tức ở các doanh nghiệp niêm yết
2.2.1. Sự thay đổi thuế thu nhập ảnh hưởng đến doanh nghiệp và nhà đầu
tư
Luật Thuế thu nhập cá nhân và Luật Thuế TNDN đều cĩ hiệu lực vào ngày 1/1/2009. Sự thay đổi đáng kể của Luật thuế lần này là Thuế TNDN giảm từ 28% xuống 25% và việc đánh thuế lên thu nhập chứng khốn. Những thay đổi này tác động đến thu nhập của cơng ty, thu nhập của cổ đơng và Chính sách cổ tức của DN như thế nào?
Phân tích doanh nghiệp cụ thể để làm rõ câu hỏi này:
Cơng ty cổ phần sữa Việt nam (mã chứng khốn: VNM)
Theo nghị quyết đại hội cổ đơng thường niên năm 2009 ngày 31/03/2009, kế hoạch sản xuất kinh doanh năm 2009 như sau:
Doanh thu : 9.220.000.000.000 đồng Lợi nhuận trước thuế : 1.670.000.000.000 đồng Tỷ lệ chia cổ tức : 29%
Các trường hợp với các mức thuế suất khác nhau:
+ Trường hợp thuế thu nhập áp dụng như năm 2008 Lợi nhuận trước thuế : 1.670.000.000.000 đồng Thuế suất thuế TNDN : 28%
Thuế TNDN phải nộp : 467.600.000.000 đồng Lợi nhuận sau thuế : 1.202.400.000.000 đồng
Chi trả cổ tức: 2.900 đồng x 175.640.310 (CP lưu hành) = 509.306.899.000 đồng. Lợi nhuận giữ lại và các quỹ: 693.043.101.000 đồng
Cổ tức nhà đầu tư thực nhận: 2.900 đồng/cổ phiếu.
+ Khi áp dụng Thuế TNDN năm 2009 (Giả sử cơng ty vẫn chi trả cổ tức 29% và chưa áp dụng Luật thuế TNCN)
Thuế suất thuế TNDN : 25%
Thuế TNDN phải nộp : 417.500.000.000 đồng Lợi nhuận sau thuế : 1.252.500.000.000 đồng
Chi trả cổ tức: 2.900 đồng x 175.640.310 (CP lưu hành) = 509.306.899.000 đồng. Cổ tức nhà đầu tư thực nhận: 2.900 đồng/cổ phiếu.
+ Khi áp dụng Luật Thuế TNCN
Thuế TNCN đánh trên cổ tức : 5%
Cổ tức nhà đầu tư thực nhận : 2.900 đồngx 95% = 2.755 đồng/cổ phiếu. Qua số liệu trên ta thấy, Thuế TNDN giảm từ 28% xuống 25% (giảm 3%) cĩ tác động đến nguồn lợi nhuận sau thuế để lại cho DN, DN sẽ phải xem xét tỷ lệ chia cổ tức bao nhiêu và để lại tái đầu tư bao nhiêu. Giả sử VNM cĩ chính sách cổ tức ổn định là 29% qua các năm thì sự thay đổi thuế suất thuế TNDN sẽ làm tăng lượng lợi nhuận giữ lại và nguồn trích lập các quỹ đúng bằng 3% lợi nhuận trước thuế. Tuy nhiên, theo thực hiện chính sách cổ tức cĩ tỷ lệ chi trả khơng đổi thì sự thay đổi trong thuế TNDN sẽ tác động đến cả lợi nhuận giữ lại và cổ tức. Cụ thể, mức cơng ty chi trả cổ tức như trường hợp 1 là 42% trên lợi nhuận sau thuế, tổng số tiền chi trả cổ tức là 509.306.899.000 đồng, nhưng trong trường hợp 2 với tỷ lệ chi trả là 42% thì tổng số tiền chi trả cổ tức là 530.528.000.000 đồng (3.021 đồng/CP).
ðối với DN và các nhà đầu tư, giảm thuế TNDN là một tín hiệu tốt, tuy nhiên họ lại phải đĩng thuế TNCN trên cổ tức và lãi vốn mà trước đây họ khơng phải nộp. Trong năm 2009, khi Luật thuế TNCN cĩ hiệu lực thi hành với thuế suất 5% trên cổ tức và 20% trên lãi vốn. Như vậy lượng cổ tức mà nhà đầu tư nhận được chắc chắn sẽ giảm so với năm 2008. Cơng ty VNM, nếu chưa cĩ thuế TNCN nhà đầu tư được nhận 2.900 đồng/cổ phần, khi cĩ thuế thì nhà đầu tư nhận được 2.755 đồng/cổ phần. ðây là một sự sụt giảm đáng kể nếu tính trên tổng số cổ phần nhà đầu tư nắm giữ.
2.2.2. Thuế thu nhập tác động đến việc ra quyết định cổ tức
Từ cơng thức đã xây dựng ở chương I, Ta xem xét dưới tác động của thuế TNCN, cổ đơng cĩ thể lựa chọn nhận cổ tức tiền mặt hay giữ lại lợi nhuận. Giả sử cổ đơng cĩ thể lựa chọn nhận 1.000 đồng cổ tức tiền mặt hoặc giữ lại lợi nhuận.
2.2.2.1.Trường hợp chi trả cổ tức bằng tiền mặt
Với 1.000 đồng cổ tức, cổ đơng nộp thuế TNCN 50 đồng, cịn lại 950 đồng.
Nếu DN khơng chi trả cổ tức, giả thiết các điều kiện khác khơng đổi thì giá cổ phiếu sẽ cao hơn trường hợp chi trả 1.000 đồng. Cuối năm cổ đơng cĩ lãi vốn là 1.000 đồng, nộp thuế trên lãi vốn 200 đồng, cịn lại 800 đồng.
Như vậy thu nhập thực nhận của cổ đơng khi nhận bằng cổ tức tiền mặt sẽ cao hơn (950 đồng) so với lãi vốn (800 đồng).
Ở gĩc độ khác, nếu DN giữ lại lợi nhuận sau thuế để tái đầu tư thì cổ đơng sẽ địi hỏi khoản vốn đầu tư này cĩ tỷ lệ sinh lời tối thiểu là bao nhiêu để cân bằng với khoản cổ tức sau thuế ngày hơm nay. ðiều này chịu ảnh hưởng của việc nhà đầu tư lựa chọn phương pháp tính thuế đối với thu nhập từ chuyển nhượng vốn.
Phương pháp tính thuế 20% trên chênh lệch giá bán và giá mua:
Giả sử giá trị tiền tệ theo thời gian là 10%/năm thì khoản lợi nhuận tái đầu tư phải đạt 1.306 đồng sau 1 năm, tức tỷ suất sinh lợi địi hỏilà 30,6%. Vì khi đĩ: [1.306 x (1-20%)] = 1.045 đồng và 1.045/(1+10%) = 950 đồng, tức sẽ cân bằng với khoản cổ tức sau thuế mà cổ đơng nhận được ngày hơm nay.
Qua xem xét trường hợp này, nếu DN chi trả cổ tức tiền mặt thấp và để dành lợi nhuận để tái đầu tư thì tỷ suất sinh lợi địi hỏi từ tái đầu tư phải rất cao mới cân bằngvề giá trị với trả cổ tức tiền mặt ngày hơm nay.
Cũng với trường hợp nêu trên, nếu thuế suất thuế TNCN tính trên hoạt động chuyển nhượng vốn là 5%, thì với cách tính tương tự cho thấy yêu cầu tỷ suất sinh lợi của khoản lợi nhuận tái đầu tư chỉ cịn 11%.
Nếu tính thuế trên thu nhập từ chuyển nhượng vốn với thuế suất 0,1% trên giá chuyển nhượng thì tỷ suất sinh lợi địi hỏi khơng cao như cách tính thuế 20% trên khoản chênh lệch giá mua bán. Giả sử giá cổ phiếu cuối năm là 21.000 đồng, cơng ty dự định chi trả 1.000 đồng/cổ phần và ngay sau chi trả, giá được điều chỉnh giảm cịn 20.000 đồng. Nếu cơng ty khơng chi trả 1000 đồng này nữa mà quyết định giữ lại thì giá cổ phiếu vẫn duy trì 21.000 đồng/cổ phần. Với khả năng sinh lời 15%, giá cổ phiếu này 1 năm sau là 24.145 đồng. Nếu lúc này nhà đầu tư bán cổ phiếu và chịu mức thuế 0,1% trên giá bán thì thu nhập của nhà đầu tư này quy về 1 năm trước đĩ là: 24.145 x (1- 0,1%)/(1+10%) = 21.932 đồng, hiện giá số thuế phải nộp là: 24.145 x 0,1% / (1+ 10%) = 21,95 đồng, thấp hơn so với số thuế phải nộp nếu chi trả cổ tức tiền mặt (1000 đồng x 5% = 50 đồng).
ðiều này cĩ nghĩa là giả sử giá trị tiền tệ theo thời gian là 10%/năm và cơng ty giữ lại 1000 đồng nĩi trên thì giá trị cổ phiếu 21.000 đồng hiện nay phải đạt 23.123 đồng sau 1 năm, tức là tỷ suất sinh lợi địi hỏi chỉ khoảng 10,1%. Lý do là khi đĩ 23.123 x 0,1%/(1+10%) = 21.000 đồng, tức là bằng với giá cổ phiếu 1 năm trước nếu khơng chi trả cổ tức 1.000 đồng.
Thơng tư số 62/2009/TT-BTC ngày 27/03/09 của Bộ Tài Chính quy định trường hợp cá nhân nhận cổ tức bằng cổ phiếu hoặc nhận cổ phiếu thưởng thì chỉ phải nộp thuế TNCN khi chuyển nhượng cổ phiếu này.
Cách xác định số thuế TNCN phải nộp là giá trị cổ tức ghi trên sổ sách kế tốn hoặc số lượng cổ phiếu thực nhận nhân với mệnh giá cổ phiếu và thuế suất thuế TNCN đối với thu nhập từ đầu tư vốn. Trường hợp chuyển nhượng cổ phiếu nhận thay cổ tức, cổ phiếu thưởng với giá thấp hơn mệnh giá thì tính thuế TNCN đối với hoạt động đầu tư vốn theo giá thị trường tại thời điểm chuyển nhượng. Căn cứ để tính thuế TNCN phải nộp từ chuyển nhượng cổ phiếu cổ tức, cổ phiếu thưởng là giá thực tế tại thời điểm chuyển nhượng và thuế suất thuế TNCN đối với thu nhập từ chuyển nhượng chứng khốn. Trường hợp giá thực tế chuyển nhượng cổ phiếu thấp hơn mệnh giá thì khơng phải nộp thuế TNCN đối với hoạt động chuyển nhượng chứng khốn.
Trường hợp giá thực tế chuyển nhượng cổ phiếu cao hơn mệnh giá thì cá nhân nộp thuế chuyển nhượng chứng khốn theo mức thuế suất 0,1% trên giá chuyển nhượng hoặc theo mức thuế suất 20% trên chênh lệch giữa giá thực tế chuyển nhượng với mệnh giá hoặc giá trị cổ tức ghi trên sổ kế tốn.
Tuy nhiên, sau khi nhận cổ tức bằng cổ phiếu hoặc nhận cổ phiếu thưởng, nếu cá nhân cĩ chuyển nhượng cổ phiếu cùng loại thì phải khai và nộp thuế TNCN đối với cổ tức cổ phiếu hoặc cổ phiếu thưởng ngay. Trường hợp số lượng cổ phiếu chuyển nhượng lần đầu ít hơn số cổ phiếu nhận cổ tức hoặc cổ phiếu thưởng thì sẽ tính và nộp thuế TNCN vào lần chuyển nhượng kế tiếp cho đến khi hết số cổ phiếu đĩ. ðối với trường hợp cá nhân được chia cổ tức tiền mặt nhưng khơng nhận mà ghi tăng vốn đầu tư cũng áp dụng phương pháp tính thuế TNCN như đối với trường hợp cổ tức cổ phiếu hoặc cổ phiếu thưởng.
Bảng 2.8: So sánh giữa chi trả cổ tức bằng tiền mặt và bằng cổ phiếu:
Mệnh giá 10.000 đồng/cổ phiếu, giá trị trường tại thời điểm chuyển nhượng là 12.000 đồng/cổ phiếu (giả sử là 1 năm sau khi nhận cổ phiếu thưởng)
Chỉ tiêu Chi trả tiền mặt (đ)
Chi trả bằng cổ phiếu (đ)
Mức chi trả 10.000 10.000
Thuế suất 5% 20% trên mức chênh lệch 0,1% trên giá chuyển nhượng Thuế phải nộp 500 2000 x 20% = 400 đ 12.000 x 0,1% = 12
Hiện giá thu nhập sau thuế
9.500 (12.000-400)/(1+10%) = 10.545
(12.000 – 12)/(1+10%) = 10.898
Ở trường hợp trên lại cho thấy lợi ích của việc chi trả cổ tức bằng cổ phần nhìn một cách tổng quát sẽ mang lại lợi ích cho cổ đơng cao hơn vì khi tính tốn khoản thu nhập sau thuế vẫn cao hơn nhiều so với chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Tuy nhiên, việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu cĩ thể làm lỗng giá cổ phiếu, gây thiệt hại cho cả nhà đầu tư và DN do tổng giá trị thị trường của cổ phiếu giảm do giá cổ phiếu giảm.
2.2.3. Thuế thu nhập và chi phí đại diện
Chi phí đại diện ảnh hưởng đáng kể đến chính sách cổ tức. Chi phí đại diện khơng chỉ thể hiện qua các khoản tiền lương hay phụ cấp mà cịn trong quyền chọn mua cổ phiếu hay cổ phiếu thưởng cho các nhà quản lý khi mà các nhà quản lý sẵn sàng giữ lại lợi nhuận cao hơn để đầu tư vào các dự án cĩ rủi ro cao nhằm mang lại lợi nhuận, đẩy giá trị cổ phiếu tăng lên để hưởng lợi từ lãi vốn từ các cổ phiếu nắm giữ và quyền chọn cổ phiếu. Ngồi ra một vấn đề nữa của các nhà quản lý là các khoản thuế mà các nhà quản lý phải nộp như thuế TNCN khi áp dụng thuế lũy tiến từng phần thì các nhà quản lý sẵn sàng nhận mức lương thấp và thực hiện một chính sách cổ tức tiền mặt thấp để đổi lại một quyền chọn cổ phiếu lớn và lãi vốn cao.
Ở Mỹ, thập niên 1970, CEO của hãng Chryles khiến cả thế giới xuýt xoa ngưỡng mộ khi chấp nhận mức lương 1USD/năm để xin Chính phủ tài trợ cho khoản bảo lãnh nợ trị giá 1,5 tỷ USD để cứu sống Tập đồn. Nhưng trên thực tế, những gì mà vị CEO huyền thoại nhận được từ Chryles khơng phải chỉ cĩ 1 USD. Dù khơng được tiền lương, thưởng, vị CEO này vẫn cĩ số cổ phiếu 359.999 USD và một lượng quyền chọn cổ phiếu khơng nhỏ. Trong thời gián 1978-1987, số quyền chọn cổ phiếu Chryles đã mang lại cho vị CEO này 43 triệu USD.
Ở Việt nam, nhiều nhà điều hành đồng thời cũng là cổ đơng lớn của DN, trực tiếp quản lý khối tài sản lớn mà mình sở hữu. ðiều này làm cho nhiều người suy nghĩ
rằng lợi ích của nhà điều hành và cổ đơng là thống nhất. Thực tế, khơng phải như vậy khi mà giữa cổ đơng lớn và cổ đơng nhỏ mâu thuẫn với nhau về quyền lợi. Những cổ đơng lớn đồng thời là nhà điều hành cơng ty sẽ tận dụng vị thế đặc quyền đặc lợi của mình để khơng phải mang lại lợi ích cho bản thân mình với tư cách là nhà điều hành mà là với tư cách của cổ đơng. Một trong những chính sách dễ nhận thấy nhất là chính sách phát hành cổ phiếu mới cho nhà điều hành. Việc phát hành cổ phiếu mới cho nhà điều hành được đưa ra với lý do tạo cơ chế khuyến khích và động lực làm việc tốt cho nhà điều hành, hướng lợi ích của họ thống nhất với lợi ích của cổ đơng. Chính sách này đúng nhưng cĩ khả năng bị lạm dụng để làm lợi cho những cổ đơng lớn trên cơ sở thiệt hại của cổ đơng nhỏ.
Giả sử một cơng ty hiện cĩ 10 triệu cổ phiếu đang lưu hành, giá trị thị trường là 15.000/cổ phiếu, gấp 1,5 lần mệnh giá. Cơ cấu cổ phần giữa cổ đơng lớn và cổ đơng nhỏ là 50-50. ðể tạo cơ chế khuyến khích cho Ban điều hành DN, những cổ đơng lớn đề xuất phát hành thêm 2 triệu cổ phần mới với mức giá ưu đãi là 12.000 đồng/ cổ phần cho Ban điều hành. Sau khi phát hành thêm cổ phần mới, giá cổ phiếu của cơng ty giảm xuống cịn 14.500 đồng. Như vậy, ngay lập tức giá trị tài sản của cổ đơng nhỏ giảm 2,5 tỷ đồng. ðối với nhà đầu tư ngắn hạn, trong điều kiện khơng xét đến các yếu tố khác kể cả chính sách cổ tức, chỉ với chính sách phát hành thêm cổ phiếu mới cho nhà điều hành họ đã bị lỗ 500 đồng/cổ phần. Những cổ đơng lớn với 50% cổ phần nắm giữ cũng phải chấp nhận mức giảm 500 đồng/cổ phần, tức giá trị tài sản của họ cũng mất 2,5 tỷ đồng. Khoản lỗ này đi đâu? Hãy xem xét phía các nhà điều hành: Với 2 triệu cổ phiếu mua được với giá 12.000 đồng, trị giá là 24 tỷ đồng. Sau khi phát hành giá cổ phiếu trên thị trường giảm cịn 14.500 đồng, lúc này giá trị 2 triệu cổ phần mà các nhà quản lý đang nắm giữ cĩ giá trị là 29 tỷ đồng. Chênh lệch 5 tỷ đồng chính là phần thiệt hại của các nhà đầu tư hiện hữu. Cổ đơng lớn cũng bị thiệt hại, nhưng bù lại thì họ vẫn được lợi 2,5 tỷ đồng. ðây chính là khoản thiệt hại của cổ đơng nhỏ chuyển sang lợi ích của cổ đơng lớn, là kết quả của cuộc phát hành thêm cổ phiếu mới cho nhà quản lý DN. Mức giá phát hành cho nhà quản lý càng thấp thì chênh lệch càng lớn tức là thiệt hại của cổ đơng nhỏ càng lớn. Ở Việt nam, do những năm trước đây chưa thực hiện đánh thuế trên cổ tức nên các cơng ty thực hiện chính sách cổ tức tiền mặt cao đồng thời với việc phát hành thêm và quyền chọn mua cổ phiếu nhiều khiến mức độ lỗng giá ngày càng tăng.
2.2.4. Thuế và cổđơng lớn
Khi quyền quản lý và quyền sở hữu tách rời, chi phí đại diện sẽ hình thành, lợi ích của nhà điều hành và chủ sở hữu cĩ nhiều điểm khơng trùng khớp với nhau. Nếu quyền sở hữu phân tán, người quản lý cĩ lẽ sẽ dễ dàng quyết định hoạt động của cơng ty. Nếu quyền sở hữu tập trung, các quyết định dễ thuộc về các cổ đơng lớn hơn. Cổđơng lớn đương nhiên nắm giữ sự sống cịn của Cơng ty và đương nhiên họ cĩ xu hướng muốn nắm bắt mọi vấn đề lớn của cơng ty. Vì vậy, sở thích, mục tiêu của các cổ đơng lớn hơn hoặc các nhĩm cổ đơng lớn là rất quan trọng và rất cĩ trọng lượng. Nĩ ảnh hưởng đến các chính sách của cơng ty và việc thực thi các chính sách ấy như thế nào, trong đĩ cĩ chính sách cổ tức. Hiện nay, ở Việt Nam các cổđơng lớn cĩ ảnh hưởng rất lớn đối với chính sách cổ tức của cơng ty. Cũng giống