Biến Tên biến Phương pháp tính Dấu kỳ vọng Cơ sở đề xuất P Giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu
Giá đóng cửa Ball và Brown (1968), Rees (1997), Asma Rafique Chughtai, Aamir Azeem, Amara, Shahid Ali (2013)
EPS Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu EPS = (Lợi nhuận ròng – cổ tức cổ phiếu ưu đãi)/lượng cổ phiếu bình qn đang lưu thơng
(+) Ball và Brown (1968), Ohlson (1995), Barth, Beaver và Landsman (1998) BVS Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu BVS = Vốn chủ sở hữu/lượng cổ phiếu đang lưu thông
(+) Ohlson (1995), Barth, Beaver và Landsman (1998), Colins, Maydew và Weiss (1997) DIV Cổ tức trên mỗi cổ phiếu DIV = Tổng tiền chi trả cổ tức cho cổ (+) Emanuel, D.M (1983), Rees (1997), Irfan and Nishat (2000), Gitman, Lawrence J.
đông/lượng cổ phiếu đang lưu thông
(2004), Sanjeet Sharma (2011), Asma Rafique Chughtai, Aamir Azeem, Amara, Shahid Ali (2013)
ROE Tỷ suất
sinh lời trên vốn chủ sở hữu
ROE = Tổng lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu
(+) Arslan Iqbal, Farooq Ahmed, Ali Raza Shafi (2014), Kanwal Iqbal Khan (2012)
FL Hệ số địn bẩy tài chính FL = 1+ (Tổng nợ/Vốn chủ sở hữu)
(-) Pandey (1981), Kumar and Hundal (1986) OCF Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trên mỗi cổ phiếu OCF = Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh/lượng cổ phiếu đang lưu thông
(+) Bartov, Goldberg và Kim (2001), Rocio D.Vazquez, Arturo L.Valdés và Humberto V.Herrera (2007)
EBITDA Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao trên mỗi cổ phiếu EBITDA = (Doanh thu – Các khoản chi phí (ngoại trừ thuế, chi phí lãi vay, khấu
hao
TSCĐ))/lượng cổ phiếu đang lưu thơng
Giải thích các biến số trong mơ hình
Các biến được sử dụng trong mơ hình nghiên cứu thực nghiệm là giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu (P), giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu (BVS), lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS), cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DIV), tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE), đòn bẩy tài chính (FL), dịng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trên mỗi cổ phiếu (OCF), lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao trên mỗi cổ phiếu (EBITDA). Các biến này thể hiện giá trị trên mỗi cổ phiếu hơn là tổng giá trị của công ty. Các biến số được sử dụng trong mơ hình hồi quy này được lấy trực tiếp từ bản cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam. Các nghiên cứu trước đây sử dụng số liệu tại ngày cuối cùng của năm tài chính, đo lường giá cổ phiếu tại ngày cuối cùng của năm tài chính, và liên quan đến BCTC cuối năm của công ty. Mặt khác, đúng nghĩa là một mơ hình lý thuyết thì số liệu của tất cả các biến kế tốn nên lấy tại thời điểm hiện tại và giá cổ phiếu nên được đo lường vào ngày cuối năm tài chính. Trong trường hợp khác, một ngày cố định là lựa chọn cho tất cả các công ty, bất kể kết thúc năm tài chính tại thời điểm nào để giá của tất cả cổ phiếu mẫu phản ánh được các điều kiện kinh tế thị trường và của cùng một tổng thể.
Giá thị trường của cổ phiếu (P)
P phản ánh giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu. Trong nghiên cứu này, P được lấy giá thị trường của mỗi cổ phiếu tại ngày cuối cùng của năm tài chính.
Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS)
bất thường, và chia cho số cổ phiếu đã phát hành bình quân trong năm. Cũng có trường hợp có thể thu nhập khơng bao gồm các khoản bất thường với lí do trường hợp này có thể là một biện pháp ít biến động và đã tính ra được một khoản thu nhập dự kiến trong tương lai. Mặt khác, các khoản thu nhập này được định nghĩa trong mơ hình lý thuyết về tổng thể chuẩn đó là khơng bao gồm các khoản thu nhập bất thường. Do đó, bỏ qua các khoản bất thường này trong phân tích hồi quy sẽ là điểm khởi đầu từ mơ hình lý thuyết tổng thể. Sau khi xem xét cả hai quan điềm, định nghĩa toàn diện hơn về các khoản thu nhập sau khi trừ thu nhập bất thường được sử dụng trong nghiên cứu sẽ phù hợp nhiều hơn trong lý thuyết. EPS là lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu. EPS được sử dụng để thể hiện khả năng kiếm lời của công ty, được tính bởi cơng thức:
EPS = (𝐿ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑟ò𝑛𝑔−𝑐ổ 𝑡ứ𝑐 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 ư𝑢 đã𝑖) 𝐿ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 𝑡ℎơ𝑛𝑔
Trong việc tính tốn EPS, sẽ chính xác hơn nếu sử dụng lượng cổ phiếu lưu hành bình qn trong kỳ để tính tốn vì lượng cổ phiếu thường xun thay đổi theo thời gian. Tuy nhiên, trên thực tế, người ta thường hay đơn giản hóa việc tính tốn bằng cách sử dụng số cổ phiếu đang lưu hành vào thời điểm cuối kỳ. Có thể làm giảm EPS dựa trên cơng thức cũ bằng cách tính thêm cả các cổ phiếu chuyển đổi, các bảo chứng (warrant) vào lượng cổ phiếu đang lưu thông.
EPS thay đổi tùy theo phương pháp kế toán và EPS mà các chuyên gia đánh giá được lấy từ thông tin công ty. Do đó, dù là EPS lấy từ cơng ty hay chun gia thì cũng chỉ là con số ước tính.
Một khía cạnh rất quan trọng của EPS thường hay bị bỏ qua là lượng vốn cần thiết để tạo ra thu nhập rịng (net income) trong cơng thức tính trên. Hai cơng ty có thể có cùng tỉ lệ EPS nhưng một trong hai có thể có ít cổ phần hơn tức là công ty này sử dụng vốn hiệu quả hơn. Nếu như các yếu tố khác là cân bằng thì rõ ràng cơng ty này tốt hơn cơng ty cịn lại. Vì cơng ty có thể lợi dụng các kỹ thuật tính tốn để đưa ra
con số EPS hấp dẫn nên các NĐT cũng cần hiểu rõ cách tính của từng cơng ty để đảm bảo chất lượng của tỉ lệ này.
Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu (BVS)
Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu được định nghĩa là tổng số vốn cổ phần và dự trữ do các cổ đơng thường góp vốn tại ngày lập bảng cân đối kế tốn chia cho số lượng cổ phiếu thường phát hành tại thời điểm đó, được tính bởi cơng thức:
BVS = 𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢−𝑇à𝑖 𝑠ả𝑛 𝑣ơ ℎì𝑛ℎ 𝐿ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 𝑡ℎơ𝑛𝑔
BVS thường khơng có nhiều ý nghĩa khi các chuẩn mực kế tốn VAS vẫn phần lớn theo nguyên tắc giá gốc. BVS chỉ là một công cụ trong việc so sánh trong đánh giá một công ty. Trong thị trường sôi động, giá trị BVS thường thấp hơn rất nhiều so với giá cổ phiếu. Tuy nhiên trong giai đoạn thị trường điều chỉnh sâu, rất nhiều cổ phiếu có giá trị thị trường thấp hơn giá trị sổ sách. BVS cũng thường được những NĐT sử dụng để xác định vốn của một công ty liên quan đến giá trị thị trường của cơng ty đó.BVS là cơng cụ hữu ích khi xem xét cổ phiếu ngành ngân hàng, tài chính chứng khốn và bảo hiểm.
Cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DIV)
DIV = 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑡𝑖ề𝑛 𝑐ổ 𝑡ứ𝑐 𝑐ℎ𝑖 𝑡𝑟ả 𝑐ℎ𝑜 𝑐ổ đô𝑛𝑔 𝐿ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 𝑡ℎô𝑛𝑔
Trong kiểu mẫu mở rộng, phần cổ tức trên mỗi cổ phiếu được định nghĩa là phần cổ tức được chi trả, thanh toán trong năm hiện hành, được phân chia cho số lượng cổ phiếu bình quân đang lưu hành trong năm. Những khoản vốn góp rịng là số tiền ròng thu được từ việc bán cổ phiếu được phân chia bởi số lượng những cổ phiếu được sử dụng để tính lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu, kết quả sẽ là số cổ phiếu trung bình trong năm phát hành. Biến cá biệt này có thể bao gồm lỗi đo lường khơng thể tránh khỏi, bởi vì những khoản mục thơng tin trong cơ sở dữ liệu phạm vi toàn thế
giới được định nghĩa là số tiền ròng thu được từ việc bán tất cả các loại cổ phiếu mà không cần được phân loại theo bất cứ hạng mục nào và nó sẽ bao gồm cổ phiếu ưu đãi bên cạnh những cổ phiếu thường. Tuy nhiên vẫn có thể có lỗi đo lường mặc dù là rất nhỏ, bởi vì những cơng ty niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam cổ phiếu ưu đãi thường không phổ biến.
Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE)
ROE là tỷ số quan trọng nhất đối với các cổ đông, tỷ số này đo lường khả năng sinh lợi trên mỗi đồng vốn của cổ đông thường.
ROE = 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑙ợ𝑖 𝑛ℎ𝑢ậ𝑛 𝑠𝑎𝑢 𝑡ℎ𝑢ế 𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢
Chỉ số này là thước đo chính xác để đánh giá một đồng vốn bỏ ra và tích lũy tạo ra bao nhiêu đồng lời. Hệ số này thường được các NĐT phân tích để so sánh với các cổ phiếu cùng ngành trên thị trường, từ đó tham khảo khi quyết định mua cổ phiếu của công ty nào.
Tỷ lệ ROE càng cao càng chứng tỏ công ty sử dụng hiệu quả đồng vốn của cổ đơng, có nghĩa là cơng ty đã cân đối một cách hài hịa giữa vốn cổ đơng với vốn đi vay để khai thác lợi thế cạnh tranh của mình trong quá trình huy động vốn, mở rộng quy mô. Cho nên hệ số ROE càng cao thì các cổ phiếu càng hấp dẫn các NĐT hơn. Khi tính tốn được tỷ lệ này, các NĐT có thể đánh giá ở các góc độ cụ thể như sau:
o ROE nhỏ hơn hoặc bằng lãi vay ngân hàng, vậy nếu cơng ty có khoản vay ngân hàng tương đương hoặc cao hơn vốn cổ đông, thì lợi nhuận tạo ra cũng chỉ để trả lãi vay ngân hàng.
o ROE cao hơn lãi vay ngân hàng thì phải đánh giá xem công ty đã vay ngân hàng và khai thác hết lợi thế cạnh tranh trên thị trường chưa để có thể đánh giá cơng ty này có thể tăng tỷ lệ ROE trong tương lai hay không
ROE = 1 + 𝑇ổ𝑛𝑔 𝑛ợ 𝑉ố𝑛 𝑐ℎủ 𝑠ở ℎữ𝑢
Địn bẩy tài chính là khái niệm dùng để chỉ sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trong việc điều hành chính sách tài chính của cơng ty. Địn bẩy tài chính sẽ rất lớn trong các cơng ty có tỷ trọng nợ phải trả cao hơn tỷ trọng của vốn chủ sở hữu. Ngược lại, địn bẩy tài chính sẽ thấp khi tỷ trọng nợ phải trả nhỏ hơn tỷ trọng của vốn chủ sở hữu.
Đòn bẩy tài chính vừa là một cơng cụ thúc đẩy lợi nhuận sau thuế trên một đồng vốn chủ sở hữu, vừa là một cơng cụ kìm hãm sự gia tăng đó. Sự thành cơng hay thất bại này tuỳ thuộc vào sự khôn ngoan hay khờ dại khi lựa chọn cơ cấu tài chính. Khả năng gia tăng lợi nhuận cao là điều mong ước của các chủ sở hữu, trong đó địn bẩy tài chính là một cơng cụ được các nhà quản lý ưa dùng.
Địn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng các nguồn tài trợ có định phí. Dùng để đo lường sự nhạy cảm của lợi nhuận sau thuế - tức lãi ròng cho vốn chủ sở hữu trước sự thay đổi của lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh – tức EBIT (lợi nhuận trước thuế và lãi vay). Độ nhạy cảm này phụ thuộc vào đòn cân nợ - tức tỷ lệ nợ chiếm trong trong tổng tài sản.
Dòng tiền từ HĐKD trên mỗi cổ phiếu (OCF)
OCF = 𝐷ò𝑛𝑔 𝑡𝑖ề𝑛 𝑡ừ ℎ𝑜ạ𝑡 độ𝑛𝑔 𝑘𝑖𝑛ℎ 𝑑𝑜𝑎𝑛ℎ 𝐿ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 𝑡ℎô𝑛𝑔
Phần tiền hoạt động của bảng lưu chuyển tiền tệ tập trung vào khả năng tạo tiền qua hoạt động sản xuất kinh doanh và việc quản lí các tài sản và trách nhiệm pháp lí ngồi vốn hiện tại của công ty (hay vốn hoạt động). Nhiều nhà nghiên cứu cho rằng đây là phần quan trọng nhất của bảng bởi vì xét trong thời gian dài, hoạt động sản xuất kinh doanh là nguồn duy nhất tạo ra tiền. Các NĐT sẽ không đầu tư vào một cơng ty nếu họ thấy nó khơng có khả năng chi trả cổ tức cho họ hoặc nó khơng thể tái đầu tư từ số tiền thu được từ hoạt động sản xuất kinh doanh. Tương tự, các chủ
Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA)
EBITDA = Doanh thu – Các khoản chi phí (ngoại trừ thuế,lãi vay,khấu hao TSCĐ) 𝐿ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 𝑡ℎô𝑛𝑔
EBITDA là một chỉ tiêu đánh giá tỷ suất sinh lợi của công ty, bằng thu nhập trừ các chi phí, nhưng chưa trừ tiền trả lãi, thuế và khấu hao. EBITDA có thể được sử dụng để phân tích và so sánh mức lãi giữa các cơng ty hoặc các ngành bởi chỉ số này đã loại bỏ được ảnh hưởng do các quyết định về mặt kế tốn và tài chính gây ra. EBITDA thường được sử dụng phổ biến trong các ngành có tài sản giá trị lớn, cần chiết khấu trong thời gian dài, đặc biệt trong lĩnh vực công nghệ thông tin.
3.2. Phương pháp nghiên cứu
3.2.1. Nghiên cứu định tính
Tác giả dựa vào các lý thuyết liên quan, các nghiên cứu trước đây để xác định các nhân tố thơng tin kế tốn trên BCTC ảnh hưởng đến giá cổ phiếu. Ngoài ra tác giả phỏng vấn các chuyên gia nhằm khẳng định mức độ ảnh hưởng của thông tin trên BCTC đến giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam:
Điều kiện chuyên gia: các chuyên gia phải đạt trình độ thạc sĩ trở lên/có kinh nghiệm giảng dạy tại các trường đại học hoặc có kinh nghiệm cơng tác trên 5 năm tại các niêm yết (xem danh sách tại phụ lục 1).
Nội dung tham khảo: tác giả căn cứ vào các nghiên cứu trước để đưa ra những biến đã được từng được nghiên cứu về đề tài này tại Việt Nam cũng như trên thế giới. Dựa trên ý kiến thảo luận cùng các chuyên gia, tác giả xác định các biến độc lập, cách thức tác động của những biến đó đến biến phụ thuộc và mơ hình phân tích phù hợp với tình hình thực tế tại TTCK Việt Nam.
Kết quả: tác giả chọn được 7 biến độc lập bao gồm: EPS, BVS, DIV, ROE, FL, OCF, EBITDA và sử dụng mơ hình Ohlson với 3 phương pháp phân tích định lượng để đưa vào mơ hình nghiêncứu của mình (xem thêm tại phụ lục 1).
3.2.2. Nghiên cứu định lượng
3.2.2.1. Thống kê mô tả
Để kiểm tra phát hiện các vấn đề của số liệu, sử dụng phương pháp thống kê mơ tả các giá trị trung bình, giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, trung vị, độ lệch chuẩn của các biến quan sát.
Luận văn cũng đo lường được hệ số tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập thông qua phần mềm STATA. Các biến độc lập có tương quan với các biến phụ thuộc thơng qua việc kiểm định hệ số tương quan của tổng thể với giả thiết:
H0: = 0 (khơng có sự tương quan) H1: ≠ 0 (có sự tương quan)
Nếu > P-value thì bác bỏ giả thiết H0, nghĩa là biến độc lập có tác động đến biến phụ thuộc với một hệ số có ý nghĩa thống kê.
3.2.2.2. Phân tích mơ hình
Mơ hình hồi quy tuyến tính thơng thường (OLS)
Mơ hình OLS giả định rằng các hệ số hồi quy (hệ số chặn và hệ số góc) là khơng thay đổi giữa các công ty cũng như không thay đổi theo thời gian.
Pit = 0 + 1EPSit + 2BVSit + 3DIVit + 4ROEit + 5FLit + 6OCFit + 7EBITDAit Uit
Trong đó:
Pit: Biến phụ thuộc của công ty i năm t
EPSit, BVSit, EBITDAit, DIVit, ROEit, FLit, OCFit, EBITDAit: Các biến độc lập của công ty i trong năm t
Mơ hình này có hạn chế là ràng buộc q chặt về các đơn vị chéo, điều này khó xảy ra trong thực tế. Vì vây, để khắc phục hạn chế này của mơ hình OLS thì mơ hình FEM và REM được sử dụng.
Mơ hình hồi quy tác động cố định (FEM)
Pit = Ci + 1EPSit + 2BVSit + 3DIVit + 4ROEit + 5FLit + 6OCFit + 7EBITDAit + Uit
Trong đó:
Pit: Biến phụ thuộc của công ty i năm t
EPSit, BVSit, EBITDAit, DIVit, ROEit, FLit, OCFit, EBITDAit: Các biến độc lập của công ty i trong năm t
Ci: Hệ số chặn cho từng cơng ty nghiên cứu Uit: Phần dư
Mơ hình FEM có sự phân biệt hệ số chặn của từng doanh nghiệp khác nhau. Với giả định mỗi đơn vị đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích, FEM phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗi đơn vị với các biến giải thích qua đó kiểm sốt và tách ảnh hưởng của các đặc điểm riêng biệt ra