3.3.1.1. Hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý
Cho đến nay, qua rất nhiều lần chỉnh sửa các văn bản, chính sách liên quan đến phát hành trái phiếu, nhìn chung khung pháp lý cho hoạt động phát hành trái phiếu đã khá hoàn chỉnh và đồng bộ. Hiện tại, Bộ Tài chính đang trong quá trình giám sát các tác động đến thị trường của Nghị định số 153/2020/NĐ-CP về phát hành riêng lẻ, Luật chứng khoán 2019 cũng như Nghị định số 155/2020/NĐ-CP chi tiết về thi hành một số điều của luật chứng khoán:
Cụ thể, một là, nâng cao tính tự chủ, tự chịu trách nhiệm của nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp khi mua TPDN riêng lẻ. Theo quy định mới tại Nghị định số 153/2020/NĐ-CP, nhà đầu tư mua trái phiếu có trách nhiệm tự đánh giá, tự chịu trách nhiệm về quyết định đầu tư của mình và tự chịu các rủi ro phát sinh trong việc đầu tư, giao dịch trái phiếu; Nhà nước không đảm bảo việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu thanh toán đầy đủ, đúng hạn lãi, gốc trái phiếu khi đến hạn và các quyền khác cho nhà đầu tư mua trái phiếu. Do vậy, nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp cần phải am hiểu quy định của pháp luật, tìm hiểu đầy đủ các thông tin để tự chịu trách nhiệm về quyết định đầu tư và sẵn sàng chấp nhận rủi ro khi mua trái phiếu phát hành riêng lẻ.
Hai là, phân định rõ về nhà đầu tư giữa TPDN phát hành riêng lẻ và TPDN phát hành ra công chúng. TPDN phát hành ra công chúng được chào bán rộng rãi cho mọi loại hình nhà đầu tư và được UBCKNN cấp phép chào bán; TPDN phát hành riêng lẻ chỉ được bán cho nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp.
Ba là, mở rộng phạm vi nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Theo quy định tại Luật Chứng khoán năm 2019 (Điều 11) nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp là nhà đầu tư có năng lực tài chính hoặc có trình độ chuyên môn về chứng khoán bao
gồm cả nhà đầu tư tổ chức và nhà đầu tư cá nhân.
Bốn là, quy định rõ tổ chức có trách nhiệm xác định tư cách nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp, cách thức xác định nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và trách nhiệm của các tổ chức xác định tư cách nhà đầu tư.
Năm là, quy định rõ về các hành vi và chế tài xử phạt đối với các hành vi vi phạm liên quan đến lựa chọn và cung cấp dịch vụ về nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp.
Theo quy định, Nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp bao gồm Ngân hàng thương mại, chi nhánh ngân hàng nước ngoài, công ty tài chính, tổ chức kinh doanh bảo hiểm, công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ đầu tư chứng khoán, công ty đầu tư chứng khoán, quỹ đầu tư chứng khoán, tổ chức tài chính quốc tế, quỹ tài chính nhà nước ngoài ngân sách, tổ chức tài chính nhà nước được mua chứng khoán theo quy định của pháp luật có liên quan; công ty có vốn điều lệ đã góp đạt trên 100 tỷ đồng hoặc tổ chức niêm yết, tổ chức đăng ký giao dịch; người có chứng chỉ hành nghề chứng khoán; cá nhân nắm giữ danh mục chứng khoán niêm yết, đăng ký giao dịch có giá trị tối thiểu là 02 tỷ đồng; cá nhân có thu nhập chịu thuế năm gần nhất tối thiểu là 01 tỷ đồng. Các quy định như vậy cơ bản sẽ hạn chế được các trường hợp nhà đầu tư nhỏ lẻ chỉ quan tâm đến lợi suất trái phiếu mà không nhìn đến tình hình kinh doanh của doanh nghiệp, không hiểu biết thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, lực lượng nhà đầu tư nhỏ lẻ cũng không hề nhỏ, nguồn vốn huy động từ các cá nhân có thể phần nào thúc đẩy thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển về quy mô. Vì vậy, thị trường trái phiếu vẫn nên sử dụng phần vốn nhàn rỗi này tham gia thị trường. Giải pháp đưa ra có thể là:
Tăng cường công tác đào tạo, tuyên truyền về các kiến thức liên quan đến thị trường chứng khoán và đầu tư đối với công chúng. Mở rộng, phát triển các khóa học quy mô hợp lý để các nhà đầu tư cá nhân có cơ hội được hiểu hơn về thị trường chứng khoán. Nhiệm vụ của các nhà quản lý là đốc thúc các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư, mở rộng các dịch vụ tư vấn tài chính, khóa đào tạo nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Khi được trang bị những kiến thức vững chắc, mỗi nhà đầu tư
chứng khoán chuyên nghiệp sẽ là một thành viên của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, giúp thị trường ngày càng sôi động và phát triển hơn.
Chính các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư đủ điều kiện tham gia đầu tư trái phiếu cũng là một kênh trung gian giúp các nhà đầu tư cá nhân đầu tư gián tiếp vào thị trường. Các cơ quan nhà nước nên tạo điều kiện thuận lợi để các quỹ và công ty chứng khoán phát triển các hoạt động ủy thác đầu tư, hoạt động đầu tư chứng chỉ quỹ của các quỹ trái phiếu, tận dụng nguồn vốn từ các cá nhân để tăng quy mô giao dịch trên thị trường chứng khoán nói chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói riêng. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp năng động nếu như có sự đa dạng trong nhóm nhà đầu tư chuyên nghiệp.
Việc siết chặt các quy định về phát hành trái phiếu cũng có thể dẫn đến nguy cơ thiếu hụt nguồn cung trái phiếu trên thị trường, các nhà quản lý nên cân nhắc điều chỉnh các quy định kịp thời nếu như thị trường vốn mất cân đối khi áp lực huy động vốn tín dụng từ kênh ngân hàng tăng cao, tránh tình trạng phụ thuộc quá lớn vào tín dụng ngân hàng như đã diễn ra.
3.3.1.2. Nâng cao hiệu lực, hiệu quả quản lý, giám sát của Nhà nước
Để thị trường trái phiếu vận hành tốt đòi hỏi một hệ thống pháp lý hoàn thiện mang lại một sân chơi công bằng, thông tin minh bạch cũng như một cơ quan quản lý thị trường có năng lực. Dù các quy định hiện tại về phát hành trái phiếu doanh nghiệp đã tương đối đồng bộ và đầy đủ, tuy nhiên vẫn cần các chế tài tăng cường giám sát và quản lý thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Định hướng thị trường đi theo đúng phương hướng mục tiêu đã đề ra.
Hiện Việt Nam chưa có những quy trình uy tín đánh giá xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp thống nhất, vì vậy các tổ chức tài chính tư vấn, bảo lãnh phát hành thường đánh giá doanh nghiệp dưới lăng kính của các khoản vay (như một sản phẩm tín dụng), điều kiện này dẫn đến thiệt thòi cho cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư.
Thời gian tới, xu hướng phát hành trái phiếu ra công chúng sẽ có cơ hội phát triển hơn loại phát hành riêng lẻ vì tính minh bạch của nó. Phát hành trái phiếu riêng lẻ đặc biệt là dành cho các tổ chức tài chính như ngân hàng (mua lại), có thể sẽ xảy
ra rủi ro nếu doanh nghiệp lại dùng khoản tiền này để trả nợ ngân hàng nhằm giúp ngân hàng xóa đi nợ xấu khiến cho đồng vốn đi lòng vòng, khó kiểm soát và ngân hàng có thể gặp rủi ro. Do vậy, để thị trường trái phiếu phát triển tốt, đáp ứng nhu cầu của doanh nghiệp và có thể kiểm soát tốt hướng phát triển ở tầm vĩ mô, Bộ Tài chính cần sớm sửa đổi theo hướng phải chặt chẽ hơn và nâng cao việc kiểm soát từ loại hình chào bán ra công chúng đến loại hình chào bán riêng lẻ.
3.3.1.3. Đổi mới trong khâu tổ chức thực hiện phát hành * Đối với điều kiện phát hành
Điều kiện chào bán ra công chúng đã được quy định, tuy nhiên do thị trường TPDN có đặc thù là tổ chức phát hành và các nhà đầu tư đều rất chuyên nghiệp và có khả năng đánh giá rủi ro tốt nếu được cung cấp thông tin đầy đủ, do vậy, trong thời gian tới, cần xem xét tiếp tục sửa đổi Nghị định 153 theo hướng ngoại trừ các điều kiện cơ bản cần thiết để đảm bảo tính hợp pháp của đợt phát hành thì bỏ bớt các điều kiện phát hành. Trong thời gian tới cần từng bước chuyển dịch theo cơ chế phát hành dựa trên thông tin được công bố đầy đủ cụ thể như sau.
Giữ nguyên điều kiện đảm bảo tính hợp pháp của đợt phát hành: Sự phê duyệt của hội đồng quản trị, hội đồng thành viên, cơ quan chủ quản;
Bổ sung điều kiện về chuẩn hóa trái phiếu phát hành: Quy định điều kiện như TPCP để đảm bảo thống nhất thị trường như quy chuẩn mệnh giá 100.000 đồng, quy chuẩn chu kỳ trả lãi coupon theo năm hoặc 06 tháng/ lần, quy chuẩn mức lãi suất 01 số thập phân v.v…;
Điều kiện minh bạch hóa thông tin để đảm bảo quyền lợi nhà đầu tư (điều chỉnh, áp dụng có chọn lọc): yêu cầu phải có bản cáo bạch. Theo khuyến nghị của ADB và ABMF, bản cáo bạch chỉ cần thiết đối với các đợt chào bán có ảnh hưởng lớn đến quyền lợi của cổ đông doanh nghiệp hay NĐT như: (1) Phát hành đại chúng hoặc phát hành TPDN chuyển đổi hoặc kèm chứng quyền; (2) Phát hành TPDN trong trường hợp doanh nghiệp đang bị kiểm soát hoặc có chỉ số tài chính ở mức cần giám sát theo quy định (DN lỗ trong năm gần nhất; DN có vốn chủ sở hữu âm….); (3) Phát hành TPDN ra thị trường nước ngoài. DN nước ngoài phát hành TPDN tại thị trường
trong nước; (4) Các điều kiện khuyến khích (khuyến khích hoặc áp dụng từng trường hợp. Chẳng hạn điều kiện định mức tín nhiệm
* Đối với thủ tục đăng ký/cấp phép phát hành
Hiện nay thủ tục đăng ký/cấp phép phát hành được quy định đối với hoạt động phát hành ra công chúng tuy nhiên, để gắn hoạt động phát hành với đăng ký lưu ký và đăng ký giao dịch, cần bổ sung quy định hướng dẫn việc đăng ký lưu ký ngay sau khi phát hành và đăng ký giao dịch trên hệ thống giao dịch của các SGDCK.
Về lâu dài, chúng ta cần xem xét áp dụng cơ chế đăng ký điện tử gắn với cải cách thủ tục hành chính và tăng cường minh bạch thông tin. Cơ chế đăng ký điện tử hiện nay đang được các thị trường khu vực triển khai phổ biến cho thị trường TPDN. Ví dụ tại Malaysia từ năm 2015 đã ban hành khung pháp lý hướng dẫn phát hành TPDN có tên “Lodge and launch framework- đăng ký và triển khai phát hành ngay”.
* Công tác phát hành
Quy định đối với trường hợp phát hành ra công chúng là sau khi thực hiện đăng ký và được chấp thuận phát hành TPDN, Doanh nghiệp lập thông báo phát hành cụ thể cho mỗi đợt phát hành, công bố thông tin trên website của doanh nghiệp và phương tiện thông tin đại chúng UBCKNN, Sở GDCK. Tổ chức phát hành thực hiện phát hành theo một trong 03 hình thức: (1) Phát hành trực tiếp (bán lẻ); (2) Bảo lãnh phát hành; (3) Đại lý phát hành. Kênh phát hành: Doanh nghiệp (hoặc tổ chức bảo lãnh, đại lý) phát hành TPDN trên thị trường OTC hoặc phát hành thông qua hệ thống hỗ trợ dựng sổ Book building của Sở GDCK. Hệ thống này cung cấp một kênh điện tử qua Internet cho tổ chức phát hành hoặc tổ chức đại lý, bảo lãnh khảo sát nhu cầu đăng ký mua TPDN của nhà đầu tư. Thông qua hệ thống này, mối liên kết giữa tổ chức phát hành, tổ chức đại lý, bảo lãnh với hệ thống nhà đầu tư sẽ được thiết lập ngay từ thị trường sơ cấp.
Quy định đối với trường hợp phát hành riêng lẻ là sau khi thực hiện đăng ký phát hành TPDN với Bộ Tài chính, Doanh nghiệp thực hiện việc phát hành trực tiếp cho nhà đầu tư (bảo đảm tuân thủ quy định không chào bán ra công chúng) hoặc thực hiện phát hành qua hệ thống dựng sổ của HNX cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp.
Trái phiếu doanh nghiệp ngay sau khi phát hành phải được báo cáo UBCKNN (trong trường hợp phát hành ra công chúng) hoặc Vụ TCNH (trong trường hợp phát hành riêng lẻ) và được Trung tâm lưu ký chứng khoán cấp mã ngay sau khi phát hành.
Việc cấp mã cho TPDN là cần thiết để xây dựng hệ thống thông tin chuẩn về thị trường TPDN, bao gồm cả thị trường đăng ký giao dịch và OTC, hỗ trợ công tác thiết kế, tổ chức hệ thống thông tin, tạo điều kiện cho NĐT trong nước, nước ngoài có thể tra cứu, tìm hiểu thông tin TPDN một cách khoa học, thuận lợi.
Hiện tại HNX cũng đang triển khai chuyên trang thông tin trái phiếu doanh nghiệp kể từ cuối năm 2020, tuy nhiên chuyên trang hiện chỉ bao gồm các thông tin của Tổ chức phát hành và Tổ chức lưu ký đã đăng ký sử dụng Chuyên trang với Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội. Như vậy sẽ có một lượng lớn các doanh nghiệp không thực hiện công bố thông tin chào bán và đầu tư. Đây là nhu cầu riêng của từng nhà phát hành, nhà đầu tư trên thị trường, tuy nhiên việc cung cấp thông tin lên chuyên trang sẽ có rất nhiều lợi ích đối với việc giao dịch trái phiếu trên thị trường thứ cấp hoặc tăng lượng vốn huy động của Tổ chức phát hành. Vì khi đã thực hiện đưa thông tin lên hệ thống, thị trường sẽ có cái nhìn đầy đủ hơn về hoạt động của doanh nghiệp cũng như trái phiếu được phát hành, là cơ sở để đánh giá và so sánh với các hàng hóa khác trên thị trường. Tạo ra quy chuẩn, thước đo chung cho toàn thị trường, góp phần thúc đẩy các hoạt động đánh giá tín nhiệm trái phiếu còn đang thiếu ở Việt Nam. Như vậy việc bắt buộc minh bạch thông tin các đợt phát hành trái phiếu là cần thiết đối với tình hình thị trường trái phiếu doanh nghiệp hiện giờ.
3.3.1.4. Nâng điều kiện niêm yết trên sàn đối với các doanh nghiệp
Ví dụ quy định về qui mô DN phải dựa trên vốn chủ sở hữu chứ không phải theo vốn điều lệ và quan trọng nhất là phải căn cứ trên doanh số hàng năm của DN. Theo kinh nghiệm từ Trung Quốc, tiêu chuẩn phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp nhỏ và vừa ở Trung Quốc là đến thời điểm phát hành thì doanh nghiệp phải có lãi thuần 3 năm gần nhất ≤30 triệu Nhân dân tệ (NDT); Tích lũy thu nhập trong 3 năm < 50 triệu NDT.
Nhu cầu hội nhập quốc tế và vấn đề niêm yết trên thị trường quốc tế đang được nhiều công ty quan tâm. Một trong những trở ngại khi thực hiện niêm yết ở thị trường quốc tế và hiệu quả thu hút vốn sau khi công bố niêm yết chính là tính minh bạch và hoạt động công bố thông tin chưa hiệu quả của các công ty dẫn đến giảm tính hấp dẫn trong việc thu hút nhà đầu tư. Để đáp ứng được nhu cầu thông tin cao của các thị trường phát triển trên thế giới các công ty có thể tham khảo những yêu cầu công bố thông tin trên các thị trường phát triển trên thế giới, hay các tổ chức quốc tế đánh giá xếp hạng công bố - minh bạch thông tin…, làm cơ sở để thực hiện hoạt động công bố phù hợp và thỏa mãn nhu cầu nhà đầu tư trong và ngoài nước tốt hơn. Ngoài ra, các công ty cũng nên công bố các dạng thông tin theo cả hai ngôn ngữ Việt- Anh, tạo điều kiện tiếp cận thông tin một cách dễ dàng hơn đối với nhà đầu tư nước ngoài.
Trong thời gian tới, chúng ta cần tập trung cải cách vấn đề này. Các hướng xử lý có thể cân nhắc gồm: (1) Đối với trường hợp phát hành ra công chúng: Doanh nghiệp đăng ký kế hoạch phát hành và báo cáo kết quả phát hành điện tử với Bộ Tài chính, Ủy ban chứng khoán nhà nước. Thông tin sau đó được công bố ngay ra thị trường. Thông báo phát hành cụ thể cho mỗi đợt được công bố trước khi phát hành thông qua website của TCPH hoặc qua hệ thống của Sở giao dịch chứng khoán; (2) Đối với trường hợp phát hành riêng lẻ: Ngay sau hoàn tất đợt phát hành, doanh nghiệp