Chỉ tiêu Chênh lệch tỷ giá Tự do hóa tài khoản vốn Quốc gia Cố định (2009) Lý thuyết (2007) Thực tế (2007)
Trung Quốc 0.98 -1.13 1.13 Hong Kong 1 2.53 23.91 Ấn Độ 0.81 -1.13 0.71 Triều Tiên 0.65 0.18 1.35 Malaysia 0.92 -0.09 2.22 Philippin 0.78 0.14 1.32 Taipei 0.9 NA 3.37 Mức ý nghĩa 0.85 0.195 4.08 Trung bình 0.87 0.025 1.58
(Nguồn: Chinni and Ito (2008), Lane and Milesi (2007))
Trong thị trường mới nổi, các chu chuyển vốn là rất quan trọng. Khi nền kinh tế suy giảm, vốn có khuynh hướng chảy ra khỏi quốc gia. NHTW kiềm hảm bằng cách bán USD, sẽ làm tăng lãi suất nội địa. Dòng vốn thuộc về chu kỳ sẽ tương tác với việc neo tỷ giá đưa đến chính sách tiền tệ có tính chu kỳ. Và chính sách tiền tệ bị bóp méo trong thị trường mới nổi.
Trong số 11 quốc gia Châu Á có vận hành khác nhau trước bộ ba bất khả thi, các nền kinh tế như Singapore và Hồng Kông chọn lựa mức mở cửa tài khoản vốn cao, và không linh hoạt tỷ giá hoặc mức linh hoạt tỷ giá không cao.
1.7 Bài học kinh nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn ở Trung Quốc
Mặc dù Trung Quốc chưa phải là một nước có nền kinh tế thị trường phát triển hồn thiện, nhưng thực tiễn điều hành chính sách tỷ giá ở Trung Quốc trong những năm qua đã thể hiện sự phân tích sâu sắc những bài học của nền kinh tế thị trường từ các nước phát triển và vận dụng một cách linh hoạt vào hoàn cảnh thực tế của Trung Quốc.
Tuy nhiên, mọi việc không phải là trọn vẹn đối với Trung Quốc. Dù đã có những thành cơng nhưng Trung Quốc vẫn không tránh khỏi những tác động mà lý thuyết bộ ba bất khả thi đã nói. Việc duy trì chính sách vơ hiệu hóa ngày càng tỏ ra không hiệu quả, đã làm cho Trung Quốc mất đi tính tự chủ trong chính sách tiền tệ. Đó chính là sự gia tăng trong lạm phát, áp lực tăng giá đồng NDT, và khó khăn trong việc sử dụng công cụ lãi suất để chống lạm phát.
Thứ nhất, chính sách can thiệp vơ hiệu hóa ngày càng khơng hiệu quả.
Mơ hình Mundell – Flemming đã chỉ ra rằng, can thiệp vơ hiệu hóa là một trong những biện pháp nhằm duy trì chính sách tỷ giá cố định, và sự độc lập về chính sách tiền tệ dưới áp lực của dịng tiền bên ngồi. Đối với Trung Quốc ban đầu chính sách này tỏ ra khá hiệu quả khi mức độ mở cửa tài khoản vốn không cao và do vậy góp phần làm giảm cung tiền của Trung Quốc vẫn tiếp tục gia tăng với tốc độ 16%/năm. Điều này đã góp phần vào xu hướng gia tăng của lạm phát. Chưa kể đến chính sacsh vơ hiệu hóa, dù thế nào đi nữa nó vẫn là biện pháp can thiệp hành chính. Do vậy sẽ bóp méo cơ chế giá cả trên thị trường. Thực tiễn cho thấy, chính sách vơ hiệu hóa khơng nên được xem như là một công cụ chiến lược lâu dài để giải quyết các vấn đề lạm phát, tỷ giá. Thay vào đó, vơ hiệu hóa nên là một trong những cơng cụ ngắn hạn, sử dụng linh hoạt, phối hợp với các công cụ khác.
Thực tiễn tại Việt Nam cho thấy hành động vơ hiệu hóa của Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam vẫn đã làm tăng đáng kể cung VND và điều này đã dẫn đến lạm phát tăng lên ở Việt Nam. Điều khác biệt giữa Việt Nam và Trung Quốc là cầu trong nước tăng lên mạnh nhưng không được đáp ứng bởi các nhà sản xuất trong nước, trong khi nhập khẩu vì nhiều lý do khơng tăng lên tương ứng và vì những lý do khác. Vì vậy chính phủ Việt Nam nên cân nhắc kỹ khi sử dụng chính sách vơ hiệu hóa sao cho hiệu quả nhất.
Thứ hai, góc nhìn từ thị trường cổ phiếu loại B
Năm 2006, các nhà nghiên cứu Trung Quốc đề nghị sáp nhập thị trường cổ phiếu loại B với thị trường cổ phiếu loại A. Thế nhưng, điều mà chính phủ Trung Quốc muốn duy trì, chính là lượng vốn ĐTNN vào nền kinh tế quá lớn, trong khi Trung Quốc liên tục tăng thặng dư cán cân thương mại đã đưa đến sự dư thừa ngoại tệ trong nền kinh tế. Nên hấp thụ dòng vốn này, tất yếu đẩy lạm phát của Trung Quốc đã cao lại càng tăng cao, tỷ giá khơng thể duy trì mức cạnh tranh cho hàng xuất khẩu. Đứng trước những vấn đề trên, Chính phủ Trung Quốc vẫn duy trì thị trường cổ phiếu loại B như một kênh tại ra nhu cầu ngoại tệ trong nền kinh tế, khi cơ hội đầu tư ra nước ngồi của doanh nghiệp Trung Quốc khơng phải lúc nào cũng có và tăng cao tương ứng.
Nhìn lại Việt Nam, kịch bản của nền kinh tế cũng tương tự, dòng vốn ĐTNN vào ồ ạt, nhất là dòng vốn đầu tư gián tiếp. Việc hấp thụ dòng vốn này đã đưa đến cung tiền mở rộng tăng cao, lạm phát là tất yếu. Trong khi đó, điều mà Việt Nam chưa tính đến là khơi thơng dịng vốn này. Nếu như Trung Quốc cho phép doanh nghiệp đầu tư ra nước ngồi thì Việt Nam lại rất hạn chế, nhất là đầu tư gián tiếp. Nhu cầu ngoại tệ cũng chỉ đơn thuần cho hoạt động nhập khẩu và các khoản chuyển tiền đơn phương. Chính vì vậy, việc “dẫn thủy” tất yếu phải “ nhập tiền”, thế là lạm phát sẽ xảy ra cho nền kinh tế, đồng nội tệ tăng giá gây bất lợi cho xuất khẩu.
Có chăng Chính phủ Việt Nam cũng nên nghĩ đến hình thành một thị trường này ở nước ta, dựa trên việc lựa chọn một số cơng ty để niêm yết. Có thể, các công ty trong những ngành nghề không cần sự quản lý của Nhà nước hoặc những công ty sắp tới được tiến hành IPO kết hợp niêm yết. Điều đáng lưu ý cho giải pháp này là việc giao dịch, phải chọn ra những công ty niêm yết hoặc tiến hành IPO kết hợp niêm yết và cho giao dịch bằng đồng ngoại tệ. Thực hiện được điều này sẽ giữ chân được nhà ĐTNN đầu tư vào TTCK Việt Nam nhưng gặp khó khăn trong chuyển đổi ngoại tệ.
Thứ ba, tăng giá đồng Nhân dân tệ
Với việc theo đuổi chính sách tiền tệ thắt chặt, Trung Quốc đang chấp nhận một sự tăng giá trong đồng nhân dân tệ. Điều này cho thấy rằng, mục tiêu của Trung Quốc hiện nay là vấn đề lạm phát cũng như tình trạng bong bóng của các tài sản tài chính.
Theo lý thuyết bộ ba bất khả thi, nếu chúng ta thực hiện một chính sách tỷ giá linh hoạt sẽ giúp duy trì được tính tự chủ của chính sách tiền tệ trong xu hướng hội nhập tài chính. Do vậy, chọn lựa của Trung Quốc lúc này là cho phép tỷ giá biến động trong một khung rộng hơn nhằm giảm bớt áp lực lạm phát. Việt Nam có thể sử dụng cách hành xử như Trung Quốc để cho phép VND tăng giá. Vấn đề còn lại là sẽ cho phép VND tăng giá ở mức bao nhiêu và giải quyết những khó khăn cho xuất khẩu và TTCK như thế nào.
Thứ tư, đầu tư vào sản xuất, hạn chế đầu tư tài chính.
Khi Chính phủ Trung Quốc kích cầu và nới lỏng tín dụng, thị trường tài chính lập tức tràn ngập tiền mặt, đầu tư tăng vọt. Các nhà kinh tế của Ngân hàng BNP Paribas tính ra rằng dư nợ tín dụng mới tương đương 45% tổng sản lượng nửa đầu năm 2009 của Trung Quốc và họ chưa từng biết tới nền kinh tế nào khác có tăng trưởng tín dụng ở quy mơ lớn như vậy từ trước đến nay.
Tín dụng do các ngân hàng quốc doanh đưa ra theo chỉ thị của chính phủ trung ương làm dấy lên mối lo ngại rằng tiền đã đến tay nhiều người khơng có khả năng hoàn trả. Và quan trọng hơn là làm trầm trọng thêm tình trạng dư thừa cơng suất mà lẽ ra cần được điều chỉnh giảm giữa lúc xuất khẩu đang co lại mà nhu cầu của thị trường nội địa vẫn hết sức yếu ớt. Đáng chú ý là khi thị trường thừa tiền bạc nhưng hàng hóa cũng thừa khơng kém nên Trung Quốc không bị sức ép lạm phát.
Nhiều người vay được tiền nhưng khơng tìm được kênh đầu tư sản xuất sinh lợi đã chuyển sang đầu cơ chứng khoán và địa ốc. Ngân hàng RBS tính ra
khoảng 20% số tiền vay nửa đầu năm nay được đỗ vào chứng khoán, khoảng 30% nữa đỗ vào bất động sản và các tài sản khác, làm bùng lên bong bóng tài sản.
Nhưng thực tế ở Việt Nam, vấn đề trên chưa được xem xét đúng mức. Trong năm 2006 và 2007, khi TTCK tăng điểm ào ạt, các công ty phát hành cổ phiếu ồ ạt để huy động vốn. Trong số này, cũng có những cơng ty huy động vốn vì thực sự có những dự án đầu tư tốt. Nhưng nhiều cơng ty sau khi phát hành lại sử dụng số tiền có được để đi đâu vào cổ phiếu của các công ty khác và thị trường chứng khốn, khơng được đưa vào sản xuất, và do đó khơng tạo ra thêm hàng hóa cho xã hội.
Vấn đề sẽ trở nên trầm trọng hơn khi nhà nước mua vào ngoại tệ, trong khi cung tiền gia tăng mà khơng có một sự gia tăng tương ứng trong hàng hóa sẽ dẫn đến mất cân đối tiền hàng, và là một trong những nguyên nhân dẫn đến sự gia tăng của lạm phát và nguy cơ bong bóng tài sản tài chính.
Thứ năm, mở cửa tài khoản vốn có lộ trình.
Những phân tích ở trên đã chỉ ra rằng, Trung Quốc rất thận trọng vấn đề mở cửa tài khoản vốn. Trong suốt một thời gian dài thực hiện cải cách kinh tế từ năm 1979 – 1996. Trung Quốc đã gần như đóng cửa với dịng vốn FPI và chỉ thu nhận dòng vốn FDI để phát triển kinh tế. Trong giai đoạn tiếp theo, từ 1996 – 2004, dù vẫn tiếp tục thực hiện chặt chẽ các biện pháp kiểm soát vốn nhưng Trung Quốc dần hướng đến mở cửa cho dòng vốn FPI bên cạnh dòng vốn FDI.
Trong giai đoạn bùng nổ của TTCK từ năm 2006 đến nay, Trung Quốc đã tiến hành nâng hạn ngạch cho các nhà đầu tư QFII từ 10 tỷ USD lên 30 tỷ USD. Các giao dịch ngoại hối cho tài khoản vốn cũng được nới lỏng cho phép các nhà đầu tư chuyển từ ngoại tệ sang nội tệ để đầu tư. Rõ rang, việc mở cửa tài khoản vốn của Trung Quốc là cả một q trình lâu dài và có những bước đi phù hợp với sự phát triển của nền kinh tế. Tự do hóa thương mại trước khi tự do hóa tài chính, đó là ngun tắc trong vấn đề mở cửa tài khoản vốn và Trung Quốc là một ví dụ.
Tóm lại, cái gọi là “Bộ ba bất khả thi” hồn tồn có thể là “bộ ba bất khả thi” trong một số trường hợp. Nền kinh tế Trung Quốc là một minh họa rõ nét cho hiện tượng này. Tuy nhiên, trong trường hợp của Việt Nam thì lý thuyết về “bộ ba bất khả thi” vẫn đúng cho đến thời điểm này.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Chương 1 giới thiệu khái niệm về bộ ba bất khả thi, tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến nền kinh tế quốc gia.
Đồng thời, có phải q trình tự do hóa tài khoản vốn khơng nên theo đuổi như một mục tiêu chính sách ở các nền kinh tế mới nổi? Trước hết, bất kỳ một nền kinh tế nào muốn mở cửa hệ thống tài chính thì cần đánh giá sự cần thiết của việc mở cửa hệ thống tài chính của mình một cách cẩn thận. Thứ hai, nếu quyết định tự do hóa như sự trãi nghiệm thì các yêu cầu cần thiết để ổn định ngân hàng và tiền tệ cần được thiết lập trước khi mở cửa một lĩnh vực nào. Nói cách khác, việc dễ bị tổn thương không phải là một chuỗi các trường hợp đặc biệt, mà là sự yếu kém trong cấu trúc, như xây dựng thể chế là điều kiện tiên quyết hơn là việc đưa ra cách giải quyết có thể chấp nhận sau khi tự do hóa tài khoản vốn.
Tác giả khái qt các định nghĩa quan trọng, các cơng thức tính chỉ số bộ ba bất khả thi và kết quả các chỉ số này ở một số nhóm quốc gia.
Ảnh hưởng của kết cấu chính sách kinh tế vĩ mô quốc tế khác nhau tùy thuộc vào các nhà làm chính sách đặt trọng tâm vào mục tiêu chính sách như thế nào. Chẳng hạn, nếu các nhà làm chính sách đặt nặng hơn vào việc ổn định tỷ giá thực sẽ theo đuổi chính sách ổn đinh tỷ giá và mở cửa thị trường tài chính cao hơn (hàm ý là mức độ độc lập tiền tệ thấp hơn). Kết cấu các chọn lựa chính sách hàm ý một sự kết hợp trong 3 chọn lựa chính sách có độ bền riêng và những yếu kém gắn với kết quả của các chính sách kinh tế vĩ mơ.
Các nền kinh tế cơng nghiệp hóa đang hướng tới một sự kết hợp của chế độ ổn định tỷ giá cao với mở cửa thị trường tài chính và độc lập tiền tệ thấp. Các nền kinh tế mới nổi hướng tới “ khoảng giữa” với chế độ tỷ giá linh hoạt có quản lý cũng với việc dùy trì mức độ độc lập tiền tệ trung bình và mở cửa thị trường tài chính.
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA
Tác giả luận văn có đi vào phân tích q trình mở cửa tài khoản vốn ở Việt Nam mà chủ yếu là trình bày thực trạng thu hút dòng vốn FDI, FPI cũng như tác động của nó đối với nền kinh tế trong những năm qua.
2.1 Tổng quan nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua 2.1.1 Tăng trưởng GDP 2.1.1 Tăng trưởng GDP
Trong điều kiện kinh tế toàn cầu hậu khủng hoảng phục hồi chậm, nhưng kinh tế Việt Nam đã sớm ra khỏi tình trạng suy giảm, từng bước phục hồi và tăng trưởng khá nhanh. GDP quý I tăng 5.84%; quý II tăng 6.44%; quý III tăng 7.18% và q IV tăng 7.34% (Hình 2.1). Tính chung cả năm, GDP tăng 6.78%, cao hơn chỉ tiêu Quốc hội đề ra (6.5%), vẫn thuộc nhóm có mức tăng trưởng khá cao trong khu vực và trên thế giới, trong đó, tất cả các ngành, lĩnh vực đều đạt tốc độ tăng trưởng cao hơn so với năm trước.
Hình 2. 1: Tăng trưởng GDP theo quý
(Nguồn: Tổng cục Thống kê)
Vấn đề tăng trưởng và hiệu quả:
Tỷ lệ đầu tư trên GDP của Việt Nam luôn ở mức cao so với các nước trong khu vực. Năm 2008, tỷ lệ đầu tư/GDP lên đến 43.1% còn năm 2009 tỷ lệ này là 42.2%. Dù đầu tư cao như vậy nhưng tốc độ tăng trưởng chỉ từ 6 – 8.5% nên hệ số ICOR luôn ở mức cao. ICOR càng cao đồng nghĩa với hiệu quả đầu tư trong nền kinh tế càng thấp. Chất lượng tăng trưởng thấp kéo dài là tiền đề gây nên lạm phát, khủng hoảng và suy thối kinh tế.
Hình 2. 2: ICOR Việt Nam qua một số giai đoạn
(Nguồn: Tổng cục thống kê)
Ngoài ra, so sánh ICOR của Việt Nam với các nước trong khu vực có cùng giai đoạn phát triển kinh tế, ICOR của Việt Nam cao hơn rất nhiều.
Chất lượng tăng trưởng thấp thể hiện qua tăng trưởng nhân tố:
Ngoài hệ số ICOR, chất lượng tăng trưởng cịn được đánh giá thơng qua đóng góp của các nhân tố cho tăng trưởng. Theo lý thuyết về tăng trưởng, phương trình tăng trưởng Cobb – Douglas có 3 nhân tố đóng góp vào tăng trưởng đó là vốn (K), lao động (L) và TFP (cải thiện công nghệ, năng suất lao động, hiệu quả sử dụng vốn). Nếu yếu tố TFP càng cao thì được xem như chất lượng tăng trưởng càng cao. Tuy nhiên mức độ đóng góp của cải thiện công nghệ và tăng năng suất lao
động cho tăng trưởng của Việt Nam vẫn còn thấp. Tăng trưởng kinh tế của Việt Nam phần lớn phụ thuộc vào tăng vốn đầu tư và tăng số lượng lao động.
2.1.2 Lạm phát
Cùng với tăng trưởng kinh tế ở mức cao, lạm phát của Việt Nam cũng không ngừng tăng lên trong những năm gần đây. Sau khi siêu lạm phát chấm dứt vào những năm đầu thập niên 90, giá cả chung ở Việt Nam đã duy trì ổn định với tỷ