II. Các khía cạnh pháp lý về trả cổ tức bằng cổ phiếu ở Việt Nam
6. Quy định về vốn khi tiến hành trả cổ tức bằng cổ phiếu
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là một hoạt động có mức độ ảnh hưởng lớn đến vốn góp cổ phần và sự tăng trưởng của công ty, từ đó ảnh hưởng đến lợi ích của cổ đông hiện hữu, đến nhà quản lý doanh nghiệp và cả nhà đầu tư mới trên thị trường. Vì vậy, trước khi tiến hành công tác quan trọng này, doanh nghiệp cần xác định giá ấn định cho cổ phiếu phát hành mới để trả cổ tức, theo thị giá hay mệnh giá? Đồng thời, các nhà quản trị công ty cần phải tiến hành sử dụng hiệu quả nguồn vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu trả cổ tức dựa trên cơ sở phân tích, đánh giá tính khả thi của phương án sử dụng vốn vào hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tư. Doanh nghiệp luôn phải bám sát kế hoạch đã định, linh hoạt với sự thay đổi.
6.1. Xác định giá ấn định cho cổ phiếu phát hành mới để trả cổ tức
Hiện nay, ở Việt Nam chưa có quy định pháp lý liên quan đến việc xác định giá ấn định cho cổ phiếu phát hành mới để trả cổ tức. Điều đó dẫn đến tình trạng các doanh nghiệp từ trước đến nay tiến hành trả cổ tức đều thực hiện vốn hoá lợi nhuận theo mệnh giá của một cổ phần.
Nhiều doanh nghiệp đã lạm dụng cách thức vốn hoá này để làm giá cổ phiếu, một phần nhằm mục đích huy động vốn, nhưng phần lớn nhằm mục đích thu lợi cá nhân. Các cổ đông hiện hữu lớn có vị trí trong bộ máy quản trị doanh nghiệp thu được khoản lãi vốn khổng lồ từ việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu. Các cổ đông nhỏ cũng được hưởng lợi theo từ chính sách cổ tức cổ phiếu dựa trên nguyên tắc vốn hoá lợi nhuận theo mệnh giá. Trong khi đó, cách thức này mang lại rủi ro đối với các nhà đầu tư mới rất cao, mục đích huy động vốn chỉ có lợi
cho doanh nghiệp khi dự án đó thực sự khả thi và thị trường không có nhiều biến động. Đây là điểm hạn chế trong quy định pháp luật về nguyên tắc vốn hoá lợi nhuận khi doanh nghiệp thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu. Vấn đề này sẽ được giải quyết dần nếu có một hoặc một số quy định rõ ràng liên quan đến nguyên tắc vốn hoá lợi nhuận được luật hoá, tạo cơ sở chủ động cho doanh nghiệp khi tiến hành trả cổ tức bằng cổ phiếu.
Theo Khoản 2 Điều 26 của Dự thảo Nghị định sửa đổi bổ sung Nghị định 139/2007/NĐ-CP , việc xác định giá ấn định cho cổ phiếu phát hành mới để trả cổ tức được quy định: “Giá trị của cổ phiếu được sử dụng để thanh toán cổ tức phải được tính theo giá thị trường tại ngày quyết định chi trả cổ tức, và mỗi cổ đông được nhận số cổ phiếu có giá trị tương đương với số cổ tức như trường hợp công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt”. Có nhiều ý kiến đóng góp bàn về tính pháp lý và tính hợp lý của quy định trên.
Thứ nhất, VAFI đã trích một số quy định từ Luật Doanh nghiệp năm 2005: • Điều 8 Luật Doanh nghiệp năm 2005 quy định: “Doanh nghiệp có quyền tự chủ kinh doanh; quyền lựa chọn hình thức, phương thức huy động, phân bổ và sử dụng vốn”;
• Điều 79 Luật Doanh nghiệp năm 2005 quy định: “Quyền của cổ đông được nhận cổ tức với mức theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông”;
• Điểm b, Khoản 2, Điều 96 Luật Doanh nghiệp năm 2005 quy định: “Đại hội đồng cổ đông có quyền quyết định loại cổ phần và tổng số cổ phần của từng loại được quyền chào bán, quyết định mức cổ tức hàng năm của từng loại cổ phần…”.
VAFI khẳng định đối chiếu với những cơ sở pháp lý nêu trên, Khoản 2 Điều 26 của Dự thảo là trái luật, đồng thời trái với thông lệ quốc tế. Tuy nhiên, quan điểm cá nhân hoàn toàn trái ngược với ý kiến đóng góp của VAFI từ việc phân tích cơ sở pháp luật về huy động vốn của công ty cổ phần thông qua trả cổ tức bằng cổ phiếu được quy định tại các điểm trên. Đối chiếu với các quy định trên, cá nhân xin khẳng định Khoản 2 Điều 26 của Dự thảo được đưa ra hoàn toàn hợp lý. Chúng ta phải hiểu kỹ và sâu sắc hơn quyền lựa chọn hình thức và phương thức huy động vốn, phân bổ và sử dụng vốn, quyền của cổ đông được nhận cổ tức với mức theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông, quyền của
ĐHĐCĐ trong việc quyết định loại cổ phần và tổng số cổ phần của từng loại được chào bán, quyết định mức cổ tức hàng năm của từng loại cổ phần. Bởi:
• Khi thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu, doanh nghiệp bắt buộc phải đảm bảo các nguyên tắc sau:
Công ty được trả cổ tức từ lợi nhuận ròng của năm nay và cả các năm trước để lại
Công ty được sử dụng các hình thức cổ tức khác nhau để trả cho cổ đông
Công ty chỉ được trả cổ tức khi đảm bảo được khả năng thanh toán các khoản nợ đến hạn
Khi trả cổ tức cổ phiếu phải báo cáo với UBCKNN về phương án chi trả, số lưọng cổ phần phát hành để chi trả cổ tức, cách thức vốn hoá….
• Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu của doanh nghiệp phải tuân thủ theo quy định pháp luật với sự liên kết, bổ sung và mối quan hệ chặt chẽ giữa các điều khoản chứ không được tách rời chúng với nhau.
Thêm vào đó, để có thể mang lại hiệu quả cao hơn trong quy định pháp lý về trả cổ tức bằng cổ phiếu cũng như trong việc áp dụng vào thực tế của doanh nghiệp, có một số ý kiến chuyên gia cho rằng có thể quyết định trả cổ tức bằng cổ phiếu theo nguyên tắc vốn hoá lợi nhuận theo mệnh giá hoặc thị giá tuỳ theo tỷ lệ chi trả cổ tức bằng cổ phiếu của doanh nghiệp cao hay thấp.
• Nếu công ty trả cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ nhỏ từ 25% trở xuống thì bắt buộc các công ty phải vốn hoá lợi nhuận theo giá thị trường hiện hành của cổ phiếu thường với mục đích bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư mới. Các xác định lợi nhuận được vốn hoá thành vốn cổ phần như sau:
Lợi nhuận sau thuế được vốn hoá = Số lượng cổ phần thường đang lưu hành x Tỷ lệ trả cổ tức cổ phiếu x Giá thị trường của một cổ phần thường
• Trường hợp công ty trả cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ cao trên 25% thì bắt buộc các công ty vốn hoá theo mệnh giá của một cổ phần.
Lợi nhuận sau thuế đuợc vốn hoá = Số lượng cổ phần thường đang lưu hành x Tỷ lệ trả cổ tức cổ phiếu x Mệnh giá của một cổ phần thường
thức quy định trên, đó chính là một cơ hội giúp các công ty cổ phần có thể đưa ra các cơ chế, chính sách có lợi nhất cho cổ đông, đảm bảo lợi ích của họ luôn được tối đa hoá, đồng thời bảo vệ lợi ích của các nhà đầu tư mới. Vấn đề đặt ra khi đó đối với các doanh nghiệp là cần phải phân tích, đánh giá và lựa chọn tỷ lệ chi trả cổ tức tương ứng với nguyên tắc vốn hóa lợi nhuận phù hợp với điều kiện phát triển của công ty và nhu cầu của cổ đông.
Thứ hai, VAFI đã nhận định, nếu quy định khống chế tổng giá trị nhận được từ việc trả cổ tức bằng cổ phiếu chỉ bằng tổng giá trị cổ tức bằng tiền mặt thì hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu gần như bị triệt tiêu và không còn ý nghĩa nữa. Nhận định trên không hợp lý, bởi trên thực tế và nhất là trong bối cảnh thị trường chứng khoán đang ổn định như hiện nay, không phải nhà đầu tư nào sau khi nhận cổ tức bằng cổ phiếu đều bán ngay số cổ phiếu họ nhận được. Mục đích cuối cùng của cổ đông khi nhận cổ tức bằng cổ phiếu là thu được một khoản lãi vốn lớn trong tương lai dù cho tổng giá trị nhận được từ việc trả cổ tức bằng cổ phiếu chỉ bằng tổng giá trị cổ tức bằng tiền mặt. Các nhà đầu tư, nhất là các nhà đầu tư có tổ chức, đều nắm giữ để đầu tư lâu dài nếu doanh nghiệp thực sự có cơ hội tăng trưởng hoặc có kế hoạch trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao trong tương lai. Hơn nữa, việc trả cổ tức bằng cổ phiếu ở tỷ lệ hợp lý luôn làm tăng tính khoản của cổ phiếu, đó là đặc tính phổ biến của những thị trường mới nổi.
6.2. Sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu trả cổ tức
Doanh nghiệp thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu sẽ chuyển một phần lợi nhuận sang quỹ dự trữ bổ sung vốn điều lệ của công ty. Khoản dự trữ này sẽ chính thức trở thành một phần vốn điều lệ bổ sung sau khi công ty tiến hành đăng ký lại giấy phép đăng ký kinh doanh và được sử dụng không hạn chế vào mục đích sản xuất kinh doanh, đầu tư theo phương án mà doanh nghiệp đã định. Phương án sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu trả cổ tức phải được Nghị quyết Đại hội đồng cổ đông thông qua cùng với quyết định phương án và dự án đầu tư trong thẩm quyền quyết định và giới hạn theo quy định của Luật Doanh nghiệp năm 2005 hoặc Điều lệ công ty. Phương án sử dụng vốn có thể đưa ra ban đầu và được sửa đổi, bổ sung sao cho phù hợp, linh hoạt với sự thay đổi của môi trường kinh doanh và nguồn lực nội bộ của doanh nghiệp.
Pháp luật quy định “Doanh nghiệp có quyền phân bổ và sử dụng vốn của mình” (Khoản 2 Điều 8 Luật Doanh nghiệp năm 2005), chứng tỏ doanh nghiệp hoàn
toàn có quyền tự chủ đối với nguồn vốn thu được từ việc trả cổ tức bằng cổ phiếu nhằm mang lại lợi ích cao nhất cho cổ đông, nhà đầu tư và chính doanh nghiệp.
Tuy nhiên, hiện nay, có nhiều doanh nghiệp sau khi tiến hành huy động vốn thông qua việc trả cổ tức bằng cổ phiếu đã sử dụng không đúng như phương án ban đầu. Họ sử dụng vào mục đích hoàn toàn khác, không chú trọng vào đầu tư sản xuất kinh doanh mà chỉ tập trung vào việc “làm giá” trên thị trường chứng khoán, hoặc đầu tư vào các dự án khác không thực sự hiệu quả. Điều đó gây thất thoát tài sản công ty và ảnh hưởng nghiêm trọng đến lợi ích của cổ đông và nhà đầu tư, mục tiêu cuối cùng của công ty cổ phần không được hoàn thành.
Vì thế, yêu cầu đặt ra đối với doanh nghiệp là sau khi thu được nguồn vốn từ việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, doanh nghiệp cần phải phân tích, đánh giá lại kế hoạch dự án đầu tư ban đầu để có những sửa đổi, bổ sung hợp lý. Mọi sửa đổi, bổ sung đều phải thực hiện đúng theo quy định tại Điều lệ công ty về thẩm quyền quyết định, và cần thiết phải giải trình chi tiết về những thay đổi đó. Sau đó, Giám đốc công ty có nhiệm vụ tổ chức thực hiện kế hoạch kinh doanh và phương án đầu tư đã định.