GIỚI THIỆU
Chính sách cổ tức là một trong ba quyết định tài chính quan trọng trong doanh nghiệp, đóng vai trò then chốt trong việc tạo ra thu nhập cho nhà đầu tư và phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty Mặc dù có nhiều nghiên cứu trên thế giới về chính sách cổ tức, chủ đề này vẫn gây ra nhiều tranh luận Đối với các nhà quản lý tài chính, việc lựa chọn và thực hiện chính sách cổ tức phù hợp là quyết định quan trọng, ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức và triển khai đầu tư.
Chính sách cổ tức đã trở thành một chủ đề nghiên cứu quan trọng trong lĩnh vực tài chính trong hơn 50 năm qua, liên quan đến các vấn đề như chi phí đại diện, hiệu ứng khách hàng và định giá cổ phiếu Chính sách này bao gồm quyết định chi trả cổ tức cho cổ đông và việc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án mới Mặc dù có nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên toàn cầu, vẫn tồn tại những kết quả trái ngược về mối quan hệ giữa chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu, cho thấy đề tài này vẫn tiếp tục thu hút sự thảo luận và điều tra.
Trong thời gian qua, chính sách cổ tức đã thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư trên sàn chứng khoán Việt Nam, tuy nhiên, nhiều doanh nghiệp vẫn chưa hiểu rõ tầm quan trọng của nó trong công tác tài chính Bài nghiên cứu này dựa trên khung phân tích lý thuyết và thực nghiệm toàn cầu về chính sách cổ tức, nhằm đánh giá tác động của tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Việt Nam Từ đó, nghiên cứu đề xuất các giải pháp xây dựng chính sách cổ tức phù hợp cho các công ty này trong tương lai Tác giả lựa chọn đề tài nghiên cứu: “Chính sách cổ tức tác động đến biến động giá cổ phiếu.”
Bằng chứng thực nghiệm ở sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam” cho nghiên cứu của mình
Nghiên cứu này nhằm phân tích ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến sự biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam Để thực hiện mục tiêu này, tác giả đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm mô hình kiểm định tác động của chính sách cổ tức đối với giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh và sàn chứng khoán Hà Nội.
Nghiên cứu thực nghiệm này phân tích tác động của chính sách cổ tức đối với biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh Bằng cách xem xét các dữ liệu liên quan, bài viết cung cấp cái nhìn sâu sắc về mối quan hệ giữa quyết định chi trả cổ tức và sự thay đổi giá cổ phiếu trên thị trường Kết quả nghiên cứu sẽ giúp các nhà đầu tư hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến giá trị cổ phiếu, từ đó đưa ra các quyết định đầu tư thông minh hơn.
Bài nghiên cứu này nhằm xác định xem chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu của các công ty tại Việt Nam hay không Từ đó, các vấn đề nghiên cứu liên quan sẽ được trình bày và phân tích chi tiết.
Nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu đã chỉ ra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu Điều này đặt ra câu hỏi liệu tại Việt Nam, có tồn tại mối liên hệ tương tự giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty hay không.
Mô hình nghiên cứu thích hợp để khảo sát mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và sàn chứng khoán Hà Nội cần phải xem xét các yếu tố như tác động của chính sách cổ tức đến giá cổ phiếu, sự biến động của thị trường chứng khoán và các yếu tố kinh tế vĩ mô Việc áp dụng các phương pháp định lượng và định tính sẽ giúp làm rõ mối liên hệ này, từ đó cung cấp những hiểu biết giá trị cho các nhà đầu tư và nhà quản lý.
Nghiên cứu này áp dụng hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data) trên 69 công ty niêm yết tại sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội từ năm 2008 đến 2012, sử dụng ba phương pháp: Hồi quy gộp (Pooled Regression), Mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed Effects Model) và Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effects Model) Bài nghiên cứu cũng xem xét một số biến kiểm soát như quy mô công ty, biến động lợi nhuận, nợ dài hạn trên tổng tài sản, và tốc độ tăng trưởng tài sản Kết quả cho thấy có mối tương quan âm có ý nghĩa giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu, cũng như giữa quy mô công ty và biến động giá cổ phiếu Ngược lại, nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng tài sản có mối tương quan dương có ý nghĩa với biến động giá cổ phiếu.
Ngoài phần cam đoan, danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục biểu mẫu, luận văn gồm 5 chương:
Chương 1 của bài viết giới thiệu về đề tài nghiên cứu, nêu rõ lý do lựa chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu và liệt kê các vấn đề cần được khảo sát trong khuôn khổ đề tài.
Chương 2 của bài viết tập trung vào việc phân tích tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty Tác giả đã tổng hợp và hệ thống hóa các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế liên quan đến vấn đề này Dựa trên những bằng chứng thực nghiệm đã được trình bày, tác giả đề xuất các giả thuyết nghiên cứu cho đề tài.
Chương 3 của bài viết tập trung vào phương pháp luận và dữ liệu nghiên cứu, trong đó tác giả chi tiết hóa quy trình thu thập dữ liệu, mô tả các biến được áp dụng trong mô hình nghiên cứu, cũng như trình bày phương pháp nghiên cứu và cách thức xây dựng mô hình nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu trình bày thống kê mô tả các biến và kiểm tra độ tương quan giữa chúng Tác giả lựa chọn phương pháp kiểm định phù hợp nhất trong ba phương pháp: Pooled Regression, Fixed Effects Model và Random Effects Model Đồng thời, các kiểm định về hiện tượng phương sai thay đổi, đa cộng tuyến và tự tương quan cũng được thực hiện cho từng mô hình hồi quy.
Chương 5: Kết luận tổng hợp các vấn đề nghiên cứu đã được đề cập, đồng thời chỉ ra những hạn chế của luận văn Tác giả cũng đưa ra những đề xuất cho hướng nghiên cứu tiếp theo, nhằm mở rộng và làm sâu sắc thêm các chủ đề đã thảo luận.
KHUNG PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY
Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về chính sách cổ tức tác động lên biến động giá cổ phiếu
Nhiều nghiên cứu toàn cầu đã chỉ ra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu của các công ty, nhưng kết quả thu được lại không đồng nhất giữa các nghiên cứu khác nhau.
Modigliani và Miller (1961) cho rằng chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu trong điều kiện thị trường hoàn hảo, nơi không có thuế, chi phí giao dịch và bất hoàn hảo Trong môi trường này, công ty và cổ đông có thể đầu tư vào tài sản tương tự thông qua lợi nhuận giữ lại hoặc cổ tức, do đó, sự lựa chọn giữa hai phương thức này không quan trọng Tuy nhiên, trong thị trường bất hoàn hảo, chính sách cổ tức có thể tác động đến giá cổ phiếu, vì vậy cần xem xét cẩn thận các yếu tố như thuế, chi phí đại diện và các biến số khác có liên quan.
Black & Scholes (1974) đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của chính sách cổ tức đối với biến động giá cổ phiếu Họ đã xây dựng 25 danh mục chứng khoán trên thị trường New York trong giai đoạn từ năm 1936 đến 1966 Tuy nhiên, nghiên cứu này không tìm thấy bằng chứng rõ ràng nào cho mối liên hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Baskin (1989) về "Chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu" cho thấy mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu có thể giúp các nhà phân tích tài chính dự đoán rủi ro đầu tư Nghiên cứu này được thực hiện trên 2344 công ty Mỹ từ năm 1967 đến 1986, kiểm tra các yếu tố như biến động lợi nhuận, quy mô công ty, nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng tài sản Kết quả cho thấy có mối tương quan nghịch đáng kể giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu, cụ thể, khi tỷ suất cổ tức tăng 1%, giá cổ phiếu giảm 2.5%.
Nghiên cứu của Allen & Rachim (1996) đã chỉ ra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Australia Dữ liệu nghiên cứu bao gồm 173 công ty niêm yết trong giai đoạn từ năm 1972 đến 1985 Các công ty này đại diện cho một mẫu đa dạng trong thị trường.
Nghiên cứu của Allen & Rachim (1996) phân tích 24 ngành kinh tế, chia thành 5 nhóm, và sử dụng hồi quy chéo với phương pháp bình phương bé nhất để khảo sát mối quan hệ giữa các biến Trong đó, biến động giá cổ phiếu được xác định là biến phụ thuộc, trong khi tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức là hai biến độc lập Nghiên cứu cũng đưa vào một số biến kiểm soát như quy mô công ty, nợ dài hạn trên tổng tài sản, biến động lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng tài sản Kết quả cho thấy có mối tương quan âm giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu, trong khi mối tương quan giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu rất thấp Đặc biệt, biến động lợi nhuận và nợ dài hạn trên tổng tài sản được xác định là hai yếu tố chính ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Hussainey và các cộng sự (2011) đã phân tích mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Anh Dữ liệu được thu thập trong vòng 10 năm từ 1998 đến 2007, với mẫu nghiên cứu bao gồm 123 công ty phi tài chính.
Nghiên cứu của Hussainey và các cộng sự (2011) chỉ ra rằng có mối tương quan nghịch giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ lệ chi trả cổ tức, đồng thời mối tương quan dương giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ suất cổ tức Tỷ suất cổ tức cao có thể dẫn đến biến động giá cổ phiếu lớn Ngoài ra, quy mô công ty cũng ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu; các công ty lớn thường có giá cổ phiếu ổn định hơn do ít rủi ro hơn, trong khi các công ty có nợ dài hạn cao sẽ đối mặt với nhiều rủi ro hơn, làm tăng biến động giá cổ phiếu Do đó, nhà đầu tư có thể điều chỉnh danh mục đầu tư của mình để giảm thiểu biến động giá cổ phiếu.
Xiaoping Song (2012) đã thực hiện nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức, bao gồm tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức, trên thị trường chứng khoán Canada Nghiên cứu này dựa trên phương pháp hồi quy đa biến theo phương pháp bình phương nhỏ nhất, như đã được đề xuất bởi Baskin (1989) và Allen & Rachim (1996) Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau.
Nghiên cứu về 100 công ty trên thị trường chứng khoán Toronto từ năm 2001 đến 2011 cho thấy có mối quan hệ nghịch giữa tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức với biến động giá cổ phiếu Ngược lại, biến động lợi nhuận lại có mối tương quan dương với biến động giá cổ phiếu.
Nghiên cứu thực nghiệm của Rasid & Rahman (2008) tại Bangladesh đã khảo sát 104 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Dhaka trong giai đoạn 1999-2006, bao gồm các ngành hóa chất, dịch vụ và thực phẩm Kết quả cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức và quy mô công ty có mối tương quan nghịch với biến động giá cổ phiếu, đồng thời chỉ ra rằng chính sách cổ tức ít ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed (2010) trên 73 công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Karachi (KSE) trong giai đoạn 2003-2008 đã chỉ ra rằng có mối quan hệ nghịch đáng kể giữa biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức, thông qua việc áp dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng với hai phương pháp Fixed Effects Model và Random Effects Model Bên cạnh đó, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính được xác định là có tương quan nghịch không đáng kể đối với biến động giá cổ phiếu.
Nghiên cứu của Sulemanat và các cộng sự (2011) về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu ở Pakistan đã sử dụng dữ liệu từ thị trường chứng khoán Karachi trong giai đoạn 2005-2009, tập trung vào 5 lĩnh vực quan trọng Qua việc áp dụng nhiều mô hình hồi quy, họ phát hiện rằng biến động giá cổ phiếu có mối tương quan âm đáng kể với tỷ suất cổ tức, điều này trái ngược với kết quả của Baskin (1989) Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng biến động giá cổ phiếu có mối tương quan âm với tốc độ tăng trưởng tài sản.
Nghiên cứu của Okafor (2011) đã điều tra mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu trên sàn chứng khoán Nigeria Sử dụng phương pháp hồi quy chuỗi thời gian với dữ liệu khảo sát trong 8 năm từ 1998 đến 2005, kết quả cho thấy tỷ suất cổ tức có mối tương quan âm có ý nghĩa với biến động giá cổ phiếu, trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức có mối tương quan dương ở mức ý nghĩa thấp với biến động giá cổ phiếu.
Mohammad Hashemijoo và các cộng sự (2012) đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Malaysia Nghiên cứu này sử dụng mẫu gồm 142 công ty, với hai thước đo chính của chính sách cổ tức là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức Để phân tích dữ liệu, nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy đa biến trong giai đoạn từ 2005.
Giả thuyết nghiên cứu
Nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về chính sách cổ tức đã chỉ ra những kết quả trái ngược liên quan đến biến động giá cổ phiếu Bài nghiên cứu này nhằm kiểm định tác động của chính sách cổ tức thông qua hai thước đo chính là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam Để đạt được mục tiêu này, nghiên cứu đưa ra hai giả thuyết chính.
H 0 : Không có tương quan có ý nghĩa giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ suất cổ tức
H 1 : Có tương quan có ý nghĩa giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ suất cổ tức
Tác giả tin rằng tỷ suất cổ tức ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu thông qua các yếu tố như hiệu ứng thời gian, hiệu ứng thu nhập, hiệu ứng kinh doanh chênh lệch giá và hiệu ứng thông tin.
Mô hình tăng trưởng Gordon (1962) được sử dụng để thể hiện hiệu ứng thời gian, với giả định rằng tỷ lệ chiết khấu vốn chủ sở hữu KE và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là không thay đổi.
Theo Gordon (1962), giá cổ phiếu đƣợc tính nhƣ sau:
P T : Giá cổ phiếu tại thời điểm T
D T+1 : Cổ tức tại thời điểm T+1
K E : Tỷ lệ chiết khấu vốn chủ sở hữu
G r : Tốc độ tăng trưởng không đổi Lấy đạo hàm bậc nhất đối với phương trình (I) ta có: dP T /dK E = -(D T+1 )/(K E - G r ) 2 (II)
Phương trình (II) có thể được biểu diễn như sau:
Phương trình (III) chỉ ra rằng cổ phiếu của công ty với tỷ suất cổ tức thấp sẽ ít nhạy cảm hơn với biến động của tỷ lệ chiết khấu, dẫn đến dự đoán rằng giá cổ phiếu sẽ có ít biến động hơn Do đó, chúng ta có thể kỳ vọng rằng tỷ suất cổ tức sẽ ảnh hưởng ngược lại đến sự biến động giá của cổ phiếu.
Một số giả định về hiệu ứng tỷ suất lợi tức được đưa ra nhằm giải thích tác động ngược chiều của tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức đối với biến động giá cổ phiếu.
Công ty có tỷ lệ chi trả cố định là (1- B) B là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại
Công ty có tỷ lệ hoàn vốn nội bộ R trên tổng vốn đầu tƣ nên giá trị của tăng trưởng G sẽ là G = B * R
Công ty không phát hành thêm cổ phiếu
Tỷ lệ chiết khấu là không đổi Thay G bằng B * R vào phương trình (III) ta có:
P T = D T+1 /(K E – BR) (IV) Đạo hàm bậc nhất của P T theo R là : dP T /d R = (BD T+1 )/(K E - BR) 2 (V)
Ta có thể biểu diễn phương trình (V) như sau:
Phương trình (VI) thể hiện rằng tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả có tác động ngược chiều tới sự biến động của giá cổ phiếu
H o : Không có tương quan có ý nghĩa giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ lệ chi trả cổ tức
H 1 : Có tương quan có ý nghĩa giữa biến động giá cổ phiếu và tỷ lệ chi trả cổ tức
Baskin (1989) chỉ ra rằng tỷ lệ chi trả cổ tức ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu thông qua lợi nhuận giữ lại và hiệu ứng thông tin Các công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức cao thường có biến động giá cổ phiếu thấp hơn, vì chi trả cổ tức được coi là biểu hiện của sự tăng trưởng và dự đoán cơ hội đầu tư trong tương lai Hơn nữa, mức chi trả cổ tức cao còn phản ánh sự ổn định của công ty, từ đó giúp giảm thiểu sự dao động trong giá cổ phiếu của họ.
PHƯƠNG PHÁP LUẬN VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
Dữ liệu nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ 69 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội trong giai đoạn 2008-2012 Các công ty này được chọn dựa trên hai tiêu chí cụ thể.
– Các công ty trong mẫu phải có chi trả cổ tức tiền mặt ít nhất một trong các năm từ 2008- 2012
– Các công ty trong mẫu không có chia tách cổ phần trong suốt thời gian nghiên cứu từ 2008- 2012
Các biến nghiên cứu
Để nghiên cứu mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức, ba biến cơ bản được sử dụng là biến động giá cổ phiếu, tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức Tuy nhiên, biến động giá cổ phiếu còn bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khác như quy mô công ty, biến động lợi nhuận, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng trên tổng tài sản Các biến này được tham khảo từ nghiên cứu của Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed (2010).
3.2.1 Biến động giá chứng khoán (P_vol) Đây là biến phụ thuộc của nghiên cứu, đo lường rủi ro giá cổ phiếu lên xuống Dựa vào nghiên cứu của Parkinson (1980), Allen & Rachim (1996), Nishat & Irfan
(2003), Pani (2008), Rashid & Rahman (2009), Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed
(2010), Suleman (2011), Hussainey và các cộng sự (2011) công thức tính toán của biến động giá cổ phiếu nhƣ sau:
P_vol : Biến động giá cổ phiếu
H i : Giá cao nhất của cổ phần trong năm i
L i : Giá thấp nhất của cổ phẩn trong năm i Trong công thức trên giá cao nhất, thấp nhất của cổ phiếu đƣợc lấy từ website: www.cophieu68.com
3.2.2 Tỷ suất cổ tức (D_Yield)
Tác giả tính toán biến tỷ suất cổ tức dựa vào nghiên cứu của Sulong & Mat Nor
D_yield : Tỷ suất cổ tức
D i : Tổng chi trả tiền mặt hàng năm cho cổ đông phổ thông năm thứ i
MV i : Giá trị thị trường của công ty tại cuối năm i
Trong công thức tính tổng cổ tức chi trả tiền mặt, giá trị thị trường của công ty vào thời điểm cuối năm được trích xuất từ trang web www.cophieu68.com.
3.2.3 Tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout)
Dựa trên nghiên cứu của Hussainey và các cộng sự (2011), Nazir, Nawaz, Anwar &
Ahmed (2010), Muhammad và các cộng sự (2012), biến tỷ lệ chi trả cổ tức đƣợc tính toán nhƣ sau:
D i : Chi trả cổ tức tiền mặt cho cổ đông phổ thông trong năm i
E i : Thu nhập ròng sau thuế của năm i
Công thức tổng cổ tức chi trả tiền mặt được lấy từ website www.cophieu68.com, trong khi thu nhập ròng sau thuế được tính dựa trên báo cáo tài chính của công ty.
3.2.4 Quy mô công ty (Size)
Trong nghiên cứu này, quy mô công ty được xác định thông qua logarit tự nhiên của giá trị thị trường vào cuối năm, dựa trên quan điểm của các tác giả như Baskin (1989), Mohammad (2012) và Irfan & Nishat (2003).
Size = Ln (MV i ) Trong đó:
MV i : Giá trị thị trường của công ty ở cuối năm i
Trong công thức trên giá trị thị trường công ty được lấy từ website: www.cophieu68.com
3.2.5 Biến động lợi nhuận (E_Vol)
Biến động lợi nhuận đƣợc tính toán dựa trên nghiên cứu của Hussainey và các cộng sự (2011), Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed (2010), Rashid và Anisur Rahman
R i : Tỷ lệ của lợi nhuận hoạt động chia cho tổng tài sản trong năm i
Tỷ lệ lợi nhuận hoạt động trên tổng tài sản được tính bằng cách chia lợi nhuận hoạt động cho tổng tài sản của công ty Công thức này được xác định dựa trên thông tin từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp.
3.2.6 Nợ dài hạn trên tổng tài sản (Debt) Đây là biến đòn bẩy tài chính nói lên tỷ lệ giữa nợ dài hạn và tổng tài sản của công ty Dựa trên nghiên cứu của Irfan & Nishat (2000), Black & Scholes (1974) biến này đƣợc tính toán theo công thức sau:
Debt = LD i / ASSET i Trong đó:
Nợ dài hạn cuối năm i (LD i) và tổng tài sản cuối năm i (ASSET i) được xác định dựa trên báo cáo tài chính của công ty.
3.2.7 Tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản (Growth)
Biến này là một trong những biến kiểm soát quan trọng trong nghiên cứu Tốc độ tăng trưởng tổng tài sản được xác định theo các phương pháp của Opler và Titman (1993), Barclay và các đồng tác giả (1995), Jung và các cộng sự (1996), cùng với Hu & Kumar (2004), Ling.
Tăng trưởng được tính bằng công thức: Growth = ∆ ASSETi / ASSETi, trong đó Δ ASSETi đại diện cho sự thay đổi tổng tài sản trong năm i, và ASSETi là tổng tài sản tại thời điểm bắt đầu năm i Công thức này sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính của công ty để xác định mức thay đổi tổng tài sản và tổng tài sản.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu thực nghiệm này áp dụng phân tích hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data) với ba phương pháp: Pooled Regression, mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed Effects Model) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effects Model) Mục tiêu của nghiên cứu là đo lường tác động của chính sách cổ tức đối với biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam.
Trong việc so sánh giữa kiểm định Pooled Regression và Fixed Effects Model, tác giả áp dụng kiểm định Likelihood với giả thuyết H0 là chọn Pooled Regression Nếu giá trị p-value trong kết quả hồi quy nhỏ hơn α, giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ Ngược lại, nếu p-value lớn hơn hoặc bằng α, giả thuyết H0 sẽ được chấp nhận.
Để so sánh giữa Mô hình Tác động Cố định (FEM) và Mô hình Tác động Ngẫu nhiên (REM), tác giả áp dụng kiểm định Hausman với giả thuyết H0: chọn REM Nếu giá trị p-value từ kết quả hồi quy nhỏ hơn α, giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ Ngược lại, nếu p-value lớn hơn hoặc bằng α, giả thuyết H0 sẽ được chấp nhận.
Để lựa chọn giữa Pooled Regression và Random Effects Model (REM), tác giả sử dụng phương pháp kiểm định Lagrange Multiplier (LM) Giả thuyết H0 được đặt ra là chọn Pooled Regression; nếu giá trị p-value từ kết quả hồi quy nhỏ hơn α, giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ Ngược lại, nếu p-value lớn hơn hoặc bằng α, giả thuyết H0 sẽ được chấp nhận.
Sau khi so sánh và lựa chọn phương pháp tối ưu, tác giả thực hiện kiểm định phương sai thay đổi, kiểm định đa cộng tuyến và kiểm định tự tương quan để đảm bảo tính chính xác và độ tin cậy của kết quả.
To assess heteroscedasticity, the author employs the Breusch-Pagan or Cook-Weisberg Test when utilizing Pooled Regression or Random Effects Models In contrast, if the Fixed Effects Model is selected, the author uses the Wald Test.
Tác giả kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến thông qua hệ số phóng đại phương sai VIF (Variance Inflation Factor) Giá trị VIF càng gần 1, khả năng xảy ra đa cộng tuyến càng thấp Thông thường, giá trị VIF nên duy trì dưới 5; nếu vượt quá 5, điều này cho thấy tình trạng đa cộng tuyến nghiêm trọng.
- Và cuối cùng tác giả dùng kiểm định Wooldridge Test để kiểm định hiện tượng tự tương quan
Sau khi kiểm định các hiện tượng, nếu phát hiện ít nhất một trong ba hiện tượng, tác giả sẽ tiến hành khắc phục Trong bài viết này, do hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến không nghiêm trọng, tác giả chỉ tập trung khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi bằng phương pháp FGLS.
Mô hình nghiên cứu
Nghiên cứu thực nghiệm này áp dụng hồi quy dữ liệu bảng để phân tích tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu tại sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam, dựa trên mô hình của Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed (2010) về quyết định của biến động giá cổ phiếu ở thị trường chứng khoán Karachi Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp cái nhìn sâu sắc về vai trò của chính sách cổ tức trong việc giải thích sự biến động giá cổ phiếu trong bối cảnh thị trường Việt Nam.
Mô hình (1) phân tích tác động của chính sách cổ tức, bao gồm tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức, đến biến động giá cổ phiếu Trong mô hình hồi quy, biến động giá cổ phiếu được xem là biến phụ thuộc, trong khi tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức là hai biến độc lập Mô hình hồi quy được thiết lập như sau:
P_vol it = a*D_yield it + b*Payout it + € it (1)
P_vol : Biến động giá cổ phiếu D_yield : Tỷ suất cổ tức
Payout : Tỷ lệ chi trả cổ tức
Nghiên cứu cho thấy ngoài chính sách cổ tức, còn nhiều yếu tố khác ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu, bao gồm quy mô công ty, biến động lợi nhuận, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản Do đó, kết quả của mô hình (1) không đủ chính xác để phân tích tác động của chính sách cổ tức lên biến động giá cổ phiếu.
Mô hình hồi quy mở rộng nghiên cứu mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu, tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức, đồng thời xem xét các biến kiểm soát như quy mô công ty, biến động lợi nhuận, nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản Những yếu tố này được cho là có ảnh hưởng đáng kể đến chính sách cổ tức và sự biến động của giá cổ phiếu.
Rủi ro thị trường mà các công ty gặp phải có thể tác động đến chính sách cổ tức và sự biến động giá cổ phiếu, do đó, việc kiểm soát và đo lường biến động lợi nhuận (E_vol) cần được đưa vào phương trình hồi quy (1).
Quy mô công ty ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu, với các công ty nhỏ thường ít đa dạng hóa và thiếu thông tin cho nhà đầu tư Cổ phiếu của công ty nhỏ có tính thanh khoản thấp hơn, dẫn đến biến động giá lớn hơn so với các công ty lớn Hơn nữa, các công ty có nhiều cổ đông nhỏ lẻ thường sử dụng cổ tức như công cụ tín hiệu, do đó quy mô công ty cũng ảnh hưởng đến chính sách cổ tức Vì vậy, biến kiểm soát quy mô (Size) được đưa vào phương trình hồi quy (1).
Chính sách cổ tức có thể mâu thuẫn với tốc độ tăng trưởng, vì các công ty tăng trưởng cao thường giữ lại lợi nhuận để đầu tư vào cơ hội mới Do đó, cần đưa kiểm soát tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản vào phương trình như một thước đo cho tăng trưởng.
Cuối cùng, rủi ro hoạt động có thể làm tăng biến động giá cổ phiếu, do đó, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (Debt) cần được đưa vào phương trình hồi quy (1) như một biến kiểm soát.
Sau khi đã thêm các biến kiểm soát vào thì mô hình hồi quy đƣợc biểu diễn nhƣ sau:
P_vol it = a*D_yield it + b*Payout it + c*Size it + d*E_vol it + e*Debt it + h*Growth it + € it (2)
P_vol : Biến động giá cổ phiếu D_yield : Tỷ suất cổ tức
Tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout) thể hiện mức độ phân phối lợi nhuận cho cổ đông Biến động lợi nhuận (E_vol) đo lường sự dao động trong lợi nhuận của công ty Quy mô công ty (Size) ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh và tiềm năng phát triển Nợ dài hạn trên tổng tài sản (Debt) phản ánh mức độ rủi ro tài chính của doanh nghiệp Tốc độ tăng trưởng tài sản (Growth) cho thấy khả năng mở rộng và phát triển bền vững của công ty.
Sau khi kiểm soát các biến như quy mô công ty, biến động lợi nhuận, nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng tài sản, tác giả thực hiện hồi quy theo mô hình (2) Kết quả cho thấy chính sách cổ tức có ảnh hưởng đáng kể đến biến động giá cổ phiếu và đạt mức ý nghĩa thống kê Điều này khẳng định mô hình (2) là phù hợp để nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức lên giá cổ phiếu tại thị trường Việt Nam.
3.4.3 Mô hình 3 Để tránh hiện tƣợng đa cộng tuyến có thể xuất hiện trong mô hình (2) vì sử dụng cả hai biến của chính sách cổ tức là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức cũng một lúc
Trong mô hình (3), tác giả loại bỏ biến tỷ lệ chi trả cổ tức và thực hiện hồi quy với các biến kiểm soát còn lại Mô hình (3) sau khi loại bỏ biến tỷ lệ chi trả cổ tức có dạng như sau:
P_vol it = a*D_yield it + b*Size it + c*E_vol it + d*Debt it + e*Growth it + € it
P_vol : Biến động giá cổ phiếu D_yield : Tỷ suất cổ tức
E_vol : Biến động lợi nhuận Size : Quy mô công ty Debt : Nợ dài hạn trên tổng tài sản Growth : Tốc độ tăng trưởng tài sản
Mô hình (3) được sử dụng để phân tích tác động riêng lẻ của tỷ suất cổ tức đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường Việt Nam Kết quả hồi quy từ mô hình (3) cho thấy không có sự khác biệt so với mô hình (2) sau khi loại bỏ biến tỷ lệ chi trả cổ tức.
Trong mô hình hồi quy (4), chúng ta loại bỏ biến tỷ suất cổ tức và tiếp tục phân tích với các biến kiểm soát còn lại để khảo sát tác động riêng biệt của tỷ lệ chi trả cổ tức đến biến động giá cổ phiếu Mô hình này được thiết lập nhằm làm rõ mối quan hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu.
P_vol it = a*Payout + b*Size it + c*E_vol it + d*Debt it + e*Growth it + € it
Biến động giá cổ phiếu (P_vol) và tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout) là những yếu tố quan trọng trong việc đánh giá hiệu suất của một công ty Biến động lợi nhuận (E_vol) cùng với quy mô công ty (Size) ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng sinh lời Nợ dài hạn trên tổng tài sản (Debt) cũng là chỉ số cần xem xét để hiểu rõ hơn về tình hình tài chính Cuối cùng, tốc độ tăng trưởng tài sản (Growth) phản ánh tiềm năng phát triển bền vững của doanh nghiệp.
Nhận xét: Dựa vào mô hình (4) kết quả nghiên cứu thực nghiệm vẫn củng cố cho mô hình (2)
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Thống kê mô tả các biến
Bảng 4.1 Thống kê mô tả
Trung bình Độ lệch chuẩn P_vol 345 0.1017000 1.8206000 0.8781142 0.3207756
Bảng 4.1 cung cấp số liệu thống kê về các biến trong nghiên cứu, bao gồm trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất, diễn ra trong suốt giai đoạn nghiên cứu.
Dữ liệu được thu thập từ 69 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian 5 năm (từ 2008 đến 2012) cho thấy có tổng cộng 345 quan sát.
Trong giai đoạn 2008-2012, giá cổ phiếu của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam đã ghi nhận sự biến động mạnh, với vùng giá dao động từ 0.1017000 đến 1.8206000 và giá trị trung bình đạt 0.8781142, tương ứng với tỷ lệ biến động lên tới 87.81%.
Biến động giá cổ phiếu khá cao so với nghiên cứu của Nazir, Nawaz, Anwar &
Nghiên cứu của Ahmed (2010) tại sàn giao dịch chứng khoán Karachi, Pakistan, từ năm 2003 đến 2008 cho thấy biến động giá cổ phiếu trung bình đạt 59.1553% Trong khi đó, Allen & Rachim (1996) ghi nhận biến động giá cổ phiếu của các công ty Australia là 49%, và Hussainey cùng các cộng sự (2011) cho thấy con số này chỉ khoảng 29.4% Nghiên cứu của Mohammad và Md Nassir (1993) tại thị trường Kuala Lumpur chỉ ra biến động giá cổ phiếu lên tới 65.37% Biến động giá cổ phiếu cao ở Việt Nam có thể lý giải bởi đây là thị trường mới nổi và chịu tác động từ cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008.
Tỷ suất cổ tức D_yield tại Việt Nam dao động từ 0 đến 0.1468, với giá trị trung bình là 0.0361 và độ lệch chuẩn là 0.0329 Điều này cho thấy các công ty trung bình tại Việt Nam chi trả khoảng 3.6% cổ tức bằng tiền mặt so với giá trị thị trường của họ.
Bảng 4.1 cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình là 0.6108875, tức là các công ty sử dụng 61% lợi nhuận sau thuế để chi trả cổ tức bằng tiền mặt cho cổ đông Tỷ lệ này cao hơn so với các nghiên cứu trước đây, như nghiên cứu của Baskin (1989) với tỷ suất cổ tức trung bình 34.4%, Mohammad (2012) với 37.25%, và Nazir, Nawaz, Anwar & Ahmed (2010) với 36.26%.
Biến động lợi nhuận trung bình là 2.2% Theo nghiên cứu của Nazir, Nawaz, Anwar
Theo nghiên cứu của Ahmed (2010), biến động lợi nhuận trung bình đạt 18.48% Trong khi đó, nghiên cứu của Baskin (1989) ghi nhận biến động lợi nhuận trung bình là 5.5%, và nghiên cứu của Muhammad (2012) cho thấy biến động lợi nhuận trung bình chỉ là 4.2%.
Biến nợ dài hạn trên tổng tài sản có giá trị trung bình là 8.5%, với mức biến thiên từ 0% đến 69.3% Độ lệch chuẩn của biến nợ dài hạn là 0.1431960, cho thấy sự phân tán trong việc sử dụng nợ dài hạn của các công ty Trong đó, công ty sử dụng nợ dài hạn nhiều nhất chiếm 69.3% tổng tài sản.
Tốc độ tăng trưởng của tài sản dao động từ -0.4117770 đến 3.6462350, với giá trị trung bình đạt 0.1630190 và độ lệch chuẩn là 0.3282280 Biến này phản ánh tỷ lệ thay đổi tổng tài sản trong năm, cho thấy mức tăng trung bình là 16.30% so với giá trị tài sản đầu năm.
Phân tích tương quan giữa các biến
Biến P_vol D_yield Payout Size E_vol Debt Growth P_vol 1.0000
Sự tương quan thể hiện mối liên hệ giữa hai biến số, cho biết biến số này thay đổi ra sao khi biến số kia thay đổi Chỉ số tương quan dao động trong khoảng từ -1 đến +1.
Bảng 4.2 chỉ ra rằng có sự tương quan âm giữa biến động giá cổ phiếu P_vol và tỷ suất cổ tức D_yield với giá trị -0.1586 Điều này cho thấy rằng biến động giá cổ phiếu tại Việt Nam có mối quan hệ ngược chiều với tỷ suất cổ tức Sự tương quan này hoàn toàn phù hợp với các lập luận về ảnh hưởng của chính sách cổ tức đối với biến động giá cổ phiếu, dựa trên các hiệu ứng thời gian, tỷ suất lợi tức, chênh lệch giá và thông tin.
Biến động lợi nhuận và giá cổ phiếu có mối tương quan dương với giá trị 0.0005, cho thấy rằng các công ty có biến động thu nhập cao thường phải đối mặt với rủi ro thị trường lớn, dẫn đến sự biến động mạnh trong giá cổ phiếu.
Nợ dài hạn trên tổng tài sản có mối tương quan dương với biến động giá cổ phiếu của công ty, với giá trị là 0.1534, cho thấy sự gia tăng nợ vay dẫn đến tăng biến động giá cổ phiếu Các công ty có nợ vay cao thường phải đối mặt với chi phí tài chính lớn khi gặp thua lỗ, ảnh hưởng đến tâm lý nhà đầu tư và dẫn đến phản ứng thái quá sau các công bố thu nhập không như mong đợi Mặc dù Modigliani & Miller (1958) cho rằng trong thị trường hoàn hảo, giá trị công ty không phụ thuộc vào cấu trúc vốn, nhưng thực tế cho thấy chi phí giao dịch, thuế, và chi phí đại diện ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu.
Quy mô công ty có mối tương quan âm với biến động giá cổ phiếu, với giá trị -0.0059, cho thấy rằng sự gia tăng quy mô sẽ dẫn đến giảm biến động giá cổ phiếu Điều này phản ánh thực tế rằng các công ty lớn thường có sự đa dạng hóa cao hơn so với các công ty nhỏ, từ đó tạo ra sự ổn định hơn trong giá cổ phiếu.
Tốc độ tăng trưởng có mối tương quan dương với biến động giá cổ phiếu, đạt giá trị 0.1881 Các công ty có tốc độ tăng trưởng cao thường giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án mới, dẫn đến sự gia tăng trong biến động giá cổ phiếu.
Kết quả hồi quy dữ liệu bảng của mô hình
Bảng 4.3.1 Kết quả hồi quy của phương trình hồi quy: P_vol it = a*D_yield it + b*Payout it + € it (1)
P_vol Pooled Regression Fixed Effect Random Effect
Biến độc lập Hệ số t-statistic
Hệ số t-statistic p-value p-value p-value
Số liệu trong ngoặc đơn là các giá trị t-statistics *** là mức ý nghĩa 1% tương ứng
Bảng 4.3.1 trình bày kết quả hồi quy của mô hình (1) thông qua ba phương pháp: Pooled Regression, mô hình các tác động cố định (Fixed Effects Model) và mô hình các tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model) Để xác định phương pháp kiểm định tối ưu, tác giả đã thực hiện kiểm định so sánh giữa từng cặp phương pháp.
– Đầu tiên, tác giả dùng phương pháp Likelihood Ratio Test để so sánh kiểm định
Pooled Regresstion với Fixed Effects Model, với giả thuyết H 0 : chọn Pooled Regression Kết quả p-value có giá trị 0.1783 > α, nhƣ vậy chấp nhận giả thuyết H 0 , nên chọn Pooled Regression
Tác giả đã áp dụng phương pháp kiểm định Hausman Test để so sánh giữa Mô hình Hiệu ứng Cố định (Fixed Effects Model) và Mô hình Hiệu ứng Ngẫu nhiên (Random Effects Model), với giả thuyết H0 là lựa chọn Mô hình Hiệu ứng Ngẫu nhiên Kết quả kiểm định cho thấy p-value là 0.1355, lớn hơn α, dẫn đến việc chấp nhận giả thuyết H0 và tác giả quyết định chọn Mô hình Hiệu ứng Ngẫu nhiên.
H 0 : difference in coefficients not systematic
– Tiếp theo, tác giả dùng phương pháp kiểm định LM Test để kiểm định so sánh
The analysis compares Pooled Regression and Random Effects Model, testing the null hypothesis (H0) that Pooled Regression is the appropriate choice The results indicate a p-value of 0.5319, which is greater than the significance level (α) Consequently, the null hypothesis is accepted, leading the author to select Pooled Regression for the analysis.
Kết luận: Lựa chọn phương pháp Pooled Regression để kiểm định cho mô hình (1)
Sau khi xác định phương pháp tối ưu cho mô hình, tác giả thực hiện các kiểm định bao gồm kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi, kiểm định đa cộng tuyến và kiểm định tự tương quan Kết quả của các kiểm định này được trình bày như sau:
Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi cho mô hình (1)
Ho: Constant variance Variables: fitted values of p_vol chi 2 (1) = 0.56
Tác giả áp dụng phương pháp kiểm định Breusch-Pagan để xác định hiện tượng phương sai thay đổi trong mô hình (1) Giả thuyết H0 cho rằng không tồn tại hiện tượng này, và với p-value là 0.4558, lớn hơn α, chúng ta bác bỏ giả thuyết H0.
Kết luận: Mô hình xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi
Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến cho mô hình (1)
Tác giả dùng nhân tử phóng đại phương sai (Variance Inflation Faction - VIF) để kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến, VIF trung bình là 1.04
Kết luận: Mô hình có xảy ra hiện tƣợng đa cộng tuyến nhƣng không nghiêm trọng
Kiểm định hiện tượng tự tương quan cho mô hình (1)
H 0 : No first-order autocorrelation in panel data
Tác giả sử dụng phương pháp kiểm định Wooldridge để kiểm tra hiện tượng tự tương quan, với giả thuyết H0 là không có hiện tượng tự tương quan Kết quả kiểm định cho thấy p-value là 0.0001, nhỏ hơn mức ý nghĩa α, do đó bác bỏ giả thuyết H0.
Kết luận: Hiện tượng tự tương quan đã xảy ra trong mô hình Để khắc phục tình trạng này cũng như phương sai thay đổi, tác giả đã áp dụng kiểm định FGLS cho mô hình (1).
Cross – sectional time – series FGLS regression Coefficients:
Common AR(1) coefficient for all panels (0.3251) Estimated covariances
Number of obs Number of groups Time periods Wald chi 2 (2) Prob > chi 2
P_vol Coef Std Err Z P> /z/ [95% Conf Interval]
Kết quả kiểm định FGLS cho thấy p-value là 0.1537, lớn hơn α, do đó mô hình (1) không có ý nghĩa và không phù hợp để nghiên cứu tác động của chính sách cổ tức lên biến động giá cổ phiếu tại các công ty niêm yết ở Việt Nam.
4.3.2 Hồi quy thêm vào các biến kiểm soát
Tác giả sẽ bổ sung các biến kiểm soát vào mô hình nghiên cứu, bao gồm quy mô công ty, biến động lợi nhuận, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản, nhằm phân tích tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu tại Việt Nam.
Bảng 4.3.2 Kết quả hồi quy của mô hình P_vol it = a*D_yield it + b*Payout it + c*Size it + d*E_vol it + e*Debt it + h*Growth it + € it (2)
P_vol Pooled Regression Fixed Effect Random Effect
Biến độc lập Hệ số t-statistic
Hệ số t-statistic p-value p-value p-value
Số liệu trong ngoặc đơn là các giá trị t-statistics tương ứng ** và *** lần lượt là các mức ý nghĩa 5% và 1% tương ứng
Bảng 4.3.2 thể hiện kết quả hồi quy của phương trình (2) theo ba phương pháp là
Pooled Regression, mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model) là ba phương pháp phân tích dữ liệu Để xác định phương pháp kiểm định tối ưu, tác giả thực hiện kiểm định so sánh giữa từng cặp phương pháp.
The author employs the Likelihood Ratio Test to compare Pooled Regression with the Fixed Effects Model, testing the null hypothesis H0: selecting Pooled Regression The results indicate a p-value of 0.0001, which is less than the significance level α, leading to the rejection of the null hypothesis.
H 0 , nên chọn Fixed Effects Model
Tác giả áp dụng phương pháp kiểm định Hausman Test để so sánh giữa Fixed Effects Model và Random Effects Model, với giả thuyết H0 là chọn Random Effects Model Kết quả kiểm định cho thấy p-value là 0.0000, nhỏ hơn mức ý nghĩa α, do đó giả thuyết H0 bị bác bỏ và tác giả quyết định chọn Fixed Effects Model.
H 0 : difference in coefficients not systematic
Kết luận: Cả hai phương pháp kiểm định Likelihood Ratio Test và Hausman Test đều chỉ ra rằng mô hình Fixed Effects là lựa chọn phù hợp để kiểm định cho mô hình (2).
Sau khi lựa chọn phương pháp Fixed Effects Model phù hợp, tác giả thực hiện các kiểm định cần thiết như kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi, kiểm định đa cộng tuyến và kiểm định tự tương quan Kết quả của các kiểm định này được trình bày như sau:
Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi cho mô hình (2)
Tác giả đã thực hiện kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi thông qua kiểm định Wald Test Với giả thuyết H0 là không có hiện tượng phương sai thay đổi, kết quả p-value đạt 0.0000, nhỏ hơn α, do đó giả thuyết H0 bị bác bỏ.
Kết luận: Mô hình xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi
Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến cho mô hình (2)
D_yield Payout Size E_vol Debt Growth
Tác giả dùng nhân tử phóng đại phương sai (Variance Inflation Faction - VIF) để kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến, VIF trung bình là 1.18
Kết luận: Mô hình có xảy ra hiện tƣợng đa cộng tuyến nhƣng không nghiêm trọng
Kiểm định hiện tượng tự tương quan cho mô hình (2)
H 0 : No first-order autocorrelation in panel data
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Kết quả từ các phương trình cho thấy có mối quan hệ ngược giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu, tuy nhiên, không tìm thấy mối tương quan có ý nghĩa giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu tại Việt Nam.
Nghiên cứu tại các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam cho thấy có mối tương quan nghịch giữa tỷ suất cổ tức và biến động giá cổ phiếu, tương tự như nhận định của Baskin (1989) Các công ty có tỷ suất cổ tức thấp thường có mức rủi ro thấp hơn, dẫn đến biến động giá cổ phiếu cũng thấp hơn Kết quả này phù hợp với mô hình tăng trưởng của Gordon (1962) và các nghiên cứu của Irfan & Nishat (2010), Nazir (2010), Samuel và cộng sự (2011), Okafor (2011), Mohammad (2012).
Dựa trên lý thuyết về hiệu ứng chênh lệch giá và mẫu hình nghiên cứu của Baskin
(1989) ta kỳ vọng tỷ lệ chi trả cổ tức tương quan nghịch với biến động giá cổ phiếu
Kết quả mô hình cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức có mối tương quan dương nhưng không có ý nghĩa thống kê với biến động giá cổ phiếu trong nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam, tương đồng với nghiên cứu của Okafor (2011).
Nghiên cứu cho thấy chính sách cổ tức có thể là công cụ hiệu quả để kiểm soát sự biến động giá cổ phiếu Các nhà quản lý công ty có thể giảm thiểu biến động giá cổ phiếu thông qua việc tăng tỷ suất cổ tức, và ngược lại, việc giảm tỷ suất cổ tức có thể làm tăng biến động.
Các nhà đầu tư có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để đánh giá cổ phiếu mà họ đang nắm giữ hoặc quan tâm, dựa trên chính sách cổ tức của công ty Những nhà đầu tư ưa thích rủi ro có thể chọn cổ phiếu của các công ty có tỷ suất cổ tức thấp, kỳ vọng vào sự biến động lớn trong giá cổ phiếu Ngược lại, những nhà đầu tư thận trọng hơn thường lựa chọn các công ty có tỷ suất cổ tức cao, với mong đợi giá cổ phiếu sẽ ít biến động.
Quy mô công ty có mối tương quan âm với biến động giá cổ phiếu, điều này được xác nhận bởi nghiên cứu của Rasid & Rahman (2008) và Mohammad (2012) Các công ty lớn có khả năng tiếp cận thị trường vốn dễ dàng hơn và vay mượn với chi phí thấp hơn so với các công ty nhỏ Hơn nữa, do sự đa dạng hóa trong hoạt động kinh doanh, biến động giá cổ phiếu của các công ty lớn thường thấp hơn.
Nghiên cứu cho thấy nợ dài hạn trên tổng tài sản có mối tương quan dương với biến động giá cổ phiếu, cho thấy cấu trúc vốn của công ty là yếu tố quyết định đến biến động này Các công ty sử dụng nhiều nợ thường đối mặt với rủi ro cao hơn, dẫn đến sự biến động giá cổ phiếu lớn hơn Mối tương quan dương giữa đòn bẩy tài chính và biến động giá cổ phiếu cũng đã được xác nhận trong các nghiên cứu trước đây của Christie (1982) và Hussainey cùng các cộng sự (2011).
Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam cho thấy có mối tương quan dương giữa tốc độ tăng trưởng và biến động giá cổ phiếu Theo lý thuyết tăng trưởng của Barclay (1992) và Deshmukh (2003), các công ty trong giai đoạn tăng trưởng thường giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án mới, dẫn đến sự biến động giá cổ phiếu cao hơn.
