CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.4. Kết quả phân tích hồi quy mơ hình
4.4.1. Kết quả phân tích hồi quy mơ hình (1)
Tác giả thực hiện hồi quy biến Tỷ lệ sở hữu nước ngoài (fo) theo các biến độc lập trong mơ hình (1) bằng các phương pháp hồi quy Pooled OLS, FEM và REM. Do tồn tại hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi, do đó phương pháp hồi quy Cluster theo các công ty được sử dụng trong những phương pháp Pooled OLS, FEM, REM nhằm thu được giá trị hồi quy có mức độ tin cậy cao hơn và thu được kết quả phân tích hồi quy, được tóm tắt trong Bảng 4.11 Kết quả phân tích hồi quy qua các phương pháp mơ hình (1).
Lưu ý trong Bảng 4.11: kết quả hồi quy mơ hình được trình bày tóm tắt theo thứ tự hệ số hồi quy (I đậm) và sai số chuẩn trong ngoặc đơn.
Bảng 4.11: Kết quả phân tích hồi quy qua các phương pháp mơ hình (1)
Hồi quy mơ hình (1) Pooled OLS FEM REM board_idp (t-1) 0.006176 0.000175 0.001039 (0.01) (0.01) (0.00) dualCEO (t-1) 0.516917 2.10881 1.718347 (1.05) (1.38) (1.17) size_ln (t-1) 1.06514 1.040244 1.207375* (1.04) (0.77) (0.72) age_ln (t-1) 3.680501*** 4.082671*** 3.524300*** (0.82) (0.96) (0.75) big4 (t-1) 6.183838*** 2.258426 3.513869*** (1.31) (1.50) (1.28) marcap(t-1) 3.097336*** -0.264075 3.120843*** (0.45) (1.69) (0.66) pb (t-1) 0.820098 0.977897 0.832366 (0.71) (2.18) (0.98) lev (t-1) -1.176698*** -1.041345* -1.172601** (0.35) (0.53) (0.47) div (t-1) 2.725537 1.819641 2.101141 (4.31) (2.83) (2.61) constant -13.050995*** 6.997106 -12.508331*** (2.64) (9.95) (3.48) Số quan sát (N) 699 699 699 F-Statistic 29.66 2.74 . Wald-Chi . . 132.1913 Prob 0.0000 0.0046 0.0000
Ghi chú: *, **, ***ký hiệu cho mức ý nghĩa thống kê tương ứng tại 10%, 5%, 1%. Mơ hình được hồi quy tại mức ý nghĩa 5%.
Khi tiến hành kiểm định mơ hình hồi quy (1) bằng 03 phương pháp, kết quả cho thấy ở mức ý nghĩa 5%, thì phương pháp REM là hiệu quả nhất. Ngoài ra, các hệ số hồi quy của các biến độc lập và các biến kiểm soát bằng 03 phương pháp hồi quy là tương đồng với nhau.
Kết quả hồi quy mơ hình (1) cho thấy có sự tồn tại mối quan hệ tuyến tính giữa nắm tỷ lệ sỡ hữu nước ngoài với các yếu tố quản trị và một số yếu tố khác. Mối quan hệ tuyến tính giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và các biến độc lập có thể được giải thích bởi phương trình hồi quy sau:
foit = -12.508331 + 0.001039board_idp i(t-1) + 1.718347dualCEO i(t-1) + +1.207375size_ln i(t-1) + 3.5243age_ln i(t-1) + 3.513869big4 i(t-1) + +3.120843marcap i(t-1) + 0.832366pb i(t-1) - 1.172601lev i(t-1) + +2.101141div i(t-1) + eit
Cụ thể, từ phương trình hồi quy trên, có thể thấy được biến đại diện cho mức độ độc lập Hội Đồng Quản Trị của các công ty trong mẫu nghiên cứu thực tiễn tại Việt Nam có tương quan dương với tỷ lệ sở hữu vốn cổ phần của các cổ đơng nước ngồi. Kết quả này chứng minh cho giả thiết nghiên cứu 1. Tuy nhiên, biến này chưa đạt ý nghĩa thống kê do hệ số hồi quy tương đối nhỏ và hầu như gần bằng 0, đồng thời giá trị p-value của biến này lớn hơn 0,05 (Xem Phụ lục 12).
Trong khi đó, Miletkov, Poulsen và Wintoki (2014) chứng minh được rằng tồn tại một tương quan dương mạnh mẽ giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài và độc lập Hội Đồng Quản Trị, và mạnh nhất ở những quốc gia với hàng rào pháp lý liên quan đến việc bảo vệ nhà đầu tư nước ngồi và các thể chế tài chính yếu hơn. Điều này nghĩa là, sự độc lập Hội Đồng Quản Trị có thể gia tăng hiệu ứng bảo vệ nhà đầu tư ở những quốc gia này. Ferreira và Matos (2008), Leuz, Lins, và Warnock (2009), Ammer và cộng sự (2012) cũng tìm thấy mối liên hệ giữa các nhà đầu tư nước ngoài và cấu trúc quản trị doanh nghiệp. Cụ thể hơn, các nghiên cứu của các tác giả trên chỉ ra rằng các cổ đơng là nhà đầu tư nước ngồi ưa thích đầu tư vào các cổ phiếu cơng ty nước ngoài
chế đầu tư vào những cơng ty có cấu trúc quản trị tập trung (nghĩa là những cơng ty có Hội Đồng Quản Trị ít độc lập).
Tuy nhiên, qua thực tiễn Việt Nam, tầm quan trọng về quản trị cơng ty vẫn cịn được xem nhẹ, do đó, tính độc lập của Hội Đồng Quản Trị cũng chưa được quan tâm nhiều bởi các cổ đơng. Vì vậy, hệ số hồi quy của biến độc lập Hội Đồng Quản Trị tại thị trường Việt Nam chưa mang một ý nghĩa thống kê mạnh mẽ, và có tương quan dương đến tỷ lệ đầu tư nước ngoài như kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới.
Giả thiết nghiên cứu 1: mức độ độc lập Hội Đồng Quản Trị có tương quan
dương với tỷ lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi.
Tiếp theo, hệ số hồi quy của biến đại diện cho sự kiêm nhiệm CEO và Chủ tịch HĐQT có tương quan dương với tỷ lệ sở hữu của các cổ đơng nước ngồi, tuy nhiên, hệ số này khơng có ý nghĩa thống kê (Xem Phụ lục 12). Tuy nhiên, tồn tại sự không đồng nhất giữa dấu của kết quả hệ số hồi quy của biến dualceo và biến fo trong mơ hình hồi quy và trong ma trận hệ số tương quan. Như vậy, từ thực tiễn Việt Nam vẫn chưa tìm thấy bằng chứng thực nghiệm chứng minh rằng việc kiêm nhiệm CEO và Chủ tịch HĐQT trong cơng ty có tương quan nghịch với việc thu hút vốn đầu tư từ các cổ đơng nước ngồi như kỳ vọng của bài nghiên cứu. Kết quả này chứng minh cho giả thiết nghiên cứu 3.
Giả thiết nghiên cứu 3: sự kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT và Tổng giám
đốc/giám đốc điều hành có tương quan âm với tỷ lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi.
Từ kết quả nghiên cứu thực tiễn tại Việt Nam cho giả thiết 1 và giả thiết 3, có thể thấy rằng, sự độc lập ban quan trị và sự minh bạch khuôn khổ pháp lý và thực thi tốt quản trị cơng ty có ý nghĩa hết sức to lớn trong việc thu hút đầu tư, đa dạng hóa các quan hệ hợp tác và liên kết kinh tế quốc tế. Sự gia tăng nhanh về số lượng, tuy nhiên năng lực cạnh tranh vẫn còn hạn chế của các doanh nghiệp Việt Nam trong thời
công ty cịn hết sức yếu kém. Điều này có thể được lý giải bằng sự yếu kém trong việc minh bạch và tách biệt vai trò trách nhiệm của thành viên điều hành và thành viên quản lý của các cơng ty trong mẫu nghiên cứu nói riêng, và thực tiễn Việt Nam nói chung. Vốn dĩ, vấn đề quản trị công ty tại Việt Nam vẫn cịn nặng về quản lý theo kiểu gia đình, cơ chế quản lý chủ yếu theo kiểu thuận tiện; chưa phân biệt rạch ròi quyền và nghĩa vụ của các bộ phận cấu thành như: Hội đồng quản trị, Ban điều hành, Ban kiểm soát và nhân viên… Chức năng hoạch định và điều hành chưa được phân biệt, doanh nghiệp hoạt động mang tính ngắn hạn, điều hành chủ yếu theo tư duy tác nghiệp. Vì vậy, tính minh bạch cịn hạn chế và chưa có cơ chế để đảm bảo sự minh bạch trong hoạt động; Các hoạt động quản trị chức năng còn nhiều hạn chế và đơn giản.
Tương tự hai biến nghiên cứu chính của mơ hình là board_idp và dualceo,
biến đại diện cho quy mô Hội Đồng Quản Trị size_ln có hệ số hồi quy dương trong mơ hình, tuy nhiên, biến này vẫn khơng có ý nghĩa thống kê do p-value > 0,05 (Xem Phụ lục 12). Như vậy, tại Việt Nam, vẫn chưa có bằng chứng để chứng minh rằng kỳ vọng quy mô Hội Đồng Quản Trị càng lớn sẽ càng thu hút nhà đầu tư nước ngồi đầu tư vào vốn cổ phần của cơng ty là đúng. Kết quả này chứng minh cho giả thiết nghiên cứu 5.
Giả thiết nghiên cứu 5: quy mơ Hội Đồng Quản Trị có tương quan âm với tỷ
lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi.
Tiếp theo, giả thiết nghiên cứu 7 và 8 được chứng minh qua kết quả hồi quy của các biến kiểm soát đại diện cho tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách, giá trị vốn hóa thị trường của cơng ty và mức độ tin cậy của BCTC, tỷ lệ cổ tức, tuổi công ty, và hệ số địn bẩy của các cơng ty trong mẫu nghiên cứu đến tỷ lệ sở hữu vốn cổ phần của các cổ đơng nước ngồi. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, tỷ lệ sở hữu nước ngồi có tương quan dương mạnh mẽ với tuổi công ty, giá trị vốn hóa thị trường của cơng ty thơng qua hệ số hồi quy tương đối lớn. Trong khi đó, hệ số địn bẩy có tương
mơ hình hồi quy. Tuy nhiên, từ kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam, tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách và tỷ lệ cổ tức chưa có giá trị thống kê (Phụ lục 12).
Giả thiết nghiên cứu 7: tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách, quy mô giá trị
vốn hóa thị trường của cơng ty và mức độ tin cậy của trong BCTC của công ty được thực hiện bởi 4 Cơng ty kiểm tốn hàng đầu tại Việt Nam (Big 4, bao gồm: KPMG, PWC, E&Y, Deloitte) có tương quan dương với tỷ lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi.
Giả thiết nghiên cứu 8: tỷ lệ cổ tức, tuổi công ty, và hệ số địn bẩy có tương
quan âm đến tỷ lệ sở hữu của cổ đơng nước ngồi.