GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Lý do chọn đề tài
Cuộc tranh luận giữa các giáo sư và nhà chính sách về việc chính sách tiền tệ có nên phản ứng với sự phát triển của thị trường tài chính đã kéo dài mà chưa có sự đồng thuận Động lực chính của cuộc tranh luận là tác động tiềm ẩn từ dao động giá tài sản đến sản lượng và lạm phát, điển hình là khủng hoảng cho vay thế chấp bất động sản tại Mỹ năm 2007 Sự sụp đổ của thị trường nhà đất Mỹ đã lan rộng toàn cầu, ảnh hưởng đến nền kinh tế nhiều quốc gia, từ đó thúc đẩy sự công nhận về tầm quan trọng của cuộc tranh luận này Điều này cũng là lý do để tác giả kiểm định mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và giá chứng khoán, nhằm tăng cường độ tin cậy cho kết quả nghiên cứu.
Chính sách tiền tệ cần phản ứng linh hoạt với bong bóng giá tài sản, vì những chu kỳ này có thể gây tốn kém, tạo ra méo mó trong đầu tư và tiêu dùng, dẫn đến dao động quá mức trong sản lượng và lạm phát Cơ quan tiền tệ nên điều chỉnh lãi suất kịp thời khi giá tài sản tăng hoặc giảm ngoài mức hợp lý, nhằm đạt được sự ổn định kinh tế vĩ mô Mặt khác, một chính sách đối lập sẽ theo dõi sự đảo ngược giá tài sản và phản ứng phù hợp để ổn định sản lượng và lạm phát Cả hai phương pháp đều cho rằng chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng đến giá tài sản, vì vậy việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản và công cụ chính sách tiền tệ là rất quan trọng cho các nhà làm chính sách trong việc đưa ra quyết định hiệu quả.
Hầu hết các nghiên cứu trước đây chủ yếu tập trung vào thị trường phát triển, trong khi các nghiên cứu về thị trường mới nổi, đặc biệt là thị trường chứng khoán cận biên như Việt Nam, rất hiếm.
Nghiên cứu này nhằm lấp đầy khoảng trống trong các nghiên cứu trước bằng cách phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô, tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán và lãi suất bình quân liên ngân hàng Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ số giá tiêu dùng CPI và tỷ giá hối đoái, cho thấy sự tồn tại của vấn đề nội sinh trong mô hình nghiên cứu Nội sinh là một hiện tượng nghiêm trọng trong nghiên cứu định lượng, ảnh hưởng đến tính vững và hiệu quả của ước lượng Do đó, bài nghiên cứu áp dụng mô hình SVAR đệ quy với các ràng buộc về thứ tự sắp đặt của các biến để giải quyết vấn đề nội sinh.
Nhiều nghiên cứu trước đây cho thấy kênh tỷ giá hối đoái không đóng vai trò quan trọng trong mô hình nghiên cứu, như nghiên cứu của Cevik và Teksoz (2012) chỉ ra rằng kênh lãi suất và cho vay ngân hàng có tác động hiệu quả hơn đến sản lượng và giá tiêu dùng Nghiên cứu của Poddar, Khachatryan, và Sab (2006) tại Jordan cũng xác nhận rằng chính sách tiền tệ không hiệu quả trong việc ảnh hưởng đến sản lượng, tỷ giá hoặc tài sản do chế độ neo tỷ giá với đồng đô la Mỹ Ngược lại, một số nghiên cứu khẳng định kênh tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng trong việc truyền dẫn cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả, như nghiên cứu của Rania Al-Mashat và Andreas Billmeier (2012) sử dụng mô hình SVAR để kiểm tra tính hiệu quả của chính sách tiền tệ.
Các kênh tỷ giá hối đoái có vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu tác động của cú sốc tiền tệ đến sản lượng và giá cả, trong khi kênh tín dụng ngân hàng và định giá tài sản lại yếu hơn Đối với các công ty xuất khẩu và nhập khẩu, tỷ giá hối đoái ảnh hưởng trực tiếp đến lợi nhuận và giá chứng khoán của họ Do đó, mô hình SVAR trong nghiên cứu này đã được mở rộng để bao gồm tỷ giá hối đoái.
Tác giả lựa chọn đề tài “Chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam” nhằm nghiên cứu tác động của các yếu tố này đến nền kinh tế Qua các kết quả nghiên cứu thực nghiệm, bài viết hy vọng góp phần vào việc hoạch định chính sách tiền tệ tại Việt Nam, với mục tiêu kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu này nhằm kiểm định mối quan hệ tương tác giữa các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán Nghiên cứu sẽ tập trung vào việc trả lời các câu hỏi liên quan đến ảnh hưởng của những yếu tố này đối với nhau.
Cú sốc trong chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô, chính sách tiền tệ và tỷ giá ảnh hưởng như thế nào đến biến động giá chứng khoán?
Các yếu tố vĩ mô vĩ mô, chính sách tiền tệ và giá chứng khoán tác động như thế nào đến biến động chính sách lãi suất?
Vấn đề nghiên cứu
Từ mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau:
Đúc kết và tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm toàn cầu về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu là rất quan trọng.
Nghiên cứu này sử dụng mô hình thực nghiệm để kiểm định ảnh hưởng của chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu Mục tiêu là phân tích mức độ tác động của các yếu tố này đến nền kinh tế, từ đó đưa ra những nhận định chính xác về mối quan hệ giữa chúng.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Việt Nam trong giai đoạn 2000 – 2015 Dữ liệu được sử dụng là số liệu thứ cấp, bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, giá cổ phiếu và lãi suất bình quân liên ngân hàng Các nguồn dữ liệu bao gồm Quỹ tiền tệ Quốc tế (IFS-IMF), Tổng cục thống kê, Ngân hàng nhà nước Việt Nam, Cổng thông tin tài chính trực tuyến Việt Nam (Vietstock) và Cổng thông tin chứng khoán Cafef Phương pháp định lượng sẽ được áp dụng trong nghiên cứu này.
Bước 1: Sử dụng thống kê mô tả để lọc dữ liệu xem xét những quan sát bất thường của mẫu
Bước 2: Kiểm định tính dừng Augment Dickey Fuller (1984) tránh hiện tượng hồi quy giả mạo và cho phép sử dụng mô hình VAR trong phân tích
Bước 3: Kiểm định lựa chọn độ trễ để tránh hiện tượng bỏ sót độ trễ trong tác động biến độc lập đến biến phụ thuộc mô hình
Bước 4: Kiểm định nhân quả Granger test là phương pháp xác định mối quan hệ nhân quả giữa các biến theo quan điểm Granger, giúp củng cố việc lựa chọn các mô hình VAR và SVAR trong phân tích.
Bước 5: Kiểm định tính ổn định của mô hình đảm bảo các yếu tố chưa đưa vào mô hình được kiểm soát
Bước 7: Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF để xác định tác động của cú sốc chính sách lãi suất và tỷ giá hối đoái đối với biến động giá chứng khoán.
Bước 8: Áp dụng phân rã phương sai để phân tích ảnh hưởng của cú sốc từng biến đối với sự biến động của giá chứng khoán và chính sách lãi suất trong mô hình.
1.5 Ý nghĩa của đề tài Đối với việc nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, trên thế giới cũng như ở Việt Nam đã có rất nhiều tác giả nghiên cứu nhiều bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa các yếu tố này
Tuy nhiên, các kết quả nghiên cứu vẫn chưa có sự thống nhất với nhau
Các nghiên cứu trước đây thường áp dụng mô hình VAR hoặc SVAR với ma trận ràng buộc dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm, nhưng tồn tại hiện tượng nội sinh và ước lượng OLS không vững Mô hình SVAR cũng gặp nhược điểm do dữ liệu không đồng nhất và thời gian nghiên cứu khác nhau Bài nghiên cứu này sử dụng mô hình SVAR với ràng buộc chặn chiều tác động ngược của các biến, nhằm loại bỏ ảnh hưởng của hiện tượng nội sinh, qua đó đóng góp vào lĩnh vực nghiên cứu.
Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng khoa học khách quan, giúp các nhà làm chính sách và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về tác động của giá chứng khoán và lãi suất bình quân liên ngân hàng Mục tiêu là hỗ trợ việc kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
1.6 Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ giải thích lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu và xác định mục tiêu nghiên cứu, đồng thời nêu rõ các vấn đề cần được nghiên cứu Bên cạnh đó, tác giả cũng sẽ giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và nhấn mạnh ý nghĩa của việc thực hiện đề tài này.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp các cơ sở lý luận khoa học và nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu liên quan đến mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình Bên cạnh đó, tác giả cũng mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định được đặt ra để kiểm định và nguồn dữ liệu sử dụng cho nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa các biến này và tác động của chúng đến biến nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận các kết quả thực nghiệm đạt được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
Bố cục của Luận văn
Nội dung chính của luận văn bao gồm 5 chương, được trình bày cụ thể theo trình tự sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Trong chương này, tác giả sẽ giải thích lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề cần được khảo sát Đồng thời, tác giả cũng sẽ giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và nêu rõ ý nghĩa của việc thực hiện đề tài này.
Chương 2:Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của các nhân tố chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu
Trong chương này, tác giả tổng hợp các lý thuyết khoa học và nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu liên quan đến mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, đồng thời mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm Ngoài ra, tác giả cũng sẽ đề cập đến các giả định cần thiết để kiểm định và nguồn dữ liệu được sử dụng trong quá trình nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả phân tích kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các biến chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), tỷ giá hối đoái, chỉ số giá chứng khoán và lãi suất Tác giả cũng xem xét mối quan hệ giữa các biến này và tác động của từng biến đến biến nghiên cứu trong mô hình, đồng thời thảo luận các kết quả thực nghiệm thu được.
Chương 5: Kết luận Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.
CƠ SỞ LÝ LUẬN KHOA HỌC VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ GIÁ CỔ PHIẾU CỦA DOANH NGHIỆP
Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Các nhà kinh tế nhận định rằng chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn đến sự biến động của giá chứng khoán Việc phân tích mô hình định giá chứng khoán thông qua phương pháp chiết khấu dòng tiền là cần thiết để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này.
Ta có công thức sau:
Giá trị hiện tại của cổ phiếu (Po) được xác định dựa trên dòng tiền tại thời điểm t (CFt), thời gian sống của tài sản (n) và tỷ lệ lãi chiết khấu (r), phản ánh tỷ suất mong đợi hoặc yêu cầu của nhà đầu tư đối với cổ phiếu.
Chính sách tiền tệ có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ lãi suất thị trường, từ đó tác động đến biến động giá chứng khoán thông qua hai kênh chính Đầu tiên, việc thắt chặt chính sách tiền tệ thông qua tăng lãi suất sẽ làm gia tăng lãi suất thị trường, ảnh hưởng đến cách các nhà đầu tư chiết khấu dòng tiền tương lai, dẫn đến giảm giá chứng khoán Hơn nữa, chi phí vay tăng cao sẽ ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế, làm tăng chi phí cho doanh nghiệp và giảm lợi nhuận, từ đó ảnh hưởng đến khả năng thanh toán cổ tức cho cổ đông.
Cổ tức từ cổ phiếu thường đang trở nên kém hấp dẫn đối với nhà đầu tư tìm kiếm lợi tức, khiến họ chuyển sang các nguồn thu nhập có lãi suất cao hơn Sự gia tăng lãi suất không chỉ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư mà còn làm giảm triển vọng phát triển của doanh nghiệp, khi các công ty có xu hướng giữ lại tiền nhàn rỗi thay vì đầu tư mở rộng sản xuất Điều này dẫn đến ảnh hưởng tiêu cực đến thu nhập tiềm năng của công ty và cuối cùng làm giảm giá cổ phiếu.
Kênh thứ hai ảnh hưởng đến kỳ vọng dòng tiền tự do trong tương lai, tương ứng với thu nhập của công ty Khi thị trường nhận thấy doanh nghiệp có khả năng cắt giảm chi phí đầu tư tăng trưởng hoặc lợi nhuận giảm do chi phí vay nợ cao hoặc doanh thu sụt giảm, dự đoán về dòng tiền tương lai sẽ giảm theo Hệ quả là giá cổ phiếu của doanh nghiệp sẽ giảm.
Chúng ta vừa phân tích tác động của sự gia tăng lãi suất đến giá chứng khoán
Lãi suất tăng ảnh hưởng tiêu cực đến doanh nghiệp và thị trường chứng khoán, làm giảm tính thanh khoản và tăng yêu cầu về tỷ suất sinh lợi, dẫn đến giá chứng khoán sụt giảm và giảm sức hấp dẫn đối với nhà đầu tư Ngược lại, lãi suất giảm mang lại tác động tích cực cho các doanh nghiệp niêm yết.
Sự dao động của lãi suất không luôn tương ứng với biến động giá cổ phiếu; chỉ khi lãi suất phản ánh xu hướng lạm phát chính, nó mới có thể đo lường hiệu quả thị trường chứng khoán Khi lạm phát giảm, lãi suất cũng thường giảm, dẫn đến giá cổ phiếu tăng Ngược lại, khi lạm phát và lãi suất tăng, giá cổ phiếu có xu hướng giảm.
Nếu lạm phát không phải là vấn đề nghiêm trọng và lãi suất tăng, đầu tư vào thị trường chứng khoán thường mang lại lợi nhuận cao Điều này xảy ra vì lãi suất tăng thường phản ánh sự tăng trưởng của nền kinh tế.
Biến động lãi suất có ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khoán, khi lãi suất tăng, nhu cầu gửi tiền vào ngân hàng tăng lên do lợi suất cao hơn Điều này dẫn đến việc dòng tiền đổ vào thị trường chứng khoán bị giảm, ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động giao dịch trên thị trường này.
2.1.2 Những nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên giá cổ phiếu
Trong bài ngiên cứu “Asset Returns, Discount Rate Changes and Market
Nghiên cứu "Efficiency" của Smirlock & Yawitz, thực hiện năm 1985, dựa trên chỉ số đo lường giá trị trao đổi cổ tức New York Dữ liệu được thu thập hàng ngày trong suốt 8 năm, cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu quả của thị trường tài chính.
Từ năm 1975 đến 1982, mô hình chiết khấu cổ tức được áp dụng để định giá chứng khoán, cho thấy chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn đến lãi suất thị trường và giá cổ phiếu Chính sách tiền tệ thắt chặt, thông qua việc tăng lãi suất, sẽ làm tăng lãi suất thị trường mà các nhà đầu tư sử dụng để chiết khấu dòng tiền tương lai, dẫn đến giá cổ phiếu giảm Ngoài ra, lãi suất cao cũng làm giảm kỳ vọng của nhà đầu tư về dòng tiền tương lai, ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu.
Trong bài “Monetary transmission to equity markets’s” của tác giả Michael Ehrmann and Marcel fratzsche được thực hiện tháng 05.2004 Bài nghiên cứu đã chứng minh 3 nội dung cơ bản:
• Chính sách tiền tệ là kim chỉ nam cho sự phát triển của thị trường chứng khoán
Giá trị của công ty phụ thuộc vào dòng tiền tương lai và suất chiết khấu của dòng tiền, vì vậy chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến hai yếu tố này, dẫn đến sự thay đổi giá trị công ty và giá chứng khoán.
Chính sách tiền tệ có tác động khác nhau đến các loại chứng khoán và ngành nghề khác nhau, với mức độ ảnh hưởng không đồng đều Cụ thể, chính sách tiền tệ thắt chặt nhằm kiểm soát lạm phát sẽ ảnh hưởng mạnh mẽ đến các công ty phụ thuộc vào tài chính do việc cung cấp tín dụng bị giảm.
Trong bối cảnh các công ty và tổ chức gặp khó khăn trong việc huy động vốn đầu tư và vốn ngân hàng, chính sách tiền tệ siết chặt sẽ ảnh hưởng mạnh mẽ đến hoạt động và giá chứng khoán của họ Chỉ số Tobin’s q được tác giả sử dụng để đánh giá tình hình tài chính của công ty, với chỉ số lớn hơn 1 cho thấy khả năng tiếp cận nguồn vốn cao hơn và ít bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi của chính sách tiền tệ.
Trong nghiên cứu "Kênh tín dụng của việc truyền tải chính sách tiền tệ" của Bernanke và Gertler năm 1995, cho thấy rằng sự gia tăng lãi suất do chính sách tiền tệ thắt chặt có thể làm giảm dòng tiền ròng của doanh nghiệp Điều này xảy ra bởi vì lãi suất cao dẫn đến giảm tổng cầu, giảm chi tiêu tiêu dùng và làm tăng chi phí lãi phải trả.
Ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái lên giá cổ phiếu
Mối liên hệ lý thuyết giữa tỷ giá và giá cổ phiếu chủ yếu được mô hình hóa thông qua mô hình định hướng theo dòng của Dornbusch và Fischer (1980) Mô hình này giúp giải thích cách mà biến động tỷ giá có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trên thị trường.
Dornbusch và Fischer (1980) chỉ ra rằng sự biến động tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến mức cạnh tranh quốc tế của nền kinh tế mở, từ đó tác động đến lợi nhuận doanh nghiệp và giá cổ phiếu Mô hình này thể hiện mối quan hệ tích cực giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái; khi tỷ giá thực tăng (giảm giá trị đồng nội tệ), năng lực cạnh tranh hàng hóa trong nước tăng lên, cải thiện cán cân thương mại, dẫn đến tăng sản lượng và thu nhập thực, qua đó thúc đẩy giá cổ phiếu Tuy nhiên, nghiên cứu của Adler và Dumas (1984) cho thấy rằng ngay cả các công ty hoạt động trong nước cũng bị ảnh hưởng bởi việc đánh giá cao đồng nội tệ, làm giảm chi phí nhập khẩu nguyên liệu đầu vào, từ đó tăng lợi nhuận và giá chứng khoán.
Tuy nhiên, cần lưu ý rằng biến động tỷ giá hối đoái có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua sự thay đổi trong dòng luân chuyển vốn.
Một đồng tiền mất giá trong nền kinh tế có hệ thống tỷ giá hối đoái thả nổi có thể gây ra hoảng loạn do dự trữ ngoại hối thấp, dẫn đến dòng vốn rút khỏi tất cả các danh mục tài sản Hệ quả là giá cổ phiếu sẽ sụt giảm trong những nền kinh tế này.
2.2.2 Những nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái
Nghiên cứu của Granger và các cộng sự (2000) đã phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán bằng các phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị và đồng liên kết, sử dụng dữ liệu hàng ngày từ 03/01/1986 đến 16/06/1998 Mẫu nghiên cứu bao gồm Hồng Kông, Indonesia, Nhật Bản, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Đài Loan Kết quả cho thấy dữ liệu của Hàn Quốc phù hợp với cách tiếp cận truyền thống, cho thấy tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến giá cổ phiếu Ngược lại, dữ liệu từ Philippines cho thấy giá cổ phiếu ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái với mối tương quan âm Đối với các nước còn lại, ngoại trừ Indonesia và Nhật Bản không cung cấp thông tin, các dữ liệu khác đều cho thấy mối quan hệ phản hồi mạnh mẽ.
Muktadir – At-Mukit (2013) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá hối đoái và lãi suất lên thị trường chứng khoán Bangladesh trong giai đoạn từ năm 1997 đến 2010, sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian hàng tháng Kết quả cho thấy, trong dài hạn, một sự gia tăng 1% trong tỷ giá hối đoái dẫn đến chỉ số thị trường chứng khoán tăng 1.04%, trong khi một sự gia tăng 1% trong lãi suất làm giảm 1.71% chỉ số này Phân tích nhân quả Granger chỉ ra rằng có mối quan hệ nhân quả đơn hướng từ chỉ số thị trường chứng khoán tới tỷ giá và từ lãi suất tới thị trường chứng khoán.
Nghiên cứu của Moore và Wang (2014) đã sử dụng mô hình GARCH-DCC để phân tích mối quan hệ giữa tỷ giá thực và giá chứng khoán trong giai đoạn tỷ giá thả nổi tại các nước phát triển và mới nổi ở Châu Á Dữ liệu tháng về giá đóng cửa chỉ số chứng khoán và tỷ giá thực cuối kỳ so với USD được áp dụng Kết quả cho thấy có mối tương quan âm giữa hai thị trường, xác nhận dự đoán từ các mô hình lý thuyết Đáng chú ý, cán cân thương mại là yếu tố quyết định chính cho mối quan hệ này ở các nước Châu Á, trong khi chênh lệch lãi suất là yếu tố quan trọng đối với các nước phát triển.
Oana A Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010) đã nghiên cứu tác động của tỷ giá đến chỉ số thị trường chứng khoán tại 7 quốc gia EU, sử dụng dữ liệu hàng ngày từ năm 1999 đến 2009 Nghiên cứu áp dụng các phương pháp như kiểm tra đồng liên kết, vector hiệu chỉnh sai số (VECM) và mô hình VAR, cùng với kiểm định nhân quả Granger để phân tích mối quan hệ này.
Các mô hình nghiên cứu chỉ ra rằng mức độ đầu tư nước ngoài có ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán thông qua tỷ giá Cụ thể, sự thay đổi giá trị tiền tệ tác động trực tiếp đến diễn biến của thị trường chứng khoán Đặc biệt, một quốc gia xuất khẩu ròng không nhất thiết sẽ chứng kiến sự phát triển của thị trường chứng khoán khi tiền tệ giảm giá Ngược lại, ở nhiều quốc gia, sự giảm giá tiền tệ thường dẫn đến sự sụt giảm của thị trường chứng khoán, cho thấy rằng tác động của đầu tư nước ngoài lên thị trường tài chính mạnh mẽ hơn so với các doanh nghiệp xuất khẩu.
Kiểm định nhân quả chỉ ra rằng không tồn tại mối quan hệ nhân quả rõ ràng giữa thị trường chứng khoán và tỷ giá, cho thấy rằng cả hai hoạt động như một hệ thống tương tác liên tục với nhau.
Aggarwal (1981) đã phân tích dữ liệu tháng về giá chứng khoán Mỹ, sử dụng ba chỉ số chính là NYSE, S&P 500 và DC 500, cùng với tỷ giá USD theo trọng số thương mại.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán của 46 nước có thương mại lớn nhất với Mỹ từ tháng 07/1974 đến tháng 12/1978 cho thấy có sự tương quan dương giữa giá chứng khoán và giá trị đồng USD trong giai đoạn thả nổi tỷ giá của Mỹ.
Nghiên cứu của Tudor và cộng sự (2012) đã phân tích mối quan hệ nhân quả giữa giá chứng khoán và biến động tỷ giá tại 13 thị trường tài chính mới nổi và phát triển từ tháng 1/1997 đến tháng 3/2012 Mẫu nghiên cứu bao gồm các quốc gia phát triển như Úc, Canada, Pháp, Hồng Kông, Nhật Bản, Anh và Mỹ, cùng với các nền kinh tế mới nổi như Brazil, Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Nga và Nam Phi Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều đáng kể giữa giá chứng khoán và tỷ giá ở Hàn Quốc, trong khi sự thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán ở Brazil và Nga Ngược lại, thị trường chứng khoán được xác định là một yếu tố rủi ro đối với tỷ giá tại Anh.
Nghiên cứu của Narayan (2010) chỉ ra rằng có sự đồng liên kết giữa giá dầu, tỷ giá và giá chứng khoán trên thị trường Việt Nam, cho thấy mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa các yếu tố này.
Nghiên cứu chỉ ra rằng giá dầu và tỷ giá có ảnh hưởng tích cực đến giá chứng khoán, mặc dù trong ngắn hạn, chúng không tác động đến lợi nhuận Dữ liệu hàng ngày từ 28/07/2000 đến 16/06/2008 được sử dụng để phân tích tác động của giá dầu lên thị trường chứng khoán Việt Nam, với tỷ giá là yếu tố quyết định Phương pháp nghiên cứu bao gồm kiểm định đồng liên kết, bình phương bé nhất (OLS), mô hình hiệu chỉnh sai số VECM và mô hình GARCH (1,1).
Truy ền dẫn sự tác động của chính sách tiền tệ thông qua kênh giá tài sản
Lãi suất được xem là giá tài sản và là kênh truyền dẫn chính theo quan niệm của Keynes Tuy nhiên, các nhà kinh tế theo trường phái trọng tiền đã mở rộng nghiên cứu về mối quan hệ giữa cung tiền và sản lượng bằng cách bổ sung các loại tài sản khác như tỷ giá và giá cổ phiếu, những yếu tố này cũng có khả năng truyền tải tác động của chính sách tiền tệ.
2.3.1 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Chính sách tiền tệ chủ yếu nhằm kiểm soát lạm phát thực tế và dự báo, đồng thời điều chỉnh chênh lệch giữa sản lượng thực tế và tiềm năng để ổn định kinh tế Tuy nhiên, các cơ quan tiền tệ cũng cần xem xét giá tài sản, đặc biệt là giá chứng khoán, khi thiết lập chính sách nhằm đảm bảo hiệu quả và sự bền vững của nền kinh tế.
Giá cổ phiếu đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải chính sách tiền tệ, với hai kênh chính: lý thuyết đầu tư Tobin’s q và ảnh hưởng của của cải lên tiêu dùng Những kênh này giúp hiểu rõ hơn về cơ chế tác động của chính sách tiền tệ đến nền kinh tế.
• Lý thuyết đầu tư của Tobin (1969) - Tobin’s Q được xác định như sau:
Chi phí thay thế vốn
Lý thuyết Tobin’s q cho thấy chính sách tiền tệ có tác động đến nền kinh tế thông qua việc ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu Khi hệ số q tăng, giá thị trường của công ty vượt qua chi phí thay thế vốn, dẫn đến việc đầu tư vào nhà máy và thiết bị mới trở nên rẻ hơn so với giá trị thị trường của công ty.
Công ty có thể huy động vốn bằng cách phát hành cổ phiếu với giá cao hơn chi phí của máy móc và thiết bị, dẫn đến tăng chi tiêu đầu tư Việc này cho phép công ty mua nhiều hàng hóa đầu tư mới chỉ với một lượng nhỏ cổ phiếu phát hành Khi đầu tư vào thị trường chứng khoán gia tăng, cầu chứng khoán tăng kéo theo giá chứng khoán và hệ số P/E tăng, dẫn đến tăng q, chi tiêu đầu tư (I) và sản lượng (Y) Ngược lại, nếu hệ số q thấp, công ty sẽ không gia tăng đầu tư do giá trị thị trường thấp hơn chi phí vốn Khi cổ phiếu giảm giá, giá trị tài sản đảm bảo của công ty cũng giảm, làm giảm đầu tư và ảnh hưởng trực tiếp đến tổng cầu.
Mối liên kết giữa Tobin’s q và chi tiêu đầu tư là một vấn đề quan trọng, đặc biệt là khi xem xét ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu Khi cung tiền tăng, người dân có xu hướng chi tiêu nhiều hơn, trong đó một phần lớn được đầu tư vào thị trường chứng khoán, dẫn đến tăng cầu và giá cổ phiếu Theo lý thuyết Keynesian, sự giảm lãi suất từ chính sách tiền tệ mở rộng làm cho trái phiếu kém hấp dẫn hơn so với cổ phiếu, từ đó góp phần vào việc tăng giá cổ phiếu Tóm lại, khi giá cổ phiếu cao hơn (Pe ↑), điều này thúc đẩy Tobin’s q tăng (q ↑) và dẫn đến chi tiêu đầu tư nhiều hơn (I ↑), thể hiện cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ.
• Kênh thứ hai thông qua tác động của chính sách tiền tệ đến thu nhập thường xuyên của công chúng
Mức tiêu dùng của các hộ gia đình phụ thuộc vào nguồn thu nhập dài hạn, trong đó tài sản tài chính đóng vai trò quan trọng Chứng khoán là một thành phần chính của của cải tài chính; khi giá chứng khoán tăng, giá trị tài sản của người dân cũng tăng, thúc đẩy đầu tư Do đó, chính sách tiền tệ mở rộng có thể dẫn đến sự gia tăng giá chứng khoán, tạo ra cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ hiệu quả.
M ↑ => Pe ↑ => của cải ↑ => đầu tư ↑ => Y ↑
Vì vậy, giá chứng khoán hình thành kênh quan trọng thông qua đó chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lạm phát và sản lượng
2.3.1.2 Những nghiên cứu trước đây về truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu
Giá chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương Cụ thể, giá cổ phiếu được coi là một chỉ báo hàng đầu, giúp ngân hàng trung ương xác định các yếu tố cần thiết cho việc điều chỉnh chính sách tiền tệ.
Trong bài nghiên cứu “Agency costs, net worth, and businessfluctuations được thực hiện bởi Bernanke & Gertler vào năm 1989); Bài nghiên cứu Bernanke, Gertler,
Gilchrist (1996) trong nghiên cứu "bộ tăng tốc tài chính và sự chuyển hướng chất lượng" chỉ ra rằng trong thời kỳ suy thoái, người vay phải chịu chi phí trung gian cao do giá trị tài sản đảm bảo bị đánh giá thấp Điều này dẫn đến giảm tiêu dùng, sản xuất và đầu tư, làm trầm trọng thêm tác động của các cú sốc suy thoái Hệ quả là hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty bị ảnh hưởng, tổng cầu giảm, và giá cổ phiếu của công ty cũng theo đó giảm xuống.
Nghiên cứu của Alchian và Klein vào năm 1973 trong bài viết “On a correct measure of inflation” cho thấy rằng giá tài sản đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế thông minh Giá tài sản không chỉ phản ánh nhu cầu tiêu dùng hiện tại mà còn cả nhu cầu trong tương lai, do đó, chúng thường được sử dụng để đo lường lạm phát và là chỉ báo chính cho các chính sách tài chính và tiền tệ.
Nghiên cứu của Vickers (2000) chỉ ra rằng việc tích hợp giá chứng khoán vào việc đo lường lạm phát có thể cải thiện khả năng phản ứng của chính sách tiền tệ Ông lập luận rằng việc xem xét giá tài sản sẽ giúp giảm thiểu xu hướng phản ứng chậm trễ của cơ quan tiền tệ trước các áp lực lạm phát.
Cuộc tranh luận về việc liệu giá tài sản có nên là biến mục tiêu của chính sách tiền tệ đang diễn ra giữa các nhà nghiên cứu và nhà làm chính sách Giá tài sản, như giá cổ phiếu, có thể ảnh hưởng trực tiếp đến sản lượng và lạm phát Trong bối cảnh thị trường vốn không hiệu quả, giá tài sản có thể không phản ánh đúng biến động thị trường, dẫn đến sự bất ổn kinh tế Do đó, các nhà chính sách cần chú ý đến sự biến động của thị trường tài chính như một nguồn bất ổn độc lập Nghiên cứu của Bordo và Jeanne cung cấp những thông tin quan trọng về vấn đề này.
Các nhà kinh tế như Cecchetti, Genberg, Lipsky và Wadhwani (2000) cùng Roubini (2006) đã nhấn mạnh rằng để ngăn chặn những bất ổn kinh tế do biến động giá tài sản, chính sách tiền tệ cần phải can thiệp và điều chỉnh các chu kỳ bong bóng giá tài sản cho phù hợp với các yếu tố của chính sách tiền tệ.
2.3.2 Truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
Trong bối cảnh hoạt động kinh tế toàn cầu ngày càng gia tăng và cơ chế tỷ giá linh hoạt được áp dụng rộng rãi, các nhà kinh tế đang chú trọng đến tác động của chính sách tiền tệ đối với tỷ giá Điều này có ảnh hưởng trực tiếp đến mức xuất khẩu ròng và tổng sản lượng của nền kinh tế.
Kênh truyền dẫn này thể hiện cơ chế ảnh hưởng của lãi suất, trong đó khi lãi suất của nội tệ giảm so với ngoại tệ, giá trị tiền gửi nội tệ trở nên thấp hơn Điều này dẫn đến việc đồng nội tệ có xu hướng giảm giá so với ngoại tệ (tỷ giá E tăng) Sự giảm giá của đồng nội tệ sẽ kích thích xuất khẩu, từ đó làm tăng sản lượng.
2.3.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu ròng
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
D ữ liệu nghiên cứu
Nghiên cứu này dựa trên công trình của H.E Abouwafia (2015) và cộng sự về "Chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu ở khu vực Trung Đông" để lựa chọn các biến cho mô hình Sử dụng dữ liệu thứ cấp theo tháng từ tháng 07/2000 đến 12/2015 tại Việt Nam với 186 quan sát, nghiên cứu này dựa trên lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm đã được trình bày trong chương 2, cùng với các nghiên cứu của các tác giả trong nước và quốc tế, nhằm đưa ra kỳ vọng về mối tương quan giữa các yếu tố vĩ mô và giá chứng khoán.
IPI, hay chỉ số phát triển sản xuất công nghiệp, là thước đo phản ánh tốc độ tăng trưởng của ngành công nghiệp Chỉ số này được tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa khối lượng sản xuất công nghiệp trong kỳ hiện tại so với khối lượng sản xuất của kỳ gốc (năm 2005), theo dữ liệu từ Tổng cục thống kê.
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hay PRICE_INDEX là công cụ quan trọng dùng để đo lường sự biến động giá mà người tiêu dùng phải chi trả theo thời gian cho các hàng hóa và dịch vụ trong rổ hàng hóa CPI được tính toán dưới dạng phần trăm từ các nguồn dữ liệu khác nhau.
Quỹ tiền tệ Quốc tế IFS-IMF
• EXCHANGE: Là tỷ giá giữa đồng nội tệ VND so với đồng đô la Mỹ được lấy từ nguồn Ngân hàng nhà nước Việt Nam
• STOCK_PRICE: Là chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam VN-INDEX được lấy từ Cổng thông tin chứng khoán Cafef
• POLICY_RATE: Là lãi suất bình quân liên ngân hàng được lấy từ Cổng thông tin tài chính trực tuyến Việt Nam (Vietstock)
Trong năm biến được đề cập, IPI phản ánh sản lượng đầu ra của nền kinh tế, STOCK_PRICE thể hiện giá chứng khoán VN-INDEX, và POLICY_RATE đại diện cho chính sách tiền tệ, cụ thể là lãi suất bình quân liên ngân hàng.
IPI, PRICE_INDEX, PEXCHANGE và STOCK_PRICE là các chỉ tiêu quan trọng phản ánh thực trạng nền kinh tế Trong khi đó, POLICY_RATE là chỉ tiêu cuối cùng được xác định bởi lãi suất liên ngân hàng.
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái với giá chứng khoán
Tên Biến Tương quan Lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm
Tỷ giá hối đoái +/- Dornbusch và Fischer (1980), Granger và các cộng sự (2000), Muktadir – At-Mukit (2013), Oana A.Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda
(2010), Moore và Wang (2014), Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014)
Lãi suất bình quân liên ngân hàng
- Smirlock & Yawitz (1985), Bernanke and Gertler
(1995), Bernanke và Kuttner (2005), Hamburger và
Kochin (1972), Mishkin (1996), Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và
Nguyễn Hữu Tuấn (2015), Bùi Kim Yến, Nguyễn Thái Sơn (2014).
Ph ương pháp nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu là làm rõ mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán tại Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 07/2000 đến tháng 12/2015 Nghiên cứu sẽ xác định xem các biến này có mối quan hệ với nhau hay không và mức độ tác động của chúng Để đạt được mục tiêu này, bài nghiên cứu áp dụng một số phương pháp nghiên cứu phù hợp.
• Phương pháp so sánh, tổng hợp
• Phương pháp mô hình hoá
• Phương pháp phân tích định lượng: mô hình SVAR – (Vector autoregression model) được sử dụng và ứng dụng chức năng hàm phản ứng xung IRF (Impulse
Bài viết này sử dụng chức năng phản ứng và phân rã phương sai để đo lường và phân tích sự truyền dẫn tỷ giá hối đoái đến các chỉ số giá, đồng thời đánh giá vai trò của các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến lạm phát tại Việt Nam Các phương pháp này, cùng với quy trình thu thập và xử lý dữ liệu, sẽ được trình bày chi tiết Trong việc đo lường mức độ truyền dẫn tỷ giá hối đoái vào lạm phát, hai phương pháp phổ biến thường được áp dụng trong các nghiên cứu.
3.2.1 Phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn:
Phương pháp đầu tiên là phương trình hồi quy tiêu chuẩn đơn trong các bài nghiên cứu của Olivei (2002), Campa và Goldberg (2005), Campa, Goldberg và
Gonzalez – Minguez (2005) và Otani, Shiratsuka, Shirota (2005) đã sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS để đo lường mức truyền dẫn, áp dụng đa thức phân phối có độ trễ nhằm nắm bắt phản ứng của giá cả hàng hóa đối với thay đổi trong tỷ giá Tuy nhiên, phương pháp này có hạn chế khi không xem xét tính chất chuỗi thời gian của dữ liệu, dẫn đến vi phạm giả thiết trong đo lường OLS và gây ra vấn đề hồi quy giả Hơn nữa, việc xác định biến nội sinh của tỷ giá và các chỉ số giá có thể gây ra những vấn đề không nhất quán trong quá trình đo lường.
3.2.2 VAR - Véc tơ tự hồi quy (Vector Auto-regressive):
Phương pháp VAR, hay véc tơ tự hồi quy, được giới thiệu lần đầu bởi Christopher H Sims vào năm 1980 Ông là người đã đạt giải Nobel kinh tế năm 2011, nhấn mạnh tầm quan trọng của phương pháp này trong phân tích kinh tế.
Mô hình VAR cho thấy rằng một biến không chỉ bị ảnh hưởng bởi tác động hiện tại của các biến khác mà còn bởi độ trễ của chính nó và các biến khác trong quá khứ Cấu trúc của mô hình VAR bao gồm nhiều phương trình và các độ trễ của các biến số, tạo thành một hệ phương trình động cho nhiều biến thời gian Mô hình VAR tổng quát cho hai biến số Y1 và Y2 với độ trễ p có dạng cụ thể như sau.
Với Y1t , Y 2t là các chuỗi dừng và là biến nội sinh, U1t và U 2t là các nhiễu trắng
Vai trò các biến số Y1t , Y 2t hoàn toàn tương đương nhau trong mô hình
Mô hình VAR dạng cấu trúc được phân loại là mô hình không định dạng được, và để giải quyết vấn đề này, cần áp dụng các ràng buộc lên các tham số Một phương pháp phổ biến là phân rã Cholesky Ví dụ, trong mô hình đơn giản với hai biến và một độ trễ, phân rã Cholesky giả định rằng a11=0, có nghĩa là biến y2 không có tác động tức thời lên y1, mặc dù vẫn có ảnh hưởng trong các thời kỳ sau thông qua cơ chế trễ của mô hình.
Sắp xếp thứ tự (Cholesky ordering)
Các biến được sắp xếp theo một thứ tự giả định, trong đó biến đứng trước được cho là có tác động đến các biến ở phía sau, trong khi các biến sau không ảnh hưởng đến biến đứng trước.
Sự sắp xếp khác nhau sẽ dẫn đến những kết quả khác nhau Vì vậy, người ta thường áp dụng lý thuyết kinh tế để xác định các phương pháp sắp xếp lý thuyết phù hợp.
3.2.2.2 Ứng dụng của mô hình VAR và SVAR
Về bản chất VAR là sự kết hợp của 2 phương pháp: tự hồi quy đơn chiều (univariate autoregression - AR) và hệ phương trình ngẫu nhiên (simultanous equations
Mô hình VAR kết hợp ưu điểm của hồi quy OLS và mô hình SEs, cho phép ước lượng nhiều biến trong cùng một hệ thống mà không cần lo ngại về tính nội sinh của các biến kinh tế Sự tương tác giữa các biến vĩ mô thường dẫn đến sai lệch trong ước lượng khi sử dụng phương pháp hồi quy cổ điển Chính vì vậy, VAR đã trở thành công cụ phổ biến trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô.
Mô hình Var thường được dùng trong các bài toán liên quan đến các biến kinh tế vĩ mô như:
• Dự báo, đặc biệt là dự báo trung hạn và dài hạn
Phân tích cơ chế truyền tải sốc liên quan đến việc đánh giá tác động của một cú sốc lên biến phụ thuộc trong hệ thống, thông qua hàm phản ứng xung Điều này giúp hiểu rõ hơn về cách mà các biến phụ thuộc tương tác và phản ứng với các cú sốc, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc về động lực học của hệ thống.
Phân tích mức tác động của cú sốc từ mỗi biến là rất quan trọng trong việc giải thích biến động của một biến trong mô hình Chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition) giúp xác định tỷ lệ đóng góp của từng biến vào sự biến động tổng thể, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa các yếu tố trong mô hình Việc hiểu rõ mức độ ảnh hưởng của từng cú sốc sẽ hỗ trợ trong việc dự đoán và điều chỉnh các biến số để cải thiện hiệu quả mô hình.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa các yếu tố vĩ mô trên thế giới và tại Việt Nam đã thu hút sự quan tâm của nhiều tác giả Các yếu tố vĩ mô thường có sự tương tác lẫn nhau, do đó, khi một yếu tố thay đổi, nó sẽ ảnh hưởng đến các yếu tố khác Để đảm bảo độ tin cậy của kết quả định lượng và tránh hiện tượng nội sinh trong nghiên cứu, nhiều nghiên cứu trước đây đã áp dụng mô hình VAR/SVAR trong phân tích chuỗi dữ liệu thời gian Ví dụ, nghiên cứu của Hilde C Bjornland và Kai Leitemo (2005) đã sử dụng phương pháp VAR với ràng buộc Cholesky để phân tích tác động của chính sách tiền tệ đến giá chứng khoán Tương tự, Denise R Osborn và Tugrul Vehbi (2014) đã áp dụng mô hình SVAR để nghiên cứu ảnh hưởng của tăng trưởng tại Trung Quốc và Mỹ đến nền kinh tế xuất khẩu hàng hóa nhỏ Tại Việt Nam, nghiên cứu của Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn (2013) cũng đã góp phần làm rõ vấn đề này.
Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam được nghiên cứu dựa trên mô hình SVar, nhằm phân tích cách thức mà các quyết định chính sách tiền tệ tác động đến nền kinh tế Nghiên cứu của Dương Ngọc Mai Phương, Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào và Nguyễn Hưu đã chỉ ra rằng, mô hình SVar giúp hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa lãi suất, lạm phát và tăng trưởng kinh tế Các tác giả nhấn mạnh tầm quan trọng của việc áp dụng mô hình này trong việc điều chỉnh chính sách tiền tệ để đạt được mục tiêu phát triển bền vững cho Việt Nam.
Nghiên cứu của Tuấn (2015) về "Tác động chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán: Bằng chứng tại Việt Nam" đã áp dụng mô hình thực nghiệm từ H.E Abouwafia và cộng sự (2015) trong nghiên cứu "Monetary policy, exchange rates and stock prices in the Middle East region" Mô hình này sử dụng hệ phương trình ràng buộc để phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu.
IPI = C(1)*IPI(-1) + C(2)*PRICE_INDEX(-1) + C(3)*EXCHANGE(-1) + C(4)*STOCK_PRICE(-1) + C(5)*POLICY_RATE(-1) + C(6)
PRICE_INDEX = C(7)*IPI(-1) + C(8)*PRICE_INDEX(-1) + C(9)*EXCHANGE(-1) + C(10)*STOCK_PRICE(-1) + C(11)*POLICY_RATE(-1) +
EXCHANGE = C(13)*IPI(-1) + C(14)*PRICE_INDEX(-1) + C(15)*EXCHANGE(-1) + C(16)*STOCK_PRICE(-1) + C(17)*POLICY_RATE(-1) + C(18)
STOCK_PRICE = C(19)*IPI(-1) + C(20)*PRICE_INDEX(-1) + C(21)*EXCHANGE(-1) + C(22)*STOCK_PRICE(-1) + C(23)*POLICY_RATE(-1) + C(24)
POLICY_RATE = C(25)*IPI(-1) + C(26)*PRICE_INDEX(-1) + C(27)*EXCHANGE(-1) + C(28)*STOCK_PRICE(-1) + C(29)*POLICY_RATE(-1) + C(30)
Các biến được đưa vào mô hình theo thứ tự sắp xếp đã nêu, sử dụng tiến trình lặp lại để nhận diện các cú sốc tác động đồng thời đến các biến tương ứng và các biến xếp sau, mà không ảnh hưởng đến các biến đứng trước Điều này đồng nghĩa với việc chúng ta đưa ra những giả định cụ thể.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phân tích thống kê mô tả
Sau khi thu thập và tính toán dữ liệu, kết quả được trình bày trong bảng thống kê mô tả 4.1 dưới đây Kết quả này cho thấy phạm vi, giá trị trung bình và độ lệch chuẩn của các biến được sử dụng trong nghiên cứu.
Bảng 4.1: Thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình
IPI PRICE_INDEX EXCHANGE POLICY_RATE STOCK_PRICE
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập (Phụ lục 1)
Phân tích thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình cho thấy độ lệch chuẩn không lớn so với trung bình, cho thấy dữ liệu tương đối đồng đều Cỡ mẫu nghiên cứu gồm 186 quan sát, được coi là lớn trong thống kê, cho phép dữ liệu đầu vào phù hợp để thực hiện hồi quy.
Kiểm định tính dừng Augment Dickey Fuller (1984)
• Kiểm định nghiệm đơn vị Augment Dickey Fuller (1984) xem xét quá trình tự hồi quy:
Giả thuyết H0 và giả thuyết H1 của kiểm định t ADF:
H 0 : y = 0 (Yt là chuỗi dữ liệu không dừng)
H 1 : y < 0 (Yt là chuỗi dữ liệu dừng) Chúng ta có thể kiểm tra sự tồn tại của một đơn vị gốc bằng cách sử dụng kiểm định t Dickey-Fuller: ˆ ) ( ˆ 1 ˆ Se y t y = y −
Thống kê này không tuân theo phân phối chuẩn của t-student, và các giá trị quan trọng được tính toán bởi Dickey và Fuller phụ thuộc vào hệ số chặn và xu hướng.
Hồi quy dữ liệu chuỗi thời gian có thể gặp vấn đề nếu dữ liệu không dừng, dẫn đến hiện tượng hồi quy giả mạo Hiện tượng này được giải thích đầu tiên bởi Phillips, cho thấy sự cần thiết phải kiểm tra tính dừng của dữ liệu để đảm bảo độ tin cậy của mô hình hồi quy.
Năm 1986, nếu chuỗi dữ liệu nghiên cứu dừng ở bậc gốc, có thể thực hiện hồi quy mà không gặp phải hồi quy giả mạo Nghiên cứu này tiến hành kiểm định tính dừng bằng phương pháp Augmented Dickey-Fuller và so sánh kết quả với kiểm định tính dừng của Dickey-Fuller GLS, được đề xuất bởi Elliott, Rothenberg và Stock (1992).
Bảng 4.2: Kiểm định tính dừng bậc gốc dữ liệu
Biến Giá trị thống kê
IPI (GDP bình quân đầu người) -5.448345*** 2.497447** priceindex (Chỉ số giá) - CPI 4.071427*** 1.738628** exchange 3.567679*** 2.407755** stockprice -2.628189* -2.442467 policyrate -2.232340 -1.850065*
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập (Phụ lục 2)
Kết quả kiểm định tính dừng cho thấy tất cả các biến đều dừng ở bậc gốc thông qua cả kiểm định Augmented Dickey-Fuller và Dickey-Fuller GLS Điều này cho phép thực hiện phân tích hồi quy một cách chính xác, ngăn ngừa hiện tượng hồi quy giả mạo và tạo điều kiện thuận lợi cho việc sử dụng các mô hình phân tích.
Độ trễ tối đa cho mô hình VAR
Để ngăn ngừa việc bỏ sót độ trễ trong tác động của biến độc lập đến biến phụ thuộc trong mô hình VAR, tác giả đã áp dụng kiểm định để chọn độ trễ tối ưu Công cụ Lag Structure trong Eview được sử dụng để xác định độ trễ này Kết quả cho thấy độ trễ 7 là phù hợp nhất theo tiêu chuẩn LR.
Bảng 4.3: Độ trễ tối đa cho mô hình VAR
VAR Lag Order Selection Criteria Endogenous variables: IPI PRICE_INDEX EXCHANGE STOCK_PRICE POLICY_RATE Exogenous variables: C
Lag LogL LR FPE AIC SC HQ
* indicates lag order selected by the criterion LR: sequential modified LR test statistic (each test at 5% level) FPE: Final prediction error
AIC: Akaike information criterion SC: Schwarz information criterion HQ: Hannan-Quinn information criterion
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Kiểm định lựa chọn độ trễ và kiểm định VAR chỉ ra rằng độ trễ tối đa của mô hình VAR là 7, phù hợp với các tiêu chuẩn LR Do đó, kết luận cho thấy độ trễ tối đa trong dữ liệu của bài nghiên cứu là 7.
Kiểm định nhân quả GRANGER test
Mô hình hệ phương trình đồng thời VAR được áp dụng khi các biến có mối quan hệ hai chiều, trong khi kiểm định nhân quả Granger giúp xác định mối quan hệ này Sự tồn tại của mối quan hệ nhân quả hai chiều xác nhận tính phù hợp của việc sử dụng mô hình VAR và SVAR để phân tích Ngược lại, nếu không có mối quan hệ nhân quả giữa các biến, mô hình hồi quy đơn giản sẽ là lựa chọn thích hợp Kết quả kiểm định Granger cho thấy p-value nhỏ hơn 0.05 với các mô hình PRICE_INDEX và EXCHANGE, khẳng định sự tồn tại của mối quan hệ hai chiều giữa các biến này.
Bảng 4.4: Kiểm định nhân quả GRANGER test
VAR Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests Sample: 2000M07 2015M12
Excluded Chi-sq df Prob
Excluded Chi-sq df Prob
Excluded Chi-sq df Prob
Excluded Chi-sq df Prob
Excluded Chi-sq df Prob
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Bằng chứng cho thấy có mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa các biến phân tích, điều này củng cố sự lựa chọn mô hình VAR và SVAR trong việc phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố nghiên cứu Hệ phương trình đồng thời phù hợp với mẫu dữ liệu nghiên cứu.
Kiểm định tính ổn định mô hình
Kiểm định độ ổn định của mô hình SVAR được thực hiện thông qua việc kiểm tra tính dừng của chuỗi dữ liệu sai số Khi các sai số đạt tính dừng, điều này cho thấy chuỗi sai số là nhiễu trắng, tức là các yếu tố chưa được đưa vào mô hình đã được kiểm soát Nhờ đó, mô hình SVAR có thể đảm bảo tính ổn định trong quá trình phân tích.
Bảng 4.5: Kiểm định tính ổn định mô hình
Inverse Roots of AR Characteristic Polynomial
Nguồn dữ liệu được tổng hợp từ phần mềm Eviews cho thấy chuỗi nhiễu sai số của mô hình dừng hầu hết, với các điểm nằm trong vòng tròn đơn vị, chứng tỏ rằng mô hình SVAR tương đối ổn định Các yếu tố chưa được đưa vào mô hình đã được kiểm soát, đảm bảo rằng khung các biến là ổn định.
Kết quả mô hình SVAR
Để phân tích mối quan hệ giữa các nhân tố trong ràng buộc giữa các biến, tác giả áp dụng mô hình SVAR với ma trận ràng buộc cụ thể.
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Ma trận ràng buộc là công cụ quan trọng trong nghiên cứu mô hình VAR cấu trúc, giúp ngăn chặn các tác động ngược của các biến phụ thuộc lên biến độc lập Điều này giúp loại bỏ hiện tượng nội sinh trong các mô hình vĩ mô có tương quan nhân quả Granger Kết quả của mô hình SVAR được trình bày rõ ràng và có ý nghĩa.
Kết quả mô hình SVAR như sau:
Structural VAR Estimates Sample (adjusted): 2001M02 2015M12 Included observations: 179 after adjustments Estimation method: method of scoring (analytic derivatives) Convergence achieved after 1 iterations
Structural VAR is just-identified
Model: Ae = Bu where E[uu']=I Restriction Type: short-run pattern matrix
Coefficient Std Error z-Statistic Prob
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Hàm phản ứng xung (impulse response) 40 1 Phản ứng đẩy IRF tác động của cú sốc chính sách lãi suất lên giá chứng khoán 40
Hàm phản ứng xung trong mô hình SVAR được sử dụng để đánh giá tác động của cú sốc từ các biến vĩ mô đến sự biến động của các biến kinh tế vĩ mô khác Kết quả ước lượng hàm xung phản ứng đẩy của mô hình SVAR trong 20 kỳ cho thấy những ảnh hưởng đáng kể giữa các yếu tố kinh tế.
4.7.1 Phản ứng đẩy IRF tác động của cú sốc chính sách lãi suất lên giá chứng khoán
Bảng 4.6: Phản ứng đẩy IRF tác động của cú sốc chính sách lãi suất lên giá chứng khoán
Response of STOCK_PRICE to Cholesky One S.D POLICY_RATE Innovation
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Cú sốc tác động vào lãi suất bình quân liên ngân hàng dẫn đến sự biến động giá chứng khoán, với giá chứng khoán thay đổi cùng chiều với lãi suất đến kỳ thứ 5 Mặc dù lý thuyết cho rằng giá chứng khoán sẽ giảm khi lãi suất tăng, thị trường chứng khoán Việt Nam lại thể hiện sự không hiệu quả, chủ yếu do hoạt động đầu cơ và tâm lý đầu tư Thông tin không chính xác từ các tổ chức niêm yết cũng làm khó khăn cho nhà đầu tư trong việc ra quyết định Sự thiếu chủ động trong công khai thông tin từ các tổ chức niêm yết ảnh hưởng đến quyết định tham gia thị trường của nhà đầu tư Kết quả phân tích cho thấy sự gia tăng lãi suất bình quân liên ngân hàng lại làm giá chứng khoán Việt Nam biến động cùng chiều, trái ngược với lý thuyết.
Nghiên cứu của Morck, Yeung và Yu (2000), Jin và Myers (2006), cùng Parrino, Sias và Starks (2003) chỉ ra rằng giá cổ phiếu thường có xu hướng đồng biến động mạnh mẽ ở các nước đang phát triển, nơi có môi trường thông tin không minh bạch hoặc thể chế yếu kém, cũng như ở những quốc gia có sự hội nhập kinh tế tài chính sâu rộng vào nền kinh tế toàn cầu.
Từ kỳ thứ 5 trở đi, giá chứng khoán thường biến động ngược chiều với cú sốc, điều này phù hợp với lý thuyết về định giá cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF), cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa lãi suất và giá chứng khoán Khi lãi suất giảm, giá chứng khoán có xu hướng tăng lên vì ba lý do chính: đầu tiên, lãi suất thấp khiến kênh gửi tiết kiệm kém hấp dẫn, dẫn đến dòng tiền tìm đến chứng khoán có lợi tức cao hơn; thứ hai, chi phí lãi vay giảm giúp doanh nghiệp mở rộng sản xuất và cải thiện lợi nhuận; và cuối cùng, chính sách tiền tệ mở rộng qua việc giảm lãi suất làm giảm lãi suất chiết khấu dòng tiền tương lai, từ đó đẩy giá cổ phiếu lên cao.
Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng chính sách tiền tệ thắt chặt có ảnh hưởng đáng kể đến giá cổ phiếu thông qua hai kênh chính Đầu tiên, việc tăng lãi suất làm gia tăng lãi suất thị trường, khiến các nhà đầu tư phải chiết khấu dòng tiền tương lai cao hơn, từ đó làm giảm giá cổ phiếu Thứ hai, lãi suất tăng cũng dẫn đến sự giảm kỳ vọng của nhà đầu tư về dòng tiền tương lai, góp phần vào việc giảm giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Bernanke và Gertler (1995) chỉ ra rằng việc gia tăng lãi suất sẽ dẫn đến việc giảm giá cổ phiếu thông qua hai cơ chế chính: (i) Tổng cầu và chi tiêu tiêu dùng giảm, làm mất đi cơ hội đầu tư sinh lợi, từ đó giảm thu nhập tiềm năng trong tương lai (ii) Ngân hàng thương mại sẽ giảm nguồn cung tín dụng cho các doanh nghiệp, đồng thời tăng chi phí trả lãi, ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động kinh doanh.
Theo nghiên cứu của Hamburger và Kochin được thực hiện năm 1972 và
Theo Mishkin (1996), chính sách mở rộng tiền tệ có thể làm tăng giá cổ phiếu thông qua hai cách chính: (i) Hạn chế nắm giữ tiền bằng cách khuyến khích chi tiêu mua sắm, và (ii) Tăng cường chi tiêu đầu tư vào thị trường chứng khoán, dẫn đến nhu cầu cổ phiếu gia tăng, từ đó làm tăng giá cổ phiếu.
4.7.2 Phản ứng đẩy IRF tác động của cú sốc tỷ giá lên giá chứng khoán Bảng 4.7: Phản ứng đẩy IRF tác động của cú sốc tỷ giá lên giá chứng khoán
Response of STOCK_PRICE to Cholesky One S.D EXCHANGE Innovation
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Cú sốc tỷ giá có tác động mạnh mẽ đến giá chứng khoán, dẫn đến sự biến động ngược chiều giữa hai yếu tố này Nghiên cứu của Adler và Dumas (1984) chỉ ra rằng ngay cả các công ty nội địa cũng bị ảnh hưởng bởi sự gia tăng giá trị đồng nội tệ Tại Việt Nam, do phần lớn nguyên liệu và máy móc phải nhập khẩu, sự mất giá đồng nội tệ đã ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận của nhiều doanh nghiệp niêm yết Tăng tỷ giá làm giá cả tư liệu sản xuất nhập khẩu tăng, kéo theo giá thành phẩm và mặt bằng giá cả trong nước, gây áp lực lạm phát CPI tăng cao gây khó khăn cho doanh nghiệp trong việc kiểm soát chi phí sản xuất và giá bán, dẫn đến giảm lợi nhuận và lợi tức cổ phiếu Thêm vào đó, các nhà đầu tư nước ngoài, với tỷ trọng lớn trong giao dịch chứng khoán Việt Nam, cũng bị ảnh hưởng bởi tỷ giá, điều này làm cho giá cổ phiếu thường biến động ngược chiều với các cú sốc tỷ giá hối đoái.
Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái, điều này được khẳng định bởi Granger và các cộng sự.
Nghiên cứu của Moore và Wang (2014) cùng với Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013) chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái có mối tương quan ngược chiều với thị trường chứng khoán Hơn nữa, nghiên cứu của Oana A Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010) cho thấy rằng mức độ đầu tư nước ngoài tác động đến thị trường chứng khoán thông qua tỷ giá, với việc giảm giá tiền tệ dẫn đến sự suy giảm của thị trường chứng khoán.
Phân rã ph ương sai (Variance decomposition)
Mô hình SVAR có ứng dụng quan trọng trong việc phân rã phương sai, cho phép phân tích mức tác động của cú sốc từng biến đối với biến động của một biến trong mô hình Mặc dù hàm phản ứng xung giúp đo lường mối quan hệ giữa các biến, nhưng nó không thể hiện rõ vai trò tác động của từng biến.
Phân rã phương sai là công cụ quan trọng để đo lường tác động giữa các biến và xác định tỷ trọng ảnh hưởng của chúng Qua đó, phương pháp này giúp đưa ra những khuyến nghị chính sách phù hợp, nhằm tối ưu hóa hiệu quả quản lý và phát triển.
4.8.1 Mức giải thích của các biến đến sự thay đổi của Giá chứng khoán Bảng 4.8: Kết quả phân rã phương sai
Mức giải thích của các biến đến sự thay đổi của Giá chứng khoán
Period S.E IPI PRICE_INDEX EXCHANGE STOCK_PRICE POLICY_RATE
20 0.496923 1.322325 15.42476 5.550871 67.89723 9.804819 Cholesky Ordering: IPI PRICE_INDEX EXCHANGE STOCK_PRICE POLICY_RATE
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Mức tác động của mỗi biến số đến biến động của giá chứng khoán từ bảng trên
Kết quả đo lường được cho ta thấy:
Biến động giá chứng khoán chủ yếu do sự thay đổi trong chính giá chứng khoán, chỉ số giá, lãi suất và tỷ giá hối đoái Chỉ số sản xuất công nghiệp có tác động ít đến giá chứng khoán Đến kỳ thứ 20, tỷ trọng ảnh hưởng của chỉ số giá tiêu dùng, chính sách lãi suất và tỷ giá đến giá chứng khoán lần lượt đạt 15,42%; 9,80% và 5,55%.
Giá chứng khoán bị ảnh hưởng bởi những yếu tố nội tại gắn liền với nhà phát hành
Sự biến động của nhà phát hành ảnh hưởng trực tiếp đến giá chứng khoán, với các yếu tố quan trọng như kỹ thuật sản xuất, bao gồm trang thiết bị và công nghệ, cùng tiềm năng nghiên cứu phát triển Thị trường tiêu thụ cũng đóng vai trò quan trọng, đặc biệt là khả năng cạnh tranh và mở rộng thị trường Ngoài ra, chất lượng ban lãnh đạo và trình độ nghề nghiệp của công nhân, cũng như tình trạng tài chính của doanh nghiệp, đều có thể làm thay đổi giá trị doanh nghiệp, từ đó tác động đến giá chứng khoán.
Giá chứng khoán chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ chỉ số giá tiêu dùng (CPI), một công cụ quan trọng để dự báo lạm phát CPI đo lường giá trị trung bình của hàng hóa và dịch vụ mà người tiêu dùng mua tại một thời điểm nhất định Khi theo dõi tỷ lệ lạm phát, các nhà đầu tư có thể dự đoán tác động của nó đến các loại hình đầu tư khác nhau và từ đó lựa chọn phương án đầu tư phù hợp Thị trường chứng khoán thường tăng trưởng khi chỉ số CPI ở mức thấp, điều này cho thấy lạm phát thấp và lãi suất cho vay có khả năng duy trì ở mức thấp, khuyến khích doanh nghiệp vay vốn để mở rộng sản xuất, từ đó gia tăng lợi nhuận kỳ vọng và đẩy giá chứng khoán lên cao.
Biến động giá chứng khoán bị ảnh hưởng bởi tỷ giá hối đoái, điều này được khẳng định qua các mô hình lý thuyết như mô hình định hướng theo dòng.
Theo Dornbusch và Fischer (1980), việc tăng tỷ giá thực sẽ cải thiện khả năng cạnh tranh của hàng hóa nội địa so với hàng hóa ngoại nhập, từ đó nâng cao cán cân thương mại, gia tăng sản lượng và thu nhập thực, dẫn đến sự tăng trưởng của giá chứng khoán Mô hình cân bằng danh mục đầu tư về tỷ giá của Branson và Halttunen cũng hỗ trợ cho quan điểm này.
Masson (1977) cho rằng các nhà đầu tư nắm giữ danh mục đầu tư quốc tế đa dạng, với tỷ giá hối đoái đóng vai trò cân bằng cung cầu của tài sản như chứng khoán Sự gia tăng đầu tư nước ngoài vào tài sản trong nước ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái, từ đó tác động đến giá chứng khoán Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Granger và các cộng sự (2000), Muktadir – At-Mukit (2012), cùng với Moore và Wang.
Nghiên cứu của Oana A.Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010), Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), cùng với Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014) đã chỉ ra rằng có sự liên kết đáng kể giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán.
Chính sách lãi suất có ảnh hưởng lớn đến biến động giá chứng khoán thông qua hai kênh chính: (i) Tăng lãi suất dẫn đến gia tăng lãi suất thị trường, làm giảm giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai và do đó giảm giá chứng khoán; (ii) Tác động của lãi suất lên kỳ vọng về dòng tiền tự do trong tương lai, ảnh hưởng đến giá cổ phiếu Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ này, như nghiên cứu của Bernanke và Gertler (1995) về chính sách thắt chặt tiền tệ làm giảm dòng tiền ròng và tổng cầu, hay nghiên cứu của Bernanke và Kuttner (2005) cho thấy chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu qua phí bảo hiểm rủi ro Hamburger và Kochin (1972) cũng chỉ ra rằng chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng tính thanh khoản và ảnh hưởng đến các tài sản có tính khoản, trong đó có chứng khoán.
Biến động giá chứng khoán chịu ảnh hưởng lớn từ giá trị nội tại của chính chứng khoán đó, chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất bình quân liên ngân hàng và tỷ giá.
4.8.2 Mức giải thích của các biến đến sự thay đổi của Chính sách lãi suất bình quân liên ngân hàng
Bảng 4.9:Kết quả phân rã phương sai
Mức giải thích của các biến đến sự thay đổi của Chính sách lãi suất
Period S.E IPI PRICE_INDEX EXCHANGE STOCK_PRICE POLICY_RATE
Cholesky Ordering: IPI PRICE_INDEX EXCHANGE STOCK_PRICE POLICY_RATE
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews trên số liệu tác giả thu thập
Biến động trong chính sách lãi suất chủ yếu xuất phát từ sự thay đổi của chính bản thân chính sách này, cùng với chỉ số giá tiêu dùng CPI, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán Chỉ số sản xuất công nghiệp IPI cũng có ảnh hưởng, nhưng tỷ trọng của nó là rất nhỏ và không đáng kể.
20, tỷ trọng ảnh hưởng của chỉ số giá, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán đến chính sách lãi suất lần lượt là 15.17%, 11.92% và 6.25%
Chính sách lãi suất của ngân hàng Trung ương phải dựa trên các chính sách lãi suất trước đây và tình hình thực tế của nền kinh tế Việc điều chỉnh lãi suất cần thực hiện một cách từ từ, không quá cao hoặc quá thấp, để đảm bảo tính phù hợp với tình hình kinh tế hiện tại.
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là thước đo quan trọng của lạm phát, phản ánh sự biến động giá cả hàng hóa và dịch vụ theo thời gian Khi giá cả tăng nhanh chóng, nó có thể gây ra cú sốc cho nền kinh tế CPI giúp xác định tình trạng lạm phát hoặc giảm phát, từ đó ảnh hưởng đến các quyết định tài chính, bao gồm chính sách lãi suất của ngân hàng nhà nước Một mức CPI cao cho thấy tỷ lệ lạm phát tăng, yêu cầu lãi suất cũng phải tăng tương ứng Khi người dân dự đoán lạm phát cao, họ có xu hướng chuyển đổi tiết kiệm sang hàng hóa hoặc tài sản khác như vàng và ngoại tệ mạnh, dẫn đến giảm cung cho vay và áp lực tăng lãi suất trên thị trường.
Tỷ giá hối đoái ảnh hưởng lớn đến chính sách lãi suất, đặc biệt khi đồng nội tệ yếu Người dân thường coi ngoại tệ mạnh là tài sản tiết kiệm an toàn, dẫn đến việc họ hưởng lợi từ cả lãi suất tiền gửi và sự tăng giá của đô la Mỹ Sự chuyển dịch này gây khan hiếm đồng nội tệ tại các ngân hàng thương mại, buộc ngân hàng phải tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ để huy động vốn Do đó, khi xây dựng chính sách lãi suất, cần xem xét tỷ giá để giảm chênh lệch giữa lãi suất tiền gửi và cho vay nội tệ với ngoại tệ, nhằm hạn chế sự dịch chuyển không mong muốn từ tiền gửi nội tệ sang đô la khi đồng đô la tăng giá Nghiên cứu của Taylor (1995) và Robert Mundell (1962) đã chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách.
