CHƢƠNG 2 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.4. Phƣơng pháp phỏng vấn chuyên gia
Để đánh giá và kiểm chứng các kết quả nghiên cứu, tác giả phỏng vấn 15 chuyên gia trong lĩnh vực liên quan đến TPCP. Trong đó 05 chuyên gia đến từ cơ quan quản lý nhà nƣớc (Sở giao dịch chứng khoán, Kho bạc Nhà nƣớc), 05 chuyên gia là lãnh đạo các NHTM và CTCK và 05 chuyên gia hoạt động trong lĩnh vực nghiên cứu, giảng dạy.
Thời gian phỏng vấn đƣợc thực hiện vào tháng 02 năm 2018 bằng phƣơng thức phỏng vấn trực tiếp hoặc phỏng vấn qua điện thoại. Những vấn đề phỏng vấn chuyên gia tập trung vào một số nội dung sau:
- Những rào cản về kinh tế vĩ mô ảnh hƣởng đến tính thanh khoản của thị trƣờng TPCP Việt Nam.
- Xu hƣớng đa dạng hóa sản phẩm trên thị trƣờng TPCP. - Chính sách đầu tƣ có hấp dẫn nhà đầu tƣ nƣớc ngoài không?
Do mục đích phỏng vấn chuyên gia là để tác giả kiểm chứng lại các kết quả từ việc phân tích các số liệu thực trạng về tính thanh khoản của thị trƣờng trái phiếu Chính phủ, sau khi nhận đƣợc câu trả lời phỏng vấn, tác giả đã tổng hợp lại và đƣa vào luận văn để khẳng định lại cho các nhận định của mình.
CHƢƠNG 3
THỰC TRẠNG TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƢỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM
3.1. Th1. G 3. THTÍNH THANH KHOẢN CỦA TH
3.1.1. S.1.1. 3. THTÍNH THANH KHO ViCỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
CHÍNH PHỦ VIỆT NAMr
3.1.1.1. Giai đoạn 2000-2009: Giai đoạn hình thành thị trường
Việc ra đời và đi vào hoạt động của Trung tâm GDCK TP. Hồ Chí Minh (nay là Sở GDCK TP. Hồ Chí Minh – HOSE), tiếp theo đó là Trung tâm GDCK Hà Nội (nay là Sở GDCK Hà Nội – HNX) đã đánh dấu một bƣớc phát triển quan trọng trong việc hình thành thị trƣờng TPCP nói riêng và thị trƣờng tài chính nói chung trong thời kỳ mở cửa và hội nhập.
Toàn bộ khối lƣợng tín phiếu Kho bạc sau khi phát hành (đấu thầu qua Sở Giao dịch Ngân hàng Nhà nƣớc) đƣợc giao dịch trên thị trƣờng tiền tệ theo quy chế nghiệp vụ của thị trƣờng mở (bắt đầu hoạt động từ tháng 7/2000). Đồng thời, các loại TPCP khác (trái phiếu công trình trung ƣơng, trái phiếu giao thông thủy lợi,…) đƣợc phát hành trƣớc năm 2000 cũng đƣợc sử dụng trong các giao dịch nghiệp vụ thị trƣờng mở (tín phiếu kho bạc vẫn là hàng hóa chủ yếu). Tuy nhiên về bản chất đây chỉ là nơi NHNN thực hiện các nghiệp vụ mua vào hay bán ra các công cụ có giá để điều chỉnh kịp thời lƣợng tiền trong lƣu thông, góp phần kiểm soát lạm phát, bình ổn giá cả,…
Trong thời gian từ năm 2000 đến năm 2005, đƣợc nhận định là thời kỳ bắt đầu hình thành và tập dƣợt của thị trƣờng chứng khoán nói chung và thị trƣờng TPCP nói riêng. Do vậy, việc phát hành trái phiếu kho bạc cũng nhƣ tham gia đấu thầu còn là điều mới mẻ và mang tính nghiên cứu, thăm dò.
Thị trƣờng trái phiếu thực sự đƣợc xác lập từ tháng 7/2000 khi Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (nay là Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh) đi vào hoạt động. Triển khai Nghị định số 01/2000/NĐ-CP ngày
13/1/2000 về phát hành TPCP, từ ngày 26/7/2000, KBNN đã đƣa vào triển khai phƣơng thức đấu thầu TPCP qua Trung tâm GDCK TP.Hồ Chí Minh. Đối tƣợng đƣợc tham gia đấu thầu đƣợc giới hạn trong danh sách các thành viên đấu thầu bao gồm các công ty chứng khoán, ngân hàng thƣơng mại, công ty tài chính, các Tổng công ty Nhà nƣớc. TPCP đƣợc đấu thầu theo hình thức cạnh tranh lãi suất hoặc kết hợp giữa đấu thầu cạnh tranh lãi suất với đấu thầu không cạnh tranh lãi suất, trong phạm vi lãi suất chỉ đạo của Bộ Tài chính. Số trái phiếu trúng thầu đƣợc niêm yết và giao dịch tại Sở GDCK TP. HCM.
Bắt đầu khi thành lập (năm 2005), Sở GDCK Hà Nội tiến hành tổ chức đấu thầu và niêm yết các loại TPCP đồng thời cùng Sở GDCK TP. HCM. Để từng bƣớc thực hiện chuẩn hóa và tiến tới xây dựng một thị trƣờng trái phiếu chuyên biệt (tách ra khỏi thị trƣờng cổ phiếu), từ 30/6/2006, việc đấu thầu trái phiếu đƣợc thực hiện tập trung tại Sở GDCK Hà Nội và từ tháng 6/2008 - triển khai Đề án xây dựng thị trƣờng giao dịch TPCP chuyên biệt, toàn bộ trái phiếu có kỳ hạn còn lại trên 6 tháng đƣợc niêm yết tại Sở GDCK TP. HCM đƣợc chuyển sang tập trung niêm yết và giao dịch tại Sở GDCK Hà Nội.
Ngày 6/9/2006, Bộ trƣởng Bộ Tài chính đã ban hành Quyết định số 46/2006/QĐ-BTC về quy chế phát hành TPCP theo lô lớn. Theo đó, việc triển khai phát hành TPCP mở ra một hình thức mới, là một phƣơng thức phát hành tiên tiến, có nhiều điểm ƣu việt (có cùng mức lãi suất danh nghĩa, cùng ngày đáo hạn trong một hoặc nhiều đợt phát hành khác nhau, khối lƣợng phát hành của một lô lớn trái phiếu tối thiểu là 1.000 tỷ đồng,…). TPCP phát hành theo phƣơng thức này (từ năm 2007) đã thu hút nhiều nhà đầu tƣ trong và ngoài nƣớc tham gia, cung cấp một khối lƣợng hàng hóa có chất lƣợng cao cho thị trƣờng và nâng cao tính thanh khoản của TPCP trên thị trƣờng.
Nhờ những cải tiến trên, khối lƣợng và giá trị niêm yết, giao dịch trên thị trƣờng cũng tăng nhanh. Tính đến cuối năm 2008, tổng khối lƣợng TPCP giao dịch qua HNX là 489.787.530 trái phiếu, tƣơng ứng với giá trị trái phiếu giao dịch trên 50.500 tỷ đồng, chiếm khoảng 90% tổng giá trị đăng ký và đã có 75/142 loại TPCP
đƣa vào giao dịch trên thị trƣờng thứ cấp. Kể từ khi trái phiếu đƣợc niêm yết, giao dịch tại Sở GDCK, một điều dễ nhận thấy là khi lãi suất thị trƣờng tăng thì giá trái phiếu giảm – điều này là hoàn toàn phù hợp với quy luật của thị trƣờng.
Ngày 24/9/2009, hệ thống giao dịch TPCP chuyên biệt chính thức ra đời và đi vào hoạt động, do HNX tổ chức quản lý và vận hành, có chức năng phát hành sơ cấp TPCP và tổ chức giao dịch thứ cấp, đảm bảo thị trƣờng vận hành đồng bộ, thông suốt, minh bạch và an toàn. Hệ thống này đƣợc tách biệt với hệ thống giao dịch cổ phiếu, đáp ứng đƣợc các yêu cầu đặc thù của giao dịch TPCP, phù hợp với các thông lệ quốc tế, góp phần khuyến khích giao dịch thứ cấp và có tác động tích cực ngƣợc trở lại đối với thị trƣờng sơ cấp.
Đồng thời, giao dịch mua bán lại (repos) cũng đƣợc tách biệt với giao dịch thông thƣờng (outright), phát triển đúng bản chất là hoạt động tín dụng.
Có thể tóm tắt một số cột mốc quan trọng về quá trình hình thành thị trƣờng TPCP chuyên biệt nhƣ sau:
- Tháng 11/2003: Chính phủ ban hành Nghị định số 141/2003/NĐ-CP về việc phát hành TPCP, TPCP bảo lãnh và trái phiếu Chính quyền địa phƣơng bằng đồng Việt Nam và ngoại tệ trong phạm vi cả nƣớc.
- Tháng 8/2005: TPCP đƣợc đƣa vào giao dịch trên Trung tâm GDCK Hà Nội. - Tháng 6/2006: Quyết định số 2276/QĐ-BTC về tập trung đấu thầu TPCP tại Trung tâm GDCK Hà Nội.
- Tháng 6/2006: Quyết định 46/2006/QĐ-BTC ban hành Quy chế về việc phát hành TPCP theo lô lớn.
- Tháng 1/2008: Quyết định 86/2008/QĐ-BTC phê duyệt Đề án xây dựng thị trƣờng TPCP chuyên biệt.
- Tháng 5/2008: Ủy ban Chứng khoán Nhà nƣớc quyết định chuyển TPCP từ sàn TP. HCM sang niêm yết tại sàn Hà Nội.
- Tháng 9/2009: Hệ thống giao dịch TPCP chuyên biệt chính thức đƣợc Sở GDCK Hà Nội (HNX) đƣa và vận hành và ra mắt vào ngày 24/9/2009 với mục tiêu phát huy tối đa tầm quan trọng của kênh huy động vốn này đối với nền kinh tế.
Theo đó, TPCP sau khi đƣợc phát hành qua hình thức đấu thầu và bảo lãnh đƣợc niêm yết và giao dịch tập trung tại HNX, đồng thời đƣợc đăng ký, lƣu ký và thanh toán qua Trung tâm Lƣu ký Chứng khoán Việt Nam.
3.1.1.2. Giai đoạn 2010 - nay: Hoàn thiện và phát triển thị trường TPCP
Việc hình thành hệ thống giao dịch TPCP chuyên biệt là bƣớc đệm khởi đầu để tổ chức phát hành và các cơ quan quản lý nhà nƣớc và cơ quan quản lý thị trƣờng nghiên cứu, từng bƣớc hoàn thiện và phát triển thị trƣờng.
Từng bƣớc thực hiện Đề án tái cấu trúc thị trƣờng trái phiếu Chính phủ đƣợc xây dựng từ năm 2010, năm 2011, KBNN đã triển khai các đợt hoán đổi trái phiếu nhằm triệt tiêu các mã trái phiếu nhỏ lẻ đƣợc phát hành từ những năm trƣớc, tăng quy mô niêm yết của một mã trái phiếu, góp phần tăng tính thanh khoản cho TPCP. Đồng thời, tổ chức phát hành này cũng phải cải cách mạnh mẽ công tác phát hành: hoạt động phát hành tập trung vào hình thức phát hành lô lớn và phát hành bổ sung, kế hoạch phát hành đƣợc công bố công khai, minh bạch.
Tháng 8/2012, thị trƣờng đã ghi một dấu mốc quan trọng trong mục tiêu hoàn thiện cấu trúc thị trƣờng TPCP khi đƣa tín phiếu Kho bạc lên niêm yết và giao dịch tại HNX. Từ đây, thông tin giao dịch TPCP đƣợc tập trung về một mối, góp phần hoàn thiện bức tranh tổng thể về nợ công. Giao dịch thị trƣờng tín phiếu bƣớc đầu ghi nhận rất khả quan với giá trị giao dịch tăng liên tục từ 990 tỷ đồng năm 2012 lên hơn 12.000 tỷ đồng năm 2013 và đạt hơn 17.000 tỷ đồng năm 2014. Tuy nhiên, toàn bộ tín phiếu Kho bạc niêm yết trên hệ thống đã đáo hạn vào ngày 24/11/2015 do trong năm 2015, KBNN chủ yếu phát hành tín phiếu kỳ hạn ngắn (28, 91, 182 ngày) và đã ngừng phát hành tín phiếu kể từ tháng 11/2015 nên giá trị giao dịch tín phiếu Kho bạc trên thị trƣờng thứ cấp giảm còn 4.784 tỷ đồng năm 2015 và 261 tỷ đồng năm 2016.
Để hiện đại hóa công tác đấu thầu, rút ngắn thời gian từ đấu thầu lên niêm yết, ngày 16/8/2012, HNX đã khai trƣơng hệ thống đấu thầu điện tử với các tính năng vƣợt trội giúp rút ngắn thời gian xét thầu, xác định kết quả đấu thầu, kết nối cơ quan quản lý. Trong giai đoạn 2012-2016, sau khi HNX đƣa vào vận hành hệ thống đấu
thầu điện tử, thị trƣờng TPCP chuyên biệt sơ cấp đã có bƣớc tiến nhẩy vọt. Giá trị huy động qua đấu thầu tăng vọt từ mức 28.317 tỷ đồng năm 2010 lên mức 167.589 tỷ đồng năm 2012 và đạt mức 316.729 tỷ đồng vào năm 2016, chiếm tỷ trọng từ 49% trên tổng số phát hành năm 2009 lên 100% trong năm 2016. Sau 10 năm đấu thầu TPCP tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (2006-2016), tổng khối lƣợng vốn huy động cho nền kinh tế thông qua đấu thầu đạt 1.38 triệu tỷ đồng. Bên cạnh đó, nếu trong năm 2009, TPCP chủ yếu đƣợc đấu thầu với kỳ hạn 2 và 3 năm thì đến năm 2016, tất cả kỳ hạn TPCP phát hành (2, 3, 5, 10, 15, 20 và 30 năm) đều đƣợc đấu thầu qua HNX, tạo nguồn hàng hóa đa dạng và đầy đủ cho thị trƣờng thứ cấp.
Biểu đồ 3.1: Quy mô niêm yết TPCP giai đoạn 2012-2017 (tỷ đồng)
Nguồn: Báo cáo thường niên 2012-2017 của Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội
Đối với thị trƣờng thứ cấp, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tƣ số 10/2017/TT-BTC sửa đổi, bổ sung một số điều của Thông tƣ số 234/2012/TT-BTC ngày 28/12/2012 hƣớng dẫn quản lý giao dịch TPCP và Quyết định 160/QĐ-UBCK
ngày 15/3/2013 về quy định chào mua, chào bán trên thị trƣờng TPCP đã tạo ra khung pháp lý thống nhất và xuyên suốt, gắn kết thị trƣờng sơ cấp và thứ cấp TPCP. Trong nỗ lực chung nhằm phát triển thị trƣờng TPCP, ngày 23/9/2014, Hệ thống giao dịch TPCP kết nối với Bloomberg đƣợc khai trƣơng và đƣa vào hoạt động. Giải pháp giao dịch trái phiếu mới này cho phép các nhà đầu tƣ đặt lệnh và chuyển lệnh tự động từ hệ thống giao dịch trái phiếu của Bloomberg tới hệ thống của HNX, đẩy nhanh quá trình khớp lệnh, xác nhận và thanh toán giao dịch. Hệ thống này cũng hỗ trợ các thành viên thị trƣờng và các nhà đầu tƣ tra cứu giá và giao dịch trên cùng một màn hình hiển thị nhằm tạo điều kiện thuận lợi hơn trong giao dịch trái phiếu, qua đó tăng tính minh bạch và thanh khoản của thị trƣờng. Sau hơn một năm triển khai, hệ thống này góp phần tăng thanh khoản gần 02 lần trên thị trƣờng thứ cấp.
Với gần 8 năm hoàn thiện và phát triển thị trƣờng, thị trƣờng TPCP đã đạt đƣợc những kết quả đáng kể: Quy mô giao dịch trên thị trƣờng thứ cấp đã tăng trƣởng mạnh mẽ: giá trị giao dịch năm 2017 đạt 2.245.266 tỷ đồng, tăng 16,7 lần so với cuối năm 2010; Giá trị giao dịch bình quân phiên tăng từ 370 tỷ đồng/phiên năm 2010 lên 9.000 tỷ đồng/phiên trong năm 2017; Năm 2016 và 2017, giá trị giao dịch mua bán lại tăng lần lƣợt 101,7% và 11,4% so với năm liền trƣớc, giá trị này tính đến hết năm 2017 đạt 1.107.993 tỷ đồng - chiếm 49,2% tổng giá trị giao dịch toàn thị trƣờng; Hệ số thanh khoản trên quy mô niêm yết bình quân cũng tăng từ mức 0,35 năm 2010 lên mức 2,25 năm 2017.
Nhằm hiện đại hóa phƣơng thức giao dịch, mở rộng phạm vi hoạt động, tạo điều kiện thuận lợi để thu hút các nhà đầu tƣ tham gia thị trƣờng TPCP, ngày 26/6/2015, hệ thống giao dịch trực tuyến đƣợc đƣa vào vận hành. Tiếp đó, ngày 30/6/2016, Sở GDCK Hà Nội đã ra mắt phân hệ đấu thầu trái phiếu điện tử trên Internet (E.ABS) vận hành song song với Hệ thống đấu thầu điện tử. Nếu nhƣ Hệ thống đấu thầu điện tử giúp thành viên đấu thầu có thể trực tiếp đăng ký và bỏ phiếu điện tử thông qua hệ thống, thay thế hoàn toàn việc bỏ phiếu bằng văn bản thì E.ABS cho phép các nhà đầu tƣ không phải thành viên đấu thầu cũng đƣợc trực tiếp bỏ phiếu dự thầu điện tử trên hệ thống thông qua việc kết nối Internet. Điều này không chỉ mở ra cho
các nhà đầu tƣ cơ hội trực tiếp tham gia vào thị trƣờng sơ cấp, giúp mở rộng cơ sở nhà đầu tƣ mà còn giúp thành viên đấu thầu giảm thiểu chi phí môi giới, rút ngắn thời gian tham gia đấu thầu cho cả nhà đầu tƣ và thành viên. Bên cạnh đó, các công cụ chỉ báo cho thị trƣờng TPCP: đƣờng cong lãi suất, bộ chỉ số TPCP với nhiều kỳ hạn khác nhau,.. cũng đƣợc chú trọng phát triển. Hai hãng thông tin quốc tế là Bloomberg và Reuters đề cung cấp thông tin về hệ thống chỉ báo này dƣới tên gọi “VN bond yield curve” và “ VN bond index” cho các nhà đầu tƣ quốc tế theo dõi.
Những cố gắng hoàn thiện, phát triển thị trƣờng trong những năm qua đã giúp thị trƣờng trái phiếu Việt Nam đƣợc Ngân hàng phát triển Châu Á đánh giá là tăng trƣởng theo quý nhanh nhất Đông Á những năm gần đây.
3.1.2. Khung pháp lý điều chỉnh các hoạt động trên thị trường
3.1.2.1. Đối với các tổ chức phát hành
Hoạt động phát hành của các tổ chức phát hành trên thị trƣờng TPCP (bao gồm TPCP, TPCPBL, TPĐP) đƣợc điều chỉnh bởi Luật NSNN (2015); Luật Quản lý nợ công (2009); Nghị định số 01/2011/NĐ-CP về phát hành TPCP, TPCPBL, TPĐP; Các thông tƣ hƣớng dẫn chi tiết Nghị định 01/2011/NĐ-CP bao gồm Thông tƣ số 99/2015/TT-BTC, Thông tƣ số 100/2015/TT-BTC, Thông tƣ số 111/2015/TT- BTC (mới đƣợc ban hành năm 2015 thay thế hệ thống các thông tƣ cũ đã bộc lộ một số bất cập).
Khung pháp lý này quy định về trách nhiệm của các tổ chức phát hành đối với việc công bố lịch biểu và kế hoạch phát hành định kỳ, công bố thông tin; quy trình, thủ tục phát hành theo các phƣơng thức phát hành; đăng ký, lƣu ký, niêm yết và thanh toán các loại trái phiếu hƣớng tới các thông lệ của thị trƣờng quốc tế.
3.1.2.2. Đối với các thành viên thị trường thị trường đấu thầu TPCP