II. Các định lượng về phòng ngừarủi ro công t y Deana R Nance; Clifford
1.Các giả thiết được đưa ra
Các công cụ phòng ngừa rủi ro tài khoản ngoại bảng có thể làm tăng giá trị của công ty bằng cách giảm thuế, chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí đại diện
1.1 Giảm thuế
Hai bài nghiên cứu của Mayers và Smith (1982) và Smith và Stulz (1985) đã đưa ra kết luận rằng nếu hàm thuế có hiệu lực của một công ty có dạng lồi thì thuế kì vọng được giảm bởi phòng ngừa rủi ro. Và biểu thuế có hiệu càng lồi thì thuế kì vọng càng giảm. Hàm thuế có hiệu lực có dạng lồi là do tính lũy tiến của thuế và sự tồn tại của các khoản ưu đãi về thuế (ví dụ như khấu trừ thuế do thua lỗ chuyển sang, nợ thuế đầu tư). Do một công ty muốn tận dụng các ưu đãi về thuế nên tấm chắn thuế sẽ dẫn đến hàm thuế có hiệu lực có dạng lồi. Các công ty có nhiều khoảng thu nhập trước thuế nằm trong khoảng lũy tiến của hàm thuế thì có nhiều cơ sở thuế hơn để khuyến khích phòng ngừa rủi ro.
DeAngelo và Masulis (1980) và Gurel và Pyle(1984) thấy rằng nếu thu nhập trước thuế của một công ty thấp dưới một mức nào đó thì giá trị của các khoản ưu đãi về thuế sẽ giảm bởi việc mất đi tấm chắn thuế hoặc việc hoãn sử dụng tấm chắn thuế này. Do đó, các lợi ích về thuế của phòng ngừa rủi ro sẽ tăng nếu công ty có nhiều khoản ưu đãi về thuế.
Để ủng hộ các lý lẽ về lợi ích thuế của phòng ngừa rủi ro, Nance, Smith và Smithson (1993) đã đưa ra các giả thiết của mình cho rằng lợi ích của phòng ngừa càng tăng khi (1) xác suất cao hơn các công ty các thu nhập trước thuế nằm trong khoảng lũy tiến của đường cong thuế, (2) các công ty có khoản khấu trừ thuế do thua lỗ chuyển sang càng lớn và (3) công ty có nợ thuế (đầu tư) càng lớn.
Tầm quan trọng của việc giảm chi phí kiệt quệ tài chính là một hàm dương của xác suất công ty gặp kiệt quệ tài chính nếu nó không phòng ngừa rủi ro và chi phí công ty phải gánh chịu nếu nó bị kiệt quệ tài chính.
Việc một công ty kiệt quệ tài chính liên quan tới quy mô của các yêu cầu cố định gắn với giá trị của tài sản công ty. Quy mô của công ty ảnh hưởng đến việc khuyến khích phòng ngừa rủi ro bởi vì (1) kiệt quệ tài chính có thể dẫn đến phá sản và tái cấu trúc hoặc thanh lý tài sản trong khi công ty phải đối mặt với các chi phí pháp lý.(2) Các công ty có quy mô nhỏ hơn thì dễ có thu nhập chịu thuế trong mức lũy tiến của biểu thuế, thích phòng ngừa rủi ro. (3)Chương trình phòng ngừa rủi ro đưa ra các thông tin về quy mô kinh tế và các công ty lớn thích sử dụng các nhà quản lý với những thông tin chuyên môn để quản lý chương trình phòng ngừa rủi ro. (4) Thị trường kinh doanh hoán đổi, kì hạn, giao sau và quyền chọn biểu thị ý nghĩa về quy mô nền kinh tế trong cấu trúc của chi phí giao dịch, các công ty có quy mô lớn thường phòng ngừa rủi ro bằng các công cụ này.
Tác giả đã đưa ra các lý lẽ ủng hộ cho việc giảm chi phí kiệt quệ tài chính.Lợi ích của việc phòng ngừa rủi ro lớn hơn khi (1) một phần các yêu cầu cố định về cấu trúc công ty lớn hơn (2) quy mô công ty nhỏ hơn. Mặc dù vậy vẫn có luồng thông tin cho rằng công ty có quy mô càng lớn thì càng thích phòng ngừa rủi ro. Do đó, dự đoán tác động của quy mô công ty là bất định
1.3 Giảm chi phí đại diện
Có thể thấy rằng, cổ đông của các công ty luôn cư xử một cách cơ hội, còn các trái chủ thì bảo vệ mình bằng việc định giá thấp hơn. Để kích thích các trái chủ chi trả nhiều hơn, công ty phải cam kết rằng việc chuyển nhượng tài sản là không xảy ra thông qua các thỏa ước hạn chế hoặc phòng ngừa rủi ro. Cơ hội đầu tư tiềm năng của công ty cũng như các lựa chọn, với các yêu cầu cố định trong cấu trúc vốn của công ty, chọn một dự án có NPV dương có thể làm giảm tài sản của cổ đông nếu như lợi ích chủ yếu thuộc về trái chủ. Do đó, cổ đông có động lực để từ bỏ các dự án có NPV dương. Đây chính là vấn đề thiếu đầu tư. Phòng ngừa rủi ro có thể giải quyết vấn đề này. Công ty với những lựa chọn tăng trưởng trong cơ hội đầu tư thường thích cam kết một chương trình phòng ngừa rủi ro với mục tiêu giảm sự khác biệt trong giá trị công ty. Công ty càng thích phòng ngừa rủi ro hơn khi vấn đề thiếu đầu tư ngày càng rõ rệt với việc tăng nợ trong cấu trúc vốn của công ty.
Lý lẽ về chi phí đại diện đưa ra răng lợi ích của chi phí đại diện sẽ lớn hơn khi (1) đòn bẩy của công ty cao hơn và (2) các lựa chon tăng trưởng trong việc thiết lập cơ hội đầu tư của công ty cao hơn
1.4 Sự thay thế các công cụ phòng ngừa rủi ro.
Một công ty sử dụng công cụ phòng ngừa rủi ro tài sản ngoại bảng cũng bị ảnh hưởng bởi các quyết định liên quan đến chính sách tài chính của công ty.
Công ty có thể kiểm soát chi phí đại diện bằng việc sử dụng nợ chuyển đổi hoặc cổ phần ưu đãi hơn là nợ trực tiếp. Nợ chuyển dổi có thể kiểm soát được bất đồng về lợi tức của cổ đông và trái chủ, từ đó làm giảm động lực phòng ngừa rủi ro. Cổ phần ưu đãi thì làm giảm xác suất kiệt quệ tài chính. Cũng như nợ, cổ phần ưu đãi chi trả cổ tức định kì hơn lãi vay. Do đó cổ phần ưu đãi không tạo ra lá chắn thuế, một công ty vẫn có thể chi trả cổ tức ưu đãi mà không bị buộc vào tình trạng phá sản.
Một công ty cũng có thể giảm xác suất vỡ nợ bằng việc đầu tư thêm nhiều tài sản có tính thanh khoản hoặc có rủi ro thấp hoặc áp đặt những hạn chế về cổ tức.
Chính sách tài chính của công ty có thể thay thế cho chính sách phòng ngừa rủi ro bởi vì chúng làm giảm thuế kì vọng, giảm chi phí đại diện, giảm chi phí kiệt quệ tài chính.Sản phẩm thay thế cho phòng ngừa rủi ro ngụ ý rằng sự hợp lý của các công ty sử dụng công cụ phòng ngừa rủi ro tài sản ngoại bảng là thấp hơn khi (1) các công ty phát hành nhiều trái phiếu chuyển đổi hơn (2) các công ty phát hành nhiều cổ phần ưu đãi hơn (3) tài sản của công tu có tính thanh khaorn hơn (4) công ty chi trả cổ tức thấp hơn
2. Thống kê và kiểm định 2.1 Dữ liệu