Bài viết Khủng hoảng nợ Châu Âu có tác động đến tính thanh khoản của thị trường chứng khoán Đài Loan hay không bài học cho Việt Nam nghiên cứu tính thanh khoản thị trường chứng khoán Đài Loan dưới ảnh hưởng của nợ công Châu Âu.
118 Nguyễn Thị Thúy Hạnh KHỦNG HOẢNG NỢ CHÂU ÂU CĨ TÁC ĐỘNG ĐẾN TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN ĐÀI LOAN HAY KHƠNG? BÀI HỌC CHO VIỆT NAM DOES THE EURO DEBT CRISIS IMPACT ON THE MARKET LIQUIDITY IN TAIWAN STOCK MARKET? LESSONS FOR VIETNAM Nguyễn Thị Thúy Hạnh Phân hiệu Đại học Đà Nẵng Kon Tum; ntthanh296@gmail.com Tóm tắt - Nghiên cứu xem xét tác động khủng hoảng nợ Châu Âu đến khoản thị trường chứng khoán Đài Loan Dựa vào Amihud (2002) đo lường tính khoản, báo trình bày khoản thị trường thị trường chứng khoán Đài Loan từ năm 2008 đến 2012 Dựa vào hồi quy liệu bảng với tác động cố định công ty, khoản thị trường khủng hoảng nợ Châu Âu có mối quan hệ tỷ lệ nghịch Kết cho thấy khoản thị trường giảm mạnh khủng hoảng nợ Châu Âu Bên cạnh đó, nghiên cứu mối quan hệ tương quan thuận khoản thị trường thu nhập thị trường Đồng thời, thu nhập thị trường giảm mạnh khủng hoảng nợ Châu Âu Từ chứng thị trường chứng khoán Đài Loan, báo trình bày số ý kiến đóng góp cho thị trường chứng khốn Việt Nam Abstract - This study investigates the market liquidity of Taiwan stock exchange under the effect of the Euro debt crisis Using the Amihud (2002) liquidity measure, the paper presents the market liquidity of Taiwan Stock Exchange from 2008 to 2012 Based on the panel data regression with the firm as fixed effect, there is a negative relationship between market liquidity and the Euro debt crisis The results show that the market liquidity decreases dramatically during the Euro debt crisis Besides, this study indicates that there is a positive relationship between market liquidity and market returns Furthermore, the returns of market fall sharply in Euro debt crisis Based on evidences in Taiwan’s stock market, this study presents some lessons for Vietnam’s stock market Từ khóa - khoản thị trường; khủng hoảng nợ Châu Âu; thu nhập thị trường; Đài Loan; Việt Nam Key words - market liquidity; Euro debt; market return; Taiwan; Vietnam Đặt vấn đề Tính khoản cổ phiếu chìa khóa để đo lường chất lượng thị trường chứng khoán Trong năm gần đây, số lượng nghiên cứu khoản thị trường tăng lên đáng kể Trước năm 1980, khoản coi loại chi phí giao dịch Những nghiên cứu trước nhà đầu tư giao dịch tài sản có tính lỏng (Constantinides (1986), Vayanos (1998)) Một vài tác giả khoản ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận nhà đầu tư (Amihud and Mendelson (1986), Brennan and Subrahmanyam (1996)) Ngoài ra, khoản rủi ro khoản có mối quan hệ chặt chẽ với (Acharya and Pedersen (2005), Dick-Nielsen et al (2012)) Thực tế, nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao tài sản có tính lỏng cao Những nghiên cứu thực nghiệm gần cho thấy mối quan hệ tương quan rủi ro thị trường khoản thị trường khủng hoảng tài (Lang and Maffett (2011), Engkuchik and Kaya (2012), Rösch and Kaserer (2013)) Tuy nhiên hầu hết nghiên cứu tính khoản thị trường chủ yếu tập trung nước phát triển Mỹ Châu Âu (Chordia et al (2000), Liu (2006), Kempf and Mayston (2008), Kamara et al (2008), Karolyi et al (2012)) Do đó, nghiên cứu tính khoản nước phát triển Đài Loan, Maylaysia, Thái Lan, Việt Nam hạn chế Bài báo nghiên cứu tính khoản thị trường chứng khoán Đài Loan ảnh hưởng nợ công Châu Âu Khủng hoảng nợ bùng nổ Châu Âu, diễn lan truyền mạnh tới nước khu vực giới, Hy Lạp Thụy Sỹ bị ảnh hưởng vô nghiêm trọng với tỷ lệ thất nghiệp chiếm 27% năm 2013 Chủ tịch ngân hàng Anh Sir Mervyn King phát biểu rằng, khủng hoảng nợ Châu Âu xem khủng hoảng tài nghiêm trọng từ năm 1930 đến Bên cạnh đó, nước Châu Âu thị trường thương mại đầy tiềm nước Châu Á Đài Loan Việt Nam nước có kinh tế mở, dễ dàng bị ảnh hưởng nước phát triển Mỹ Châu Âu Do đó, khủng hoảng nợ cơng gây ảnh hưởng vơ to lớn đến kinh tế nước đối tác Bài viết lựa chọn thị trường chứng khoán Đài Loan làm nơi thực nghiên cứu nhiều lý do: Thứ nhất, theo Quỹ tiền tệ quốc tế (2012), Đài Loan xếp thứ 19 số nước có kinh tế lớn giới, coi bốn hổ Châu Á Thứ hai, thị trường chứng khoán Đài Loan đời năm 1961, năm 1993 thực hồn tồn tự động hóa Ngồi ra, liệu thị trường chứng khoán Đài Loan cung cấp từ Tạp chí Kinh tế Đài Loan (TEJ), phần mềm cung cấp liệu tài cơng ty thị trường tài cách đáng tin cậy xác Chính thế, liệu năm tất công ty thị trường chứng khoán Đài Loan thuận tiện truy cập sử dụng Từ đó, đo lường tính tốn cách xác khoản thị trường Thứ ba, số thị trường thị trường chứng khoán Đài Loan có số Trong đó, thị trường chứng khốn Việt Nam gồm có sở giao dịch chứng khốn Hà Nội Hồ Chí Minh Cụ thể, HNX-index số thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm số mã chứng khoán giao dịch Sở Giao dịch Chứng khốn Hà Nội Ngồi ra, VN-index số thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh Điều dẫn đến khó khăn việc xem xét mối quan hệ thu nhập thị trường khoản thị trường Thứ tư, biên độ biến động giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Đài Loan 7%, Việt Nam có khác hai nơi tương ứng ISSN 1859-1531 - TẠP CHÍ KHOA HỌC VÀ CƠNG NGHỆ ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG, SỐ 2(87).2015 Hà Nội 10% Hồ Chí Minh 7% Biên độ biến động giá ảnh hưởng lớn đến tính khoản cổ phiếu Thứ năm, theo chuyên gia kinh tế ảnh hưởng nợ cơng Châu Âu đến Việt Nam chưa đáng kể Do đó, nghiên cứu lựa chọn thị trường chứng khoán Đài Loan làm nơi tiến hành nghiên cứu Bên cạnh đó, thị trường chứng khốn Đài Loan Việt Nam có nhiều điểm tương đồng với Theo ông Sean C Chen, nguyên Thứ trưởng Bộ Tài chính, nguyên Chủ tịch Ủy ban Chứng khoán Đài Loan, thị trường chứng khoán Đài Loan có thời kỳ phát triển nóng, giống thị trường chứng khoán Việt Nam Do đó, kinh nghiệm học thị trường chứng khốn Đài Loan vơ có ích Việt Nam.Vì vậy, báo muốn nghiên cứu chứng thực nghiệm tính khoản thị trường chứng khốn nước phát triển đóng góp Việt Nam Hơn nữa, tính khoản chứng khoán mối quan tâm hàng đầu Việt Nam Theo bảng tin Đài tiếng nói Việt Nam, quy mơ thị trường nhỏ, giá trị vốn hóa giá trị giao dịch chứng khốn Việt Nam xem thấp khu vực Theo ông Trần Đắc Sinh, Chủ tịch Hội đồng quản trị Sở Giao dịch Chứng khoán TP HCM, khoản thị trường mối quan tâm lớn không quan quản lý thị trường, mà thành viên thị trường nhà đầu tư Bài đóng góp vào học thuyết khoản thị trường số vấn đề sau: Đầu tiên, báo kiểm tra ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu đến khoản thị trường Sau đó, nghiên cứu mối quan hệ khoản thị trường thu nhập thị trường tác động khủng hoảng nợ Châu Âu Cuối cùng, đề số học kinh nghiệm cho Việt Nam Giải vấn đề 2.1 Dữ liệu Bài báo lựa chọn công ty niêm yết thị trường chứng khoán Đài Loan Thị trường chứng khoán Đài Loan bắt đầu giao dịch từ lúc 9:00 sáng đến 1:30 chiều, từ thứ hai đến thứ sáu Để nghiên cứu ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu đến tính khoản, nghiên cứu lựa chọn 1122 công ty, liệu năm từ năm 2008 đến 2012 Dữ liệu bao gồm giá đóng cửa, khối lượng giao dịch, giá trị vốn hóa thị trường tất công ty niêm yết lựa chọn 2.2 Đo lường khoản Thị trường có tính khoản nơi mà nhà đầu tư giao dịch mua bán chứng khốn với mức thay đổi giá nhỏ Bài báo sử dụng liệu hàng ngày, nên cho phép nghiên cứu thời gian dài Các nghiên cứu gần giới sử dụng Amihud (2002) để đo lường tính khoản Cao and Wei (2010); Lang and Maffett (2011); Dick-Nielsen cs (2012) Amihud (2002) đo lường rủi ro khoản, định nghĩa giá trị tuyết đối thu nhập hàng ngày cổ phiếu chia cho giá trị giao dịch , ℎ , = , , ∗ , = , , , ∗ , (1) Trong đó: P , giá đóng cửa cổ phiếu i vào ngày d, 119 VO , số lượng cổ phiếu (đơn vị: 1000 cổ phiếu) i giao dịch vào ngày d and R , thu nhập cổ phiếu i ngày d Để loại bỏ ảnh hưởng giá trị ngoại biên thuận tiện cho q trình giải thích, dựa vào Amihud (2002) sử dụng công thức Liq để đo lường tính khoản P, − P, P, ) , ≡ −log(1 + P , ∗ VO , Khi đó, Liq cao đồng nghĩa tính khoản cao 2.3 Các biến kiểm soát Acharya and Pedersen (2005) Rösch and Kaserer (2013) khoản thị trường bị ảnh hưởng số nhân tố sau: giá cổ phiếu, độ biến động thu nhập, số lượng cổ phiếu giao dịch quy mô công ty Thực vậy, giá cổ phiếu (P) thấp rủi ro khoản Độ biến động thu nhập cổ phiếu ( ) tức độ lệch chuẩn ngày thu nhập cổ phiếu, tỷ lệ nghịch với khoản Thêm vào đó, số lượng cổ phiếu giao dịch (VO) khoản có mối quan hệ tương quan thuận Một tài sản có tính khoản cao thường đặc trưng số lượng giao dịch lớn Ngoài ra, giá trị vốn hóa thị trường (MV) giá trị thị trường hàng ngày mức giá đóng cửa xác định số lượng cổ phiếu lưu hành nhân với giá đóng cửa Những cơng ty có giá trị lớn tăng tính khoản 2.4 Mơ hình phân tích 2.4.1 Tác động khủng hoảng nợ Châu Âu đến khoản thị trường Bài báo sử dụng phân tích hồi quy liệu bảng với tác động cố định công ty Để loại bỏ giá trị ngoại vi, lấy logarit biến giá đóng cửa P, số lượng cổ phiếu giao dịch VO giá trị vốn hóa thị trường MV Theo Rưsch and Kaserer (2013), ta có mơ hình sau: Liq , = α + α × LogP , + α × LogVO , + α × LogMV , (2) +α × σ , + α × D + e , Trong D coi biến giả, đại diện cho kiện khủng hoảng nợ Châu Âu Theo Shu-Ying Lin Nguyen Thi Thuy Hanh, dựa vào hợp đồng hoán đổi nợ xấu Hy Lạp tin tức kiện Châu Âu, xác định kiện khủng hoảng nợ Châu Âu ngày 13 tháng năm 2011 đến 12 tháng năm 2011 Hay nói cách khác, biến giả D nhận giá trị từ ngày 13 tháng đến 12 tháng năm 2011, kéo dài tháng, lại ngày khác năm từ 2008 đến 2012 nhận giá trị Bài báo dựa vào cách xác định thời gian khủng hoảng theo Forbes and Rigobon (2002), tức tháng kể từ ngày kiện khủng hoảng xảy Sự kiện nợ cơng Châu Âu xác định dựa hai tiêu chí giá hợp đồng hoán đổi nợ xấu Hy Lạp (CDS) tin tức liên quan đến nợ công Châu Âu Trong khủng hoảng nợ Châu Âu, Hy Lạp nước chịu ảnh hưởng nợ công Mỗi biến động Hy Lạp gây tác động vô mạnh mẽ đến nợ công Châu Âu Do đó, nhiều nhà nghiên cứu chọn Hy Lạp để đo lường khủng hoảng nợ công Châu Âu Samitas and Tsakalos (2013) Ngoài ra, CDS Hy Lạp cao Châu Âu CDS cao chứng to rủi ro tín dụng lớn Dựa vào Hình 1, ta thấy CDS tăng mạnh từ năm 120 Nguyễn Thị Thúy Hạnh 2011 đến năm 2012 Chỉ số CDS Hy Lạp ngày 13 tháng năm 2011 đạt đỉnh điểm Bên cạnh đó, vào ngày này, Fitch hạ xếp hạng tín dụng Hy Lạp từ B + đến CCC Do đó, kiện khủng hoảng nợ Châu Âu chọn ngày 13 tháng năm 2011 Sự kiện khủng hoảng nợ Châu Âu kéo dài từ ngày 13 tháng năm 2011 đến 12 tháng năm 2011 Khi đó, D nhận giá trị ngày d thuộc ngày 13 tháng năm 2011 đến 12 tháng năm 2011, lại 800 700 600 500 400 300 200 100 Dựa vào Hình 1, nhận thấy khoản thị trường giảm mạnh vào năm 2008, ảnh hưởng khủng hoảng tài năm 2007-2008 Ngồi ra, khoản có dấu hiệu suy giảm trở lại từ năm 2011 đến năm 2012, chứng cho ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu Điều cho thấy rằng, khủng hoảng nợ Châu Âu, khoản thị trường có xu hướng giảm 3.2 Ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu đến khoản thị trường Bảng trình hệ số beta hồi quy liệu bảng với biến giả D đại diện cho ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu Trong đó, biến D nhận giá trị thời gian kiện khủng hoảng nợ Châu Âu xảy từ ngày 13 tháng năm 2011 đến 12 tháng năm 2011 Kết mong đợi hệ số beta biến giả nhận giá trị âm có ý nghĩa, đồng nghĩa với việc khoản thị trường giảm khủng hoảng nợ Châu Âu Hình CDS Hy Lạp từ năm 2008 đến 2012 2.4.2 Thu nhập thị trường khoản thị trường Để xem xét mối quan hệ khoản thị trường thu nhập thị trường, báo thêm biến thu nhập (return) số thị trường gọi index Liq , = α + α × LogP , + α × LogVO , + α × LogMV , + α × σ , + α × log return , + e, (3) Dựa theo phương pháp Rösch and Kaserer (2013), để nghiên cứu ảnh hưởng khủng hoảng nợ Châu Âu thu nhập thị trường, chạy hồi quy liệu bảng cho mẫu sau: (3.0) từ năm 2008 đến 2012; (3.1) bao gồm giai đoạn trước khủng hoảng từ ngày tháng năm 2008 đến ngày 12 tháng năm 2011; (3.2) giai đoạn khủng hoảng nợ Châu Âu từ ngày 13 tháng năm 2011 đến 31 tháng 12 năm 2012 Từ đó, so sánh hệ số beta mẫu để xem xét tác động khủng hoảng nợ Châu Âu đến thu nhập thị trường Dựa vào Bảng 1, hệ số beta giá cổ phiếu, số lượng cổ phiếu giao dịch giá trị vốn hóa thị trường lớn 0, chứng tỏ mối quan hệ tỷ lệ thuận với khoản Tuy nhiên độ biến động thu nhập cổ phiếu nhỏ khơng hay có mối quan hệ ngược chiều với khoản cổ phiếu Từ Bảng 1, hệ số beta khủng hoảng nợ Châu Âu -0.0018 có ý nghĩa mức 1%; cho thấy mối quan hệ ngược chiều khoản thị trường khủng hoảng nợ Châu Âu, khoản thị trường giảm khủng hoảng nợ Châu Âu Thực vậy, Đài Loan tiến hành đa đạng hóa đối tác thương mại khu vực Châu Âu đối tác thương mại lớn thứ đồng thời nguồn vốn đầu tư nước lớn Đài Loan Do đó, khủng hoảng nợ công Châu Âu gây ảnh hưởng không nhỏ đến kinh tế Đài Loan Ngoài ra, thị trường chứng khoán Đài Loan, nhà đầu tư nước chiếm tỷ trọng lớn chủ thể tham gia thị trường Bảng Tác động khủng hoảng nợ Châu Âu đến khoản thị trường STT Nội dung Hệ số beta 3.1 Tổng quan khoản thị trường Số lượng cổ phiếu giao dịch (log) Hình trình bày khoản thị trường trung bình hàng ngày từ năm 2008 đến năm 2012 Thanh khoản thị trường trung bình hàng ngày xác định trung bình khoản tất cơng ty ngày Giá trị vốn hóa thị trường (log) 0,0050*** Độ biến động thu nhập cổ phiếu -0,0259*** Khủng hoảng nợ Châu Âu -0,0018*** Hằng số 0,0097*** 20080102 20080502 20080821 20081211 20090409 20090730 20091118 20100317 20100707 20101026 20110221 20110616 20111005 20120202 20120524 20120912 Kết nghiên cứu bình luận Adjusted F R2 0,0040 *** 0,0002*** 0,067 89,32 *p