thuyết trình tài chính doanh nghiệp chính sách nợ và giá trị doanh nghiệp1

Nhóm 5-NH Đ2 Mơn:Tài Chính Doanh Nghiệp GVHD:TS Lê Đạt Chí CHÍNH SÁCH NỢ VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP Nhóm Võ Duy Minh Âu Hải Khắc Nguyên Võ Tuấn Vũ Nội dung Mục tiêu khái niệm Lý thuyết M&M cấu vốn Tác động thuế chi phí khốn khó TC Mục Tiêu khái niệm Mục tiêu thuyết cấu vốn giá trị doanh nghiệp Nêu rõ lýlý thuyết cấu vốn giá trị doanh nghiệp Nêu rõ Ngh Các vấn đề liên quan thực tế tác động đến cấu vốn Ngh Các vấn đề liên quan thực tế tác động đến cấu vốn Dn nên vay nợ để có cấu vốn tối ưu Dn nên vay nợ để có cấu vốn tối ưu Mục Tiêu khái niệm Khái niệm  Cấu trúc vốn: Tỷ trọng tương đối VCSH nợ vay tổng nguồn vốn  Giá trị thị trường cùa DN= Giá trị thị trường VSCH+ Giá trị thị trường khoản nợ vay (V=E+D)  Địn bẩy tài chính: Tỷ lệ nợ so với vốn CSH (D/E)  rd : suất sinh lợi yêu cầu chủ nợ  re: suất sinh lợi yêu cầu CSH Giả định M&M, 1958  Thị trường hồn hảo Thơng tin cân xứng Khơng có chi phí giao dịch Khơng có thuế TNDN, TNCN Lãi suất vay cho vay nhau, hội tiếp cận nguồn vốn nhau( cá nhân doanh nghiệp) .Khơng có chi phí phá sản, chi phí khốn khó tài .Tồn lợi nhuận chia cho chủ sở hữu Không tái đầu tư(b=0) Không tăng trưởng(g=0) định đề M&M  Định đề M&M I Trong điều kiện thị trường vốn hồn hảo, khơng thuế giá trị doanh nghiệp có vay nợ giá trị doanh nghiệp khơng có vay nợ  Định đề M&M II Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thường cùa doanh nghiệp có vay nợ tăng tương ứng với tỷ lệ nợ/vốn cổ phần (D/E), đo lường giá trị thị trường Tỷ lệ gia tăng tùy thuộc vào chênh lệch r A (Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ danh mục gồm tất chứng khoán doanh nghiệp) r D (Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ) Chứng minh M&M    Hai doanh nghiệp U L giống hệt nhau, ngoại trừ U khơng có vay nợ L có vay nợ U L có ngân lưu tự hàng năm FCF lợi nhuận trước lãi vay thuế EBIT Doanh nghiệp U:   Tổng giá trị doanh nghiệp: VU Doanh nghiệp L:   Vốn chủ sở hữu: E  Tổng giá trị doanh nghiệp: VL   Nợ vay: D (với lãi suất rD) Ta có: VL = D + E Hai chiến lược đầu tư: (A) mua doanh nghiệp L vốn tự có; (B) vay nợ D với lãi suất rD, cộng thêm vốn tự có để mua tồn doanh nghiệp U Chiến lược đầu tư A  Tổng số tiền đầu tư bỏ ra: E = VL – D  Tổng lợi nhuận hưởng hàng năm = Lợi nhuận ròng L: EBIT – Lãi vay = EBIT – rD*D Chiến lược A Số tiền đầu tư bỏ Lợi nhuận hàng năm Mua doanh nghiệp L vốn tự có E=VL-D EBIT-rD*D Chiến lược đầu tư B  Tổng số tiền đầu tư bỏ ra: VU – D  Tổng lợi nhuận hưởng hàng năm = Lợi nhuận U – Lãi vay phải trả cho khoản vay nợ EBIT – rD*D Chiến lược B Số tiền đầu tư bỏ Lợi nhuận hàng năm Mua DN U nợ vay vốn tự có VU-D EBIT-rD*D Kết hợp CAPM M&M   Hệ số beta doanh nghiệp không vay nợ U: βU Hệ số beta doanh nghiệp có vay nợ L: βL CAPM M&M Nợ rD = rf + βD(rM – rf) rD = rf ; βD = VCSH không vay nợ rU = rf + βU(rM – rf) rU VCSH có vay nợ rE = rf + βL(rM – rf) rE = rU + (rU – rD)(D/E) Chi phí vốn(WACC) rEE/(D + E) rU + rDD/(D + E) Chi phí vốn chủ sở hữu có vay nợ: rE = rf + βL(rM – rf) = rU + (rU – rD)(D/E) = rf + βU(rM – rf) + (rU – rD)(D/E) => β L = βU(1+ D/E) Thị trường khơng hồn hảo  Lý thuyết M&M dự đốn việc giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào cấu vốn thực tế khơng hồn hảo thị trường  Thị trường khơng hồn hảo do:  Thuế  Chi phí phá sản hay chi phí khốn khó tài  Tác động nợ vay tới hành vi giám đốc quản lý doanh nghiệp Lá chắn thuế nợ vay DN U khơng vay nợ DN L có vay nợ D, lãi suất rD LN trước thuế lãi vay hàng năm EBIT EBIT -Lãi vay phải trả rD D =Lợi nhuận chịu thuế EBIT EBIT – rDD -Thuế EBIT*tC (EBIT-rDD)*tC =Lợi nhuận sau thuế EBIT*(1-tC) EBIT*(1-tC)+rDDtC-rDD Tổng lợi nhuận sau thuế EBIT*(1-tC) EBIT*(1-tC)+rDDtC  Tổng lợi nhuận sau thuế hàng năm doanh nghiệp L lớn U khoản r DDtC  Hàng năm, L tạo thêm khoản ngân lưu so với U r DDtC  rDDtC gọi chắn thuế nợ vay (tax shield – TS) M&M I có thuế  Nếu chắn thuế chắn (tức doanh nghiệp ln có đủ lãi để khấu trừ lãi vay tính thuế), suất chiết khấu áp dụng r D  Giá trị chắn thuế: PV(rDDtC) = (rDDtC)/rD = tCD  Doanh nghiệp có vay nợ L tạo ngân lưu tự hàng năm lớn doanh nghiệp không vay nợ U khoản chắn thuế rDDtC  Định đề M&M I điều chỉnh cho trường hợp có thuế: Giá trị doanh nghiệp có vay nợ L lớn giá trị doanh nghiệp không vay nợ U khoản giá trị chắn thuế PV(r DDtC) = tCD VL = VU + tCD M&M II có thuế  Giá trị doanh nghiệp có vay nợ giá trị thị trường nợ vay cộng giá trị thị trường vốn chủ sở hữu VL = D + E  Ngân lưu tự doanh nghiệp có vay nợ ngân lưu tự mà chủ nợ hưởng (r DD) cộng với ngân lưu tự mà chủ sở hữu hưởng (r EE)  Ngân lưu tự doanh nghiệp có vay nợ ngân lưu tự doanh nghiệp không vay nợ công với ngân lưu chắn thuế: FCFL = FCFU + FCFT = rDD + rEE => VUrU + rDDtC = rDD + rEE Ta có: rE = (VUrU + rDDtC – rDD)/E M&M II có thuế  Ta có: rE = (VUrU + rDDtC – rDD)/E  Biết rằng: VU = VL – tCD VL = D + E =>VU = D + E – tCD = (1 – tC)D + E  rE = {[(1 – tC)D + E]rU + rDDtC – rDD}/E  Chi phí vốn chủ sở hữu rE = rU + (1 – tC)(rU – rD)(D/E)  Chi phí vốn bình qn trọng số: WACC = (E/VL)rE + (1 – tC)(D/VL)rD Kết hợp CAPM M&M CAPM M&M Nợ rD = rf + βD(rM – rf) r D = r f ; βD = VCSH không vay nợ rU = rf + βU(rM – rf) rU VCSH có vay nợ rE = rf + βL(rM – rf) rE = rU + (1-tc)(rU – rD)(D/E) Chi phí vốn(WACC) WACC=rEE/(D + E) + (1-tC)rDD/(D + E) WACC = rU[1 – tCD/(D + E)] Chi phí vốn chủ sở hữu có vay nợ: rE = rf + βL(rM – rf) = rU + (1 – tC)(rU – rD)(D/E) = rf + βU(rM – rf) + (1 – tC)(rU – rD)(D/E) => βL = βU[1+ (1 – tC)(D/E)] Một vài khái niệm  WACC: chi phí vốn, chi phí bình qn trọng số   Suất sinh lợi yêu cầu người đầu tư Chi phí tài chính, suất sinh lợi tối thiểu  rd : suất sinh lợi yêu cầu chủ nợ  re: suất sinh lợi yêu cầu CSH     ROE: suất sinh lợi vốn CSH D/E : Đòn bẩy tài V = E + D : giá trị doanh nghiệp tính theo giá thị trường vốn CSH nợ vay EBIT: Lợi nhuận trước lãi vay thuế = tổng lợi nhuận CSH chủ nợ khơng có thuế  rdDtc: Lá chắn thuế nợ vay  rdD : ngân lưu chủ nợ  reE = NI (Net Income) = (EBIT – rdD)(1-tc): ngân lưu CSH  EBIT (1-tc) + rdDtc : Lợi nhuận sau thuế = tổng lợi nhuận CSH chủ nợ có thuế Tóm tắt cơng thức Khơng có thuế Giá trị DN( M&M 1) Giá trị vốn CSH( M&M 2) Chi phí Vốn bình qn trọng số VU=VL rE = rU + (rU – rD)(D/E) WACC= re(E/VL) + rd (D/VL) = ru Hệ số beta βL = βU (1+D/E) Có thuế VL = VU + tCD rE = rU + (1- tC)(rU – rD)(D/E) WACC = re(E/VL) + rd(1- tc)(D/VL) = ru(1- tcD/VL) βL = βU [1+(1-tc)(D/E)] Các lý thuyết bổ sung  Chi phí phá sản, khốn khó tài  Thuế thu nhập cá nhân : V = VU + D[1- (1-tc)(1-tPS )/(1-tPB)] L  Thông tin bất cân xứng - Lý thuyết “Pecking order” (Myers & Majluf, 1984)  Lý thuyết người đại diện:   Mối quan hệ CSH – Chủ nợ Mối quan hệ CSH – Ban lãnh đạo  Lý thuyết phát tín hiệu: thay đổi cấu trúc vốn phát tín hiệu nào?  Tài trợ mua bán sáp nhập công ty – LBO Các nhân tố khác tác động đến nợ Chi Phí khốn khó tài gì? Chi phí việc phá sản: Các chi phí trực tiếp phí tịa án Các chi phí gián tiếp phản ánh khó khăn việc quản lý công ty tái tổ chức Các chi phí tình trạng khốn đốn tài chưa kê việc phá sàn Các mâu thuẫn quyền lợi người nắm giữ trái phiếu cổ đông Phần gồm điều khoản hạn chế in chữ nhỏ hợp đồng nợ thiết kế nhằm ngăn chặn trò chơi Các phần chữ in nhỏ làm tăng chi phí soạn thảo, giám sát cưỡng chế thực thi hợp đồng nợ Giá trị doanh nghiệp cấu vốn  Bổ sung chi phí khốn khó tài chính: VL = VU + PV(lá chắn thuế) – PV(chi phí khốn khó tài chính) Một số lý thuyết thực nghiệm       Cơ cấu vốn nợ vay tác động tới hành vi đội ngũ quản lý doanh nghiệp Mẫu thuẫn quan hệ chủ sở hữu, chủ nợ người điều hành doanh nghiệp (Agency Costs) Thông tin bất cân xứng (Information Asymmetry) Lý thuyết trình tự ưu tiên huy động vốn (Pecking-order theory) Doanh nghiệp ưu tiên huy động vốn từ nguồn tự tích lũy trước Nếu cần phải huy động vốn từ bên ngoài, doanh nghiệp chọn phát hành chứng khốn an tồn nhất, sau đến chứng khoán rủi ro    Nợ vay chọn trước Rồi đến chứng khoán lãi nợ vốn cổ phần, ví dụ trái phiếu chuyển đổi Sau vốn cổ phần Một số lý thuyết thực nghiệm  Rajan & Zingales (1995):     DN lớn thường có tỷ lệ nợ cao DN nhỏ DN có hệ số tài sản cố định tổng tài sản cao thường có tỷ lệ nợ cao DN có lợi nhuận thường có tỷ lệ nợ thấp DN có hệ số Giá trị thị trường Giá trị sổ sách cao thường có tỷ lệ nợ thấp  Harris, Raviv (1990), Stulz (1990):   Giá cổ phiếu tăng có thơng báo phát hành trái phiếu mua lại cổ phiếu Ngược lại, giá cổ phiếu giảm có thơng báo phát hành cổ phiếu chuyển đổi nợ thành cổ phần Nhóm 5-NH Đ2 Thank You ... thuế: Giá trị doanh nghiệp có vay nợ L lớn giá trị doanh nghiệp không vay nợ U khoản giá trị chắn thuế PV(r DDtC) = tCD VL = VU + tCD M&M II có thuế  Giá trị doanh nghiệp có vay nợ giá trị thị... thuế giá trị doanh nghiệp có vay nợ giá trị doanh nghiệp khơng có vay nợ  Định đề M&M II Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thường cùa doanh nghiệp có vay nợ tăng tương ứng với tỷ lệ nợ/ vốn... nghiệp U  Doanh nghiệp U có tổng giá trị VU tạo ngân lưu tự hàng năm FCF VU = FCF/rU Hay rU = FCF/VU Chi phí vốn DN có vay nợ  Gọi rL chi phí vốn doanh nghiệp L  Doanh nghiệp L có tổng giá trị VL