Vấn đề lớn nhất phát sinh từ quá trình chứng khoán hóa chính là vấn đề bất đối xứng thông tin giữa các thành phần tham gia trong chứng khoán hóa. Sự bất đối xứng thông tin làm tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức, từ đó góp phần tạo khủng hoảng trên thị trường khoản vay thế chấp Mỹ. Sự bất đối xứng thông tin giữa các thành phần sẽ được phân tích chi tiết dưới đây:
- Bất đối xứng thông tin giữa người vay thế chấp và tổ chức cho vay thế chấp
Người cho vay thế chấp là các tổ chức, các định chế tài chính với các nhân viên có kiến thức chuyên sâu về tài chính và đánh giá được trong các sản phẩm vay của mình, sản phẩm nào là phù hợp và tốt nhất cho người vay. Trong khi đó, những người đi vay, đặc biệt những người đi vay dưới chuẩn thông thường không có đủ kiến thức tài chính để nhận biết được lựa chọn tài chính nào là tốt nhất cho mình và hình thức vay mới mức lãi suất như thế nào là phù hợp nhất với mình. Vì tổ chức cho vay có thể nhanh chóng bán khoản vay sau khi nó được tạo ra nên tổ chức cho vay trở nên dễ dãi hơn, cho vay dễ dàng hơn. Tổ chức cho vay khôn khéo đưa ra rất nhiều sự lựa chọn cho khách hàng kể cả các khách hàng không đủ tiêu chuẩn về việc vay với lãi suất ARM. Với lãi suất ARM, khoản thanh toán hàng tháng rất thấp trong một vài năm đầu nên đã hấp dẫn những người đi vay. Hậu quả là người đi vay có thể mắc bẫy các tổ chức cho vay và phải vay với lãi suất quá cao khi lãi suất ARM được điều chỉnh lại.
- Bất đối xứng thông tin giữa tổ chức tạo khoản vay gốc và tổ chức phát hành
Tổ chức tạo khoản vay gốc là người cho vay đầu tiên, do vậy bao giờ tổ chức này cũng có nhiều thông tin về khoản vay, về người vay và các thông tin khác liên quan tới món vay hơn tổ chức phát hành. Thông qua các thông tin có được, tổ chức tạo khoản vay gốc có vai trò quyết định trong việc đánh giá
rủi ro một khoản vay. Trong khi đó, tổ chức phát hành chỉ đánh giá rủi ro của khoản vay thông qua các thông tin do tổ chức tạo
khoản vay cung cấp. Điều này dẫn đến lựa chọn nghịch, khuyến khích tổ chức tạo khoản vay gốc cộng tác với những người vay có khả năng tài chính không đảm bảo nhằm làm sai lệch mức độ rủi ro của khoản vay. Cụ thể, có thể người đi vay tường trình không trung thực khả năng tài chính của mình để được vay nhiều hơn. Còn tổ chức tạo khoản vay gốc dù phát hiện ra điều đó nhưng vẫn
đồng ý cho người đi vay vay tiền. Nếu trường hợp này xảy ra tổ chức phát hành sẽ gặp rủi ro là có thể mua phải những danh mục khoản vay có chất lượng kém.
Ngoài ra, một điều dễ dàng có thể nhận thấy ở đây là mô hình “tạo ra và phân phối” (“originate and distribute” model) làm sai lệch thông tin so với mô hình “tạo ra và nắm giữ” (“originate and hold” model). Sự sai lệch thông tin xảy ra tùy thuộc vào cấp độ của tổ chức tạo khoản vay gốc của tài sản được mang ra chứng khoán hóa. Dưới mô hình “tạo ra và nắm giữ”, tổ chức cho vay phải giữ các khoản vay trên bảng cân đối kế toán của mình và không thể chuyển rủi ro sang cho người khác nên tổ chức cho vay phải thẩm định, thu thập đầy đủ thông tin về người vay và chỉ cho vay với các khoản vay có độ rủi ro thấp. Dưới mô hình “tạo ra và phân phối”, cho phép bán khoản vay ngay sau khi được tạo ra tức là có thể chuyển rủi ro ngay cho người khác nên tổ chức cho vay có động cơ không cần thực hiện khoản vay tốt, chỉ cần cho vay được nhiều nên luôn cố gắng tăng cho vay tới nhiều đối tượng khách hàng, kể cả tới các khách hàng có rủi ro. Với việc bất đối xứng thông tin, tổ chức phát hành không thể nắm đầy đủ các thông tin về khoản vay như tổ chức tạo khoản vay gốc. Uy tín của tổ chức cho vay gốc có thể giúp giảm bớt sự sai lệch thông tin về khoản vay nhưng không thể loại bỏ được sự sai lệch đó.
- Bất đối xứng thông tin giữa tổ chức phát hành và các bên thứ ba
Sự bất đối xứng giữa tổ chức phát hành và các bên thứ ba chủ yếu liên quan tới chất lượng khoản vay thế chấp. Tổ chức phát hành với lợi thế có nhiều thông tin hơn về chất lượng của các khoản vay thế chấp đã tạo ra lựa chọn nghịch: chứng khoán hóa và bán ra thị trường các chứng khoán được đảm bảo bằng khoản vay thế chấp có chất lượng kém và giữ lại hoặc phát hành cho mình những chứng khoán được đảm bảo bằng danh mục khoản vay có chất lượng tốt. Mối xung đột này trong quá trình chứng khoán hóa đã ảnh
hưởng tới mối quan hệ giữa tổ chức phát hành với người cho vay thứ ba và với tổ chức xếp hạng tín dụng. Các bên thứ ba có các phương thức khác nhau để đối phó với tình trạng lựa chọn nghịch của tổ chức phát hành, cụ thể như sau:
+ Người cho vay thứ ba (warehouse lender)
Để có tiền mua lại danh mục khoản vay thế chấp và giữ lại danh mục cho tới khi chứng khoán hóa chúng và bán ra thị trường thì tổ chức phát hành phải huy động vốn từ người cho vay thứ ba (warehouse lender). Việc vay vốn giúp tổ chức phát hành có tiền để tài trợ khoản vay và quan trọng hơn, tạo được tính thanh khoản cho khoản vay và dịch chuyển rủi ro sang bên thứ ba. Tuy nhiên, vì tổ chức phát hành hầu như có lợi thế thông tin hơn người cho vay thứ ba về các khoản vay cũng như chất lượng của các chứng khoán được đảm bảo bởi tài sản thế chấp nên các tổ chức cho vay thứ ba rất thận trọng trong việc cho vay . Lựa chọn nghịch khuyến khích tổ chức cho vay thứ ba có biện pháp tự bảo vệ mình trước sự đánh giá quá cao giá trị của các tài sản cầm cố bằng cách xem xét, đánh giá cẩn thận khoản vay, giảm bớt giá trị của khoản vay khi được sử dụng làm tài sản thế chấp và giảm biên độ cho vay. Họ sẽ cho vay ít hơn tổng giá trị của gói tài sản cầm cố và buộc tổ chức phát hành phải đóng góp phần còn lại để đảm bảo. Ví dụ, với một khoản vay thế chấp được dùng làm tài sản thế chấp tại người cho vay thứ ba với trị giá 10 triệu USD thì ngân hàng chỉ cho vay tối đa là 9 triệu USD và yêu cầu tổ chức tập hợp tự bỏ vốn phần còn lại (1 triệu USD). Tuy nhiên, rủi ro vẫn đến với tổ chức cho vay thứ ba trong trường hợp chứng khoán không bán được và tổ chức phát hành không hoàn trả được khoản vay.
+ Các công ty xếp hạng tín nhiệm (rating agency)
Tổ chức xếp hạng tín nhiệm có chức năng đánh giá rủi ro và xếp hạng mức tín nhiệm cho chứng khoán phát hành dựa trên những tiêu chuẩn chung
đã được công bố. Dựa trên các tiêu chuẩn của mình, tổ chức xếp hạng xem xét các đặc điểm của danh mục khoản vay được sử dụng để chứng khoán hóa để ước tính các tổn thất có thể xảy ra. Từ tổn thất ước tính này, tổ chức xếp hạng tín dụng tính toán mức tín dụng cần bổ sung để tăng cường tín dụng cho các chứng khoán, sau đó tổ chức xếp hạng đưa ra hạng mức tín dụng cho chứng khoán đó. Tuy nhiên, việc đánh giá này không thể đảm bảo đầy đủ và chính xác toàn diện do hạn chế cố hữu về bất đối xứng thông tin bởi vì tổ chức phát hành bao giờ cũng có nhiều thông tin hơn và biết chính xác chất lượng thật sự của các chứng khoán hơn tổ chức xếp hạng tín dụng. Ngoài ra, tổ chức xếp hạng được tổ chức phát hành trả tiền để xếp hạng tín nhiệm cho các chứng khoán được phát hành nên dường như việc xếp hạng định mức đã trở thành một món hàng. Tổ chức phát hành có thể mua hạng mức cho các chứng khoán do mình phát hành. Nếu tổ chức định mức tín nhiệm xếp hạng không cao cho các chứng khoán, tổ chức phát hành có thể đi tìm một tổ chức định mức tín nhiệm khác để có được hạng mức cho các chứng khoán như mong muốn. Đây là nhân tố khiến việc xếp hạng của tổ chức tín nhiệm không được thực hiện đầy đủ và chính xác.
- Xung đột giữa công ty cung cấp dịch vụ và người đi vay
Công ty cung cấp dịch vụ (servicer) được thuê bởi tổ chức có mục đích đặc biệt (SPE) với nhiệm vụ chính là thu thập các khoản thanh toán liên quan tới khoản vay thế chấp, quản lý một quỹ dự trữ chi trả các khoản phí bảo hiểm và thuế, thanh toán lãi trước cho công ty tài chính đặc biệt nếu người vay chậm chi trả và quản lý các khoản thanh toán cầm cố chậm trễ và triển khai các hoạt động tịch biên tài sản thế chấp. Thu nhập của công ty dịch vụ có được nhờ các khoản phí được trả bởi công ty tài chính đặc biệt nên nó sẽ hoạt động vì lợi ích của tổ chức tài chính có mục đích đặc biệt hay chính là hoạt động vì lợi ích của người đầu tư.
Công ty dịch vụ hoạt động vì lợi ích của người đầu tư nên nó có động cơ làm giảm mọi khoản mất mát có thể xảy ra đối với tài sản thế chấp. Người vay thế chấp lại có động cơ ngược lại. Mặc dù đã cam kết trong các hợp đồng nợ được thiết kế chặt chẽ (người đi vay phải đóng tiền phí bảo hiểm cho bất động sản và thuế bất động sản) nhưng sau khi nhận được khoản vay, người vay không có mấy động cơ phải thực hiện đầy đủ các nghĩa vụ với tài sản thế chấp. Trong khi đó, mỗi một sự chậm trễ của người đi vay trong việc thanh toán thuế bất động sản hay các khoản bảo hiểm cho bất động sản thế chấp lại làm ảnh hưởng rất lớn đến lợi ích của người đầu tư. Nếu như phải thanh toán thuế thay người đi vay, thì giá trị tài sản thế chấp còn lại sẽ giảm đi. Không những phải bán với một mức giá chắc chắn thấp hơn, việc sút giảm giá trị còn lại của các tài sản thế chấp còn làm cho các nhà đầu tư phải chi phí nhiều hơn để có thể bán được các tài sản này. Do đó, khi người đi vay không thể thanh toán trước các phí đó, công ty cung cấp dịch vụ thường được yêu cầu thay mặt nhà đầu tư để thanh toán các khoản phí. Điều này khuyến khích công ty dịch vụ thúc đẩy sớm thủ tục tịch biên ngay khi họ bắt dầu thấy có dấu hiệu bất ổn và người vay không có khả năng thanh toán các khoản phí. Đây là một điều bất lợi đối với người đi vay.
- Bất đối xứng thông tin giữa công ty cung cấp dịch vụ và bên thứ ba
Công ty cung cấp dịch vụ có thể tác động tích cực hoặc tiêu cực đối với khả năng mất mát liên quan đến danh mục các khoản vay thế chấp. Theo Công ty xếp hạng tín dụng Moody’s, chất lượng của công ty cung cấp dịch vụ có thể ảnh hưởng trong khoảng +/-10% đối với tỷ lệ rủi ro thực của danh mục cho vay thế chấp. Sự ảnh hưởng này có ý nghĩa quan trọng đối với cả các nhà đầu tư và các công ty xếp hạng tín dụng. Cụ thể, nhà đầu tư muốn tối thiểu hóa các thua lỗ trong khi các công ty xếp hạng tín dụng lại muốn tối thiểu hóa tính không chắc chắc về thua lỗ dự tính nhằm đưa ra các định giá chính xác
hơn. Giữa công ty cung cấp dịch vụ và bên thứ ba (công ty tài chính có mục đích đặc biệt, công ty xếp hạng tín dụng) xuất hiện tình trạng bất đối xứng thông tin, cụ thể như sau:
+ Với công ty tài chính có mục đích đặc biệt
Công ty cung cấp dịch vụ có nhiều thông tin về việc thanh toán tiền lãi, tiền thuế và bảo hiểm của người vay hơn công ty tài chính có mục đích đặc biệt. Điều này khuyến khích công ty cung cấp dịch vụ thực hiện hai lựa chọn nghịch là: i) Thổi phồng các chi phí trả trước và ii) Làm chậm tiến trình tịch biên tài sản
i) Thổi phồng các chi phí trả trước: Trường hợp người vay chậm trễ thanh toán, công ty dịch vụ sẽ phải tạm thời thanh toán trước tiền lãi cho công ty có mục đích đặc biệt cho đến khi công ty thu lại được từ phía người đi vay, trong một khoảng thời gian chậm trễ là 90 ngày. Ngoài ra, công ty dịch vụ còn phải trả các khoản thuế, bảo hiểm khi bất động sản còn là một tài sản thế chấp. Trong trường hợp tịch biên tài sản, công ty dịch vụ sẽ phải bỏ tiền túi của mình ra để trang trải cho tất cả các khoản phí cho đến khi nào tài sản thế chấp có thể bán được, khi đó công ty mới được hoàn trả các khoản lãi và chi phí đã ứng trước. Công ty dịch vụ vì thế có một động cơ tự nhiên là thổi phồng các khoản thanh toán mà công ty phải ứng trước, nhất là khi giá nhà tăng mạnh, tài sản tịch biên hứa hẹn sẽ bán được giá cao.
ii) Làm chậm tiến trình tịch biên tài sản: Trong điều kiện bình thường, công ty cung cấp dịch vụ nhận các khoản thanh toán liên quan đến món vay thế chấp từ người đi vay từ đầu tháng nhưng đến cuối tháng công ty mới phải thanh toán cho bên thứ ba. Do đó công ty cung cấp dịch vụ có thể hưởng lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất. Tuy nhiên, chênh lệch lãi suất không phải là thu nhập chính của công ty mà thu nhập chính của công ty là phí dịch vụ do tổ chức tài chính đặc biệt thanh toán trả cho công ty. Phí dịch vụ được thanh
toán theo tỷ lệ phần trăm cố định và không phụ thuộc vào khoản vay còn lại trên bảng cân đối kế toán. Vì vậy, khi mà khoản vay vẫn còn nằm trên bảng cân đối kế toán của công ty cung cấp dịch vụ thì công ty vẫn được hưởng phí dịch vụ từ tổ chức tài chính đặc biệt. Điều này khuyến khích lựa chọn nghịch của công ty cung cấp dịch vụ làm giảm nhẹ tính nghiêm trọng của sự chậm trễ trong thanh toán của người vay và trì hoãn thủ tục tịch biên tài sản. Sự cố tình đánh giá thấp nguy cơ phá sản của người đi vay của công ty cung cấp dịch vụ làm cho công ty quản lý tài sản gặp khó khăn trong công tác đánh giá và quản lý tài sản thế chấp và làm ảnh hưởng tới khả năng đánh giá tình hình thực tế của công ty tài chính có mục đích đặc biệt.
+ Với công ty xếp hạng tín nhiệm
Công ty xếp hạng tín nhiệm có trách nhiệm chính là đánh giá rủi ro của chứng khoán do công ty tài chính phát hành. Do các nhà cung cấp dịch vụ có vai trò rất lớn đối với rủi ro của tài sản thế chấp đảm bảo cho các chứng khoán nên công ty xếp hạng tín nhiệm đánh giá rất kỹ lưỡng chất lượng hoạt động cũng như khả năng tài chính của các công ty cung cấp dịch vụ. Việc đánh giá bao gồm đánh giá công tác thu các khoản thanh toán, cung cấp dịch vụ cho khách hàng, sự quản lý thủ tục tịch biên, sự tuân thủ các quy định kỹ thuật, sự ổn định về tài chính, sự đổi mới công nghệ, tuân thủ pháp luật và giám sát về an toàn tài chính… Các công ty xếp hạng sẽ đánh giá những thua lỗ của công ty dịch vụ đã từng trải qua và chia làm hai khoản: một khoản do rủi ro sẵn có của danh mục gây khó khăn cho hoạt động của công ty, và khoản