2.2.4.2 Trong cơ chế tỷ giá cố định
Muốn duy trì tỷ giá lúc ban đầu, ngân hàng trung ương phải bán ngoại tệ ra để đổi lấy nội tệ, do đó lượng dự trữ ngoại tệ giảm và lượng cung tiền trong nước cũng giảm xuống. Kết quả đường LM dịch chuyển sang trái trở lại vị trí ban đầu và sản lượng sẽ quay về mức ban đầu 𝑦0.
Kết luận: Chính sách tiền tệ khơng có tác dụng trong một nền kinh tế tự do luân
chuyển vốn theo cơ chế tỷ giá cố định. Đây là một nội dung nằm trong lý thuyết “Bộ ba bất khả thi” của Mullden và Fleming. Để chính sách tiền tệ có tác dụng và duy trì được cơ chế tỷ giá cố định, nền kinh tế này phải thực hiện việc kiểm soát vốn.
Bán ra Sf Lf e Lượng ngoại tệ 𝑴′ 𝑴𝟎 𝒆𝒇 𝒆′ Lf1 E E′ 𝑴𝑩 B
Hình 2.11: Để duy trì tỷ giá cố định thấp hơn tỷ giá cân bằng, NHTW phải bán ngoại tệ ra LM1 LM E E′ r y 𝒚𝟎 𝒚′ 𝒓′ 𝒓𝟎 BP IS
2.3 Mơ phỏng mơ hình New Keynesian trong nền kinh tế nhỏ mở
Tác giả mô tả một nền kinh tế nhỏ mở theo mơ hình của trường phái New Keynes, mơ hình này phù hợp với hành vi tối ưu hóa liên thời gian của các chủ thể trong nền kinh tế. Những mối quan hệ tổng thể được sử dụng cho việc phân tích nền kinh tế Việt Nam xuất phát từ khung lý thuyết cân bằng tổng thể động, nơi mà các chủ thể được giả định là có kỳ vọng hợp lý và hướng về tương lai. Các mối liên hệ vĩ mô của nền kinh tế được mơ tả bởi hệ phương trình gồm: Một phương trình tổng cầu IS, một phương trình tổng cung AS (Hay một đường cong Phillips), một phương trình cân bằng lãi suất khơng phịng ngừa, và một phương trình thể hiện chính sách tiền tệ hướng về tương lai.
2.3.1 Phương trình tổng cầu IS
Phương trình IS cho nền kinh tế mở được hình thành dựa trên cơ sở đặc điểm kĩ thuật của đường tổng cầu do McCallum và Nelson (1999, 2000) mô tả. Một nền kinh tế nhỏ mở được hình thành bởi các hộ gia đình. Trong đó, các hộ gia đình tối đa hóa giá trị hữu dụng kỳ vọng liên quan tới tiêu dùng và số dư tiền thực.
Et∑ βj[( σ σ−1) Ct+jσ−1⁄σ+ ( 1 1−γ) Mt+j Pt+j 1−γ ] ∞ j=0 (2.17)
Với σ > 0, γ > 0, σ ≠ 1, γ ≠ 1, và β ∈ (0,1). Biến tiêu dùng tổng hợp xuất hiện ở biểu thức (2.17) là một chỉ số được thiết lập bởi Dixit và Stiglitz (1977) :
Ct = [∫ C01 ztθ−1 θ⁄ dz]θ θ−1⁄ (2.18)
Với Czt là mức tiêu thụ hàng hóa z trong thời kỳ t của hộ gia đình và θ > 1 là độ co giãn theo giá của cầu đối với mỗi hàng hóa khác nhau. Chỉ số giá là:
Pt = [∫ P01 zt1−θdz]1 1−θ⁄ (2.19)
Với Pzt là giá của hàng hóa z. Mt⁄Pt là lượng tiền thực được nắm giữ vào cuối kỳ, và
Et biểu diễn sự kỳ vọng được xác định dựa trên cơ sở các thơng tin có sẵn trong thời kỳ t.
Hàm sản xuất của hộ gia đình tn theo đường cong chuyển đổi cơng nghệ (CES) cố định (liên quan tới lao động và các hàng hóa trung gian được nhập khẩu) và được biểu diễn như sau:
Yt = [α(AtNt) + (1 − α)(IMt)v]1⁄v (2.20)
Với α ∈ (0,1] và v ∈ (−∞, ∞). Trong biểu thức (2.20), Yt là tổng sản lượng hiện hành, At là cú sốc công nghệ ngoại sinh được đưa vào hàm sản xuất của hộ gia đình,
Nt là số lượng nhân cơng được th bởi hộ gia đình, và IMt là số lượng hàng hóa do nước ngồi sản xuất được mua bởi hộ gia đình mà chúng được sử dụng như một yếu tố đầu vào của quy trình sản xuất. Mỗi hộ gia đình là một nhà sản xuất độc quyền, họ định ra mức giá bán hàng hóa do họ sản xuất Pzt, trong khi đó mức giá tổng thể Pt, tỷ giá hối đối danh nghĩa St, và mức giá nước ngồi Pt∗ được cho trước. St được biểu diễn là số đơn vị nội tệ trên mỗi đơn vị ngoại tệ và Pt∗ được xem là mức giá tính bằng ngoại tệ cho mỗi đơn vị hàng hóa nước ngồi. Hộ gia đình đối mặt với cầu hàng hóa nội địa và cầu hàng hóa từ phần cịn lại của thế giới (tức xuất khẩu ra nước ngoài) lần lượt được biểu diễn bởi Dt và EXt. Khi mà hộ gia đình khơng thể phân biệt giá giữa người mua nội địa và người mua nước ngoài, giá mà họ bán hàng hóa ra nước ngồi là Pzt⁄St. Tổng lượng hàng hóa xuất khẩu của nền kinh tế nội địa được giả định là không mấy đáng kể đối với mức tiêu dùng của người nước ngồi, và vì thế nên khơng có tác động đến chỉ số tiêu dùng của nền kinh tế quốc tế. Đây là một cách mô tả nền kinh tế nhỏ mở trong nước.
Nguồn lao động được cho là cố định giữa các quốc gia, và mỗi hộ gia đình trong mỗi thời kỳ thì có một đơn vị thời gian làm việc tiềm năng, điều đó có nghĩa là thị trường lao động nội địa khơng co giãn. Các hộ gia đình trong mỗi quốc gia có quyền tham gia vào thị trường chứng khoán riêng, nơi các trái phiếu được định danh bởi các đơn vị sản lượng của chính quốc gia đó. Các hộ gia đình nội địa có thể bán hoặc mua một trái phiếu nội địa, được biểu thị bởi Bt, với giá (1 + rt)−1 đơn vị sản lượng ở thời điểm t, và mua lại hoặc bán ra với giá 1 đơn vị sản lượng ở thời điểm t + 1, với rt đại diện cho lãi suất thực trong nước. Người nước ngoài chỉ bán và mua một trái phiếu được định danh bằng đơn vị sản lượng của nước họ, được biểu thị bởi
Bt+1∗ , họ có thể mua với giá (1 + rt∗)−1 đơn vị sản lượng nước ngoài và bán lại với giá một đơn vị sản lượng nước ngoài sau một thời kỳ; các hộ gia đình nội địa cũng có thể mua trái phiếu nước ngồi. Mức giá mà hộ gia đình cần trả để mua trái phiếu nước ngoài (Được biểu diễn bằng số đơn vị sản lượng nước ngoài) là
(1 + Kt)−1(1 + rt∗)−1; với rt∗ là lãi suất thực nước ngoài và Kt đại diện cho phần bù rủi ro ngẫu nhiên.
Trong khi thực hiện tối đa hoá hữu dụng, các hộ gia đình phải tuân theo sự ràng buộc ngân sách được thể hiện qua biểu thức:
PztDt Pt + PztEXt Pt + WtNts Pt + TRt + Mt−1 Pt + Bt+ QtBt ∗ = Ct+WtNt Pt +Mt Pt + QtIMt+Bt+1 1+rt+ QtBt∗ (1+Kt)(1+rt∗) (2.21)
Với Wt là tiền lương danh nghĩa, Qt ≡ (StPt∗⁄ ) là lãi suất thực, và NPt ts biểu thị cung lao động, TRt là toàn bộ tổng chuyển giao danh nghĩa1.
Qua các biến đổi toán học cơ bản, tác giả có được phương trình tổng cầu IS, được xây dựng dựa trên hành vi tối đa hoá giá trị hữu dùng kỳ vọng của các hộ gia đình (được biểu diễn bởi biểu thức (2.17)), tuân theo những ràng buộc về hàm sản xuất cũng như giới hạn trong ngân sách (được biểu diễn bởi biểu thức (2.20) và (2.21)):
xt = α0+ Etxt+1− α1(it− Etπt+1) + α2(st+ pt∗− pt) + εtx (2.22)
Với xt = yt − 𝑦̅𝑡 là lỗ hổng sản lượng, yt là sản lượng thực, 𝑦̅𝑡 là sản lượng tiềm năng; it là lãi suất ngắn hạn danh nghĩa; πt là tỷ lệ lạm phát; st là tỷ giá hối đoái – số nội tệ trên một đơn vị ngoại tệ; pt là chỉ số giá; Et là giá trị kỳ vọng dựa trên các thơng tin có sẵn của các chủ thể kinh tế tại thời điểm t.
Phương trình (2.22) là một đường cong IS của nền kinh tế mở hướng về tương lai, nó mơ tả tổng cầu của nền kinh tế; với εtx được diễn giải như một cú sốc tổng cầu
1 Chi chuyển giao là khoản tiền mà chính phủ chi cho một đối tượng nào đó mà khơng cần có hàng hố và dịch
vụ đối ứng, gồm chi trợ cấp thất nghiệp, trợ cấp học bổng,…Đây là cách thức mà chính phủ thực hiện phân phối lại thu nhập, giúp cân bằng xã hội.
đến nền kinh tế. Điểm khác biệt chính của phương trình (2.22) so với đường cong IS truyền thống là sự phụ thuộc của mức sản lượng hiện tại vào mức sản lượng tương lai được kỳ vọng. Giá trị Etxt+1 được thêm vào, làm gia tăng mức sản lượng của kỳ hiện tại khi giá trị kỳ vọng của mức sản lượng tương lai cao hơn, bởi vì người tiêu dùng muốn đạt được danh mục tiêu dùng cân bằng. Người tiêu dùng dự đoán trước một mức tiêu dùng cao hơn trong kỳ kế tiếp bởi vì sản lượng kỳ vọng cao hơn, điều này khiến cho người tiêu dùng tiêu dùng nhiều hơn trong hôm nay để làm bằng phẳng đường tiêu dùng liên thời gian. Lãi suất thực tác động lên sản lượng hiện tại theo chiều âm, phản ánh sự thay thế tiêu dùng liên thời gian. Một sự gia tăng trong giá trị tỷ giá hối đoái được kỳ vọng là làm tăng sản lượng hiện tại thông qua hiệu ứng chuyển đổi chi tiêu.
2.3.2 Phương trình tổng cung AS
Chủ đề chính của khung lý thuyết New Keynesian liên quan tới việc điều chỉnh giá cả là để kết hợp tính cứng nhắc danh nghĩa và hành vi tối ưu hóa của các doanh nghiệp, từ đó sinh ra lạm phát động hướng về tương lai. Đường cong Phillips theo trường phái New Keynes xuất phát từ mơ hình thiết lập giá danh nghĩa của Calvo (1983) được biểu diễn như sau:
πt = β0+ β1Etπt+1+ β2xt + εtπ (2.23)
Trong mỗi thời kỳ, một phần nhỏ các công ty cạnh tranh độc quyền được phép điều chỉnh giá của họ theo một xác suất nhất định (1 − 𝜔); khoảng thời gian giữa các lần điều chỉnh giá là 1 (1 − 𝜔)⁄ . Vì thế 𝜔 đo lường mức độ cứng nhắc trong giá cả trong nền kinh tế. Mỗi doanh nghiệp thiết lập mức giá một cách tối ưu bằng cách tối thiểu hàm số bình phương lỗ, hàm số này phụ thuộc vào sự khác biệt giữa mức giá thực của doanh nghiệp trong thời kỳ t với mức giá tối ưu của doanh nghiệp. εtπ là một phần nhiễu ngẫu nhiên, nó mơ tả những thành phần của mức giá tối ưu khác với tổng sản lượng và mức giá. εtπ cao hơn ngụ ý các doanh nghiệp điều chỉnh hướng lên mức giá thực để tối thiểu chi phí điều chỉnh, vì thế εtπ được xem như một cú sốc lạm phát. Một điểm khác biệt chính của phương trình (2.23) so với đường cong Phillips chuẩn là
lạm phát tương lai kỳ vọng, Etπt+1, được thêm vào để thay thế cho lạm phát hiện tại kỳ vọng, Et−1πt.
2.3.3 Phương trình cân bằng lãi suất khơng phịng ngừa
Một đặc tính chuẩn trong hầu hết các mơ hình nền kinh tế mở là có đưa vào sự cân bằng lãi suất khơng phịng ngừa. Định nghĩa lãi suất nước ngoài thực như sau:
πt∗= it∗− Etπt+1∗ , với it∗ là lãi suất nước ngoài danh nghĩa và πt+1∗ = pt+1∗ − pt∗ là mức lạm phát nước ngồi. Phương trình cân bằng lãi suất khơng phịng ngừa có dạng như sau:
st = Etst+1− (it− it∗) + εts (2.24)
Phần bù rủi ro liên thời gian εts = Kt phản ánh điểm đến tạm thời từ cân bằng lãi suất khơng phịng ngừa.
2.3.4 Phương trình quy tắc chính sách tiền tệ hướng về tương lai
Mơ hình dùng trong bài nghiên cứu này được tác giả hồn thành với việc đưa vào quy tắc chính sách tiền tệ hướng về tương lai như sau:
it = γ0+ πt+ γ1(Etπt+1− πT) + γ2xt + εti (2.25)
Với πT là mức lạm phát mục tiêu và εti biểu thị cú sốc chính sách tiền tệ. Taylor (1993) đề xuất nguyên tắc thiết lập lãi suất đơn giản, theo nguyên tắc này nhà điều hành chính sách tiền tệ được giả định là phản ứng với tình hình lạm phát và biến động sản lượng quan sát được trong nền kinh tế. Do độ trễ chính sách dài và biến đổi, nên chính sách tiền tệ vốn dĩ có tính hướng về tương lai, tức những dự báo về điều kiện kinh tế tương lai được sử dụng để đưa ra các hành động chính sách ở hiện tại. Vì thế ngun tắc thực thi chính sách tiền tệ mà tác giả sử dụng trong đề tài này tuân theo nguyên tắc hướng về tương lai được mô tả bởi Clarida và đồng sự (Năm 1998, 1999, 2000). Nhà điều hành chính sách tiền tệ được xem là phản ứng với sai lệch lạm phát tương lai kỳ vọng so giá trị mục tiêu của nó và sai lệch sản lượng đồng thời so với giá trị khuyên hướng của nó. Khi có một sự sai lệch dương trong lạm phát hoặc trong sản lượng so với giá trị mục tiêu của chúng, phương trình (2.25) cho thấy nhà điều
hành chính sách sẽ điều chỉnh lãi suất danh nghĩa nhiều hơn tỷ lệ 1:1 để lãi suất thực
(it − πt) tăng lên đủ lớn và khép lại lỗ hổng dương. Vì thế tác giả kỳ vọng γ1, γ2 > 0 nếu nhà điều hành chính sách tiền tệ theo đuổi một chính sách bình ổn sự biến động
trong lạm phát và sản lượng. Mặt khác, γ1, γ2 < 0 cho thấy nhà điều hành chính sách
hướng tới việc thích ứng với bất kỳ sự biến động nào trong lạm phát và sản lượng.
2.4 Tổng quan về các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ được xem là hệ thống các quy tắc và hành động của ngân hàng trung ương nhằm đạt được một số mục tiêu kinh tế nhất định. Thơng qua các cơng cụ chính sách truyền dẫn qua các kênh và tác động đến sản lượng, giá cả trong nền kinh tế. Ở hầu hết các nước cơng nghiệp có thị trường tài chính phát triển, đặc biệt là những nước đang theo đuổi khuôn khổ lạm phát mục tiêu, công cụ phổ biến nhất của chính sách tiền tệ là lãi suất. Việc thay đổi lãi suất điều hành của ngân hàng trung ương sẽ tác động đến sản lượng và giá cả theo bốn kênh chủ yếu: kênh lãi suất thị trường, kênh tỷ giá, kênh tín dụng và kênh thị trường tài sản.
2.4.1 Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ
2.4.1.1 Kênh lãi suất
Theo Mishkin (2006), chính sách tiền tệ mở rộng (M tăng) làm cho lãi suất thực giảm (ir giảm), có nghĩa là chi phí vốn được hạ xuống. Sự sụt giảm trong lãi suất thực làm cho các doanh nghiệp tăng chi tiêu về đầu tư (I tăng) và người tiêu dùng cũng tăng chi tiêu về nhà ở và các khoản chi phí lâu dài, đó cũng được xem như chi tiêu đầu tư. Sự gia tăng chi tiêu đầu tư lần lượt dẫn đến sự gia tăng tổng cầu và tăng sản lượng (Y tăng). Các nhà kinh tế đã nhấn mạnh vai trò của lãi suất trong việc phản ứng trước những thay đổi của chính sách tiền tệ cũng như trong việc tác động tới các hoạt động kinh tế thực. Ngồi ra Taylor (1995) nghiên cứu cho thấy có bằng chứng tin cậy lãi suất tác động lên chi tiêu đầu tư và tiêu dùng.
Những nghiên cứu cho thấy lãi suất thực tác động lên chi tiêu chứ không phải là lãi suất danh nghĩa đã tạo nên một cơ chế quan trọng về việc chính sách tiền tệ có thể kích thích nền kinh tế, ngay cả khi lãi suất danh nghĩa về mức bằng 0 trong giai
đoạn giảm phát. Với lãi suất danh nghĩa bằng 0, sự mở rộng trong cung tiền có thể làm tăng mức giá kỳ vọng (Pe tăng) làm cho lạm phát tăng (πe tăng), do đó lãi suất thực giảm (ir giảm) ngay cả khi lãi suất danh nghĩa giữ ở mức bằng 0. Cơ chế được thể hiện như sau:
M ↑ → Pe ↑ → πe ↑ → ir ↓ → I ↑ → Y ↑
Cơ chế này lý giải tại sao chính sách tiền tệ vẫn có hiệu lực thậm chí khi lãi suất danh nghĩa bằng 0. Những bằng chứng thực tế cho thấy, sau khủng hoảng tài chính tồn cầu năm 2008, Mỹ duy trì lãi suất danh nghĩa rất thấp gần bằng 0 một thời gian dài, và tăng cung tiền nhằm kích thích nền kinh tế tăng trưởng và đã đạt kết quả tích cực.
2.4.1.2 Kênh tỷ giá
Theo Mishkin (2006), chính sách tiền tệ mở rộng làm lãi suất thực trong nước giảm. Do đó, tài sản được tính bằng nội tệ trở nên kém hấp dẫn hơn so với các tài sản bằng ngoại tệ, dẫn đến sự mất giá của đồng nội tệ. Sự mất giá của đồng nội tệ làm cho hàng hóa trong nước tương đối rẻ hơn so với hàng hóa nước ngồi, do đó làm cho xuất khẩu rịng tăng (NX tăng) và dẫn đến sản lượng tăng.