x- chênh lệch giá kỳ hạn và giá giao ngay
1.3.1. 4 Các yếu tố ảnh h−ởng đến giá trị nội tại của qquy uyềnền cchhọọnn mmuuaa bbáánn ccổổ pphhiiếếuu
Đ
Đốốii vớvới i qquyuyềnền chchọọnn mmuaua bbáánn cổcổ phphiiếếuu ththìì chchúnúng g ccó ó mộmột t sốsố đđặcặc đđiểiểmm r
riiêênngg.. ThThựực c cchấhấtt ququyềyềnn cchohonn mmuaua,, bbáánn ccổổ pphhiếiếu ucũcũnng glàlà mmộột t hhợợpp đđồnồngg tt−−ơơngng llaaii,, n
nhh−n−ng g kkháhácc vớvới ihhợpợp đồđồnngg t−t−ơơngng lalaii ởở cchỗhỗ viviệệc c““ ggiaiaoo hàhànng”g” cócó tthhể ể đ−đ−ợcợc ththựực c h
hiiệệnn hhoặoặcc khkhônôngg tutuỳỳ ngng−ờ−ờii “m“muaua hợhợp p đồđồnngg”” nnààyy. . MặMặtt kkháhác c nng−g−ờiời ““mumuaa hợhợpp đ
đồồngng” ” qquuyềyềnn chchọnọn phphảảii trtrảả mộmộtt khkhoảoảnn phphí í chchoo nng−g−ờiời bbánán vàvà trtroonngg trtr−−ờờngng hợhợp p c
b
bêên n đđềềuu kkhơhơngng phphảảii trtrảả phphí.í. NhNh−− vậvậyy,, cácácc yếyếu u ttốố chchínínhh tátácc độđộnng gđđếnến ggiáiá trtrịị nnộiội t
tạạii ccủủa a qquyuyềnền cchhọnọn mmuua,a, bbáánn ccổổ pphhiếiếuu vvẫẫnn llàà ::
-
- GiGiáá ấnấn địđịnnhh ttrroonngg qquuyềyền n cchọhọn n ccủủaa ccổổ pphhiiếếu u ((EE))
-
- GiGiáá gigiaaoo nnggayay ccủủa a ccổổ pphhiếiếuu ttạạii tthhờiời đđiểiểmm ttíínnh h ttoốánn ((SS))..
-
- TThờhời i ggiiaann đđáoáo hạhạnn ccủủaa qquuyyềềnn cchhọnọn ((TT))
-
- MứMứcc đđộộ rrủủi i rroo ccủủaa ccổổ pphhiiếếu u ccơ ơ ssởở –– ggốcốc (σ) (
-
- Lãi suất phi rủi ro và lãi suất thị tr−ờng ( Rf và RM) N
Nggoàoàii rara đốđối i vớvới i qquuyềyềnn chchọnọn củcủaa cổcổ phphiiếếuu ththìì cócó mmộộtt yyếuếu tốtố nữnữa a cócó tátác c đ
độộngng đếđếnn gigiáá trtrịị củcủaa qquyuyềnền cchọhọn n làlà viviệệcc ppháhátt cổcổ ttứức,c, phphátát thth−−ởnởng g titiềềnn,, phphátát t
thh−−ởnởng g bbằnằngg cổcổ phphiếiếuu vàvà pphháát t hhànànhh ththêêmm cổcổ phphiiếếuu.. ĐâĐâyy llàà nnhữhữngng yyếếuu ttốố tátác c đ
độộngng đđếếnn (l(lààm mggiảiảmm)) gigiáá trtrịị củcủaa cổcổ phphiếiếuu ggốcốc vàvà vìvì vậvậyy cócó ảnảnhh hh−ở−ởngng đđếếnn ggiáiá t
trrịị ccủủa a qquyuyềnền chchọọnn mmuua,a, bbánán ccổổ pphhiếiếuu.. H
Haayy nnếếuu bbiểiểu u ddiễiễnn tthheeoo hhàmàm ssốố tthhì ì ::
VC ~VP = f ( E, S, N, T, Rf ,RM, σ, div, ξ, ξK) (1.4)
T
Trroongng đđó ó: :
VC ~VP là giá trị của quyền chon mua và bán cổ phiếu E
E llàà ggiáiá ấấnn đđịnịnhh ttrroonng g qquyuyềnền cchhọnọn ccủủa a ccổ ổ pphhiiếếuu S
S llàà ggiáiá ggiaiaoo nngagay y ccủaủa ccổổ pphhiiếếu u ggốcốc ttạạii tthhờời i đđiểiểm m ttíínnhh ttooáán n N
N llàà kkhhốiối ll−−ợnợng g hhànàng g hhóóaa,, cchhứứngng kkhhốốn n qquuyy đđịnịnhh ttrroonng g hhợpợp đđồồngng.. T
T llàà tthhờời i ggiiaann đđáoáo hhạạnn ccủủaa qquuyyềềnn cchhọnọn
σ là mứứcc đđộộ rrủủii rroo ccủủa a ccổổ pphhiiếếuu ccơơ ssởở –– gốgốc c Rf là lãi suất phi rủi ro của thị tr−ờng
RM là lãi suất thị tr−ờng vốn div là cổ tức của cổ phiếu cơ sở
ξ
ξ là các yếu tố tác động đến giá trị của cổ phiếu gốc, bao gồm pphhátát t
thh−−ởnởng g ttiiềền,n, phpháát t tthh−−ởnởng gbằbằnng g ccổổ pphhiiếếuu vvàà pphháátt hhàànnhh tthhêêmm ccổổ pphhiếiếuu. .
ξK là các yếu tố khác tác động đến giá quyền chọn. S
Sauau đâđâyy cchhúnúngg ttaa hhãyãy phphâân n ttíícchh kkỹ ỹ hhơnơn đđốiối vvớới i ttừừnng g nnhâhân n ttốố :: a) Giá quyền chọn và giá giao ngay (S).
Do đặc tr−ng của quyền chọn là cấp cho bên mua quyền một quyền chọn mà việc thực hiện nó phụ thuộc và liên quan chặt chẽ vào giá giao ngay của tài sản gốc (giá giao ngay- S). Sau đây chúng ta hãy xem xét quy luật hình thành giá tài sản gốc (giá tức thì) của cổ phiếu và trong quan hệ để hình thành giá chứng khốn phái sinh.
Giá giao ngay S của cổ phiếu, cơng cụ cơ sở đ−ợc hình thành nh− thế nào trong t−ơng lai là một ẩn số khơng có lời giải đáp truớc chính xác. Thống kê quốc tế đã chỉ rõ, giá cổ phiếu trong t−ơng lai khơng thể dự báo tr−ớc một cách chính xác và ng−ời dự báo chính xác nhất trên thế giới cũng chỉ đạt 80%. Nếu áp dụng tốt các kỹ thuật đầu t− thì nếu chúng ta dự báo đúng khoảng 50%
cổ phiếu trong t−ơng lai, ng−ời ta đã mơ hình hố giá cổ phiếu trong t−ơng lai sẽ hình thành theo một ph−ơng trình có hai loạt yếu tố tác động :
PTT = f ( c1, c2, c3...; a1, a2....) (1.5)
Trong đó, các yếu tố c1, c2, c3,….cn là các yếu tố định l−ợng đ−ợc, có
thể đong đo đếm đ−ợc nh− lãi ròng của doanh nghiệp, hiệu quả vốn đầu t−, số hợp đồng ký đ−ợc, quy mô khách hàng…vv. Các yếu tố a1, a2,a3,…an là các yếu tố định tính nh− uy tín của doanh nghiệp, sự quan tâm của nhà đầu t−, tình hình chính trị-kinh tế, xã hội…vv. Đây là các yếu tố không thể định l−ợng đ−ợc và rất khó xác định. Bởi vậy, giá cổ phiếu trong t−ơng lai cũng rất khó xác định và đây là yếu tố tạo tính hấp dẫn cho thị tr−ờng cổ phiếu.
Để dự báo giá cổ phiếu trong t−ơng lai có ba thuyết cơ bản :
- Thuyết “ Firm foundation.” của Warrant Buffet : Warrant Buffet là một tỷ
phú và giàu lên nhờ kinh doanh chứng khoán là chính. Theo ơng thì giá của cổ phiếu hình thành trong t−ơng lai phụ thuộc vào “diện mạo” của doanh nghiệp niêm yết trong t−ơng lai.Vì vậy, để dự báo giá của một cổ phiếu nào đó trong t−ơng lai thì ta phải dự báo triển vọng của doanh nghiệp đó trong t−ơng lai. Nếu cơng ty niêm yết có triển vọng tốt, làm ăn tiến tới thì giá của cổ phiếu này sẽ tăng và ng−ợc lại giá sẽ giảm. Ông đã đ−a ra những nguyên lý cơ bản của mơn phân tích cơ bản để đánh giá triển vọng của cổ phiếu. Theo ông, khi muốn đầu t− vào một cổ phiếu tr−ớc tiên ta nên có đủ số cổ phiếu tối thiểu để dự đại hội của Hội đồng cổ đông và tại hội nghị đó cố gắng đánh giá ban lãnh đạo, đặc biệt khả năng linh hoạt của vị giám đốc điều hành. Theo ông nguồn nhân lực, đặc biệt là ban giám đốc điều hành là yếu tố quyết định đối với triển vọng của cơng ty và từ đó cũng là yếu tố quyết định sự hình thành giá cả của cổ phiếu đó trong t−ơng lai.
- Thuyết “ Castle- in - the air “ của Keyns (1936). Theo thuyết này thì giá cổ phiếu trong t−ơng lai khơng phụ thuộc gì vào triển vọng của cơng ty mà do t−ơng quan cung cầu của cổ phiếu đó trên thị tr−ờng quyết định. Những ng−ời theo thuyết này đ−a ra nhiều ví dụ về giá cổ phiếu vẫn giảm khi doanh nghiệp cổ phần làm ăn rất tốt, cũng có nhiều tr−ờng hợp, mặc dầu tình hình làm ăn, triển vọng của doanh nghiệp niêm yết khơng có gì sáng sủa, nh−ng giá cổ phiếu này vẫn tăng cao. Theo Keyns thì giá cổ phiếu trong t−ơng lai có thể dự báo đ−ợc nhờ tổng kết kinh nghiệm của quá khứ bằng ph−ơng pháp “ luận cổ
suy kim” . ông đã theo dõi đồ thị hình thành giá của nhiều cổ phiếu trong hàng
chục năm và rút ra các quy luật của chúng. Đây là những vấn đề cơ bản của mơn phân tích kỹ thuật giá cổ phiếu. Thực ra những bài viết về ứng dụng của phân tích kỹ thuật đã có từ đầu những năm sau 1900 do ơng Dow và Jone thực hiện để phân tích thị tr−ờng và đã đ−ợc đăng lên tờ The Wall Streets” mà sau này ng−ời ta đã phát triển thành Lý thuyết Dow. Keys chỉ là ng−ời tổng kết, nâng nó lên về mật lý luận và đ−a nó vào một tr−ờng phái mới mang tên ông.
Mơn phân tích kỹ thuật có một số lợi thế so với mơn phân tích cơ bản nh− đầu vào có t− liệu hồn tồn chính xác và ln sẵn có, kỹ thuật phân tích đơn giản hơn…vv. Vì vậy, mơn phân tích kỹ thuật đ−ợc ứng dụng rất rộng rãi trong quá trình đầu t−.
- Lý thuyết thị tr−ờng hiệu quả. Lý thuyết này do ông Maurince Kendall đề ra
từ năm 1953. Theo thuyết này thì trong thị tr−ờng đã phát triển và hiệu quả thì giá cổ phiếu trong t−ơng lai không phụ thuộc vào bất cứ nhân tố nào, các xu h−ớng đ−ợc tổng kết trong phân tích kỹ thuật vẫn có thể khơng đúng, doanh nghiệp tốt giá cổ phiếu vẫn có thể xuống…vv và họ cho rằng giá cổ phiếu trong t−ơng lai hình thành một cách ngẫu nhiên. Ng−ời đầu t− nào may thì thắng, ng−ợc lại thì thua. Những ng−ời theo thuyết này cho rằng việc tiến hành phân tích cơ bản hay phân tích kỹ thuật đều tốn kém và vơ ích. Ng−ời ta khơng thể đốn tr−ớc chắc chắn một biến ngẫu nhiên. Vì vậy, trong đầu t− chỉ cầu dịp may (cầu chùa để có may mắn). Ng−ời đầu t− không cần học hành, không cần thơng tin, khơng cần phân tích vẫn có thể đầu t− và chỉ cần chờ dịp may.
Qua tổng kết thực tiễn đầu t− và sự biến động giá cổ phiếu trên thế giới ng−ời ta đã khẳng định rằng : Khơng có thuyết nào trong 3 thuyết trên đúng hồn tồn, nh−ng thuyết nào cũng có lúc đúng, lúc sai và tất nhiên yếu tố ngẫu nhiên cũng là yếu tố khá quan trọng trong quá trình hình thành giá cổ phiếu và đây là nhân tố tạo tính hấp dẫn cho thị tr−ờng chứng khốn. Tổng kết trên cũng chỉ ra rằng, nếu một ng−ời khơng có tri thức mà vẫn “ chơi” chứng khốn thì có thể vẫn có may nắn nhất thời, nh−ng nếu cứ tiếp tục tham gia thị tr−ờng lâu dài thì tr−ớc hay sau thị tr−ờng sẽ lấy mất tiền của anh ta.
Nh− vậy, sẽ khơng có ph−ơng pháp nào để định giá chính xác chứng khốn phái sinh trong t−ơng lai, bởi vì khơng có ph−ơng pháp cho việc định giá chứng khốn gốc S- trong t−ơng lai một cách chính xác. Trong q trình định giá chứng khốn phái sinh chúng ta th−ờng giả định là đã xác định tr−ớc gía chứng khốn gốc.
Qua giới thiệu ở các phần tr−ớc chúng ta đã ghi nhận rằng quyền chọn mua thì biến động cùng chiều với giá giao ngay và quyền chọn bán thì giao động ng−ợc chiều với giá giao ngay, hay có thể viết d−ới dạng cơng thức sau:
∂Pc
- Đối với quyền chọn mua : ---------- > 0 – Tỷ lệ thuận ∂S
∂Pc
- Đối với quyền chọn bán: ---------- < 0 – Tỷ lệ nghịch ∂S
- Giá quyền chọn và giá thực hiện (E):
Giá thực hiện, hay giá ấn định là giá quy định phải giao hàng trong hợp đồng quyền chọn nếu bên mua quyền quyết định dùng quyền. Nếu mức điều kiện đặt
ra không hợp lý làm trạng thái đ−ợc giá (ng−ời mua quyền có lãi) khó xẩy ra thì quyền chọn đó rất khó thu hút ng−ời đầu t− mua quyền. Hệ quả là giá quyền chọn giảm. Nh−ng ng−ợc lại các điều kiện mà quá dễ thì sẽ có nhiều ng−ịi mua quyền và ng−ịi bán quyền phải xác định lại giá để tự bảo vệ lấy mình. Ng−ời ta có thể đ−a ra các mức giá khác nhau với các điều kiện hay hai mức giá thực hiện khác nhau. Chúng ta hãy xem xét ví dụ sau :
Ví dụ 20. Tôi mua quyền chọn mua cổ phiếu Haphaco, với khối l−ợng là 100
CP. Thời gian đáo hạn là ngày 30 tháng 1/2005. Hai mức giá thực hiện đặt ra là 35000đ và 40000đ/CP. Mức phí cho mức giá 35000đ/CP là 1%, nh−ng mức phí cho 40000đ/cp là 2%. Giả sử vào ngày t trong trong thời gian có hiệu lực
của quyền giá giao ngay của cổ phiếu Hạphaco là Pc . Chúng ta hãy xem xét
hiệu quả của quyền chọn mua trên bảng sau đây:
Biểu 1.6: Hiệu quả của quyền chọn mua
Chiến l−ợc Pc≤ 35000 35000<Pc≤40000 Pc>40000 Phí
A(35000, 2%) 0 Pc-35000 Pc- 3500 2%
B (40000, 1%) 0 0 Pc-40000 1%
A≥B A=B=0 A>B A>B A>B
Từ bảng trên ta thấy nếu giá giao ngay Pc ch−a lớn hơn giá thực hiện (35000đ)
thì cả hai chiến l−ợc, tại hai mức giá đều khơng thể thực hiện và vì vậy ng−ời
mua mất phí, giá trị quyền mua bằng nhau và bằng 0. Nếu giá giao ngay Pc
ch−a lớn hơn giá thực hiện mức 1 (35000đ) và nhỏ hơn mức giá thực hiện hai
(40000đ) thì chiến l−ợc B có lãi gộp là Pc-35000, cịn chiến l−ợc B vẫn lỗ
(A>B). Trong tr−ờng hợp Pc > 40000 thì hai chiến l−ợc đều có lãi, nh−ng mức lãi gộp của chiến l−ợc A vẫn lớn hơn B. Tuy nhiên tình hình đối với mức lãi thuần có thể khác đi.
Giá quyền chọn và lãi suất không rủi ro (R f), lãi suất thị tr−ờng (R M)
Thông th−ờng ng−ời ta coi lãi suất trái phiếu kho bạc nhà n−ớc là lãi suất phi
rủi ro. Nh−ng thực tế lãi suất trái phiếu kho bạc cũng chứa đựng nhiều rủi ro, đặc biệt là rủi ro hệ thống nh− lạm phát, môi tr−ờng đầu t−, khủng hoảng…vv Quan hệ giữa lãi suất phi rủi ro và giá trị quyền chọn đ−ợc thể hiện trên ph−ơng diện ngân quỹ. Nếu lãi suất phi rủi ro càng lớn thì tiền thu đ−ợc khi thực hiện quyền chọn mua (để có lời) sẽ có giá trị hơn. Vì tiền này nằm trong thị tr−ờng