+ Lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu:
Lý thuyết này cho rằng với cấu trúc vốn tối ưu có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp bằng cách sử dụng tỷ số đòn bẩy tài chính phù hợp. Theo cách tiếp cận này, doanh nghiệp sẽ có lợi hơn trong việc huy động vốn do chi phí sử dụng nợ thấp hơn nhờ vào khoản tiết kiệm từ thuế - “lá chắn thuế”, sẽ khiến WACC (chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm dần khi tỷ trọng nợ trong cấu trúc vốn gia tăng. Khi WACC giảm đến mức thấp nhất thì tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn đạt đến mức tối ưu và cấu trúc vốn lúc này trở thành cấu trúc vốn tối ưu.
Tuy nhiên, khi tỷ số nợ trên VCSH gia tăng thì rủi ro cũng gia tăng. Tỷ số nợ vượt quá mức tối ưu thì WACC bắt đầu tăng dần, kéo theo rủi ro về thanh khoản nợ, đồng thời cũng khiến cho mức độ rủi ro về việc đầu tư tăng cao. Từ đó, khiến cho chi phí sử dụng vốn của từng nguồn tài trợ tăng nhằm bù đắp rủi ro. Đến một lúc nào đó thì khoản tiết kiệm từ thuế không thể bù đắp được cho sự gia tăng WACC nữa, dẫn đến lợi ích của việc sử dụng vốn vay bị mất đi.
Nói tóm lại, lý thuyết này cho rằng:
+ Chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cấu trúc vốn của doanh nghiệp; + Có một cấu túc vốn tối ưu;
+ Sử dụng vốn nợ với tỷ lệ hợp lý có thể khuếch đại lợi nhuận, giảm chi phí và gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Hoạch định chính sách cấu trúc vốn liên quan đến việc đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro, cần chú ý:
+ Sử dụng nhiều nợ làm gia tăng rủi ro cho doanh nghiệp; + Tỷ lệ nợ cao nói chung đưa đến lợi nhuận kỳ vọng cao.
18
Vấn đề chình của lý thuyết này là không có một lý thuyết cơ sở nào thể hiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu. Một cấu trúc vốn chỉ có thể tối ưu trong một giai đoạn nào đó, một thời điểm nào đó tương ứng với tỷ trọng về nợ và cổ phần thích hợp. Do đó, mỗi giai đoạn khác nhau thì cấu trúc vốn tối ưu khác nhau và không có cấu trúc vốn nào tối ưu cho mọi doanh nghiệp.
+ Lý thuyết M&M:
Lý thuyết M&M là một trong những lý thuyết quan trong về cấu trúc vốn của doanh nghiệp được Modigliani và Miller tìm ra năm 1958. Lý thuyết này đưa ra những phân tích về tác động của thuế và chi phí sử dụng vốn lên sự thay đổi cơ cấu của doanh nghiệp; giải thích quan hệ giữa giá trị công ty, chi phí sử dụng vốn và mức độ sử dụng nợ của doanh nghiệp. Lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề quan trọng. Mệnh đề thứ (I) là giá trị doanh nghiệp. Mệnh đề thứ (II) là chi phí sử dụng vốn. Các mệnh này lần lượt được xem xét trong hai trường hợp ứng với hai giả định chính là: trường hợp có thuế và trường hợp không có thuế.
Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế:
Modigliani và Miller đã đưa ra một số giả định cho lý thuyết này như sau: + Doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không có thuế thu nhập doanh
nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.
+ Không có chi phí phá sản, chi phí giám sát người thừa hành, chi phí khó khăn tài chính và chi phí giao dịch.
+ Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.
+ Lãi suất tiền vay của cá nhân và doanh nghiệp là như nhau.
+ Tất cả các nhà đầu tư đều có kỳ vọng đồng nhất về lợi nhuận của doanh nghiệp. Ngoài ra cũng giả dụ là các doanh nghiệp hoạt động dưới các điều kiện tương tự sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh.
Mệnh đề I – Giá trị công ty
Trong điều kiện doanh nghiệp không có thuế (tức là không có “lá chắn thuế” từ lãi vay), giá trị công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị công ty không có vay nợ (VU), nghĩa là VU = VL.
Mệnh đề này còn có thể phát biểu theo cách khác là trong điều kiện không có thuế, giá trị doanh nghiệp có vay nợ và không vay nợ là như nhau. Do đó, cơ cấu nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ không ảnh hưởng gì tới giá trị doanh nghiệp. Vì vậy trong trường hợp này, không có cơ cấu vốn nào là tối ưu và doanh nghiệp không thể tăng giá trị bằng cách thay đổi cơ cấu vốn. Nói cách khác, đối với cổ đông không có cấu trúc vốn nào tốt hơn cấu trúc vốn nào, việc tái cấu trúc không mang lại lợi ích cho các cổ đông.
Mệnh đề II – Chi phí sử dụng vốn
Như đã phân tích ở phần trước, “đòn bẩy tài chính” có khả năng khuếch đại EPS (lợi nhuận trên vốn cổ phần) nhưng đồng thời cũng làm cho phạm vi biến động của EPS lớn hơn. Từ đó cho thấy, đòn bẩy tài chính làm cho vốn cổ phần trở nên rủi ro hơn và lợi nhuận yêu cầu của VCSH cũng phải tăng lên. Mệnh đề M&M số II được phát biểu là: “Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ trên VCSH”.
Mệnh đề M&M số II trong trường hợp không có thuế được biểu diễn bởi phương trình sau:
Trong đó:rE là lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần rD là lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ
rV là chi phí sử dụng vốn nếu doanh nghiệp sử dụng 100% vốn cổ phần D là giá trị của nợ hay trái phiếu của doanh nghiệp phát hành
E là giá trị vốn cổ phần của doanh nghiệp
Hình 1.1: Mệnh đề M&M số II khi không có thuế
Chi phí sử dụng vốn
rE
rU rWACC
rD
Tỷ số nợ - vốn (D/E)
Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế
Ở trên chúng ta xem xét lý thuyết M&M trong trường hợp không thuế. Tuy nhiên đại đa số các công ty đều phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó sẽ không thực tế nếu giả định công ty hoạt động trong môi trường không có thuế. Trong môi trường có thuế, M&M cho rằng giá trị của doanh nghiệp gia tăng tỷ lệ thuận với sự gia tăng nợ.
20
Mệnh đề I – Giá trị công ty
Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp không vay nợ cộng hiện giá của “lá chắn thuế”.
VL = VU + TC
Trong đó: TC là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
Doanh nghiệp trong trường hợp không vay nợ hoặc được tài trợ bằng 100% vốn chủ sở hữu (VU) và giá trị của doanh nghiệp khi có vay nợ (VL). Ngoài ra, có vay nợ hay không vay nợ, doanh nghiệp vẫn phải nộp thuế TNDN với thuế suất TC.
Khi huy động nguồn vốn vay nợ, phần chi phí lãi vay được tính là chi phí được trừ, trở thành “lá chắn thuế” giúp giảm mức thuế phải nộp của doanh nghiệp, khiến cho một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư.
Mệnh đề 2 – Chi phí sử dụng vốn
Trong trường hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu VCSH có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ nhưng mối quan hệ này được viết dưới dạng công thức sau:
rE = rV + (rU – rD) (1 – TC) rWACC =
rD (1 – TC) +
Theo mô hình M&M (1963), cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến khi doanh nghiệp được tài trợ tối đa 100% nợ.
Ngoài ra, sự tác động của đòn bẩy tài chính lên chi phí sử dụng vốn: Vay nợ giúp doanh nghiệp tiết kiệm thuế nên làm cho chi phí sử dụng vốn bình quân (rWACC) giảm. Mặt khác đòn bẩy tài chính làm gia tăng rủi ro đối với vốn cổ phần nên chi phí sử dụng vốn cổ phần (rU) tăng lên khi doanh nghiệp gia tăng tỷ số nợ.
Hình 1.2: Ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên chi phí sử dụng thuế khi có thuế Chi phí sử dụng vốn: r (%) rE = rV + (rU – rD) rE = rU + (1 – TC) (rU – rD) rU rWACC = rD (1 – TC) + rE rE Tỷ số nợ (D/E)
22
CHƯƠNG 2. THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN VÀ CHI PHÍ VỐN TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN 26
2.1. Giới thiệu chung về Công ty Cổ phần 26