Nhân tố ảnh hưởng đển tỷ suất sinh lợi chứng khoán mô hình định giá thích hợp cho thị trường chứng khoán việt nam

i BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - CƠNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2013” TÊN CƠNG TRÌNH: NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ THÍCH HỢP CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com i TÓM TẮT ĐỀ TÀI o Lý chọn đề tài Sau 10 năm hoạt động, TTCK Việt Nam ngày phát triển, việc đầu tư vào lĩnh vực chứng khoán trở thành kênh đầu tư thu hút ngày nhiều nhà đầu tư Tuy nhiên, TTCK Việt Nam non trẻ ẩn chứa bên nhiều biến động, việc đầu tư mang lại khơng rủi ro cho nhà đầu tư, đặc biệt nhà đầu tư tham gia vào thị trường hay nhà đầu tư theo hình thức đám đơng, chưa có nhiều kiến thức lĩnh vực chứng khoán Rủi ro đầu tư vào TTCK tránh khỏi Do đó, nhà đầu tư phải cân nhắc trước định lựa chọn mã chứng khoán vào danh mục để mang lại suất sinh lợi cao với mức rủi ro chấp nhận Có nhiều nghiên cứu phân tích nguyên nhân tác động đến TTCK Những nhân tố vĩ mô biến động chu kỳ kinh tế nước thê giới, biến động lãi suất, tỷ giá hay giá vàng, giá dầu… hay nhân tố vi mô ảnh hưởng thị trường, quy mơ cơng ty, dịng tiền giá…Khi đầu tư vào TTCK địi hỏi phải có kiến thức chứng khốn, khơng lúng túng trước thơng tin hay báo cáo thị trường doanh nghiệp Càng khó khăn cho nhà đầu tư tham khảo dự đốn giới chun mơn, tổ chức tài danh tiếng giới nhận định TTCK Việt Nam Do đó, việc nghiên cứu mơ hình định giá chứng khốn từ cho nhà đầu tư có kiến thức sâu hơn, tầm nhìn rộng TTCK quan trọng Có nhiều tranh luận mơ hình định giá như: mơ hình định giá tài sản vốn, mơ hình nhân tố Fama- French hay mơ hình nhân tố Carhart…Các mơ hình nghiên cứu nhiều TTCK giới mang lại nhiều kết hữu ích cho nhà đầu tư tham gia vào TTCK TTCK Việt Nam biến động bất thường, khơng thể dựa vào đốn giới chuyên môn đặc biệt đầu tư theo “tâm lý bầy đàn” nước ta mà phải có nhìn sâu sắc hơn, nhận định rõ ràng để mang lại kết thỏa đáng Muốn vậy, việc xem xét nhân tố tác động đến TSSL chứng khốn cần thiết tìm mơ hình định giá thích hợp cho TTCK Việt Nam điều tất yếu Nhận điều tất yếu đó, nghiên cứu tiến hành kiểm định xem thử mô hình mơ hình LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com ii phù hợp TTCK Việt Nam để đưa lời khuyên tốt cho nhà đầu tư o Mục tiêu nghiên cứu Nhằm tìm câu trả lời mơ hình phù hợp cho TTCK Việt Nam, viết nghiên cứu trả lời câu hỏi sau:  Các danh mục có định giá chứng khốn hay khơng  TSSL chứng khốn với nhân tố thị trường có mối quan hệ  Theo mơ hình nhân tố Fama- French (1993) nhân tố quy mô nhân tố giá trị tương quan với TSSL chứng khoán thể  Nhân tố xu hướng mơ hình Carhart ảnh hưởng đến TSSL chứng khốn  Trong ba mơ hình định giá tài sản mơ hình phù hợp để giải thích cho TSSL chứng khốn sàn Hose giai đoạn 2009-2012 o Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu 81 chứng khoán công ty niêm yết sàn Hose giai đoạn từ tháng 7/2009 đến tháng 12/2012 Xử lý số liệu thu thập Excel, sau sử dụng hồi quy OLS kinh tế lượng thông qua phần mềm Eviews để thể mối tương quan biến mô hình, xem xét khả giải thích biến kiểm định phù hợp mơ hình thông qua công việc  Giới thiệu sơ nét mơ hình nghiên cứu  Thu thập số liệu từ nguồn dựa vào ước lượng tham số mơ hình  Phân tích kết thu được, so sánh với nghiên cứu trước kiểm định phù hợp mơ hình o Nội dung nghiên cứu Kết kiểm định cho thấy ngồi nhân tố thị trường mơ hình CAPM, chứng khốn sàn Hose cịn chịu ảnh hưởng nhân tố quy mô, nhân tố giá trị nhân tố xu hướng Trong nhân tố nhân tố quy mơ ảnh hưởng chặt chẽ Bởi mơ hình hệ số nhân tố quy mơ có ý nghĩa thống kê tất danh mục Giữa nhân tố quy mơ TSSL chứng khốn thể mối quan hệ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com iii ngược chiều, tức chứng khốn có quy mơ nhỏ mang lại TSSL cao chứng khốn có quy mơ lớn Phần bù giá trị có ảnh hưởng đến TSSL chứng khoán theo chiều dương không chặt chẽ nhân tố quy mô Bằng chứng cho điều hồi quy theo mô hình có vài danh mục hệ số nhân tốgiá trị khơng có ý nghĩa thống kê Yếu tố xu hướng có ý nghĩa với danh mục phân chia theo xu hướng danh mục chứng khốn tăng giá có hệ số xu hướng lớn danh mục chứng khoán giảm giá xét nhóm quy mơ Điều cho thấy nhà đầu tư nên mua chứng khoán tăng giá bán chứng khốn giảm giá kỳ trước Hệ số chặn mơ hình khác khơng mơ hình có hệ số chặn có ý nghĩa thống kê Do đó, ta xem hệ số chặn 0, tức khơng có TSSL vượt trội, mơ hình định giá chứng khoán thị trường Khi so sánh độ phù hợp mơ hình mơ hình nhân tố có R2 hiệu chỉnh trung bình 74% lớn mơ hình CAPM Fama- French Bên cạnh đó, giả thiết OLS danh mục mơ hình nhân tố bị vi phạm Do ta kết luận mơ hình nhân tố phù hợp Tuy nhiên, giá trị R2 hiệu chỉnh mơ hình nhân tố khơng lớn mơ hình nhân tố nhiều, nên nhân tố xu hướng thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thật phổ biến chứng khoán o Đóng góp đề tài Với việc kiểm định mơ hình mẫu quan sát khoảng thời gian, sau so sánh tìm mơ hình phù hợp thể mối quan hệ TSSL chứng khoán nhân tố mơ hình Từ cung cấp cho nhà đầu tư cơng cụ đo lường rủi ro, ước tính suất sinh lợi chứng khoán danh mục, giúp họ đưa định đầu tư thích hợp tham gia vào TTCK Việt Nam o Hướng phát triển đề tài TTCK Việt Nam non trẻ với số đặc thù khác với thị trường giới, đề tài phát triển việc thêm vào số nhân tố đặc thù khác tâm lý nhà đầu tư, tác động nhà nước, pháp luật…Với khoảng thời gian dài liệu đầy đủ minh bạch tương lai nên nghiên cứu thêm số nhân tố khác để mơ hình có phù hợp cao LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com iv MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU TÓM TắT: Mục tiêu nghiên cứu 2 Giới thiệu: Sơ lược thị trường chứng khoán Việt Nam 3.1 Tổng quan TTCK Việt Nam 3.2 Các giai đoạn phát triển TTCK Việt Nam 4 Tổng quan tài liệu 10 Phương pháp nghiên cứu liệu 11 5.1 Phương pháp nghiên cứu 12 5.2 Thu thập xử lý liệu 14 Kết 17 6.1 Thống kê mô tả 17 6.2 Kết hồi quy 18 6.2.1 Kiểm định với mơ hình CAPM 18 6.2.1.1 Mơ hình 18 6.2.1.2 Ước lượng mơ hình 19 6.2.1.3 Kiểm định giả thiết OLS 20  Giả thiết hệ số hồi quy 20  Kiểm định phương sai phần dư (Ui) 20  Kiểm định tự tương quan phần dư 21  Kiểm định phù hợp mơ hình hồi quy 21 6.2.2 Kiểm định mơ hình nhân tố Fama- French (1993) 22 6.2.2.1 Mơ hình 22 6.2.2.2 Ước lượng mơ hình 23  Giả thiết hệ số hồi quy 25  Kiểm định phương sai phần dư (Ui) 26 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com v  Kiểm định tự tương quan phần dư 27  Kiểm định tượng đa cộng tuyến 27  Kiểm định phù hợp mơ hình hồi quy 28 6.2.3 Kiểm định mơ hình nhân tố Carhart (1997) 30 6.2.3.1 Mơ hình 30 6.2.3.2 Ước lượng mơ hình 31 6.2.3.3 Kiểm định giả thiết OLS 32  Giả thiết hệ số hồi quy 32  Kiểm định phương sai phần dư (Ui) 34  Kiểm định tự tương quan phần dư 36  Kiểm định tượng đa cộng tuyến 37  Kiểm định phù hợp mơ hình hồi quy 38 Kết luận kiến nghị 39 7.1 Kết luận 39 7.2 Kiến nghị cho nhà đầu tư 41 PHỤ LỤC I Phụ lục 1: Danh sách 81 mã chứng khoán i Phụ lục 2: Kiểm định phân phối chuẩn chuỗi TSSL ii Phụ lục 3: Thống kê mô tả danh mục iii Phụ lục 4: Các kết kiểm định mơ hình CAPM iii Phụ lục 4.1: Kiểm định tính dừng biến độc lập iii Phụ lục 4.2: Ước lượng kết hồi quy danh mục iii Phụ lục 4.3: Kiểm định phương sai .iv Phụ lục 4.4: Kiểm định tự tương quan .iv Phụ lục 5: Các kết kiểm định mơ hình nhân tố Fama- French v Phụ lục 5.1: Kiểm định tính dừng biến độc lập v Phụ lục 5.2: Ước lượng kết hồi quy danh mục vi Phụ lục 5.3: Kiểm định Wald nhân tố HML danh mục SG vi LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com vi Phụ lục 5.4: Kiểm định phương sai .vi Phụ lục 5.5: Kiểm định tự tương quan vii Phụ lục 5.6: Kiểm định tượng đa cộng tuyến viii Phụ lục 5.7: Hồi quy danh mục theo mơ hình nhỏ ix Phụ lục 6: Kết kiểm định mơ hình nhân tố Carhart xiv Phụ lục 6.1: Kiểm định tính dừng biến độc lập xiv Phụ lục 6.2: Ước lượng kết hồi quy danh mục xiv Phụ lục 6.3: Kiểm định Wald nhân tố HML danh mục xvi Phụ lục 6.4: Kiểm định phương sai xvi Phụ lục 6.5: Kiểm định tự tương quan xviii Phụ lục 6.6: Kiểm định tượng đa cộng tuyến xix TÀI LIỆU THAM KHẢO XXI LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com vii Các từ viết tắt TTCK: Thị trường chứng khoán TTSL: Tỷ suất sinh lợi B/M: Tỷ số giá trị sổ sách giá trị thị trường TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán SGDCK: Sở giao dịch chứng khoán CP&CCQ: Cổ phiếu chứng quỹ LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com LỜI MỞ ĐẦU Sau gần 12 năm hoạt động, từ cổ phiếu thành lập vào ngày 750 mã cổ phiếu hoạt động mạnh mẽ sàn Hà Nội Hồ Chí Minh TTCK Việt Nam có nhiều phát triển vượt bậc có nhiều giai đoạn thăng trầm Tuy nhiên, so với TTCK khác giới TTCK Việt Nam thị trường non trẻ, ẩn chứa bên nhiều biến động rủi ro đầu tư vào Điều thể rõ qua biến động số thị trường qua giai đoạn Có nhiều mơ hình nghiên cứu ảnh hưởng TTCK Việt Nam giới mơ hình định giá tài sản vốn CAPM, mơ hình nhân tố Fama- French, mơ hình nhân tố Carhart …của nhiều tác giả.Vì nghiên cứu phân tích tác động TTCK cần thiết TTCK Việt Nam nhằm tìm mơ hình phù hợp giúp nhà đầu tư có nhìn đắn tham gia vào thị trường giảm thiếu rủi ro đầu tư Với lý đó, nghiên cứu xem xét tác động số nhân tố vi mô đến TSSL TTCK Việt Nam với tiêu đề: “Nhân tố ảnh hưởng đển tỷ suất sinh lợi chứng khoán Mơ hình định giá thích hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam” LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Tóm tắt: Bài viết cho thấy TSSL chứng khoán sàn Hose giai đoạn 2009-2012 có mối quan hệ với nhân tố thị trường, phần bù quy mô, phần bù giá trị xu hướng Trong yếu tố tác động đến TSSL nhân tố thị trường đóng vai trị mạnh Khi thêm nhân tố quy mô giá trị vào giá trị R2 hiệu chỉnh cao cho thấy giải thích TSSL cịn chịu ảnh hưởng quy mô giá trị Nhân tố quy mô công ty có mối quan hệ ngược chiều với TSSL nhân tố giá trị lại có mối quan hệ chiều Tức là, nhóm B/M cơng ty có quy mơ nhỏ có TSSL tốt cơng ty có quy mơ lớn Sự chiều nhân tố giá trị thể chỗ, nhóm quy mơ, cơng ty có tỷ lệ giá trị sổ sách giá trị thị trường (B/M) cao mang lại TSSL lớn Các chứng khốn giai đoạn tính xu hướng khơng đáng kể Mục tiêu nghiên cứu Tác giả nghiên cứu trả lời câu hỏi sau:  Các danh mục có định giá chứng khốn hay khơng  TSSL chứng khốn với nhân tố thị trường có mối quan hệ  Theo mơ hình nhân tố Fama- French (1993) nhân tố quy mơ nhân tố giá trị tương quan với TSSL chứng khoán thể  Nhân tố xu hướng mơ hình Carhart ảnh hưởng đến TSSL chứng khốn  Trong ba mơ hình định giá tài sản mơ hình phù hợp để giải thích cho TSSL chứng khốn sàn Hose giai đoạn 2009-2012 Giới thiệu: Bài viết nghiên cứu xem thử thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể chứng khoán sàn Hose giai đoạn 2009-2012 có TSSL phụ thuộc vào nhân tố thơng qua mơ hình định giá tài sản nhiều tác giả sử dụng để kiểm chứng nhiều thị trường chứng khoán khác Banz (1981) nghiên cứu thấy cổ phiếu có vốn hóa thị trường thấp (các cổ phiếu nhỏ) thường có xu hướng có TSSL trung bình cao cổ phiếu có vốn hóa thị trường lớn (cổ phiếu lớn) Cũng có chứng cho cổ phiếu giá trị, LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com viii Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV Phụ lục 5.6: Kiểm định tượng đa cộng tuyến Ma trận hệ số tương quan Hồi quy SMB Rm-Rf Hồi quy HML Rm-Rf Hồi quy SMB HML LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com ix Phụ lục 5.7: Hồi quy danh mục theo mơ hình nhỏ Hồi quy theo nhân tố quy mô Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com x Hồi quy theo nhân tố giá trị-HML Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xi Hồi quy theo nhân tố thị trường nhân tố quy mô (Rm-Rf SMB) Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xii Hồi quy theo nhân tố thị trường nhân tố giá trị (HML Rm-Rf) Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xiii Hồi quy theo nhân tố quy mô nhân tố giá trị (SMB HML) Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xiv Phụ lục 6: Kết kiểm định mơ hình nhân tố Carhart Phụ lục 6.1: Kiểm định tính dừng biến độc lập Chuỗi WML Phụ lục 6.2: Ước lượng kết hồi quy danh mục Danh mục SG Danh mục SV Danh mục SN Danh mục BG LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xv Danh mục BN Danh mục BV Danh mục SL Danh mục SW Danh mục BL Danh mục BW LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xvi Phụ lục 6.3: Kiểm định Wald nhân tố HML danh mục Danh mục SG Danh mục BL Danh mục BW Phụ lục 6.4: Kiểm định phương sai Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục SL LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xvii Danh mục SW Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV Danh mục BL Danh mục BW Khắc phục tượng phương sai thay đổi Danh mục BG Danh mục BL LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xviii Danh mục BW Phụ lục 6.5: Kiểm định tự tương quan Danh mục SG Danh mục SN Danh mục SV Danh mục BG Danh mục BN Danh mục BV Danh mục SL LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xix Danh mục SW Danh mục BL Danh mục BW Khắc phục tượng tự tương quan danh mục SN Phụ lục 6.6: Kiểm định tượng đa cộng tuyến Ma trận hệ số tương quan Hồi quy WML Rm-Rf Hồi quy SMB WML LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xx Hồi quy HML WML LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xxi TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu Tiếng Anh Arshad Hassan1 and Muhammad Tariq Javed (2011), Size and value premium in Pakistani equity market Asness, C S., Moskowitz, T J., Pedersen, L H., 2009 Value and momentum everywhere AQR Capital Management, LLC, and New York University Unpublished working paper, University of Chicago Banz, R W., 1981 The relationship between return and market value of common stocks Journal of Financial Economics 9, 3–18 Chan, L K C., Hamao, Y., Lakonishok, J., 1991 Fundamentals and stock returns in Japan Journal of Finance 46, 1739–1764 Chui, A C.W., Titman, S., Wei, K.C J., 2010 Individualism and momentum around the world Journal of Finance 65, 361–392 DeBondt, W F M., Thaler, R H., 1985 Does the stock market overreact? Journal of Finance 40, 793–805 Eugene F Fama and Kenneth R French, 1992 The cross-section of expected stock returns Journal of Finance 47, 427–465 Eugene F Fama and Kenneth R French (1993), “Common risk factors in the returns of stocks and bonds”, Journal of Financial Economics, Eugene F Fama and Kenneth R French, 1998 Value versus growth: The international evidence Journal of Finance 53, 1975–1999 Griffin, J M., Ji, X., Martin, J S., 2003 Momentum investing and business cycle risk: Evidence from pole to pole Journal of Finance 58, 2515–2547 Jegadeesh, N., Titman, S., 1993 Returns to buying winners and selling losers: Implications for stock market efficiency Journal of Finance 48, 65–91 Lakonishok, J., Shleifer, A., Vishny, R W., 1994 Contrarian investment, extrapolation, and risk Journal of Finance 49, 1541–1578 Mark M Carhart (1997), “On persistence im Mutual Fund performance”, The Journal of Finance,( Vol.52, No.1), Michael A O’Brien, Fama and French Factors in Australia, (2007) Nima Billou, Tests of the CAPM and Fama and French three factor model, (2004) LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com xxii Tài liệu tiếng Việt Hồng Ngọc Nhậm (2008), Giáo trình Kinh tế lượng, Trường ĐHKT TPHCM Vương Đức Hồng Qn, Hồ Thị Huệ, “Mơ hình Fama-French: Một nghiên cứu thực nghiệm thị trường chứng khốn Việt Nam” Vương Đức Hồng Qn, Hồ Thị Huệ, “Mơ hình Fama-French: “Đi tìm mơ hình dự báo tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thích hợp thị trường chứng khoán Việt Nam” Trần Ngọc Thơ (2007), Tài doanh nghiệp đại, NXB Thống kê, Website tham khảo www.cophieu68.com www.cafef.vn Trang web Cơ quan thơng tin Bộ Tài chính: www.mof.gov.vn Ngân hàng Nhà nước Việt Nam: www.sbv.gov.vn Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội: www.hnx.vn Sở giao dịch chứng khốn TPHCM: www.hsx.vn Cơng ty cổ phần chứng khoán Bản Việt: www.vcsc.com.vn Ủy ban chứng khoán nhà nước: www.ssc.gov.vn Fama-French forum: http://www.dimensional.com/famafrench www://taichinh.vnexpress.net/tin-tuc/song-tai-chinh/chung-khoan LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com ... ? ?Nhân tố ảnh hưởng đển tỷ suất sinh lợi chứng khốn Mơ hình định giá thích hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam? ?? LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Tóm tắt: Bài viết cho. .. kiểm định phù hợp mơ hình o Nội dung nghiên cứu Kết kiểm định cho thấy nhân tố thị trường mơ hình CAPM, chứng khốn sàn Hose chịu ảnh hưởng nhân tố quy mô, nhân tố giá trị nhân tố xu hướng Trong nhân. .. trường chứng khốn Việt Nam 6.2.2 Kiểm định mơ hình nhân tố Fama- French (1993) 6.2.2.1 Mơ hình Fama- French cho ngồi nhân tố thị trường, TSSL chứng khốn chịu ảnh hưởng nhân tố quy mô nhân tố giá