1.4 Mơ hình Fama French 3 nhân tố và thực nghiệm trên các thị trƣờng
1.4.2 Thực nghiệm của mơ hình Fama French 3 nhân tố
Fama và French (1992) lần đầu tiên kiểm định mơ hình 5 nhân tố (thị trường, qui mơ, BE/ME, địn bẩy tài chính và E/P) cho cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán NYSE, AMEX, và NASDAQ của Mỹ. Từ kết quả thực nghiệm Fama French phát hiện ra 2 nhân tố có quan hệ tuyến tính mạnh với tỷ suất sinh lợi trung bình của cổ phiếu, trong đó nhân tố qui mơ có quan hệ ngược chiều với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu và nhân tố BE/ME có quan hệ cùng chiều với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.
Fama và French (1993) tiếp tục mở rộng nghiên cứu của mình (1992) cho cả thị trường cổ phiếu và trái phiếu của Mỹ với 5 nhân tố: thị trường (tỷ suất sinh lợi vượt trội của danh mục thị trường), qui mơ (chênh lệch tỷ suất sinh lợi bình qn của danh mục qui mô nhỏ và qui mô lớn, giá trị sổ sách trên giá thị trường (chênh lệch tỷ suất sinh lợi bình qn của danh mục có BE/ME lớn và danh mục có BE/ME nhỏ), phần bù kỳ hạn và phần bù rủi ro mất khả năng thanh toán. Kết quả cho thấy tỷ suất sinh lợi trung bình của cổ phiếu có quan hệ tuyến tính có ý nghĩa thống kê với 3 nhân tố: thị trường, qui mô và BE/ME, hai nhân tố phần bù kỳ hạn và phần bù rủi ro mất khả năng thanh tốn có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi trái phiếu.
Trong một nghiên cứu năm 1995, Fama và French cung cấp bằng chứng về vai trò của qui mô và BE/ME trong việc giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi trung bình cổ phiếu, kết quả thực nghiệm cho thấy khả năng giải thích của nhân tố BE/ME mạnh hơn nhân tố qui mơ vì khả năng giải thích của nhân tố qui mơ là có điều kiện. Fama và French nhận thấy hiệu ứng qui mơ nhỏ (cổ phiếu qui mơ nhỏ có tỷ suất sinh lợi cao hơn cổ phiếu qui mô lớn) chỉ xảy ra ở những công ty thuộc nhóm có BE/ME thấp. Trong khi đó, tất cả cổ phiếu có BE/ME cao đều có tỷ suất sinh lợi cao hơn cổ phiếu có BE/ME thấp bất kể qui mô là lớn hay nhỏ.
Năm 1998, trong một nghiên cứu với tựa đề “Value versus Growth: The International Evidence” với mục đích tìm bằng chứng về sự tồn tại của phần bù giá trị ở các thị trường bên ngoài nước Mỹ, Fama và French đã kiểm định mơ hình Fama French 3 nhân tố ở các thị trường chứng khoán: Mỹ, Châu Âu (Anh, Pháp, Đức, Ý, Hà Lan, Bỉ, Thuỵ Sĩ, Thuỵ Điển), Úc và Viễn Đông (Nhật, Hồng Kông, Singapore), nghiên cứu sử dụng tỷ suất sinh lợi tháng giai đoạn 1974 – 1994. Kết quả cho thấy có bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của hiệu ứng qui mô và hiệu ứng giá trị trên các thị trường này, trong đó hiệu ứng giá trị thể hiện mạnh mẽ trên hầu hết các thị trường. Hai ông cũng đã kiểm định mơ hình CAPM và khẳng định sự vượt trội của mơ hình 3 nhân tố so với CAPM trong việc giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên các thị trường này.
Ở châu Á, Wong và Lye (1990) và Lau et al. (2002) đã tìm thấy hiệu ứng qui mơ trên thị trường chứng khoán Singapore. Mukherji et al. (1997) nghiên cứu thấy có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa tỷ suất sinh lợi trung bình của cổ phiếu với qui mô và BE/ME. Ho et al. (2000) và Lam (2002) nghiên cứu thực nghiệm cho thấy có mối quan hệ giữa qui mô và BE/ME với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu ở thị trường chứng khốn Hồng Kơng. Chui và Wei (1998) cung cấp bằng chứng cho thấy qui mơ và BE/ME có thể giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi mong đợi ở các thị trường chứng khốn Hồng Kơng, Hàn Quốc, Malaysia, riêng ở Đài Loan chỉ thấy bằng chứng của hiệu ứng BE/ME. Drew và Veeraraghavan (2003) vận dụng mơ hình Fama French 3 nhân tố vào các thị trường chứng khốn Hồng Kơng,
Hàn Quốc, Malaysia và Philippines cũng công bố kết quả tương tự Chui và Wei. Shum và Tang (2005) kiểm định mơ hình Fama French 3 nhân tố vào các thị trường chứng khốn Hồng Kơng, Singapore và Đài Loan cũng tìm thấy bằng chứng như Drew và Veeraraghavan.
Mặc dù có nhiều bằng chứng thực nghiệm khẳng định ưu thế của mơ hình Fama French 3 nhân tố trên thị trường chứng khốn quốc tế (mơ hình chung cho tất cả thị trường), nhưng cũng có những nghiên cứu cho thấy một mơ hình Fama French riêng cho mỗi thị trường chứng khốn sẽ giải thích tốt hơn sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi chứng khoán so với mơ hình Fama French quốc tế vì thị trường chứng khốn ở mỗi quốc gia có những đặc điểm riêng. Griffin (2002) trong một nghiên cứu nhằm đánh giá hiệu quả của mơ hình Fama French 3 nhân tố quốc tế so với mơ hình riêng đã tiến hành kiểm định mơ hình Fama French 3 tố trên thị trường chứng khoán Mỹ, Canada, Anh và Nhật sử dụng tỷ suất sinh lợi tháng giai đoạn 01/1981 – 12/1995. Kết quả ghi nhận mơ hình Fama French riêng có hệ số R2 điều chỉnh và anpha (sai số định giá) tốt hơn mơ hình quốc tế ở cấp độ danh mục và từng chứng khoán riêng lẽ. Gerard A. Moerman (2004) tiếp tục thực hiện nghiên cứu của Griffin cho 11 nước khu vực Euro (Áo, Bỉ, Phần Lan, Pháp, Đức, Ý, Thổ Nhĩ Kỳ, Ailen, Hà Lan, Bồ Đào Nha, Tây Ban Nha) sử dụng tỷ suất sinh lợi tháng giai đoạn 07/1991 – 08/2002. Kết quả cho thấy mơ hình riêng giải thích tốt hơn sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi chứng khoán.
Thực nghiệm cho thấy mơ hình Fama French 3 nhân tố có ưu thế hơn APT trong việc ứng dụng vào thị trường chứng khốn vì đã cụ thể hố được tập hợp các nhân tố thực sự có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi chứng hoán. Tuy nhiên, do mỗi thị trường có những đặc thù riêng nên một mơ hình riêng cho mỗi quốc gia là cần thiết nhằm năng cao hiệu quả ứng dụng của mơ hình trong thực tiễn.