nghiên cứu hành vi bầy đàn (herding behavior) trên thị trường chứng khoán việt nam

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - NGUYỄN THỊ THUÝ LAN NGHIÊN CỨU TÂM LÝ BẦY ĐÀN (HERDING BEHAVIOR) TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Đà Lạt – 2012 ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - NGUYỄN THỊ THUÝ LAN NGHIÊN CỨU TÂM LÝ BẦY ĐÀN (HERDING BEHAVIOR) TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Ngân hàng Mã số: 60 34 20 LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS TRƯƠNG MINH ĐỨC Đà Lạt – 2012 MỤC LỤC DANH MỤC KÝ HIỆU VIẾT TẮT i DANH MỤC BẢNG BIỂU, ĐỒ THỊ SỬ DỤNG TRONG ĐỀ TÀI ii PHẦN MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 1.1 Mục tiêu tài hành vi 1.2 Những nguyên lý tài hành vi 1.3 Hành vi bầy đàn 1.4 Nguyên nhân tạo hành vi bầy đàn .11 1.4.1 Các nhân tố hành vi 12 1.4.2 Bất cân xứng thông tin 19 1.5 Tóm tắt chương 22 CHƯƠNG 2: NGHIÊN CỨU HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 23 2.1 Thực trạng thị trường chứng khoán Việt nam từ năm 2007 đến 23 2.1.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn bong bóng đầu .23 2.1.2 Thực trạng thị trường sau “bong bóng đầu cơ” 26 2.2 Cơ sở tạo hành vi bầy đàn TTCK Việt Nam 33 2.3 Phân tích kết tâm lý bầy đàn thị trường chứng khoán Việt nam.37 2.3.1 Các giả thiết nghiên cứu 37 2.3.2 Lựa chọn mơ hình 39 2.3.3 Mô tả liệu 44 2.3.4 Kết nghiên cứu 49 2.4 Tóm tắt chương 57 CHƯƠNG 3: GỢI Ý NHỮNG GIẢI PHÁP NHẰM ỨNG XỬ TÁC ĐỘNG CỦA HÀNH VI BẦY ĐÀN 59 NHỮNG HẠN CỦA ĐỀ TÀI VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 66 KẾT LUẬN 67 PHỤ LỤC 73 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN 1.1 Mục tiêu tài hành vi Tài học hành vi lĩnh vực tài sử dụng lý thuyết dựa tâm lý người để giải thích bất thường thị trường chứng khốn Hành vi tài tìm cách để hiểu dự đốn q trình định có quan hệ đến hệ thống thị trường tài Ngồi ra, tập trung vào việc áp dụng nguyên lý tâm lý kinh tế để cải thiện việc định tài (Olsen, 1998) 1.2 Những nguyên lý tài hành vi Lý thuyết tài hành vi phát triển kết hợp tâm lý học vào tài chính, phát triển muộn màng Kể từ nhà tâm lý học người Pháp Gabriel Tarde bắt đầu nghiên cứu ứng dụng tâm lý học vào khoa học kinh tế từ năm 1880, phải gần 100 năm sau, vào thập kỷ 1980, ứng dụng tâm lý tài có bước phát triển đáng kể (mặc dù trước đó, vào năm 1930, 1940, nghiên cứu George Kanota đặt tảng cho tài hành vi với thật ngữ quan trọng “kỳ vọng”, kết ông hạn chế) Với tác phẩm tảng (Kahneman & Tversky, 1979), (Thaler, 1985) đặc biệt (Shiller & Robert, 1987) với sách tiếng “Irrational Exuberance” (R J Shiller, 2000), dự báo xác sụp đổ thị trường cổ phiếu tồn cầu khơng lâu sau đó, tạo bước ngoặt lớn cho nhà nghiên cứu tài hành vi liên tục đưa nghiên cứu 1.3 Hành vi bầy đàn Hành vi bầy đàn thuật ngữ dùng để điều chỉnh tương thích với phương thức thực thể “một tương đồng hành vi theo sau quan sát tương tác” hành động kết phát sinh từ hành động cá nhân (D Hirshleifer & Teoh, 2003) Trong thị trường chứng khoán, hành vi bầy đàn bao hàm việc nhà đầu tư có xu hướng bỏ qua thông tin riêng mà thiên kết quan sát (S Bikhchandani & Sharma, 2001) khơng tương thích với yếu tố bản, tảng thị trường (Hwang & Salmon, 2004) 1.4 Nguyên nhân tạo hành vi bầy đàn 1.4.1 Các nhân tố hành vi Lý thuyết triển vọng cho định người không luôn dựa kỳ vọng hợp lý mà cịn bị ảnh hưởng yếu tố hành vi cảm xúc, kinh nghiệm, tâm lý xã hội phổ biến 1.4.1.1 Hành vi bất hợp lý Phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán (Heuristics) Việc phụ thuộc vào kinh nghiệm khiến người đưa định cách dễ dàng nhanh chóng Điều dẫn đến sai lầm định, đặc biệt điều kiện bên thay đổi, chí dẫn đến định đầu tư nằm điểm tối ưu Hối tiếc Thuyết hối tiếc giải thích thật nhà đầu tư trì hỗn bán cổ phiếu giảm giá lại tăng tốc việc bán cổ phiếu lên giá (Hersh shefrin & Statman, 1985) Lý thuyết lý giải nhà đầu tư tránh việc bán cổ phiếu giảm giá để không bị mắc sai lầm theo cách họ không cảm thấy hối tiếc Tự tin thái (Overconfidence) Sự tự tin mức dẫn đến định sai lầm nhà đầu tư trọng đến thông tin tốt công ty đánh giá lờ thông tin xấu, điều làm cho họ tin cổ phiếu mà họ đầu tư cổ phiếu tốt Và thế, họ có xu hướng đầu tư nhiều vào loại chứng khoán quen thuộc hay chứng khốn cơng ty họ làm việc, trở nên đa dạng hóa danh mục Tính tốn bất hợp lý (Mental Accounting) Con người có xu hướng đưa định riêng lẻ mà đáng chúng nên kết hợp với Ví dụ, nhiều người chia ngân sách gia đình thành hai phần, phần dành để mua thức ăn phần lại dành cho tiêu khiển, giải trí Theo khn mẫu (Framing) Theo khn mẫu khái niệm cho thấy nội dung vấn đề riêng biệt thể Khái niệm khơng phân tích vấn đề cách tồn cục, mà bó buộc khuôn khổ hạn hẹp.Mặc dù kết khác khuôn mẫu (cách thức diễn đạt khác nhau) tạo cho nhà đầu tư có phản ứng sai lệch rủi ro liên quan đến thông tin truyền đạt Lệch lạc tình điển hình (Representativeness) Con người có xu hướng đánh giá xác suất kiện cách lấy kiện đặc trưng so sánh giả định xác suất tương tự.Điều chủ yếu dựa vào kinh nghiệm mà có khứ.Như vậy, lệch lạc tình điển hình thường diễn tả cách đơn giản xu hướng không quan tâm nhiều đến nhân tố dài hạn, mà thường đặt nhiều quan tâm đến tình điển hình ngắn hạn.Điều biết đến “luật số nhỏ” (law of small numbers) Bảo thủ (Conservatism) Khi điều kiện thay đổi, người có xu hướng chậm thay đổi với điều kiện đó.Hay nói cách khác, họ gắn chặt thói quen với điều kiện trước Tức có tin kinh tế suy giảm, họ cho kinh tế tạm thời, dài hạn lên, mà không nhận thấy điều phát tín hiệu chu kỳ suy thoái nhiều năm bắt đầu 1.4.1.2 Hành vi bất hợp lý mang tính hệ thống Lý thuyết tài hành vi cho tính lệch lạc (bất hợp lý) hành vi phổ biến nhiều nhà đầu tư, đó, tạo thành dạng thường gọi “hiệu ứng bầy đàn” – hành vi bầy đàn, khiến cho giá số cổ phiếu không phản ánh giá trị “thực” (hay hợp lý) chúng 1.4.2 Bất cân xứng thơng tin Bất cân xứng thơng tin tình trạng xuất thị trường bên (bên mua bên bán) sở hữu lượng thông tin đầy đủ đặc tính sản phẩm Có nhiều nguyên nhân để dẫn đến tình trạng chủ yếu liên quan đến hai yếu tố thiếu minh bạch giám sát chế quy tắc công bố thông tin kiểm tốn yếu tố mang tính rủi ro đạo đức doanh nghiệp, định chế tài nhà đầu tư CHƢƠNG 2: NGHIÊN CỨU HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM 2.1 Thực trạng thị trƣờng chứng khốn Việt nam từ năm 2007 đến Nhìn lại vào đầu năm 2007, thị trường thật trở nên "nóng" Dồn dập nhà đầu tư tham gia thị trường với niềm tin thu lợi nhuận "khổng lồ", đến mức nhiều sàn giao dịch cơng ty chứng khốn (vốn lâu vắng khách) vào lúc trở nên tải Rất nhiều lý đưa để giải thích cho phát triển q nóng thị trường chứng khoán Việt Nam Tuy nhiên quy chung lại phần lớn đồng tình cho ngun nhân tâm lý đầu tư bầy đàn, đầu tư theo phong trào nhà đầu tư nước- thiếu kiến thức khơng có kỳ vọng riêng (Chí, 2007) Bên cạnh thị trường tất yếu điều chỉnh sau thời gian lên, việc "nhà nhà" đồng loạt phát hành thêm cổ phiếu pha loãng giá Cùng với diễn biến này, cịn có thêm hàng loạt công ty lên sàn, đặc biệt dồn dập vào cuối năm, dẫn đến tình trạng cung vượt cầu.Từ nguyên nhân làm cho thị trường chứng khốn tụt dốc liên tục VN-Index đóng cửa vào ngày 31/12/2008 315,62 điểm giảm 73,04% so với đỉnh VN-Index (giá đóng cửa ngày 12/3/2007 với 1170,67 điểm giảm 65,73% so với ngày đầu năm 2008 Thị trường chứng khoán Việt Nam bắt đầu tháng 2/2009 với nỗ lực lớn Chính phủ giảm 50% thuế VAT cho nhiều ngành hàng, hỗ trợ 4% lãi suất cho doanh nghiệp từ gói hỗ trợ 17.000 tỷ đồng, lãi suất giảm từ 8,5% xuống 7% khiến ngân hàng thương mại đồng loạt giảm lãi suất cho vay Tuy nhiên, trước tác động lớn từ khủng hoảng kinh tế toàn cầu, tâm lý nhà đầu tư nước dường khơng cịn chịu tác động nhiều sách vĩ mơ chưa mang lại kết cho doanh nghiệp Năm 2010 năm không thành công TTCK Việt Nam với hoạt động giao dịch tích cực so với TTCK khác giới Kết thúc năm, số VN-Index giảm 2,04% số HNX-Index giảm mạnh 32,07% Điểm bật thị trường thời gian qua (1) nguồn cung cổ phiếu tăng mạnh, (2) lực cầu nhà đầu tư nước yếu khối ngoại đóng vai trị hỗ trợ thị trường Thị trường chứng khoán năm 2011 diễn biến gây khơng thất vọng cho nhà đầu tư Bắt đầu năm 2011, nhiều nhà đầu tư kỳ vọng năm 2011 thị trường chứng khoán diễn biến khả quan sau thời gian dài ảm đạm Việt Nam lấy lại tốc độ tăng trưởng cao nhờ vào tình hình kinh tế giới cải thiện Tuy nhiên, không kỳ vọng ban đầu, hàng loạt sách vĩ mơ nhằm chấn chỉnh lại kinh tế yếu đưa cách dồn dập gây sốc cho nhà đầu tư thị trường chứng khoán Thị trường chứng khoán Việt Nam vào đầu năm 2012 đánh dấu nhiều thăng trầm kinh tế nói chung thị trường chứng khốn nói riêng Con số 488,07 mốc điểm cao mà Vn-Index đạt tháng đầu năm (xác lập ngày 8/5) mốc điểm thấp 336,73 (ngày 6/1) 2.2 Cơ sở tạo hành vi bầy đàn TTCK Việt Nam Mơi trường pháp luật chưa hồn chỉnh, thiếu hiệu lực Trong thời gian dài, thị trường chứng khoản Việt Nam chịu điều chỉnh văn luật – đánh giá có nhiều hạn chế, chưa đồng thiếu đầy đủ Mãi đến tận ngày 12/7/2006 Quốc hội ban hành Luật Chứng khốn, thức có hiệu lực từ ngày 1/1/2007 Các quy định hoạt động kiểm toán báo cáo tài doanh nghiệp cịn lỏng lẻo.Quy định thời hạn nộp nội dung báo cáo tài cần cơng bố tỏ hiệu lực Bên cạnh đó, nhiều báo cáo tài doanh nghiệp niêm yết cơng bố cịn mang tính hình thức, không đảm bảo lượng thông tin đầy đủ nhà đầu tư, đặc biệt doanh nghiệp nhỏ thiếu phần thuyết minh báo cáo tài Điều góp phần tạo tượng bầy đàn TTCK Việt Nam Quy mô thị trường nhỏ, tạo điều kiện hành vi thao túng thị trường Trong điều kiện quy mô thị trường (quy mô niêm yết, khối lượng giao dịch) cịn nhỏ, khả thao túng thị trường có điều kiện thuận lợi để thực Quy mơ thị trường nhỏ, nhà đầu tư cá nhân, tổ chức có tiềm lực tài vào loại thực hành vi “làm giá” Năng lực nhà đầu tư hạn chế Xét khía cạnh nhà đầu tư, lực, kiến thức tài người tham gia thị trường nhân tố góp phần tạo hành vi bầy đàn thị trường.Số người có trình độ chun mơn tài chính, chứng khốn chiếm lượng nhỏ tổng số người tham gia thị trường Biên độ giao dịch, sách cấm bán khống Biên độ giao dịch sách cấm bán khống sách góp phần tạo mơi trường thuận lợi cho tâm lý bầy đàn.Việc thiếu vắng sách khiến TTCK chậm điều chỉnh mức giá hợp lý, ngun nhân làm nảy sinh tình trạng chứng khốn có chuỗi dài tăng (giảm) điểm kịch trần (sàn) Sự kéo dài chuỗi tăng (giảm) điểm kịch trần (sàn) thu hút ý đám đông thị trường, khả tăng (giảm) điểm sau thời gian “quán tính” bất hợp lý mà đám đông gây ra, mà trình điều chỉnh giá hợp lý 2.3 Phân tích kết tâm lý bầy đàn thị trƣờng chứng khoán Việt nam 2.3.1 Các giả thiết nghiên cứu Với cấu trúc thị trường chứng khoán Việt Nam, nhà đầu tư dường hành động theo nhà đầu tư khác mà họ cho nơi có nguồn thơng tin tốt Hành vi đầu tư phát có tồn thị trường chứng khốn khác Cùng với kết nghiên cứu (V Kallinterakis, 2007), tác giả nghĩ hành tồn thị trường chứng khốn Việt nam Vì cần thiết phải kiểm định giả thiết nghiên cứu sau: Giả thiết 1: Hành vi bầy đàn có tồn thị trường chứng khoán Việt Nam Các tác giả(Mcqueen, Pinegar, & Thorley, 1996) chứng minh tất cổ phiếu có khuynh hướng phản ứng nhanh thông tin vĩ mô xấu, cổ phiếu nhỏ có khuynh hướng thể phản ứng chậm nhà đầu tư thông tin vĩ mơ tốt Vì thơng tin tốt thường tạo tăng giá cổ phiếu, phản ứng chậm mô tả giá cổ phiếu nhỏ thể hết thông tin tốt Điều làm tăng thêm phân tán lợi nhuận thị trường trường hợp thị trường lên mà xảy thị trường xuống Cũng phân tán giải thích hành vi bầy đàn diễn mạnh mẽ thị trường giảm điểm mà đặc biệt cổ phiếu nhỏ (Chang, 2000) Đối với quy mô nhỏ thị trường chứng khốn Việt Nam, vấn đề hợp lý đưa đến giả thiết thứ hai sau: Giả thuyết 2: Hành vi bầy đàn biểu rõ ràng xu hướng thị trường giảm điểm Bên cạnh đó, qua quan sát biến động thị trường tác giả nhận thấy có mối quan hệ mật thiết biến động giá hai sàn giao dịch Cụ thể xu hướng tăng điểm sàn HoSE thường kéo theo tăng điểm HNX ngược lại, giảm điểm HoSE thường định xu hướng giảm điểm HNX Hơn nữa, nghiên cứu (Tan, Chiang, Mason, & Nelling, 2008) chứng minh có mối quan hệ thơng tin hai chiều lợi nhuận cổ phiếu A cổ phiếu B thị trường chứng khốn Trung Quốc Vì thế, mối quan hệ mức phân tán lợi nhuận thông tin giao dịch thị trường khác cần kiểm định giả thiết thứ ba: Giả thiết 3: Hành vi bầy đàn bị tác động thông tin giao dịch chéo thị trường chứng khoán xung quanh 2.3.2 Lựa chọn mơ hình (Chang, 2000), gọi tắt CCK, xây dựng thay để kiểm tra tượng tâm lý bầy đàn với toàn phân phối lợi nhuận thị trường sau: CSADt     Rm,t   Rm,t   t  3 Trong đó: CSADtlà trị tuyệt đối độ lệch lợi nhuận thời điểm t (cross-sectional absolute deviation), tiêu đo lường phân tán lợi nhuận Cụ thể tính qua cơng thức: CSADt  N N R i 1 i ,t  4  Rm,t Với Ri,t lợi nhuận biến động giá cổ phiếu công ty i thời điểm t, Rm,t bình quân lợi nhuận biến động giá N công ty danh mục thời điểm t Theo ý nghĩa kinh tế mơ hình (3), mối quan hệ tuyến tính mức độ phân tán lợi nhuận cổ phiếu riêng lẻ lợi nhuận thị trường xem mơ hình định giá tài sản Theo đó, tăng lên giá trị tuyệt đối lợi nhuận thị trường dẫn đến kết tăng độ phân tán lợi nhuận cổ phiếu riêng lẻ.Vì thế, hệ số  dương có ý nghĩa thống kê tham số dự báo thiếu mô hình định giá tài sản.Trong mơ hình CCK, giá trị tuyệt đối lợi nhuận công thức (4) tăng lên, đồng nghĩa với việc có tượng phân tán lợi nhuận nhà đầu tư Hiện tượng tâm lý làm tăng mối tương quan kênh tạo lợi nhuận cho nhà đầu tư góp phần làm giảm khả tạo lợi nhuận nhân tố lợi nhuận thị trường Rm Cũng lý mà mơ hình có bao gồm nhân tố Rm ,t tạo nên đường cong phi tuyến tính nghiên cứu thực nghiệm kết hệ số  âm đồng nghĩa có tồn tượng tâm lý bầy đàn thị trường chứng khoán.Nhằm tránh hạn chế phương pháp CH, đề tài tác giả sử dụng hai phương pháp (Chang, 2000) (Tan et al., 2008) để kiểm tra hành vi bầy đàn theo mức độ phân tán lợi nhuận thị trường Để kiểm tra ảnh hưởng tượng bất cân xứng thông tin, tác giả sử dụng phương trình sau đây:  UP CSADtUP     1UP RUP   UP Rm,t m ,t  5    t if Rm,t >0  DOWN DOWN CSADtDOWN     1DOWN Rm ,t   2DOWN Rm,t    t if Rm,t 0 m ,t DOWN DOWN DOWN DOWN CSADt  1 Rm ,t   2DOWN Rm,t   t if Rm,t 0 m ,t DOWN CSAD     DOWN R DOWN   DOWN Rm,t   t if Rm,t