6. Kết cấu của luận văn
1.3.2. Lý thuyết chi phí trung gian (The agency theory)
Nghiên cứu về lý thuyết này do Jensen và Meckling (1976) khởi xướng dựa trên công trình trước đó của Fama và Miller (1972). Jensen và Meckling xác định hai loại xung đột. Xung đột giữa các cổ đông và người quản lý nảy sinh do các cấp quản lý nắm giữ ít hơn 100% cổ phần còn lại. Do đó, họ không thu được toàn bộ lợi nhuận từ các hoạt động nâng cao lợi nhuận của mình, nhưng họ phải chịu toàn bộ chi phí của các hoạt động này. Ví dụ: các cấp quản lý có thể đầu tư ít hơn vào việc quản lý các nguồn lực của công ty và có thể chuyển các nguồn lực của công ty cho riêng họ, vì lợi ích cá nhân, ví dụ, bằng cách sử dụng các "điều kiện cần thiết" như chuyên cơ
của công ty, văn phòng sang trọng, xây dựng "đế chế" quyền lực cho riêng mình, v.v. người quản lý chịu toàn bộ chi phí để hạn chế các hoạt động này nhưng chỉ thu được một phần nhỏ của lợi nhuận. Kết quả là các cấp quản lý lạm dụng những theo đuổi này so với mức có thể tối đa hóa giá trị DN. Sự kém hiệu quả này làm giảm đi đáng kể phần VCSH của công ty thuộc sở hữu của người quản lý. Giữ nguyên khoản đầu tư của người quản lý vào công ty, tỷ lệ công ty được tài trợ bằng nợ tăng lên làm tăng tỷ trọng VCSH của người quản lý và giảm thiểu thiệt hại do mâu thuẫn giữa người quản lý và cổ đông. Hơn nữa, như đã chỉ ra bởi Jensen (1986), vì các khoản nợ công ty cam kết phải trả bằng tiền mặt, do đó nó làm giảm lượng tiền mặt có sẵn cho các cấp quản lý để tham gia vào các theo đuổi trên. Điều này giảm thiểu xung đột giữa các cấp quản lý và chủ sở hữu vốn cổ phần tạo nên lợi ích của việc tài trợ bằng nợ.
Xung đột giữa những người chủ nợ và chủ sở hữu VCSH nảy sinh bởi vì hợp đồng nợ mang lại cho chủ sở hữu động cơ để đầu tư một cách tối ưu. Cụ thể hơn, hợp đồng nợ quy định rằng nếu một khoản đầu tư mang lại lợi nhuận lớn, cao hơn nhiều so với giá trị của khoản nợ, thì các chủ sở hữu cổ phần sẽ nắm được phần lớn lợi nhuận. Tuy nhiên, nếu khoản đầu tư không thành công, vì trách nhiệm là có hạn nên những người đầu tư sẽ phải chịu hậu quả. Do đó, các chủ sở hữu cổ phần có thể được hưởng lợi từ việc đầu tư vào các dự án rất rủi ro, ngay cả khi chúng đang giảm giá trị. Các khoản đầu tư như vậy làm giảm giá trị của khoản nợ. Sự mất mát về giá trị của VCSH từ khoản đầu tư kém có thể được bù đắp nhiều hơn bằng phần thu được từ giá trị VCSH mà các chủ nợ phải trả. Tuy nhiên, những người nắm giữ cổ phần phải chịu chi phí này cho những người chủ nợ, khi khoản nợ được phát hành nếu những người chủ nợ nắm bắt được chính xác hành vi trong tương lai của người sở hữu cổ phần. Trong trường hợp này, các chủ sở hữu VCSH nhận được ít hơn cho khoản nợ so với những gì họ muốn. Do đó, chi phí của động cơ khuyến khích đầu tư vào các dự án giảm giá trị do nợ tạo ra do các chủ sở hữu vốn phát hành nợ phải chịu. Hiệu ứng này, thường được gọi là "hiệu ứng thay thế tài sản", là chi phí trung gian cho việc tài trợ nợ.
Jensen và Meckling cho rằng một CTV tối ưu có thể đạt được bằng cách đánh đổi chi phí trung gian của nợ lấy lợi ích của nợ như đã mô tả trước đây. Đầu tiên, người ta sẽ mong đợi các hợp đồng trái phiếu bao gồm các tính năng cố gắng ngăn
chặn việc thay thế TS, chẳng hạn như yêu cầu bảo hiểm lãi suất, cấm đầu tư vào các ngành kinh doanh mới và không liên quan, v.v. Thứ hai, các ngành mà cơ hội thay thế TS bị hạn chế hơn sẽ có mức nợ cao hơn, trong trường hợp các yếu tố khác không đổi. Ví dụ, lý thuyết dự đoán rằng các công ty liên quan đến dịch vụ công cộng, ngân hàng và DN được quản lý trong các ngành đã trưởng thành với ít cơ hội tăng trưởng sẽ có đòn bẩy cao hơn. Thứ ba, các công ty mà tăng trưởng chậm hoặc thậm chí âm là tối ưu và có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh lớn nên có nhiều nợ hơn. Dòng tiền vào lớn mà không có triển vọng đầu tư tốt sẽ tạo ra các nguồn lực để tiêu thụ các điều kiện cần thiết, xây dựng đế chế, trả lương quá cao cho cấp dưới, v.v. Tăng nợ làm giảm lượng "tiền mặt sẵn có" và tăng quyền sở hữu của người quản lý đối với lợi ích còn lại. Theo Jensen (1989) các ngành công nghiệp với những đặc điểm này ngày nay bao gồm thép, hóa chất, sản xuất bia, thuốc lá, truyền hình và phát thanh, và các sản phẩm gỗ và giấy. Lý thuyết dự đoán rằng những ngành này nên được tài trợ bởi đòn bẩy cao.
Lý thuyết chi phí trung gian là một trong những lý thuyết quan trọng trong lý thuyết về CTV. Đặc biệt, các mô hình này dự đoán rằng đòn bẩy có liên quan cùng chiều với giá trị DN (Hirshleifer và Thakor (1989), Harris và Raviv (1990a)), Stulz (1990), xác suất vỡ nợ (Harris và Raviv (1990a)), mức độ điều tiết (Jensen và Meckling (1976), Stulz (1990)), dòng tiền sẵn có (Jensen (1986), Stulz (1990)), giá trị thanh lý (Williamson (1988), Harris và Raviv (1990a)), mức độ mà công ty tiếp cận mục tiêu (Hirshleifer và Thakor (1989), Stulz (1990)), và tầm quan trọng của danh tiếng quản lý (Hirshleifer và Thakor (1989)). Ngoài ra, đòn bẩy dự kiến sẽ có liên quan nghịch biến với mức độ cơ hội tăng trưởng (Jensen và Meckling (1976), Stulz (1990)), mức lãi suất, chi phí điều tra và khả năng cấu trúc lại sau khi vỡ nợ (Harris và Raviv (1990a)). Một số hàm ý khác bao gồm dự đoán rằng trái phiếu sẽ có các giao ước nhằm hạn chế mức độ mà các chủ sở hữu cổ phần có thể theo đuổi các dự án rủi ro làm giảm giá trị của khoản nợ (Jensen và Meckling (1976)) và rằng các công ty cũ có lịch sử tín dụng dài hơn sẽ có xu hướng có tỷ lệ vỡ nợ và chi phí nợ thấp hơn (Diamond (1989)). Cuối cùng, kết quả là giá trị DN và đòn bẩy có quan hệ thuận chiều sau thực tế là hai biến nội sinh này di chuyển cùng chiều với những thay đổi của các yếu tố ngoại sinh (Hirshleifer và Thakor (1989), Harris và Raviv (1990a),
Stulz (1990)). Do đó, đòn bẩy tăng (giảm) làm thay đổi CTC do sự thay đổi của một trong các yếu tố ngoại sinh này sẽ đi kèm với sự tăng (giảm) giá cổ phiếu.