I. IPO và theo dõi sau IPO của công ty FPT
2. Định giá IPO cho FPT bằng các mô hình lí thuyết và so sánh với thực tiễn
2.2 Sử dụng phương pháp P/E
So với sự tăng trưởng của cổ phiếu FPT thì các cổ phiếu hàng đầu trong ngành của thế giới như: Oracle, Microsoft hay Yahoo và cả Google cũng không địch lại – P/E của FPT đạt 75 lần, “vượt mặt” đại gia Google “chỉ có” 63,37 lần, trong khi bình quân ngành của thế giới là 33,42 lần.
Căn cứ vào báo cáo tài chính quý II năm 2007 của FPT ta có được các thông số cụ thể sau:
Giá cổ phiếu trên thị trường của FPT là = P/E x Thu nhập ròng/Số cổ phiếu đang lưu hành = 75X 256,617,200,268/60,810,230 = 316 498VND
Sở dĩ mức giá này có sự sai khác rất nhiều so với sử dụng phương pháp OPM nhưng ta cũng biết rằng vào thời điểm cuối năm 2006 và đầu những năm 2007 thị trường chứng khoán Việt Nam đang tăng trưởng quá nóng chính vì vậy mức giá trên cũng phản ánh phần nào sự kì vọng của thị trường nói chung và nhà đầu tư nói riêng đối với cổ phiếu FPT.
Trong khi đó mức giá của FPT vào thời điểm đó trên thị trường là 640000.
2.3 Sử dụng phương pháp luồng tiền chiết khấu (DCF) 2.3.1 Phương pháp DCF không có sự tăng trưởng
•Giá cổ phiếu FPT IPO
Dựa vào báo cáo tài chính của FPT năm 2005 ta có:(đơn vị: triệu đồng) NOI hay EBIT(lợi nhuận trước thuế và lãi vay): 343894 triệu đồng Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: 28%
B= kd D/rf = 31915/0.0825 = 386848,4848 Ta có ßu lấy từ thị trường Mĩ là 1.22
Ta xác định lợi suất kì vọng trên thị trường Hoa Kì E(Rm)M ta biết phần bù rủi ro của thị trường Rp = E(Rm) – Rf do vậy E(RM) = Rp + Rf với Rf là lãi suất phi rủi ro được tính theo lãi suất trái phiếu chính phủ.
Lãi suất trái phiếu Mĩ kì hạn 10 năm tính đến hết năm 2005 là 4.57% Trái phiếu quốc tế của Việt Nam có lợi suất đến khi đáo hạn là 7.125%
VND và lãi suất tiền gửi USD
Theo thông tin từ ngân hoàng Ngoại thương Việt Nam lãi suất tiền gửi VND là 5.21% và USD kì hạn một năm là 4.8%
Từ các thông số đã giải trình ở trên ta tính được:
Mức bù rủi ro quốc gia (RPc): 2.56%
Mức bù rủi ro ngoại hối (RPe): 0.41%
Lợi suất kì vọng trên thị trường Mĩ E(Rm)M= 11.92%
Lợi suất kì vọng của danh mục thị trường E(Rm)VN = 14.89% E(Rm)VN = E(Rm)M + RPc + RPe = 14,89%
Ta lấy hệ số trên thị trường Mĩ ngành thông tin và truyền thông βu= 1.22 - Sử dụng công thức trong mô hình MM ta có:
ρ = rf + βu( E(Rm)VN- rf) = 16.35%
(lãi suất phi rủi ro trên thị trường Việt Nam ta giả định
Ta có giá trị của công ty trong trường hợp có nợ là: (1 ) L C C NOI V τ τ B ρ − = + = 1622713(triệu đồng) - Số cổ phiếu lưu hành n = 60810230 cổ phiếu
- Như vậy ta tính được mức giá IPO của công ty FPT là = VL
n = 27.000VNĐ
- Ta có chi phí vốn chủ sở hữu
ks = ρ +(ρ - rf)(1-τC)B
S = 17.71%.
Ta sẽ sử dụng chi phí vốn chủ sở hữu này để dự báo cho mức giá tại thời điểm tháng 4 năm 2008( được xem xét ở phần sau)
• Tính giá cổ phiếu FPT một năm sau IPO( quý III năm 2007)
Tính toán tương tự căn cứ vào báo cáo tài chính quý III năm 2007 ta có NOI = 659461520647VNĐ
Tại thời điểm quý III năm 2007 ta có nguồn số liệu như sau: Mức bù rủi ro thị trường Mĩ: 6,57%
Mức bù rủi ro quốc gia (RPc): 1,35% Mức bù rủi ro ngoại hối (RPe): 3,28%
Lợi suất kì vọng trên thị trường Mĩ E(Rm)M= 16.1%
Lợi suất kì vọng của danh mục thị trường E(Rm)VN = 20.73%
ρ = 23.47%
Giá trị của công ty trong trường hợp có nợ là:VL = 205763402150VNĐ Giá cổ phiếu một năm sau IPO là:20969VNĐ
Chi phí vốn chủ sở hữu là ks = 24.12%
2.3.2 Phương pháp FCFE tăng trưởng đều đặn ( Free Cash Flow to Equity)
• Khi IPO
Công thức tổng quát
Theo mô hình này thì FCFE được xác định như sau:
FCFE = Thu nhập ròng – (1- Hệ số nợ)*( CE- Chi phí khấu hao) – (1- Hệ số nợ)* thay đổi Vốn lưu động
Trong đó:
Hệ số nợ = Tổng nợ / Tổng tài sản CE: capital expenditure
Khi đó, giá cổ phiếu được xác định như sau: 1 0 FCFE V r g = − Với:
V0: Giá trị cổ phiếu của công ty j. FCFE1: Dòng tiền năm thứ 1. r: lãi suất yêu cầu.
g: mức tăng trưởng đều dặn của dòng FCFE
Tính toán
sau: - Thu nhập ròng: 301378000000 VNĐ - Nợ: 1533043000000 VNĐ - Tổng tài sản : 2219477000000 VNĐ - Tài sản lưu động: 2020707000000VND - Nợ ngắn hạn: 1408120000000 VNĐ - Chi phí khấu hao: 53817000000 VNĐ - CE là chi phí vốn bao gồm 2 loại chi phí:
•Chi phí hiện là chi phí trả lãi vay: 31456000000 VNĐ
•Chi phí ẩn là chi phí trả cổ tức cho cổ đông: 1500 x 60810230 - Số cổ phiếu đang lưu hành: 60810230 cổ phiếu
Xác định suất sinh lời: Do cổ phiếu FPT chưa giao dịch chính thức hơn nữa số liệu chuỗi giá trên sàn giao dịch OTC không đầy đủ do đó ta gặp khó khăn trong việc xác định hệ số beta của cổ phiếu FPT vì vậy ta sẽ thông qua việc sử dụng hệ số beta trên thị trường Mĩ để tính cho cổ phiếu FPT
Ta có:
- Hệ số beta của ngành phần mềm tại Mĩ: 1.84 - Hệ số beta của ngành dịch vụ internet tại Mĩ: 2.3 - Hệ số beta của ngành phân phối bán lẻ tại Mĩ: 0.94
- Hệ số beta bình quân áp dụng cho FPT: (1.84 + 2.3 + 0.94)/3 = 1.69 Do gặp khó khăn trong việc tìm số liệu do đó ta dùng báo cáo tài chính năm 2005 để tính giá IPO cho FPT vào thời điểm quý II năm 2006.
• Tại thời điểm cuối năm 2005 ta có:
Mức bù rủi ro thị trường Mĩ: 5.8% Mức bù rủi ro quốc gia (RPc): 2.56%
Mức bù rủi ro ngoại hối (RPe): 0.41%
Suất sinh lợi thị trường Mĩ: 4.12%
Suất sinh lợi của cổ phiếu FPT hay còn gọi là chi phí vốn chủ sở hữu của FPT
ks-FPT= 4.12% + 1.69* 5.8% + 2.56% + 3.13 % = 19.612 %
Thu nhập ròng/ 1 cổ phiếu 4956.041
Chi phí khấu hao/ 1 cổ phiếu 884.999 Thay đổi vốn lưu động/ 1 cổ
phiếu
-3543.31
Chi phí CE/ 1 cổ phiếu 2017.28
Hệ số nợ 0.69
FCFE 5701.73
FCFE1 = FCFE*(1+g) = 5701.73*5% = 5986.816
Với mức độ tăng trưởng khác nhau ta có các mức giá khác nhau(VNĐ):
5% 41000 6% 44000 7% 47500 8% 51500 9% 56300 10% 62277
• Gía cổ phiếu FPT 1 năm sau IPO Tính toán
Cơ sở dữ liệu để tính giá trị cổ phiếu là bản báo cáo tài chính quý III năm 2007 của FPT: (được trình bày trong phần phụ lục)
Dựa vào báo cáo tài chính của FPT ta xác định được các thông số sau: - Thu nhập ròng: 128385384361 VND
- Nợ: 1541398882795 VND - Tổng tài sản : 3784711157521 VND
- Tài sản lưu động: 133654055727 VND - Nợ ngắn hạn: 1409962841541 VND - Chi phí khấu hao: 121402479503 VND - CE là chi phí vốn bao gồm 2 loại chi phí:
•Chi phí hiện là chi phí trả lãi vay: 10205903777 VND
•Chi phí ẩn là chi phí trả cổ tức cho cổ đông: 600 x 98127350 - Số cổ phiếu đang lưu hành: cổ phiếu
Hệ số bêta của cổ phiếu FPT là β = 1.18
Nếu chi phí vốn cổ phần của công ty việt Nam được tính bằng VND thì suất sinh lời kì vọng của công ty Mĩ tính bằng USD thì một khoản bù rủi ro ngoại hối ( tương đương với chênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền) phải được cộng thêm:
ks-FPT= RM
f + βFPTRM
p + RPc + RPe
Tại thời điểm năm quý II năm 2007 ta có nguồn số liệu như sau: Mức bù rủi ro thị trường Mĩ: 6,57%
Mức bù rủi ro quốc gia (RPc): 1,35% Mức bù rủi ro ngoại hối (RPe): 3,28% Suất sinh lời thị trường Mĩ (RM
f) 4,47%
Như vậy áp dụng vào công thức trên ta tính được chi phí vốn cổ phần là: 17,51%
+ Xét tốc độ phát triển nhanh của ngành viễn thông nói chung và của công ty FPT hoạt động trong nghành viễn thông nói riêng ta giả định mức tăng trưởng đều đặn FCFE: là 5%
Thu nhập ròng/ 1 cổ phiếu 1308.354
Thay đổi vốn lưu động/ 1 cổ phiếu
- 2589.759
Chi phí CE/ 1 cổ phiếu 767.8320206
Hệ số nợ 0.407269886
FCFE 3159.4188
có FCFE1= 3317.389
Với mức độ tăng trưởng khác nhau ta có giá trị cổ phiếu khác nhau:
5% 26517
6% 28821
7% 31500
8% 34884.43
9% 39000
Xét mức giá trung bình của cổ phiếu FPT trong cả quý III là 249313 VND ta thấy nhà đầu tư kì vọng vào sự tăng trưởng của cổ phiếu FPT là 14%.