II. Các mô hình đề nghị sử dụng cho việc tiến hành IPO và định giá IPO
2. Mô hình sóng dao động IPO
Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng là một kênh huy động vốn vô cùng quan trọng đối với nền kinh tế tuy nhiên số lượng các đợt IPO và tổng giá trị thị trường của nó luôn có xu hướng biến động bất thường theo thời gian. Có những lúc thị trường IPO dường như nóng hơn ( hot market) và có những lúc thị trường IPO lại lạnh hơn ( cold market). Thị trường nóng là thị trường mang những đặc điểm như việc định giá thấp khắc nghiệt và số lượng các đợt chào bán cổ phần lần đầu ra công chúng cao một cách bất thường. Trong khi đó, thị trường lạnh là thị trường các đợt chào bán ra công chúng rất ít và cũng ít định giá thấp. Lý thuyết về làn sóng IPO được đề xuất dựa trên vai trò của ngân hàng đầu tư trong việc xác nhận cho các công ty chào bán cổ phần lần đầu ra công chúng . Những thay đổi bất thường trong số lượng các đợt IPO và lợi suất của cổ phiếu trong ngày đầu tiên giao dịch là một
phần vốn có của thị trường IPO thay vì đó là kết quả của các biến đổi ngoại sinh trong nền kinh tế và điều kiện thị trường thứ cấp
Sự tồn tại của thị trường IPO năng động là một vấn đề vô cùng nan giải vì tổng hợp nhu cầu về vốn của các công ty tư nhân không thể lí giải hoàn toàn đầy đủ những biến động trong số lượng các đợt IPO. Một vài hướng nghiên cứu khác về lý thuyết sóng dao động IPO cho thấy có một mối liên quan giữa thị trường IPO với thị trường thứ cấp. Có rất nhiều lí do giải thích tại sao số lượng các đợt IPO dồn dập nhưng người ta lại ít nói về lợi suất của cổ phiếu trong ngày đầu tiên giao dịch trên thị trường. Chúng ta mô hình hóa thị trường IPO gồm các doanh nghiệp, các nhà đầu tư và các ngân hàng đầu tư. Thông tin không cân xứng giữa các công ty IPO và các nhà đầu tư bên ngoài sẽ cho chúng ta thấy rõ vai trò của ngân hàng đầu tư trong những đợt IPO. Trước tiên, ngân hàng đầu tư sẽ đưa ra mức phí bảo lãnh và mức giá chào bán, việc làm này sẽ quyết định số lượng cổ phần sở hữu của doanh nghiệp và ảnh hưởng đến động cơ cổ phần hóa của các doanh nghiệp. Chính vì vậy, mức phí bảo lãnh và mức giá chào bán như một sự chỉ dẫn của thị trường để kiểm soát và lựa chọn các công ty cổ phần hóa. Thứ hai là các ngân hàng đầu tư sẽ yêu cầu thông tin về năng lực của công ty và sẽ thông qua đó để xét duyệt các công ty đủ điều kiện để cổ phần hóa. Việc tách riêng mức giá IPO ra khỏi thị trường thứ cấp là một điểm nổi bật của mô hình. Mức giá IPO trong mô hình chúng ta sẽ xem xét sau đây không phản ánh giá trị thực của công ty nhưng nó là sự chỉ dẫn đầu tiên của thị trường. Tuy nhiên mức giá thị trường thứ cấp đã phản ánh đầy đủ giá trị cơ bản của công ty. Việc định giá thấp là một điều kiện cần thiết để một đợt IPO thành công. Một đặc điểm nổi bật quan trọng trong mô hình, mức phí bảo lãnh phải trả cho các ngân hàng đầu tư trong việc tư vấn bảo lãnh. Trong nền kinh tế với một số giai đoạn, với bắt đầu một số giai đoạn các công ty cần nguồn lực để tài trợ cho các dự án và vào cuối mỗi giai đoạn sẽ có giá trị v. Trong mỗi giá trị v có hai khả năng là vH và vL với giả thiết vL < 1 < vH tuy nhiên các công ty không biết giá trị v nhưng các công ty lại biết rõ xác suất v xảy ra vH và khả năng xảy ra vL xác suất θ ∈[0,1]
Giả thiết trên cho chúng ta thấy các ngân hàng đầu tư thu được tín hiệu từ những dự án đầu tư của họ. Nếu các ngân hàng đầu tư không giám sát các công ty và nó luôn thu được những tín hiệu tốt và các nhà đầu tư lại không thể kiểm soát được hết sự giám sát của các ngân hàng.
Thời gian xảy ra mô hình diễn ra như sau:
Các ngân hàng đầu tư đưa ra một mức phí bảo lãnh là φ
Các công ty sau khi quan sát mức phí này sẽ dự đoán chi phí cho mình nếu công ty đó tiến hành cổ phần hóa hoặc vẫn là công ty tư nhân (riêng lẻ) k>0.
Ngân hàng đầu tư sẽ quyết định xem liệu họ có sử dụng hết chi phí c để đưa ra tín hiệu hay không sau đó nó sẽ quyết định liệu công ty đó có nên IPO hay không. Nếu các công ty thông qua IPO thì ngân hàng sẽ đưa ra mức giá IPO p0.
Những nhà đầu tư sẽ quan sát mức phí và mức giá IPO từ đó họ sẽ có quyết định nên đầu tư vào cổ phiếu của công ty đó không.
Các cổ phần được kinh doanh bán ở mức giá p1. Giá trị thực của công ty sẽ được nhận ra
Chúng ta giả thiết rằng sau khi một công ty lựa chọn chiến lược cổ phần hóa. Nó không thể rút lại mức giá p0 mà ngân hàng đầu tư đã đưa ra, nếu không mất chi phí k thì các công ty sẽ không có động cơ rút khỏi khi thu hoạch không âm.
khoảng thời gian đó các công ty không được phép kinh doanh cho đến khi giá trị thực của công ty được nhận ra.Các công ty có thông tin riêng về chính nó, sự tồn tại của các ngân hàng đầu tư không loại trừ thông tin không cân xứng giữa doanh nghiệp và nhà đầu tư. Nếu chúng ta cho phép các doanh nghiệp kinh doanh trước khi giá trị của các công ty được nhận ra, không giao dịch nào sẽ xuất hiện nguyên nhân là do sự lựa chọn ngược. Vì vậy p là mức giá kì vọng của nhà đầu tư về giá trị của công ty được ngân hàng đầu tư thông qua với mỗi đợt IPO
Để trả mức phí cho các ngân hàng đầu tư, tổng mức giá IPO cần lên đến 1+Ø. Vì vậy mức phí bảo lãnh là không chắc chắn, vì vậy các ngân hàng đầu tư sẽ không phải trả trừ khi các đợt IPO thành công.
Nếu các ngân hàng đầu tư sử dụng hết chi phí c và chỉ thông qua với những công ty có tín hiệu tốt thì xác suất công ty được chấp nhận IPO là:
q(θ) = θ + (1- θ) (1- λ)
Từ quan điểm của các công ty loại θ, xác suất có điều kiện có thể được thông qua là: θα = ( ) θ (1 θ)(1 λ) θ θ θ − − + = q
Trong trường hợp λ = 0 thì ngân hàng đầu tư sẽ thông qua IPO cho các công ty mà không có sự kiểm tra, giám sát.
Trong nền kinh tế, những nhà đầu tư, các ngân hàng đầu tư và các doanh nghiệp họ cùng nhau chia sẻ tổng lượng thặng dư xã hội. Các nhà đầu tư kiếm lợi nhuận từ việc định giá thấp, các ngân hàng đầu tư kiếm lợi nhuận từ mức phí bảo lãnh trong chi phí giám sát còn các doanh nghiệp thì thu lợi nhuận từ việc nắm giữ cổ phần