ce l Pcie 000555 —— 2c sea ot ST na 7 ren re ee CS CC g6 Es ak Le ME et ere RN Eh Le Oat as x6 te SE ED! aC aa aoe ae) tigi ra wee tse 5 Stn Dats ts II 0P 0n c6 6 Gee eet VÀ Độ ai bà ai os fa Re a ROL or fer * oe 5 A Bape LO Os 000v 0Ô si cà Pa TU aA cat ` ech "` ee Pee Sane sa co hà eras ee GVHD 7? 1c ee UR Parsi eet Owe ee 7s or Sey, Khoa ee khoa tYẰAI CHINH 3 l0 6 03 070
Trang 2
KHÓA LUẬN TÓT NGHIỆP
DE TAI:
KIEM DINH MUC DO HIEU QUA DANG TRUNG
BINH TREN THI TRUONG CHUNG KHOAN
VIET NAM
GVHD : Th.S PHAM TIEN MANH Họ và tên sinh viên =: CAO THI THUY DUNG
Lop : K17TCD
Khóa : 2014 - 2018 Khoa : TÀI CHÍNH
HOC VIEN NGAN HANG
Trang 3Tiến Mạnh đã tận tình hướng dẫn để giúp em tìm hiểu viết và biết rõ hơn kiến thức
trong bài khóa luận
Em cũng xin bày tỏ lòng biết ơn với Quý Thầy Cô của Học Viện đã cung cấp kiến
thứ cho em trong bốn năm qua, kiến thức đó vừa gIúp em hoàn thành khóa luận cũng
vừa là hành trang đâu đời giúp em bước ra cuộc sông mới
Do kiên thức thực tiên và trình độ lý luận của em còn hạn chế nên bài nghiên cứu
của em vân còn nhiều sai sót, em rât mong nhận được những ý kiến sự đóng góp của
Quý Thây Cô đê em được hoàn thiện bài khóa luận và hoàn thiện kiến thức của mình
hơn nữa
Trang 4LOI CAM DOAN
Em xin cam đoan là kêt quả của bản thân sau quá trình nghiên cứu, tìm hiệu va
học hỏi dưới sự hướng dân của Thây Phạm Tiên Mạnh Nội dung nghiên cứu, sô liệu và kết quả trong khóa luận này là trung thực, khách quan và phù hợp thực tiễn
Nêu không đúng như cam đoan trên, em xin chịu mọi trách nhiệm trước hội đông các Thây Cô giáo vê khóa luận của mình
NHÀ ica doan
ny,
Trang 5DANH MUC BANG CHU CAI VIET TAT ST Tên viết tat Tên đây đủ | TTCK Thị trường chứng khoán 2 DN Doanh Nghiệp 3 UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà Nước 4 SGDCK Sở Giao Dịch Chứng Khốn
5 CBTT Cơng bồ thơng tin
6 OTC San giao dich phi tap trung
7 HNX Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội
8 HOSE Sở giao dịch Chứng khoán
Thành phố Hỗ Chí Minh
9 EMH Lý thuyết thị trường hiệu quả
10 HNXIndex Chỉ sơ Chứng khốn trên
SGDCK Hà Nội
11 CAAR Tỷ suất sinh lời vượt trội
tích lũy bình quân
12 AAR Mức sinh lời vượt trội bình quân
13 TICKPS Thi trường chứng khoán phái sinh
14 TTLKCK Trung tâm lưu ký chứng khoán
Trang 6DANH MUC BANG BIEU
Bảng 1: Các mã chứng khoán nghiÊn CỨU - 55 - 2 S2 E31 €5 EESSEEeseEseeeres 15
Bảng 2: Mức sinh lời vượt trội (AAR), mức sinh lời vượt trội bình quân tích lũy
(CAAR) va t-test trước và sau 10 ngày xung quanh ngày công bố thông tin cô tức 2l Bảng 3 Mức sinh lời vượt trội bình quân (AAR) và mức sinh lời tích lũy vượt trội bình quân (CAAR) xung quanh ngày doanh nghiệp CBTT lợi nhuận (%) 5: 2]
Bảng 4 Giá trị sinh lời vượt trội bình quân xung quanh ngày CBTT lợi nhuận tăng (%) 28 Bảng 5: Biến động của thị trường xung quanh ngày CBTT lợi nhuận và cỗ tức (%) 32
Bảng 6 Tóm tắt kết quả kiểm định giả định 2-2-5222 SE2EE2EE2E32E2E32522522522525se5 40
Bảng 7 Tỷ trong TTCK vốn hóa so với GDP qua các năm -2-722z2cs2Es2Eszzs2 44 Biểu đồ 1: Biến động giá xung quanh ngày công bố cô tức tăng 22 Biểu đồ 2: Biến động giá xung quanh ngày công bố cô tức giảm -. :-cs-52¿ 24
Biểu đồ 3: Biến động giá xung quanh ngày công bố cô tức không đổi 25
Biểu đồ 4: Biến động lợi nhuận bất thường bình quân tích lũy xung quanh ngày công
bố thông tin C6 tC o ceescecceseescsssssesssesscssecsessesatssecsucssecsessussucsessessessssaseesessessessessessessessees 26
Biểu đồ 5: Biến động giá xung quanh ngày CBÏTT lợi nhuận tăng 29
Biêu đồ 6: Biến động giá xung quanh ngày CBTT lợi nhuận giảm .- 30
Biểu đồ 7: Biến động lợi nhuận bất thường bình quân tích lũy xung quanh ngày công
bO thong tin cô tỨC - - + tSk9 SE ESE1EE19E151111122112111111211211211 1121121121111 cEe 31
Biểu đồ 8: Biến động CAAR xung quanh ngày CBTT Cổ tức tăng và Lợi nhuận (ăn /PII - 1111121010110 H1 Tu nu TH HT TH TH HH nu Tu TH ngờ 35 Biểu đồ 9: Biến động CAAR xung quanh ngày công bố thông tin cô tức giảm và lợi
nhuận tăng /Ø1ẢIm - - - < 6 1 2122133113 13131 11211 11 111111 ngư af
Biêu đồ 10: Biến động của CAAR xung quanh ngày công bồ cổ tức không đôi và lợi
HH (AM D181 cốc CC ca 38
Trang 7DANH MỤC BẢNG CHỮ CÁI VIÉT TÁTT ©ce+s£Ss£ES£ES£ES£ES£ES£ES£ES2s2z£a iii DANH MUC BANG BIEU uue.ceccsssssssssesssssssssesssesssesuecssscssscucsucssucsascsuecsucssessucssssssscsseesecense iv LOT MO DAU .cccsssssssscssesssesssecsscsssscsssessscsssssssucenscessecenseesusceuessnscsssscsssessuscssseassscesscsesscenes 1 CHUONG I CO SO LY THUYET THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ - 5 1.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả 2 2t22Et2Et2EE2EEESEEE2EE22E52E1222512112E1111Eese 5
I.1.I _ Khai niém thi truOng hidu qua ccc cccecececcescescessesessvecsaceseesesacsacsacseesesacsusaees 5
1.1.2 Giả định và phân loại thị trường hiệu quả 5-2 S2 se k +8 E3 E28 E822 cEc2£zzcz2 5
1.1.2.1 Các giả định thị trường hiệu quiả - -G- G St S23 ES8 E238 E28 E93 551551558555 55 2s ce S 1.1.2.2 Phân loại thị trường hiệu quả .- G5 s13 S28 ES8 E13 SE SE Se SE sec sec 6 1.2 Ứng dụng của thị trường hiệu quả .- << s SE SE E28 SE E2 se szs2 8
13; Kiểm định mức độ hiệu quả của thị trường (hiệu quả dạng trung bình) .9
1.4.1 Thế giới c2 t E11 221122112211 211 2T12EEEEEEEEEEEEeeeeese 10
1.4.2 — Việt Nam LG LH HT TH HT ng nh nha 12
CHUONG II PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ SÓ LIỆU NGHIÊN CỨU 14
2.1 Phương pháp nghiên €ứỨu G6 E13 SE TS 1g ng 1n g1 se cec 14
2.2 SO Vu mghi€n CUU secccssscsssssessscsssssscsssecseecsecssecsecsuecsuecssucssecssscssscssucsssecsuscesecs 19 CHUONG II KẾT QUÁ NGHIÊN CỨU 2s 2e£©Se£ES£SS£ESEES2EES2EE22 2s 21
3.1 Tác động của công bố thông tin lên giá của cố phiếu s+2sv2Et2E22zcze2 21
AC C Ư ố.ố.ốẼốẼốốẺốẺốẺẻẺẻẻẺẻẻ 21
3.1.2 Lợi nhuận G919 1901111 901111 n9 n1 HH ng nhanh na 27
3.1.3 Lod mhudin Va C6 ttre oe eeceeccsssesssessessesseessessessessuessecssesssssecssecsrsssessesessssessesesseseesveese 31 CHUONG IV MOT SO GIAI PHAP NANG CAO TINH HIEU QUA CUA
TTCEYN ốc cố Ca ca 41
4.1 Tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại 4I
4.1.1 Thực trạng hoạt động của thị trường chứng khoán ở Việt Nam . 4]
4.1.2 Một số hạn chế của TTCK ở Việt Nam 2 1H neo 43
Trang 84.3 Những thuận lợi cho tiến trình phát triển của TTCK Việt Nam 46 4.4 Định hướng phát triển Thị trường chứng khốn Việt NĐam .- 2S s sec se: 46
Trang 9Ra đời từ năm 2000, với gần 20 năm hoạt động, TICK Việt Nam đã có những thành công đáng kể TTCK là công cụ đắc lực và hiệu quả giúp huy động vốn, sử dụng
vốn, tập trung và phân tán các nguồn vốn nhàn rỗi Đây là kênh huy động vốn quan
trọng và hiệu quả cho doanh nghiệp, Chính phủ để đáp ứng nhu cầu cấp thiết về vốn trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh thông qua phát hành các loại chứng
khốn TTCK đóng góp cơng sức không nhỏ cho sự phát triển của nền kinh tế Việt
Nam
Trong nên kinh tế, các nguồn lực là hữu hạn và khan hiếm vì thế cạnh tranh là
điều tất yếu xảy ra và việc sử dụng nguồn lực này sao cho hiệu quả nhất là vấn đề đang được quan tâm hàng đầu Đề phân phối nguồn vốn này một cách tối ưu nhất, thị trường
cần phải hiệu quả Vì vậy quốc gia nào cũng luôn hướng đến xây dựng một TTCK minh bạch và hiệu quả nhất Vậy có hay không một thị trường hiệu quả? Đề trả lời câu hỏi này, việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả sẽ giúp làm sáng tỏ các vấn đề
liên quan từ đó trả lời câu hỏi
Khi phân tích về tính hiệu quả của TTCK tại các nước, lý thuyết thị trường hiệu
quả được xem như là công cụ quan trọng, hữu hiệu và được sử dụng đầu tiên uy nhiên ở Việt Nam, khi TTCK còn trong quá trình phát triển, lý thuyết này còn được ít sử
dụng và việc khai thác nó còn rất hạn chế Trên thế giới đã có nhiều nhà nghiên cứu về
lý thuyết thị trường hiệu quả và Eugene Fama (1970) là nhà tiên phong trong lĩnh vực
này đã mô tả thị trường hiệu quả theo ba dạng: thị trường hiệu quả dạng yếu; thị trường hiệu quả dạng trung bình; thị trường hiệu quả dạng mạnh Và một thị trường tài chính
Trang 10Theo nhà kinh tế học Samuelson đã nhận xét: “Kinh tế học tài chính được coi là
các món phục sức của nhà vua trong các dịp lễ tộc thì lý thuyết thị trường hiệu quả sẽ chiếm một nửa các món đồ trang sức đó” Nhưng thực thế các thị trường có hiệu quả
không và hiệu quả đến đâu? Đề đưa ra những đánh giá về TTCK Việt Nam, tính cấp
thiết cần phải thực hiện nghiên cứu TTCK trên cơ sở số liệu thực tiễn để đưa ra nhận định thị trường hiệu quả dạng trung bình có phù hợp với TTCK Việt Nam hay không?
Vậy tính cấp thiết trong việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình đề giúp hoàn thiện TTCK trở nên minh bạch và hiệu quả nhất Xuất phát từ nhu
câu thực tế đó, tác giả đã chọn đề tài: “Kiếm định mức độ hiệu quả dạng trung bình trên thị trường chứng khoán Việt Nam”
2 Muc tiéu nghién ciru
Dé tai: “Kiém định mức độ hiệu quả dang trung bình trên thị trường chứng
khoán Việt Nam” nghiên cứu đã dựa vào lý thuyết thị trường hiệu quả và những thông
tin săn có trên thị trường nhăm mục đích trả lời câu hỏi:
e Lý thuyết thị trường hiệu quả là gì?
e Tâm quan trọng của thị trường hiệu quả?
e Thị trường hiệu quả dạng trung bình có phù hợp với TTCK mới
như Việt Nam?:
Đồng thời đề tài cũng nghiên cứu, đánh giá về thực trang TTCK Việt Nam qua đó
đề xuất các giải pháp nhằm góp phần nâng cao tính hiệu quả của TTCK Việt Nam,
Trang 113 Phạm vi nghiên cứu
Đề tài lấy số liệu trên TTCK Việt Nam từ ngày 05/05/2014 đến ngày 30/03/3018
của các cơng ty chứng khốn niêm yết lĩnh vực tài chính ngân hàng làm đối tượng nghiên cứu Đề đánh giá tính hiệu quả của thị trường chứng khoán có rất nhiều góc độ
nghiên cứu, tác giả chủ yếu tập trung vào tính hiệu quả về mặt thông tin nhiều hơn nghiên cứu phân tích hành vi của các chủ thể, tô chức quản lý thị trường chứng khoán có nhiều loại hàng hoá, và chủ yếu là cô phiếu và trái phiếu, tuy nhiên cỗ phiếu có tính
thanh khoản cao và giao dịch nhiều, phù hợp với nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả vì vậy tác giả chọn giá cổ phiếu làm yếu tố nghiên cứu Khóa luận nghiên cứu thị
trường chứng khoán Việt Nam trên thị trường chính thức, các số liệu thu thập được tác giả lọc theo hàng ngày, tuần, quý, năm
Phạm vi nghiên cứu của đề tài là các lý luận, lý thuyết về thị trường hiệu quả,
thực tiễn TTCK Việt Nam có liên quan đến tính hiệu quả dạng trung bình của thị
trường băng chuỗi số liệu thu thập được từ Sở Giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí
Minh và Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội, không nghiên cứu ở các thị trường khác
như thị trường OTC, thị trường tự do qua chỉ số VN-Index và HNX-Index đã được lọc
4 Phương pháp nghiên cứu
Trong quá trình nghiên cứu, tác giả sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu
khoa học để phân tích lý luận và giải thích thực tế như:
+ Thu thập số liệu thứ cấp trên FICK Việt Nam với các công ty mục tiêu được
Trang 12tức, lợi nhuận, giá cô phiếu thông qua số liệu trên các wesite công ty niêm yết, sàn giao dịch, và sử dụng phương pháp sự kiện (event study) để đưa ra kết luận);
+Phương pháp mô hình hóa, biểu đồ (Biểu đồ là phương pháp không thể thiếu
trong khóa luận để phục vụ cho việc phân tích TTHỌQ dạng trung bình); +Phương pháp thống kê, kinh tế lượng:
+Sử dụng một số phần mềm phân tích số liệu: Excel,
5 Kết cấu đề tài
Ngoài phân mở đâu, kết luận và tài liệu tham khảo, phân nội dụng của đề tài gồm 4 chương:
+Chương I Cơ sở lý thuyết thị trường hiệu quả
+Chương II Phương pháp và số liệu nghiên cứu lý thuyết TTHỌ dạng trung
bình của TTCK Việt Nam
+Chuong III Két qua nghién ciru
Trang 131.1.1 Khái niệm thị trường hiệu quả
Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Giáo sư Eugene Fama tai University of Chicago Booth School of Business vao dau nhing nam 1960 trong khóa luận tốt nghiệp của mình
Theo Fama (1970) cho rằng: “Thị trường hiệu quả là thị trường mà tại đó giá luôn
phản ánh những thông tin sẵn có”
Theo Malkiel (1992) lập luận rằng mot thi trường von được cho là hiệu quả nếu
nó phản ánh đầy đủ và chính xác tất cả các thông tin liên quan trong việc xác định giá
chứng khoán
Theo Jensen (1978) định nghĩa thị trường hiệu quả: “Thị trường hiệu quả đối với
tập thông tin nếu chúng ta không thê kiếm được lợi nhuận kinh tế bằng cách giao dịch
dựa trên cơ sở tập thông tin đó”
Thị trường hiệu quả (efficiency market) hay một thị trường tài chính được xem là hiệu quả khi giá hiện tại của chứng khoán phản ánh đầy đủ những thông tin về các yếu tố như thực trạng nền kinh tế quốc gia và quốc tế, số liệu về kết quả hoạt động của các
công ty có cô phiếu giao dịch trên thị trường Những yếu tố này thay đổi sẽ làm cho giá trị thực của chứng khoán thay đổi Do đó, giá cả biến động tùy theo tốc độ phản ứng
của thị trường trước những thông tin mới
Có nhiều quan điểm về thị trường hiệu quả nhưng quan điểm phổ biến nhất là: Giá của chứng khoán trên TTCK phản ánh đây đủ mọi thông tin đã biết Hay nói cách khác các nhà đầu tư khó có thẻ kiếm lời từ thông tin đã biết của chứng khoán và giá cả
trong quá khứ của chứng khoán
1.1.2 Giả định và phân loại thị trường hiệu quả
1.1.2.1 Các giả định thị trường hiệu quả
Trang 14- Thông tin xuất hiện trên thị trường là ngẫu nhiên (gồm cả thông tin công khai và
không công khai) Sự xuất hiện của thông tin này không bị chỉ phối thời gian cua su
xuat hién thong tin khac
- Giá chứng khoán được điều chỉnh nhanh chóng thông qua các hành vi mua/bán của các nhà đầu tư (theo quy luật cung — cầu)
Khi các nhà đầu tư cạnh tranh nhau để tối đa hóa lợi nhuận của mình để điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng theo thông tin xuất hiện trên thị trường
ngẫu nhiên đã tạo ra sự biến động ngẫu nhiên và độc lập của giá chứng khoán Giá chứng khoán tại bất kì thời điểm nào đều phán ánh các thông tin công khai đang có tại thời điêm đó bao gôm cả những lợi nhuận và rủi ro của chứng khoán đó
Bên cạnh những giả định đó, Tùy thuộc vào từng thị trường mà có tôn tại ít nhiều
chỉ phí giao dịch, thuế, và tự do tiếp cận thông tin miễn phí, cũng như thống nhất về kỳ vọng với giả cả Và song song với các nhà đầu tư tham gia nghiên cứu thị trường, còn
tồn tại những nhà mơi giới chứng khốn, đây là những người cũng nghiên cứu thị
trường và họ chính là người có thê miễn phí giao dịch để thu hút nhà đầu tư, .Thị
trường ngày càng phát triển, việc tìm kiếm, tiếp cận thông tin ngày càng dễ dàng
Vì vậy, lý thuyết thị trường hiệu quả phát triển trên ba giả định trên ở những mức
độ khác nhau, tùy vào từng thị trường cụ thê khác nhau mà có các dạng thị trường hiệu quả khác nhau
1.1.2.2 Phân loại thị trường hiệu quả
Thị trường hiệu quả bao gồm 3 loại:
Trang 15lượng giao dịch và tỉ suất thu nhập và các thông tin liên quan khác
Nếu thị trường hiệu quả ở dạng yếu thì các tỷ suất sinh lời vượt trội không được tạo ra bằng việc nghiên cứu sự biến động giá hay tỷ suất sinh lời xảy ra ở quá khứ mà giá cả sẽ theo bước ngẫu nhiên (nghĩa là dựa vào thông tin trong quá khứ thì nhà đầu
cơ không thăng được thị trường)
Giá của chứng khoán phản ánh giá của cổ phiếu hay nói cách khác giá cả trong tương khơng thê dự đốn bằng cách phân tích giá từ trước Nhưng nhà đầu tư có thể có
thu nhập thặng dư từ chiến lược đầu tư thông qua nghiên cứu giá cô phiếu trong quá khứ Trên lý thuyết, nhà đầu tư giỏi hoàn toàn có thể tìm kiếm lợi nhuận băng việc
nghiên cứu các báo cáo tài chính, và các thông tin liên quan khác - Thị trường hiệu quả dạng trung bình (semi-strong form EMH)
Thị trường hiệu quả dạng trung bình giả định răng tất cả thông tin liên quan tới
công ty đã được công bố rộng rãi và các thông tin quá khứ đều được phản ánh vào giá chứng khoán Phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật đều không mang lại tỷ lệ lợi tức
bất thường cho nhà đầu tư
Nếu thị trường hiệu quả ở dạng trung bình thì giá cổ phiếu điều chỉnh trong một thời gian rất nhỏ và mang tính chất công bằng trước những thông tin được công bố rộng rãi trên thị trường
Giá của chứng khoán phản ánh các thông tin công khai vì thế không có lợi nhuận
vượt quá kiếm được từ việc kinh doanh những thông tin này Nhưng lợi nhuận có thể
kiếm được thông qua các thông tin không công khai Thị trường hiệu quả đạng trung bình bao chứa thị trường hiệu quả dạng yếu
- Thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong form EMH)
Thị trường hiệu quả dạng mạnh giả định rằng tất cả các thông tin liên quan đến
Trang 16Nếu thị trường hiệu quả ở dạng mạnh thi gia cé phiếu phản ánh tất cả những
thông tin trên thị trường và không ai có thể kiếm được lợi nhuận thặng dư trong dài
hạn Tuy nhiên, vẫn xảy ra các trường hợp ngoại lệ đối với một số cô phiếu tại từng thời điểm
Giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin, đây chính là trường hợp mà các kết quả của sự bất thường bằng không
1.2 Ứng dụng của thị trường hiệu quả
TTCK mang vai trò quan trọng như phần trên đã nêu đối với tổng thê nền kinh tế về tập trung và phân phối lại nguồn vốn Vì vậy quốc gia nào cũng luôn hướng đến xây dựng một TTCK minh bạch và hiệu quả nhất Việc nghiên cứu thị trường hiệu quả có ý nghĩa rất quan trọng đối với các nhà đầu tư, nhà nghiên cứu, hoạch định chính sách,
nhà hoạt động, quản lý Trong thị trường chứng khoán, nghiên cứu về lý thuyết thị
trường hiệu quả thường tập trung vào lý thuyết thông qua kiểm định, nhận dạng cụ thê về các thị trường Sau khi có được kết luận, các thành phần tham gia thị trường sẽ có
những quyết định của riêng mình cho các mục đích khác nhau Việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả mang ý nghĩa đối với các nhóm đối tượng và với nền kinh tế
như sau:
- Đối với nền kinh tế:
TTCK là thị trường có hiệu quả trong việc phân phối các nguồn lực; Nguồn vốn
sẽ được chuyên đến những nơi sử dụng hiệu quả nhất, từ đó thúc đây sự phát triển của
nên kinh tế, làm tăng hiệu quả xã hội
- Đối với nhà đầu tư:
NĐT chính là thành phần người tham gia chính quyết định đến sự thành bại của thị trường Nhà đầu tư không thể sử dụng thông tin công khai như giá cô phiếu trong
Trang 17- Đối với nhà phân tích, hoạch định chính sách:
Khi thị trường là hiệu quả, mọi thông tin đều được phản ánh trong giá Nắm được
mức độ hiệu quả của thị trường, các nhà phân tích, hoạch định sẽ có các cách để tác động đến các nhân tố làm ảnh hưởng mức độ hiệu quả này nhằm nâng cao hiệu quả cho thị trường
Ví dụ: khi có kết luận rằng thị trường chưa hiệu quả, các nhà quản lý sẽ phải tìm
ra được các nguyên nhân khiến thị trường không hiệu quả Khi thị trường không hiệu
quả cho thấy răng các yếu tố gây nhiễu thị trường xuất hiện nhiều, vi phạm các điều kiện cơ bản của thị trường, vì thế cần có các phương pháp kịp thời xử lý Và các nhà hoạch định chính sách lúc này phải đưa ra các kiến nghị để hoàn thiện nó
Hoặc tương tự, khi có kết luận thị trường đạt hiệu quả dạng yếu, trung bình hay
mạnh thì cũng phải tìm ra các nguyên nhân dé đưa ra các cách thức cải tiễn và điều
chỉnh phát triển thị trường
Do đó, phân tích cơ bản cũng không phát huy được trong trường hợp này Lý
thuyết thị trường hiệu quả cũng hàm ý rằng phương pháp phân tích kĩ thuật sẽ không co gia tri
1.3 Kiểm định mức độ hiệu quả của thị trường (hiệu quả dạng trung bình) Theo giả thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình, giá chứng khốn phản ánh các thơng tin công khai trên thị trường Vì thế các nhà đầu tư có thể xác định được dòng tiền dự kiến trong tương lai của chứng khoán, rủi ro,
Trang 18Phương pháp nghiên cứu nhắc đến là phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event
study), str dung số liệu thị trường, mô hình hóa số liệu để kết luận sự thay đổi giá phản
ứng với thông tin được công bố công khai trên thị trường Thông thường sử dụng những thông tin công bố về cô tức, lợi nhuận, dựa trên số liệu những ngày xoay
quanh ngày công bố thông tin để nhận định ảnh hưởng lên sự biến động giá cả những
ngày đó
1.4 Nghiên cứu thực nghiệm về thị trường hiệu quả dạng trung bình
1.4.1 Thế giới
Việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) được áp dụng nhiều trong khoảng 40 năm trở lại đây tại các nước phát triển Các nghiên cứu thực nghiệm kiểm
định tính hiệu quả của các thị trường chứng khoán làm cơ sở cho sự phát triển lý thuyết
cũng như phát triển thi trường
Trong lịch sử, Euge Fama (1970) là người đầu tiên nghiên cứu và kiểm định tính
hiệu quả của thị trường, cũng là người đưa ra nhận xét đầu tiên về tính hiệu quả dạng
trung bình của thị trường thông qua các nghiên cứu của mình Theo Fama (1970), ông
kết luận rằng: “Thông tin công bồ cô tức được chỉ trả trong tương lai được phản ánh trong giá cả tại thời điểm công bố thông tin” Kết luận này cho thấy thị trường nghiên
cứu là thị trường đạt hiệu quả dạng trung bình
Nối tiếp Fama (1970) là công trình nghiên cứu của Fisher, Jensen và Roll (1969)
nghiên cứu trên số liệu hơn 30 năm từ 1927 đến 1959 trên tập mẫu hơn 960 cổ phiếu
của NYSE đưa ra kết quả: “Việc chia tách cổ phiếu không làm ảnh hưởng đến sự thay
đối tăng giảm giá trị của cé phiếu người nắm giữ, tuy nhiên việc chia tách này làm cho người đầu tư lại mong muốn sự kỳ vọng về việc tăng cổ tức dẫn đến sự kỳ vọng đối với công ty này Thu nhập của NĐT tăng lên ngay lập tức sau khi thông tin chia tách cổ tức
Trang 19ứng quá tích hoặc tiêu cực về thông tin được công bố” Kết quả này cho thấy thị trường
phù hợp với lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình
Năm 1969, Beaver nghiên cứu kiểm tra mối quan hệ về biến động có phiếu với các thông tin thu thập từ các báo cáo tài chính thường niên tập trung ở thông tin lợi nhuận thu được trên mẫu 130 cố phiéu cia TTCK NewYork cho thay: “Két qua 61%
sự thay đổi tăng giá giữa thời điểm công bồ thông tin và thời điển hoạt động bình
thường” Kết luận này cho thấy TTCK NewYork phù hợp lý thuyết thị trường hiệu quả
dạng trung bình
Tại Australia năm 1970, Brown đã kiểm định tác động của công bố thông tin về
thu nhập hàng năm của giá cổ phiếu đối với 118 công ty giai đoạn 1959 — 1968 Kết quả cho thấy: “Thị trường nhanh chóng phản ứng với các thông tin và giá cô phiếu
cũng thay đổi nhanh chóng trước các thông tin này” Qua đó kết luận này cho thấy TTCK Australia phù hợp lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình
Watts (1978) trong bài báo nghiên cứu của ông về lợi nhuận bắt thường trở lại sau khi hàng quý sau khi thông báo về lợi nhuận thu được của doanh nghiệp, cho thấy: “lợi
nhuận bat thường xảy ra xung quanh thời điểm công khai lợi nhuận thu được” Kết luận này cho thấy, thị trường phản ứng nhanh với thông tin lợi nhuận được công bố, thị
trường chứng khoán mà Watts nghiên cứu phù hợp lý thuyết thị trường hiệu quả
Collins, Maydew & Weiss ( 1997) nghiên cứu TTCK Mỹ trên 115.045 quan sát
của lợi nhuận trên cô phiếu và giá trị cô phiếu giai đoạn1953 — 1993 đưa ra kết luận:
“Hơn 50% sự biến động giá cô phiếu được giải thích xung quanh ngày công bố thông
tin loi nhuận và ngày công bố cô tức” Chứng tỏ rằng thông tin công bố lợi nhuận và
cô tức được phản ánh lên giá cả Kết luận này cho thấy TTCK Mỹ phù hợp lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình
Trang 20đưa ra kết luận: “không có mối quan hệ nào giữa giá cả với thời gian công bố thông tin
cô tức được chia tách” Kết luận này cho thấy TTCK Trung Quốc không phù hợp lý
thuyết thị trường hiệu quả
Trong những năm gần đây, sau khi nghiên cứu về các TTCK mới nổi và đang phát triển về thị trường hiệu quả dạng trung bình như TTCK Trung Quốc, Án Độ,
Newzeland, với các tập mẫu thông tin khác nhau Tai TTCK Newzeland cho thay giá chứng khoán phản ứng rất mạnh đối với các thông tin, TTCK Trung Quốc cho thấy
phản ứng thái quá trước các tác động về báo cáo tài chính của các công ty niêm yết lại
cho thấy thị trường không đạt hiệu quả dạng trung bình
Tương tự các nghiên cứu của các tác giả trên, Graham & King (2000) nghiên cứu trên TTCK các nước Đông Nam Á với tập mẫu 3.655 quan sát giá cô phiếu và giá trị số sách, lợi nhuận thặng dư đưa ra kết luận: “giá cô phiếu biến động mạnh xung quanh
ngày công bồ thông tin lợi nhuận thu được của Doanh nghiệp” Kết luận này cho thấy
thị trường phản ứng nhanh chóng với thông tin lợi nhuận được công bố, hay TTCK các nước Đông Nam Á phù hợp lý thuyết thị trường hiệu quả
Qua các nghiên cứu thực nghiệm sự phù hợp của TTCK các nước trên thế ĐIỚI
với lý thuyết thị trường hiệu quả cho thấy, phần đa các kết luận đều cho thấy thị trường phản ứng nhanh chóng với các thông tin được công bó, các thị trường phù hợp với lý
thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình
1.4.2 Việt Nam
Theo nghiên cứu của tác giả Nguyễn Việt Dũng (2007) phân tích mối quan hệ
giữa giá cô phiếu và các thông tin trong báo cáo tài chính thường niên, sử dụng mô hình Ohlson (1995), tác giả đã đưa ra các kết luận là: “giá cổ phiếu và các thông tin
trong báo cáo tài chính có mối quan hệ với nhau dù mối quan hệ ảnh hưởng qua lại này
Trang 21Tương tự công trình nghiên cứu của nhóm các tác giả Trần Xuân Anh và cộng sư (2016) với tập mẫu các công ty niêm yết trên SGD Chứng khoán Tp.HCM số liệu từ
2014 - 2015 Các tác giả nghiên cứu trả lời câu hỏi về mối quan hệ giữa thông tin về
thu nhập và thay đổi cô tức được công bố với sự biến động giá cô phiếu Các tác giả
quan sát thấy có phản ứng không rõ ràng trong ngày công bố cỗ tức và các ngày xung
quanh đôi với giả cổ phiếu Ngoài ra, từ phản ứng thị trường cho cả cổ tức và thông báo thu nhập, Các tác giả kết luận rằng: “Thông tin lợi nhuận và cổ tức được công bố
đều có tác động lên giá cổ phiếu và tỷ suất sinh lời bất thường trung bình trở lại xung
quanh ngày công bố thông tin Tuy nhiên sự tác động này là không lớn, không rõ ràng và thị trường phản ứng không nhanh chóng với thông tin công bố” Kết luận này cho
thấy TTCK Việt Nam không phù hợp với lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung
Trang 22CHƯƠNG II PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ SÓ LIỆU NGHIÊN CỨU
1.1 Phương pháp nghiên cứu
Đề kiêm định lý thuyết thị trường hiệu quả ở Việt Nam, với những lập luận đã nêu ở trên, tác giả đã tìm hiểu và nghiên cứu ứng dụng lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình lên thị trường Việt Nam đề trả lời cho câu hỏi lý thuyết thị trường hiệu
quả dạng trung bình có phù hợp với thị trường chứng khoán Việt Nam hay không
Thông thường có hai hình thức để tiếp cận là: phương pháp tiếp cận trực tiếp
thông qua nghiên cứu sự kiện; phương pháp tiếp cận gián tiếp thông qua nghiên cứu
đánh giá hiệu suất Bài khóa luận này kiểm tra xem sự phù hợp của TTCK Việt Nam với lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình, tác giả sử dụng hình thức tiếp cận thứ nhất thông qua việc xác định các phản ứng của thị trường với các sự kiện và các
thông tin được công bố Băng việc xác định sự biến động giá cả xoay quanh những thông báo về cô tức và lợi nhuận Cụ thể, nhà quản lý các công ty trong nền kinh tế thị trường thông tin bất cân xứng đã sử dụng lợi nhuận và cổ tức như một tín hiệu được
phát ra, từ những tín hiệu này, giá cả biến động thế nào?
Sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kién (Event study) — phương pháp nghiên cứu định lượng, phân tích, đo lường và xác định mức độ ảnh hưởng của việc công bố
thông tin, sự kiến đến thị trường Một số tác giả đã sử dụng phương pháp này để
nghiên cứu như Ball and Brown (1968); Bowman (1983); Fama (1969): Brown and
Warner (1980) đã đưa ra kết luận rằng thị trường đã phản ứng nhanh chóng với các
thông tin được công bố công khai Vì vậy phương pháp Event study này hoàn toàn phù hợp cho đề tài khi nghiên cứu chuyên sâu về sự thay đổi giá cố phiếu thông qua các thông tin lợi nhuận và cô tức được công bố công khai trên thị trường chứng khoán Việt
Nam Theo Event study, nghiên cứu được thực hiên qua các bước sau đây:
Bước I: Xác định nhóm ngành nghiên cứu: Trong tông số hơn 700 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, việc xác định nhóm nganh dé dé dang
Trang 23nghiên cứu bởi mỗi nhóm ngành có một đặc trưng riêng Đối với khóa luận này, tác giả
đã lựa chọn đại đa số là nhóm ngành Tài chính — Ngan hang
Bước 2: Xác định sự kiện quan tâm, liên quan: Khi nghiên cứu sự kiện, không
thê không nhắc đến sự kiện xảy ra, với bài này, tác giả quan tâm đến thời gian sự kiện công bồ thông tin lợi nhuận và cổ tức của các doanh nghiệp Sự kiện này tác động đến giá cả của cô phiếu thế nào, ra làm sao, .?
Bước 3: Mô hình hóa số liệu và sự kiện liên quan: Thu thập số liệu liên quan, từ
những số liệu thu thập, xây dựng mô hình
Bước 4: Phân tích kết quả: Trình bày kết quả thông qua mô hình và đữ liệu đã
nghiên cứu; nhận xét đánh giá và song song so sánh với các mô hình tương tự để đưa ra kết luận chuẩn xác nhất
Áp dụng vào bài nghiên cứu cho khóa luận này, tác giả trình bày như dưới đây Bài khóa luận này, tác giả chọn nhóm ngành chính là Tài chính - Ngân hàng bao gôm các mã chứng khoán sau:
Bảng 1: Các mã chứng khoán nghiên cứu .STT TÊN DOANH NGHIỆP MÃ CỎ NƠI NIÊM PHIẾU YET
1 Công ty Cô phân Bảo hiểm Ngân hàng Đầu tư | BIC HOSE
và phát triển Việt Nam
2 Tổng Công ty Cô phan Bảo Minh BMI HOSE
3 Tổng Công ty cô phân Bao hiém Petrolimex PGI HOSE
4 Tập đoàn Bảo Việt BVH HOSE
Trang 24
8 Ngân hang Thuong mai cô phần Đầu tư và Phát | BID HOSE
triển Việt Nam
2| Ngân hàng Thương mại Cổ phần Công thương | CTG HOSE
Việt Nam
10 | Ngân hàng Thương mại Cổ phần Quân Đội MBB HOSE
II | Ngân hàng Thương mại Cô phần Ngoại thương | VCB HOSE
| Viét Nam
| 12 | Ngân hàng Thương mại Cổ phần Á Châu ACB HNX
Với các số liệu được nêu ở mục sau và các giả định đưa ra như sau:
Giả định 1: Cổ tức và lợi nhuận cùng tăng (DI_EI): bao gồm những công ty có công bồ lợi nhuận và cổ tức đều tăng trong giai đoạn thu thập
Giả định 2: cổ tức tăng và lợi nhuận giảm (DI_ED): bao gồm những công ty công bố cô tức tăng nhưng lợi nhuận giảm trong giai đoạn thu thập
Giả định 3: Cổ tức giảm và lợi nhuận tăng (DD_EI): bao gồm những công ty công bố cô tức có giảm nhưng lợi nhuận tăng trong giai đoạn thu thập
Giả định 4: Cô tức và lợi nhuận cùng giảm (DD_ED): Bao gồm những công ty
công bồ cả lợi nhuận và cô tức đều bị giảm trong giai đoạn thu thập
Giả định 5: Cô tức không đổi, lợi nhuận tăng (DU _ElI): bao gồm những công ty
đã công bố cô tức không đôi nhưng lợi nhuận tăng lên so với giai đoạn trước trong thời gian thu thập
Giả định 6: Cô tức không đổi, lợi nhuận giảm (DU_ED): bao øồm những công ty
đã công bố cô tức không đổi trong khí lợi nhuận giảm trong thời gian thu thập
Tât cả giả định được áp dụng trong tất cả mẫu nghiên cứu của bài khóa luận này
Trang 25Trong bài này, tác giả nghiên cứu theo mô hình cỗ tức đơn thuần và lợi nhuận kỳ
vọng của Aharony và Swary (1980); Isa and Subramaniam (1992) Với các công thức sau: E(Dit) = Dit-1 Trong do:
se E(Dj,) laky vong cô tức hàng năm của doanh nghiệp 1 trong năm t
e _D,(¡ là có tức được trả của doanh nghiệp i trong nam t-1
Nhận xét rằng: SỐ |
se Nếu D,,>D;,¿ thì cỗ tức được trả tăng HỌC VIEN NGAN HANG
¬ TRUNG TAM THONG TIN - THU VIEN
se D,<D, +: thi ° tức được trả giảm | si _Tc 555 c
e _ Dị¡c=D;,¡ thì cô tức được trả không thay đôi = a
Và lợi nhuận cũng vậy, với
e _ EPS,: lợi nhuận thu được của doanh nghiệp 1 trong tại thời điểm t e _ EPS¡,¡: lợi nhuận của doanh nghiệp ¡ trong tại thời điểm t-1
se _ Nếu EPS,,>EPS,,¡ thì lợi nhuận tăng
se - EPS;,< EPS;,¡ thì lợi nhuận giảm
se EPS¡,= EPS,,¡ thì lợi nhuận không thay đổi (trường hợp này hiếm xảy
ra)
Bên cạnh đó với các sự giá cổ phiếu của doanh nghiệp ¡ tại thời điểm t
© Pị¿¡: giá cô phiếu của doanh nghiệp ¡ tại thời điểm t-l
e Nếu Pi Pits: gia cô phiếu tăng
© Pit< Pita: gia cơ phiếu giảm
® - Pị=P¡¿¡: giá cô phiếu không đổi
Trang 26Pee Prey
Đôi với mức sinh lời bình quân:
* AAR.: mức sinh lời vượt trội bình quân tại thời điểm t
s CAAR„: mức lợi nhuận tích lũy bất thường trong giai đoạn m
Đối với việc nghiên cứu này, tác giả nghiên cứu sự biến động giá trước và sau 10 ngày xoay quanh ngày xảy ra sự kiện công bố thông tin lợi nhuận và cổ phiếu
Kiểm định giả thiết thông qua mức độ tác động của công bố thông tin lợi nhuận
và cổ tức lên giá cả với các giai đoạn như sau: (-1; +1), (-2; +2), (-10; +10) Các giả
thuyết được đưa ra như sau:
HI: Không có sự khác nhau đáng kề giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR)
trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức tang lén TTCK
H2: Không có sự khác nhau đáng kế giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức giảm lên TTCK
H3: Không có sự khác nhau đáng kế giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bồ cô tức không thay đôi lên TTCK
H4: Không có sự khác nhau đáng kê giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR)
trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố của lợi nhuận tăng lên TTCK
HS: Không có sự khác nhau đáng kể giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR)
trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bồ lợi nhuận giảm lên TTCK
H6: Không có sự khác nhau đáng kề giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cổ tức và lợi nhuận cùng tăng so với giai
Trang 27H7: Không có sự khác nhau đáng kê giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội CAAR)
trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức tăng nhưng lợi nhuận giảm lên TTCK H8: Không có sự khác nhau đáng kế giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức giảm và lợi nhuận tăng lên TTCK
H9: Không có sự khác nhau đáng kê giữa mức sinh lời tích lñv vượt trội (CAAR)
trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức là lợi nhuận cùng giam lén TTCK H10: Khong co su khdéc nhau đáng kể giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội (CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức không đổi trong khi lợi nhuận tăng lên TTCK
HII: Không có sự khác nhau đáng kể giữa mức sinh lời tích lũy vượt trội
(CAAR) trước và sau ngày xảy ra sự kiện công bố cô tức không đổi mặc dù lợi nhuận giảm lên TTCK Tác giả đã sử dụng kiểm định t-test cho CAAR như sau: _ CAAR a (CAAR)' Với: ø(CAAR) là độ lệch chuẩn của CAAR oS VN Trong do: si
S.E: sai so chuan
e N:s6 luong quan sat
o: do léch chuan
1.2 — Số liệu nghiên cứu
Với hơn 300 công ty niêm yết trên SGDCK Thành phố Hồ Chí Minh và các công
ty niêm yết trên SGDCK Hà Nội trong tổng số hơn 700 công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam Khóa luận của tác giả đã tiến hành ngành nghiên cứu
Trang 28Thành phó Hồ Chí Minh và SGDCK Hà Nội với đại đa số các doanh nghiệp là về lĩnh vực Tài chính — Ngân Hàng từ thời điểm 05/05/2014 đến 30/03/2018 Dữ liệu thu thập
chính bao gồm các thông báo cổ tức, lợi nhuận hàng quý của Doanh Nghiệp Tất cả
thông tin được thu thập từ website của các công ty niêm yết, Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch Chứng khoán TP.HCM
Doanh nghiệp lựa chọn đáp ứng đủ các yếu tố sau:
+ Doanh nghiệp được niêm yết trước ngày thu thâp thông tin
+ Giai đoạn quan sát (10 ngày trước, sau ngày công bồ thông tin lợi nhuận và cô
tức) ít bị ảnh hưởng bởi các thông tin khác được công bố
+ Giá cố phiếu, sự biến động giá phải sẵn có và đễ dàng tìm hiểu
Các doanh nghiệp tác giả lựa chọn đã phù hợp cả ba yếu tố trên, trong giai đoạn
Trang 29CHUONG III KÉT QUÁ NGHIÊN CỨU
3.1 Tác động của công bố thông tin lên giá của cô phiếu
3.1.1 Cổ tức
Trước tiên đê xác định mức độ biên động giá cả do sự ảnh hưởng của sự kiện
công bồ cô tức, tác giả đã phân tách 3 trường hợp xảy ra là: thông tin công bố cổ tức tăng, thông tin công bố cổ tức giảm, thông tin công bố cô tức không thay đổi được thê hiện qua bảng sau:
Trang 30'-4_ |-0.004 | 0.0067 | -0.72 | 0.0075 | 0.0365 | 1.7177 | 0.0009 | 0.0327 | 0.3205 -5 0.003 | 0.0108 | 0.369 | 0.000 | 9.029 | 0.042 | -0.005 | 0.0318 | -0.915 -6 | -0.001 | 0.008 | -0.08 | 0.004 | 0.0288 | 0.624 | 0.009 | 0.0363 | 1.254 -7 |0.002 | 0.0084 | 0.333 | 0.002 | 0.0249 | 0.448 | 0.012 | 0.0274 | 2.007 -§ | 0.001 | 0.0069 | 0.191 | 0.007 | 0.0228 | 1.212 | 0.006 | 0.0152 | 0.969 9 |0 0.0062 | -0.02 | 0.006 | 0.0153 | 1.430 | 0.000 | 0.009 | 0.175 -10 | 0.006 | 0.0064 | 1.740 | 0.008 | 0.0088 | 1.281 | 0.008 | 0.0087 | 1.189 Nguôn: Từ kết quả nghiên cứu của tác giả Nhận xét:
e_ Đối với trường hợp thông tin cô tức công bố tăng: Thị trường phản ứng khá
Trang 31Dua trén CAAR ở Bảng 1 và Biểu đồ 1 có thể thấy trước khi có thông tin tỷ lệ chỉ
trả cổ tức tăng, lợi nhuận bình quân tích lũy trên thị trường hầu như đều có biến động nhưng biến động nhỏ và đại đa số đều dương Khi thông tin cô tức được trả bắt đầu có
dấu hiệu rò rỉ ra thị trường là doanh nghiệp sắp chỉ trả cổ tức thì CAAR giảm xuống, bắt đầu giảm vào ngay trước ngày công bố thông tin thông báo cỗ tức một ngày Mức
giảm mạnh nhất là vào ngày công bố thông tin (CBTT) từ trước đó là 0,28% xuống -
2.5% (trước ngày CBTT một ngày)
Từ Biểu đồ 1, có thể thấy sau ngày công bố thông tin cô tức tăng, CAAR biến
động mạnh so với trước ngày công bố cô tức, AAR trước ngày công bố đa số đều dương, nhưng sau ngày công bồ giảm mạnh và âm
Điều này khăng định rằng việc CBTT chỉ trả cổ tức tăng đã được phản ánh vào
giá cổ phiếu và những ngày sau CBTT biến động tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy khá tiêu cực, tất cả CAAR đều âm cho thấy thể hiện sự tiêu cực rất lớn của
thông tin này lên thị trường
e Đối với thông tin cô tức giảm: Tại ngày CBTT cỗ tức chi trả giảm, AAR là
Trang 320,05 0,04 0,03 0,02 —4—AAR2 0,01 —#—CAAR2 0 -0,01 — -0,02 -0,03 -0,04
Nguôn: Kết quả nghiên cứu
Từ Biểu đồ 2, có thể thấy trước ngày CBTT một ngày, thị trường biến động
dường như tiêu cực với nhận định sắp có thông tin chỉ tra cô tức, AAR giảm mạnh
nhất, CAAR những ngày trước đó đang dương (trung bình ở mức +0.005) và dương
cao nhất là +0.01 thì ngay trước ngày CBTT cô tức giảm đã giảm mạnh mặc dù không
âm Bên cạnh đó những ngày sau CBTT, CAAR tăng liên tục và tăng mạnh nhất vào
ngày +6 trước đó ngày +1 có tăng mạnh so với ngày 0 nhưng sang ngày +2 có giảm, mặc dù giảm nhưng CAAR ngày +2 vân lớn hơn ngày 0 Trước ngày CBTT, ngày T=- 1: t-test 1a -2,8 nhung tai ngay CBTT t-test tang cuc manh +1,3578%, cac ngày sau CBTT có biến động nhưng biến động tích cực nhất là vào ngày +3 t-test lên đến +2,384% Cang về xa sau ngày công bó thông tin, CAAR càng tăng, cho thấy thị trường đang đi lên và phản ứng tích cực hơn
Điều này cho thấy đổi với việc CBTT cổ tức giảm đã được phản ánh vào giá cô
phiếu mặc dù không thấy rõ rệt được sự phản ứng như trường hợp CBTT cô tức tăng
Trang 33tích lũy khá tích cực tất cả CAAR đa số đều dương cho thay thé hién su tich cuc mac dù không lớn của thông tin này lên thị trường
«_ Đối với CBTT cô tức không đổi: Giống như hai trường hợp trên, trước ngày
CBTT chi trả cổ tức một ngày, thị trường biến động tiêu cực khi nhận định sắp
có thông tin chi trả cô tức Cụ thể, AAR ngày T=+2 đang ở mức dương là + 0.006% thì sang ngày T= -l giảm còn -0.012%
Biểu đồ 3: Biến động giá xung quanh ngày công bồ cổ tức không doi 0,05 0,04 0,03 0,02 —@— AAR3 0,01 fii CAAR3 -0,01 -0,02
Nguôn: Kết quả nghiên cứu Tại ngày T=0, cung có biến động nhưng biến động nhẹ hơn với AAR 1a -0,003;
CAAR là +0,015%, t-test là -1,05% Hai ngày tiếp theo thị trường vẫn biến động khá
tiêu cực nhưng kế từ ngày +3 thị trường bắt đầu có dấu hiệu tích cực hơn khi AAR, CAAR và t-test đều tăng
Từ Biểu đồ 3, có thể thấy, gần ngày công bố cổ tức CAAR giảm sâu hắn so với những ngày trước đó Tại thời điểm T=-2, dấu hiện bắt đầu rỏ ri thông tin chi trả cô
Trang 34Điều này cho thấy đổi với việc CBTT cổ tức không đôi đã được phản ánh vào giá
cô phiếu mặc dù không thấy rõ rệt được sự phản ứng như trường hợp CBTT cô tức tăng mặc dù trước đó CAAR có giảm nhưng vẫn dương nhưng những ngày sau biến
đông tỷ suất sinh lời bât thường tích lũy khá tích cực, tất cả CAAR đa số đều dương
cho thấy thể hiện sự tích cực rấtlớn của thông tin này lên thị trường Dựa trên bảng so
sánh AAR CAAR và t-test ở ba trường hợp cô tức tăng, giảm và không đối trên cho thây thông tin doanh nghiệp chi trả cô tức đa phần tác động lên thị trường và biến động mạnh trong những ngày xung quanh ngày CBTTT (1=0) Biểu hiện tác động rõ nhất là trường hợp CBTT cô tức tăng, thị trường phản ứng khá tiêu cực, nhận thay su phan anh
của thông tin lén gid ca khi mà tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy sau ngày CBTT biến
động mạnh so với trước ngày CBTT hầu như không biến động
Trang 35Từ Biểu đồ 4, thấy rõ tất cả thông tin được phản ánh lên giá cả, xung quanh (-1; +1), (-2; +2), (-10; +10), tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy biến động rõ rệt
3.1.2 Lợi nhuận
Đề phân tích kỹ hơn phản ứng của thị trường, bên cạnh xem xét mức sinh lời vượt trội bình quân, mức sinh lời vượt trội tích lũy bình quân quanh ngày CBTT cổ tức, bài
nghiên cứu đã nghiên cứu thêm mức sinh lời vượt trội bình quân và mức sinh lời vượt trội tích lũy xung quanh ngày CBTT lợi nhuận Trên cơ sở CBTT lợi nhuận, bài nghiên cứu chia thành hai nhóm: thông tin lợi nhuận tăng và thông tin lợi nhuận giảm Được
thê hiện ở Bảng 3
Trang 36-] 0.005875 | -0.00335 | 2.01735 | 0.005875 | -0.00335363 | 2.017350217 -2 0.002111 | -0.00923 | 0.820636 | 0.002111 | -0.00922851 | 0.820636001 -3 -0.00225 | -0.01134 | -0.8083 | -0.00225 | -0.01133966 | -0.808296396 4 0.000653 | -0.00909 | 0.279873 | 0.000653 | -0.00909275 | 0.279872649 -5 -0.00268 | -0.00975 | -0.95842 | -0.00268 | -0.00974609 | -0.958421469 -6 0.000682 | -0.00707 | 0.268458 | 0.000682 | -0.0070681 | 0.268458352 -7 0.000894 | -0.00775 | 0.338929 | 0.000894 | -0.00775025 | 0.338929467 -8 -0.0031 | -0.00864 | -1.34236 | -0.0031 | -0.0086443 | -1.342361361 -9 -0.00131 | -0.00554 | -0.55925 | -0.00131 | -0.00554021 | -0.559249123 -10 | -0.00423 | -0.00423 | -1.6078 | -0.00423 | -0.00422948 | -1.607798799
Nguôn: kết quả nghiên cứu
© Đối với trường hợp CBTT lợi nhuận tăng: Tại ngày công bỗ thông tin lợi nhuận
tăng (T=0) AAR là 0,0087%; CAAR là -0,00335%; t-test là 2,01735% Hai ngày trước và sau CBTT lợi nhuận tăng thị trường phản ứng khá tích cức với
thông tin này Sau đây là bảng so sánh trước và sau ngày CBTT Lợi nhuận tăng Bảng 4 Giá trị sinh lời vượt trội bình quân xung quanh ngày CBTT lợi nhuận tăng (%) Giá trị Lớn nhất | Nhỏ nhất | Trung bình Truéc ngay CBTT | 0,0087% | -0,0031% | -0,00034% Sau ngay CBTT | 0,0013% | -0,00039% | 0,002025%
Bảng 4 cho thấy kết quả thống kê mẫu quan sát trước và sau ngày CBTT
lợi nhuận tăng đối với mức sinh lời vượt trội bình quân (AAR) lớn nhất, nhỏ nhất và trung bình Trước và sau ngày CBTT, trung bình AAR thay đổi rõ rệt tăng mạnh từ -0.000034% lên +0,002025%
Trang 37Từ thông tin ở Bảng 3 va Bang 4 bang cho thấy, thị trường có phản ứng với thông tin được công bố mức dộ phản ứng theo nghiên cứu là khá tốt, thu hút được đầu tư trong và ngoài nước
Biểu đồ 5: Biến động giá xung quanh ngày CBTT lợi nhuận tăng 0,02 0,015 0,01 ==#—CAAR -0,005 -0,01 -0,015
Nguồn: kết quả nghiên cứu
Từ Biểu đồ 5, có thể thấy sự biến động CAAR sau ngày công bố thị trường,
CAAR tăng mạnh sau ngày CBTT lợi nhuận tăng
Điều này cho thấy thông tin được phản ánh lên giá cả, những ngày sau CBTT lợi nhuận tăng thị trường phản ứng khá tích cực tỷ suất lợi nhuận bắt thường tích lũy tăng mạnh và rõ rệt Trước ngày CBTT lợi nhuận tăng, tỷ suất sinh lời bất thường đều âm, trước Ì ngày rò rỉ thông tin công bố lợi nhuận, CAAR bắt đầu tăng mạnh, sau ngày CBTT tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy chuyển biến tích cực, tất cả đều dương
# Đối với thong tin cong bố lợi nhuận giảm: Tại thời điểm CBTT Lợi nhuận
giam (T=0), AAR 1a 0,004188%; CAAR 1a 0,0008%; t-test la 1,7% Duong
nhu AAR không mấy biến động trước thông tin này Trước thông tin lợi nhuận
Trang 38trước và sau ngày CBTT biến động khác nhau hoàn toàn Trước ngày CBTT đa số CAAR đều âm (trung bình ở mức -0.0025) nhưng sau ngày CBTT thì đa
số đều dương, cho thấy thông tin có tác động đến thị trường
Trước ngày CBTT, T-test biến động tăng giảm không theo chiều hướng và đa số đều âm nhưng có tăng mạnh tại ngày T=-l trước ngày CBTT một ngày, ngày có dau hiệu rò ri thông tin được công bố Sau ngày CBTT, t-test đa số đều dương
Qua Bảng 2 cho thấy thị trường phản ứng trước thông tin lợi nhuận giảm, trước
ngày CBTT thê hiện sự tiêu cực của thị trường nhưng sau ngày CBTT thị trường tích cực trở lại với nhiêu giá trị dương hơn
Biểu đồ 6: Biên động giá xung quanh ngày CBTT lợi nhuận giảm 0,014 0,012 0,01 0,008 0,006 0,004 0,002 0 -0,002 -0,004 -0,006 -0,008 ===AAR —#—=CAAR
Nguôn: kết quả nghiên cứu
Tir Biéu đồ 6, có thể thấy sự sau ngày công bố thông tin CAAR biến động mạnh
Trước ngày CBTT, CAAR biến động nhưng tất cả đều âm Sau ngày CBTT
CAAR biến động mạnh và tất cả đều dương
Trang 39tăng mạnh và rõ rệt Trước ngày CBTTT lợi nhuận tăng, tỷ suất sinh lời bất thường đều âm trước 1 ngày rò ri thông tin công bố lợi nhuận, CAAR bắt đầu tăng mạnh sau ngày CBTT tỷ suất sinh lời bất thường tích lũy chuyền biến tích cực tất cả đều dương
Biểu đồ 7: Biến động lợi nhuận bat thường bình quân tích lũy xung quanh ngày công bồ thông tin cô tức 0,02 0,015 0,01 a ——CAAR3 wl CAAR4 -0,005 -0,01 -0,015
Nguôn: Kết quả nghiên cứu
Từ Biểu đồ 7, có thể thấy giá cả đã phản ánh những thông tin công bố trên thi
trường Tỷ suất sinh lời bất thường biến động rõ rệt sau ngày CBTT và đa số thị trường
phản ứng khá tích cực với thông tin lợi nhuận tăng
3.1.3 Lợi nhuận và cô tức