5. Kết cấu của khóa luận
1.2. Cơ sở lý luận về định giá cổ phiếu
1.2.3. Một số phương pháp định giá cổ phiếu
Có hai cách tiếp cận định giá cổ phiếu:
- Dịng tiền chiết khấu gồm các mơ hình: DDM; FCFE; FCFF - Kỹ thuật định giá tương đối: P/E
1.2.3.1. Phương pháp sử dụng dòng tiền chiết khấu
a. Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM)
Dòng tiền rõ ràng và dễ hiểu nhất chính là dịng cổ tức, vì những dịng tiền này chạy thẳng vào túi của nhà đầu tư. Đây là một phương pháp đơn giảnvà được sử dụng rộng rãi trong lĩnh vực phân tích chứng khốn hiện nay. Phương pháp này được thực hiện trên nguyên lý: giá trị hiện tại của một cổ phiếu chính là giá trị quy về hiện tại của toàn bộ luồng thu nhập trong tương lai của cổ phiếu đó.
Cơng thức tổng qt:
+
P0: Giá trị hiện tại của cổ phiếu Pn: Giá trị cổ phiếu năm thứ n Di: Cổ tức của cổ phiếu ở năm thứ I k: mức lợi suất đòi hỏi
n: số năm nhận được cổ tức D1
Các m h nh tăng t ưởng DDM:
+ Mơ hình 1 giai đoạn (Mơ hình Gordon): Cổ tức tăng trưởng ổn định với tốc
độ g:
+ Mơ hình 2 giai đoạn:
Cổ tức dự kiến tăng trưởng nhanh với nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn sau:
=
+ Mơ hình 3 giai đoạn: Cổ tức dự kiến tăng trưởng nhanh với trong giai đoạn đầu giảm dần với ( < k) ở giai đoạn 2 và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn cuối cùng.
- Một vài tham số cần lưu ý trong mơ hình DDM: Cổ tức: D = Tỷ lệ chia cổ tức × EPS
Tốc độ tăng trưởng cổ tức g: Tính tốc độ tăng trưởng g bằng trung bình cộng của:
G bình quân trong quá khứ: g = -1 G tăng trưởng bền vững: g = RR × ROE
Mức lợi suất địi hỏi k: áp dụng mơ hình định giá tài sản vốn(CAMP):
Công thức: k = + ( - )
- k : Mức lợi nhuận kì vọng - : Lãi suất phi rủi ro
- βi (Hệ số beta): Mức độ rủi ro của công ty - ( - ): Phần bù rủi ro
+ βi =1: Biến thiên bằng thị trường, rủi ro bằng mức trung bình của thị trường + βi > 1: Rủi ro cao hơn mức trung bình của thị trường
+ βi <1: Rủi ro thấp hơn mức trung bình của thị trường
. Phương pháp chiết khấu dịng tiền FCFE:
Mơ hình FCFE là dịng tiền còn lại sau khi chi trả các khoản vay và lãi vay, trang trải các khoản chi vốn và đầu tư các tài sản mới cho sự tăng trưởng trong tương lai. FCFE được tính như sau:
FCFE = Lợi nhuận ròng + Khấu hao – Các khoản chi vốn – Tăng (giảm) vốn lưu động – Các khoản trả nợ gốc + Các khoản nợ mới
+ Mô hình 1 giai đoạn : Tăng trưởng với tốc độ g V =
+ Mơ hình 2 giai đoạn: Mơ hình FCFE dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp:
V =
+Mơ hình 3 giai đoạn: Mơ hình FCFE dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu, giảm dần tốc độ tăng trưởng ở giai đoạn 2 và đạt mức tăng trưởng ổn định
ở giai đoạn cuối cùng
V= +
- Một vài tham số cần lưu ý trong mơ hình FCFE + Tốc độ tăng trưởng của FCFE: g = RR ROIC Trong đó:
RR: Tỷ lệ tái đầu tư
ROIC: Suất sinh lời trên vốn
Mức lợi suất địi hỏi k: áp dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAMP). Điều kiện áp dụng:
Mơ hình này có cùng các giả thiết về sự tăng trưởng như mơ hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn nên cũng được áp dụng đối với các cơng ty có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trưởng đặc biệt trong suốt thời gian đó và sau đó cơng ty dự kiến sẽ quay về mức tăng trưởng ổn định.
Ưu điểm:
Cho thấy tồn bộ dịng thu nhập của doanh nghiệp từ việc sử dụng tài sản. Hạn chế:
+ Dòng tiền tự do của doanh nghiệp là một khái niệm hơi trừu tượng, khó hiểu đối với nhiều doanh nghiệp, bởi lẽ các doanh nghiệp thường quan niệm khoản thanh toán lãi vay và hồn trả nợ là dịng tiền chi ra của doanh nghiệp hơn là dòng tiền thu nhập.
+ Mơ hình này chú trọng vào dịng tiền trước lãi vay của doanh nghiệp, vì thế có thể làm che lấp các rủi ro về cơ cấu tài chính khiến doanh nghiệp có thể rơi vào bẫy suy thoái, phá sản.
Đối tượng áp dụng:
+ Phù hợp với những doanh nghiệp có địn bẩy tài chính cao hoặc đang trong q trình thay đổi địn bẩy tài chính.
c. Phương pháp chiết khấu dịng tiền FCFF
Dòng tiền FCFF là tổng dòng tiền thu nhập của tất cả những đối tượng có quyền lợi trong doanh nghiệp, bao gồm các chủ nợ và VCSH (trái chủ, cổ đông thường, cổ đông ưu đãi).
Công thức xác định FCFF:
FCFF = EBIT (1-T) – Chi đầu tư mới vào tài sản cố định + Khấu hao + Thay đổi vốn lưu động Công thức xác định giá trị của cơng ty:
V=
Trong đó:
V: Giá trị công ty ( gồm cả giá trị của chủ nợ và vốn chủ sở hữu) : Dòng tiền tự do của doanh nghiệp ở năm thứ t
WACC: Chi phí sử dụng vốn bình qn của doanh nghiệp Cơng thức xác định giá trị của 1 cổ phần của công ty: P =
- Các mơ hình chiết khấu dịng tiền của doanh nghiệp (FCFF): +Mơ hình 1 giai đoạn : Tăng trưởng ổn định với tốc độ g V =
+ Mơ hình 2 giai đoạn: Dịng tiền tự do của doanh nghiệp được dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp :
Mơ hình 3 giai đoạn: Dòng tiền tự do của doanh nghiệp được dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu, giảm dần ở giai đoạn 2 và đạt mức tăng trưởng ổn định ở giai đoạn cuối cùng.
+ +
Một vài tham số cần lưu ý trong mơ hình FCFF + Tốc độ tăng trưởng FCFF: g = RR ROIC Trong đó:
RR: Tỷ lệ tái đầu tư
ROIC: Suất sinh lời trên vốn đầu tư + Chi phí vốn bình qn (WACC): WACC = (1-t) +
Trong đó:
: Tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng số vốn : Chi phí của vốn chủ sở hữu sau thuế
: Tỷ lệ nợ trên tổng vốn : Chi chí vốn của nợ sau thuế
Một vài tham số cần lưu ý trong mơ hình FCFF: - Tốc độ tăng trưởng FCFF:
g = RR x ROIC
Trong đó: RR: Tỷ lệ tái đầu tư ROIC: Suất sinh lời trên vốn đầu tư - Chi phí vốn bình qn (WACC):
WACC = We × Ke + Wd × Kd
Trong đó:
We: Tỷ lệ VCSH trên tổng số vốn
Ke: Chi phí của VCSH sau thuế (trên đường SML)
Wd: Tỷ lệ nợ trên tổng vốn Kd: chi phí vốn của nợ sau thuế
Đánh giá chung về phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFF: Ưu điểm:
+ Ước lượng đầy đủ các dịng tiền trong cơng ty
+ Tính đến các khoản nợ phải trả (chiếm phần rất lớn trong tổng giá trị của công ty)
Nhược điểm:
Phương pháp này bị giới hạn trong những trường hợp sau:
+ Cơng ty đang trong q trình tái cơ cấu: Đó là việc bán tài sản, mua thêm tài sản hoặc thay đổi cơ cấu vốn cổ đơng và chính sách cổ tức, thay đổi cơ cấu chủ sở hữu hoặc chính sách quản lý chi phí. Mỗi thay đổi trên dẫn đến việc ước tính các dịng tiền dự kiến sẽ khó khăn hơn và tác động đến yếu tố rủi ro của cơng ty. Do đó, sử dụng số liệu trong q khứ có thể sẽ phản ánh khơng đúng giá trị của cổ phiếu cơng ty. Để có thể ước tính được trong trường hợp này thì dịng tiền dự kiến phải phản ánh được tác động của các thay đổi trong thời gian sắp tới và tỷ suất chiết khấu phải được điều chính để phản ánh được hoạt động kinh doanh mới và mức rủi ro chính của cơngty.
+ Đối với các cơng ty nhỏ: Phương pháp này địi hỏi phải đo lường mức rủi ro của cơng ty, để từ đó tính tỷ suất chiết khấu; nhưng do các cơng ty nhỏ khơng có chứng khốn giao dịch trên thị trường nên khơng thể tính được các thơng số rủi ro của các công ty này. Giải pháp trong trường hợp này là nên xem xét mức rủi ro của các cơng ty có thể so sánh có chứng khoán giao dịch trên thị trường, hoặc tham khảo các số liệu kế tốn có sẵn ở các doanh nghiệp này.
Đối tượng áp dụng:
Phương pháp này áp dụng trong trường hợp các tài sản của công ty là tài sản hữu dụng, vì phương pháp này phản ánh giá trị của công ty trên cơ sở chiết khấu các dịng lợi ích trong tương lai.
1.2.3.2. Phương pháp sử dụng kỹ thuật định giá tương đối Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập (P/E)
Bản chất của phương pháp:
Định giá cổ phiếu áp dụng phương pháp P/E là phương pháp thông dụng và phổ biến nhất, phù hợp với tất cả nhà đầu tư, đặc biệt rất hiệu quả đối với các nhà đầu tư cá nhân vì phương pháp này có ưu điểm dễ tính và dễ hiểu.
Hệ số P/E hay hệ số “Giá/Thu nhập” là một trong những hệ số được sử dụng nhiều nhất trong định giá cổ phiếu. Hệ số này đo lường mối quan hệ giữa giá thị trường và thu nhập của mỗi cổ phiếu của mỗi công ty.
Công thức: = Trong đó:
P: Giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phiếu EPS =
Định giá cổ phiếu P/E =
= EPS
Theo phương pháp này về mặt lý thuyết ta có thể sử dụng 1 trong các cách sau đây:
+ Cách 1 : xác định P/E bằng với P/E của nhóm doanh nghiệp cùng ngành Theo cách này chúng ta lấy chỉ số P/E bình qn của tồn ngành hoặc 1 doanh nghiệp tương đương với doanh nghiệp mà chúng ta cần dịnh giá. Doanh nghiệp lựa chọn để lấy P/E sẽ phải là doanh nghiệp có cổ phiếu đang được giao dịch rộng, có cùng tỷ suất lợi nhuận có độ rủi ro và mức tăng trưởng tương tự .
Cách 2: Xác định hệ số P/E nội tại của chính cơng ty cần định giá cổ phiếu. Đối với công ty tăng trưởng đều đặn ta có cách tính giá trị cổ phiếu :
= hay = Từ đó ta có: = P/E được xác định như sau:
= Tỷ lệ chi trả cổ tức
Ưu điểm:
- Phương pháp đơn giản dễ hiểu, dễ sử dụng, sử dụng phổ biến
- Phương pháp sử dụng lợi nhuận doanh nghiệp để định giá doanh nghiệp
- Xác định những đối tượng so sánh phù hợp với công ty - EPS <0 không áp dụng được phương pháp này
- Khi có khoản lợi nhuận bất thường làm sai bản chất PE
- Thị trường định giá PE cao sẽ ảnh hưởng đến gía trị doanh nghiệp
Những lưu ý khi sử dụng phương pháp P/E:
Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp sẽ tác động đến chỉ số PE, các doanh nghiệp mà có tốc độ tăng trưởng cao thì PE thường cao.
Cơng ty có rủi ro cao thường PE thấp.
Nên kết hợp với các phương pháp định giá khác để có kết quả định giá hợp lý nhất.