(Nguồn: tác giả tính tốn) Mơ hình Hệ số chưa chuẩn hóa Hệ số chuẩn hóa t Sig. Thống kê đa cộng tuyến B Độ lệch chuẩn
Beta Tolerance VIF
1 (Constant) 3.200 .449 7.124 .000 F1 -.191 .062 -.179 -3.089 .002 .805 1.242 F2 .331 .068 .274 4.891 .000 .860 1.163 F3 .353 .077 .244 4.583 .000 .952 1.050 F4 -.181 .076 -.131 -2.375 .018 .883 1.133 F5 -.159 .070 -.126 -2.284 .023 .888 1.126 F6 -.365 .059 -.350 -6.223 .000 .852 1.174 a. Dependent Variable: Performance
Kết quả phân tích hồi quy bằng phương pháp Enter từ bảng 4.13 cho thấy tất cả các hệ số VIF trong mơ hình khá nhỏ (đều nhỏ hơn 2), chứng tỏ khơng có hiện
đa cộng tuyến xảy ra. Mơ hình hồi quy có 6 biến F1, F2, F3, F4, F5 và F6 đều đạt
mức ý nghĩa Sig. < 0.05.
Phương trình hồi quy như sau:
Y = 3.200 – 0.191F1 + 0.331F2 + 0.353F3 – 0.181F4 – 0.159F5 – 0.365F6
Trong đó: F1: Tránh hối tiếc & neo quyết định, F2: Hiệu ứng bầy đàn, F3:
toán bất hợp lý & sợ thua lỗ, F6: Phản ứng quá mức.
Phương trình hồi quy cho thấy nhân tố Phản ứng quá mức có mức độ ảnh
hưởng quan trọng nhất đối với Hiệu quả đầu tư (-0.365), kế đến là các nhân tố Quá
tự tin (0.353), Hiệu ứng bầy đàn (0.331), Tránh hối tiếc và neo quyết định (-0.191),
Ảo tưởng con bạc – Khuynh hướng sẵn có & điển hình (-0.181) và cuối cùng là
Tính tốn bất hợp lý & sợ thua lỗ (-0.159).
Như vậy, hiệu quả đầu tư chỉ có mối quan hệ tuyến tính tỷ lệ nghịch với 4
nhân tố: Phản ứng quá mức, Tránh hối tiếc & neo quyết định, Ảo tưởng con bạc-
Khuynh hướng sẵn có & điển hình và Tính tốn bất hợp lý & sợ thua lỗ. Hai nhân
tố còn lại là Quá tự tin và Hiệu ứng bầy đàn có quan hệ tuyến tính tỷ lệ thuận với hiệu quả đầu tư. Điều này cũng có nghĩa là 4 nhân tố khuynh hướng hành vi (F1, F3, F5, F6) có ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả đầu tư và 2 nhân tố (F2, F3) có ảnh
hưởng tích cực đến hiệu quả đầu tư. Do đó, giả thuyết H4 được chứng minh một
phần.
4.7 Thảo luận về kết quả nghiên cứu 4.7.1 Kết quả kiểm định H1 và H2 4.7.1 Kết quả kiểm định H1 và H2
Theo kết quả kiểm định đã nêu ở trên, các nhân tố tài chính hành vi ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt
Nam được phân chia thành sáu nhân tố: Tránh hối tiếc & neo quyết định, Quá tự tin, Hiệu ứng bầy đàn, Ảo tưởng con bạc – khuynh hướng sẵn có & điển hình, Tính tốn bất hợp lý & sợ thua lỗ, Phản ứng quá mức. Sự tác động của các nhân tố này
đến quyết định của nhà đầu tư được trình bày cụ thể sau đây.
Tính tốn bất hợp lý – sợ thua lỗ có mức độ ảnh hưởng cao nhất đến
quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khốn Việt Nam (giá trị trung bình = 3.74). Trong đó, khuynh hướng tính tốn bất hợp lý là có mức
Điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư có khuynh hướng đối xử với mỗi yếu tố
trong danh mục đầu tư của họ một cách độc lập và thường bỏ qua sự tương tác có thể xảy ra giữa các yếu tố trong danh mục đầu tư (Thaler, 1999). Khuynh hướng sợ thua lỗ cũng có mức độ tác động cao đến quyết định của nhà đầu tư (3.68), kết quả này cho thấy rằng các nhà đầu tư có khuynh hướng nhạy cảm đối với sự giảm sút tài sản của họ hơn là sự tăng thêm.
Quá tự tin có mức độ ảnh hưởng cao (giá trị trung bình = 3.61): Kết quả
này phù hợp với nghiên cứu của Gervais and Odean (2001), cho thấy rằng các nhà
đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam tự tin vào khả năng của chính mình hơn là tin vào người khác, các nhà đầu tư cũng tin tưởng rằng với những kỹ năng và kiến thức của bản thân, họ có thể xác định được những cổ phiếu tốt và ra các quyết định đầu tư có hiệu quả, đạt được mức sinh lợi cao hơn mức trung bình của thị trường.
Ảo tưởng con bạc – Khuynh hướng điển hình – sẵn có mức độ ảnh hưởng
cao (giá trị trung bình = 3.59). Trong nhóm nhân tố này thì khuynh hướng sẵn có
mức độ tác động cao nhất (3.72), cho thấy rằng các nhà đầu tư thường thích mua
cổ phiếu khi có được những thơng tin tốt về cổ phiếu đó, có nghĩa là những cổ phiếu gây được sự chú ý đối với nhà đầu tư (Barber và Odean, 2002). Khuynh
hướng điển hình (3.53), kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Lakonishok et al.
(1994), cho thấy rằng nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khốn Việt Nam có
khuynh hướng cho rằng các cơng ty lớn, có uy tín trên thị trường là những khoản đầu tư ít rủi ro, điều này có thể thấy rõ khi phần lớn các nhà đầu tư khi giao dịch
trên thị trường chứng khốn thì thường quan tâm đến các cổ phiếu Blue-chip. Ảo tưởng con bạc (3.52) cũng có sự tác động đến nhà đầu tư ở mức độ cao, phù hợp
với kết quả nghiên cứu của Masomi và Ghayekhloo (2011) có 78% số lượng trả lời khảo sát tin rằng họ có thể dự đốn được những thay đổi của xu hướng giá cổ
phiếu.
cao (giá trị trung bình = 3.42), kết quả này chứng tỏ rằng các nhà đầu tư trên thị
trường chứng khoán Việt Nam thường phản ứng quá cực đoan đối với những thông
tin xấu (hoặc tốt), khiến cho giá cổ phiếu giảm (hoặc tăng) liên tục và quá mức so với giá trị nội tại của cổ phiếu. Điều này có thể gây ra tính khơng hiệu quả và mâu thuẫn trong quá trình ra quyết định đầu tư.
Tránh hối tiếc – neo quyết định có mức độ ảnh hưởng trung bình (giá trị trung bình = 3.28). Khuynh hướng tránh hối tiếc có giá trị trung bình của hai biến
quan sát là 3.07 và 3.19, mặc dù tác động của nhân tố này không cao, nhưng cũng
cho thấy một khuynh hướng chung của các nhà đầu tư là sau khi bán cổ phiếu họ vẫn tiếp tục theo dõi diễn biến của xu hướng giá cổ phiếu và cảm thấy hối tiếc nếu giá cổ phiếu tiếp tục tăng sau đó; mặt khác, đối với những cổ phiếu giảm giá trong danh mục, nhà đầu tư thường trì hỗn việc bán cắt lỗ để chờ đợi giá sẽ tăng trở lại,
điều này cũng thể hiện khuynh hướng sợ thua lỗ của nhà đầu tư. Neo quyết định có
giá trị trung bình là 3.57, nhà đầu tư thường căn cứ vào giá mua ban đầu của cổ
phiếu để ra các quyết định mua/bán tiếp theo, điều này khá phổ biến trên thị trường chứng khoán Việt Nam, điểm neo này phù hợp với cơ sở lý thuyết đã được đưa ra bởi Chandra (2008).
Hành vi bầy đàn có mức độ ảnh hưởng trung bình (giá trị trung bình = 3.23), kết quả này tương đối phù hợp với nghiên cứu của Le Phuoc Luong và Doan
Thi Thu Ha (2011). Mức độ ảnh hưởng trung bình của nhân tố bầy đàn có thể được giải thích là thị trường chứng khốn Việt Nam đã hơn 11 năm hoạt động, nên có thể các nhà đầu tư đã nâng cao kiến thức và kỹ năng sử dụng những thông tin từ nhiều nguồn khác nhau trước khi ra quyết định đầu tư, vì vậy tác động của nhân tố bầy đàn đã giảm xuống ở mức trung bình.
4.7.2 Kết quả kiểm định H3
Như đã đề cập ở trên, kết quả kiểm định giả thuyết H3 cho thấy mỗi nhân tố
định như: cơ sở quyết định đầu tư, sự lựa chọn cổ phiếu và tần suất giao dịch. Tuy
nhiên, trong phần này, tác giả chỉ đề cập đến một số nội dung nổi bật có liên quan
đến các nghiên cứu trước đây, để thấy rõ tác động của khuynh hướng hành vi đối
với quá trình ra quyết định của nhà đầu tư.
Quá tự tin có liên quan thuận với tần suất giao dịch (.272**): kết quả này đã
được chứng minh từ các nghiên cứu trước, như Grinblatt và Keloharju (2009), Barber and Odean (2001), Statman et al. (2003).
Kết quả kiểm định giả thuyết H2 của nghiên cứu này cũng cho thấy có sự
tương quan thuận giữa nhân tố Ảo tưởng con bạc – Khuynh hướng điển hình – Sẵn
có với Phân tích kỹ thuật (200**). Zielonka (2004) đã chứng minh bằng tư liệu rằng
“các dấu hiệu” thị trường được xem xét bởi các nhà phân tích kỹ thuật thì phù hợp với một số các khuynh hướng hành vi, bao gồm cả hành vi về ảo tưởng con bạc. Mặt khác, khuynh hướng điển hình và sẵn có đều có liên quan đến việc đầu tư theo xu thế giá, nên kết quả về sự tương quan thuận giữa nhóm nhân tố Ảo tưởng con
bạc – Khuynh hướng điển hình – Sẵn có và Phân tích kỹ thuật là hoàn toàn phù hợp.
4.7.3 Kết quả kiểm định H4
Bốn nhân tố tác động cùng chiều đối với hiệu quả đầu tư: Phản ứng quá
mức (-0.365), Tránh hối tiếc và neo quyết định (-0.191), Ảo tưởng con bạc –
Khuynh hướng sẵn có & điển hình (-0.181), Tính tốn bất hợp lý & sợ thua lỗ (-
0.159).
Phản ứng quá mức là nhân tố có tác động ngược chiều mạnh nhất lên hiệu quả đầu tư. Điều này có thể nhận thấy rõ trên thị trường chứng khoán Việt Nam, khi thị trường xuất hiện những thông tin xấu hơn là những thông tin tốt. Khi thông tin xấu xuất hiện, nhà đầu tư lập tức bán ngay cổ phiếu để phịng tránh những rủi ro có thể xảy ra, cho dù tin tức đó khơng liên quan trực tiếp đến những cổ phiếu mà họ đang nắm giữ, điều này tạo nên một hiệu ứng bầy đàn kéo theo các nhà đầu tư
khác cũng bán cổ phiếu, khiến thị trường sụt giảm quá mức so với giá mua ban
đầu. Vì vậy, sự phản ứng quá mức dẫn đến những quyết định sai lầm và làm giảm
hiệu quả đầu tư của các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Như những phân tích ở trên, khuynh hướng tránh hối tiếc & neo quyết định
và tính tốn bất hợp lý & sợ thua lỗ có sự tương quan với nhau. Thông thường, nhà
đầu tư sẽ neo vào giá mua cổ phiếu ban đầu để xem xét các khoản đầu tư lời hay lỗ, khuynh hướng sợ thua lỗ và tránh hối tiếc sẽ khiến các nhà đầu tư trì hỗn việc bán
những cổ phiếu đang thua lỗ trong danh mục, họ sẽ không thực hiện bất kỳ quyết
định nào để chờ đợi giá cổ phiếu sẽ tăng trở lại. Nhưng trong bối cảnh của thị
trường chứng khoán Việt Nam hai năm gần đây, xu hướng của thị trường chủ yếu là đi xuống, việc nắm giữ cổ phiếu thua lỗ quá lâu làm cho nhà đầu tư càng thua lỗ
nhiều hơn. Mặt khác, các nhà đầu tư đã trải qua thua lỗ thường có khuynh hướng sợ rủi ro và e ngại mua thêm cổ phiếu mặc dù nó thích hợp để mua tại một thời
điểm nào đó, vì vậy, họ có thể bỏ lỡ nhiều cơ hội kiếm được những khoản lợi
nhuận cao.
Tính tốn bất hợp lý cũng gây tác động ngược chiều đối với hiệu quả đầu tư, bởi vì nhà đầu tư thường quản lý danh mục đầu tư của họ theo những tài khoản riêng biệt (Barberis & Thaler, 2002). Trong khi, mỗi yếu tố của danh mục là một phần của thị trường và bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi của thị trường. Vì vậy, nếu nhà
đầu tư không xem xét mỗi cổ phiếu trong mối tương quan với những cổ phiếu
khác, thì họ khơng thể đưa ra những quyết định tốt hơn mức trung bình của thị
trường.
Hai nhân tố tác động cùng chiều đối với hiệu quả đầu tư: Quá tự tin (0.353), Hiệu ứng bầy đàn (0.331).
Nhiều tác giả tin rằng quá tự tin là tốt. Barber và Odean (2001) phát biểu rằng quá tự tin là tốt nhất đối với những cơng việc khó khăn và đối với những dự báo có tính dự đốn thấp. Việc chọn lựa những cổ phiếu phổ thơng mà nó sẽ đem
lại kết quả đầu tư cao hơn thị trường là một cơng việc khó khăn. Vì vậy, sự chọn lựa cổ phiếu là một cơng việc địi hỏi nhà đầu tư có sự tự tin nhiều nhất.
Hirshleifer and Teoh (2003, p.45) cho rằng quá tự tin có thể thúc đẩy hành vi bầy đàn trong các thị trường chứng khoán. Thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn cịn non trẻ và thiếu thơng tin đáng tin cậy, vì thế bầy đàn là có thể hiểu được. Khi nhiều người phản ứng giống nhau, “sóng” được tạo ra và người nào có thể bắt
được “sóng” đó sẽ kiếm được lợi nhuận. Quy mơ thị trường chứng khoán Việt Nam
cịn q nhỏ, những cơng ty và cá nhân giàu có có thể chi phối giá của một vài cổ phiếu. Vì vậy, việc đi theo những sự chi phối này có thể giúp các nhà đầu tư nâng cao kết quả đầu tư .
4.8 Kết luận chương 4
Với việc thực hiện các phương pháp phân tích thống kê, phân tích nhân tố, tính tốn giá trị trung bình, kiểm định sự tương quan và phân tích hồi quy, bốn giả thuyết được nêu ra ở Chương 3 đã được kiểm định. Kết quả kiểm định các giả
thuyết này được tóm tắt trong bảng 4.14 dưới đây.