Đề tài thuyết trình: Lý thuyết danh mục đầu tư

Đề tài thuyết trình: Lý thuyết danh mục đầu tư

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC ĐỀ TÀI THUYẾT TRÌNH LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ Th ực : Nhóm 03 Lớp : CHKT K22 – Đêm GVHD : TS Diệp Gia Luật Tp HCM, tháng 12/2012 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 PHẦN I: RỦI RO VÀ TỈ SUẤT SINH LỢI Tổng quan chung Trong suốt thập niên vừa qua, thuận lợi lớn lĩnh vực đầu tư thừa nhận việc thiết lập danh mục đầu tư tối ưu vấn đề không đơn giản s ự kết hợp nhiều đầu tư riêng lẻ mà cịn có đặc trưng rủi ro – tỷ suất sinh lợi mong đợi Đặc biệt, điều cần phải xem xét mối quan hệ phương thức đầu tư xây dựng danh mục tối ưu mà danh mục đáp ứng mục tiêu đầu tư Điều quan trọng thừa nhận việc thiết lập danh mục giải thích lý thuyết đa dạng hóa danh mục đầu tư Định nghĩa rủi ro Rủi ro điều không chắn kết tương lai khả kết bất lợi Rủi ro định nghĩa sai biệt lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng Hoạt động đầu tư thường gắn liền với tình trạng khơng chắn kết thu rơi vào tình khác Các nhà kinh tế tài phân biệt khái niệm “bất trắc” khái niệm “rủi ro” Bất trắc có nhiều tình khác xảy ra, ta biết xác suất xảy tình Hãy lấy dịch cúm gà châu Á vào cuối năm 2003 đầu 2004 làm ví dụ Việc đầu tư vào nhà hàng đặc sản gà cho kết tốt tình xảy khơng xảy dịch cúm gà, trắng dịch cúm gà xảy Tuy nhiên, ta nói tình trạng bất trắc khơng thể dựa vào số liệu lịch sử hay phương pháp ngoại suy khác để ước lượng xác suất xảy cúm gà khoảng thời gian định Ngược lại, ta đề cập đến rủi ro ước lượng xác suất xảy tình khác Ví dụ, lợi nhuận cửa hàng kem mùa hè tới tùy thuộc vào việc thời tiết lúc Dựa vào số liệu lịch sử, ta tính xác suất cho khoảng nhiệt độ bình quân khác vào mùa hè Trong tài chính, ta thường cho hoạt động đầu tư “rủi ro” ước tính xác suất xảy tình khác dựa vào số liệu lịch sử, giống ví dụ nhiệt độ mùa hè Tuy nhiên, ta cần lưu ý ước lượng rủi ro dựa vào thơng tin q khứ khơng số khứ thay đổi tương lai Phân loại rủi ro Rủi ro loại bỏ hồn tồn đa dạng hóa gọi rủi ro khơng hệ thống hay cịn gọi rủi ro đa dạng hóa ( unsystematic risk) Cũng có vài rủi ro mà khơng thể tránh dù có đa dạng hóa Rủi ro gọi rủi ro thị trường hay rủi ro hệ thống hay ( systematic risk) Một số nguyên nhân dẫn đến rủi ro hệ thống Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 - Thay đổi lãi suất - Thay đổi sức mua ( lạm phát) - Những thay đổi kỳ vọng nhà đầu tư triển vọng kinh tế Một số nguyên nhân dẫn đến rủi ro không hệ thống: - Năng lực định - Đình cơng - Nguồn cung ứng vật liệu - Những quy định phủ kiểm sốt mơi trường - Những tác động cạnh tranh nước - Mức độ sử dụng đòn bẩy kinh tế Thái độ rủi ro Sự lựa chọn hai tài sản có tỷ suất sinh lợi, nhà đầu tư chọn tài sản có mức độ rủi ro thấp Lý thuyết danh mục đầu tư giả định nhà đầu tư từ chối rủi ro Bằng chứng hầu hết nhà đầu tư khơng thích rủi ro họ ln theo đuổi hình thức bảo hiểm khác nhau, bao gồm bảo hiểm nhân thọ, bảo hiểm xe hơi, bảo hiểm sức khỏe Về bản, mua bảo hiểm khoản phí tổn trả để phịng ngừa cho biến cố không chắn tương lai Khi mua bảo hiểm, điều ngụ ý sẵn lịng trả chi phí biết trước cho sách bảo hiểm thỏa thuận để trách chi phí tiềm ẩn lớn tương lai, chẳng hạn chi phí cho tai nạn xe hay bệnh nghiêm trọng Thêm chứng thái độ rủi ro s ự khác biệt lợi tức mong đợi (tỷ suất sinh lợi mong đợi) loại trái phiếu khác nhau, giả sử có khác biệt mức độ rủi ro tín dụng Đặc biệt, lợi tức mong đợi trái phiếu sở hữu tăng từ AAA đến AA đến A, – điều rằng, nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao để chấp nhận mức độ rủi ro cao Điều không ám người từ chối rủi ro hay nhà đầu tư hoàn toàn từ chối rủi ro tất cam kết tài Và thật khơng mua bảo hiểm cho tất thứ quanh Thậm chí vài người khơng mua bảo hiểm cho điều gì, s ự lựa chọn hay họ khơng có khả theo đuổi Thêm vào đó, vài cá nhân mua bảo hiểm liên quan đến vài rủi ro như: tai nạn ô tô hay bệnh tật, họ mua vé số chơi game, đánh bạc casino, nơi biết đến khoản sinh lợi mong đợi tiêu cực, hiểu tham gia sẵn lịng chi trả cho tình trạng bị kích động bao hàm rủi ro Việc kết hợp thái độ ưa thích hay khơng ưa thích rủi ro giải thích thái độ quan tâm đến rủi ro phụ thuộc vào lượng tiền có Friedman Savage nghiên cứu cho trường hợp người thích mạo hiểm cho khoản tiền nhỏ (như vé số) lại mua bảo hiểm để bảo vệ cho họ chống lại thất to lớn tiềm ẩn Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 hỏa hoạn tai nạn Trong có nhiều thái độ ứng xử khác nhau, giả định cho hầu hết nhà đầu tư chuyển khoản tiền lớn để phát triển danh mục đầu tư mà từ chối rủi ro Vì vậy, mong đợi mối quan hệ đồng thuận tỷ suất sinh lợi mong đợi rủi ro mong đợi Đặc biệt, điều mà nhìn chung ln tìm kiếm tương lai Lợi nhuận, rủi ro mức bù rủi ro Một dự án đầu tư có chi phí triệu đồng chịu rủi ro sau: sau năm, tình tốt xảy với xác suất 60%, dự án tạo nguồn thu ròng 1,2 triệu đồng; cịn tình xấu xảy với xác suất 40%, dự án tạo 0,9 triệu đồng Lợi nhuận dự án tình tốt: πG = (1,2 – 1,0) = 0,2 tr.đ Lợi nhuận dự án tình xấu: πB = (0,9 – 1,0) = -0,1 tr.đ Tiêu chí để nhà đầu tư đánh giá dự án lợi nhuận kỳ vọng, tính s au: E(π) = π = pGπG + pBπB = 0,6*(0,2) + 0,4*(-0,1) = 0,08 tr.đ Tuy nhiên, nhà đầu tư không quan tâm đến việc dự án cho lợi nhuận kỳ vọng bao nhiêu, mà cịn muốn tìm hiểu mức độ rủi ro Thước đo rủi ro dự án mức độ biến thiên lợi nhuận so với giá trị kỳ vọng Đó phương sai lợi nhuận Độ lệch chuẩn lợi nhuận (σπ) 0,147 tr.đ Liệu mức lợi nhuận kỳ vọng 80.000đ có đủ để chấp nhận mức rủi ro biểu thị độ lệch chuẩn 147.000 đ? Để trả lời câu hỏi này, ta phải so sánh với dự án khác Giả sử thay đầu tư vào dự án trên, nhà đầu tư gửi khoản tiền triệu đồng vào ngân hàng với lãi suất 5%/năm Đây khoản đầu tư an tồn có bảo hiểm tiền gửi Lợi nhuận thu 50.000 đồng So sánh lợi nhuận kỳ vọng hai dự án, ta thấy chấp nhận dự án rủi ro, nhà đầu tư mong đợi hưởng thêm khoản lợi nhuận kỳ vọng là: 80.000 – 50.000 = 30.000 đồng so với trường hợp đầu tư vào dự án an tồn Nói cách khác, nhà đầu tư hưởng khoản bù rủi ro 30.000 đồng đầu tư vào dự án rủi ro Ta tính giá trị kỳ vọng phương sai cho suất sinh lợi dự án s au Suất sinh lợi dự án tình tốt: rG = (1,2 – 1,0)/1,0 = 20% Suất sinh lợi dự án tình xấu: rB = (0,9 – 1,0)/1,0 = -10% Suất sinh lợi kỳ vọng: Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 E(r) = r = p GrG + p BrB = 0,6*(20%) + 0,4*(-10%) = 8% Phương sai suất sinh lợi: Var(r) = σ2 = p G[rG – E(rG)]2 + p B[RB – E(r)]2 = 0,6*(20% – 8%)2 + 0,4*(-10% – 8%)2 = 2,16% Rủi ro, suất sinh lợi đường đẳng dụng Việc nhà đầu tư yêu cầu mức bù rủi ro dương tức nhà đầu tư ngại rủi ro Còn mức bù rủi ro không, nhà đầu tư gọi trung tính rủi ro; cịn mức bù rủi ro nhỏ không (nhà đầu tư sẵn sàng bỏ tiền để hưởng rủi ro), nhà đầu tư gọi thích rủi ro Ta thấy thực tế hầu hết nhà đầu tư ghét rủi ro Như vậy, suất sinh lợi kỳ vọng cao độ thỏa dụng nhà đầu tư lớn; phương sai (hay độ lệch chuẩn) suất sinh lợi cao độ thỏa dụng nhà đầu tư nhỏ Ta biểu diễn phương trình độ thỏa dụng nhà đầu tư theo dạng thông dụng s au: U = E(r) – E(r) A σ2 (1 ) (A = 1,2) U3 U2 U1 Hình biểu diễn đường đẳng dụng nhà đầu tư trục tọa độ suất sinh lợi kỳ vọng độ lệch chuẩn Dọc theo đường đẳng dụng U1, độ lệch chuẩn tăng lên nhà đầu tư yêu cầu s uất sinh lợi kỳ vọng cao để đảm bảo độ thỏa dụng khơng đổi Lấy vi phân hai σ Hình 1: Đường đẳng dụng vế hàm thỏa dụng ta có: dU = ∂U ∂E(r) dE (r) + ∂U ∂σ d σ = ⇒ dE (r) = dσ ∂U / ∂σ ∂U / ∂E(r) = A σ (2) Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Đường đẳng dụng có dạng lõm thơng thường: độ lệch chuẩn tăng thêm đơn vị, đơn vị, để giữ độ thỏa dụng khơng đổi, nhà đầu tư yêu cầu mức tăng thêm s uất sinh lợi kỳ vọng ngày cao Theo hướng tây-bắc, độ thỏa dụng nhà đầu tư tăng lên: U3 > U2 > U1 Những phương pháp ước lượng rủi ro  Bằng cách giả định tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn, Mark owitz đo lường rủi ro thông qua phương sai hay độ lệch chuẩn Để bắt đầu, tất định nghĩa rủi ro xuất phát từ phân phối xác suất tỷ suất sinh lợi Sự phân phối nói lên khả tỷ suất sinh lợi nằm 1,01%, khả tỷ suất sinh lợi nằm 1,01 1,02% Ví dụ hình 1.1 mơ tả phân phối thực nghiệm tỷ suất sinh lợi hàng tháng quỹ Fidelity Magellan, sở từ tháng 1/1973 đến tháng 9/1994 Theo phân phối 26% khả tỷ suất s inh lợi hàng tháng quỹ Magellan nằm khoảng 2,5 đến 7,5% Sự phân phối tỷ suất sinh lợi diễn tả khả tất kết Đây kết phức tạp đầy chi tiết Điều trả lời cho tất câu hỏi tỷ suất sinh lợi xác suất Sự phân phối dự báo bảng tóm tắt tỷ suất sinh lợi xảy Về mặt khái niệm áp dụng cho loại quỹ đầu tư: cổ phiếu, trái phiếu, quỹ đầu tư khác Không may, xét tổng thể, phân phối tỷ suất sinh lợi phức tạp chi tiết Vì tất lựa chọn phương pháp đo lường rủi ro cố gắng nắm bắt theo số yếu tố cần thiết rủi ro, điều trình bày cách chi tiết phân phối đầy đủ Do đơn giản hóa nên định nghĩa rủi ro có số thiếu sót Những phương pháp đo lường khác có thiếu sót sở khó khăn việc ước lượng xác Như thảo luận sau này, cách giả định phân phối chuẩn, tính tốn tất phương pháp đo lường rủi ro phương pháp tịnh tiến toán học giá trị trung bình phương sai Nhưng trước tiên s ẽ thảo luận khả mà khơng cần đến giả định Lý thuyết danh m ục đầu tư Hình 2: 45% Nhóm 03 – Đêm – K22 Quỹ Magellan tháng 1/1973 đến tháng 9/1994 Xác suất 40% 35% 30% 25% 10% 15% 10% 5% –25% –20% –15% –10% –5% 0% T ỷ suất sinh lợi 5% 10% 15% 20%  Đ Độ lệch chuẩn phương pháp đo lường độ rộng phân tán so với giá trị trung bình Như phương pháp ước lượng rủi ro biết đến nhiều phương sai, hay độ lệch chuẩn tỷ suất sinh lợi mong đợi Nó ước lượng thống kê s ự phân tán tỷ suất sinh lợi xung quanh giá trị mong đợi, nhờ phương sai độ lệch chuẩn lớn biểu thị độ phân tán lớn Ý kiến hiểu phân tán tỷ suất sinh lợi mong đợi cao tỷ suất s inh lợi không chắn tương lai cao Một phương pháp ước lượng rủi ro khác phạm vi tỷ suất sinh lợi Phạm vi tỷ suất sinh lợi cho phạm vi lớn tỷ suất sinh lợi mong đợi, từ tỷ suất s inh lợi thấp đến tỷ suất sinh lợi cao nhất, nghĩa s ự không chắn lớn rủi ro tùy thuộc vào tỷ suất sinh lợi mong đợi tương lai Thông thường nhà đầu tư quan tâm đến độ lệch chuẩn khả dễ thay đổi Phương sai bình phương độ lệch chuẩn Ví dụ theo quỹ Magellan độ lệch chuẩn tỷ suất sinh lợi hàng tháng 6,3% giá trị trung bình 1,6% Nếu tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn 2/3 tỷ suất s inh lợi nằm khoảng 6,3% giá trị trung bình, tức nằm khoảng –4,7% 7,9% Thực 73% tỷ suất sinh lợi quỹ Magellan nằm dãy đó, gần với kết phân phối chuẩn Giá trị trung bình hàng năm quỹ Magellan độ lệch chuẩn tương ứng 19,2% 21,8% Khoảng 2/3 tỷ suất sinh lợi hàng năm quỹ nằm khoảng –2,6 đến 41% Khi độ lệch chuẩn giảm dãy tỷ suất s inh lợi hẹp lại Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22  Độ lệch chuẩn đo lường k hông chắn tỷ suất sinh lợi Harry Markowitz định nghĩa rủi ro độ lệch chuẩn độ lệch chuẩn tiêu chuẩn mà tổ chức đầu tư áp dụng phổ biến từ lúc Chúng ta s ẽ sử dụng độ lệch chuẩn sách Vì dễ hiểu rõ ràng thống kê Đặc biệt cơng cụ hữu hiệu để hình thành danh mục đầu tư Chỉ cần biết độ lệch chuẩn tương quan tài sản tính tốn độ lệch chuẩn danh mục đầu tư Độ lệch chuẩn có khuynh hướng tương đối ổn định theo thời gian (đặc biệt so sánh với giá trị trung bình tỷ suất s inh lợi thước đo quan trọng khác phân phối) nhà kinh tế tài phát triển cơng cụ mạnh để dự báo xác độ lệch chuẩn Nhưng trước thảo luận chi tiết độ lệch chuẩn, nên thảo luận số định nghĩa thay Quan điểm phê bình độ lệch chuẩn cho thấy độ lệch chuẩn tiêu chuẩn đánh giá khả tỷ suất s inh lợi giá trị trung bình Hầu hết nhà đầu tư định nghĩa rủi ro liên quan tỷ suất s inh lợi thấp âm (mặc dù nhà bán khống có quan điểm đối lập) Điều làm phát s inh tiêu chuẩn đánh giá rủi ro khác Bán phương sai rủi ro sụt giá  Bán phương sai tương tự với phương sai sử dụng tỷ suất sinh lợi giá trị trung bình Nếu tỷ suất sinh lợi cân xứng, nghĩa tỷ suất s inh lợi gần x% giá trị trung bình, bán phương sai xác ½ phương sai Nhiều tác giả phân biệt định nghĩa rủi ro sụt giá Một cách định nghĩa rủi ro sụt giá bậc hai bán phương sai, tương tự với mối quan hệ độ lệch chuẩn phương sai Từ tháng 1/1973 đến tháng 9/1994, quỹ Magellan có bán phương sai thực 21,6 55% phương sai 39,5 Theo hình 1.1 phân phối lệch bên trái (tỷ suất sinh lợi âm) lệch bên phải (tỷ suất sinh lợi dương), bán phương sai lệch nửa phương sai Một biến thể định nghĩa bán phương sai mục tiêu, tổng quát hóa bán phương sai tập trung vào tỷ suất s inh lợi mục tiêu, thay nằm giá trị trung bình  Rủi ro sụt giá tập trung hoàn toàn vào tỷ suất sinh lợi k hông mong đợi Rủi ro sụt giá tập trung hồn tồn vào tỷ suất sinh lợi khơng mong đợi Tuy nhiên, có nhiều vấn đề rủi ro sụt giá Thứ nhất, định nghĩa rủi ro s ụt giá không rõ ràng định nghĩa độ lệch chuẩn phương sai, chúng giá trị mặt thống kê Thứ hai, xét mặt tính tốn thách thức cho việc xây dựng danh mục đầu tư quy mô lớn Bán phương sai kết hợp từ tài sản danh mục đầu tư khó thực tốt Thứ ba, tỷ suất sinh lợi đầu tư tương đối cân xứng hầu hết định nghĩa rủi ro sụt giá đơn giản tỷ lệ với độ lệch chuẩn Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 phương sai khơng chứa đựng thêm thông tin Tỷ suất s inh lợi động (liên quan đến danh mục chuẩn) đối xứng Nếu tỷ suất s inh lợi đầu tư không cân xứng lại có nhiều vấn đề dự báo rủi ro s ụt giá Tính khơng cân xứng tỷ suất sinh lợi không ổn định với thời gian khó dự báo Rủi ro sụt giá thực khơng phải dự báo tốt rủi ro sụt giá tương lai Hơn nữa, ước lượng rủi ro sụt giá với nửa liệu đánh xác mặt thống kê Vấn đề nghiêm trọng bán phương sai mục tiêu, thường tập trung nhiều vào khả phần “đuôi” phân phối  Khả thâm hụt khả mà tỷ suất sinh lợi nằm số mục tiêu Khả thâm hụt định nghĩa khác rủi ro định nghĩa có lẽ có liên quan đến khái niệm thuộc trực giác rủi ro Ví dụ khả thua lỗ quỹ Magellan hàng tháng vượt 10% 3,4% Khả thâm hụt có thuận lợi gần tương tự với định nghĩa theo trực giác rủi ro Tuy nhiên phải đương đầu với vấn đề với rủi ro sụt giá: mơ hồ, khó hiểu mặt thống kê, khó dự báo phụ thuộc vào ý thích nhà đầu tư cá nhân Dự báo vấn đề đặc biệt gai góc bật mục tiêu thâm hụt trở nên thấp Trong trường hợp cực đoan, dự báo khả thâm hụt lớn bị ảnh hưởng hai quan sát Trong khả thâm hụt chọn tỷ suất sinh lợi mục tiêu tính xác suất tỷ suất sinh lợi thấp mức giá trị có rủi ro chọn xác suất mục tiêu, ví dụ: 1% 5% khả tỷ suất s inh lợi thấp chuyển xác suất thành tỷ suất s inh lợi tương ứng Đối với quỹ Magellan, có 1% tất tỷ suất sinh lợi vượt mức lỗ 20,8% Cứ 1000$ đầu tư quỹ giá trị có rủi ro 208$  Giá trị có rủi ro tương đương với k thâm hụt Giá trị có rủi ro quan hệ mật thiết với khả thâm hụt có thuận lợi bất lợi Phân phối chuẩn phù hợp với phần thảo luận số liệu thống kê rủi ro? Phân phối chuẩn giả thiết chuẩn nghiên cứu đầu tư mang tính học thuật phân phối xuyên suốt khoa học thống kê Nó hồn tồn định nghĩa giá trị trung bình độ lệch chuẩn Nhiều nghiên cứu cho thấy tỷ suất s inh lợi đầu tư không theo với phân phối chuẩn, thay vào chúng có phân phối rộng hơn, tức là, khả kết đặc biệt đầu tư thực lớn phân phối chuẩn thể  Việc chọn lựa cách định nghĩa rủi ro tách biệt với việc chọn lựa cách thể rủi ro Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Tất định nghĩa rủi ro cố gắng nắm bắt rủi ro vốn có phân phối “thực” tỷ suất sinh lợi Một hướng tiếp cận khác giả sử tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn Lúc giá trị trung bình độ lệch chuẩn với số thống kê khác: rủi ro sụt giá, bán phương sai, khả thâm hụt giá trị có rủi ro Một cách tiếp cận có lẽ đánh giá thiết thực số liệu định lượng mà nhà đầu tư cá nhân quan tâm cách sử dụng ước lượng xác s ố giả thiết hợp lý Tổng quát hơn, điều cho thấy việc chọn lựa cách định nghĩa rủi ro tách biệt với việc chọn lựa cách thể rủi ro Bất kỳ cách dựa vào phân phối chuẩn thúc đẩy tập trung vào độ lệch chuẩn mức tài sản mà tính gộp vào mức độ rủi ro danh mục đầu tư Lúc việc thể số cuối độ lệch chuẩn theo phép biến đổi tốn học độ lệch chuẩn vấn đề tùy theo ý thích cá nhân s ự ảnh hưởng việc chọn lựa danh mục đầu tư Mặc dù có nhiều phương pháp ước lượng rủi ro tiềm năng, sử dụng phương sai độ lệch chuẩn tỷ suất s inh lợi (1) phương pháp ước lượng phần trực giác, (2) phương pháp ước lượng rủi ro nhận định rộng, (3) dùng hầu hết lý thuyết mơ hình định giá tài sản Tỷ suất sinh lợi  Tỷ suất lợi nhuận tỷ số tính theo phần trăm giá trị thặng dư toàn tư ứng trước  Các nhà đầu tư xem khoản đầu tư khác đại diện cho s ự phân phối xác suất tỷ suất s inh lợi mong đợi lên vài thời kỳ nắm giữ  Các nhà đầu tư tối đa hóa lợi ích mong đợi thời kỳ định  Các nhà đầu tư đánh giá rủi ro danh mục dựa sở phương sai tỷ suất sinh lợi mong đợi  Các nhà đầu tư định độc lập tỷ suất sinh lợi rủi ro mong đợi, đường cong hữu dụng họ phương trình tỷ suất sinh lợi mong đợi phương sai (hoặc độ lệch chuẩn) tỷ suất sinh lợi  Với mức độ rủi ro cho trước, nhà đầu tư ưa thích tỷ suất sinh lợi cao tỷ suất sinh lợi thấp Tương tự, với mức độ tỷ suất sinh lợi mong đợi cho trước, nhà đầu tư lại thích rủi ro nhiều rủi ro Tỷ suất sinh lợi mong đợi khoản đầu tư cụ thể tính tốn bảng Tỷ suất sinh lợi mong đợi tài sản rủi ro cụ thể với tập hợp tỷ suất s inh lợi tiềm giả định khả sử dụng ví dụ 11% Tỷ suất sinh lợi mong đợi danh mục khoản đầu tư đơn giản giá trị trung bình theo tỷ trọng tỷ suất s inh lợi mong đợi khoản đầu tư cụ Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22  Quan hệ lợi nhuận cá biệt lợi nhuận thị trường - Đường đặc thù chứng khoán (The security characteristic line) Đường đặt thù chứng khoán đường thẳng mô tả mối quan hệ lợi nhuận chứng khoán cá biệt với lợi nhuận danh mục đầu tư thị trường Danh mục đầu tư thị trường lựa chọn theo loại thị trường, ví dụ Mỹ người ta chọn S&P 500 Index (S&P 500) Canada người ta chọn Toronto Stock Exchange 300 Index (TSE 300) Ở lấy ví dụ minh họa đường đặt thù chứng khoán cổ phiếu Remico so với danh mục thị trường TSE 300 Giả sử lợi nhuận cổ phiếu Remico danh mục thị trường TSE 300 ứng với tình khác tùy theo hai tình trạng kinh tế sau: Tình Nền kinh tế Lợi nhuận thị trường Lợi nhuận Remico Tăng trưởng 15 % 25 % Tăng trưởng 15 15 Suy thoái -5 -5 Suy thoái -5 -15 Lợi nhuận thị trường lợi nhuận kỳ vọng Remico tính theo bảng sau: Tình trạng kinh tế Lợi nhuận thị trường Lợi nhuận kì vọng Remico Tăng trưởng 15% (25*0.5)+(15*0.5) = 20% Suy thoái -5 % (-5*0.5)+(-15*0.5) = -10% Bây s dụng đồ thị để mô tả quan hệ lợi nhuận cổ phiếu Remico, lợi nhuận thị trường, hệ số β Hệ số β định nghĩa hệ số đo lường mức độ biến động lợi nhuận cổ phiếu cá biệt so với mức độ biến động lợi nhuận danh mục cổ phiếu thị trường Trong ví dụ xem xét hệ số Beta (β) tỷ số mức độ biến động lợi nhuận cổ phiếu Remico mức độ biến động lợi nhuận thị trường ứng với tình trạng kinh tế tăng trưởng suy thoái 28 Lý thuyết danh m ụcđầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Hình 1: Quan hệ lợi nhuận cổ phiếu lợi nhuận thị trường Vậy hệ số β nói lên điều gì? Chúng ta giải thích nào? Hệ số β = 1.5 cho biết lợi nhuận cổ phiếu cá biệt Remico biến động gấp 1.5 lần lợi nhuận thị trường, nghĩa kinh tế tốt lợi nhuận cổ phiếu Remico tăng nhanh lợi nhuận thị trường kinh tế xấu lợi nhuận cổ phiếu Remico giảm nhanh lợi nhuận thị trường  Ước lượng hệ s ố β thực tế Như nói, β hệ số đo lường rủi ro chứng khoán Trên thực tế nhà kinh doanh chứng khoán sử dụng mơ hình hồi quy dựa số liệu lịch sử để ước lượng β Ở nước có thị trường tài phát triển, có số cơng ty chun xác định cung cấp thông tin hệ s ố β  Quan hệ rủi ro lợi nhuận Lợi nhuận kỳ vọng chứng khốn có quan hệ đồng biến với rủi ro chứng khoán đó, nghĩa nhà đầu tư kỳ vọng chứng khốn rủi ro cao có lợi nhuận cao ngược lại Hay nói khác đi, nhà đầu tư giữ chứng khốn có rủi ro cao lợi nhuận kỳ vọng đủ lớn để bù đắp rủi ro Phần trước nói β hệ số dùng để đo lường rủi ro chứng khốn Do đó, lợi nhuận kỳ vọng chứng khốn có quan hệ đồng biến với hệ s ố β 29 Lý thuyết danh m ụcđầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Giả sử thị trường tài hiệu nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục đầu tư cho rủi ro không hệ thống khơng đáng kể Như vậy, cịn rủi ro hệ thống ảnh hưởng đến lợi nhuận cổ phiếu Cổ phiếu có β lớn rủi ro cao địi hỏi lợi nhuận cao để bù đắp rủi ro Theo mơ hình CAPM, mối quan hệ lợi nhuận rủi ro diễn tả công thức sau: Rj = Rf + (Rm – Rf ) * βj Trong đó: Rf : Lợi nhuận khơng rủi ro Rm : Lợi nhuận kỳ vọng thị trường βj : Hệ số beta cổ phiếu j Về mặt hình học, mối quan hệ lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu hệ số rủi ro beta biểu diễn đường thẳng có tên gọi đường thị trường chứng khốn SML (Security market line) Hình2: Quan hệ lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu β Danh mục đầu tư chứng khoán cá biệt – Mơ hình CAPM vừa thảo luận ứng dụng cho trường hợp cổ phiếu riêng lẽ Liệu mô hình cịn trường hợp danh mục đầu tư khơng? Câu trả lời có, mơ hình trường hợp danh mục đầu tư Để minh họa cho điều này, lấy ví dụ giả s cổ phiếu A Z có hệ s ố beta 1.5 0.7; lợi nhuận không rủi ro 7%, lợi nhuận thị trường 13.4 %, áp dụng mơ hình CAPM có lợi nhuận kỳ vọng sau: 30 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Cổ phiếu A: Rj = Rf + (Rm – Rf) * β j = 16.6 % Cổ phiếu Z: Rj = Rf + (Rm – Rf) * β j = 11.48 % Giả sử nhà đầu tư kết hợp hai loại cổ phiếu theo tỷ trọng danh mục đầu tư Khi đó, lợi luận kỳ vọng danh mục đầu tư (0.5*16.6)+(0.5*11.48) = 14.04 % Nếu áp dụng mơ hình CAPM để xác định lợi nhuận kỳ vọng danh mục đầu tư, có: βp = ∑ + Trong đó: β p: Hệ số β danh mục đầu tư Wj: Tỷ trọng cổ phiếu j danh mục đầu tư βj: Beta cổ phiếu j danh mục đầu tư Khi đó, ta có lợi nhuận kỳ vọng danh mục đầu tư là: Rj = Rf + (Rm – Rf) * β p = 14.04 % Hai cách tính đem lại kết nhau, điều chứng tỏ mơ hình CAPM áp dụng trường hợp danh mục đầu tư thay trường hợp cổ phiếu riêng lẻ Những phát bất thường áp dụng CAPM Một số học giả áp dụng mơ hình CAPM phát s ố điểm bất thường khiến CAPM khơng cịn trường hợp bình thường Những điểm bất thường bao gồm:  Ảnh hưởng qui mô công ty – Người ta phát cổ phiếu cơng ty có giá trị thị trường nhỏ (market capitalization = price per share x number of share) đem lại lợi nhuận cao cổ phiếu cơng ty có giá trị thị trường lớn, yếu tố khác  Ảnh hưởng tỷ số PE MB – Người ta thấy cổ phiếu cơng ty có tỷ số PE( price/earning ratio) tỷ số MB (market-to-book value ratio) thấp đem lại lợi nhuận cao cổ phiếu cơng ty có tỷ số PE MB cao  Ảnh hưởng tháng Giêng – Những người nắm giữ cổ phiếu khoảng thời gian từ tháng 12 đến tháng thường có lợi nhuận cao so với tháng khác Tuy vậy, người ta lưu ý ảnh hưởng tháng Giêng tìm thấy nhiều năm năm xảy 3.2 Mơ hình đa nhân tố kinh doanh chênh lệch giá (APT) Khái niệm chung nội dung mơ hình Có lẽ lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch (Arbitrage pricing theory – APT) lý thuyết cạnh tranh gay gắt với mơ hình CAPM Lý thuyết dựa ý tưởng thị trường tài cạnh tranh kinh doanh chênh lệch giá bảo đảm việc định giá cân lợi nhuận rủi ro Kinh doanh chênh lệch giá đơn giản có hai thứ giống giá khác người ta mua thứ rẻ để bán lại với giá đắt kiếm lợi nhuận 31 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Thập niên 1970 S.A Ros s triển khai mơ hình tiếng gọi kinh doanh chênh lệch giá APT (Arbitrage pricing theory) cách sử dụng yếu tố đa rủi ro giải thích tỷ suất sinh lợi chứng khốn Để hiểu APT, ta cần phải nghiên cứu kỹ mơ hình nhân tố Mơ hình đa nhân tố cho tỷ suất s inh lợi chứng khoán biến động phụ thuộc vào nhiều nhân tố khơng phải có nhân tố thay đổi thị trường nói chung đưa thêm nhân tố khác vào nhân tố rủi ro để giải thích lợi nhuận hiệu Thực chất APT khơng mơ hình mà lý thuyết tổng qt lợi nhuận kỳ vọng tài sản tài Lợi nhuận kỳ vọng E(Ri) chứng khoán i xem hàm số nhiều yếu tố thể rủi ro hệ thống rủi ro phi hệ thống E(Ri) = Rf + β1if1 + β2if2 + β3if3 + … + βkifk Trong đó: • Rf mức lợi nhuận tạm coi “phi rủi ro”, thường lấy lợi nhuận trái phiếu phủ, • βki độ nhạy chứng khoán i yếu tố k , • fk mức đền bù rủi ro cho đơn vị yếu tố k, • Các hệ số beta xác định qua hồi qui đa biến Chúng ta trí rủi ro phi hệ thống triệt tiêu gần hết thơng qua việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, nên yếu tố đền bù rủi ro xét áp dụng cho rủi ro hệ thống Những yếu tố rủi ro hệ thống thường nhắc đến lý thuyết APT bao gồm: • Lạm phát, • Chu kỳ kinh doanh (rủi ro suy thối), • Tăng trưởng kinh tế GNP, • Chênh lệch lãi suất ngắn hạn lãi suất dài hạn, • Chênh lệch lãi suất trái phiếu phủ trái phiếu cơng ty, • Tỷ giá hối đối, • V.v… Ưu điểm APT • Trong mô hình CAPM đưa xét biến mức đền bù rủi ro cho tập hợp chứng khoán thị trường (Rm-Rf), APT cho phép đưa vào nhiều yếu tố 32 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 kinh tế vĩ mô khác để tăng cường mức độ thích hợp với kinh tế đặc thù vào giai đoạn cụ thể • CAPM địi hỏi nhiều giả định chặt chẽ địi hỏi phải có tập hợp chứng khốn thị trường để có Rm thực tế quan sát tập hợp APT khơng địi hỏi nhiều giả định lựa chọn s ố biến quan sát • Độ thích hợp thể số R2 Khi xây dựng với yếu tố thỏa đáng, APT ln ln có R2 cao CAPM • Đối với cổ phiếu riêng biệt, APT cho thấy yếu tố rủi ro giải thích khoảng 25% dao động cổ phiếu Lý có đến 75% dao động giải thích yếu tố rủi ro phi hệ thống • Đối với tập hợp chứng khốn đa dạng hóa, APT cho thấy 90% dao động giải thích yếu tố rủi ro Phần lại (dưới 10%) tác động rủi ro phi hệ thống yếu tố không đưa vào mô hình Nhược điểm APT • Một nhược điểm lớn APT không xác định đâu biến độc lập “đúng đắn” mà người dùng tùy ý chọn yếu tố rủi ro • Tùy theo khả ý định người dùng, tập hợp yếu tố khác cho độ xác khác (CAPM xét biến xác định quán) Một số nguyên tắc chọn biến độc lập cho APT • Số lượng yếu tố khơng q lớn, phần làm cho mơ hình phức tạp, phần khác thân biến số lại có tác động qua lại lẫn nên tính độc lập • Tổng hợp biến độc lập phải giải thích hầu hết dao động biến phụ thuộc Nếu 10% dao động khơng giải thích, cần phải xem lại số yếu tố rủi ro hệ thống bị bỏ sót • Các yếu tố phải thể gần toàn mức đền bù rủi ro tập hợp chứng khoán (Trong kết hồi qui, α phải gần với độ tin cậy thống kê thỏa đáng) So sánh CAPM APT • Tuy CAPM APT khác cách tiếp cận ban đầu, nhận thấy CAPM thực chất hình thức đặc biệt APT sử dụng biến mức đền bù rủi ro thị trường • Cả CAPM APT sử dụng yếu tố rủi ro hệ thống không xét rủi ro phi hệ thống • Tuy có R2 khơng cao APT CAPM s dụng rộng rãi thị trường phát triển mơ hình phát triển cách hoàn chỉnh quán 33 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 IV ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VÀ TRÁI PHIẾU 4.1 Cổ phiếu định giá cổ phiếu: 4.1.1 Khái niệm cổ phiếu: Cổ phiếu chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần, người mua cổ phiếu chia lợi nhuận hàng năm từ kết hoạt động công ty sở hữu phần giá trị công ty tương ứng với giá trị cổ phiếu họ nắm giữ Theo Luật chứng khoán sửa đổi 2010: “Cổ phiếu loại chứng k hốn xác nhận quyền lợi ích hợp pháp người sở hữu phần vốn cổ phần tổ chức phát hành” 4.1.2 Phân loại cổ phiếu: a Theo đặc điểm quyền lợi cổ phiếu: - Cổ phiếu thường, cổ phiếu trả cổ tức tiền mặt, cổ phiếu trả cổ tức cổ phiếu, cổ phiếu ưu tiên trả cổ tức… - Cổ phiếu ưu đãi - Cổ phiếu vàng - Cổ phiếu chuyển đổi b Theo đặc điểm công ty phát hành: - Cổ phiếu thu nhập: khơng có tái đầu tư mà lợi nhuận chủ yếu sử dụng để trả cổ tức - Cổ phiếu tăng trưởng: giá trị ròng khoản đầu tư tương lai chiếm tỷ phần đáng kể giá cổ phiếu 4.1.3 Định giá cổ phiếu a Định giá cổ phiếu ưu đãi Cổ phiếu ưu đãi loại cổ phiếu mà công ty phát hành cam kết trả tỷ lệ cổ tức cố định hàng năm khơng có tun bố ngày đáo hạn Rõ ràng loại cổ phiếu có tính chất giống trái phiếu vĩnh cửu Do đó, mơ hình định giá trái phiếu vĩnh cửu áp dụng để địnhgiá cổ phiếu ưu đãi Giá cổ phiếu ưu đãi xác định theo công thức sau: V = Dp /kp Trong Dp cổ tức hàng năm cổ phiếu ưu đãi k p tỷ suất chiết khấu thích hợp Giả sử REE phát hành cổ phiếu ưu đãi mệnh giá 100$ trả cổ tức 9% nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận 14% mua cổ phiếu này, giá cổ phiếu là: V = $9/0,14 = 64,29$ b Định giá cổ phiếu thường:  Ý tưởng chung: Cổ phiếu thường chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần Người mua cổ phiếu thường chia lợi nhuận hàng năm từ kết hoạt động công ty s hữu phần giá trị công ty tương ứng với giá trị cổ phiếu họ nắm giữ 34 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Khi định giá trái phiếu cổ phiếu ưu đãi thấy giá trái phiếu cổ phiếu ưu đãi giá dịng tiền tệ thu nhập tạo cho nhà đầu tư Tương tự, giá cổ phiếu thường xem giá dòng tiền tệ thu nhập tạo cho nhà đầu tư từ cổ phiếu thường Do đó, mơ hình định giá cổ phiếu thường nói chung có dạng sau: V  D1 D2 D Dt      1 ke  1  ke  1  ke  t1 1  k e t Trong Dt cổ tức chia thời kỳ t k e tỷ suất lợi nhuận địi hỏi nhà đầu tư Tuy nhiên mơ hình phù hợp với tình nhà đầu tư mua cổ phiếu giữ mãi để hưởng cổ tức Nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu giữ năm sau bán lại với giá P2 , giá cổ phiếu là: V D1 D2  1  ke  1  ke   P2 1 ke   Phương Pháp Chiết Khấu Dịng Cổ Tức: Mơ hình chiết khấu cổ tức thiết kế để tính giá trị lý thuyết (intrinsic value) cổ phiếu thường Mô hình Merrill Lynch, CS First Bos ton s ố ngân hàng đầu tư khác sử dụng với giả định: (1) biết động thái tăng trưởng cổ tức, (2) biết trước tỷ suất chiết khấu Liên quan đến động thái tăng trưởng cổ tức, ta xem xét trường hợp sau:  Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi (mô hình tăng trưởng cổ tức giai đoạn): Trong trường hợp mơ hình định giá cổ phiếu sau: V D0 1  g  1  ke   D0 1  g  1  ke  2   D0 1  g  1  ke    (1) Trong D0 cổ tức cổ phiếu g tốc độ tăng trưởng cổ tức Cổ tức kỳ vọng cuối kỳ n cổ tức nhân với thừa số (1+g)n Giả sử k e > g, ta nhân vế (1) với (1+k e)/( 1+g), sau trừ vế theo vế cho (1) có: V 1  ke  1  g   V  D0  D0 1  g  1  ke    (2) Bởi giả định k e>g nên: D0 1  g  1  ke    tiến đến zero Kết là:  1  ke    1  k e   1  g   V  1  D0 hay V    D0 1  g   1  g         35 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 V(ke – g) = D0 (1+g) = D1 Từ suy ra: (3) V = D1 / (k e – g) Công thức (3) cịn gọi “Mơ hình định giá cổ tức Gordon” Myron J Gordon phát triển từ cơng trình nghiên cứu người trước John Williams Từ (3) xếp lại để có cơng thức tính lợi suất đòi hỏi nhà đầu tư: ke = (D1 /V) + g (4) Ví dụ: Cổ tức kỳ vọng cổ phiếu công ty LKN thời kỳ t = 4$ Cổ tức kỳ vọng tăngg = 6% tương lai Hỏi giá cổ phiếu nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận k e = 14%? Ta có: V = D1 / (ke – g) = 4/(0.14 – 0.06) = 50$  Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không: Đây trường hợp đặc biệt mơ hình tốc độ tăng trưởng cổ tức khơng đổi g = Khi cơng thức (3) viết thành: V = D1 /ke (5) Mặc dù có cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng với cổ phiếu có cổ tức ổn định trì thời gian dài cơng thức (5) áp dụng để xác định gần giá cổ phiếu Cổ phiếu ưu đãi xem loại cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cổ tức không  Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi (Mơ hình tăng trưởng cổ tức nhiều giai đoạn): Khi tốc độ tăng trưởng cổ tức g thay đổi qua giai đoạn cơng thức (3) khơng cịn phù hợp, cần bổ sung Ví dụ cổ phiếu có tốc độ tăng cổ tức g = 10% năm đầu, sau tăng 6%, cơng thức (3) viết lại thành: V  t 1 D0 1  0.1  1  ke  t t   t 6 D5 1  0.06  1  k e  t t 5 (6) Nếu tách riêng giai đoạn cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng g = 6%, thấy tươngđương phù hợp với mơ hình định giá cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng khơng đổi với g = 6%, D0 cổ tức năm thứ D1 cổ tức năm thứ Do đó, áp dụng (3) cho giai đoạn sau:   t D5 1  0.06 1  ke  t t 5  D  D6     PV     (7) 5   ke  g   1  k e    ke  0.06    Ví dụ: Giả sử cổ phiếu trả cổ tức D0 = 2$, tốc độ tăng trưởng cổ tức 36 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 năm tới g = 10% g2 = 6% cho năm tiếp theo, nhà đầu tư đòi hỏi lợi suất đầu tư làk e = 14% Áp dụng công thức (6) (7), giá cổ phiếu xác định sau: V  t 1 D0 1  0.1 1  k e  t   t D5 1  0.06  t 6 1  ke  t t 5  t 1 t    3.41     1  0.14   1  0.14    0.14  0.06    1  0.1 t = 8.99 + 22.14 = 31.13$ Trong đó: D6  D5  D5 g2  D 1  g1  1  g2   2(1  0.1)5 (1  0.06)  3.41$  Hạn chế mơ hình chiết khấu cổ tức: Mơ hình chiết khấu cổ tức áp dụng để định giá cổ phiếu trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức 0, g không đổi trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức thay đổi qua thời kỳ (tuy có phức tạp tính được) mơ hình khơng áp dụng trường hợp cơng ty giữ lại tồn lợi nhuận cho tái đầu tư không chi trả cổ tức cho cổ đông  Định giá cổ phiếu dựa hệ số P/E: Định giá cổ phiếu dựa hệ số P/E (Price per Earnings) phương pháp phân tích thuộc nhóm phương pháp dựa vào hệ số Đây phương pháp đơn giản để định giá cổ phiếu khơng cần nhiều thời gian phân tích số liệu Công thức định giá: P = EPS x P/E Trong đó, P (Price) giá cổ phiếu, EPS (Earnings per Share) lãi cổ phiếu P/E hệ số giá/thu nhập ngành mà doanh nghiệp hoạt động Về lý thuyết, áp dụng P/E bình qn tồn ngành mà doanh nghiệp tham gia lựa chọn doanh nghiệp có cổ phiếu giao dịch rộng rãi có tỷ lệ lợi nhuận, độ rủi ro mức tăng trưởng tương tự cổ phiếu cần định giá P/E bình quân ngành tính theo cơng thức s au: P / E BQnganh   n i P / Ei.Gi  n i 1 Gi Định giá theo phương pháp P/E có ưu điểm dùng để định giá cổ phiếu nhiều trường hợp sáp nhập, mua lại, phát hành cổ phiếu lần đầu cơng chúng, chí định giá cổ phiếu chưa giao dịch Tuy nhiên, phương pháp có nhược điểm Do thu nhập (Earnings) số liệu kế toán nên ngành, doanh nghiệp không áp dụng nguyên tắc kế tốn giống khơng nên sử dụng phương pháp để định giá cổ phiếu 37 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Thông thường, định giá cổ phiếu phương pháp P/E nhà đầu tư thường quan tâm thêm tới hệ số giá giá trị sổ sách (P/BV), giá dòng tiền (P/Cas h Flow) giá doanh thu bán hàng (P/Sales ) Đồng thời, định giá cổ phiếu, bạn nên tham khảo thêm phương pháp khác phương pháp chiết khấu luồng cổ tức, chiết khấu luồng tiền, để đưa định đầu tư đắn 4.2 Trái phiếu định giá trái phiếu: 4.2.1 Khái niệm trái phiếu: Trái phiếu (bond) công cụ nợ dài hạn phủ cơng ty phát hành nhằm huy độngvốn dài hạn Trái phiếu phủ phát hành gọi trái phiếu phủ (governmentbond) hay trái phiếu kho bạc (treasury bond) Trái phiếu công ty phát hành gọi tráiphiếu công ty (corporate bond) Trên trái phiếu có ghi số tiền định, gọilà mệnh giá trái phiếu Mệnh giá (face or par value) tức giá trị công bố tàisản, trường hợp trái phiếu, mệnh giá thường cơng bố 1000$ Ngồi việc cơngbố mệnh giá, người ta cịn cơng bố lãi suất trái phiếu Lãi suất trái phiếu (couponrate) tức lãi suất mà trái phiếu hưởng, lãi hưởng chia cho mệnh giá củatrái phiếu Trái phiếu phủ loại chứng khốn nợ dài hạn phủ phát hành nhằmmục đích huy động vốn dài hạn để bù đắp thiếu hụt ngân sách Thông thường trái phiếu chínhphủ phân chia thành loại sau đây: •Trái phiếu kho bạc, phát hành kho bạc để tài trợ cho thiếu hụt ngân sách phủ • Trái phiếu thị, phát hành quyền địa phương nhằm mục đích huy độngvốn tài trợ cho ngân sách quyền địa phương Khi phát hành trái phiếu, phủ cam kết s ẽ trả cho nhà đầu tư s ố tiền ghi trái phiếu (mệnh giá) trái phiếu đáo hạn, đồng thời hàng năm trả cho nhà đầu tưmột s ố tiền lãi định Trường hợp đặc biệt, có loại trái phiếu phủ khơng baogiờ đáo hạn Nhà đầu tư mua loại trái phiếu không nhận lại số tiền mệnhgiá trái phiếu trường hợp trái phiếu thông thường mà nhận lãi hàngnăm suốt khoảng thời gian không hạn định Loại trái phiếu gọi trái phiếu vĩnhcửu (perpetual bond) Nó có nguồn gốc từ Anh quốc phủ phát hành sau chiến tranhNapoleon Ngược lại, có loạitrái phiếu người mua khơng hưởng lãi Loạitrái phiếu thường bán với giá thấp so với mệnh giá Nhà đầu tư bỏ s ố tiềnmua loại trái phiếu chờ đến đáo hạn hoàn lại số tiền mệnh giácủa trái phiếu Loại trái phiếu gọi trái phiếu không hưởng lãi (non-coupon bond).Nhà đầu tư mua bán trái phiếu phủ thị trường gọi thị trường tráiphiếu phủ Trái phiếu cơng ty loại trái phiếu công ty phát hành nhằm huy động vốn dài hạn.Trái phiếu cơng ty chia thành trái phiếu khơng chuyển đổi trái phiếu chuyểnđổi Trái phiếu chuyển đổi loại trái phiếu sau phát hành bán cho nhà 38 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 đầu tư, đếnmột điểm thời gian nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu chuyển đổi thànhmột số cổ phiếu cơng ty Thị trường trái phiếu thị trường thực giao dịch, mua bán loại trái phiếu dochính phủ công ty phát hành Thị trường thực giao dịch, mua bán trái phiếu mớiphát hành gọi thị trường sơ cấp Thị trường thực giao dịch, mua bán trái phiếu pháthành gọi thị trường thứ cấp Mục trường sơ cấp phục vụ cho nhu cầu huyđộng vốn dài hạn cho phủ cơng ty mục trường thứ cấp làcung cấp khả khoản cho trái phiếu phát hành thị trường sơ cấp Mặcdù không trực tiếp huy động vốn dài hạn thị trường thứ cấp đóng vai trị quantrọng Khơng có thị trường thứ cấp phát triển, thị trường sơ cấp khó thu hút nhà đầu tưvì nhà đầu tư lo ngại chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt cần thiết Định giá trái phiếu tức định giá trị lý thuyết trái phiếu cách xác vàcơng Giá trị trái phiếu xác định cách xác định giá toàn thunhập nhận thời hạn hiệu lực trái phiếu 4.2.2 Định giá trái phiếu: a Định giá trái phiếu khơng có thời hạn: Trái phiếu khơng có thời hạn (perpetual bond or consol) trái phiếu chẳng đáo hạn Xét nguồn gốc, loại trái phiếu phủ Anh phát hành sau Chiến tranh Napoleon để huy động vốn dài hạn phục vụ tái thiết đất nước Trái phiếu khơng có thời hạn cam kết phủ Anh trả số tiền lãi cố định mãi cho người sở hữu trái phiếu Giá trị loại trái phiếu xác định giá dịng tiền vơ hạn mà trái phiếu mang lại Giả sử ta gọi: • I lãi cố định hưởng mãi • V giá trái phiếu • k d tỷ suất lợi nhuận yêu cầu nhà đầu tư (được xác định theo mơ hình CAPM) Giá trái phiếu vĩnh cửu tổng giá tồn lãi thu từ trái phiếu Vận dụng công thức xác định giá dịng tiền vơ hạnta định giá trái phiếu khơng có thời hạn sau: V I 1  kd   I 1  k d     I 1  kd    t I 1  kd  t 1  I I      k d kd 1  kd   k d   Giả sử ta mua trái phiếu hưởng lãi 50$ năm khoảng thời gian vơ hạnvà địi hỏi tỷ suất lợi nhuận đầu tư 12% Hiện giá trái phiếu là: V = I/kd = 50/0.12 = 416.67$ Tại nhà đầu tư chịu bỏ tiền mua trái phiếu chẳng đáo hạn, nghĩa chẳng thu hồi lại tiền gốc bỏ ra? Lý do, mô hình định giá, s ố tiền bỏ bù đắp số lãi hàng năm nhà đầu tư nhận mãi 39 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Ở Việt Nam thời gian qua chưa thấy phát hành loại trái phiếu này, nhà đầu tư chưa có thói quen với việc bỏ tiền mua cơng cụ khơng có đáo hạn mà để hưởng lãi Tuy nhiên, đứng góc độ huy động vốn cho ngân sách nhằm mục đích tái thiết đất nước, loại trái phiếu đáng quan tâm Nhà nước phát hành loại trái phiếu huy động vốn cho ngân sách mà khơng chịu áp lực hồn trả vốn gốc, dân chúng đặc biệt người sữa nghỉ hưu bỏ tiền mua loại trái phiếu công cụ đầu tư để hưởng thu nhập ổn định hàng năm nhằm bổ sung cho thu nhập hưu Khi nhà đầu tư qua đời, loại trái phiếu chuyển lại cho cháu họ tài sản thừa kế hệ sau tiếp tục hưởng lãi mãi b Định giá trái phiếu có kỳ hạn hưởng lãi định kỳ: Trái phiếu có kỳ hạn hưởng lãi (nonzero coupon bond) loại trái phiếu có xác địnthời hạn đáo hạn lãi suất hưởng qua thời hạn định Khi mua loại trái phiếu nhà đầu tư hưởng lãi định kỳ, thường hàng năm, theo lãi suất công bố (coupo rate) mệnh giá trái phiếu thu hồi lại vốn gốc mệnh giá trái phiếu đáo hạn Sử dụng ký hiệu: • I lãi cố định hưởng từ trái phiếu • V giá trái phiếu • k c lãi suất trái phiếu • k d tỷ suất lợi nhuận yêu cầu nhà đầu tư • MV mệnh giá trái phiếu • n số năm đáo hạn Ta có giá trái phiếu, giá tồn dòng tiền thu nhập từ trái phiếu tương lai, xác định s au: V I 1  kd   I 1  k d    I 1  k d  n  MV 1  k d  n     I PVIFAkd ,n  MV PVIFkd , n  Ví dụ: Giả sử ta cần định giá trái phiếu có mệnh giá triệu đồng hay 1000 nghìn đồng, hưởng lãi suất 10% thời hạn năm nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất lợi nhuận 12%/năm Giá trái phiếu xác định sau: V 100 1  0.12   100 1  0.12    100 1  0.12   1000 1  0.12   100  PVIFA12,9   1000  PVIF12,9  Trong lãi trái phiếu I = MV(k c) = 1000x10% = 100, tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tưyêu cầu k d= 12% thời hạn trái phiếu n = năm Sử dụng công thức tính giá s ố tiền cơng thức tính giá dịng tiền đều,ta xác định được: PVIFA12,    1 1      9   5.328 1  0.12 1  0.12  1  0.12  0.12 0.121  0.12     40 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22  0.361 1  0.12 9 PVIFA12,  Từ có V= 100(5.328) + 1000(0.361) = 893.8 nghìn đồng Như vậy, ta định giá trái phiếu, thông qua mơ hình DCF,với tính chất vừa mơ tả, 893800 đồng.Đây giá trị lý thuyết trái phiếu, tức giá trị mà ta có áp dụng mơ hình định giá Nếu thị trường, trái phiếu giao dịch mức giá mức giá này, điều có nghĩa giá trái phiếu giao dịch cao mức giá trị lý thuyết nó, ta nên bán trái phiếu Ngược lại, thị trường trái phiếu giao dịch mức giá định ra, có nghĩa giá trái phiếu giao dịch thấp mức giá trị lý thuyết nó, ta nên mua trái phiếu Nhiều người định giá định vậy, kết trái phiếu lên giá ta lại bán trái phiếu kiếm lợi nhuận kỳ vọng c Định giá trái phiếu có kỳ hạn khơng hưởng lãi định kỳ: Trái phiếu kỳ hạn không hưởng lãi định kỳ (zero-coupon bond) loại trái phiếu không trảlãi định kỳ mà bán với giá thấp nhiều so với mệnh giá Tại nhà đầu tư lại mua trái phiếu không hưởng lãi? Lý mua loại trái phiếu họ nhận lợi tức, phần chênh lệch giá mua gốc trái phiếu với mệnh giá Phương pháp định giá loại trái phiếu tương tự cách định giá loại trái phiếu kỳ hạn hưởng lãi, khác chỗ lãi suất khơng nên tồn giá phần lãi định kỳ không Do vậy, giá trái phiếu không hưởng lãi định giá mệnh giá trái phiếu đáo hạn V MV 1  k d  n   MV PVIFkd , n  Ví dụ:Giả sử NH Đầu Tư Phát Triển Việt Nam phát hành trái phiếu khơng trả lãi có thời hạn 10năm mệnh giá 1000 nghìn đồng Nếu tỷ suất lợi nhuận địi hỏi nhà đầu tư 12%, giá bán trái phiếu là: V 1000 1  0.12  10  1000  PVIF12,10   1000  0.322  322 Nhà đầu tư bỏ 322.000 đồng để mua trái phiếu khôngđược hưởng lãi định kỳ s uốt 10 năm bù lại đáo hạn nhà đầu tư thu triệu đồng d Định giá trái phiếu trả lãi theo định kỳ nửa năm: Thông thường trái phiếu trả lãi năm lần đơi có loại trái phiếutrả lãi theo định kỳ nửa năm lần, tức trả lãi năm hai lần Kết mơ hình định giá trái phiếu thơng thường phải có s ố thay đổi thích hợp để định giá trường hợp 2n V  t 1 I t 1  k d   MV   kd  n    I  PVIFAkd 41 ,2 n   MV  PVIF kd ,2 n  Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 Ví dụ:Trái phiếu cơng ty U.S.B Corporation phát hành có mệnh giá 1000 nghìn đồng, kỳ hạn12 năm, trả lãi theo định kỳ nửa năm với lãi suất 10% nhà đầu tư mong có tỷ suất lợinhuận 14% mua trái phiếu Áp dụng mơ hình định giá vừa nêu trên, có giá bán loại trái phiếu là: V  100 2  PVIFA14 2, 24   1000  PVIF14 ,24   50(11.469)  1000(0.197)  770.45 Tức là, giá bán lý thuyết trái phiếu 770 450 đồng 42 ... 0,1100 10 Lý thuyết danh m ục đầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 PHẦN II: ĐA DẠNG HÓA VÀ LÝ THUYẾT DANH MỤC ĐẦU TƯ Khái niệm đa dạng hóa danh mục đầu tư  Đa dạng hoá danh mục đầu tư việc kết hợp đầu tư vào... lợi nhuận từ danh mục đầu tư Lý thuyết danh mục đầu tư Một danh mục đầu tư tốt danh mục tối ưu mặt số lượng chủng loại chứng khoán, tức danh mục có kỳ vọng lợi nhuận cao Nhà đầu tư cần nghiên... thuyết danh m ụcđầu tư Nhóm 03 – Đêm – K22 2.5 Cách xác định lợi nhuận rủi ro danh mục đầu tư thực tế Phần khuyên nhà đầu tư nên đầu tư vào danh mục đầu tư Thế đầu tư danh mục đầu tư gồm nhiều chứng