Mục đích của nghiên cứu này là để xác định xem hiệu ứng ngày trong tuần có tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? Tác giả nhận thấy đã xuất hiện hiệu ứng ngày thứ Sáu trên thị trường khi lợi nhuận vào thứ Sáu cao hơn các ngày còn lại trong tuần. Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng giải thích hiệu ứng này qua phân tích thống kê mô tả và hồi quy mô hình Garch (1,1). Mời các bạn cùng tham khảo!
Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN Việt Nam PGS.TS Đàm Văn Huệ, ThS Phạm Đan Khánh1 Trường Đại học Kinh tế Quốc dân Tóm tắt Hiệu ứng ngày tuần tượng phổ biến thử nghiệm nhiều thị trường phát triển Anh, Mỹ, Úc, Nhật đồng thời, tượng kiểm tra số thị trường nổi, thị trường phát triển Ấn Độ, Thổ Nhĩ Kỳ, Thái Lan, Mục đích nghiên cứu để xác định xem hiệu ứng ngày tuần có tồn thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? Tác giả nhận thấy xuất hiệu ứng ngày thứ Sáu thị trường lợi nhuận vào thứ Sáu cao ngày lại tuần Bên cạnh đó, nghiên cứu giải thích hiệu ứng qua phân tích thống kê mơ tả hồi quy mơ hình Garch (1,1) Từ khóa: chứng khốn, hiệu ứng ngày tuần, thị trường hiệu Đặt vấn đề Lý thuyết thị trường hiệu (EMH) lần Eugene Fama đưa vào năm 1970 viết “Efficient capital markets: a review of theory and empirical work” Đây nghiên cứu quan trọng, đặt móng cho nghiên cứu khác sau lý thuyết thị trường hiệu Fama (1970) cho rằng: “Thị trường mà giá ln phản ánh thơng tin sẵn có, gọi thị trường hiệu quả” Nếu thị trường hiệu nguồn lực phân phối cách tốt Từ đó, nhà quản lý tìm cách để thị trường hiệu nhà đầu tư khơng phải lãng phí thời gian việc phân tích cổ phiếu, thay vào đa dạng hóa danh mục đầu tư Trên giới, có nhiều nghiên cứu chứng minh thị trường không hiệu với biểu yếu tố bất thường hiệu ứng ngày tuần, hiệu ứng tháng năm, hiệu ứng chuyển dịch tháng, hiệu ứng kỳ nghỉ lễ Các bất thường ảnh hưởng đến lợi tức chứng khoán hiệu ứng xuất thị trường coi khơng hiệu Hiệu ứng ngày tuần Osborne (1962) phát thị trường chứng khoán Hoa Kỳ, sau phân tích Cross (1973), French (1980), Gibbons & Hess (1981), Lakonishok & Levi (1980), Keim & Stambaugh (1983), Rogalski (1984), Jaffe & Email: khanhpd@neu.edu.vn 321 Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Westerfield (1985), Jacobs & Levy (1988) Tại Hoa Kỳ, lợi nhuận trung bình thấp quan sát vào thứ hai so với ngày lại tuần Các quan sát vào ngày thứ Sáu cho kết lợi nhuận chứng khoán cao bất thường so với lợi nhuận trung bình ngày khác tuần Wang cộng (1997) quan sát thấy thị trường chứng khoán Mỹ, hiệu ứng ngày thứ hai tiếng xảy chủ yếu hai tuần cuối tháng Wang sử dụng loạt thời gian dài từ năm 1962 - 1993 cho nghiên cứu thực nghiệm French (1980), Jaffe, Westerfield & Ma (1989) báo cáo lợi nhuận trung bình âm đáng kể vào thứ hai thấp đáng kể so với lợi nhuận trung bình tuần khác Mỹ nhiều nước khác giới Mặt khác, lợi nhuận trung bình vào thứ Sáu cho dương cao lợi nhuận trung bình ngày cịn lại tuần Chan, Leung & Wang (2004) quan sát thấy thứ Hai biết đến theo bất thường tăng giá mạnh cổ phiếu tổ chức nắm giữ cổ phiếu vốn hóa thấp Lakonishok & Maberly (1990) chứng minh nhà đầu tư cá nhân có xu hướng tăng hoạt động kinh doanh (đặc biệt giao dịch bán) vào thứ Hai Nó cho thấy hiệu ứng thứ Hai liên quan đến mơ hình giao dịch nhà đầu tư cá nhân Tuy nhiên, có số thay đổi hiệu ứng ngày tuần số quốc gia Balaban (1995) nghiên cứu thị trường chứng khoán Istanbul Jaffe & Westerfield (1985) nghiên cứu thị trường chứng khoán Úc Nhật Bản cho thấy lợi nhuận âm thấp vào thứ Ba vào thứ Hai Tác động tiêu cực hôm thứ Ba quan sát thấy nước châu Âu châu Á Chang, Pinegar & Ravichandran (1998) nhận thấy hiệu ngày tuần trở nên không đáng kể nhận phản hồi từ tin tức kinh tế vĩ mô Trong nghiên cứu Jain & Joh (1988) nhận thấy khoản thị trường thấp vào thứ Hai so với ngày khác tuần; họ báo cáo tổng khối lượng giao dịch chứng khoán New York (NYSE) thấp khoảng xấp xỉ 90% khối lượng giao dịch trung bình cho thứ Ba đến thứ Sáu Arsad & Coutts (1996) nhận thấy xu hướng chung thị trường biến số quan trọng việc xác định tồn hiệu ứng ngày tuần Bildik (2004) khẳng định hiệu ứng ngày thứ hai âm biến lợi nhuận ngày giao dịch cuối tuần trước dương Nhiều giả thuyết nhà nghiên cứu gợi ý để giải thích hiệu ngày tuần Các điểm bật khác số là: Thứ nhất, giả thuyết việc xử lý thông tin Miller (1988) Lakonishok & Maberly (1990) lập luận chi phí việc thu thập xử lý nhà đầu tư tốn kém, đặc biệt tốn cho nhà đầu tư cá nhân để làm ngày làm việc bình thường nhà đầu tư cá nhân phải thực bên cạnh với hoạt động khác Đối với nhà đầu tư cá nhân cần thời gian cuối tuần để xử lý thơng tin, từ họ đưa giao dịch vào thứ Hai, cụ thể định bán Vì vậy, thị 322 Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" trường mở cửa trở lại, nhà đầu tư cá nhân tích cực Mặc dù, họ đặt số lệnh mua vào ngày khác tuần dựa khuyến nghị nhà mơi giới chứng khốn, lệnh bán họ thường dựa vào phân tích Do đó, áp lực bán vượt nhu cầu ngày thứ Hai khiến lợi nhuận chứng khoán ngày thấp so với ngày khác tuần Thứ hai, giả thuyết việc công bố thông tin French (1980), Rogalski (1984) cơng ty có xu hướng đưa báo cáo tin tức xấu vào cuối tuần (Thứ Sáu) điều bị trì hỗn thơng tin xấu gây hiệu ứng tiêu cực cho thứ Hai Các cơng ty phủ thường phát hành tin tốt thứ Hai thứ Sáu, chờ đợi cuối tuần để phát hành tin xấu Do đó, tin xấu phản ánh mức thấp giá cổ phiếu vào thứ Hai tin tốt phản ánh giá cổ phiếu cao vào thứ Sáu Tuy nhiên, thị trường hiệu quả, nhà đầu tư hợp lý sớm nhận điều xu hướng bán ngắn hạn vào thứ Sáu với mức giá cao mua vào thứ Hai mức thấp hơn, giả định lợi nhuận dự kiến bao gồm chi phí giao dịch việc chấp nhận rủi ro Dạng giao dịch dẫn đến việc loại bỏ bất thường, dẫn đến giá giảm vào thứ Sáu tăng vào thứ Hai Thứ ba, tác động sách phủ Gibbons Hess (1981), Lakonishok Levi (1982) cho nguyên nhân hiệu ứng khác ngày giao dịch ngày tốn Q trình tốn tiền mua chứng khoán diễn vài ngày sau giao dịch thực Nếu mua chứng khoán vào ngày gần cuối tuần nhà đầu tư trì hỗn việc tốn thêm ngày tiền cịn tài khoản hưởng lãi Thứ tư, tác động các giao dịch nhà đầu tư Osborne (1962) đề nghị nhà đầu tư cá nhân có nhiều thời gian để đưa định tài vào cuối tuần; việc tương đối tích cực thị trường vào thứ Hai Ông cho nhà đầu tư tổ chức hoạt động thị trường vào thứ Hai thứ Hai có xu hướng ngày việc lập kế hoạch chiến lược Phương pháp nghiên cứu Để kiểm định hiệu ứng ngày tuần thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả sử dụng liệu đại diện Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh từ năm 2000 đến 2017 Sự đời Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh dấu mốc quan trọng đánh dấu diện thị trường chứng khoán tập trung Việt Nam 323 Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Để tạo chuỗi thời gian, lợi nhuận thị trường tính theo cơng thức đây: Rt = (lnPt - lnPt-1) x 100 Trong đó: Rt: Lợi nhuận thị trường vào ngày t; Pt: Chỉ số VnIndex HN-Index ngày t; Pt-1: Chỉ số VnIndex HN-index ngày t-1 Để kiểm định hiệu ứng ngày tuần, tác giả sử dụng mơ hình GARCH (1,1) mơ hình mở rộng đồng thời xem xét mơ hình quy luật phân phối student-t Các mơ hình tương tự áp dụng nhiều nghiên cứu trước Berument and Kiymaz (2001); Kiymaz, Halil and Berument (2003) Mơ hình GARCH (1,1) phát triển để ước lượng hệ số biến đánh giá mức ý nghĩa hệ số Mô hình GARCH (1,1) nghiên cứu có dạng sau: Phương trình kỳ vọng: Rt = C+δ1 Day1 + + δ2 Day2 + δ3 Day3+ δ4 Day4 + εt (2.1) Trong đó: Rt tỷ suất sinh lời số VnIndex C số, tỷ suất sinh lời ngày thứ hai so với ngày khác Day1; Day2; Day3; Day4 tương ứng biến giả cho thứ ba, thứ tư, thứ năm thứ sáu Day1 =1 thời gian ứng với thứ Day1 =0 trường hợp lại Day2 =1 thời gian ứng với thứ Day1 =0 trường hợp lại Day3 =1 thời gian ứng với thứ Day1 =0 trường hợp lại Day4 =1 thời gian ứng với thứ Day1 =0 trường hợp lại εt sai số (phần dư) mơ hình hồi quy Phương trình phương sai: σ2t = α0+ α1 ε2t-1 + α2 σ2t-1 (2.2) 324 Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Trong đó: α0 số ε2t-1 cho biết thông tin dao động thời gian trước xác định bình phương sai số (phần dư) từ phương trình kì vọng (ARCH term) σ2t-1 phương sai dự báo giai đoạn trước (GARCH term) Mơ hình GARCH hiệu chỉnh Modified-GARCH (1,1) bổ sung tác động ngày tuần vào phương trình phương sai cách thêm vào biến giả Dayt Mơ hình Modified-GARCH (1,1) có dạng sau: Rt=C + δ1 Day1++δ2 Day2+ δ3 Day3+ δ4 Day4+ εt (2.3) σ2t = α0+α1 ε2t-1+ α2 σ2t-1 + π1 Day1+ π2 Day2+ π3 Day3+ π4 Day4 (2.4) Tiếp theo, để quan sát mối quan hệ tỷ suất sinh lời mức rủi ro tương ứng, phương sai thêm vào bên vế phải phương trình kì vọng (1) Mơ hình GARCH-M có dạng sau: Rt = C + δ1 Day1 + + δ2 Day2 + δ3 Day3 + δ4 Day4 + δ5 σ2t + ε (2.5) σ2t = α0+ α1 ε2t-1+ α2 σ2t-1 (2.6) Một mơ hình mở rộng thơng dụng mơ hình GARCH đề xuất Nelson (1991) mơ hình GARCH mũ hay EGARCH (exponential general autoregressive conditional heteroskedastic) Mơ hình EGARCH có dạng sau: Rt = C+ δ1 Day1 + + δ2 Day2 + δ3 Day3 + δ4 Day4 + εt (2.7) (2.8) âm ln dương, mơ hình E GARCH Có thể thấy loại bỏ ràng buộc tham số mơ hình GARCH thơng thường Nghiên cứu sử dụng phần mềm Eviews áp dụng mơ hình GARCH, ModifiedGARCH, GARCH-M, EGARCH để kiểm định tồn hiệu ứng ngày tuần tỷ suất sinh lời số sau so sánh số Akaike info criterion (AIC) Schwarz criterion (SC) để tìm mơ hình phù hợp 325 Kỷ yếu HộI THảO KHOA HọC QUốC GIA "CÁCH MạNG CÔNG NGHIệP 4.0 VÀ NHữNG ĐổI MớI TRONG LĨNH VựC TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG" Kết phân tích 3.1 Phân tích thống kê Bảng 3.1: Thống kê mô tả số VnIndex Ngày tuần VnIndex Thứ -0.007 0.684 Thứ -0.019 0.663 Thứ 0.015 0.587 Thứ 0.015 0.602 Thứ 0.037 0.599 4.8761** F-test **p