Giới thiệu
Chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế của mỗi quốc gia, do đó, nghiên cứu quy tắc chính sách tiền tệ là lĩnh vực thiết thực trong kinh tế học Ngân hàng Nhà nước sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ để điều chỉnh cung cầu tiền tệ, nhằm đạt được các mục tiêu đã đề ra Hiệu quả của các công cụ này phụ thuộc vào khả năng tạo ra cơ chế truyền dẫn từ công cụ đến các mục tiêu hoạt động và mục tiêu cuối cùng Nghiên cứu này kiểm tra phản ứng của hai kênh dẫn truyền chính sách tiền tệ ở Việt Nam, bao gồm cung tiền và lãi suất, đối với các điều kiện kinh tế vĩ mô, cũng như đánh giá hiệu quả của chúng trong việc đạt được mục tiêu tăng trưởng kinh tế và kiểm soát lạm phát, hai mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ Việt Nam hiện nay.
Chúng tôi đã tiến hành phân tích phản ứng và hiệu quả của chính sách tiền tệ Việt Nam thông qua việc ước tính các quy tắc Taylor và McCallum Nghiên cứu sử dụng mô hình động lực tổng quát GMM và mô hình tự hồi quy vector VAR, với dữ liệu hàng quý trong giai đoạn từ năm 2000 đến 2011.
Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng các biến chính sách tiền tệ phản ứng với tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ lạm phát, nhưng mức độ quan trọng của những phản ứng này yếu hơn so với các nền kinh tế thị trường Cung tiền có sự phản ứng chủ động đối với tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực, đồng thời ảnh hưởng nhất định đến tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực trong tương lai Ngược lại, lãi suất cơ bản chỉ phản ứng với tỷ lệ lạm phát mà không có sự phản ứng với sản lượng thực, và cũng không tác động đến tỷ lệ lạm phát và sản lượng thực trong tương lai.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây và mục tiêu bài nghiên cứu
Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế của mỗi quốc gia, do đó, việc đánh giá chính sách này là một lĩnh vực nghiên cứu thiết thực trong kinh tế học Mặc dù có nhiều nghiên cứu về chính sách tiền tệ, phần lớn tập trung vào các nền kinh tế phát triển Nghiên cứu của Sargent và Wallace (1975) chỉ ra rằng chính sách tiền tệ có thể không hiệu quả khi đối mặt với những kỳ vọng hợp lý, tiếp theo là các nghiên cứu của Lucas.
Vào năm 1976, các nhà phê bình đã chỉ trích những dự đoán thiếu thực tế của các mô hình phi cấu trúc dựa trên dữ liệu lịch sử Đến cuối những năm 80 và 90, nghiên cứu về đánh giá chính sách tiền tệ vẫn tiếp tục được thực hiện Để có cái nhìn chi tiết và rõ ràng hơn, chúng tôi tiến hành phân loại các nghiên cứu lịch sử thành các phần cụ thể trong bài viết này.
Những nghiên cứu về quy tắc Taylor
Nghiên cứu quan trọng của Taylor (1993) đã đề xuất quy tắc cho Ngân hàng Trung ương trong việc thiết lập lãi suất mục tiêu danh nghĩa, nhằm điều chỉnh theo lạm phát, sản lượng và các điều kiện kinh tế khác Quy tắc này chỉ ra rằng Ngân hàng Trung ương nên tăng (hoặc giảm) lãi suất mục tiêu khi lạm phát kỳ vọng cao (hoặc thấp) hơn lạm phát mục tiêu, và khi sản lượng thực tế vượt (hoặc kém) sản lượng tiềm năng Cụ thể, quy tắc khuyến nghị lãi suất thấp để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và lãi suất cao để giảm áp lực lạm phát Các biến thể của quy tắc Taylor đã được các nhà kinh tế nghiên cứu và ước lượng cho Mỹ và nhiều quốc gia khác Nghiên cứu của Clarida và các đồng sự (1998) đã cung cấp bằng chứng quốc tế về phản ứng của chính sách tiền tệ, đặc biệt cho hai nhóm quốc gia G3 (Đức, Nhật, Mỹ) và E3 (Anh, Pháp, Italia) Để kiểm định hành vi của Ngân hàng Trung ương tại Mỹ, Nhật Bản và một số nước châu Âu, nghiên cứu của Clarida, Gali và Gertler (1998a) đã áp dụng phương pháp GMM để ước lượng quy tắc chính sách tiền tệ tương lai.
Nghiên cứu của Clarida, Gali và Gertler (1998b) cho thấy các Ngân hàng Trung ương của Mỹ, Nhật Bản và Đức theo đuổi lạm phát mục tiêu ẩn Chada, Lucio và Giorgio (2004) mở rộng nghiên cứu để kiểm định vai trò của giá cả tài sản và tỷ giá hối đoái trong việc thiết lập lãi suất chính sách Me’sonnier và Renne (2004) sử dụng GMM để ước tính hàm phản ứng chính sách tiền tệ khu vực châu Âu, phát hiện sự hiện diện của yếu tố hệ thống trong chính sách này trong hai thập niên qua Auray và Fe`ve (2003) nghiên cứu mối quan hệ giữa lãi suất danh nghĩa và lạm phát thông qua mô hình giá cứng, tương tự quy tắc Taylor Taylor (2001) mở rộng quy tắc bằng cách thêm tỷ giá hối đoái như một biến phản ánh lãi suất chính Kuzin (2006) phân tích kinh nghiệm kiểm soát lạm phát của Ngân hàng Trung ương Đức, cho thấy sự thay đổi trong lo ngại lạm phát, giải thích tại sao hệ số lạm phát ước lượng không vượt quá 1 Nghiên cứu của Esanov và đồng sự (2005) đánh giá chính sách tiền tệ của Nga dựa trên quy tắc Taylor.
Ngân hàng Trung ương Nga đã áp dụng nhiều quy tắc chính sách tiền tệ khác nhau để kiểm tra tính nhất quán và khả năng dự đoán trong phản ứng của mình đối với các thay đổi về lạm phát, lỗ hổng sản lượng và tỷ giá hối đoái Kết quả nghiên cứu cho thấy sự tương quan rõ rệt giữa các yếu tố này trong giai đoạn phân tích.
Từ năm 1993 đến 2004, Ngân hàng Trung ương Nga đã sử dụng cung tiền như một công cụ chính trong chính sách tiền tệ Nghiên cứu của Kim và Nelson (2006) đã áp dụng một mô hình với hệ số thay đổi theo thời gian để đánh giá các quy tắc chính sách tiền tệ trong tương lai.
Những nghiên cứu được thực hiện ở những nền kinh tế đang phát triển
Nghiên cứu về quy tắc chính sách tiền tệ ở các nước đang phát triển, như Thổ Nhĩ Kỳ, Pakistan và Tunisia, cho thấy sự áp dụng quy tắc Taylor trong việc thiết lập lãi suất Alkan và Nargelecekenler (2008) chỉ ra rằng Ngân hàng Trung ương Thổ Nhĩ Kỳ đã phản ứng mạnh mẽ với lạm phát kỳ vọng trong giai đoạn trước khủng hoảng Longzhen Fan, Yihong Yu và Chu Zhang (2009) phân tích rằng chính sách tiền tệ tại Trung Quốc phản ứng với tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ lạm phát, nhưng hiệu quả thấp hơn so với các nền kinh tế phát triển Nghiên cứu của Abdul Aleem và Amine Lahiani (2011) cho thấy hành vi thiết lập lãi suất của Ngân hàng Nhà nước Pakistan không hoàn toàn tuân theo quy tắc Taylor Cuối cùng, Imen Mohamed Sghaier (2012) chỉ ra rằng Ngân hàng Trung ương Tunisia áp dụng quy tắc Taylor, với lạm phát kỳ vọng là yếu tố chính trong chính sách tiền tệ Những kết quả này phản ánh sự đa dạng trong cách thức các nước đang phát triển thực hiện chính sách tiền tệ nhằm kiểm soát lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.
Ngoài các nghiên cứu lý thuyết, một số ít nghiên cứu thực nghiệm đã ước tính quy tắc chính sách tiền tệ cho các thị trường mới nổi và đang phát triển, chủ yếu tập trung vào các quốc gia áp dụng khuôn khổ lạm phát mục tiêu Nghiên cứu nổi bật của Yazgan và Yimazkuday (2007) cho thấy rằng quy tắc Taylor tương lai có thể mô tả chính xác hành vi của Ngân hàng Trung ương Israel và Thổ Nhĩ Kỳ.
Torres (2003) đã kiểm định quy tắc chính sách tiền tệ tại Mexico và nhận thấy rằng các chính sách này phù hợp với hệ thống lạm phát mục tiêu Đồng thời, Mohanty và Klau (2004) sử dụng một hàm phản ứng kinh tế mở tiêu chuẩn để chỉ ra rằng trong nhiều nền kinh tế mới nổi, lãi suất có sự phản ứng mạnh mẽ đối với các cú sốc tỷ giá hối đoái.
Các nghiên cứu về quy tắc McCallum
Chúng tôi đã nghiên cứu quy tắc McCallum, được giới thiệu vào năm 1988, nhằm mô tả tốc độ tăng trưởng cung tiền Quy tắc này ban đầu xem tốc độ tăng trưởng cung tiền như một hàm của tốc độ tăng trưởng GDP và vòng quay tiền Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu gần đây đã điều chỉnh quy tắc McCallum để cung tiền trở thành hàm của lỗ hổng lạm phát dự kiến và lỗ hổng sản lượng, như trong nghiên cứu của Esanov (2005) Phiên bản sửa đổi của quy tắc McCallum cho thấy cách mà Ngân hàng Trung ương điều chỉnh cung tiền, giảm khi lạm phát thực tế cao hơn lạm phát mục tiêu và tăng khi lạm phát thực tế thấp hơn, đồng thời cũng điều chỉnh theo sự chênh lệch giữa sản lượng thực tế và sản lượng tiềm năng.
Nghiên cứu của Ulrich Camen (2006) về chính sách tiền tệ tại Việt Nam chỉ ra rằng, trong giai đoạn chuyển tiếp, chính phủ Việt Nam đã đạt được nhiều tiến bộ trong cải cách khu vực tài chính và áp dụng các công cụ chính sách tiền tệ gián tiếp từ năm 1996 đến 2006 Tuy nhiên, theo đánh giá quốc tế, Việt Nam vẫn cần tiếp tục cải cách khu vực tài chính và chính sách tiền tệ, và chính phủ đã nhận thức được tầm quan trọng của việc duy trì quá trình cải cách này.
Những nghiên cứu về các quy tắc chính sách tiền tệ dựa vào mô hình VAR
Một bộ nghiên cứu quan trọng về các quy tắc chính sách tiền tệ đã được thực hiện dựa trên mô hình tự hồi quy véc tơ VAR, bao gồm các tác phẩm của Sims (1992), Bernanke và Blinder (1992), cùng Cristiano et al (1999) Các nghiên cứu này chỉ ra rằng lãi suất mục tiêu của FED và dự trữ không vay là những biến chính sách tiền tệ chủ yếu tại Mỹ, trong khi sự đổi mới của biến cung tiền không phản ánh chính xác các cú sốc chính sách tiền tệ Thêm vào đó, Malik (2007) đã ước tính mô hình VAR để xác định mục tiêu chính sách tiền tệ ở Pakistan, cho thấy rằng chính sách tiền tệ tại đây chịu ảnh hưởng bởi lãi suất nước ngoài.
Năm 2004, một nghiên cứu đã ước tính quy tắc chính sách tiền tệ tương lai cho Thổ Nhĩ Kỳ, cho thấy Ngân hàng Trung ương Thổ Nhĩ Kỳ có sự phản ứng đáng kể đối với những biến động trong dự trữ ngoại hối và sản lượng kinh tế.
Mục tiêu bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu của chúng tôi tập trung giải quyết hai câu hỏi cho chính sách tiền tệ của Việt Nam :
Cung tiền và lãi suất cơ bản có sự phản ứng rõ rệt với các biến kinh tế vĩ mô như sản lượng, tỷ lệ lạm phát và tỷ giá hối đoái thực hiệu lực Đánh giá hiệu quả của chính sách tiền tệ cho thấy rằng chính sách này có ảnh hưởng trực tiếp đến kết quả sản lượng và tỷ lệ lạm phát trong tương lai.
Để trả lời câu hỏi về cách các công cụ chính sách tiền tệ phản ứng, chúng tôi sử dụng quy tắc Taylor và quy tắc McCallum, những khuôn khổ phổ biến trong nghiên cứu trước đây nhằm ước tính phản ứng của lãi suất cơ bản ngắn hạn và tỷ lệ tăng trưởng cung tiền thực so với sản lượng thực tế và tỷ lệ lạm phát Để đánh giá hiệu quả của các biến chính sách tiền tệ, chúng tôi áp dụng mô hình tự hồi quy vector (VAR) để kiểm tra hàm phản ứng của các biến kinh tế vĩ mô đối với biến chính sách, cũng như phân tích sự phân rã phương sai của các sai số dự báo trong mô hình VAR.
Sơ lược phát triển kinh tế gần đây của Việt Nam
Việt Nam là nền kinh tế lớn thứ 6 ở Đông Nam Á và lớn thứ 57 trên thế giới, với những chuyển biến mạnh mẽ từ khi bắt đầu cải cách kinh tế vào năm 1986 Thời kỳ 1986-2000 được coi là giai đoạn chuyển tiếp từ nền kinh tế kế hoạch hóa sang cơ chế thị trường, mặc dù vẫn chịu sự quản lý của nhà nước Từ đầu những năm 1990, kinh tế Việt Nam phát triển mạnh mẽ với mức tăng trưởng trung bình hằng năm đạt khoảng 7.4%, từ việc phải nhập khẩu lương thực, Việt Nam đã tự cung tự cấp và xuất khẩu gạo Chính sách mở cửa vào năm 1995 đã thu hút dòng chảy ngoại tệ lớn, góp phần vào sự phát triển kinh tế và nâng cao vai trò của Ngân hàng Nhà nước Mặc dù duy trì mức tăng trưởng cao, Việt Nam cũng trải qua những đợt lạm phát lớn, đạt hơn 30% trong giai đoạn 1986-1988, nhưng đã giảm xuống còn 10% vào năm 1995 nhờ vào chính sách hạn chế tiền tệ và tăng cường chính sách tài khóa Sau năm 1995, lạm phát dần ổn định, nhưng lại tăng lên 9.5% vào năm 2004 và 8.4% vào năm 2005.
Sau hơn 25 năm đổi mới, Việt Nam đã đạt được nhiều thành công đáng kể, chuyển mình từ một nền kinh tế nông nghiệp lạc hậu với GDP bình quân đầu người chỉ 86 USD lên thành nước có thu nhập trung bình, với GDP bình quân đạt 1.300 USD vào năm 2011 Một trong những cột mốc quan trọng nhất trong quá trình phát triển này là việc Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới vào cuối năm 2006.
Hình 1: Tốc độ tăng trưởng kinh tế Việt Nam từ năm 1986 - 2011
Việt Nam đã quá chú trọng vào tăng trưởng kinh tế mà quên đi yếu tố bền vững, dẫn đến những quyết sách thúc đẩy tăng trưởng nóng nhưng không bền vững Trong quá trình đổi mới, tốc độ tăng trưởng có những giai đoạn rất cao, như năm 2007 với GDP tăng 8,5%, nhưng sau đó, nền kinh tế phải đối mặt với nhiều khó khăn Những yếu kém trong hệ thống kinh tế đã bộc lộ rõ ràng, đặc biệt là qua các vụ sáp nhập ngân hàng vào năm 2011 và 2012, cùng với việc nợ xấu gia tăng Việt Nam đang đối mặt với mâu thuẫn giữa tăng trưởng không cao nhưng luôn nóng, tiền tệ và tín dụng bị thắt chặt nhưng lạm phát vẫn cao, và đồng Việt Nam liên tục bị phá giá trong khi nhập siêu ngày càng trầm trọng Sự phát triển dựa vào đầu tư đã làm tăng cung tiền trong nền kinh tế với tốc độ chóng mặt, khiến việc kiểm soát lạm phát trở nên khó khăn Theo Ngân hàng Phát triển châu Á, trong giai đoạn 2006-2010, lượng cung tiền M2 của Việt Nam liên tục tăng ít nhất 20% mỗi năm, có năm thậm chí tăng tới 46%.
(2007) Lượng cung tiền M2 của năm 2010 là 2,789 triệu tỉ đồng, tăng gấp hơn 3 lần so với năm 2006 và gấp gần 10 lần so với năm 2001
Cung tiền tăng nhanh trong khi nền kinh tế chưa đủ mạnh, dẫn đến hiệu quả sử dụng vốn thấp và sản lượng hàng hóa không tăng tương ứng Hệ quả là giá cả leo thang và tiền đồng mất giá Đỉnh điểm của lạm phát xảy ra vào năm 2008, do tốc độ tăng cung tiền quá lớn trong năm đó.
Năm 2009, lạm phát đã giảm xuống dưới 1% nhờ chính sách thắt chặt tiền tệ vào năm 2008 Tuy nhiên, việc Chính phủ nới lỏng cung tiền vào năm 2009 và 2010 đã dẫn đến tình trạng mất giá của tiền đồng, kéo dài đến năm 2011.
Gần đây, hệ thống ngân hàng Việt Nam đang đối mặt với nhiều thách thức do khủng hoảng kinh tế, tình trạng bất động sản đóng băng và nợ xấu gia tăng Điều này đặt ra câu hỏi về hiệu quả của các chính sách tiền tệ mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã triển khai Trách nhiệm của Ngân hàng Nhà nước là rất lớn trong việc đưa ra các chính sách kịp thời và đúng đắn nhằm thúc đẩy phát triển kinh tế Để nhanh chóng tái cấu trúc hệ thống ngân hàng và ổn định nền kinh tế, Ngân hàng Nhà nước cần phối hợp các công cụ hợp lý nhất.
Nghiên cứu về công cụ điều tiết của Ngân hàng Nhà nước, đặc biệt là lãi suất và cung tiền, đang thu hút sự quan tâm lớn trong bối cảnh kinh tế hiện tại Những biến động kinh tế trong hơn 20 năm qua của Việt Nam sẽ cung cấp thông tin quý giá cho việc đánh giá hiệu quả và phản ứng của chính sách tiền tệ nước này.
Phương pháp nghiên cứu
Giới thiệu mô hình
Chúng tôi áp dụng phương pháp định lượng và định tính để phân tích phản ứng và hiệu quả của chính sách tiền tệ Phương pháp định lượng bao gồm việc sử dụng động lượng tổng quát GMM để khảo sát phản ứng của chính sách tiền tệ và mô hình tự hồi quy vector VAR để đánh giá tác động của chính sách này lên nền kinh tế Chúng tôi xây dựng mô hình dựa trên quy tắc Taylor cho lãi suất và quy tắc McCallum cho cung tiền, sau đó ước tính các tham số cần thiết bằng phương pháp GMM Để đánh giá hiệu quả, chúng tôi giới thiệu mô hình VAR, kiểm tra tính dừng của các biến, vẽ hàm phản ứng đẩy, phân tích phân rã phương sai của sai số dự báo và áp dụng kiểm định nhân quả Granger Cuối cùng, chúng tôi thực hiện phân tích định tính về chính sách tiền tệ Việt Nam dựa trên dữ liệu lịch sử.
3.1.1 Mô hình đánh giá phản ứng của chính sách tiền tệ
Quy tắc Taylor ban đầu cho rằng lãi suất mục tiêu của ngân hàng Trung ương, được xác định bởi phương trình sau:
Trong phương trình lãi suất, t đại diện cho tỷ lệ lạm phát thực hàng năm, * là tỷ lệ lạm phát mục tiêu, It là thông tin mà Ngân hàng Trung ương có tại thời điểm t, và yt là lỗ hổng sản lượng Tham số lãi suất danh nghĩa cân bằng dài hạn được xác định với điều kiện >0 và ay >0, phản ánh sự điều chỉnh của lãi suất mục tiêu dựa trên lỗ hổng lạm phát và lỗ hổng sản lượng Nếu tham số > 1, chính sách lãi suất sẽ mang tính chủ động, nhắm đến việc ổn định lạm phát, trong khi tham số < 1 cho thấy chính sách thụ động, điều tiết sự thay đổi trong lạm phát Giá trị cao của ay cho thấy phản ứng tích cực hơn của chính sách lãi suất đối với lỗ hổng sản lượng Với tỷ lệ lạm phát dai dẳng, t tuân theo quy tắc Taylor và giả định = t với ≤ 1 Phương trình có thể viết lại dưới dạng a = , và ac = - *.
Theo nghiên cứu của Taylor (2001) và Chadha cùng các đồng sự (2004), lãi suất cơ bản có mối quan hệ chặt chẽ với tỷ giá hối đoái thực hiệu lực Mohanty và Klau (2004) cũng đã chỉ ra rằng trong các nền kinh tế thị trường mới nổi, lãi suất cơ bản phản ứng mạnh mẽ trước các cú sốc tỷ giá hối đoái Do đó, nghiên cứu của chúng tôi sẽ tập trung phân tích vai trò của tỷ giá hối đoái thực trong bối cảnh này Vì vậy, quy tắc Taylor sẽ được mở rộng để bao gồm tỷ giá hối đoái thực như một biến giải thích bổ sung.
= ac + a t + ay yt+ ae et (3)
Theo Taylor (2001), dấu của ae đề nghị được coi là âm khi tỷ giá hối đoái phản ánh giá trị của đồng nội tệ so với ngoại tệ theo cách tính trung bình có trọng số.
Ngân hàng Trung ương thường duy trì sự ổn định trong lãi suất thực tế, điều này được thể hiện qua lãi suất hiện tại, như nghiên cứu của Sack và Wieland đã chỉ ra.
Nghiên cứu năm 1999 chỉ ra rằng việc làm ổn định lãi suất là một thực tế phổ biến ở các Ngân hàng Trung ương tại các nền kinh tế Hành vi này được giải thích bởi ba yếu tố chính: (i) kỳ vọng hướng tới tương lai; (ii) sự không chắc chắn liên quan đến dữ liệu về sản lượng và lạm phát; và (iii) sự không chắc chắn về cơ chế truyền tải chính sách tiền tệ Các nghiên cứu trước đó thường giả định rằng lãi suất thực tế, rt, là trung bình có trọng số của lãi suất mục tiêu và lãi suất đã tồn tại rt-1, cùng với tín hiệu nhiễu t do các yếu tố ngẫu nhiên Hành vi ổn định này có thể được mô tả bằng một công thức cụ thể.
Tham số ổn định 0 ≤ < 1 cho phép Ngân hàng Trung ương điều chỉnh công cụ của mình theo hành vi điều chỉnh một phần, nhằm loại bỏ lỗ hổng giữa mức mục tiêu và các giá trị quá khứ Tham số này phản ánh xu hướng ổn định trong sự thay đổi lạm phát của Ngân hàng Trung ương Khi = 0, điều này tương ứng với quy tắc Taylor gốc, không có sự ổn định Bằng cách kết hợp các phương trình, chúng ta có được phương trình hệ số-cố định theo quy tắc Taylor cho lãi suất cơ bản thực tế.
= (1- ) ac + (1- )a t +(1- ) ay yt+(1- ) ae et + rt-1 + t (5)
Quy tắc McCallum tổng quát trong nghiên cứu này xem xét mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng mục tiêu của cung tiền với lỗ hổng lạm phát và lỗ hổng sản lượng, đồng thời bổ sung biến tỷ giá hối đoái thực để phân tích tính đối xứng.
= bc + b t + by yt+ be et (1’)
Chúng tôi phân tích mô hình tăng trưởng thực tế của cung tiền, trong đó tốc độ tăng trưởng phụ thuộc vào giá trị độ trễ của nó trong một biến giải thích bổ sung, kèm theo một tín hiệu nhiễu tại thời điểm t.
Trong nghiên cứu của Longzhen Fan, Yihong Yu và Chu Zhang, mt đại diện cho tốc độ tăng trưởng thực tế của cung tiền vào cuối mỗi quý t, trong khi t là tín hiệu nhiễu Khác với quy tắc Taylor, giá trị trễ của tốc độ tăng trưởng cung tiền thực tế có thể được tích hợp vì lý do khác ngoài việc ổn định hóa.
Theo nghiên cứu năm 2010, mặc dù Ngân hàng Trung ương có khả năng thiết lập lãi suất cơ bản một cách chính xác, nhưng tốc độ tăng trưởng thực của cung tiền không hoàn toàn do Ngân hàng Trung ương quyết định Nguyên nhân chính là sự xuất hiện của các yếu tố lạm phát bất ngờ nằm ngoài tầm kiểm soát của họ, cùng với nhiều yếu tố cầu có thể tác động đến cung tiền thực Hơn nữa, Ngân hàng Trung ương Việt Nam vẫn chưa có sự độc lập trong việc thực hiện chính sách tiền tệ Điều này cho thấy rằng chính sách tiền tệ cần điều chỉnh cung tiền hiện tại dựa trên những thay đổi trong cung tiền quá khứ Do đó, việc xác định các yếu tố này không phải lúc nào cũng dễ dàng và cần có một mô hình ước tính rõ ràng.
= (1- ) bc + (1- ) b t +(1- ) by yt+(1- ) be et + + t (3’)
Quy tắc ổn định cho cung tiền được giả định là phản chu kỳ Vì vậy, chúng tôi kỳ vọng b
