Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trường hợp của các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán việt nam

TÓM TẮT Trong bài khóa luận này, tác giả nghiên cứu về các nhân tố gây ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe dựa trên các lý thuyết được nghiên cứu trước đó là Lý

KHOÁ LUẬN

TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN: TRƯỜNG HỢP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THUỘC LĨNH VỰC CHĂM

SÓC SỨC KHỎE ĐƯỢC NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 7 34 02 01

LÊ HOÀNG HỒNG NGỌC

TP HỒ CHÍ MINH, NĂM 2023

KHOÁ LUẬN

TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN: TRƯỜNG HỢP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THUỘC LĨNH VỰC CHĂM

SÓC SỨC KHỎE ĐƯỢC NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

TÓM TẮT

Trong bài khóa luận này, tác giả nghiên cứu về các nhân tố gây ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe dựa trên các lý thuyết được nghiên cứu trước đó là Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM), Thuyết quan hệ trung gian, Thuyết trật tự phân hạng, Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, Thuyết thời điểm (điều chỉnh) thị trường và Thuyết hệ thống quản lý Mô hình hồi quy dữ liệu bảng được tác giả sử dụng trong bài với dữ liệu được thu thập trong bài được tổng hợp từ các báo cáo tài chính với mẫu bao gồm 20 DN ngành chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam (sàn HOSE là Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và sàn HNX là Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội) trong giai đoạn 11 năm gần đây từ năm 2012 đến năm 2022 Phần mềm Stata 17 được tác giả sử dụng để phân tích dữ liệu trong suốt quá trình nghiên cứu Sau khi phân tích dữ liệu với ba mô hình ước lượng truyền thống là Pooled OLS (Phương pháp bình phương tối thiểu), FEM (Mô hình tác động cố định), REM (Mô hình tác động ngẫu nhiên) và kiểm định Hausman, Lagrange để lựa chọn mô hình phù hợp thì tác giả phát hiện dữ liệu xuất hiện hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan nên đã khắc phục bằng FGLS (Phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi) Kết quả chỉ ra rằng biến thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) không có ý nghĩa thống kê; các biến khả năng sinh lời (ROA), khả năng thanh khoản (LIQ) và quy mô DN (SIZE) có tác động ngược chiều đến cấu trúc vốn DN; cuối cùng, các biến tốc độ tăng trưởng (GROW) và số năm hoạt động của DN (AGE) có ảnh hưởng cũng chiều đến cấu trúc vốn DN

ABTRACT

In this thesis, the author researches the factors that affect the capital structure of healthcare enterprises based on previously researched theories the Capital Structure Theory of Modilligani and Miller (MM model), Intermediary relationship theory, Pecking order theory, Capital structure trade-off theory, Market timing (adjustment) theory and Management system theory The panel data regression model used by the author in the article with data collected in the article is compiled from financial reports with a sample of 20 healthcare enterprises listed on the exchange Vietnamese stocks (HOSE is Ho Chi Minh Stock Exchange and HNX is Hanoi Stock Exchange) in the recent 11-year period from 2012 to 2022 Stata 17 software was used by the author to analyze data throughout the research process After analyzing data with three traditional estimation models: Pooled OLS (Pooled Ordinary Least Square), FEM (Fixed Effects Model), REM (Random Effects Model) and Hausman test, Lagrange to choose an appropriate model, the author discovered that the data had heteroscedasticity and autocorrelation, so author resolved it using the FGLS (Feasible Generalized Least Squares) method The results indicate that the earnings per share (EPS) variable is not statistically significant; The variables profitability (ROA), liquidity (LIQ) and enterprise size (SIZE) have a negative impact on enterprise capital structure; Finally, the variables growth opportunities (GROW) and years of business operation (AGE) also have a positive influence on enterprise capital structure

LỜI CAM ĐOAN

Em là Lê Hoàng Hồng Ngọc, là sinh viên khóa 6 ngành Tài chính – Ngân hàng thuộc chương trình đào tạo chất lượng cao Khóa luận này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong khóa luận

TP.HCM, ngày 04 tháng 10 năm 2023

Sinh viên thực hiện

Lê Hoàng Hồng Ngọc

LỜI CÁM ƠN

Để hoàn thành khóa luận này, em xin gửi lời cảm ơn đến các Quý Thầy Cô Khoa Tài chính – Ngân hàng Trường Đại học Ngân hàng TP.HCM đã tạo cơ hội cho em được học tập, rèn luyện và tích lũy kiến thức, kỹ năng để thực hiện khóa luận

Đặc biệt, em xin gửi lời cảm ơn đến Giảng viên hướng dẫn là TS Dương Thị Thùy An đã tận tình chỉ dẫn, theo dõi và đưa ra những lời khuyên bổ ích giúp em giải quyết được các vấn đề gặp phải trong quá trình nghiên cứu và hoàn thành đề tài một cách tốt nhất

Do kiến thức của bản thân còn hạn chế và thiếu kinh nghiệm thực tiễn nên nội dung khóa luận khó tránh những thiếu sót Em rất mong nhận sự góp ý, chỉ dạy thêm từ Quý Thầy Cô

Cuối c ng, em xin ch c Quý Thầy Cô luôn thật nhiều sức khỏe và đạt được nhiều thành công trong công việc

Trân trọng

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1

1.1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI 1

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 2

1.2.1 Mục tiêu tổng quát 2

1.2.2 Mục tiêu cụ thể 2

1.3 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU 2

1.4 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 3

1.4.1 Đối tượng nghiên cứu 3

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu 3

1.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU 3

1.5.1 Dữ liệu nghiên cứu 3

1.5.2 Phương pháp nghiên cứu 4

1.6 BỐ CỤC CỦA NGHIÊN CỨU 4

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 6

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM 7

2.1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT 7

2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller 7

2.1.2 Lý thuyết chi phí trung gian 9

2.1.3 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory Of Capital Structure) 10

2.1.4 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) 10

2.1.5 Lý thuyết thời điểm (điều chỉnh) thị trường (Market timing theory) 12 2.1.6 Lý thuyết hệ thống quản lý 12

2.2 LƯỢC KHẢO CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 13

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 18

CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 19

3.1 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU 19

3.2 MÔ TẢ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 19

3.3 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 23

3.4 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 26

3.5 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 27

3.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 27

3.6.1 Phương pháp bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS) 28

3.6.6 Kiểm định Hausman 30

3.6.7 Kiểm định phân phối chuẩn của sai số 30

3.6.8 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến 30

3.6.9 Kiểm định hiện tượng phương sai sai số thay đổi 31

3.6.10 Kiểm định hiện tượng tự tương quan 31

3.6.11 Kiểm định khắc phục khuyết tật mô hình bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát khả thi (FGLS) 31

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 33

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 34

4.1 PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN 34

4.1.1 Thống kê mô tả giữa các biến 34

4.1.2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến 42

4.2 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC KIỂM ĐỊNH 43

4.2.1 Kiểm định đa cộng tuyến 43

4.2.2 Kiểm định lựa chọn mô hình 44

4.2.3 Kiểm định lựa chọn mô hình bình phương dữ liệu gộp (Pooled OLS) và mô hình hồi quy tác động cố định (FEM) 44

4.2.4 Kiểm định lựa chọn mô hình bình phương dữ liệu gộp (Pooled OLS) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) 45

4.2.5 Kiểm định sự tự tương quan của mô hình mô hình tác động cố định

4.3 THẢO LUẬN VỀ CÁC BIẾN NGHIÊN CỨU THEO KẾT QUẢ ĐỐI

CHIẾU VỚI THỰC TẾ 49

4.3.1 Ảnh hưởng của thu nhập trên một cổ phiếu (EPS) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 49

4.3.2 Ảnh hưởng của khả năng sinh lời (ROA) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 49

4.3.3 Ảnh hưởng của tính thanh khoản (LIQ) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 49

4.3.4 Ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp (SIZE) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 50

4.3.5 Ảnh hưởng của cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp (GROW) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 51

4.3.6 Ảnh hưởng của số năm hoạt động của doanh nghiệp (AGE) đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam 51

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 52

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 53

5.1 KẾT LUẬN CỦA ĐỀ TÀI 53

5.2 ĐỀ XUẤT KIẾN NGHỊ 54

5.2.1 Doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe cần nâng cao hiệu quả trong hoạt động kinh doanh 54

5.2.2 Doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe cần giữ cân bằng mức tăng trưởng 54

5.2.3 Doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe cần cân nhắc chiến lược “Thu hẹp để mở rộng” nếu đang trong tình trạng bất lợi về quy mô 55

5.2.4 Doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe cần kiểm soát hoạt động nhân sự chặt chẽ 55

5.2.5 Doanh nghiệp ngành chăm sóc sức khỏe cần xây dựng tính minh

bạch trong báo cáo tài chính 56

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

STT Từ viết tắt Nghĩa Tiếng Anh Nghĩa Tiếng Việt

3 EPS Earning Per Share Thu nhập 1 cổ phiếu

11 FEM Fixed Effects Model Mô hình tác động cố định

12 REM Random Effects Model Mô hình tác động ngẫu nhiên

13 FGLS Feasible Generalised

Least Squares

Phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi

DANH MỤC BẢNG

Bảng 3.1: Bảng mô tả quy trình nghiên cứu 19

Bảng 3.2: Bảng mô tả các giả thuyết nghiên cứu 20

Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả 34

Bảng 4.2: Bảng ma trận hệ số tương quan 42

Bảng 4.4: Bảng kiểm định đa cộng tuyến 43

Bảng 4.5: Bảng kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp 44

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 4.1: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và EPS 36

Biểu đồ 4.2: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và ROA 37

Biểu đồ 4.3: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và LIQ 38

Biểu đồ 4.4: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và SIZE 39

Biểu đồ 4.5: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và GROW 40

Biểu đồ 4.6: Biểu đồ thể hiện tương quan giữa TLEV và AGE 42

DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Thống kê mô tả 69

Phụ lục 2: Độ lệch và độ nhọn của biến TLEV 69

Phụ lục 3: Độ lệch dữ liệu về độ nhọn của biến EPS 70

Phụ lục 4: Độ lệch dữ liệu và độ nhọn của biến ROA 70

Phụ lục 5: Độ lệch dữ liệu và độ nhọn của biến LIQ 71

Phụ lục 6: Độ lệch dữ liệu và độ nhọn của biến GROW 71

Phụ lục 7: Độ lệch dữ liệu và độ nhọn của biến AGE 72

Phụ lục 8: Ma trận tương quan 72

Phụ lục 9: Kiểm định phân phối chuẩn của sai số 73

Phụ lục 10: Kiểm định đa cộng tuyến 73

Phụ lục 11: Kiểm định mô hình Pooled OLS 73

Phụ lục 12: Kiểm định mô hình FEM 74

Phụ lục 13: Kiểm định mô hình REM 75

Phụ lục 14: Kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian multiplier 75

Phụ lục 15: Kiểm định Hausman 76

Phụ lục 16: Kiểm định phương sai sai số thay đổi qua phương pháp Wooldrige 76

Phụ lục 17: Kiểm định tự tương quan qua phương pháp Modified Wald 76

Phụ lục 18: Khắc phục phương sai thay đổi và tự tương quan qua phương pháp FGLS 77

Phụ lục 19: Dữ liệu của 20 DN chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam 78

Phụ lục 20: Bảng danh mục các DN chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam 83

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI

Việc xác định cấu trúc vốn tối ưu có ý nghĩa quan trọng trong việc hoạt động của DN Cấu trúc vốn tối ưu sẽ giúp DN hạn chế tối đa tình trạng thiếu vốn cho sản xuất và khó khăn trong việc vay vốn ngân hàng Do đó, nghiên cứu về cấu trúc vốn rất phù hợp trong việc quản lý kinh doanh và có vai trò cải thiện khả năng tồn tại của DN Cấu trúc vốn luôn là điều khiến các nhà quản lý tài chính phải thức trắng đêm và khiến các chuyên gia tài chính đầy tham vọng lo lắng về những gì họ đang dấn thân vào Trên thế giới, cấu trúc vốn luôn là đề tài thu hút sự quan tâm không ngừng của các nhà nghiên cứu khoa học, nhiều nghiên cứu nổi tiếng được công bố thu hút sự quan tâm của độc giả như Modigliani & Miller (1958), Bevan A & Jo, (2000), Huang & Song (2006), Chen (2004), Booth và các cộng sự (2001), Margaritis & Psillaki (2007)

Sự thay đổi cấu trúc vốn phụ thuộc vào tính chất của từng hoạt động, lĩnh vực hoạt động và mức độ biến động kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến nền kinh tế, văn hóa, tôn giáo Cho phép đánh giá các quyết định sử dụng vốn dựa trên mối quan hệ giữa các yếu tố ảnh hưởng đến việc sử dụng đòn bẩy tài chính và cấu trúc vốn Xem xét DN có đủ vốn vay hay vốn tự có và các giải pháp nâng cao hiệu quả hay không Qua đó, phát huy tối đa hiệu quả của đòn bẩy tài chính và gia tăng giá trị tài sản của DN

Ngày nay với sự phát triển không ngừng của các phương tiện truyền thông, nhất là sau khi trải qua đại dịch COVID-19 khi Việt Nam đã thiết lập bình thường mới thì người dân dần ý thức được tầm quan trọng của việc nâng cao cải thiện sức khỏe hơn Nhu cầu của các chi tiêu về y tế hay các hoạt động khám chữa bệnh không ngừng gia tăng tạo nên sự triển vọng không ngừng trong ngành chăm sóc sức khỏe Thấy được sức hút của lĩnh vực này, nhiều DN dần đổ xô đầu tư vào lĩnh vực chăm sóc sức khỏe nhằm gia tăng lợi nhuận, nhiều DN được mở ra chỉ để tập trung hoạt động trong lĩnh vực này

Bởi lẽ đó, để giúp các nhà hoạch định tài chính và các DN lĩnh vực chăm sóc sức khỏe có cái nhìn tổng quan hơn thì đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn: Trường hợp của các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam” được thực hiện nhằm xem xét những yếu tố và mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó đến cấu trúc vốn

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 1.2.1 Mục tiêu tổng quát

Xác định các yếu tố ảnh hưởng đên cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Đưa ra một số giải pháp nhằm hoàn thiện cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

1.2.2 Mục tiêu cụ thể

Phân tích chiều hướng ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Đo lường mức độ tác động của từng nhân tố đến cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Đánh giá thực trạng về cấu trúc vốn của của các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Thông qua việc đánh giá nhằm đề xuất một số giải pháp để tối ưu cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Trước khi hoàn thành các mục tiêu nghiên cứu, tác giả cần tập trung trả lời các câu hỏi như sau:

Câu hỏi 1: Các nhân tố có tác động đến cấu trúc vốn của các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe Việt Nam hay không?

Câu hỏi 2: Dựa trên kết quả nghiên cứu, những giải pháp nào được đề xuất để cải thiện cấu trúc vốn của các DN ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam?

1.4 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 1.4.1 Đối tượng nghiên cứu

Bài viết tập trung vào phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe Việt Nam

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu

1.4.2.1 Không gian

Dữ liệu của bài viết được thu thập từ 20 DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe được niêm yết ở trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam là HOSE và HNS Lý do tác giả chỉ lấy 20 DN trong nghiên cứu là vì đây là 20 DN có đầy đủ dữ liệu nhất trong tổng số 22 DN, 2 DN còn lại là CTCP Bệnh viện Quốc tế Thái Nguyên (Mã giao dịch: TNH) và CTCP Dược liệu Việt Nam (Mã giao dịch: DVM) đều là những DN còn mới, dữ liệu báo cáo còn khiếm khuyết nhiều năm nên sẽ ảnh hưởng nhiều tới độ chính xác trong nghiên cứu nên tác giả quyết định sẽ lược bỏ 2 DN này

1.4.2.2 Thời gian

Số liệu nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp từ các báo cáo tài chính trong vòng 11 năm từ năm 2012 đến năm 2022 thuộc các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe Đây là giai đoạn Việt Nam chuyển sang giai đoạn phát triển mới và thực hiện chủ trương hội nhập kinh tế quốc tế Nền kinh tế thế giới đã trải qua những biến động lớn ở trước và trong giai đoạn này Trước tiên là cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu vào năm 2008-2009 làm cho nền kinh tế của nhiều quốc gia bị suy thoái Sau đó, vào năm 2020, thế giới trải qua đại dịch COVID 19 làm thay đổi xu thế phát triển và cơ cấu kinh tế thế giới

1.5.1 Dữ liệu nghiên cứu

Số liệu nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp từ các báo cáo tài chính hàng năm của các DN được lấy từ trang VietstockFinance từ năm 2012 đến năm 2022 của 20 DN ở lĩnh vực chăm sóc sức khỏe thuộc 2 sàn giao dịch chứng khoán ở Việt Nam là HOSE và HNX

1.5.2 Phương pháp nghiên cứu

Trong nghiên cứu này, tác giả sẽ sử dụng dữ liệu bảng (panel data) với ba mô hình hồi quy là Pooled OLS, FEM (Fix effect model), REM (Random effect model) Sau đó, để chọn ra mô hình phù hợp, tác giả sử dụng kiểm định Hausman, Lagrange Nhằm xem xét mô hình có xảy ra sai sót hay không, tác giả thực hiện các kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan Nếu mô hình được chọn xảy ra các khuyết tật này làm cho ước tính có thể sai số, nghiên cứu sử dụng ước lượng GLS để khắc phục

1.6 BỐ CỤC CỦA NGHIÊN CỨU

Với nghiên cứu này, tác giả xây dựng nội dung đề tài theo bố cục 5 chương như sau:

Chương 1: Khái quát về tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu nghiên cứu (đưa ra

mục tiêu nghiên cứu tổng quát và cụ thể), cung cấp các câu hỏi nghiên cứu, giới thiệu đối tượng và phạm vi nghiên cứu, sơ lược về phương pháp nghiên cứu và dữ liệu, tổng quan về các đóng góp của đề tài và xây dựng bố cục nghiên cứu

Chương 2: Tác giả sẽ đưa ra cơ sở lý luận về Lý thuyết cấu trúc vốn của

Modilligani và Miller (mô hình MM), Thuyết chi phí trung gian, Thuyết trật tự phân hạng, Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, Thuyết thời điểm (điều chỉnh) thị trường và Thuyết hệ thống quản lý, giới thiệu và đưa ra ý kiến về các thành tựu nghiên cứu đã đạt được trước đó

Chương 3: Trong chương này tác giả sẽ dựa trên cơ sở của chương 1 và chương

2 để tiến hành thu thập dữ liệu và xây dựng mô hình, mục đích tác giả sử dụng các biến, đưa ra các giả thiết của nghiên cứu và giải thích kết quả mô hình

Chương 4: Báo cáo kết quả đạt được sau khi tổng hợp số liệu và chạy các mô

hình nghiên cứu, đưa ra nhận xét, đánh giá về mô hình

Chương 5: Tác giả sẽ đưa ra kết luận về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc

vốn, đưa ra một số kiến nghị cho DN, khuyết điểm của bài viết và định hướng nghiên cứu trong tương lai

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Trong chương 1, tác giả đã chỉ ra được toàn bộ dàn ý trong bài khóa luận này Đầu tiên phải kể đến là tính cấp thiết của đề tài, tác giả đã đưa ra các phân tích vì sao tác giả lấy đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn: Trường hợp của các DN thuộc lĩnh vực chăm sóc sức khỏe được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu Tiếp theo đó, tác giả nhận diện các mục tiêu nghiên cứu trong đề tài bao gồm mục tiêu tổng quát và mục tiêu cụ thể Sau khi thiết lập mục tiêu, tác giả đặt ra các câu hỏi nghiên cứu nhằm đưa ra chỉ dẫn phù hợp với đề tài nghiên cứu Để khoanh vùng phạm vi nghiên cứu, tác giả tiến hành xác định các đối tượng nghiên cứu và thời gian nghiên cứu rõ ràng Theo sau đó, tác giả tiếp tục chỉ ra nguồn lấy dữ liệu nghiên cứu trình bày sơ bộ về phương pháp nghiên cứu Cuối cùng, tác giả đưa ra những đóng góp sau này của đề tài nghiên cứu Từ các tổng hợp được nêu trên, tác giả thiết lập bố cục của đề tài nghiên cứu tổng cộng có 5 chương là nền tảng ban đầu để xây dựng phương hướng đề tài

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM

Theo Rehan & Abdul Hadi (2019) và Ghasemi & Razak (2016) thì cấu trúc vốn là sự kết hợp của nhiều loại quỹ bao gồm thu nhập giữ lại của chính công ty, nợ nước ngoài và vốn chủ sở hữu của cổ đông Cơ cấu vốn tối ưu là sự kết hợp tốt nhất giữa nguồn vốn bên trong và bên ngoài để tăng tổng thể hiệu quả tài chính của một công ty và giảm chi phí vốn (Abdul Hadi và các cộng sự, 2018)

Cấu trúc vốn là một trong những chủ đề về kinh tế quan trọng từ trước đến nay và làm cho nhiều nhà nghiên cứu đau đầu trong việc tìm kiếm câu trả lời xác đáng Câu hỏi thường được đặt ra trong các nghiên cứu là để đạt được mục tiêu về hiệu suất tài chính đồng thời phải giảm tổng chi phí vốn, như vậy, làm thế nào để một DN có thể đưa ra một quyết định chọn lựa cấu trúc vốn tối ưu, ph hợp nhất cho DN của mình vẫn chưa có câu trả lời toàn diện Các lý thuyết về cấu trúc vốn trước đây được nhiều nhà nghiên cứu đưa ra nhằm đi tìm lời giải thích thỏa đáng trong việc hướng dẫn các DN lên kế hoạch tạo ra cấu trúc vốn tối ưu sau khi kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu

2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller

Lý thuyết về cấu trúc vốn của tác giả Modigliani & Miller vào năm 1958 là nghiên cứu đầu tiên về cấu trúc vốn của DN Theo mệnh đề Modigliani và Miller 1, trong một thị trường cạnh tranh hoàn hảo, giá trị DN không bị phụ thuộc bởi cấu trúc vốn hay quyết định tài trợ mà được ước tính bởi rủi ro cơ bản đối với tài sản DN và khả năng trang thu nhập của DN (Abdul và các cộng sự, 2017) Mệnh đề Modigliani và Miller 1 được phát biểu như sau: “Trong điều kiện không có thuế, giá

trị công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không có vay nợ (VU), nghĩa là VL= VU Trong điều kiện có thuế, giá trị công ty không có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế (TCB), nghĩa là VL=VU+TCB” Modigliani & Miller đã phân tích

một số giả định sau đây tạo thành cơ sở cho lý thuyết này:

Thị trường vốn hoàn hảo: Lý thuyết này giả định rằng thị trường vốn là hoàn

hảo, nghĩa là không có rào cản đối với việc mua bán chứng khoán và không có hạn chế về tính sẵn có của thông tin

Không có chi phí giao dịch: Mệnh đề giả định rằng không có chi phí liên quan

đến việc mua hoặc bán chứng khoán trên thị trường

Không có chi phí phát hành: Lý thuyết giả định rằng không có chi phí liên quan

đến việc phát hành chứng khoán mới, chẳng hạn như phí bảo lãnh phát hành hoặc chi phí hành chính

Không có ảnh hưởng của nhà đầu tư đến giá cổ phiếu: Modigliani & Miller giả

định rằng không có nhà đầu tư nào trên thị trường có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của một DN thông qua hoạt động mua hoặc bán của họ

Tính sẵn có của thông tin công khai và riêng tư: Cả thông tin công khai và

riêng tư về DN đều được cho là có sẵn cho tất cả các nhà đầu tư trên thị trường

Không có thuế thu nhập DN và thuế thu nhâp cá nhân: Trong giả định này DN

sẽ không phải đóng thuế thu nhập DN và cá nhân sẽ không đóng thuế thu nhập cá nhân Chỉ có một vấn đề về thuế là thuế sẽ phải nộp cho chính phủ

Mệnh đề Modigliani và Miller 2 dựa trên mệnh đề Modigliani và Miller 1 cho rằng gia tăng đòn bẩy của DN sẽ dẫn đến rủi ro trong DN và làm cho chi phí vốn chủ sở hữu của DN tăng lên (Khan và các cộng sự, 2021) Mệnh đề Modigliani và Miller 2 được phát biểu như sau: “Trong điều kiện không có thuế, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu có quan hệ cũng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ Còn trong điều kiện có thuế lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ” Theo tác giả Nguyễn Minh Kiều (2010), lý thuyết Modigliani & Miller đưa ra ngụ ý một DN nếu muốn gia tăng giá trị DN thì nên sử dụng càng nhiều nợ càng tốt vì trong trường hợp có thuế, khi DN gia tăng tỷ số nợ, giá trị DN tăng và chi phí sử dụng vốn trung bình giảm xuống Theo một cách nói khác của tác giả Đặng Thị Quỳnh Anh & Quách Thị Hải Yến, 2014 về lý thuyết Modigliani & Miller, cấu trúc vốn sẽ không

ảnh hưởng đến giá trị DN nếu như không có thuế, còn trong trường hợp có thuế thì DN không vay nợ sẽ có giá trị thấp hơn DN có vay nợ do lợi ích từ lá chắn thuế

Kết quả của giả thuyết Modigliani & Miller được đưa ra chưa phải là câu trả lời thuyết phục cuối c ng để giải thích về cấu trúc vốn Giả thuyết này đã gây ra nhiều tranh cãi trong giới nghiên cứu bởi vì lý thuyết này khó áp dụng đối với thực tế do thị trường vốn luôn không hoàn hảo và luôn tồn tại chi phí đại diện Tuy nhiên, nhờ có lý thuyết của Modigliani & Miller (1958) nhiều nhà nghiên cứu bắt đầu quan tâm về vấn đề cấu trúc vốn hơn và lý thuyết đã tạo tiền đề cho nhiều nhà nghiên cứu đưa ra thảo luận về những gì là quan trọng đối với cấu trúc vốn sau này

2.1.2 Lý thuyết chi phí trung gian

Lý thuyết chi phí trung gian là một lý thuyết tài chính đề cập đến chi phí mà các DN phải chịu khi tìm cách tài trợ cho hoạt động của mình thông qua cấu trúc vốn Lý thuyết này đề xuất rằng một DN có thể giảm thiểu chi phí trung gian bằng cách tối ưu hóa cấu trúc vốn Cấu trúc vốn của một DN bao gồm hai loại nguồn tài trợ: nợ và vốn chủ sở hữu Nợ thường bao gồm số tiền DN vay từ ngân hàng hoặc tổ chức tài chính khác, trong khi vốn chủ sở hữu thể hiện quyền sở hữu mà các nhà đầu tư nắm giữ trong DN Lý thuyết cho thấy rằng một DN có thể tối ưu hóa cấu trúc vốn của mình bằng cách kết hợp nợ và vốn chủ sở hữu theo tỷ lệ giúp giảm thiểu chi phí vay trung gian Lý thuyết cấu trúc vốn chi phí trung gian đề xuất rằng cấu trúc vốn tối ưu cho một DN là điểm mà tại đó chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) của nó được giảm thiểu WACC thể hiện chi phí trung bình của nợ và vốn cổ phần được một DN sử dụng để tài trợ cho các dự án hoặc hoạt động của mình Lý thuyết này gợi ý rằng các DN nên sử dụng nguồn tài trợ bằng nợ khi lãi suất thấp và tài trợ bằng vốn cổ phần khi lãi suất cao Ngoài ra, nó khuyến nghị duy trì sự cân bằng giữa nợ và tài trợ vốn cổ phần khi lãi suất ở mức vừa phải Quá nhiều vốn cổ phần có thể dẫn đến dòng tiền mặt tự do và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và cổ đông (Jensen, 1986) Nợ quá nhiều có thể dẫn đến ký quỹ tài sản và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và trái chủ theo Fama & Miller (1972) và Jensen & Meckling (1976) Tóm lại, lý thuyết cấu trúc vốn chi phí trung

gian khuyến nghị rằng một DN nên tối ưu hóa cấu trúc vốn của mình bằng cách cân bằng nguồn vốn nợ và vốn chủ sở hữu theo cách giảm thiểu chi phí trung gian Bằng cách đó, DN có thể giảm chi phí vốn chung và tối đa hóa lợi nhuận của mình

2.1.3 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-Off Theory Of Capital Structure)

Lý thuyết đánh đổi được phát triển bởi Kraus & Litzenberger (1973) là một lý thuyết tài chính cho rằng một DN phải cân bằng giữa rủi ro và lợi ích của cấu trúc vốn Lý thuyết này liên quan đến việc tìm ra số nợ tối ưu mà một DN có thể sử dụng để tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro phá sản Theo lý thuyết đánh đổi, các DN phải đối mặt với sự đánh đổi giữa lợi ích về thuế của nợ và chi phí kiệt quệ tài chính Lợi ích về thuế của nợ xuất phát từ thực tế là các khoản thanh toán lãi vay được khấu trừ thuế, làm giảm thu nhập chịu thuế của DN Mặt khác, chi phí kiệt quệ tài chính có liên quan đến thực tế là một DN có thể phá sản nếu gặp khó khăn về tài chính Lý thuyết này giả định rằng có một tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tối ưu cho một DN Khi một DN có quá ít nợ, DN có thể bỏ lỡ lợi ích về thuế của nợ, trong khi có quá nhiều nợ có thể làm tăng khả năng gặp khó khăn về tài chính, dẫn đến các chi phí liên quan đến nợ Lý thuyết cho rằng các DN nên chọn tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu để tối đa hóa giá trị của mình Tóm lại, lý thuyết đánh đổi cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa lợi nhuận của DN và cấu trúc vốn của nó cũng như chỉ ra được mức sử dụng tài sản cố định hữu hình giữa nhiều ngành là khác nhau (Đặng Thị Quỳnh Anh & Quách Thị Hải Yến, 2014) Tuy nhiên, tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tối ưu khác nhau t y thuộc vào hoàn cảnh và hồ sơ rủi ro của DN, do đó việc áp dụng lý thuyết này đòi hỏi phải xem xét cẩn thận

2.1.4 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory)

Lý thuyết trật tự phân hạng, được Donaldson giới thiệu lần đầu tiên vào năm 1961, là một khái niệm tài chính giải thích các quyết định về cấu trúc vốn của các DN Lý thuyết cho rằng các DN thích tài trợ cho khoản đầu tư của mình bằng nguồn vốn nội bộ trước tiên, sau đó bằng nợ và cuối cùng là vốn chủ sở hữu Lý thuyết này lập luận rằng sự bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý và nhà đầu tư trong các

DN làm cho nguồn tài trợ bên ngoài trở nên đắt đỏ hơn, khiến cho các lựa chọn tài chính xuất hiện một cách tự nhiên Đồng quan điểm với Donaldson, Myers & Majluf tiếp tục phát triển lý thuyết này vào năm 1984 nhằm đề xuất giải pháp cho vấn đề quyết định cấu trúc vốn Lý thuyết trật tự phân hạng cho thấy rằng các DN nên có thứ bậc ưu tiên nguồn tài trợ bên trong DN trước khi tìm kiếm nguồn tài trợ bên ngoài Lý thuyết này dựa trên một loạt giả định, cụ thể là tài trợ nội bộ nên được ưu tiên hơn tài trợ bên ngoài, nợ được ưu tiên hơn vốn cổ phần do chi phí liên quan đến việc phát hành cổ phiếu và cuối cùng, các DN sẽ chỉ phát hành vốn cổ phần khi họ đã sử dụng hết tất cả các lựa chọn tài chính khác Việc ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ hơn xuất phát từ việc nhà quản trị DN sẽ nắm chắc được tình trạng DN của mình hơn là các nhà đầu tư bên ngoài Lý thuyết còn cho rằng nếu DN đang trên đà phát triển mạnh thì nên ưu tiên sử dụng nguồn vốn có sẵn từ lợi nhuận giữ lại Thông tin bất cân xứng được đề cập chính trong lý thuyết trật tự phân hạng là tình trạng thông tin không được cung cấp như nhau cho tất cả các bên liên quan - ảnh hưởng đến các quyết định tài trợ Bởi vì người trong nội bộ DN có nhiều thông tin hơn về DN và triển vọng tương lai của nó nên các nhà đầu tư bên ngoài có thể gặp khó khăn trong việc đánh giá chất lượng thông tin do DN cung cấp Khó khăn trong việc đánh giá chất lượng thông tin sau đó có thể ảnh hưởng đến nhận thức của nhà đầu tư về DN, điều này có thể tác động tiêu cực đến chi phí và khả năng tài trợ bên ngoài cho DN Các nhà phê bình cho rằng các giả định của lý thuyết trật tự phân hạng có thể không đ ng trong thế giới thực, vì các DN có thể thích tài trợ bên ngoài hơn tài trợ nội bộ và có thể phát hành vốn cổ phần hơn nợ khi cần thiết Ngoài ra, lý thuyết này còn giả định rằng các DN ưu tiên tránh nợ trong khi trên thực tế, các DN có thể có những động cơ khác, chẳng hạn như duy trì quyền kiểm soát quyền sở hữu Myers & Majluf đưa ra quan điểm rằng do lợi nhuận giữ lại được sắp đặt ở vị trí đầu và vị trí cuối cho phát hành cổ phần mới dẫn đến việc xác định cấu trúc vốn tối ưu là một vấn đề nan giải Mặc dù lý thuyết trật tự phân hạng cung cấp những hiểu biết sâu sắc có giá trị về các quyết định cấu trúc

vốn, nhưng điều quan trọng là các DN phải có cách tiếp cận toàn diện đối với các quyết định tài trợ

2.1.5 Lý thuyết thời điểm (điều chỉnh) thị trường (Market timing theory)

Theo lý thuyết thời điểm thị trường của Baker & Wurgler (2002), cấu trúc vốn của một DN bị ảnh hưởng bởi các điều kiện thị trường và khả năng định thời điểm thị trường một cách hiệu quả Lý thuyết này cho rằng các DN sẽ điều chỉnh cơ cấu vốn dựa trên chi phí nợ và vốn cổ phần trên thị trường Khi điều kiện thị trường thuận lợi, các DN có thể chọn vay nợ nhiều hơn vì lãi suất thấp hơn và các nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận lợi nhuận thấp hơn Điều này cho phép họ tận dụng cơ cấu vốn và tăng lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu Mặt khác, khi điều kiện thị trường không thuận lợi, các DN có thể chọn phát hành thêm vốn cổ phần để giảm tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và giảm rủi ro tài chính Lý thuyết thời điểm thị trường giả định rằng các DN có khả năng dự đoán chính xác các điều kiện thị trường và tận dụng các điều kiện thuận lợi Tuy nhiên, trên thực tế, rất khó để xác định thời điểm thị trường một cách nhất quán và các DN có thể phải đối mặt với những thách thức trong việc đưa ra quyết định cơ cấu vốn tối ưu Nhìn chung, lý thuyết điều chỉnh thời điểm thị trường cho thấy rằng cấu trúc vốn của một DN không chỉ dựa trên nhu cầu hoạt động mà còn bị ảnh hưởng bởi các điều kiện thị trường và khả năng điều chỉnh thời điểm thị trường một cách hiệu quả

2.1.6 Lý thuyết hệ thống quản lý

Lý thuyết về hệ thống quản lý của Zwiebel (1996) đề cập đến sự thích ứng và điều chỉnh liên tục của cấu trúc vốn DN để đáp ứng với những thay đổi của các yếu tố bên trong và bên ngoài Lý thuyết này phát triển liên quan dựa trên vấn đề các quyết định nhà quản trị DN ảnh hưởng đến sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần, thời điểm giao dịch trên thị trường vốn và tính linh hoạt tài chính tổng thể của DN Trong lý thuyết này Zwiebel (1996) đưa ra giả thuyết rằng các nhà quản lý sẽ quyết định tình nguyện lựa chọn vay vốn nhằm hạn chế một cách đáng tin cậy trong việc gây dựng nên đế chế trong tương lai Vấn đề trong lý thuyết được đặt ra là sự cố thủ

về mặt quản lý của các nhà quản trị tài chính nhắc đến tình huống các nhà quản lý giành được quyền lực và quyền kiểm soát quá mức trong một DN, điều này có thể dẫn đến các quyết định ưu tiên lợi ích của họ hơn lợi ích của các cổ đông Trong bối cảnh này, thách thức chính là đảm bảo cơ cấu vốn của DN vẫn tối ưu và ph hợp với mục tiêu của các cổ đông, bất chấp ảnh hưởng của các nhà quản lý cố thủ Điều này đòi hỏi sự kết hợp của các cơ chế quản trị DN hiệu quả, chẳng hạn như sự giám sát độc lập của hội đồng quản trị, cơ cấu th lao điều hành phù hợp với việc tạo ra giá trị cho cổ đông và sự tích cực của cổ đông khi cần thiết Bằng cách tích cực giám sát và giải quyết ảnh hưởng của việc cố thủ quản lý, các DN có thể quản lý tốt hơn động lực cơ cấu vốn của mình và đảm bảo rằng các quyết định tài trợ được đưa ra vì lợi ích tốt nhất của cổ đông Điều này có thể liên quan đến việc đánh giá thường xuyên nhu cầu vốn của DN, đánh giá sự cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận của các lựa chọn tài chính khác nhau và xem xét tác động đến sức khỏe tài chính tổng thể và tính linh hoạt của DN Tóm lại, khái niệm động cơ cấu vốn trong khuôn khổ quản lý nhấn mạnh sự cần thiết của các DN trong việc quản lý cẩn thận các quyết định tài chính của mình khi đối mặt với những xung đột lợi ích tiềm ẩn Bằng cách thực hiện các cơ chế quản trị DN hiệu quả và tích cực giải quyết ảnh hưởng của các nhà quản lý cố thủ, các DN có thể cố gắng duy trì cơ cấu vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị cổ đông

Khi xem xét các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn, nhiều bằng chứng thực nghiệm khác nhau đã được nghiên cứu thể hiện được tính đa dạng về phạm vi, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Salim & Yadav (2012) cho rằng việc tăng tổng nợ sẽ làm giảm hiệu quả hoạt động của DN sau khi xem xét cấu trúc vốn của 237 DN niêm yết của Malaysia trên sàn giao dịch chứng khoán Bursa Malaysia thuộc sáu lĩnh vực (xây dựng, đồn điền, sản phẩm tiêu dùng, bất động sản, bất động sản và vận tải) trong thời gian 1995-2011 Kết quả kiểm định mối quan hệ giữa cấu trúc vốn đo bằng TD, LTD, STD, Tăng trưởng và hiệu quả hoạt động của DN được đo bằng EPS có tác động tiêu cực

với nhau trong ba lĩnh vực là tiêu dùng, xây dựng và sản phẩm công nghiệp Còn đối với lĩnh vực trồng trọt và thương mại, có mối quan hệ thuận chiều yếu Các nghiên cứu của Fatoki (2017), Pirzada và các cộng sự (2015) cũng có kết quả rằng mối quan hệ giữa EPS và cấu trúc vốn là mối quan hệ trái chiều Nghiên cứu của Saeedi & Mahmoodi vào năm 2011 lại cho ra kết quả ngược lại khi hiệu quả hoạt động của 320 DN niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Tehran (TSE) trong giai đoạn 2002-2009, được đo bằng EPS và Tobin's Q có mối quan hệ liên quan đến cơ cấu vốn là đáng kể và tích cực Theo nghiên cứu của San & Heng (2011), EPS có mối quan hệ đáng kể với cơ cấu vốn

Các DN có khả năng sinh lời cao hơn sẽ sử dụng các nguồn nội bộ trong tài trợ của họ Mohammad và các cộng sự (2015) Kết quả nghiên cứu của Salim & Yadav, (2012) cho thấy cấu trúc vốn (LTD và TD) có tác động tiêu cực đáng kể đến hiệu quả hoạt động của DN được đo bằng ROA và cho rằng nguyên nhân chính của mối quan hệ tiêu cực là do DN đang phải đối mặt với rủi ro vỡ nợ khi có khoản vay cao hơn Tương tự, các nghiên cứu của Huang & Song (2006), Karadeniz và các cộng sự (2009), Zeitun & Tian (2014), Nguyen Minh Ngoc và các cộng sự, (2021), Nguyễn Thị Thúy Hạnh (2019), Võ Minh Long (2017), B i Vĩnh Thanh (2022), Trần Việt Dũng & B i Đan Thanh (2021) cũng đưa ra kết luận cấu trúc vốn có tác động tiêu cực lên hiệu quả hoạt động của DN Nghiên cứu của Ahmad và các cộng sự (2012) cho thấy mối quan hệ tích cực giữa nợ dài hạn và ROA đã chỉ ra rằng mức nợ cao hơn trong cơ cấu vốn của DN sẽ liên quan trực tiếp với mức hiệu suất cao hơn Phát hiện này ngụ ý rằng quản lý của DN có thể sử dụng quyết định nợ dài hạn để tăng lợi nhuận DN El‐Sayed Ebaid (2009) đưa ra một kết luận khác sau khi nghiên cứu các DN niêm yết phi tài chính của Ai Cập từ năm 1997 đến năm 2005 rằng quyết định lựa chọn cơ cấu vốn, nói chung, có tác động yếu hoặc không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của DN sau khi sử dụng ba biện pháp đo lường hiệu quả tài chính dựa trên kế toán (ROE, ROA và tỷ suất lợi nhuận gộp)

Nadeem & Wang (2011) đã sử dụng phương pháp hồi quy bội để ước tính mối quan hệ giữa các biện pháp quản trị DN và cơ cấu vốn của các DN phi tài chính

niêm yết trên sàn chứng khoán Sở giao dịch chứng khoán Karachi, Pakistan, trong giai đoạn 2004-2008 Kết quả nghiên cứu cho thấy tính thanh khoản có mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy điều này ph hợp với lý thuyết trật tự phân hạng cho thấy các DN có lợi nhuận cao và nguồn lực thanh khoản cao hơn có xu hướng vay ít hơn các DN với lợi nhuận thấp và nguồn lực ít thanh khoản hơn Nhiều nghiên cứu khác cũng chứng minh được mối quan hệ ngược chiều giữa cấu tr c vốn và tính thanh khoản của DN như Alipour và các cộng sự (2015), Sheikh & Wang (2011), Eriotis và các cộng sự (2007), Võ Thị Thúy Anh & Phan Trần Minh Hưng (2019), Nguyễn Thị Thúy Hạnh (2019), …

Trong nghiên cứu của Zeitun & Tian (2014) quy mô DN đã được tìm thấy có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của DN vì các DN lớn có chi phí phá sản thấp sau khi xem xét kết quả từ 167 DN Jordan trong giai đoạn 1989-2003 Các kết quả tương tự cũng được tìm thấy ở nghiên cứu của Titman & Wessels (1988), Hall và các cộng sự (2004), Butt & Hasan (2009), Al‐Najjar & Taylor (2008), Nguyễn Tấn Vinh (2011), B i Vĩnh Thanh (2022) và Trần Việt Dũng và B i Đan Thanh (2021) cho rằng quy mô có mối quan hệ tích cực điều này cho thấy rằng các DN lớn có thể thu xếp trả nợ do dài hạn Theo Mohammad và các cộng sự (2015), mối quan hệ nghịch biến giữa tất cả các thước đo về cấu trúc vốn và quy mô cho thấy rằng quy mô của DN rất quan trọng trong việc ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn vay của DN Kết quả của Acaravci (2015) cho thấy quy mô DN có tương quan nghịch với đòn bẩy ngoại trừ các lĩnh vực kim loại chế tạo, lĩnh vực máy móc, thiết bị và các nhóm DN lớn và nhỏ trong Đòn bẩy 1 (giá trị sổ sách của tổng nợ/tổng tài sản) Kết quả tiêu cực phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng trong khi kết quả tích cực phù hợp với lý thuyết trật tự đánh đổi Bởi vì lý thuyết đánh đổi dự đoán rằng các DN lớn hơn có xu hướng đa dạng hóa hơn, ít rủi ro hơn và ít bị phá sản hơn

Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng các DN nắm giữ tốc độ tăng trưởng trong tương lai dạng tài sản vô hình, có xu hướng vay ít hơn các DN nắm giữ nhiều tài sản hữu hình Theo Myers (1984) khoản vay dựa trên tài sản vô hình và tốc độ tăng trưởng DN nắm giữ nhiều tài sản vô hình có giá trị hoặc có tốc độ tăng trưởng có

xu hướng vay ít hơn các DN nắm giữ chủ yếu là tài sản hữu hình Kết luận của Rajan & Zingales (1995) cũng đưa ra phát hiện tương tự khi cho rằng khi các DN có nhiều tốc độ tăng trưởng hơn cần tài trợ, họ có thể làm điều đó bằng cách tăng vốn chủ sở hữu và sử dụng ít nợ hơn trong các quyết định tài trợ trong tương lai Đa phần các nghiên cứu thường cho thấy tốc độ tăng trưởng có mối tương quan nghịch với đòn bẩy như là Huang & Song (2006), Ozkan (2001), Antoniou và các cộng sự (2009), Gaud và các cộng sự (2005) Trái ngược với các nghiên cứu trên, kết quả thực nghiệm của Bevan & Danbolt (2002) nhận thấy các DN có mức độ tốc độ tăng trưởng cao (được phản ánh qua tỷ lệ thị trường trên sổ sách cao) có mức nợ cao hơn so với các đối tác có tỷ lệ thị trường trên sổ sách thấp hơn Phát hiện trong nghiên cứu của Nadeem & Wang (2011) lại cho thấy rằng tốc độ tăng trưởng dường như không liên quan đáng kể đến tỷ lệ nợ

Số năm hoạt động của DN là một yếu tố quan trọng quyết định chính sách tài chính đối với DN có tuổi đời dưới 7 năm (Lemmon & Zender, 2010) Chittenden và các cộng sự (1996) đưa ra kết luận sau khi nghiên cứu 3480 DN nhỏ (172 niêm yết, 3308 chưa niêm yết) sau khi phát hành cổ phiếu nổi, mức nợ dường như có mối tương quan tích cực với số năm hoạt động của DN Nhiều kết quả nghiên cứu cũng đưa ra kết quả tưởng tự khi cho rằng cấu trúc vốn có mối tương quan dương với số năm hoạt động DN như là Ahmad & Aris (2015), Võ Minh Long (2017), Trần Việt Dũng và B i Đan Thanh (2021) Ngược lại, theo kết quả nghiên cứu của Brav (2009) đòn bẩy giảm dần theo số năm hoạt động của DN Điều này cũng ph hợp với nghiên cứu của Abor (2008) cho thấy mối quan hệ tiêu cực giữa số năm hoạt động của DN và tỷ lệ nợ dài hạn trong trường hợp trái phiếu chưa niêm yết và niêm yết của các DN

Nhìn chung, sau khi khảo lược qua nhiều nghiên cứu tác giả nhận thấy rằng việc xác định cấu trúc vốn vẫn chưa có một quy chuẩn nhất định Tùy theo ngành nghề, lĩnh vực khác nhau mà các nhân tố sẽ có tác động đáng kể hoặc không có tác động gì lên cấu trúc vốn Điều này cũng ph hợp với nhận định được đưa ra của Schwartz (1959) là trong cả kinh tế và tài chính, hầu như không tồn tại một mô hình

hoàn chỉnh về cơ cấu vốn tối ưu của DN Với giả định rằng các DN sẽ cố gắng tối đa hóa giá trị thị trường dài hạn của cổ phần sở hữu, sẽ tồn tại một cơ cấu vốn tối ưu cho mỗi DN riêng lẻ Cơ cấu vốn tối ưu sẽ khác nhau đối với các DN trong các ngành khác nhau vì cấu trúc tài sản điển hình và tính ổn định của thu nhập quyết định rủi ro cố hữu sẽ khác nhau đối với các loại hình sản xuất khác nhau Hiện nay, chưa có nhiều nghiên cứu phân tích về tác động của cấu trúc vốn trong ngành chăm sóc sức khỏe ở Việt Nam Nhất là sau khi đại dịch COVID 19 xảy ra sẽ gây ra tác động đáng kể đến tình hình kinh tế đặc biệt là trong ngành chăm sóc sức khỏe Việt Nam Chính vì thế, tác giả muốn nghiên cứu về cấu trúc vốn trong ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam với thời gian được cập nhật trong khoảng gần đây, để cho các DN trong ngành dễ dàng tiếp cận hơn và có thể tham khảo để đưa các các chính sách phù hợp dẫn dắt DN của mình phát triển

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Trong chương 1, tác giả đã giới thiệu tổng quan về tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu, giới thiệu đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và dữ liệu, các đóng góp của đề tài và xây dựng bố cục nghiên cứu Ở chương 2 tác giả tập trung trình bày các lý thuyết được sử dụng làm cơ sở khoa học cho việc phân tích và xây dựng mô hình nghiên cứu

Cấu trúc vốn là một trong những quyết định tài chính quan trọng nhất mà một DN đưa ra Nó liên quan đến việc xác định sự kết hợp tối ưu giữa nợ và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản của DN Quyết định về mức độ nợ và vốn chủ sở hữu mà một DN nên sử dụng có thể có tác động đáng kể đến hiệu quả tài chính của DN Trong chương tổng quan này, tác giả đã phân tích một số nghiên cứu hiện có được thực hiện về cấu trúc vốn và đưa ra đánh giá chung về đề tài này

CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

Nhằm phân tích các nhân tố nào sẽ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của DN chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam tác giả sẽ sử dụng quy trình bao gồm 6 bước trong đề tài này (bảng 3.1) Đầu tiên tác giả sẽ thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính và trên trang mạng tài chính, xử lý dữ liệu nghiên cứu bằng phần mềm Excel Tiếp đến, tác giả tiến hành chạy mô hình nghiên cứu thông qua sử dụng phần mềm Stata 17 đề nhập dữ liệu sau khi xử lý từ tệp trên phần mềm Excel và lần lượt sử dụng các lệnh để chạy mô hình hồi quy dữ liệu bảng Sau khi có kết quả lựa chọn mô hình phù hợp tác giả sẽ bắt đầu chạy tiếp các lệnh để xem xét liệu có phát hiện hiện tượng tự tương quan và mô hình có xuất hiện hiện tượng phương sai sai số thay đổi hay không Trong trường hợp xuất hiện hai khuyết tật này trong mô hình hồi quy, tác giả sẽ khắc phục bằng cách sử dụng phương pháp FGLS

Bảng 3.1: Bảng mô tả quy trình nghiên cứu

(Nguồn: Tác giả tự tổng hợp)

Trên thế giới nói chung và tại Việt Nam nói riêng, các nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của DN đều chưa đưa ra được kết quả thống nhất vì

mỗi ngành nghề khác nhau sẽ cho ra các kết quả phân tích về cấu trúc vốn khác nhau Trong bảng 3.2 bên dưới, tác giả đã tổng hợp lại các nghiên cứu từ các nhà nghiên cứu tiền nhiệm cũng như xem xét lại các chiều hướng tác động của các biến thông qua các nghiên cứu trước từ đó đặt ra giả thuyết nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến ngành chăm sóc sức khỏe tại Việt Nam

Bảng 3.2: Bảng mô tả các giả thuyết nghiên cứu

(Nguồn: Tác giả tham khảo sau khi tổng hợp từ các nghiên cứu trước)

(Doanh thu năm sau Doanh thu năm trước)/Doanh thu năm

3.3 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

3.3.1.1 Thu nhập trên một cổ phiếu: Thu thập trên một cố phiếu được

đo bằng hiệu của lợi nhuận sau thuế và cổ tức chia cho cổ đông trên tổng số cổ phiếu bình quân đang lưu hành Theo Olayinka (2011), thu nhập trên mỗi cổ phiếu là thước đo tài chính quan trọng cho thấy khả năng sinh lời của một DN Thu nhập trên mỗi cổ phiếu là phần lợi nhuận của DN được được phân bổ cho từng cổ phiếu riêng lẻ Thu nhập trên mỗi cổ phiếu của một DN càng cao thì khả năng sinh lời của DN đó càng tốt Theo Graham & Harvey (2002), khi sử dụng nhiều nợ hơn, vốn chủ sở hữu có đòn bẩy và do đó rủi ro cao hơn, do đó, “sự bảo toàn giá trị” của Modigliani và Miller (1958) cho chúng ta biết rằng giá cổ phiếu sẽ không tăng do EPS cao hơn

Giả thuyết H1: Thu nhập trên một cổ phiếu tác động ngược chiều với cấu trúc vốn DN

3.3.1.2 Khả năng sinh lời: Khả năng sinh lời của DN được đo bằng lợi

nhuận sau thuế trên tổng tài sản Trong nghiên cứu được thực hiện bởi Myers & Majluf (1984), người ta thấy rằng có mối tương quan tích cực giữa khả năng tạo ra lợi nhuận và lượng vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, nghiên cứu cũng tìm thấy mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lời và tỷ lệ nợ Điều này ngụ ý rằng các DN có lợi nhuận cao hơn đã giảm sự phụ thuộc vào nguồn tài trợ bên ngoài, dẫn đến mức nợ thấp hơn Mặt khác, Jensen (1986) cho rằng các DN có khả năng sinh lời cao hơn có xu hướng vay mượn nhiều hơn, nêu bật mối tương quan tích cực giữa việc tạo ra lợi nhuận và tỷ lệ nợ của DN Nghiên cứu của B i Vĩnh Thanh (2022) cũng thể hiện được chi phí nợ sẽ làm giảm lợi nhuận của DN

Giả thuyết H2: Khả năng sinh lời tác động ngược chiều với cấu trúc vốn DN

3.3.1.3 Tính thanh khoản của DN: Tính thanh khoản của DN được đo

lường dựa trên tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn Theo Morellec (2001) tính thanh khoản cao hơn làm giảm khả năng phát hành nợ của DN do việc bán tài sản làm tăng giá trị vốn chủ sở hữu trong khi chúng làm giảm giá trị nợ nên tỷ lệ đòn bẩy tối ưu sẽ giảm Lipson & Mortal (2009) cũng đưa ra nhận định tương tự khi cho rằng các DN có vốn chủ sở hữu thanh khoản cao hơn có xu hướng có đòn bẩy thấp hơn và thích tài trợ bằng vốn cổ phần hơn khi huy động vốn Kết quả nghiên cứu của Nguyễn Thị Thúy Hạnh, 2019 cũng đã chỉ ra rằng DN giảm vay nợ sẽ làm cho thanh khoản cao lên

Giả thuyết H3: Tính thanh khoản của DN tác động ngược chiều với cấu trúc vốn DN

3.3.1.4 Quy mô DN: Các tiêu chí đánh giá nhằm xác định quy mô DN

bao gồm nguồn vốn, doanh thu, nguồn nhân lực, kinh nghiệm của DN Quy mô DN trong các nghiên cứu trước thường được đo bằng logarit của tổng tài sản Nhưng trong nghiên cứu này, tác giả sẽ đo lường quy mô DN bằng logarit tự nhiên của doanh thu thuần DN bởi vì dựa trên chuẩn mực kế toán công Việt Nam (VPSAS) số 14 thì “Doanh thu là tổng giá trị các lợi ích kinh tế doanh nghiệp thu được trong kỳ kế toán, phát sinh từ các hoạt động sản xuất, kinh doanh thông thường của doanh nghiệp, góp phần làm tăng vốn chủ sở hữu” Theo Nguyễn Thị Mai Chi và Nguyễn Thanh Quý (2013) doanh thu thuần là phần DN doanh thu chiếm đa phần trong tổng thu nhập DN thông qua các hoạt động sản xuất kinh doanh và hoạt động tài chính của DN Hai hoạt động này có tác động rất lớn tới DN, nếu DN có thu nhập thông qua các hoạt động thì nhìn chung DN sẽ phát triển tốt, ngược lại sẽ cho kết quả không mấy khả quan Bên cạnh đó, trong các công thức nhằm tính toán các tỷ suất trong tài chính như vòng quay vốn lưu động, tỷ suất sinh lời trên doanh thu, … đều dùng doanh thu thuần Dựa vào những điều trên tác giả sẽ lựa chọn đo lường quy mô DN bằng logarit tự nhiên của doanh thu thuần Các DN lớn hơn (được đo bằng tài sản sổ sách) có xu hướng có đòn bẩy cao do có nhiều khả năng đa dạng hoá nguồn tài chính của họ hơn Các DN có quy mô lớn thường sẽ khó phá sản và thanh lý (Chen, 2004) Ngoài ra, quy mô DN còn đại diện cho tỷ lệ phục hồi và biến động tài sản của DN (Kurshev & Strebulaev, 2015) Theo Rajan & Zingales (1995) và Hovakimian và các cộng sự (2004) các DN càng lớn càng vay nợ nhiều do có dòng tiền mặt thấp

Giả thuyết H4: Quy mô DN tác động cùng chiều với cấu trúc vốn DN