3.3 Mô tả về các biến trong mơ hình nghiên cứu
3.3.3. Biến kiểm soát – các biến đặc trưng của doanh nghiệp
Bên cạnh biến phụ thuộc và biến độc lập, người viết bổ sung thêm một số biến kiểm soát vào mơ hình để có thể tránh các lỗi liên quan đến thiếu biến tác động tới mức độ đáng tin và chính xác của kết quả. Dựa trên các lý luận và thực nghiệm nghiên cứu bởi các nhà khoa học, người viết chọn lọc và đưa vào mơ hình các biến kiểm sốt, bao gồm: quy mơ công ty (SIZE); tỷ lệ nợ của cơng ty (LEV), thuế
(TAX), tính thanh khoản (LIQ) và hiệu quả hoạt động của công ty (ROA).
(a) Quy mô công ty (ký hiệu SIZE)
Quy mô công ty (Size) được coi là một trong những yếu tố quan trọng có ảnh hưởng tới quyết định của nhà quạn trị về cấu trúc về kỳ hạn vay nợ. Theo lý thuyết về chi phí đại diện, tại các pháp nhân kinh doanh có quy mơ vừa và nhỏ, giữa cổ đơng và chủ nợ có nhiều khả năng cao xảy ra mâu thuẫn và đây cũng là tiên đề làm phát sinh các vấn đề liên quan đến sự dịch chuyển về rủi ro cũng như chuyển đổi về tài sản. Bên cạnh đó, việc các doanh nghiệp vừa và nhỏ thường hạn chế tiết lộ thông tin doanh nghiệp ra công chúng làm dẫn đến mất cân xứng về thông tin một cách nghiêm trọng. Từ đó, chi phí mà các nhà đầu tư nói riêng, cũng như thị trường nói chung, phải bỏ ra để có được thơng tin của các doanh nghiệp này trở nên cực kỳ cao. Vì vậy, chi phí về đại diện tại các pháp nhân kinh doanh vừa và nhỏ thường là
rất cao và các doanh nghiệp này sẽ gặp nhiều trở ngại trong việc tiếp cận thị trường liên quan đến các nguồn vốn vay có kỳ hạn dài. Ở chiều ngược lại, nhờ có được sự hiệu quả hơn trong việc vận hành cũng như công tác giám sát của bộ máy tổ chức, các doanh nghiệp lớn có thể tiết kiệm được chi phí về đại diện, từ đó giúp những doanh nghiệp này thuận tiện hơn trong việc tiếp cận đến thị trường liên quan đến các nguồn vốn vay có kỳ hạn dài.
Hơn nữa, tùy theo mức độ nghiêm trọng của tình trạng thơng tin bất cân xứng, các chủ nợ thường yêu cầu doanh nghiệp thế chấp thêm tài sản để các khoản vay của mình được đảm bảo thêm. Đối với khoản vay với giá trị càng lớn hoặc kỳ hạn càng dài, thì tài sản bảo đảm phải có giá trị càng lớn. Ở các công ty lớn, khả năng cung cấp tài sản bảo đảm cho chủ nợ tốt hơn các cơng ty vừa và nhỏ, theo đó, khả năng tiếp cận được nguồn vốn vay kỳ hạn dài sẽ tốt hơn các doanh nghiệp quy mô nhỏ.
Lịch sử thực nghiệm nghiên cứu bởi Barclay cùng Smith (1995), Ozkan (2000), Antoniou cùng cộng sự (2006), Cai cùng cộng sự (2008), Wang cùng cộng sự (2010), Lemma cùng Negash (2012), Matues cùng Terra (2013), các kết quả cũng đều cho thấy được mối quan hệ đồng biến dương (+) giữa quy mô của doanh nghiệp và cấu trúc về kỳ hạn vay nợ. Biến về quy mô công ty (Size) được xác định bằng cách sử dụng logarit tổng tài sản:
(b) Tỷ lệ nợ của công ty (ký hiệu LEV)
Theo Stohs và Mauer (1996), lý thuyết về tín hiệu chỉ ra rằng một khi sở hữu nhiều khoản nợ vay, các doanh nghiệp thường có khuynh hướng tăng kỳ hạn nợ để tránh rủi ro về khả năng thanh khoản và qua đó giảm thiểu khả năng phá sản. Lemma và Negash (2011) cho thấy có sự gia tăng rủi ro thanh khoản với tỷ lệ nợ của công ty, do đó, việc sở hữu tỷ lệ địn bẩy tín dụng cao có thể làm cho doanh nghiệp muốn sử dụng nợ dài hạn hơn để giảm bớt rủi ro thanh khoản và kiệt quệ về tài chính liên quan đến cơ cấu các khoản nợ vay trong cấu trúc vốn. Do đó, tỷ lệ nợ
của cơng ty có quan hệ cùng chiều (+) so với cấu trúc về kỳ hạn vay nợ, ủng hộ cho lý thuyết về tín hiệu.
Bên cạnh đó, Stephan và cộng sự (2011) cũng đồng ý rằng tỷ lệ nợ của doanh nghiệp sẽ được tính bằng tỷ lệ giữa tổng khối lượng nợ chia cho tổng khối lượng tài mà doanh nghiệp đó sở hữu, cụ thể:
(c) Tính thanh khoản (ký hiệu LIQ)
Tính thanh khoản của cơng ty là chỉ số thể hiện khả năng của doanh nghiệp trong việc hoàn trả các khoản nợ. Thanh khoản càng lớn thì doanh nghiệp càng có lợi thế trong việc huy động hay tiếp cận các nguồn vốn có kỳ hạn dài. Những tài sản không bị giảm giá trị theo thời gian (chẳng hạn như đất, nhà kho…) được sử dụng để tiếp cận các khoản vay kỳ hạn dài. Các tài sản như hàng tồn kho, dù là tài sản khơng bị hao mịn nhưng là tài sản có khả năng thanh khoản thấp và vì thế khơng thể sử dụng để gia tăng kỳ hạn vay. Trái chủ khi mua trái phiếu kỳ hạn dài hoặc bên cho vay khi cho kỳ hạn dài, có thể gặp phải những rủi ro khi tình hình kinh doanh của cơng ty có thể xấu đi theo thời gian. Rủi ro thanh khoản cũng phát sinh khi những nhà quản lý của cơng ty chuyển vốn sang các dự án có mức độ rủi ro cao hơn trước thời điểm đến hạn phải thanh tốn những khoản vay đến hạn. Do đó, cũng dễ hiểu khi người cho vay ban hành những hạn chế đối với những khoản vay có kỳ hạn dài nhằm kiểm sốt và giảm thiểu rủi ro. Qua đây có thể thấy rằng đơn vị có lợi thế về tính thanh khoản sẽ sở hữu lợi thế trong việc huy động vốn kỳ hạn dài.
Từ những nghiên cứu đến từ các học giả như Teruel cùng Solano (2007), Cai cùng cộng sự (2008), Deesomak cùng cộng sự (2009), Terra (2011) đều thấy được rằng tính thanh khoản có tương quan dương (+) với cấu trúc về kỳ hạn vay nợ của cơng ty và được tính bằng cơng thức sau:
Lý thuyết về sự phụ thuộc vào thuế cho rằng lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ tác động trực tiếp lên cấu trúc về kỳ hạn vay nợ. Khi mà doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả, mang lại nhiều thu nhập thì giá trị thu nhập chịu thuế sẽ lớn hơn và từ đó thu về nhiều lợi ích từ thuế hơn khi thực hiện các khoản vay nợ kỳ hạn dài. Theo Deesomsak cùng cộng sự (2009), những khoản nợ với kỳ hạn dài có thể cung cấp thêm cho doanh nghiệp sự lựa chọn liên quan đến thời điểm chịu thuế phù hợp để hoàn trả hoặc tái tài trợ. Ở một khía cạnh khác, lý thuyết về tín hiệu lại chỉ ra rằng các khoản vay kỳ hạn ngắn giúp các nhà đầu tư nhận diện được bức tranh tài chính của những doanh nghiệp đó. Doanh nghiệp có khuynh hướng ưu tiên vay nợ kỳ hạn ngắn trong trường hợp doanh nghiệp có dự án đang vận hành một các tích cực, hoặc là đang phải đối diện sự bất cân xứng về thông tin một cách nghiêm trọng (Mitchell, 1991). Chỉ những doanh nghiệp có tăng trưởng tích cực mới sử dụng các khoản vay kỳ hạn ngắn vì họ tin tưởng vào việc được sẽ tái tài trợ nợ trong tương lai. Do đó, từ Lý thuyết về sự phụ thuộc vào thuế, chúng ta có thể hiểu rằng cơng ty có càng nhiều thu nhập sẽ càng sử dụng nhiều khoản vay nợ có kỳ hạn dài. Tuy nhiên, theo lý thuyết về tín hiệu, một doanh nghiệp đang vận hành tích cực, có nhiều thu nhập cũng sẽ sử dụng nhiều khoản vay nợ có kỳ hạn ngắn.
Qua thực nghiệm, các kết quả chỉ ra rằng mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của công ty và cấu trúc về kỳ hạn vay nợ cũng khơng thực sự có liên hệ chặt chẽ với nhau. Fan và cộng sự (2012), cho thấy rằng tại các thị trường phát triển, mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của công ty và cấu trúc về kỳ hạn vay nợ là mối quan hệ đồng biến. Ngược lại, nghiên cứu của Ozkan (2000) lại chứng minh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và cấu trúc về kỳ hạn vay nợ có quan hệ nghịch biến với nhau.
Mặc dù có sự khơng đồng nhất trong ảnh hưởng của giá trị lợi nhuận đối với cấu trúc kỳ hạn vay nợ, thì thực tế vẫn tồn tại mối quan hệ nhất định giữa lợi nhuận và kỳ hạn nợ. Do vậy, người viết đưa biến số chỉ lợi nhuận doanh nghiệp vào mơ hình của mình theo cơng thức như sau:
(e) Thuế (ký hiệu TAX)
Dựa theo lý thuyết đánh đổi cho rằng cấu trúc về kỳ hạn vay nợ sẽ được tính tốn dựa trên sự cân bằng và đánh đổi trong tương quan giữa lợi ích của lá chắn về thuế của khoản vay và các chi phí về kiệt quệ tài chính, hay chi phí phá sản. Do đó, kỳ hạn của doanh nghiệp sẽ có tác động lớn đối với việc giảm thiểu các chi phí nêu trên.
Với Lý thuyết về sự phụ thuộc vào thuế cho rằng cấu trúc về kỳ hạn vay nợ sẽ có mối tương quan đồng biến (+) với chi phí phát hành trái phiếu và ngược chiều (-) với lợi thế từ lá chắn thuế do có sự hy sinh giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí về kiệt quệ tài chính, chi phí phát hành. Lợi ích lá từ chắn thuế sẽ phát sinh bởi các khoản vay kỳ hạn dài không chịu ảnh hưởng bởi giá trị khoản vay mà lại phụ thuộc vào các nhân tố giảm trừ thuế, chẳng hạn các khấu hao hay các hạng mục nợ thuế. Khi mà các nhân tố này tăng giá trị sẽ dẫn đến hệ quả làm giảm thu nhập chịu thuế và do đó mà lợi ích từ lá chắn thuế cũng giảm tương ứng. Điều này đồng nghĩa với việc lợi ích từ thuế có quan hệ nghịch biến (-) với cấu trúc kỳ hạn vay nợ.
Trái lại, những kết quả thực nghiệm nghiên cứu lại không thực sự rõ ràng. Cụ thể, các nghiên cứu từ Ozkan (2000), Fan cùng cộng sự (2012), Matues cùngTerra (2013) và Costa cùng cộng sự (2014) chỉ ra rằng lợi ích có được từ lá chắn thuế càng lớn thì các pháp nhân lại càng ưu tiên nhiều khoản nợ có kỳ hạn dài trong cơ cấu nợ vay. Tuy nhiên, nghiên cứu từ Cai cùng cộng sự (2008) và Krich cùng Terra (2012) lại nhận chỉ ra sự trái ngược.
Như vậy, ảnh hưởng của thuế lên cấu trúc về kỳ hạn vay là có thể âm hoặc dương. Theo cách tính của Fan và cộng sự (2012), TAX được xác định bằng cách chia giá trị thuế thu nhập doanh nghiệp cho giá trị thu nhập trước thuế, cụ thể:
(f) Biến giả ngành (ký hiệu là INDU)
Trong đề tài liên quan đến cấu trúc về kỳ hạn vay nợ, biến giả ngành được đưa vào nghiên cứu mơ hình nghiên cứu nhằm xem xét yếu tố ảnh hưởng của ngành
nghề kinh doanh đến mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và đặc điểm quản trị đến cấu trúc về kỳ hạn vay nợ trong doanh nghiệp.
Biến giả này bằng (1) khi cơng ty thuộc nhóm ngành kinh doanh mà biến đó đại diện và sẽ bằng (0) khi cơng ty khơng kinh doanh nghề đó.
(g) Biến giả theo năm (ký hiệu là YEAR)
Cùng với biến giả ngành, biến giả năm cũng nhận giá trị là (1) nếu số liệu thuộc năm mà biến đó đại diện và nhận giá trị bằng (0) nếu số liệu không thuộc năm nghiên cứu đó.
Biến giả theo năm được sử dụng để cân bằng dữ liệu và các dữ liệu dạng bảng cân xứng được áp dụng cho mơ hình hồi quy Pooled OLS nhằm phân tích những đơn vị quan sát chéo là như nhau về mặt không gian và thời gian. Bảng 3.1 tổng hợp các biến được đưa vào mơ hình nghiên cứu cùng với dấu kỳ vọng:
39
DM Cấu trúc về kỳ hạn vay nợ
Biến phụ thuộc
SIZEQuy mơ cơng ty+
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt ý nghĩa và đo lường các biến
Tên biến Định nghĩa Cách xác định Dấu kỳ vọng
Biến độc lập: nhóm các biến về cấu trúc sở hữu và đặc điểm Hội đồng Quản trị
STATE Tỷ lệ sở hữu nhà nước -
MS Tỷ lệ sở hữu của Cổ đơng lớn +
BOM_IND Tính độc lập trong cơ cấu thành
viên của Hội đồng Quản trị
+/-
CEO Chairman Tính kiêm nhiệm của Chủ tịch
Hội đồng Quản trị
Biến giả, nhận giá trị bằng (1) khi Tổng Giám đốc và Chủ tịch Hội đồng Quản trị là do một người kiêm nghiệm, và bằng (0)
-
khi các chức danh này được đảm nhiệm bởi các cá nhân khác nhau.
LEV Tỷ lệ nợ của cơng ty +
LIQ Tính thanh khoản +
ROA Hiệu quả hoạt động của công ty +/-
TAX Thuế +/-
Biến giả theo ngành và năm
INDU Biến giả theo ngành Biến giả, nhận giá trị bằng (1) đối với các cơng ty thuộc nhóm ngành mà biến đó đại diện và sẽ bằng (0) khi cơng ty khơng kinh doanh nghề đó.
YEAR Biến giả theo năm Biến giả, bằng (1) nếu số liệu thuộc năm mà biến đó đại diện và nhận giá trị bằng (0) nếu số liệu khơng thuộc năm nghiên cứu đó.
41