CHƯƠNG 2 : THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
2.6 MỘT SỐ NGUYÊN NHÂN KHIẾN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
2.6.1 Thiếu các tổ chức định mức tín nhiệm đủ uy tín
Định mức tín nhiệm là việc đánh giá về rủi ro tín dụng hiện diện trong một
chứng khốn cụ thể, bao hàm cả rủi ro ở tầm quốc gia, ngành hàng đến rủi ro của từng doanh nghiệp. Việc phát triển ngành định mức tín nhiệm rất quan trọng trong bối cảnh thị trường vốn của nước ta hiện nay là là vì, thị trường vốn của Việt Nam còn ở mức độ sơ khai nên việc xây dựng ngay từ đầu tính minh bạch của thơng tin là rất quan trọng. Thứ nữa, đây cũng chính là một yếu tố quyết định để tạo dựng niềm
tin với các nhà đầu tư nước ngoài, khi chúng ta đang cần nhiều nguồn lực tài chính từ bên ngồi. Mặt khác, Việt Nam cũng cần có những quy định về thơng tin trên thị trường tài chính phù hợp với thơng lệ quốc tế trong q trình hội nhập. Với điều
kiện thực tế của Việt Nam hiện nay là đến 90% các doanh nghiệp trong nước có quy mơ vừa và nhỏ, thì việc thành lập các cơng ty định mức tín nhiệm trong nước là có
lợi hơn so với sử dụng dịch vụ cho các cơng ty định mức tín nhiệm nước ngồi cung cấp.
Thực trạng các tổ chức định mức tín nhiệm và tình hình định mức tín nhiệm
hiện nay:
Hiện nay ở Việt Nam cũng có một số cơng ty xếp hạng tín nhiệm DN như: Cơng ty Xếp hạng tín nhiệm DN Việt Nam (CRV), Cơng ty Thơng tin tín nhiệm và xếp hạng DN (C&R), Trung tâm Thơng tin tín dụng (CIC) thuộc Ngân hàng Nhà nước, Cơng ty Cổ phần báo cáo đánh giá Việt Nam (Vietnam Report)… Nhưng các công ty này trong thời gian qua chưa đưa ra công bố một bản danh sách xếp hạng đúng với khái niệm của xếp hạng tín nhiệm DN.
Vào tháng 12 năm 2007, CIC (Credit Information Center), SBV hợp tác cùng D&B (Dun and Bradstreet), một công ty hàng đầu thế giới trong lĩnh vực cung cấp thơng tin, xuất bản cuốn “Xếp hạng tín dụng doanh nghiệp của các công ty được niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam” cơng bố xếp hạng tín dụng doanh nghiệp của 198 cơng ty được niêm yết cho đến ngày 24 tháng 8 năm 2007 (trừ các ngân hàng và các quĩ đầu tư). Hầu hết các công ty đều được xếp hạng B trở lên, chỉ có 7 cơng ty xếp hạng C chiếm 3%. Những thông tin này rất quan trọng đối với
ngân hàng và các nhà đầu tư, tuy nhiên, chúng cũng chỉ có ý nghĩa tại thời điểm xếp hạng, khơng phải trong cả một giai đoạn. Nếu việc xếp hạng tín dụng doanh nghiệp
được thực hiện định kỳ, ít nhất là hàng tháng hoặc hàng quí, chắc chắn chúng sẽ trở
nên hữu ích hơn cho người sử dụng. Hiện nay, CIC mới chỉ cung cấp dịch vụ xếp hạng tín dụng theo yêu cầu, chưa phổ biến ra cơng chúng do chi phí khá cao. Do đó, cho đến trước khi CIC xuất bản cuốn sách này, các nhà đầu tư vẫn chưa được tiếp cận với các thơng tin trên.
Hiện tại ở Việt nam, chưa có một tổ chức chuyên nghiệp nào thực hiện dịch vụ cung cấp các chỉ tiêu xếp hạng tín dụng doanh nghiệp, từ đó, là cơ sở để xếp hạng trái phiếu doanh nghiệp. Các cơng ty kiểm tốn mặc dù đã rất nỗ lực trong việc đa dạng hóa các dịch vụ cung cấp, song, với nguồn nhân lực còn khan hiếm như hiện nay, thị trường mục tiêu của các công ty này vẫn chỉ là cung cấp các dịch vụ kiểm tốn các cơng ty niêm yết hay tư vấn cổ phần hóa, định giá doanh nghiệp.
Một trong những ngun nhân chính của tình trạng này đó là thiếu khung pháp lý cho nghề định giá tín nhiệm khn khổ pháp lý cho vấn đề này cũng chưa được thiết lập. Trong điều kiện còn thiếu khn khổ pháp lý và thị trường vốn cịn non trẻ, nhiều chuyên gia cho rằng, còn lâu VN mới có được một cơng ty định mức tín nhiệm chuyên nghiệp.
2.6.2. Tính thanh khoản của các loại trái phiếu còn thấp, đặc biệt là trái phiếu doanh nghiệp.
Đây có thể là một trong những nguyên nhân chính khiến thị trường trái phiếu
chưa thực sự phát triển. Vậy, tại sao trong khi thị trường cổ phiếu phát triển mạnh mẽ như vậy mà thị trường trái phiếu lại gần như mới dừng lại ở các giao dịch sơ
cấp, chưa có các giao dịch thứ cấp? Đó là do một số nguyên nhân sau. Thứ nhất, trái phiếu có lãi suất cố định, giá trái phiếu ít biến động nên các nhà đầu tư không thấy hấp dẫn khi nắm giữ trái phiếu, mà họ sẽ đầu tư vào cổ phiếu, do vậy, việc mua đi bán lại các trái phiếu sẽ không “nhộn nhịp” như cổ phiếu. Thứ hai, các nhà đầu tư tổ chức là các tổ chức như ngân hàng, các công ty bảo hiểm hay các doanh nghiệp lớn. Họ nắm giữ trái phiếu nhằm mục đích quản lý tính thanh khoản chứ khơng phải
nhằm mục đích lợi nhuận. Do vậy, họ ưa thích nắm giữ trái phiếu chính phủ hơn là các trái phiếu doanh nghiệp. Chính vì thế, các giao dịch thứ cấp trái phiếu doanh nghiệp rất ít, mà chủ yếu là trái phiếu chính phủ. Đặc biệt, đối với các trái phiếu
doanh nghiệp chưa niêm yết chính thức trên sàn thì các nhà đầu tư nắm giữ cho đến ngày mãn hạn như là khoản cho vay đối với doanh nghiệp.
Trên sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) hiện mới có 2 trái phiếu doanh nghiệp được niêm yết trong đó có một là trái phiếu của BIDV, cịn trên sàn
sàn giao dịch Hà Nội (HASTC) chỉ có một trái phiếu doanh nghiệp. Giá trị giao dịch và giá trị niêm yết của các trái phiếu doanh nghiệp cũng rất khiêm tốn. Chiếm tỷ trọng nhiều nhất vẫn là các trái phiếu của Ngân hàng phát triển (VDB) (45-50%) và trái phiếu chính phủ do kho bạc phát hành (35-40%), cịn lại là trái phiếu chính quyền địa phương (5-10%), trái phiếu doanh nghiệp chỉ khoảng dưới 5%.
Nguồn: Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà nội, 12/2007 ( www.hastc.org.vn)
Các thành viên của thị trường trái phiếu bao gồm các ngân hàng thương mại, các công ty chứng khốn, bảo hiểm, các quĩ đầu tư, các cơng ty tài chính và các tổ chức tài chính trung gian khác. Tuy nhiên, các nhà tạo lập thị trường có tiềm lực nhất vẫn là các ngân hàng thương mại và các cơng ty chứng khốn. Đứng đầu là các nhà đầu tư lớn trên thị trường phát hành và mua bán trái phiếu. Họ có thể là những nhà tạo lập thị trường cũng như người môi giới hay bảo lãnh. Tính cho đến thời điểm này ở Việt Nam mới chỉ có Vietcombank (VCB) và IncomBank (ICB) hoạt động như
những công ty môi giới và bảo lãnh trái phiếu chuyên nghiệp. Hai ngân hàng thương mại thuộc sở hữu nhà nước khác là VBARD và BIDV, một số ngân hàng cổ phần và ngân hàng nước ngoài như CitiBank, HSBC, Deutsch Bank, Standard Chartered Banks cũng đang ở bước đầu thực hiện hoạt động này.
2.6.3. Thị trường chưa xác lập được đường cong lãi suất:
Một trong những nguyên nhân quan trọng dẫn đến thị trường trái phiếu Việt
Nam chưa phát triển đó là thị trường trái phiếu chưa có đường cong lãi suất chuẩn. Thực tế tại các nước có thị trường trái phiếu phát triển cho thấy, đường cong lãi suất có ý nghĩa quan trọng không chỉ đối với các nhà phát hành (hạn chế rủi ro), các nhà
đầu tư (xác định được giá theo thị trường, quyết định đầu tư trên cơ sở phân tích được rủi ro của khoản đầu tư cũng như lợi tức thu được) mà còn rất có ý nghĩa đối
với các nhà trung gian (phát triển các công cụ phát sinh và tạo lập thị trường qua các giao dịch mua bán có kỳ hạn và giao dịch tương lai).
Hiện tại, Ở Việt nam chưa có đơn vị nào xây dựng đường cong lãi suất chuẩn.
Ngân hàng ngoại thương đang phối hợp với Reuters và Trung tâm giao dịch chứng khoán để tìm cách xây dựng nhưng cho đến nay vẫn chưa thành công. Một trong
những nguyên nhân cơ bản là hiện có quá nhiều loại trái phiếu giao dịch trên thị trường (tính tới tháng 12/2007, riêng trái phiếu chính phủ có hơn 450 loại với kỳ hạn và ngày mãn hạn khác nhau) nên giao dịch bị phân tán. Bên cạnh đó, giao dịch repos và giao dịch mua đứt bán đoạn khơng bóc tách được nên lãi suất giao dịch khơng phản ánh chính xác lãi suất thị trường.
Một nguyên nhân nữa của việc chưa xác định được đường cong lãi suất chuẩn là do trái phiếu Chính phủ chưa có cơ chế định giá theo thị trường một cách đáng tin cậy, mà vẫn có lãi suất chỉ đạo, khối lượng phát hành các trái phiếu Chính phủ cịn hạn chế, chưa đa dạng về chủng loại, kế hoạch phát hành trái phiếu Chính phủ tuy
đã được xây dựng theo quý và theo năm, nhưng việc công bố thơng tin cịn chậm. Điều này đã gây khó khăn cho các thành viên thị trường trong việc nghiên cứu, định
giá để chủ động về nguồn vốn đầu tư vào các trái phiếu đó.
2.6.4. Thiếu đội ngũ tạo lập thị trường:
Các nhà tạo lập thị trường trái phiếu đóng 2 vai trị: người mơi giới và tự doanh trái phiếu, và họ thu lợi nhuận từ các hoạt động này. Thứ nhất, với tư cách là người môi giới trái phiếu, các nhà tạo lập thị trường có thể thu lợi từ phí mơi giới. Thứ hai, với tư cách là người kinh doanh trái phiếu, họ thu tiền nhờ hưởng chênh lệch giá. Giá trái phiếu phụ thuộc vào lãi suất, giá tăng khi lãi suất giảm và ngược lại.
Tuy nhiên, hoạt động tạo lập thị trường trái phiếu hàm chứa rủi ro cao hơn hoạt
động môi giới chứng khốn. Đóng vai trị là người tạo lập thị trường, các yêu cầu đặt ra rất cao và đòi hỏi chi phí lớn: (i) nắm giữ một lượng lớn trái phiếu và tiền
mặt, (ii) cơ sở hạ tầng cơng nghệ cao, (iii) đội ngũ nhân viên có trình độ kĩ thuật cao và tác phong chuyên nghiệp. Hơn nữa, khi giá trái phiếu giảm, hay xảy ra rủi ro khơng trả được nợ thì những nhà tạo lập thị trường cũng sẽ bị thua lỗ. Các thông tin mà những nhà tạo lập thị trường thu được là các dữ liệu thơ, do đó họ có thể có lợi
thế, nhưng họ cũng có thể bị thua lỗ khi xuất hiện các thông tin nội bộ. Người tạo lập thị trường phải mua khi giá tăng và bán khi giá giảm. Khả năng thua lỗ trên thị trường này sẽ rất lớn khi giá trái phiếu bị ảnh hưởng nặng nề bởi tâm lí của nhà đầu tư. Ở những thị trường tài chính kém hiệu quả, tâm lý của nhà đầu tư chính là yếu tố mang tính định hướng ảnh hưởng tới các quyết định mua hay bán trái phiếu. Các
nhà tạo lập thị trường chính là những người giúp cân bằng áp lực cung - cầu khi xuất hiện thông tin thất thiệt.
Bên cạnh đó, các cơng ty chứng khốn là những nhà kinh doanh chuyên nghiệp trên thị trường chứng khốn. Họ có lợi thế trong việc mơi giới và mua bán chứng khốn, do đó có thể tạo dựng các mối quan hệ mật thiết với các nhà đầu tư là các tổ chức hoặc cá nhân, từ đó nâng cao tính thanh khoản của trái phiếu đầu tư. Đây chính là một trong những vấn đề mà những người làm chính sách đang rất quan tâm, vì tính thanh khoản thấp của trái phiếu là nguyên nhân dẫn tới sự kém phát triển của thị trường này.
Ở Việt Nam, với sự bùng nổ của thị trường chứng khoán vào năm 2006 và đầu
năm 2007, tất cả các cơng ty chứng khốn bị hấp dẫn bởi các khoản hoa hồng và lợi nhuận từ việc kinh doanh cổ phiếu, họ dường như khơng cịn hứng thú với việc mua bán và kinh doanh trái phiếu. Trong tương lai gần, khi thị trường trái phiếu tách bạch với thị trường cổ phiếu, họ hy vọng sẽ đa dạng hoá được danh mục đầu tư
chứng khoán, từ đó đóng góp vào sự phát triển của các nhà tạo lập thị trường.
2.6.5. Khung pháp lý chưa đầy đủ
Khung pháp luật mới được hình thành bước đầu; một số lĩnh vực vẫn chưa có hệ thống văn bản pháp lý hoàn chỉnh, nhất là lĩnh vực chứng khoán. Các nguyên tắc quản lý và chuẩn mực quốc tế về tính minh bạch, kế tốn, kiểm tốn, cơng bố thông tin... tuy đã được áp dụng nhưng cịn ở phạm vi hẹp.
2.6.6. Tính cạnh tranh của thị trường trái phiếu Việt Nam thấp.
Trái phiếu chưa cạnh tranh được với sự thuận tiện của hình thức gửi tiết kiệm,
đầu tư kỳ phiếu ở các ngân hàng thương mại cùng với tính thanh khoản kém hơn
nên chưa thu hút được tiền nhàn rỗi của các tổ chức kinh tế và cá nhân. Một trong những nguyên nhân chính là mức phí giao dịch trên thị trường hiện còn khá cao
(khoảng 0,15% giá trị giao dịch) khiến cho các nhà đầu tư cá thể không mặn mà với việc đầu tư qua phương thức giao dịch khớp lệnh vì lợi nhuận rịng sau khi trừ đi chi phí giao dịch khơng đủ hấp dẫn các nhà đầu tư cá thể.
Đối với các thành viên đấu thầu, việc mua trái phiếu chủ yếu phục vụ cho mục
tiêu nắm giữ dài hạn. Trong khi đó, lãi suất thị trường lại biến động theo xu hướng tăng dần, các trái phiếu mới liên tục được phát hành có lãi suất cao hơn, hấp dẫn
hơn nên khả năng bán lại trái phiếu càng khó khăn hơn.
Một thủ phạm khác làm giảm tính cạnh tranh của thị trường là, cơ chế xác định lãi suất đấu thầu trên thị trường sơ cấp hiện khơng mang tính thị trường vì áp dụng lãi suất chỉ đạo nên chưa thu hút được nhu cầu đầu tư của các cá nhân, tổ chức. Quy
định lãi suất đặt thầu phải cao hơn lãi suất chỉ đạo sẽ khiến cho lãi suất trúng thầu
mang tính khiên cưỡng chủ quan hơn là mang tính khách quan thị trường. Điều này cũng có thể dẫn tới tình trạng khối lượng trúng thầu sẽ bị hạn chế đi rất nhiều so với khối lượng dự định phát hành và sẽ chỉ bó hẹp trong phạm vi một số nhỏ các nhà
đầu tư. Khối lượng trúng thầu thấp cộng với một số nhỏ các nhà đầu tư nắm giữ sẽ
làm giảm tính thanh khoản của trái phiếu trên thị trường thứ cấp.
2.6.7. Phương thức huy động vốn thơng qua phát hành trái phiêu cịn khá mới mẻ không những đối với các doanh nghiệp mà còn đối với nhiều tổ chức tư vấn.
Các công ty chưa quen với việc huy động vốn vay trực tiếp qua phát hành trái phiếu mà vẫn dựa vào nguồn vốn vay của ngân hàng, đặc biệt là các Tổng công ty lớn, các DN Nhà nước do có khả năng tiếp cận các nguồn vốn vay ngân hàng, vay
ưu đãi. Các đơn vị này cũng thiếu tổ chức định mức tín nhiệm giúp cho việc xác định tín nhiệm và làm tăng tính minh bạch cho các trái phiếu phát hành; chưa xây
dựng được đường cong lợi suất phi rủi ro cho TPCP phát hành làm tiêu chuẩn cho việc định lãi suất phát hành các công cụ nợ khác như trái phiếu công ty, trái phiếu
đô thị...
2.7. TRIỂN VỌNG CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM:
Tính đến 30/9/2007, đã có khoảng gần 170 loại trái phiếu trị giá # 114,809 tỉ đồng được niêm yết giao dịch trên Sở GDCK TP. HCM (HOSE) và Trung tâm
GDCK Hà Nội (HASTC), tăng gấp hơn 104 lần so với giá trị niêm yết năm 2000. Xu thế giao dịch đang có xu hướng tăng mạnh trong thời gian qua Quý 3/2006:
595.87 tỷ đồng; quý 4/2006: 5,217.53 tỷ đồng; quý 1/2007: 20,806.83 tỷ đồng và
quý 2/2007: 21,349 tỷ đồng, giá trị bình quân giao dịch trái phiếu trong 6 tháng đầu năm 2007 là 351.29 tỷ đồng/ngày. Tính riêng tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội, giá trị giao dịch trái phiếu hàng ngày chiếm trên 70% tổng giá trị giao dịch của toàn thị trường.
Theo dự kiến, hệ thống giao dịch trái phiếu Chính phủ chuyên biệt sẽ được đưa vào vận hành trên HASTC từ năm 2008. Hệ thống này dự kiến sẽ khắc phục được một số nguyên nhân kiềm hãm sự phát triển của thị trường trái phiếu, từ đó thúc đẩy thị trường trái phiếu phát triển theo hướng chuyên nghiệp và phù hợp với thông lệ