Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Tính cấp thiết của đề tài
Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958) cung cấp cái nhìn sâu sắc về tài chính công ty, đặc biệt trong quyết định đầu tư, chính sách phân chia cổ tức và tài trợ vốn Nghiên cứu nhấn mạnh rằng quản lý tài chính trong doanh nghiệp luôn hướng đến tối đa hóa lợi nhuận thông qua các quyết sách và chiến lược phát triển Chiến lược đầu tư thường đi kèm với rủi ro liên quan đến dòng tiền và chi phí vốn, trong khi quyết định phân chia cổ tức phụ thuộc vào chính sách của doanh nghiệp Quyết định tài trợ vốn liên quan đến nguồn vốn nợ, cơ cấu nợ và kỳ hạn vay nợ, với nợ vay đóng vai trò quan trọng do chi phí thấp hơn so với vốn chủ sở hữu Việc sử dụng nợ vay có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp nhờ lợi ích từ lá chắn thuế Cấu trúc kỳ hạn nợ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư và cổ tức thông qua chi phí vốn và dòng tiền, do đó là vấn đề quan trọng mà các nhà quản lý doanh nghiệp cần xem xét khi đưa ra quyết định tài trợ nợ.
Cấu trúc kỳ hạn vay nợ là yếu tố quan trọng mà các nhà điều hành doanh nghiệp cần cân nhắc kỹ lưỡng trước khi quyết định tài trợ nguồn vốn Việc tái cơ cấu kỳ hạn tài sản phù hợp với kỳ hạn vay nợ giúp doanh nghiệp giảm rủi ro và tăng tính thanh khoản Đồng thời, điều này cũng giải quyết mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông, nhà quản trị và chủ nợ, phản ánh chính xác chất lượng thu nhập Nhờ đó, hoạt động tài trợ nợ trở nên linh hoạt hơn, góp phần giảm thiểu chi phí huy động vốn.
Nghiên cứu của Fama & Jensen (1983) chỉ ra rằng việc gia tăng nợ có thể làm tăng mâu thuẫn đại diện trong doanh nghiệp, đặc biệt khi quyền sở hữu và quyền kiểm soát tách biệt Cổ đông, không tham gia vào quản lý, dễ gặp phải chi phí đại diện do thông tin bất cân xứng với các nhà quản lý, những người nắm giữ thông tin nội bộ Điều này dẫn đến việc cổ đông thường ưa chuộng nợ vay ngắn hạn, vì nó giúp giảm chi phí đại diện và tạo ra công cụ giám sát hiệu quả đối với nhà quản trị Theo lý thuyết bất cân xứng thông tin, kỳ hạn nợ ngắn đã chứng minh hiệu quả trong việc phát tín hiệu về tình hình tài chính và các yếu tố nội bộ khác của công ty ra thị trường.
Trong thời gian qua, nhiều nghiên cứu quốc tế đã tập trung vào cấu trúc kỳ hạn vay nợ nhằm tối ưu hóa chi phí vốn cho doanh nghiệp, như các tác phẩm của Shiantarelli và Sembenelli (1997), Kleczyk (2012), Haijha và Aklaghi (2012) Tuy nhiên, nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn vay nợ tại các doanh nghiệp ở thị trường mới phát triển, đặc biệt là Việt Nam, vẫn còn hạn chế và chỉ mới được chú ý gần đây Nguyên nhân chính là do nền kinh tế Việt Nam có xuất phát điểm muộn và tụt hậu về trình độ phát triển so với các nền kinh tế phát triển khác, cùng với sự khác biệt trong hệ thống thể chế chính trị.
Thị trường tài chính ở các nền kinh tế mới nổi, như Việt Nam, có nhiều điểm khác biệt so với thị trường tài chính tại các nền kinh tế phát triển Những khác biệt này ảnh hưởng đến quyết định của các công ty cổ phần niêm yết về kỳ hạn nợ vay.
Nghiên cứu về ảnh hưởng của đặc điểm quản trị và cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay là rất cần thiết để tối ưu hóa cấu trúc vay nợ cho doanh nghiệp Việc này không chỉ giúp doanh nghiệp đạt được kế hoạch tăng trưởng mà còn phát huy tối đa giá trị nguồn vốn vay trong bối cảnh kinh doanh Việt Nam đang dần tiệm cận các chuẩn mực quốc tế Do đó, đề tài “Ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam” đã được chọn làm nội dung nghiên cứu cho luận văn thạc sĩ.
Bối cảnh nghiên cứu
Nghiên cứu tổng quan cho thấy nhiều tác giả trên toàn cầu đã công bố các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm liên quan đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ trong thời gian qua.
Các nghiên cứu lý thuyết cung cấp khái niệm và quan điểm khoa học để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của công ty Lý thuyết tín hiệu, được Flannery nghiên cứu lần đầu vào năm 1986 và được Kale, Noe (1990) cùng Diamond (1991) hoàn thiện, đóng vai trò quan trọng trong lĩnh vực này Tương tự, lý thuyết sự phù hợp do Morris nghiên cứu vào năm 1976 và được Myers phát triển từ năm 1977 cũng rất đáng chú ý Lý thuyết chi phí đại diện do Jensen và Meckling (1976), Myers (1977) phát triển, đến năm 1980 mới được Barnea cùng cộng sự công bố nghiên cứu chi tiết về mối liên hệ giữa chi phí đại diện và cấu trúc kỳ hạn vay nợ Nhiều nghiên cứu cho thấy nợ ngắn hạn có vai trò quan trọng trong việc giám sát hiệu quả hành vi của nhà quản trị, giúp kiểm soát và hạn chế mâu thuẫn lợi ích trong doanh nghiệp (Barclay và Smith, 1995; Guedes và Opler, 1996; Rajan và Zingales, 1995; Stulz, 2000).
Nhiều nghiên cứu đã được thực hiện nhằm giảm chi phí đại diện và nâng cao hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, tập trung vào tác động của cơ cấu sở hữu và đặc điểm hội đồng quản trị đối với cấu trúc kỳ hạn vay nợ Ban đầu, các nghiên cứu này chủ yếu được tiến hành tại các thị trường tài chính phát triển như Anh.
Nhiều nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp đã được thực hiện bởi các tác giả như Barclay & Smith (1995), Guedes & Opler (1996), Johnson (1997), và Ozkan (2000, 2002) Các nghiên cứu này đã được mở rộng sang các quốc gia và nhóm nước đang phát triển, đặc biệt là ở Đông Âu và khu vực Mỹ La Tinh, như được chỉ ra bởi Demirguc-Kunt và các tác giả khác.
Nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn vay nợ tại các công ty trong nền kinh tế đang phát triển của Đông Nam Á, đặc biệt là Việt Nam, vẫn còn hạn chế, mặc dù đã có một số công trình đáng chú ý từ các tác giả như Maksimovic (1999), Deesomak và cộng sự (2009), Fan cùng cộng sự (2012), Krich và Terra (2012), Matues cùng Terra (2003).
Tại Việt Nam, nghiên cứu về cấu trúc vốn đã thu hút sự chú ý của nhiều nhà nghiên cứu như Nguyễn cùng cộng sự (2012) và Phạm Tiến Minh cùng Nguyễn Tiến Dũng (2015), tuy nhiên, vấn đề cấu trúc kỳ hạn vay nợ của các công ty niêm yết vẫn chưa được quan tâm đúng mức Mặc dù có nhận định rằng phần lớn các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam chủ yếu huy động vốn ngắn hạn (Phạm & Nguyễn (2015), Lưu & Nguyễn (2016)), nhưng chỉ có nghiên cứu của Lensink & Phạm vào năm 2006 đề cập đến vấn đề này.
Năm 2011, nghiên cứu tập trung vào ảnh hưởng của tín hiệu đến quyết định về kỳ hạn nợ của nhà quản trị Hiện tại, chưa có nghiên cứu chính thức nào xác định các nhân tố và đặc điểm ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của các công ty tại Việt Nam.
Việc chủ yếu huy động nợ ngắn hạn đang khiến các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam phải đối mặt với nhiều rủi ro và thách thức liên quan đến thanh khoản, tái tài trợ và tái đầu tư, theo nghiên cứu của Brick & Ravid.
Trong lý thuyết cân bằng, các doanh nghiệp cần cân nhắc giữa lợi ích thuế, chi phí phát hành, chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí lãi vay khi lựa chọn kỳ hạn nợ tối ưu Để cung cấp cái nhìn tổng quan về các yếu tố ảnh hưởng đến kỳ hạn nợ, bài viết này tập trung vào mối tương quan giữa cơ cấu sở hữu và đặc điểm hội đồng quản trị đối với quyết định về kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Cơ cấu sở hữu bao gồm sở hữu nhà nước và cổ đông lớn, trong khi đặc điểm hội đồng quản trị liên quan đến sự kiêm nhiệm của Chủ tịch và tính độc lập của hội đồng Tuy nhiên, nghiên cứu về ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và đặc điểm hội đồng quản trị đến kỳ hạn nợ vẫn chưa được quan tâm đầy đủ.
Tại Việt Nam, việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn nợ còn hạn chế, với chỉ số ổn định chính trị và tỷ lệ bạo lực được phản ánh tích cực, trong khi các chỉ số khác như trách nhiệm giải trình, hiệu quả chính quyền, và kiểm soát tham nhũng đều duy trì mức đánh giá âm từ 2007 đến 2015 Thêm vào đó, thị trường tài chính chưa phát triển tương xứng với hệ thống trung gian tài chính Khả năng sử dụng các khoản vay nợ của doanh nghiệp phụ thuộc lớn vào chất lượng tài sản thế chấp Dù có nỗ lực cải thiện chất lượng thị trường tài chính và môi trường pháp lý, các doanh nghiệp Việt Nam vẫn gặp khó khăn trong việc xác định kỳ hạn vay nợ tối ưu nhằm giảm chi phí vay mượn.
Nghiên cứu sâu về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp tại Việt Nam là cần thiết để xác định kỳ hạn nợ tối ưu, từ đó tăng cường linh động trong tài trợ và giảm chi phí huy động vốn cũng như rủi ro hoàn trả Đề tài sẽ tập trung vào mức độ ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị đối với quyết định về kỳ hạn vay nợ Qua đó, nghiên cứu sẽ chỉ ra những yếu tố quan trọng nhất trong các quyết sách này, giúp các nhà quản lý đưa ra lựa chọn tối ưu và cung cấp bằng chứng củng cố cho các lý thuyết liên quan.
Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này nhằm phân tích ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và đặc điểm hội đồng quản trị đến kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Từ đó, nghiên cứu đề xuất các giải pháp cho cơ quan quản lý, nhà quản trị và các bên liên quan như chủ nợ và nhà đầu tư trong việc đưa ra quyết định tài chính.
Nghiên cứu này tập trung vào cấu trúc kỳ hạn vay nợ và các yếu tố ảnh hưởng tại các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, đặc biệt trong mối quan hệ với chi phí đại diện Các yếu tố được xem xét bao gồm đặc điểm quản trị như tính độc lập của Hội đồng Quản trị và tính kiêm nhiệm của Chủ tịch Hội đồng Quản trị, cấu trúc sở hữu như sở hữu nhà nước và sở hữu của cổ đông lớn, cùng với các yếu tố đặc trưng khác của doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu dự kiến sẽ cung cấp bằng chứng cho các lý thuyết tín hiệu, sự phù hợp và chi phí đại diện, từ đó giúp giải thích rõ hơn về cấu trúc kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp niêm yết trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam.
Đối tượng và Phạm vi nghiên cứu của đề tài
1.4.1 Đối tượng nghiên cứu của đề tài Đối tượng nghiên cứu: cấu trúc về kỳ hạn vay nợ của các công ty cổ phần đại chúng được niêm yết tại Việt Nam và ảnh hưởng của đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các công ty cổ phần đại chúng được niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
1.4.2 Phạm vi nghiên cứu Đề tài phân tích dựa trên mẫu nghiên cứu bao gồm 143 công ty cổ phần được niêm yết phi tài chính tại Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2010 -2018.
Câu hỏi nghiên cứu
Bài viết này nghiên cứu sự tương quan giữa đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu và cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Các câu hỏi nghiên cứu chính bao gồm việc các yếu tố quản trị và cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ như thế nào, cũng như những yếu tố nào doanh nghiệp cần chú ý khi đưa ra quyết định liên quan đến vay nợ Hơn nữa, bài viết sẽ phân tích quy mô và xu hướng tác động của các yếu tố này đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu được thực hiện trên 143 công ty phi tài chính niêm yết tại sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2010 - 2018, sử dụng bảng dữ liệu không cân bằng Phương pháp hồi quy phù hợp đã được áp dụng để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu, sẽ được trình bày chi tiết trong Chương 2 Bài viết cũng sẽ cung cấp thống kê mô tả các biến nghiên cứu.
(b) Luận văn sử dụng phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng quát (Pooled OLS) trên dữ liệu bảng.
Để xác minh các giả thuyết của OLS, cần thực hiện các kiểm định quan trọng như kiểm định đa cộng tuyến, kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và kiểm định hiện tượng tự tương quan.
Bên cạnh đó, nghiên cứu được tiến hành chủ yếu theo trình tự:
Nghiên cứu các tài liệu và công trình liên quan đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ, cấu trúc sở hữu và cơ cấu hội đồng quản trị, đồng thời phân tích mối quan hệ giữa hai yếu tố này từ các tác giả và nhà nghiên cứu cả trong nước và quốc tế.
(b) Tìm hiểu đặc thù thị trường chứng khoán Việt Nam để xây dựng mô hình kinh tế lượng phù hợp.
Để thu thập, phân tích và xử lý dữ liệu, nghiên cứu này tập trung vào các biến độc lập, biến kiểm soát và biến phụ thuộc Cụ thể, dữ liệu thứ cấp được sử dụng là báo cáo tài chính của các công ty cổ phần đại chúng niêm yết tại Việt Nam, với thông tin tài chính được lấy từ website của Fiinpro Ngoài ra, số liệu về cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị cũng được cung cấp bởi Fiinpro.
Phân tích và kiểm định tác động của cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị lên cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp được thực hiện thông qua mô hình hồi quy bội và các kỹ thuật kinh tế lượng, sử dụng phần mềm Stata 14.
Đóng góp mới và ý nghĩa của nghiên cứu
1.7.1 Đóng góp mới của đề tài
Nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ, đặc biệt là tác động của cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị, đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu quốc tế trong thời gian dài Tuy nhiên, tại Việt Nam, chủ đề này vẫn chưa được khai thác sâu Bài viết này nhằm đóng góp vào nghiên cứu các yếu tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp Việt Nam Luận án cung cấp những nhận định và chứng cứ để bảo vệ và củng cố các lý thuyết như lý thuyết tín hiệu, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết phụ thuộc vào thuế và lý thuyết sự phù hợp đã được phát triển bởi các nhà nghiên cứu toàn cầu.
Thông qua các phương pháp kiểm định dữ liệu, bài viết bổ sung chứng cứ thực nghiệm về ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị đến việc lựa chọn cấu trúc kỳ hạn vay nợ của các quản trị viên trong công ty Các công ty Việt Nam cần dựa vào tình hình nội tại để quyết định cấu trúc kỳ hạn vay nợ phù hợp, nhằm phân bổ và sử dụng nợ một cách hiệu quả nhất.
1.7.2 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Nghiên cứu tại thị trường Việt Nam không chỉ xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ như cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị, mà còn tạo cơ sở cho việc phân tích và đề xuất giải pháp cho nhà quản trị Luận văn cũng kiến nghị các chính sách với cơ quan có thẩm quyền nhằm tạo ra môi trường kinh doanh hiệu quả và bền vững, từ đó hỗ trợ các chuyên gia quản trị tài chính xây dựng chiến lược vay nợ hợp lý.
Bố cục của khoá luận tốt nghiệp
Luận văn này được trình bày gói gọn trong 5 chương, cụ thể như sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày các vấn đề tổng quát liên quan đến đề tài nghiên cứu, bao gồm tính cấp thiết của việc kiểm định và nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc kỳ hạn vay nợ của các công ty tại Việt Nam Bài viết sẽ nêu rõ mục đích nghiên cứu, đối tượng và giới hạn phạm vi nghiên cứu, cũng như phương pháp nghiên cứu được áp dụng và kết cấu sơ bộ của đề tài.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn nợ Ở Chương 2 này, người viết tổng hợp và hệ thống hóa những nghiên cứu về cơ sở lý thuyết xoay quanh cấu trúc về kỳ hạn vay nợ trong doanh nghiệp Trên nền tảng khung lý thuyết cơ bản đó, người viết sẽ phân tích và đưa ra một số giả thuyết nghiên cứu quan trọng của đề tài cũng như tổng kết các kết quả nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc về kỳ hạn vay nợ.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong Chương 3, tác giả trình bày nguồn dữ liệu nghiên cứu và quy trình thu thập, xử lý số liệu quan sát Dựa trên lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm từ Chương 2, tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu, giải thích các biến kiểm định và lựa chọn phương pháp kiểm định phù hợp Mục tiêu là chứng minh mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, đặc điểm quản trị và cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp Việt Nam.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu Ở chương này, tác giả trình bày kết quả hồi quy của 143 công ty được niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2010 – 2018 và phân tích kết quả nghiên cứu thu được của mô hình hồi quy sử dụng trong luận án Qua đó cung cấp bằng chứng làm sáng tỏ mục tiêu và trả lời thuyết phục các câu hỏi nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận và kiến nghị
Chương 5 sẽ tóm tắt lại các kết luận của vấn đề nghiên cứu, qua đó, tác giả sẽ kiến nghị một số các chính sách nhằm giúp các nhà quản lý trong doanh nghiệp cũng như trong các cơ quan quản lý nhà nước tại Việt Nam có cơ sở để ban hành các chính sách hợp lý trong việc chọn lựa cơ cấu kỳ hạn nợ hay các văn bản pháp quy tháo gỡ các vướng mắc hiện tại, và từ đó, giúp cho các công ty có thể hoạt động kinh doanh hiệu quả hơn và tăng tính hiệu quả trong hoạt động quản lý nhà nước.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT LIÊN QUAN ĐẾN ẢNH HƯỞNG GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU, ĐẶC ĐIỂM QUẢN TRỊ VÀ CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ
Khái niệm “Cấu trúc kỳ hạn nợ”, “cấu trúc sở hữu” và “đặc điểm quản trị” 11
Cấu trúc kỳ hạn nợ là yếu tố quan trọng mà công ty cần xem xét khi quyết định tài trợ vốn Việc xác định cấu trúc này giúp doanh nghiệp tránh rủi ro thanh khoản, giải quyết xung đột lợi ích trong quản lý, và giảm thiểu chi phí huy động vốn.
Theo Barclay & Smith (1995), để xác định cấu trúc kỳ hạn nợ, cần phân tích mối tương quan giữa tỷ trọng nợ ngắn hạn và tỷ trọng nợ dài hạn Nợ ngắn hạn được định nghĩa là khoản nợ có thời gian đáo hạn trong vòng 12 tháng hoặc dưới 1 chu kỳ kinh doanh, trong khi nợ dài hạn có thời gian đáo hạn trên một năm tài chính.
Các học thuyết kinh tế đã phân tích mối quan hệ giữa cơ cấu kỳ hạn vay và tình trạng tài chính lành mạnh, đồng thời xem xét các chi phí phát sinh từ cấu trúc nợ và chi phí thuế liên quan.
Cấu trúc sở hữu đề cập đến cách phân bổ vốn chủ sở hữu theo quyền, phản ánh tỷ lệ vốn mà các chủ sở hữu nắm giữ Cấu trúc này đóng vai trò quan trọng trong việc điều hành công ty, vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến quá trình ra quyết định của các nhà quản lý.
Trong nghiên cứu này, tác giả lựa chọn các biến sở hữu nhà nước và sở hữu của cổ đông lớn để đại diện cho cấu trúc sở hữu.
Quản trị, theo định nghĩa của Theo James Stoner và Stephen Robbins, là quá trình bao gồm việc hoạch định, tổ chức, lãnh đạo và kiểm soát các hoạt động của các thành viên trong tổ chức, cùng với việc sử dụng hiệu quả tất cả các nguồn lực để đạt được các mục tiêu đã đề ra.
Trong nghiên cứu này, tác giả tập trung vào các yếu tố quản trị, cụ thể là tính độc lập của Hội đồng Quản trị và vai trò kiêm nhiệm của Chủ tịch Hội đồng Quản trị.
Các học thuyết nền tảng có liên quan
Bốn học thuyết cơ bản giải thích Cấu trúc kỳ hạn nợ bao gồm lý thuyết về sự phù hợp, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết phụ thuộc vào thuế và lý thuyết tín hiệu Những lý thuyết này đã được áp dụng rộng rãi trong nhiều nghiên cứu để hiểu rõ hơn về cách thức hình thành cấu trúc nợ của doanh nghiệp.
2.2.1 Lý thuyết về tín hiệu - the signaling theory
Lý thuyết được Flannery đề cập vào năm 1986 dựa trên nền tảng của lý thuyết trật tự phân hạng của Myers & Majuf (1984), cho rằng có sự bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý và cổ đông nội bộ so với các nhà đầu tư bên ngoài Những người trong nội bộ doanh nghiệp nắm rõ hơn về triển vọng, rủi ro và giá trị doanh nghiệp, trong khi các nhà đầu tư bên ngoài gặp khó khăn trong việc đánh giá chính xác tình hình hoạt động và sức khỏe tài chính của doanh nghiệp Do đó, các thành viên nội bộ có lợi thế trong việc tiếp cận thông tin về các khoản thu nhập tương lai.
Nghiên cứu của Flannery (1986) chỉ ra rằng quyết định về cấu trúc kỳ hạn của khoản vay là tín hiệu quan trọng phản ánh tình trạng kinh doanh của công ty Khi xác định lãi suất cho các khoản vay dài hạn, các chủ nợ không phân biệt giữa công ty hoạt động tốt và công ty kém chất lượng, mà chỉ tập trung vào việc giảm thiểu mức lỗ kỳ vọng Điều này dẫn đến việc các công ty chất lượng cao phải chịu chi phí vay cao hơn, trong khi các công ty kém chất lượng lại được hưởng lãi suất thấp hơn Kết quả là các công ty chất lượng cao thường chọn vay ngắn hạn để tránh bị định giá không tương xứng, trong khi các công ty kém chất lượng ưu tiên vay dài hạn để giảm rủi ro về việc tái cấu trúc nợ, điều này ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn trong tương lai.
Nghiên cứu của Flannery (1986) chỉ ra rằng các công ty chất lượng cao có xu hướng truyền tải thông tin tích cực và thể hiện sự tự tin về khả năng trả nợ bằng cách ưu tiên các khoản vay ngắn hạn Ngược lại, các công ty chất lượng thấp thường sử dụng các khoản vay dài hạn, điều này có thể làm lộ ra chất lượng thực sự của công ty đối với các nhà đầu tư bên ngoài Từ đó, Lý thuyết về tín hiệu của Flannery được hình thành.
Nghiên cứu năm 1986 cho thấy rằng việc thực hiện chủ yếu các khoản vay ngắn hạn là một phương pháp hiệu quả trong việc cấu trúc kỳ hạn vay nợ cho các pháp nhân có hiệu suất cao.
Nghiên cứu của Diamond (1991) cho thấy thông tin về xếp hạng tín dụng đóng vai trò quan trọng trong quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp, khác với Flannery (1986) khi nhấn mạnh vào phẩm chất nội tại của công ty Khi vay nợ lần đầu, doanh nghiệp được phân loại thành ba cấp độ tín dụng: cao, trung bình và thấp, dựa trên đánh giá của bên cho vay Doanh nghiệp có xếp hạng tín dụng cao thường chọn vay ngắn hạn để tối ưu hóa thông tin nội bộ, trong khi doanh nghiệp có xếp hạng thấp phải vay dài hạn do rủi ro cao Doanh nghiệp xếp hạng trung bình có xu hướng chọn vay dài hạn để tránh bị giảm hạng tín dụng và các vấn đề thanh khoản Vay ngắn hạn giúp giảm bất cân xứng thông tin, từ đó giảm rủi ro cho bên cho vay.
Lý thuyết về tín hiệu nhấn mạnh sự bất cân xứng thông tin, dẫn đến việc các nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư dựa trên cấu trúc kỳ hạn nợ Nghiên cứu của Flannery (1986) và Diamond (1991) cho thấy các công ty có xếp hạng tín dụng cao thường sử dụng vay ngắn hạn, trong khi các doanh nghiệp có tín dụng thấp hoặc yếu kém lại chọn vay nợ dài hạn.
Các nhà khoa học như Ozan (2000) và Antonio cùng cộng sự đã tiến hành thực nghiệm lý thuyết tín hiệu trong bối cảnh cấu trúc kỳ hạn nợ.
(2006), Terel & Solaneil (2007), Kết quả của từng nghiên cứu có thể là khác nhau xuất phát từ đặc thù của mỗi nền kinh tế từng quốc gia.
2.2.2 Lý thuyết về sự phù hợp - the matching theory
Theo nghiên cứu của Morris (1976), việc sử dụng đòn bẩy tài chính có thể tạo ra rủi ro khi dòng tiền thu vào không đủ để thanh toán nợ Để giảm thiểu rủi ro này, các công ty áp dụng biện pháp "tự bảo hiểm" bằng cách chọn kỳ hạn nợ tương ứng với tuổi thọ của tài sản Nguyên tắc về sự phù hợp nhấn mạnh rằng khoản phí tài trợ và kỳ hạn nợ cần được chú trọng hơn tuổi thọ tài sản Khi kỳ hạn nợ và tuổi thọ tài sản trùng khớp, dòng tiền từ tài sản sẽ đảm bảo thanh khoản cho các khoản phí và nợ vào thời điểm kết thúc tuổi thọ của tài sản.
Nghiên cứu của Myers (1977) cho thấy sự tương thích giữa tuổi thọ tài sản và thời hạn khoản vay giúp pháp nhân giám sát và giảm rủi ro xung đột giữa bên cho vay và cổ đông Tối đa hóa danh mục tài sản có thể gia tăng khả năng vay nợ của công ty, với tài sản được coi là đảm bảo cho nghĩa vụ trả nợ Thời hạn các khoản vay cần phù hợp với tuổi thọ tài sản, nghĩa là khối lượng dư nợ cần giảm tương ứng với giá trị tài sản giảm Việc so sánh thời điểm đáo hạn là cần thiết để thống kê danh mục nợ phải thanh toán và điều chỉnh cho phù hợp.
Theo quan điểm của Myers (1977) và Stohs cùng Mauer (1996), doanh nghiệp sở hữu tài sản có vòng đời dài hơn thời hạn vay sẽ gặp khó khăn trong việc hoàn trả nợ do thiếu thanh khoản từ nguồn tiền tạo ra Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999) đã chỉ ra rằng mối quan hệ giữa thời hạn khoản vay và vòng đời tài sản rất quan trọng, vì tài sản có thể làm tài sản thế chấp giúp công ty dễ dàng hơn trong việc vay vốn Nghiên cứu của Hart và Moore (1994) nhấn mạnh rằng vòng đời tài sản cần phải phù hợp với thời hạn vay, để đảm bảo các khoản vay tương thích với dòng tiền từ tài sản, bao gồm cả dòng tiền thu nhập và giá trị tài sản thế chấp.
Lý thuyết về sự phù hợp nhấn mạnh rằng doanh nghiệp cần đảm bảo sự tương thích giữa kỳ hạn khoản vay và vòng đời của tài sản để đảm bảo khả năng hoàn trả Nếu thời hạn khoản vay ngắn hơn vòng đời tài sản, thu nhập từ tài sản có thể không đủ để thanh toán nợ gốc Ngược lại, nếu khoản nợ kéo dài hơn vòng đời tài sản, dòng tiền từ tài sản sẽ dừng lại trong khi vẫn còn nợ phải trả.
2.2.3 Lý thuyết về sự phụ thuộc vào thuế - the tax-based theory
Việc lựa chọn tỷ lệ giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn ảnh hưởng đến chi phí thuế của doanh nghiệp, tạo ra sự tối ưu hóa trong cấu trúc vay nợ Doanh nghiệp phải cân nhắc giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí đại diện Thị trường không hoàn hảo, khiến doanh nghiệp có xu hướng vay nợ nhiều hơn thay vì nhận vốn từ cổ đông, do các khoản thuế làm giảm chi phí tài trợ Theo Brick và Ravid (1985), nợ dài hạn mang lại lá chắn thuế khi lãi suất vay có xu hướng tăng, trong khi khi lãi suất giảm, doanh nghiệp thường ưu tiên vay ngắn hạn.
Có hai lý thuyết ủng hộ và củng cố cho nhận định thị trường không hoàn hảo, bao gồm:
Lý thuyết đánh đổi truyền thống chỉ ra rằng các doanh nghiệp có xu hướng tối ưu hóa cấu trúc vốn và kỳ hạn vay bằng cách cân nhắc lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính Mục tiêu của họ là đạt được sự cân bằng giữa lợi ích này và những chi phí phát sinh từ việc tăng nợ trong cấu trúc vốn hoặc giảm kỳ hạn nợ.
Lý thuyết đánh đổi linh hoạt cho rằng các công ty có thể tối ưu hóa cấu trúc vốn và kỳ hạn vay bằng cách linh hoạt lựa chọn giữa lợi ích thuế từ khoản vay và chi phí phá sản Khi đối mặt với các sự kiện bất lợi, công ty có thể tái cân bằng cấu trúc vốn để duy trì tỷ lệ nợ cao và sử dụng kỳ hạn vay dài, từ đó tận dụng lợi ích từ thuế và lãi suất.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Lựa chọn mô hình hồi quy
Dựa trên lý luận và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây từ nhiều tác giả trong và ngoài nước, Chương 3 sẽ trình bày các giả thuyết nghiên cứu, đề xuất mô hình hồi quy, cũng như mô tả các biến số được sử dụng Chương này còn cung cấp thông tin về các phương pháp ước lượng và kiểm định mô hình, đồng thời mô tả quy trình thu thập dữ liệu và tóm tắt cách thức thu thập cũng như tính toán các biến số nghiên cứu chính.
Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ 143 công ty đại chúng niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM (HOSE).
Thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) giai đoạn 2010-2018, không tính các doanh nghiệp trong lĩnh vực bảo hiểm và tài chính-ngân hàng, đã tuân thủ các tiêu chí nhất định.
(a) Báo cáo tài chính dùng để làm dữ liệu là báo cáo tài chính đã thông qua bước kiểm toán;
(b) Những công ty được nghiên cứu phải có tạo ra nguồn dữ liệu thể hiện đầy đủ các biến trong suốt thời gian nghiên cứu;
(c) Công ty có kết quả kinh doanh tích cực, lợi nhuận sau thuế dương trong thời gian nghiên cứu.
Theo Stephan (2011), các giá trị dị biệt có thể gây ra sự chênh lệch và sai lệch trong kết quả ước lượng Để khắc phục vấn đề này, tác giả đã loại trừ 1% các giá trị cực biên trong dữ liệu nghiên cứu.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty thông qua fiinpro của StoxPlus tại website: http://fiinpro.com/ Các biến số sử dụng trong luận văn sẽ được xác định và tính toán theo công thức được trình bày trong phần Mô tả về các biến trong mô hình nghiên cứu.
3.2 Lựa chọn mô hình hồi quy
Mặc dù nền kinh tế Việt Nam có những điểm khác biệt so với các nền kinh tế phát triển, nhưng việc áp dụng các lý thuyết và mô hình phù hợp vào thực tiễn Việt Nam vẫn có thể mang lại những nhận định khách quan Điều này sẽ tạo cơ sở để xem xét và ứng dụng một số đặc điểm của mô hình này vào nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn vay nợ tại doanh nghiệp Việt Nam.
Để giải quyết vấn đề về ảnh hưởng của đặc điểm quản trị và cấu trúc sở hữu đến kỳ hạn nợ vay của các công ty đại chúng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, luận văn này áp dụng mô hình nghiên cứu cụ thể nhằm phân tích mối quan hệ giữa các yếu tố này.
: Cấu trúc về kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp (i) vào năm
(t), được xác định theo công thức:
: Tỷ lệ sở hữu nhà nước của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
Tính kiêm nhiệm của Chủ tịch Hội đồng Quản trị doanh nghiệp vào năm (t) được xác định bằng một biến giả, với giá trị bằng (1) khi một người đồng thời giữ chức vụ Chủ tịch Hội đồng Quản trị và Tổng Giám đốc.
(0) khi các chức danh này do các cá nhân khác nhau đảm nhiệm.
: Tính độc lập của Hội đồng Quản trị của công ty (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Quy mô doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Tỷ lệ nợ của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Thuế phải nộp của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Tính thanh khoản của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
: Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (i) vào năm (t), được xác định theo công thức:
Biến giả năm của doanh nghiệp (i) trong năm (t) sẽ nhận giá trị bằng (1) nếu số liệu tương ứng thuộc về năm mà biến đó đại diện, và giá trị sẽ là (0) nếu số liệu không thuộc năm nghiên cứu này.
Biến giả ngành của doanh nghiệp (i) vào năm (t) được xác định bằng 1 nếu công ty thuộc nhóm ngành kinh doanh mà biến đó đại diện, và bằng 0 nếu công ty không hoạt động trong lĩnh vực đó Điều này giúp phân tích rõ ràng hơn về sự ảnh hưởng của ngành nghề đến hoạt động kinh doanh của công ty.
Mô tả về các biến trong mô hình nghiên cứu
3.3.1 Biến phụ thuộc – Cấu trúc về kỳ hạn vay nợ (ký hiệu DM)
Nghiên cứu thực nghiệm trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của doanh nghiệp nước ngoài cho thấy rằng có thể dựa vào trái phiếu hoặc khoản vay nợ để phân tích.
2011) để đưa ra cấu trúc về kỳ hạn vay nợ Theo các đề tài của Stephan cùng cộng sự (2011), Shah và Khan (2009), Stephan cùng cộng sự (2011, Ariff và Rahman
Nhiều tác giả, như Costa và cộng sự (2011, 2014), thường áp dụng tỷ lệ vay nợ dài hạn so với tổng nợ, bao gồm cả khoản vay ngắn hạn và dài hạn.
Trong bối cảnh thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam chưa phát triển mạnh, doanh nghiệp vẫn phụ thuộc nhiều vào vốn vay ngân hàng cho hoạt động sản xuất kinh doanh Nghiên cứu này tập trung vào ảnh hưởng của đặc điểm quản trị và cấu trúc sở hữu đến cấu trúc kỳ hạn vay nợ của các doanh nghiệp tại Việt Nam Cấu trúc kỳ hạn vay nợ được xác định là biến phụ thuộc, được định tính dựa trên tỷ lệ nợ vay có kỳ hạn dài so với tổng số nợ vay Giá trị vay nợ được xác định theo giá trị sổ sách của các khoản vay nợ có phát sinh tiền lãi, loại trừ các khoản phải trả cho nhà cung cấp và các khoản phải trả khác.
(a) Tỷ lệ sở hữu của nhà nước (ký hiệu STATE)
Tỷ lệ sở hữu nhà nước được xác định là tỷ lệ phần trăm (%) cổ phiếu do nhà nước nắm giữ so với tổng số cổ phiếu đang lưu hành của doanh nghiệp, theo nghiên cứu của Hamdi & Cosset (2014) Sở hữu nhà nước bao gồm cổ phiếu do Tổng công ty đầu tư và kinh doanh vốn nhà nước (SCIC), Ngân hàng nhà nước, Bộ Tài chính và các cơ quan liên quan khác nắm giữ, cũng như quyền sở hữu của nhà nước thông qua các doanh nghiệp nhà nước.
(b) Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn (ký hiệu là MS)
Theo Điều 4.18 của Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14 ban hành ngày 26/11/2019, cổ đông lớn được định nghĩa là những cổ đông sở hữu từ 5% trở lên tổng số cổ phiếu có quyền biểu quyết đang lưu hành của công ty Đối tượng này bao gồm cả nhà đầu tư cá nhân và tổ chức.
(c) Sự độc lập trong cơ cấu thành viên của Hội đồng Quản trị (ký hiệu BOM_IND)
Tỷ lệ phần trăm sự độc lập trong cơ cấu thành viên của Hội đồng Quản trị được tính bằng số lượng thành viên không đảm nhiệm vai trò điều hành so với tổng số thành viên của Hội đồng Quản trị trong năm nghiên cứu.
Theo quy định hiện hành về pháp luật chứng khoán, tỷ lệ thành viên Hội đồng Quản trị không điều hành phải đảm bảo tối thiểu 1/3.
(d) Tính kiêm nhiệm của Chủ tịch Hội đồng Quản trị (ký hiệu CEOChairman)
Biến CEOChairman thể hiện cá nhân nắm giữ đồng thời vai trò Tổng Giám đốc và Chủ tịch Hội đồng Quản trị, mang lại giá trị quan trọng cho tổ chức.
Khi một người đảm nhiệm cả hai chức danh Chủ tịch Hội đồng Quản trị và Tổng Giám đốc, sự kết hợp này tạo ra sự đồng nhất trong quản lý Ngược lại, nếu hai chức danh này được giao cho các cá nhân khác nhau, mức độ đồng nhất trong điều hành sẽ giảm xuống bằng 0.
3.3.3 Biến kiểm soát – các biến đặc trưng của doanh nghiệp
Bên cạnh việc xác định biến phụ thuộc và biến độc lập, tác giả đã bổ sung các biến kiểm soát vào mô hình nhằm giảm thiểu lỗi do thiếu biến, từ đó nâng cao độ tin cậy và chính xác của kết quả nghiên cứu Dựa trên lý thuyết và thực nghiệm từ các nhà khoa học, tác giả đã lựa chọn các biến kiểm soát phù hợp, bao gồm quy mô công ty (SIZE), tỷ lệ nợ của công ty (LEV) và thuế.
(TAX), tính thanh khoản (LIQ) và hiệu quả hoạt động của công ty (ROA).
(a) Quy mô công ty (ký hiệu SIZE)
Quy mô công ty là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vay nợ của nhà quản trị Tại các doanh nghiệp vừa và nhỏ, mâu thuẫn giữa cổ đông và chủ nợ có thể dẫn đến rủi ro và chuyển đổi tài sản Hơn nữa, việc hạn chế tiết lộ thông tin công khai gây ra mất cân xứng thông tin nghiêm trọng, làm tăng chi phí cho nhà đầu tư và thị trường Do đó, chi phí đại diện tại các doanh nghiệp này thường rất cao, gây khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn vay dài hạn Ngược lại, doanh nghiệp lớn nhờ vào hiệu quả vận hành và giám sát tốt hơn có thể tiết kiệm chi phí đại diện, từ đó dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay dài hạn hơn.
Tình trạng thông tin bất cân xứng có thể khiến các chủ nợ yêu cầu doanh nghiệp thế chấp thêm tài sản để đảm bảo khoản vay Đối với những khoản vay có giá trị lớn hoặc kỳ hạn dài, yêu cầu về giá trị tài sản bảo đảm cũng tăng cao Các công ty lớn thường có khả năng cung cấp tài sản bảo đảm tốt hơn so với các công ty vừa và nhỏ, do đó, họ dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay kỳ hạn dài hơn.
Lịch sử thực nghiệm nghiên cứu bởi Barclay cùng Smith (1995), Ozkan
Nhiều nghiên cứu, bao gồm của Antoniou và cộng sự (2000), Cai và cộng sự (2008), cùng với Wang (2010), Lemma và Negash (2012), và Matues cùng Terra (2013), đã chỉ ra mối quan hệ đồng biến dương giữa quy mô doanh nghiệp và cấu trúc kỳ hạn vay nợ Quy mô công ty (Size) được xác định thông qua logarit tổng tài sản.
(b) Tỷ lệ nợ của công ty (ký hiệu LEV)
Theo lý thuyết tín hiệu của Stohs và Mauer (1996), doanh nghiệp có nhiều khoản nợ thường có xu hướng kéo dài kỳ hạn nợ để giảm thiểu rủi ro thanh khoản và khả năng phá sản Nghiên cứu của Lemma và Negash (2011) cho thấy tỷ lệ nợ cao làm tăng rủi ro thanh khoản, dẫn đến việc doanh nghiệp có thể lựa chọn nợ dài hạn hơn để giảm thiểu áp lực tài chính và rủi ro liên quan đến cấu trúc nợ Do đó, tỷ lệ nợ của công ty có mối quan hệ tích cực với cấu trúc kỳ hạn vay nợ, hỗ trợ cho lý thuyết tín hiệu.
Theo Stephan và cộng sự (2011), tỷ lệ nợ của doanh nghiệp được xác định bằng cách tính tỷ lệ giữa tổng khối lượng nợ và tổng khối lượng tài sản mà doanh nghiệp sở hữu.
(c) Tính thanh khoản (ký hiệu LIQ)
Tính thanh khoản của công ty là chỉ số quan trọng thể hiện khả năng hoàn trả nợ, với thanh khoản cao giúp doanh nghiệp dễ dàng huy động vốn dài hạn Các tài sản bền vững như đất và nhà kho có thể được sử dụng để tiếp cận khoản vay, trong khi hàng tồn kho, dù không hao mòn, lại có tính thanh khoản thấp Trái chủ và bên cho vay phải đối mặt với rủi ro khi tình hình kinh doanh xấu đi, đặc biệt khi công ty đầu tư vào các dự án rủi ro hơn trước thời hạn thanh toán Do đó, người cho vay thường áp đặt các hạn chế đối với khoản vay dài hạn nhằm giảm thiểu rủi ro Như vậy, doanh nghiệp có tính thanh khoản tốt sẽ có lợi thế trong việc huy động vốn dài hạn.
