GIỚI THIỆU
Chính sách tiền tệ là công cụ quan trọng tác động đến nền kinh tế nhằm đạt các mục tiêu kinh tế vĩ mô và kiểm soát giá cả Tác động của chính sách này thể hiện rõ nét trong ngắn hạn, ảnh hưởng đến nền kinh tế chung và thị trường tài chính riêng, thông qua các chỉ tiêu như cung tiền M2, tín dụng, lãi suất và tỷ giá hối đoái Mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ là tác động đến thị trường tiền tệ, hoạt động kinh tế và mức giá cả trong nền kinh tế.
Chính sách tiền tệ hiện nay đã trở thành một trong những công cụ quan trọng để thúc đẩy nền kinh tế tăng trưởng bền vững với mức lạm phát thấp Để điều chỉnh thành công nền kinh tế bằng chính sách tiền tệ, các nhà hoạch định chính sách phải có những đánh giá chính xác về tính kịp thời và ảnh hưởng của các chính sách tới nền kinh tế Sự hiểu biết về cơ chế tác động của chính sách tiền tệ là yếu tố quan trọng giúp các nhà hoạch định chính sách đưa ra quyết định đúng đắn.
Chính sách tiền tệ là một yếu tố quan trọng trong kinh tế vĩ mô, ảnh hưởng mạnh mẽ đến toàn bộ nền kinh tế cả trực tiếp lẫn gián tiếp Tác động và sự lan tỏa của chính sách này thường vượt ngoài khả năng dự đoán và kiểm soát của các nhà hoạch định chính sách Chỉ một thay đổi nhỏ trong chính sách tiền tệ cũng có thể tạo ra hiệu ứng tức thì đối với thị trường tài chính và nền kinh tế tổng thể.
Truyền dẫn tiền tệ và tác động của chính sách tiền tệ đến nền kinh tế là vấn đề trung tâm trong các cuộc tranh luận kinh tế vĩ mô Các nhà hoạch định chính sách cần hiểu rõ cách thức các quyết định chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các biến vĩ mô như tăng sản lượng, việc làm và chỉ số giá tiêu dùng qua các kênh truyền dẫn tiền tệ, đặc biệt là kênh lãi suất Nếu không, họ sẽ phải đối mặt với sự không chắc chắn lớn hơn về thời gian và hiệu quả của các hành động chính sách, cũng như kết quả trong việc duy trì sự ổn định tài chính vĩ mô.
Serhan Cevik và Katerina Teksoz (tháng 7 năm 2012) nhấn mạnh rằng việc thu thập chứng cứ hiệu quả trong việc truyền dẫn chính sách tiền tệ vẫn là ưu tiên hàng đầu, đặc biệt là sau giai đoạn khủng hoảng kinh tế.
Các cuộc tranh luận giữa các học giả và nhà hoạch định chính sách về việc liệu chính sách tiền tệ có đáp ứng yêu cầu của thị trường tài chính phát triển đã diễn ra lâu dài mà không đạt được sự đồng thuận Động lực chính của những tranh luận này là tác động của biến động giá tài sản đến các lĩnh vực kinh tế thực, đặc biệt là sản lượng và lạm phát Khủng hoảng cho vay dưới chuẩn tại Mỹ năm 2007 đã ảnh hưởng đến toàn bộ thị trường tài chính thế giới, và các hiệu ứng lan tỏa từ sự gia tăng và sụp đổ giá tài sản đến hoạt động kinh tế thực đã dẫn đến việc công nhận tầm quan trọng của những tranh luận này.
Những người ủng hộ chính sách tiền tệ chủ động cho rằng sự gia tăng và vỡ nợ của giá tài sản có thể dẫn đến biến động lớn trong đầu tư và tiêu dùng, gây ra lạm phát Họ đề xuất nâng hạ lãi suất tùy thuộc vào tình hình giá tài sản nhằm đạt được sự ổn định kinh tế vĩ mô Ngược lại, những người phản đối cho rằng việc xác định thời điểm chênh lệch giá tài sản là khó khăn, và chính sách tiền tệ có thể điều chỉnh giá tài sản mà không cần trải qua suy thoái Họ nhấn mạnh rằng chính sách tiền tệ cần phải có cách tiếp cận phản ứng, chờ đợi sự thay đổi trong giá tài sản trước khi hành động Trong cả hai trường hợp, cả hai phương pháp đều nhất trí rằng chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng đến giá tài sản, do đó, việc ước tính chính xác giá tài sản là rất quan trọng để đưa ra quyết định chính sách hiệu quả.
Mặc dù nhiều nghiên cứu đã phân tích và đánh giá cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, nhưng việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản, đặc biệt là giá cổ phiếu, và chính sách tiền tệ trên thị trường Việt Nam vẫn còn hạn chế.
Nghiên cứu của tôi tập trung vào mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và giá chứng khoán trong nền kinh tế Việt Nam Tôi tìm kiếm bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ định lượng giữa các yếu tố này bằng cách sử dụng mô hình cấu trúc tự hồi quy vector (SVAR) Phân tích hàm phản ứng xung và phân rã phương sai được thực hiện dựa trên các biến kinh tế vĩ mô được thu thập từ quý 3 năm 2000 đến quý 3 năm 2023.
Các chính sách kinh tế thường c độ trễ nhất định, do đ , để đánh giá hiệu qu của một chính sách, chúng ta thường ph i nghiên cứu trong dài h n
Nhiều nghiên cứu hiện nay phân tích ảnh hưởng của các kênh truyền dẫn thông qua các mô hình như VAR và SVAR, nhưng đều dựa trên giả định về tính dừng của chuỗi thời gian Khi chuỗi thời gian có xu hướng tăng hoặc giảm, có thể xử lý để đạt tính dừng bằng cách lấy sai phân hoặc tách xu hướng trước khi hồi quy Tuy nhiên, đối với các mô hình đa chuỗi, việc xử lý chuỗi thời gian không dừng trở nên phức tạp hơn Sự kết hợp tuyến tính của các chuỗi không dừng đôi khi tạo ra chuỗi dừng, nhưng lại chỉ tập trung vào mối quan hệ ngắn hạn, bỏ qua các mối quan hệ dài hạn, trong khi lý thuyết kinh tế thường xem xét cả hai loại mối quan hệ này.
Bài nghiên cứu này bao gồm năm phần chính Phần đầu tiên khái quát khung lý thuyết về mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và giá chứng khoán, cùng với kết quả từ một số nghiên cứu thực nghiệm Phần thứ ba trình bày phương pháp nghiên cứu, mô hình, lựa chọn biến và quy trình thu thập dữ liệu Phần bốn sẽ trình bày kết quả nghiên cứu Cuối cùng, phần kết luận đưa ra một số khuyến nghị cho việc điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam, đồng thời nêu rõ những hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo.
KHUNG LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM
Khung lý thuyết về truyền dẫn tiền tệ
2.1.1 Chính sách tiền tệ và mục tiêu của chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ, do ngân hàng Trung Ương ban hành và thực hiện, là một trong những chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế - xã hội trong một khoảng thời gian nhất định Trong nền kinh tế hiện đại, chính sách này đóng vai trò trung tâm, kết nối với các chính sách tài khóa, thương mại và thu nhập Khi nền kinh tế suy thoái hoặc tăng trưởng chậm, ngân hàng Trung Ương có thể áp dụng chính sách tiền tệ mở rộng để tăng cung ứng tiền tệ và tín dụng, từ đó khuyến khích đầu tư, mở rộng sản xuất và tạo việc làm Ngược lại, trong trường hợp nền kinh tế phát triển quá nóng và có áp lực lạm phát cao, ngân hàng sẽ thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt để hạn chế đầu tư và kiềm chế lạm phát Do đó, hướng vận hành của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào mục tiêu kinh tế - xã hội và trạng thái kinh tế trong từng thời kỳ cụ thể.
Việc thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội không chỉ phụ thuộc vào chính sách tiền tệ mà còn là kết quả của nhiều chính sách khác nhau trong nước và quốc tế Các công cụ chính sách tiền tệ, như tái cấp vốn, tỉ lệ dự trữ bắt buộc, và nghiệp vụ thị trường mở, được áp dụng với các mục tiêu trung gian khác nhau, như duy trì ổn định giá cả hoặc tăng trưởng cung tiền Những mục tiêu này có tác động trực tiếp đến các mục tiêu kinh tế - xã hội cuối cùng, như lạm phát, tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ thất nghiệp Tuy nhiên, điều hành chính sách tiền tệ không phải là nhiệm vụ đơn giản do sự tương tác phức tạp với các chính sách tài khóa, thương mại và đầu tư khác Mức độ độc lập của ngân hàng Trung ương cũng ảnh hưởng đến hiệu quả của chính sách tiền tệ, giúp xác định mục tiêu và công cụ phù hợp, từ đó nâng cao tính khả thi trong việc thực hiện các mục tiêu chính sách.
Chính sách tiền tệ của ngân hàng Trung Ương phụ thuộc nhiều vào các công cụ mà họ sử dụng, cũng như sự khéo léo trong việc thực hiện chúng Trong nền kinh tế tiền tệ, sự phát triển của thị trường tiền tệ ảnh hưởng lớn đến khả năng áp dụng các nghiệp vụ thị trường mở Nếu thị trường tiền tệ và hệ thống tài chính kém phát triển, việc sử dụng các công cụ này sẽ bị hạn chế, làm giảm tính hiệu quả của các công cụ lãi suất Việc điều hành linh hoạt giữa các mục tiêu như tăng trưởng kinh tế và lạm phát, đồng thời tránh tạo ra kỳ vọng sai cho thị trường, là yếu tố quan trọng trong quản lý chính sách tiền tệ.
Các lý thuyết kinh tế vĩ mô chỉ ra rằng sự điều phối và phối hợp giữa chính sách tiền tệ và các chính sách kinh tế vĩ mô khác, như chính sách tài khóa, có ảnh hưởng lớn đến các chỉ tiêu kinh tế chính như GDP, lạm phát và thất nghiệp Chẳng hạn, khi chính sách tiền tệ thắt chặt trong khi chính sách tài khóa nới lỏng, có thể dẫn đến giảm khả năng kiểm soát lạm phát và làm giảm niềm tin của các tác nhân thị trường Mặc dù việc xác định mức độ ảnh hưởng của từng chính sách đến các chỉ tiêu kinh tế - xã hội cuối cùng là khó khăn, sự thiếu nhất quán và phối hợp không hiệu quả giữa các chính sách sẽ làm giảm niềm tin vào chính sách và cản trở việc thực hiện các mục tiêu đề ra.
Hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào sự hiểu biết của ngân hàng Trung Ương và thị trường về cơ chế truyền tải chính sách Nếu thiếu hiểu biết đầy đủ về cơ chế này, ngân hàng Trung Ơng sẽ gặp khó khăn trong việc điều hành các hoạt động nhằm đạt được các mục tiêu cuối cùng Điều này có thể dẫn đến việc ngân hàng tập trung vào các mục tiêu trung gian hoặc áp dụng các biện pháp không phù hợp với mục tiêu cuối cùng đã đề ra.
Trong một thị trường không hoàn hảo với thông tin bất đối xứng, chính sách mà Ngân hàng Trung ương muốn truyền đạt có thể khác với nhận thức của các thành viên thị trường, làm giảm hiệu quả của chính sách tiền tệ Khi các định chế tài chính lớn tin rằng Ngân hàng Trung ương sẽ can thiệp hỗ trợ khi gặp khó khăn, họ có xu hướng chấp nhận rủi ro cao hơn mức mong muốn của cơ quan quản lý Đây là một trong những nguyên nhân chính dẫn đến cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn ở Hoa Kỳ, khi các định chế gia tăng hoạt động rủi ro với tâm lý sẽ được cứu trợ trong trường hợp khủng hoảng, như trường hợp Cục Dự trữ Liên bang đã làm với LTCM vào cuối thập kỷ 1990.
Hiệu quả của chính sách tiền tệ cần được đánh giá rộng hơn, không chỉ dựa vào việc thực hiện các mục tiêu trung gian của các công cụ chính sách Thay vào đó, một chính sách tiền tệ hiệu quả phải tạo điều kiện và thúc đẩy việc đạt được các mục tiêu cuối cùng, bao gồm cả mục tiêu kinh tế và mục tiêu kinh tế - xã hội Nói cách khác, việc thực hiện tốt các mục tiêu trung gian chỉ là điều kiện cần thiết, miễn là các mục tiêu này được xác định phù hợp và nhất quán với các mục tiêu cuối cùng, nhưng không đủ để đảm bảo rằng các mục tiêu cuối cùng sẽ được thực hiện.
Trong bối cảnh Việt Nam chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường, việc nâng cao hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ trở nên phức tạp hơn bao giờ hết Việc áp dụng các công cụ hiện đại và kết hợp chúng trong chính sách tiền tệ nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế - xã hội đòi hỏi một nghệ thuật điều hành tinh tế Chính sách tiền tệ không thể giải quyết mọi vấn đề, do đó, cần có sự phối hợp chặt chẽ với các chính sách khác, đặc biệt là chính sách tài khóa, và cần cân nhắc kỹ lưỡng về trình tự thực hiện.
Chính sách tiền tệ sẽ đạt hiệu quả cao khi Ngân hàng Trung ương lựa chọn hệ thống mục tiêu phù hợp Trong từng giai đoạn, các mục tiêu này thường được định lượng cụ thể, phù hợp với tình hình kinh tế và tiền tệ hiện tại.
Một khuôn khổ chính sách tiền tệ của bất kỳ Ngân hàng Trung ương nào cần phải đầy đủ các yếu tố như công cụ chính sách, mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian, mục tiêu cuối cùng và chiến lược hoạt động Để các yếu tố này phát huy hiệu quả tối ưu, cần có những điều kiện nhất định trong việc điều hành chính sách tiền tệ.
• Tính độc lập, trách nhiệm và minh b ch của Ngân hàng Trung Ƣơng trong điều hành chính sách tiền tệ;
Sự đồng bộ giữa mục tiêu và biện pháp trong các chính sách vĩ mô đóng vai trò then chốt trong việc nâng cao hiệu quả của quá trình xây dựng và thực thi chính sách tiền tệ.
• Sự phát triển của các định chế tài chính và thị trường tiền tệ
Để điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả, Ngân hàng Trung Ương cần xây dựng khuôn khổ chính sách phù hợp với thực tế kinh tế Các điều kiện được thỏa mãn sẽ tạo cơ sở vững chắc cho sự thành công của chính sách trong việc đạt mục tiêu đề ra Tính độc lập, minh bạch và trách nhiệm trong điều hành chính sách tiền tệ là yếu tố quan trọng để củng cố niềm tin của các thành viên thị trường tài chính vào việc thực thi chính sách Sự phù hợp giữa mục tiêu và giải pháp vĩ mô cũng đảm bảo tính hiệu quả của chính sách, trong khi sự phát triển của các định chế tài chính và thị trường tiền tệ đóng vai trò hỗ trợ tích cực cho quá trình xây dựng và thực thi chính sách tiền tệ.
2.1.2 Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ
Các cơ chế truyền dẫn tiền tệ mô tả cách thức mà các thay đổi trong chính sách tiền tệ, như cung tiền và lãi suất danh nghĩa, ảnh hưởng đến các biến thực như tổng sản lượng, mức giá thực và việc làm Tác động của chính sách tiền tệ thể hiện rõ nét trong nền kinh tế và thị trường tài chính, đặc biệt trong ngắn hạn, thông qua các chỉ tiêu tiền tệ như cung tiền M2, tín dụng, lãi suất và tỷ giá hối đoái Mục tiêu cuối cùng của việc điều hành chính sách tiền tệ là tác động đến thị trường tiền tệ, hoạt động kinh tế và mức giá chung trong nền kinh tế.
Theo lý thuyết truyền thông, có năm kênh truyền dẫn tiền tệ chính, bao gồm: (i) kênh liên quan đến cung tiền và tín dụng, (ii) kênh lãi suất, (iii) kênh tỷ giá hối đoái, và (iv) kênh giá tài sản Gần đây, một kênh thứ năm đã xuất hiện, đó chính là kênh kỳ vọng.
Lý thuyết c ng phân biệt hai bộ kênh truyền dẫn tiền tệ: kênh truyền thống và kênh hiện đại Kênh hiện đại tập trung vào sự thay đổi lãi suất ảnh hưởng đến đầu tư, tiêu dùng và thương mại, trong khi kênh truyền thống chủ yếu hoạt động qua việc thay đổi cấp tín dụng, hành vi của ngân hàng và sự thay đổi trong bảng cân đối của họ (Boivin và cộng sự, 2011).
Mishkin’s (1995) trong Journal of Economic Perspective đ hệ th ng một cái nhìn bao quát và đ y đủ về các cơ chế truyền dẫn này
Kênh giá tài sản Kênh tín dụng
Kênh hiệu ứng của cải
Kênh bảng cân đối tài sản
Kênh khả năng cấp tín dụng
Kênh biến động mức giá
Lãi suất thực Lãi suất thực
Giá cổ phiếu Giá cổ phiếu Tiền gửi ngân hàng
Biến động giá không dự tính
Lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức
Khả năng cấp tín dụng
↓ Lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức
↓ Lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức
Khả năng cấp tín dụng
Khả năng xảy ra khủng hoảng
↓ Đầu tư, Chi tiêu hàng lâu bền và chi tiêu tiêu dùng
Xuất khẩu ròng Đầu tư Tiêu
Dùng Đầu tư và chi tiêu hàng lâu bền Đầu tư Đầu tư Đầu tư
Chi tiêu hàng lâu bền và chi tiêu tiêu dùng
Sản lượng, thất nghiệp, lạm phát
B ng 1 : Cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ và giá tài s n
2.2.1 Tác động của chính sách tiền tệ lên giá chứng khoán
Có sự đồng thuận giữa các nhà kinh tế rằng chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong sự biến động giá chứng khoán Theo mô hình chiết khấu cổ tức, chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lãi suất thị trường, từ đó tác động đến giá cổ phiếu thông qua hai kênh chính (Smirlock & Yawitz, 1985).
Chính sách thắt chặt tiền tệ được thực hiện bằng cách tăng lãi suất, điều này dẫn đến việc các mức lãi suất thị trường tăng lên Sự gia tăng này làm giảm giá trị tiền mặt dự kiến trong tương lai, từ đó khiến giá cổ phiếu giảm.
Chính sách tiền tệ thắt chặt ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế bằng cách tác động đến kỳ vọng về dòng tiền trong tương lai, tương tự như ảnh hưởng đến thu nhập của các doanh nghiệp Theo giải thích của Bernanke và Gertler, sự tác động này có thể làm thay đổi thu nhập tiềm năng của doanh nghiệp trong tương lai.
Việc thắt chặt tiền tệ và tăng lãi suất từ năm 1995 đã dẫn đến sự giảm sút trong sức mua của doanh nghiệp, gây ảnh hưởng tiêu cực đến tổng cầu và tiêu dùng, đồng thời làm tăng chi phí vay mượn Lãi suất thị trường cao hơn cũng làm suy giảm khả năng tài chính của các công ty, khiến họ phải đối mặt với rủi ro tài chính bên ngoài lớn hơn Điều này buộc các doanh nghiệp phải hủy bỏ hoặc hoàn lãi lợi nhuận từ các cơ hội đầu tư, dẫn đến việc giảm thu nhập tiềm năng trong tương lai Hơn nữa, các điều kiện thắt chặt tiền tệ còn cản trở việc cấp tín dụng từ các ngân hàng thương mại cho doanh nghiệp.
Bernanke và Kuttner (2005) đã tiến hành nghiên cứu thực nghiệm để khám phá cách thức các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu Họ phát hiện ra một kênh thứ ba hoạt động thông qua phí bảo hiểm rủi ro chứng khoán, bên cạnh những nghiên cứu trước đó Những kỳ vọng không rõ ràng từ một cuộc suy thoái do thắt chặt tiền tệ có thể khiến nhà đầu tư coi cổ phiếu là khoản đầu tư rủi ro hơn, đặc biệt trong bối cảnh biến động tăng cao trong thời kỳ suy thoái Để bù đắp cho sự gia tăng rủi ro trong đầu tư, nhà đầu tư sẽ yêu cầu lãi suất cao hơn, dẫn đến việc giá cổ phiếu giảm.
Chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng đến giá chứng khoán qua kênh thanh khoản, như đã được nghiên cứu bởi Hamburger và Kochin (1972) cũng như Mishkin (1996) Khi chính sách tiền tệ làm giảm thanh khoản, điều này sẽ tác động chung đến cộng đồng, đặc biệt khi có xu hướng thanh lý tài sản để chuyển sang nắm giữ tiền mặt Cổ phiếu, là một trong những tài sản này, sẽ chịu ảnh hưởng và dẫn đến sự giảm giá của chúng.
2.2.2 Phản hồi của chính sách tiền tệ với sự thay đ i của giá chứng khoán
Mục tiêu chính của chính sách tiền tệ là đo lường và dự báo lạm phát cũng như sản lượng thực tế để giảm thiểu biến động kinh tế Tuy nhiên, có nhiều lý do khiến các nhà điều hành chính sách tiền tệ đặc biệt quan tâm đến giá tài sản nói chung và giá chứng khoán nói riêng khi thiết lập chính sách.
Giá cổ phiếu đóng vai trò quan trọng trong việc truyền tải chính sách tiền tệ Theo Tobin (1969), giá trị thị trường của công ty (q) có thể thay thế cho chi phí của đồng vốn, và sự gia tăng trong q làm cho chi phí vốn mới trở nên rẻ hơn, từ đó thúc đẩy đầu tư Hơn nữa, sự tăng giá cổ phiếu có thể ảnh hưởng đến tổng cầu bằng cách gia tăng sự giàu có của hộ gia đình, dẫn đến tăng chi tiêu tiêu dùng Ngược lại, sự sụt giảm trong giá cổ phiếu sẽ làm giảm giá trị tài sản mà các tác nhân kinh tế sử dụng để vay mượn, ảnh hưởng đến tổng cầu (Bernanke & Gertler, 1989; Bernanke, Gertler, Gilchrist, 1996) Do đó, giá cổ phiếu hình thành một kênh quan trọng mà qua đó chính sách tiền tệ tác động đến lạm phát và sản lượng thông qua các biến mục tiêu.
Giá chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương, vì chúng phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư Các nhà làm chính sách thường sử dụng giá cổ phiếu như những chỉ báo cho các biến mục tiêu trong kinh tế Alchian và Klein (1973) cho rằng giá tài sản là thước đo lạm phát, đại diện cho giá trị tiêu dùng hiện tại và tương lai Ngoài ra, Vickers (2000) cho rằng giá tài sản có khả năng giảm thiểu sự biến thiên của các phản ứng chậm trễ của chính sách tiền tệ đối với lạm phát.
Cuộc tranh luận về lý thuyết chính sách tiền tệ hiện nay tập trung vào việc liệu giá tài sản có nên là một trong những biến mục tiêu của chính sách tiền tệ hay không Giá tài sản, đặc biệt là giá cổ phiếu, có thể ảnh hưởng trực tiếp đến sản lượng và lạm phát Trong các thị trường vận hành không hiệu quả, giá tài sản có thể bị lệch lạc và biến động trong các thị trường này trở nên độc lập với sự bất ổn kinh tế Nhiều nghiên cứu, như của Bordo và Jeanne (2002) cùng với Cecchetti, Genberg, Lipsky và Wadhwani (2000) và Roubini (2006), cho rằng để ngăn chặn các bất ổn tài chính theo chu kỳ do sự bùng nổ giá tài sản, chính sách tiền tệ cần phải can thiệp một cách chủ động và áp dụng các biện pháp kiềm chế hiện tượng vỡ bong bóng tài sản.
2.2.3 Chính sách tiền tệ và t giá h i đoái
Tỷ giá hối đoái đóng vai trò quan trọng trong việc xây dựng chính sách tiền tệ, đặc biệt trong nền kinh tế mở Chính sách tiền tệ tác động trực tiếp đến tỷ giá hối đoái; khi chính sách thắt chặt, lãi suất trong nước tăng, làm cho lãi suất tiền gửi nội tệ hấp dẫn hơn, dẫn đến việc đồng nội tệ được định giá cao hơn Tuy nhiên, trong thời kỳ khủng hoảng tài chính, lãi suất tăng có thể làm gia tăng nguy cơ phá sản và mất lòng tin Nghiên cứu của Caporale, Cipollini và Demetriades cho thấy rủi ro lãi suất tăng góp phần vào sự sụp đổ của đồng tiền trong nước Tỷ giá hối đoái cũng ảnh hưởng đến giá tiêu dùng, đặc biệt trong nền kinh tế mở nhỏ; việc giảm giá đồng nội tệ làm tăng giá hàng hóa nhập khẩu, từ đó đẩy giá tiêu dùng lên cao Nhu cầu đối với hàng hóa nội địa cũng tăng khi giá hàng hóa nhập khẩu trở nên đắt đỏ hơn Do đó, tỷ giá hối đoái là yếu tố quyết định trong chính sách tiền tệ, đặc biệt trong bối cảnh nền kinh tế mở nhỏ.
2.2.4 Giá chứng khoán và t giá h i đoái
Mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái là phức tạp, không chỉ đơn thuần là sự tương tác giữa các biến tài chính và chính sách tiền tệ Có hai mô hình chính để xác định mối quan hệ này: mô hình flow oriented của Dornbusch và Fischer (1980) và mô hình stock oriented của Branson, Halttunen, và Mason (1977).
Hướng tiếp cận flow-oriented khẳng định mối quan hệ tích cực giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán Sự gia tăng giá trị đồng tiền địa phương tạo điều kiện cho các doanh nghiệp trong nước cạnh tranh hơn, khi hàng hóa xuất khẩu trở nên rẻ hơn trên thị trường quốc tế Việc xuất khẩu gia tăng sẽ làm tăng thu nhập nội địa, dẫn đến việc giá chứng khoán của các công ty tăng lên, phản ánh giá trị công ty được đại diện bởi hiện giá các khoản thu nhập tương lai.
Theo hướng tiếp cận Stock-Oriented, tỷ giá hối đoái được xác định bởi cung và cầu của các tài sản tài chính như cổ phiếu và trái phiếu Hướng tiếp cận này thừa nhận sự tồn tại của mối tương quan âm giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái, thông qua việc xem xét danh mục đầu tư quốc tế đa dạng và vai trò của sự thay đổi tỷ giá hối đoái trong việc cân bằng cung cầu của tài sản tài chính trong nước và nước ngoài.
Sự gia tăng thu nhập từ giá chứng khoán trong nước dẫn đến việc đánh giá cao đồng nội tệ qua hai kênh chính: trực tiếp và gián tiếp Kênh trực tiếp cho thấy khi giá chứng khoán nội địa tăng, các nhà đầu tư quốc tế sẽ điều chỉnh danh mục đầu tư của họ, mua nhiều tài sản nội địa và bán tài sản nước ngoài, từ đó làm tăng giá đồng nội tệ Kênh gián tiếp liên quan đến việc gia tăng tài sản chứng khoán nội địa, dẫn đến sự gia tăng giàu có và nhu cầu cao hơn từ các nhà đầu tư nội địa, làm tăng lãi suất Lãi suất cao hơn sẽ thúc đẩy nhu cầu quốc tế đối với đồng nội tệ để mua tài sản nội địa mới, tiếp tục làm tăng giá trị của đồng nội tệ.
Các kết qu nghiên cứu trước đây
Truyền dẫn tiền tệ là cơ chế chuyển tải chính sách ngân hàng trung ương đến các thành phần kinh tế, cho phép ngân hàng trung ương điều hành nền kinh tế theo mục tiêu đề ra Hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào kênh truyền dẫn, mức độ truyền dẫn và tốc độ tác động của nó Mặc dù cơ chế truyền dẫn khá phức tạp, nhưng có thể thay đổi tùy thuộc vào nhiều yếu tố, trong đó có điều kiện kinh tế vĩ mô, khung pháp lý, cấu trúc và mức độ phát triển của thị trường tài chính.
