5. Bố cục đề tài
4.4.3. Nhận xét kết quả nghiên cứu
a. Thị trường chứng khoán
Hệ số hồi quy beta của thị trƣờng chứng khoán VN-Index đối với các cổ phiếu đều nhận giá trị dƣơng, thể hiện mối quan hệ biến động cùng chiều của tỷ suất lợi tức cổ phiếu ngành BĐS với rủi ro hệ thống thông qua nhân tố VN- Index. Điều này phù hợp với giả thuyết đã đặt ra ở chƣơng 2. Trong đó, KBC là cổ phiếu có độ nhạy cảm cao nhất với giá trị hệ số beta là 2.0774, ngƣợc lại, NBB có độ nhạy cảm thấp nhất với 0.5143. Những năm gần đây đã chứng kiến sự phục hồi nền kinh tế chƣa thật mạnh mẽ khiến cho các ngành kinh tế khó có thể bứt phá, điều này dẫn đến sự chi phối xu hƣớng chung của thị trƣờng chứng khoán đến cổ phiếu đang đƣợc niêm yết nói chung và ngành BĐS nói riêng. Do vậy, rủi ro hệ thống của các cổ phiếu ngành BĐS thông qua hệ số beta của thị trƣờng chứng khoán mang dấu dƣơng (+) là điều dễ hiểu. Giá trị hệ số beta của nhân tố này là lớn nhất so với các nhân tố khác trong mô hình. Điều đặc biệt là qua cả 2 phƣơng pháp thì VIC lại là cổ phiếu duy nhất không chịu tác động của nhân tố VNINDEX. Trong những năm gần đây, khi thị trƣờng chứng khoán và nền kinh tế nói chung vẫn đang phục hồi khá chậm chạp thì VIC lại bức phá rất ngoạn ngục khi các thông tin tốt lần lƣợt đến từ tình hình kinh doanh khả quan. Các sản phẩm BĐS luôn đƣợc đặt mua trƣớc 80-90%, công ty CP Vinpearl sở hữu chuỗi các resort sang trọng và kinh doanh tốt đã sáp nhập thành công với tập đoàn Vingroup vào tháng 1/2012. Tập đoàn Vingroup đƣợc bầu chọn vào top 100 nơi làm việc tốt nhất Việt Nam, hay hàng loạt các thƣơng vụ mua lại các công ty đa ngành để đƣa tiến đến mục tiêu „ông hoàng bán lẻ‟. So với các năm trƣớc, kết quả lợi nhuận năm 2013 của VIC thực sự đột biến. Lợi nhuận sau thuế đã đạt tới hơn 6.700 tỷ đồng, tăng gấp 4 lần so với năm 2012 (Bảng 4.11: Một số chỉ tiêu kinh doanh các doanh nghiệp BĐS - Xem phụ lục). Điều này nhờ đƣa vào hoạt động 2 dự án Royal City và Times City, doanh thu của năm
2013 tăng tới 2,3 lần lên 18,377 tỷ đồng. Đáng chú ý, lợi nhuận từ các dự án này không hoàn toàn chỉ trên giấy tờ khi VIC đã ghi nhận dòng tiền mặt từ hoạt động kinh doanh lên tới 10.649 tỷ đồng. Tính đến ngày 31/12/2013, số dƣ tiền mặt của VIC là 7,534 tỷ đồng. Do vậy, vị thế của VIC luôn là doanh nghiệp đứng đầu ngành BĐS với lợi nhuận năm 2014 chiếm 67% toàn ngành, trong khi con số này là 99% so với năm 2013. Trong giai đoạn 2010-2014, VIC luôn là cổ phiếu dẫn đầu trong rổ VN30. Với sức mạnh về tài chính cũng nhƣ vị thế quan trọng trong ngành nghề kinh doanh, VIC là một trong những cổ phiếu có thể bức phá khỏi xu hƣớng chung của thị trƣờng, trở thành cổ phiếu nổi trội của thị trƣờng đƣợc săn đón, nhất là các NĐT trong và ngoài nƣớc muốn đầu tƣ lâu dài.
Nhƣ vậy, kết quả ƣớc lƣợng của nhân tố thị trƣờng chứng khoán VN- Index phù hợp với giả thiết đã đặt ra ở chƣơng 3.
b. Lạm phát của nền kinh tế
Đối với yếu tố lạm phát, có thể nói kết quả ƣớc lƣợng thể hiện khá chính xác nhƣ kỳ vọng đã đƣa trong giả thuyết. Qua kết quả nghiên cứu, hệ số beta CPI của 8 trong 19 cổ phiếu có ý nghĩa thống kê đều mang giá trị âm là BCI, D2D, DIG, HAG, LGL, NTL, TDH, UIC. Giá trị hệ số beta dao động từ-0.1322đối với UIC đến -0.3014đối với LGL. Trong nền kinh tế, BĐS luôn là tài sản chiếm tỷ trọng cũng nhƣ có giá trị rất lớn và có sự nhạy cảm cao với các ảnh hƣởng của yếu tố vĩ mô, bởi những tài sản có giá trị lớn nhƣ BĐS luôn đƣợc hoạch định kỹ lƣỡng trƣớc khi tiến hành ra quyết định và thực hiện. Với mức lạm phát càng cao, ngành BĐS càng gặp bất lợi trong kinh doanh do gặp bất lợi trong tính toán chi phí thực hiện dự án cũng nhƣ sự e ngại của nhà đầu tƣ trong thực hiện các giao dịch BĐS. Hơn nữa, trong thời gian 5 năm gần đây, nền kinh tế trải qua nhiều biến động và chƣa thật sự ổn định đã làm tăng thêm tính nhạy cảm đối với lạm phát của các ngành kinh tế nói chung và ngành BĐS nói riêng. Chính vì vậy, điều này tạo nên tâm lý
chung cho các nhà đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán, mang lại sự lo ngại khi đổ dòng tiền của mình vào cổ phiếu, và đặc biệt là các ngành chịu ảnh hƣởng từ các yếu tố vĩ mô nhƣ BĐS. Điều này đã đƣợc chứng minh qua lịch sử hình thành và phát triển của ngành BĐS đã đƣợc nêu ra ở chƣơng 3. Các doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh chính vừa xây dựng cơ sở hạ tầng vừa kinh doanh các sản phẩm BĐS, do vậy, khi lạm phát tăng cao doanh nghiệp phải hứng chịu nhiều rủi ro đến từ chi phí đầu vào tăng mạnh, giảm sụt về cầu sản phẩm, và hàng tồn kho ở mức cao.
c. Chỉ số giá vàng
Kết quả ƣớc lƣợng cho thấy nhân tố này chỉ ảnh hƣởng đến tỷ suất lợi tức của 1/19 cổ phiếu với hệ số beta có giá trị nhỏ là 0.0353 đối với DIG. Kết quả này cho thấy mối quan hệ giữa vàng và các cổ phiếu ngành BĐS không còn mật thiết. Tuy nhiên, có thể thấy sự mất dần ảnh hƣởng của chỉ số vàng đối với ngành BĐS trong những năm gần đây có thể xem là hợp lý. Trƣớc năm 2008, hầu nhƣ tất cả các giao dịch BĐS đều đƣợc tính theo giá vàng. Sau cơn khủng hoảng năm 2008, các giao dịch nhà đất bằng vàng trở nên giảm dần và khó bán, thay vào đó các thƣơng vụ niêm yết bằng đồng nội tệ lại trở nên đƣợc ƣa chuộng và giao dịch với tỷ lệ thành công cao. Theo thống kê sàn giao dịch địa ốc ACBR, từ năm 2000 đến năm 2008, tỷ lệ mua bán nhà tính theo đơn vị lƣợng vàng tại sàn này chiếm 50-50 so với giao dịch bằng tiền đồng. Năm 2009, các thƣơng vụ nhà đất bằng vàng là 40% so với tổng số các thƣơng đƣợc ghi nhận tại sàn. Đến năm 2010, tỷ lệ nhà phố giao dịch bằng vàng chỉ đạt dƣới 10% và đầu năm 2011, tỷ lệ này là 0%. Bên cạnh đó nghị định 24 về quản lý hoạt động kinh doanh vàng của Chính Phủ, giá vàng đƣợc kiểm soát chặt chẽ và hạn chế nạn đầu cơ.
Chiều tác động của chỉ số giá vàng là tƣơng đồng so với các nghiên cứu đã đƣa ra ở chƣơng 1 chƣơng 3. Tuy nhiên sức tác động lại yếu khi xem xét
với thực trạng nền kinh tế nói chung và ngành BĐS nói riêng trong thời gian gần đây.
d. Tỷ giá đô la
Kết quả mô hình ƣớc lƣợng không có cổ phiếu chịu sự ảnh hƣởng của nhân tố này. Giá BĐS tăng hay giảm phụ thuộc vào nhiều yếu tố chứ không chỉ riêng vấn đề tỷ giá vì theo quy định giá bán các dự án BĐS trên lãnh thổ Việt Nam chỉ đƣợc niêm yết bằng tiền đồng Việt Nam. Vì thế, dù giá một số vật liệu xây dựng có tăng thì với những dự án BĐS đƣợc niêm yết giá bằng tiền đồng Việt Nam sẽ khó có nguy cơ tăng giá vì nhìn chung hiện giờ thị trƣờng BĐS vẫn còn khá trầm lắng nếu tăng giá bán thì sẽ càng khó cho các dự án đang trong tình trạng ế ẩm. Nếu tăng giá bán đối với những dự án BĐS đang xây dựng do giá vật liệu xây dựng tăng thì khó cạnh tranh lại với những dự án đã hoàn thành. Tỷ giá ngoại tệ đô la Mỹ thƣờng ảnh hƣởng đến các ngành tiêu dùng và xuất nhập khẩu, đối với ngành BĐS, ảnh hƣởng của nhân tố này trong tình hình kinh tế 5 năm gần đây hầu nhƣ không có tác động chi phối. Bên cạnh đó, thị trƣờng chứng khoán lại ít chịu ảnh hƣởng của tỷ giá ngoại tệ, nhất là khi xét trong bối cảnh nền kinh tế trong những năm gần đây. Mặc dù tỷ giá ngoại tệ mạnh nhƣ đô la Mỹ sẽ ảnh hƣởng đến nền kinh tế vĩ mô Việt Nam, do đây chính là yếu tố gây tác động mạnh đến với các mặt xuất nhập khẩu, nguồn kiều hối và các nguồn vốn đầu tƣ từ nƣớc ngoài vào Việt Nam nhƣ FDI và ODA. Tuy nhiên khi xét trong lĩnh vực cụ thể hơn là thị trƣờng chứng khoán Việt Nam hay ngành BĐS, ảnh hƣởng tỷ giá ngoại tệ lại không tác động rõ rệt do đặc trƣng vốn có và sự kết hợp với tình hình biến động nền kinh tế nói chung. Bên cạnh đó, Việt Nam hiện nay đang áp dụng tỷ giá hối đoái kiểm soát, chứ không phải thả nổi nhƣ các nƣớc trên thế giới, chính điều này cũng làm giảm đi sức ảnh hƣởng của nhân tố tỷ giá hối đoái đến thị trƣờng chứng khoán nói chung và ngành BĐS nói riêng.
e. Tỷ suất cho vay
Ở nhân tố này, giá trị hệ số beta của lãi suất ngân hàng ngắn hạntrong giai đoạn nghiên cứu này tác động đến 1 trên 19 doanh nghiệp trong ngành, tƣơng ứng với mã cổ phiếu KBC, giá trị hệ số beta là -0.0499. Trong lịch sử hình thành ngành BĐS, yếu tố lãi suất luôn đƣợc đề cập nhƣ là một yếu tố có ảnh hƣởng khá chặt chẽ với ngành BĐS. Các doanh nghiệp thuộc ngành này luôn cần một nguồn vốn lớn để hoạt động kinh doanh, điều này khiến họ phải sử dụng đến đòn bẩy tài chính nhƣ là một công cụ để làm tăng hiệu quả sử dụng vốn. Lãi suất càng cao, càng ảnh hƣởng tiêu cực đối với ngành BĐS, và qua đó gây ảnh hƣởng đến rủi ro các cổ phiếu trong ngành. Tuy nhiên có thể thấy trong giai đoạn 5 năm 2010-2014, tầm ảnh hƣởng của nhân tố này đối với các doanh nghiệp BĐS có xu hƣớng giảm. Với đặc trƣng của ngành BĐS, các khoản vay thƣờng là dài hạn, lãi vay đƣợc ƣớc tính trƣớc và lên kế hoạch hoàn trả, yếu tố biến động lãi vay cũng đƣợc các doanh nghiệp đƣợc khống chế. Hơn nữa, tình hình kinh tế phục hồi chậm chạp và thị trƣờng BĐS đóng băng kéo dài do vậy các doanh nghiệp BĐS đều thu hẹp quy mô kinh doanh để hạn chế tối đa mức chi phí tài chính (Xem phụ lục/viii-Bảng 4.11:Một số chỉ tiêu kinh doanh các doanh nghiệp BĐS). Phần lớn các doanh nghiệp tập trung hoàn thiện các dự án đang thi công, hoạt động cho thuê đất và tìm cầu cho các sản phẩm đã hoàn thành, chuyển vốn nhàn rỗi tạm thời vào các hoạt động đầu tƣ tài chính hoặc đầu tƣ các ngành kinh doanh ngoài ngành đối với các công ty đa ngành nhƣ Hoàng Anh Gia Lai, Vingroup mà không lấn sâu vào hoạt động xây dựng mới hay mở rộng thị trƣờng BĐS.
f. Cung tiền
Từ kết quả ƣớc lƣợng, nhân tố này có mối quan hệ cùng chiều đến 4/19 cổ phiếu là HDC, ITA, NTL, SZL. Tuy nhiên mức độ ảnh hƣởng lại
khá nhỏ, dao động từ 0.0043 đối với SZL đến 0.0231 đối với HDC. M2 gia tăng thể hiện sự mở rộng về chính sách tiền tệ nên nguồn cung tiền trên thị trƣờng cũng gia tăng, cả doanh nghiệp và nhà đầu tƣ có nhiều cơ hội để tiếp cận vốn. Mối quan hệ cùng chiều của nhân tố này đến giá cổ phiếu ngành BĐS đƣợc thể hiện qua dẫn chứng năm 2009. Năm 2009 cung tiền tăng mạnh và đối tƣợng chính yếu mà dòng tiền đƣợc đổ vào là thị trƣờng BĐS và tạo nên bong bóng trên thị trƣờng này. Đây cũng là thời điểm cột mốc khi giá cổ phiếu ngành BĐS tăng lên đột biến. Tuy nhiên sang năm 2010, Ngân hàng Nhà nƣớc áp dụng các chính sách thắt chặt tiền tệ để tránh tăng trƣởng nóng thì giá của các cổ phiếu ngành BĐS cũng bị giảm sâu và dao động ổn định mức giá, không tạo ra các giai đoạn đột biến nào trong thời gian gần đây.
4.5. CÁC VẤN ĐỀ RÚT RA TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Từ kết quả nghiên cứu đã trình bày ở phần trƣớc, một số vấn đề nhà đầu tƣ cần lƣu ý khi đƣa cổ phiếu BĐS vào danh mục đầu tƣ:
- Ngành BĐS luôn là một ngành chiếm tỷ trọng lớn về mặt giá trị trong nền kinh tế. Nhu cầu về BĐS luôn có xu hƣớng gia tăng trong dài hạn, đặc biệt khi nền kinh tế phát triển. Do vậy, cổ phiếu BĐS sẽ là một sự lựa chọn hợp lý, nhất là đối với các nhà đầu tƣ dài hạn.
- Giá cổ phiếu BĐS chịu ảnh hƣởng mạnh mẽ đối với nhân tố thị trƣờng chứng khoán VNINDEX, lạm phát, và cung tiền. Điều này cho thấy ngành BĐSthƣờng đi theo xu hƣớng của nền kinh tế. Tuy nhiên, biến động giá cổ phiếu còn phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố nhƣ các nhân tố vĩ mô định tính nhƣ chính sách và chủ trƣơng của Nhà nƣớc hay các yếu tố thuộc về bản thân mỗi doanh nghiệp nhƣ hoạt động kinh doanh hay năng lực quản lý… Các nhà đầu tƣ cần phải xem xét và đánh giá kỹ lƣỡng tình hình nền kinh tế nói chung và kết hợp với hoạt động kinh doanh của từng doanh nghiệp nói riêng để đƣa ra quyết định đúng đắn nhất.
- Một vấn đề cần quan tâm, đó chính là tính ứng dụng của mô hình APT đƣợc nghiên cứu trong đề tài vào thực tế thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Có thể thấy mô hình đƣợc sử dụng trong đề tài tuy có những ƣu nhƣợc điểm riêng nhƣng nó vẫn thể hiện đƣợc khá rõ nét những tác động của các nhân tố vĩ mô vào kết quả hồi quy phù hợp với biến động của nền kinh tế trong thời gian vừa qua. Từ kết quả nghiên cứu, giá trị giải thích của mô hình dao động mức 17-65%, đây là một kết quả khá tốt khi các biến độc lập là các nhân tố vĩ mô, vì giá cổ phiếu và rủi ro của nó phụ thuộc vào nhiều yếu tố chủ quan và khách quan, trong đó có những yếu tố nội tại trong doanh nghiệp đóng vai trò rất quan trọng.
4.6. CÁC KHUYẾN CÁO, KIẾN NGHỊ 4.6.1. Khuyến cáo đối với nhà đầu tƣ 4.6.1. Khuyến cáo đối với nhà đầu tƣ
Kết quả phân tích đã một lần nữa khẳng định mối quan hệ mật thiết giữa rủi ro hệ thống của cổ phiếu ngành BĐS với các nhân tố vĩ mô nhƣ thị trƣờng chứng khoán, lạm phát và cung tiền. Vì vậy, nhà đầu tƣ luôn phải xem xét thận trọng các yếu tố này khi quyết định lựa chọn cổ phiếu ngành BĐS.
Qua phân tích kết quả nghiên cứu, có thể thấy những năm gần đây đa số cổ phiếu thuộc ngành này đang có mức sinh lời trung bình âm trong khi đó lại có mức rủi ro cao nên nhà đầu tƣ nên thận trọng với nhóm cổ phiếu này, không nên lƣớt sóng với các cổ phiếu BĐS. Tuy nhiên, với xu hƣớng nền kinh tế đang trong giai đoạn phục hồi, cổ phiếu đang ở mức giá thấp tạo nên sự hấp dẫn để các NĐT dài hạn nắm bắt cơ hội để thu mua các cổ phiếu nhiều tiềm năng, độ rủi ro thấp hơn so với các cổ phiếu cùng ngành. Để lựa chọn cổ phiếu nào thì cần phải xem xét về tình hình kinh doanh và tính khả thi của các dự án của doanh nghiệp, các doanh nghiệp có quỹ đất quy mô và giá tốt có tiềm năng lớn thu đƣợc lợi nhuận lớn khi thị trƣờng BĐS có tín hiệu khởi sắc. Trong dài hạn, cổ phiếu BĐS luôn là sự lựa chọn
hợp lý, với ngành kinh doanh này luôn có xu hƣớng gia tăng mạnh khi nền kinh tế có dấu hiệu phục hồi và phát triển.
Với xu thế phục hồi khá mạnh mẽ của thị trƣờng chứng khoán trong thời gian gần đây thì các cổ phiếu BĐS có hệ số của VN-Index > 1 nên