Chính sách cổ tức

Chính sách cổ tức ấn định mức lợi nhuận của cơng ty được phân phối như

thế nào?. Lợi nhuận sẽ được giữ lại để tái đầu tư cho cơng ty hay được chi trả cho

các cổ đơng. Lợi nhuận giữ lại là một nguồn quan trọng cho việc tài trợ vốn cổ

phần cho khu vực tư nhân. Mặc dù việc phân chia giữa phát hành cổ phần mới và lợi nhuận giữ lại cĩ xu hướng thay đổi theo thời gian, lợi nhuận giữ lại là nguồn

vốn cổ phần quan trọng hơn phát hành cổ phần mới.

Một mặt, lợi nhuận giữ lại cĩ thể được dùng để kích thích tăng trưởng lợi

khác, cổ tức cung cấp cho các cổ đơng một lợi nhuận hữu hình thường xuyên. Cĩ nhiều yếu tố kết hợp để ấn định một chính sách cổ tức của doanh nghiệp.

Trong thực tế chính sách cổ tức cĩ thể cĩ một số hạn chế tùy theo quy

định và điều kiện của từng quốc gia cũng như đặc điểm của từng giai đoạn chẳng

hạn như các vấn đề: việc chi trả cổ tức đĩ là khơng thể dùng vốn của một doanh

nghiệp để chi trả cổ tức (hạn chế suy yếu vốn), cổ tức phải được chi trả từ lợi

nhuận rịng hiện nay và trong thời gian qua (hạn chế lợi nhuận rịng), khơng thể

chi trả cổ tức khi doanh nghiệp mất khả năng thanh tốn (hạn chế mất khả năng

thanh tốn). Ngồi ra trong thực tế cịn cĩ những chính sách như: Chính sách lợi

nhuận giữ lại thụ động, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định và các chính sách chi trả cổ tức khác.

 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động

Chính sách này xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi

nào mà doanh nghiệp cĩ các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ

suất mong đợi mà các cổ đơng địi hỏi bởi lẽ việc chi trả cổ tức sẽ dẫn tới việc

doanh nghiệp hy sinh các cơ hội đầu tư cĩ thể chấp nhận được hoặc phải huy động

thêm vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngồi tốn kém hơn nhiều so

với lợi nhuận giữ lại. Thơng thường các doanh nghiệp tăng trưởng thường cĩ tỷ lệ

chi trả cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp bão hồ.  Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định

Các doanh nghiệp và các cổ đơng thường thích chính sách cổ tức tương đối ổn định hơn. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc

giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Cĩ nhiều lý do để các nhà đầu tư thích cổ tức ổn định. Chẳng hạn nhiều nhà đầu tư cảm thấy các thay đổi

cổ tức cĩ nội dung hàm chứa thơng tin. Một cắt giảm cổ tức cĩ thể được giải thích như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận về dài hạn của doanh nghiệp đã sụt giảm và ngược lại. Một vài giám đốc tài chính cho rằng một chính sách cổ tức tăng trưởng và ổn định thường cĩ xu hướng làm giảm sự bất trắc của nhà đầu tư về các

dịng cổ tức trong tương lai, họ cho rằng các nhà đầu tư sẽ trả một giá cao hơn cho

cổ phần của một doanh nghiệp chi trả cổ tức ổn định và nhờ vậy chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp sẽ giảm.

 Các chính sách chi trả cổ tức khác

Một vài doanh nghiệp chấp nhận một chính sách cổ tức cĩ tỷ lệ chi trả khơng đổi. Nếu lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác

thì cổ tức cũng thay đổi theo.

Các doanh nghiệp khác chọn chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm. Chính sách này thích hợp với một

doanh nghiệp cĩ lợi nhuận biến động và nhu cầu tiền mặt hay thay đổi từ năm này

sang năm khác.

1.3.5 Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS- earning per share)

Thu nhập mỗi cổ phần là yếu tố quan trọng nhất quyết định giá trị cổ phần

vì nĩ đo lường sức thu nhập chứa đựng trong một cổ phần hay nĩi cách khác nĩ

thể hiện thu nhập mà nhà đầu tư cĩ được do mua cổ phần. Đây là một chỉ tiêu nhận được nhiều sự quan tâm và chú ý nhất trong rất nhiều các thơng tin được

cung cấp trong báo cáo tài chính của một doanh nghiệp. Lý do là vì các nhà đầu tư

hằng ngày nhận được rất nhiều thơng tin (từ báo cáo tài chính cũng như từ các

nguồn khác) trong khi khả năng xử lý thì cĩ hạn. Vì vậy, các nhà đầu tư cần một

chỉ tiêu tổng hợp phản ánh kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp một cách đơn giản, dễ hiểu và dễ so sánh. EPS được coi là đáp ứng tốt các yêu cầu này. Cuối cùng, giống như các nhà đầu tư, các chuyên gia phân tích tài chính (financial

analysts) và các ngân hàng đầu tư (investment banks) cũng muốn cĩ một chỉ tiêu tổng hợp để thuận tiện cho việc phân tích, đánh giá, dự báo tình hình hoạt động

của các doanh nghiệp, và họ cũng chọn EPS.

EPS được xác định theo cơng thức:

Thu nhập rịng của cổ đơng thường

Thu nhập mỗi cổ phần =

Số lượng cổ phần thường

Thu nhập rịng của cổ đơng thường = Lợi nhuận rịng - Cổ tức cổ phiếu ưu đãi. EPS và các giá trị tham chiếu (benchmarks)

Khi đã cĩ trong tay số liệu EPS, việc đầu tiên mà các nhà phân tích

thường làm là so sánh với các giá trị tham chiếu (benchmarks). Ba điểm tham

chiếu thường nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà phân tích là điểm 0 (tức

dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính (analyst forecast) hoặc theo mức

EPS kế hoạch của chính doanh nghiệp. Các kết quả nghiên cứu cho thấy thị trường

phản ứng khá mạnh mẽ mỗi khi mức EPS của doanh nghiệp cao hơn hay thấp hơn các điểm tham chiếu này. Ví dụ, nghiên cứu của Bartov, Givoly, Hayn (2002 ) đối

với các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khốn Mỹ giai đoạn 1983-1997 cho thấy mức chênh lệch lợi tức cổ phiếu (return) bình quân quý giữa một cơng ty cĩ

EPS bằng hoặc cao hơn dự báo của các chuyên gia phân tích (analyst forecast) dù chỉ 1 cent và một cơng ty tương tự nhưng cĩ EPS thấp hơn analyst forecast chỉ 1 cent là 3.2% (đây là mức chênh lệch sau khi đã loại trừ ảnh hưởng của các yếu tố

khác cĩ thể cĩ ảnh hưởng tới lợi tức cổ phiếu của các cơng ty như sai số dự báo,

rủi ro).

Do việc EPS cao hơn hay thấp hơn các giá trị tham chiếu cĩ ảnh hưởng

lớn tới giá cổ phiếu nên mơt điều dễ hiểu là các cơng ty thường cố gắng tránh rơi

vào tình trạng phải báo cáo EPS thấp hơn các điểm tham chiếu này. Vì vậy, trong

trường hợp EPS thực tế thấp hơn một chút so với các giá trị tham chiếu thì các

cơng ty thường tìm cách “phù phép” báo cáo tài chính để cĩ được mức EPS cao hơn. Các kết quả nghiên cứu cho thấy hiện tượng phù phép này khá phổ biến. Ví

dụ, Degeorge, Patel, Zeckhauser (1999) phân tích các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khốn Mỹ giai đoạn 1974-1996 và phát hiện rằng cĩ rất nhiều (đến

mức “bất thường”) các cơng ty báo cáo mức EPS cao hơn 0, hoặc cao hơn EPS năm trước, hoặc cao hơn mức dự báo của chuyên gia phân tích tài chính một chút

(1-2 cent), trong khi đĩ cĩ rất ít cơng ty báo cáo EPS thấp hơn các giá trị tham

chiếu này 1-2 cent.

1.3.6 Tỷ số giá trên thu nhập (P/E- price earning ratio)

Tỷ số giá thu nhập là một trong những thuật ngữ tài chính mà các nhà đầu tư sử dụng hàng ngày trên thị trường chứng khốn. Với một cổ phần đang cĩ giá

trên thị trường đồng nghĩa với việc nĩ đang được bán với mức P/E cao. Điều này cĩ nghĩa là các nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao hơn trên cùng một đồng thu nhập EPS để mua được cổ phần đĩ.

giá trị thị trường

P/E =

Thơng thường việc tính tốn P/E đều được dựa trên EPS của 4 quý trước.

Tuy nhiên cũng cĩ lúc EPS được xác định dựa vào ước tính lợi nhuận kỳ vọng của

4 quý tiếp theo. P/E lúc này được gọi là P/E định hướng hay P/E kế hoạch. Một

cách tính khác cũng thường được thấy là sử dụng EPS của hai quý trước đĩ hoặc ước tính cho hai quý tiếp theo. Trên thực tế thì khơng cĩ sự khác biệt lớn lắm giữa các cách tính trên. Điều quan trọng là phải nhận ra rằng trong cách tính đầu tiên, dữ liệu được sử dụng là dữ liệu cĩ thật từ hoạt động trong quá khứ của cơng ty.

Hai cách tính khác dựa vào những tính tốn ước lượng, do đĩ khơng phải lúc nào cũng hoàn hảo và chính xác.

Thơng thường hệ số P/E trung bình trên thị trường thường dao động trong khoảng 15-25. Sự dao động này phần lớn phụ thuộc vào tình trạng của nền kinh tế. Hệ số P/E thường cũng rất khác nhau giữa các cơng ty và giữa các ngành, các lĩnh

vực kinh doanh.

Ý nghĩa của hệ số P/E:

Theo lý thuyết, P/E của một cổ phiếu sẽ cho chúng ta biết là các nhà đầu tư sẵn lịng trả bao nhiêu cho mỗi dollar tiền lãi. Với nội dung này, đơi khi P/E cịn

được gọi là số nhân (multiple) của một cổ phiếu. Nĩi cách khác, một tỉ lệ P/E ở

mức 20 sẽ cho biết rằng các nhà đầu tư vào cổ phiếu này sẵn lịng chi 20$ cho mỗi

một đơla lợi nhuận mà cơng ty đĩ tạo ra. Tuy nhiên, đây là cách tiếp cận P/E quá đơn giản và khơng tính đến triển vọng tăng trưởng của cơng ty đĩ.

Mặc dù số liệu EPS trong cơng thức tính P/E thường dựa chủ yếu vào lợi

nhuận rịng từ hoạt động kinh doanh của cơng ty trong 4 quý trước đĩ nhưng P/E

cũng khơng chỉ đơn thuần là thước đo về hiệu quả hoạt động của cơng ty trong quá

khứ. Kỳ vọng của thị trường về sự phát triển của cơng ty cũng là một nhân tố được

tính tới trong chỉ số này. Nên nhớ rằng, giá cổ phiếu của một cơng ty sẽ phản ánh

nhận định của các nhà đầu tư về giá trị của cơng ty đĩ. Tiềm năng phát triển trong tương lai cũng được tính tới khi định giá cổ phiếu. Do đĩ, một cách tốt hơn để lý

giải tỉ lệ P/E đĩ là P/E là sự phản ánh mức độ lạc quan cũng như kì vọng của thị trường về khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp trong tương lai.

Nếu một cơng ty cĩ hệ số P/E cao hơn mức trung bình của toàn bộ thị trường mức bình quân ngành, điều này cĩ nghĩa là thị trường đang kỳ vọng vào khả năng tăng trưởng tốt của cơng ty trong một thời gian tới, cĩ thể là vài tháng hoặc vài năm nữa. Một cơng ty cĩ hệ số P/E cao cuối cùng sẽ phải “xứng đáng với

kì vọng của thị trường” thể hiện thơng qua sự tăng trưởng lớn về lợi nhuận hoạt động, nếu khơng chắc chắn giá cổ phiếu của cơng ty đĩ sẽ giảm.

1.3.7 Giá cổ phần

Giá cổ phần là giá thị trường của cổ phần. Thơng thường người ta hay sử

dụng mơ hình DCF để tính hiện giá của cổ phần tương tự như tính hiện giá của bất

kỳ một tài sản nào khác. Tỷ lệ chiết khấu là mức tỷ suất sinh lợi mà cơng ty cĩ thể

kiếm được trên thị trường vốn đối với các chứng khốn cĩ cùng mức độ rủi ro tương đương. Giá cổ phần trong tương lai khơng dễ dàng dự đốn trực tiếp mà chỉ

cĩ thể xác định một cách gián tiếp.

1.4 Kinh nghiệm hoạch định chiến lược tài chính và bài học rút ra cho các DNVN: DNVN:

Nhìn lại quá trình hoạt động của các cơng ty lớn như Microsoft, IBM,

CocaCola hay những thương hiệu tên tuổi tại một số quốc gia ta cĩ thể thấy rằng

chiến lược tài chính của họ luơn thay đổi theo từng đặc điểm của một chu kỳ kinh

doanh và sự phát triển của nền kinh tế. Một trong những chiến lược tài chính đem

lại hiệu quả cao cho sự phát triển của các cơng ty đĩ là tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Bởi lẽ các yếu tố tác động đến việc lựa chọn cấu trúc tài chính cho doanh nghiệp rất phức tạp và ảnh hưởng của mỗi yếu tố đối với giá trị doanh nghiệp là rất khác nhau. Vì vậy, khơng phải bất cứ nhà quản trị tài chính nào cũng cĩ thể xác định ngay từ đầu một cấu trúc tài chính để đảm bảo cho doanh nghiệp mình hoạt động tốt. Trong quá trình điều hành DN, các nhà quản trị tài chính đã kết hợp

những vấn đề thực tiễn với kiến thức lý thuyết và họ nhận thấy rằng việc tổ chức

lại nguồn vốn của DN là cần thiết để gia tăng hiệu quả hoạt động, từ đĩ nảy sinh ra

nhu cầu tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp.

 Một số ví dụ về chiến lược tài chính liên quan đến việc xác lập một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp:

- Tập đoàn Microsoft: nổi tiếng là mộtđại gia trong lĩnh vực cơng nghệ thơng tin, các sản phẩm của tập đồn này được sử dụng rộng khắp trên thế giới. Thế

nhưng cĩ một thơng tin thú vị liên quan đến tập đồn này đĩ là Microsoft khơng hề sử dụng nguồn tài trợ nợ mà tập trung tồn bộ vốn cổ phần để tái đầu tư. Trong khi đĩ ta đều biết rằng nếu sử dụng nguồn tài trợ nợ thì doanh nghiệp sẽ được

hưởng khá nhiều thuận lợi về “tấm chắn thuế”. Giải thích cho điều này ta thấy

tài trợ cho mình, thêm vào đĩ là đặc điểm sản phẩm của cơng ty: tồn bộ là sản phẩm phần mềm, đầy rủi ro và thơng tin về cơng nghệ và sản phẩm phải được bảo

mật kỹ càng, nếu khơng muốn nĩi là cĩ tính sống cịn. Những ai hoạt động trong

lĩnh vực phần mềm đều biết: thơng tin và ý tưởng sản phẩm quý giá như thế nào. Thêm một điều nữa là sản phẩm phần mềm là sản phẩm vơ hình, là những dịch vụ,

những giá trị mà chúng ta chỉ cĩ thể cảm nhận chứ khơng thể sờ mĩ được. Chính những đặcđiểm này mà trong cấu trúc tài chính của tập đồn này khơng sử dụng

nợ, bởi lẽ:

+ Để vay nợ, Microsoft phải minh bạch thơng tin. Để phát hành trái phiếu vay nợ trên thị trường chứng khốn, theo quy định, Microsoft phải cơng

bố thơng tin là số tiền quy động được sẽ dùng vào mục đích gì, đầu tư ra sao. Để các nhà đầu tư đánh giá mức độ khả thi và tính rủi ro trước khi quyết định đầu tư. Thế nhưng, các dự án phần mềm của Microsoft vơ cùng nhạy cảm, chỉ

cần một tiết lộ nhỏ thơi để các đối thủ khác biết được là coi như cơng trình nghiên cứu mấy năm trời, tốn hàng chục triệu đơ la đổ sơng, đổ biển. Những ai

làm trong lĩnh vực phần mềm sẽ cảm nhận được tính rủi ro và tốc độ phát triển

chĩng mặt trong ngành này.

+ Nếu cĩ vấn đề gì xảy ra, các chủ nợ kéo đến siết nợ, sản phẩm của

Microsoft lúc này cĩ thể trị giá bằng 0.

- Tập đoàn IBM: khác với Microsoft, IBM đưa ra một cấu trúc vốn cĩ đến 40% là sử dụng nợ do đặcđiểm sản phẩm của IBM đa phần là thiết bị máy tính tồn tại dưới dạng tài sản hữu hình, rủi ro khơng lớn lắm. Do đĩ trong các dự án của mình, IBM vẫn cĩ thể sử dụng nguồn tài trợ từ nợ vay.

 Kinh nghiệm tái cấu trúc doanh nghiệp của một số nước trên thế giới:

- Nước Mỹ: Mỹđược xem như một trong những quốc gia tiên phong trong làn sĩng tái cấu trúc các doanh nghiệp của mình thơng qua các hoạt động sáp