trường chính là khu vực ASEAN. DTL cũng đang mở rộng qua thị trường Châu Phi.
Hình3.14: Cơ cấu doanh thu theo vùng
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL
Xét về các chi phí liên quan: chi phí quản lý DN và chi phí bán hàng ở mức 1- 2% doanh thu (hình 3.15) của DTL trong các năm qua, đặt biệt chi phí quản lý DN có xu hướng tăng trong các năm gần đây. Trong khi đó chi phí lãi vay chiếm tỷ trọng lớn trong chi phí tài chính.
Hình3.15: Tỷ trọng chi phí Đơng Đơng nam bộ 59% Miền Bắc 19% Tây nam bộ 13% Miền Trung 7% Tây nguyên 2%
Cơ cấu doanh thu nội địa
ASEAN 97% Châu
Phi 3%
Cơ cấu doanh thu xuất khẩu
0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014 Chi phí bán hàng/DTT Chi phí quản lý DN/DTT
KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH
2010 2011 2012 2013 6T2014
Doanh thu thuần 1,808,680 1,852,634 1,596,315 2,044,863 949,872
Tăng trưởng Doanh thu thuần 18.0% 2.4% -13.8% 28.1% -53.5%
Lợi nhuận sau thuế 187,615 162,385 13,185 18,780 11,209
Tỷ suất LN sau thuế/DTT 10.4% 8.8% 0.8% 0.9% 1.2%
Lợi nhuận rịng cơng ty mẹ 187,615 162,385 13,185 18,780 11,209
Tăng trưởng LN ròng 53.8% -13.4% -91.9% 42.4% -40.3%
EPS điều chỉnh (VND/cp) 3869 3476 281 400 221
Tăng trưởng EPS 21.3% -10.2% -91.9% 42.3% -44.8%
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL và tác giả tính tốn.
Cuối cùng, do sự khó khăn chung của nền kinh tế Việt Nam trong các năm 2012 và 2013, bất động sản đóng băng, xây dựng co hẹp, nhu cầu thấp. Doanh thu và lợi nhuận (bảng 3.3) của DTL cũng sụt giảm theo và cuối cùng EPS cũng sụt giảm nghiêm trọng.
3.5.2. Phân tích các tỷ số tài chính
Phân tích cấu trúc vốn: Kết quả trong bảng 3.4 cho thấy: tỷ lê nợ/ vốn chủ sở hữu trung bình 1.74 lần trong giai đoạn quan sát, tỷ lệ này chỉ có tăng đột biến trong năm 2013. So với trung bình ngành, tỷ lệ này cao hơn một chút so với mức 1.61% của nhóm ngành Thép và sản phẩm thép. Hệ số nợ/ tổng tài sản của DTL trung bình khoảng 60% trong các năm gần đây. Hệ số thanh toán lãi vay của DTL trong các năm gần đây đã sụt giảm mạnh từ mức khoảng 3.7 về quanh 1.17-1.25 trong các năm gần đây. Như vậy, nhìn chung, tỷ lệ nợ của DTL có xu hướng gia tăng trong các năm gần đây, nhưng vẫn trong giới hạn an toàn khi mà khả năng chi trả lãi vay ở mức 1.2 đến 1.3 lần.
Bảng3.4: Cơ cấu vốn của DTL qua các năm
CƠ CẤU VỐN
2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014
Nợ/Vốn chủ sở hữu (lần) 1.16 1.20 1.50 1.37 1.64 2.07 1.54
Nợ/Tổng Tài sản (%) 53.7% 54.6% 60.0% 57.8% 62.1% 67.4% 60.6%
Khả năng chi trả lãi vay (lần) 3.50 4.66 3.61 3.18 1.17 1.25 1.35
động chia cho nợ ngắn hạn) đang giảm dần từ 2008 đến 6T/2014. Hệ số thanh toán nhanh (tài sản lưu động – hàng tồn kho chia nợ ngắn hạn) và và hệ số thanh toán bằng tiền của DTL rất nhỏ. Điều này có thể dễ dàng hình dung khi mà hàng tồn kho của DTL rất lớn và chủ yếu là hàng hóa (thép thương mại) và thành phẩm (thép sản xuất). Điều này cũng dễ chấp nhận với các doanh nghiệp trong ngành sản xuất thép.
Bảng3.5: Các tỷ số khả năng thanh toán của DTL qua các năm
KHẢ NĂNG THANH KHOẢN
2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014
Thanh toán hiện hành (lần) 1.7 1.7 1.4 1.3 1.1 1.1 1.0
Thanh toán nhanh (lần) 0.4 0.2 0.1 0.2 0.1 0.2 0.2
Thanh toán bằng tiền (lần) 0.1 0.0 0.0 0.1 0.0 0.1 0.0
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL và tác giả tính tốn.
3.5.3. Phân tíchkhả năng sinh lợi
Cùng với sự khó khăn chung của nền kinh tế, hiệu quả hoạt động của DTL cũng giảm trong năm năm gần đầy. Các chỉ tiêu vòng quay khoản phải thu, vòng quay hàng tồn kho, vịng quay tổng tài sản nhìn chung đều giảm.
Bảng3.6: Các tỷ số kết quả hoạt động qua các năm của DTL
HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014
Vòng quay khoản phải thu 7.2 16.4 18.6 23.7 14.6 24.6 15.3 10.5
Vòng quay hàng tồn kho 1.0 2.1 1.1 1.0 1.5 1.5 1.8 0.9
Vòng quay tổng tài sản 0.7 1.7 1.4 1.1 1.0 0.9 1.0 0.4
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL và tác giả tính tốn
Tỷ suất sinh lợi/ tổng tài sản (ROA) của DTL khá thấp (thấp hơn trung bình ngành, khoản 7.95%). Nhìn chung, DTL là một cơng ty với gần 50% doanh thu đến từ việc sản
năm 2008-2011, tuy vậy, cùng với sụt giảm mạnh trong doanh thu và lợi nhuận trong 2 năm 2012, 2013, ROE của DTL đã sụt giảm đáng kể. Tỷ suất sinh lợi trên vốn đều tư (ROIC), là tỷ số loại bỏ sự bóp méo của các khoản liên quan đến nợ, và nhìn chung, ROIC của DTL có cải thiện hơn so với ROA và ROE.
Bảng3.7: Các tỷ số khả năng sinh lời qua các năm của DTL
KHẢ NĂNG SINH LỜI
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014 EBIT (triệu đồng) 41,400 157,475 171,623 287,180 258,519 101,551 94,479 44,375 EBIT/DT thuần (%) 8.1% 13.1% 11.2% 15.9% 14.0% 6.4% 4.6% 4.7% ROE (%) 17.7% 38.0% 24.2% 25.8% 21.0% 1.8% 2.6% 1.4% ROA (%) 4.0% 13.1% 11.1% 10.9% 8.6% 0.7% 0.9% 0.5% ROIC (%) 24.4% 41.3% 23.7% 34.0% 31.9% 13.8% 12.7% 5.4%
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL và tác giả tính tốn
Bảng3.8: Phân tích Dupont của DTL qua các năm
PHÂN TÍCH DUPONT
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 6T2014
Tỷ suất LN ròng sau thuế (%) 5.4% 7.8% 8.0% 10.4% 8.8% 0.8% 0.9% 1.2% Vòng quay tổng tài sản (lần) 0.7 1.7 1.4 1.1 1.0 0.9 1.0 0.4
Tỷ lệ đòn bẩy (lần) 4.5 2.9 2.2 2.4 2.4 2.5 2.9 2.8
ROE (%) 17.7% 38.0% 24.2% 25.8% 21.0% 1.8% 2.6% 1.4%
Nguồn: Báo cáo thường niên DTL và tác giả tính tốn
Thơng qua phân tích Dupont, cho thấy thấy, sự sụt giảm mạnh trong ROE đến từ tỷ số Tỷ suất lợi nhuận rịng sau thuế.
3.5.4. Phân tích triển vọng và dự phóng
Sau khi kết hợp các phân tích về các chỉ số kinh tế vĩ mô, ngành thép và cụ thể là tình hình sản xuất kinh doanh của DTL, tác giả đưa ra một số giả định để dự phóng bảng
sau:
3.5.4.1. Dự phóng bảng kết quả hoạt động kinh doanh
Quy trình dự phóng bắt đầu tốc độ tăng trưởng doanh thu:
(1) Tăng trưởng doanh thu: Trong năm 2013, doanh thu của DTL tăng trưởng 28%, khá ấn tượng, trong khi mức tăng trưởng doanh thu trung bình trong 5 năm từ 2009- 2013 của DTL là 12.5%. Trong năm 2014, tiếp tục đà tăng trưởng này, nhưng nhìn chung, nền kinh tế vẫn chưa thực sự khởi sắt, ngành thép vẫn còn phục hồi yếu và bất động sản vẫn còn ảm đạm. Do vậy, tác giả giả định, doanh thu 2014 của DTL tăng 15% so với 2013, và xoay quanh mức trung bình 12.5%/năm trong các năm tiếp theo.
(2) Tỷ suất lợi nhuận gộp trên doanh thu: Tỷ suất lợi nhuận gộp của DTL trong 3 năm gần đây đã có sự sụt giảm đang kể, trong năm 2013, tỷ suất lợi nhuận gộp chỉ đạt 8%, mức thấp nhất trong nhiều năm qua. Tỷ suất lợinhuận gộp trung bình 3 năm gần nhất là 12.2%. Dựa trên các số liệu như vậy và với sự dịch chuyển trong cơ cấu doanh thu từ hoạt động thương mại qua hoạt động sản xuất, điều này có thể giúp cải thiện tỷ suất lợi nhuận gộp của DTL. Tác giả giả định tỷ suất lợi nhuận góp của DTL sẽ đạt mức 10% trong năm 2014 và tăng dần 1-2%/ năm, tiến về mức trung bình khoảng 12-125%/năm trong các năm tiếp theo.
(3) Chi phí lãi vay và hoạt động tài chính:trong các năm qua, DTL khơng đầu tư tài
chính, chi phí tài chính chủ yếu do chi phí lãi vay (trung bình khoảng 85% trong giai đoạn 2008-2013). Chi phí lãi vay/ Nợ phải trả trugn bình khoảng 9.6% trong giai đoạn 2008-2013.Tình hình lãi suất tiếp tục thấp và ổn định, bên cạnh đó, các khoản lãi vay của DTL chủ yếu là vay ngắn hạn. Tác giả cho rằng, trong các năm tới, DTL tiếp tục chịu một mức lãi suất quanh mức trung bình (9.6-10%/năm).
thu trong giai đoạn 2008-2013. Tác giả tiếp tục sử dụng mức tỷ lệ 1 và 2% này cho chi phí bán hàng và chi phí quản lý trong các năm sắp tới.
(5) Lợi nhuận khác của DTL trong các năm qua không đáng kể và lợi nhuận từ Công ty liên kết liên doanh là khơng có.
(6) Thuế thu nhập doanh nghiệp: Tỷ số Thuế/ lợi nhuận trước thuế trung bình chỉ ở mức 8.9% trong giai đoạn 2008-2013. Tỷ lệ khá thấp, do DTL được ưu đãi thuế khá nhiều trong giai đoạn 2008-2013. Các ưu đãi này đang giảm dần do các dự án của DTL đã dần đi vào hoạt động ổn định. Tác giả giả định mức thuế mà DTL phải chịu trog năm 2014 là 5% và tăng dần 5% mỗi năm cho đến mức trung bình khoảng 20%/năm.
Bảng3.9: Kết quả hoạt động kinh doanh dự phóng
KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH DỰ PHÓNG
2014 2015 2016 2017 2018 Tr.bình
1 Doanh thu thuần 2,351,592 2,645,541 2,976,234 3,348,263 3,766,796
Tăng trưởng DTT 15.0% 12.5% 12.5% 12.5% 12.5% 12.5% 2 Giá vốn hàng bán 2,116,433 2,354,532 2,633,967 2,946,472 3,295,947 3 Lợi nhuận gộp 235,159.24 291,009.56 342,266.93 401,791.61 470,849.54 Tỷ suất LN gộp/DTT 10.0% 11.0% 11.5% 12.0% 12.5% 12.2% 4 LN HĐ tài chính (129,831) (146,418) (165,546) (186,990) (211,030) Tr. đó, CP lãi vay 121,584 138,170 157,299 178,742 202,782
Tỷ lê chi phí lãi vay/
LNHĐTC 94% 94% 95% 96% 96% 86%
Chi phí lãi vay/ Nợ phải
trả 9.6% 9.6% 9.6% 9.6% 9.6% 9.6% 5 Chi phí bán hàng 22,452 25,258 28,416 31,968 35,964 Chi phí bán hàng/DTT 1% 1% 1% 1% 1% 1% 6 Chi phí quản lý 42,863 48,221 54,249 61,030 68,658 Chi phí quản lý DN/DTT 2% 2% 2% 2% 2% 2% 7 Lợi nhuận HĐKD 40,013 71,112 94,056 121,804 155,197 Tỷ suất LN HĐKD/DTT 1.7% 2.7% 3.2% 3.6% 4.1% 7% 8 LN khác (3,396) (3,396) (3,396) (3,396) (3,396) 9 LN liên kết/LD - - - - -
11 Thuế TNDN 1,830.85 6,771.60 13,599.05 23,681.62 30,360.31
Thuế/ LN trước thuế 5% 10% 15% 20% 20% 9%
12 LN sau thuế 34,786 60,944 77,061 94,726 121,441
Tỷ suất LN sau thuế/DTT 1.5% 2.3% 2.6% 2.8% 3.2% 6%
13 L.ích CĐ thiểu số - - - - - -
14 Lợi nhuận ròng 34,786 60,944 77,061 94,726 121,441
Tăng trưởng LN ròng 85.2% 75.2% 26.4% 22.9% 28.2% 4%
Số lượng CP 55,785,545 61,435,050 61,435,150 61,435,250 61,435,350
15 EPS (VND/cp) 623.57 992.01 1,254.35 1,541.89 1,976.73
Tăng trưởng EPS 55.9% 59.1% 26.4% 22.9% 28.2%
16 Chi trả cổ tức 27,893 33,789 37,168 40,885 44,974
Tỷ lệ cổ tức/ mệnh giá 5.0% 5.5% 6.1% 6.7% 7.3%
Số tiềntrên mỗi cổ phần 500 550 605 666 732
Tỷ lệ chi trả cổ tức/ LNST 80.2% 55.4% 48.2% 43.2% 37.0%
17 Lợi nhuận giữ lại 6,893 27,155 39,893 53,841 76,467
Tỷ lệ tái đầu tư (b) 19.8% 44.6% 51.8% 56.8% 63.0%
Nguồn: Tác giả dựu phóng và tính tốn
3.5.4.2. Dự phóng bảng cân đối kế tốn
Dự phóng các tài sản ngắn hạn(ngoại trừ tiền mặt) bằng cách sử dụng doanh thu hoặc giá vốn hàng bán đã được dự phóng ở bước 1 của q trình dự phóng bảng kết quả hoạt động kinh doanh và các tỷ số về vòng quay.
(1) Khoản phải thu = doanh thu/ vòng quay khoảng phải thu. Tác giả sử dụng vòng quay khoản phải thu là giá trị trung bình trong giai đoạn 2008-2013 (18.9 lần).
(2) Hàng tồn kho = giá vốn hàng bán/vòng quay hàng tồn kho. Tác giả sử dụng tỷ số vòng quay hàng tồn kho là giá trị trung bình trong giai đoạn 2008-2013 (1.5 lần).
(3) Các tài sản ngắn hạn khác:khơng thay đổi
Dự phóng tài sản dài hạn: chủ yếu dự phóng tài sản cố định và khấu hao bằng các ước tính chi tiêu vốn và ước tính khấu hao được rút ra từ các xu hướng lịch sử.
tiêu vốn = Tỷ lệ chi tiêu vốn * Doanh thu. Tác giả sử dụng tỷ lệ chi tiêu vốn (trên doanh thu) là giá trị trung bình trong giai đoạn 2008-2013 (7%).
(5) Khấu hao tích lũy = khấu hao kỳ trước + ước tính khấu hao. Ước tính khấu hao=
Tài sản cố định * tỷ lệ khấu hao/tài sản cố định. Tác giả sử dụng tỷ lệ khấu hao/tài sản cố định là giá trị trung bình trong giai đoạn 2008-2013 (5%).
(6) Các tài sản dài hạn khác: khơng thay đổi.
Dự phóng nợ phải trả:tác giả chủ yếu dự phón vay nợ ngắn hạn, khoản phải trả người bán và vay nợ dài hạn.
(7) Các khoản phải trả = giá vốn hàng bán/ vòng quay khoản phải trả.Tác giả sử dụng tỷ số vịng quay khoản phải trả là giá trị trung bình trong giai đoạn 2008-2013 (3.9 lần).
(8) Vay và nợ ngắn hạn = Nợ ngắn hạn kỳ trước + sự gia tăng trong nợ ngắn hạn.
Sự gia tăng trong nợ ngắn hạn = Tỷ lệ nợ ngắn hạn/ hàng tồn kho * sự gia tăng trong hàng tồn kho.Trong các năm vừa qua DTL đã vay nợ ngắn hạn khá lớn để đảm bảo nguồn vốn hoạt động DTL. Các khoản vay nợ ngắn hạn đều được đảm bảo bẳng giá trị hàng tồn kho. Tỷ lệ nợ ngắn hạn/ hàng tồn kho trung bình trong giai đoạn 2008-2013 là 63%. Trong các năm tiếp theo, tác giả giả định vay nợ ngắn hạn của DTL tiếp tục gia tăng theo sự gia tăng của giá trị hàng tồn kho.
(9) Vay nợ dài hạn = Nợ dài hạn kỳ trước + sự gia tăng trong nợ dài hạn. Sự gia tăng trong nợ dài hạn = tỷ lệ nợ dài hạn/ tài sản cố định * sự gia tăng trong tài sản cố định. Trong các năm tiếp theo, tác giả giả định vay dài hạn của DTL tiếp tục gia tăng theo sự gia tăng của tài sản cố định. Tỷ lệ nợ nợ dài hạn/ tài sản cố định trung bìnhtrong giai đoạn 2008-2013 là 38%.
(10) Các khoản nợ phải trả khác:khơng thay đổi.
Dự phóng vốn chủ sở hữu
được dự phóng ở bước 1 của q trình dự phóng bảng kết quả hoạt động kinh doanh trừ đi ước tính về cổ tức (được thảo luận trong mơ hình định giá DDM).
Cuối cùng:Tiền & tương đương tiền: số tiền cần thiết để cân đối giữ tổng tài sản và nguồn vốn chủ sở hữu.
Bảng3.10: Bảng cân đối kế tốn dự phóng
BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TỐN DỰ PHĨNG
2014 2015 2016 2017 2018
TỔNG TÀI SẢN 2,754,691 3,015,992 3,327,149 3,684,900 4,101,847
Tăng trưởng tổng tài sản 20.9% 9.5% 10.3% 10.8% 11.3%
A Tài sản ngắn hạn 1,698,536 1,831,909 2,002,155 2,204,391 2,449,393
Tiền & tương đương tiền 115,567 73,837 39,338 12,482 1,157
ĐTTC ngắn hạn 987 987 987 987 987
Phải thu ngắn hạn 124,582 140,155 157,674 177,384 199,557
Hàng tồn kho ròng 1,418,042 1,577,571 1,764,797 1,974,180 2,208,333
Tài sản ngắn hạn khác 39,359 39,359 39,359 39,359 39,359
B Tài sản dài hạn 1,056,155 1,184,083 1,324,994 1,480,509 1,652,454
Phải thu dài hạn - - - - -
Tài sản cố định ròng 1,052,254 1,180,182 1,321,093 1,476,608 1,648,553
Tài sản cố định 1,073,831 1,266,729 1,483,741 1,727,878 2,002,533
Khấu hao tích lũy (167,739) (232,710) (308,810) (397,433) (500,143)
CPXD CB dở dang 146,162 146,162 146,162 146,162 146,162
Bất động sản đầu tư - - - - -
ĐTTC dài hạn 941 941 941 941 941
Tài sản dài hạn khác 2,960 2,960 2,960 2,960 2,960
TỔNG NGUỒN VỐN 2,754,691 3,015,992 3,327,149 3,684,900 4,101,847 C Nợ phải trả 1,892,188 2,126,333 2,397,596 2,701,504 3,041,983 Nợ ngắn hạn 1,561,838 1,723,308 1,912,810 2,124,739 2,361,740 Vay và nợ ngắn hạn 938,444.44 1,038,863 1,156,716 1,288,515 1,435,907 Phải trả người bán 542,675 603,726 675,376 755,506 845,115 Khác 80,718.29 80,718.29 80,718.29 80,718.29 80,718.29 Nợ dài hạn 330,350.08 403,026 484,786 576,765 680,243 D Tổng vốn chủ sở hữu 862,503 889,659 929,553 983,396 1,059,864
Tăng trưởng tổng vốn chủ sở hữu 16.1% 3.1% 4.5% 5.8% 7.8%
Vốn đầu tư của CSH 862,503 889,659 929,553 983,396 1,059,864
Vốn góp 614,350 614,351 614,352 614,353 614,354
Thặng dư vốn cổ phần 160,852 160,852 160,852 160,852 160,852
Cổ phiếu quỹ (58,639) (58,639) (58,639) (58,639) (58,639)
LNST chưa phân phối 117,443 144,598 184,491 238,332 314,800
Nguồn kinh phí và quỹ khác - - - - -
E Lợi ích của CĐ thiểu số - - - - -
MỘT VÀI TỶ SỐ DỰ PHĨNG
Average
Vịng quay khoản phải thu 18.9
Vòng quay hàng tồn kho 1.5
Vòng quay khoản phải trả 3.9
Chi tiêu vốn/ Doanh thu 7%
Khấu hao/ TSCĐ 5%
Tỷ lệ nợ ngắn hạn/HTK 63%
Nợ dài hạn/TSCĐ 38%
3.6. ĐỊNH GIÁ CÔNG TY ĐẠI THIÊN LỘC
3.6.1. Theo phương phápđịnh giá tương đối (hệ số nhân) 3.6.1.1. Định giá theo phương pháptỷ số giá/ Thu nhập (P/E)
Dựa trên các giả định dự phóng đã được trình bày ở trên và dựa vào kết quả dự phóng hoạt động kinh doanh năm 2014 của DTL. Kết quả kinh doanh của DTL trong năm 2014 sẽ đạt được 34.78 tỷ lợi nhuận sau thuế. Tương ứng với 55.78 triệu cổ phiếu lưu