Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS LÊ PHAN THỊ DIỆU THẢO

TP Hồ Chí Minh – Năm 2009

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ kinh tế với đề tài “Phát triển thị trường trái

phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi và chưa

từng được công bố dưới bất cứ hình thức nào Các số liệu dùng để phân tích, đánh giá trong luận văn là trung thực và đều được trích nguồn rõ ràng

Người thực hiện

ĐẶNG TẤN TÀI

Học viên cao học Lớp TCDN Đ3 – K15 Trường ĐH Kinh tế TP Hồ Chí Minh

MỤC LỤC

Trang

Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục

Danh mục các chữ viết tắt

Danh mục các bảng, biểu; hình vẽ MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1 TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU

DOANH NGHIỆP 1

1.1 Trái phiếu 1

1.1.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu 1

1.1.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến giá trái phiếu 2

1.2 Trái phiếu doanh nghiệp 4

1.2.1 Khái niệm và tính chất của trái phiếu doanh nghiệp 4

1.2.2 Phân loại trái phiếu doanh nghiệp 5

1.2.3 Ưu điểm của phương thức tài trợ vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp 8

1.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp 10

1.3.1 Khái niệm 10

1.3.2 Vai trò của việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp 11

1.3.3 Những thành viên của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 12

1.3.3.1 Chủ thể phát hành 12

1.3.3.2 Chủ thể đầu tư 13

1.3.3.3 Các tổ chức tài chính trung gian 13

1.3.4 Phương thức phát hành và hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 14

1.3.4.1 Phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp 14

1.3.4.2 Các hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 15

1.3.5 Các nhân tố ảnh hưởng đến sự hình thành và phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 16

1.3.5.1 Ổn định môi trường kinh tế vĩ mô 16

1.3.5.2 Khung pháp lý và hệ thống quản lý cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp 17

1.3.5.3 Gây dựng lòng tin cho công chúng đầu tư đối với thị trường 17

1.3.5.4 Phát triển thị trường sơ cấp 18

1.3.5.5 Phát triển thị trường thứ cấp 18

1.3.5.6 Xây dựng hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán bù trừ 19

1.3.6 Rủi ro khi đầu tư trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 19

1.4 Khảo sát thị trường trái phiếu doanh nghiệp của một số quốc gia và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 20

1.4.1 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở một số quốc gia 21

1.4.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 25

Kết luận Chương 1 28

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA 29

2.1 Khái quát quá trình phát triển doanh nghiệp Việt Nam 29

2.2 Thực trạng thị trường chứng khoán và thị trường trái phiếu Việt Nam 33

2.2.1 Thị trường chứng khoán 33

2.2.2 Thị trường trái phiếu 36

2.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 38

2.3.1 Cơ sở pháp lý cho sự hình thành và phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 38

2.3.2 Thực trạng quá trình phát triển thị trường TPDN Việt Nam 41

2.3.3 Đánh giá tình hình hoạt động của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam trong thời gian qua theo mô hình SWOT 48

2.3.4 Nguyên nhân hạn chế sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam trong thời gian qua 57

Kết luận Chương 2 64

CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 65

3.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 65

3.1.1 Triển vọng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp 65

3.1.2 Định hướng phát triển thị trường TPDN Việt Nam đến năm 2020 .66

3.2 Một số giải pháp nhằm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại VN 68

3.2.1 Nhóm giải pháp vĩ mô 68

3.2.1.1 Tạo lập môi trường kinh tế vĩ mô ổn định 68

3.2.1.2 Hoàn thiện khung pháp lý cho sự phát triển thị trường TPDN 70

3.2.1.3 Nâng cao năng lực điều hành, hiệu quả quản lý và giám sát của các cơ quan quản lý nhà nước đối với thị trường trái phiếu doanh nghiệp 75

3.2.1.4 Tăng cường lòng tin của các nhà đầu tư trong và ngoài nước đối với thị trường trái phiếu doanh nghiệp 75

3.2.1.5 Tăng cường công tác tuyên truyền, đào tạo kiến thức về chứng khoán cho các doanh nghiệp và nhà đầu tư 76

3.2.2 Nhóm giải pháp phát triển thị trường sơ cấp 77

3.2.2.1 Xây dựng chính sách khuyến khích phát hành trái phiếu doanh nghiệp 77

3.2.2.2 Chuẩn hóa thông tin và hệ thống công bố thông tin, tăng cường tính minh bạch cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp 78

3.2.2.3 Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn làm cơ sở tham chiếu cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp 79

3.2.2.4 Khuyến khích phát triển các tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp 80

3.2.2.5 Đa dạng hóa các loại trái phiếu doanh nghiệp 82

3.2.3 Nhóm giải pháp phát triển thị trường thứ cấp 82

3.2.3.1 Xây dựng hệ thống giao dịch chuyên biệt cho thị trường TPDN 83

3.2.3.2 Phát triển thị trường phi tập trung (OTC) 84

3.2.3.3 Phát triển các định chế tài chính trung gian, các nhà đầu tư chuyên nghiệp và các nhà tạo lập thị trường 86

3.2.3.4 Giải pháp hạn chế rủi ro trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 87

3.2.4 Giải pháp đối với doanh nghiệp 88

Kết luận Chương 3 91

KẾT LUẬN

TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC

- NHNN Ngân hàng nhà nước - NHTM Ngân hàng thương mại

- OTC Thị trường giao dịch phi tập trung - TNHH Trách nhiệm hữu hạn

DANH MỤC CÁC BẢNG – BIỂU, HÌNH VẼ

Bảng 1.1 Cơ cấu các loại trái phiếu lưu hành ở Hàn Quốc

Bảng 2.1 Tốc độ tăng trưởng GDP và GDP bình quân đầu người của Việt Nam giai đoạn 1990 – 2008

Bảng 2.2 Số lượng doanh nghiệp đang hoạt động vào 31/12 hàng năm Bảng 2.3 Quy mô vốn của doanh nghiệp tại thời điểm 31/12/2006

Hình 2.1 Chỉ số VN – Index năm 2008

Hình 2.2 Tỷ trọng thị trường trái phiếu trên GDP của Việt Nam so với các nước khu vực Đông Á

Hình 2.3 Giá trị và tỷ trọng thị trường TPDN Việt Nam năm 2005 – 2007

Hình 2.4 Quy mô thị trường TPDN Việt Nam so sánh với các nước khu vực Đông Á

S

theo nhiều hình thức như phát hành cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, vay tín dụng … Tuy nhiên, một thực tế dễ thấy từ trước đến nay là phần lớn các DN Việt Nam vẫn còn thói quen vay vốn theo cách truyền thống từ ngân hàng hoặc tìm kiếm các nguồn vốn vay tín dụng ưu đãi của nhà nước hơn là tự huy động trên thị trường bằng cách phát hành chứng khoán nợ Với thói quen này vô tình các DN đã bỏ qua một kênh dẫn vốn quan trọng đó là trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) Bởi chi phí vốn huy động trái phiếu luôn thấp hơn chi phí phát hành cổ phiếu hoặc vay ngân hàng

Có thể thấy rằng với sự ra đời và đi vào hoạt động của thị trường chứng khoán trong thời gian qua đã khẳng định sự cần thiết và tính tất yếu phải tạo ra kênh huy động vốn trung và dài hạn mới cho nền kinh tế Việt Nam nói chung và các DN nói riêng Thế nhưng thực tế hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian vừa qua, đặc biệt là giai đoạn phát triển quá nóng trong hai năm 2006 – 2007 cho thấy các DN vẫn còn quá chú trọng vào việc huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu mà chưa quan tâm đến những tiện ích cũng như lợi thế của việc tài trợ vốn thông qua phát hành TPDN Trong khi TPDN được đánh giá là một kênh huy động vốn tích cực và hiệu quả, thị trường TPDN giữ một vai trò rất quan trọng đối với sự phát triển của thị trường vốn nhưng nó vẫn chưa thu hút được sự quan tâm đúng mức từ phía các DN Vậy đâu là những nguyên nhân?

Năm 2008, thị trường tài chính Việt Nam cũng không tránh khỏi sự ảnh hưởng và tác động của khủng hoảng tài chính thế giới, do đó khả năng huy động vốn để tái sản xuất và đầu tư phát triển của các DN cũng bị ảnh hưởng đáng kể Thị trường chứng khoán Việt Nam liên tục mất điểm khiến cho việc huy động vốn cổ phần càng trở nên khó khăn hơn, trong khi lãi suất trên thị trường tín dụng lại không ngừng gia tăng từ những tháng đầu năm 2008 khiến cho khả năng tiếp cận vốn vay ngân hàng của các DN không hề dễ dàng Trong bối cảnh đó, một số DN đã tính đến phương án huy động vốn thông qua việc phát hành trái phiếu Phát hành TPDN đã thực sự trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả, là sự lựa chọn hấp dẫn và mang lại nhiều lợi ích cho các DN

Về mặt chính sách, phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam nói chung và thị

trường TPDN nói riêng cũng đã được Chính phủ quan tâm và cụ thể hóa trong “Đề án

phát triển thị trường vốn Việt Nam đến năm 2010 và tầm nhìn đến năm 2020” Năm

2009, Chính phủ định hướng sẽ huy động một lượng vốn lớn qua thị trường trái phiếu

đồng thời bảo lãnh cho các DN huy động vốn thông qua phát hành TPDN Bộ Tài chính cũng đưa ra một số định hướng nhằm phát triển thị trường TPDN như: khuyến khích DN huy động vốn trực tiếp trên thị trường, hạn chế sự phụ thuộc vào việc cấp vốn qua kênh tín dụng, tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý …

Mặc dù TPDN đang nhận được sự quan tâm từ phía nhà nước lẫn DN, giao dịch trên thị trường TPDN Việt Nam hiện có tốc độ tăng trưởng cao nhất trong khu vực Đông Nam Á nhưng các tổ chức tài chính chuyên nghiệp vẫn chưa xếp thị trường TPDN Việt Nam vào loại thị trường phát triển và cho rằng vẫn còn tồn tại một số yếu tố kìm hãm sự phát triển đi lên của thị trường này Để phát triển thị trường TPDN Việt Nam tương xứng với tiềm năng của nó, đáp ứng kịp thời nhu cầu vốn đầu tư phát triển của nền kinh tế trong thời kỳ mới - thời kỳ hội nhập, góp phần thành công vào sự nghiệp công nghiệp hóa - hiện đại hóa (CNH – HĐH) đất nước, vẫn còn không ít vấn đề liên quan đến thị trường TPDN cần được quan tâm xem xét dưới nhiều góc độ Hơn lúc nào hết, việc đi vào nghiên cứu cơ sở lý luận, tìm hiểu thực trạng, phân tích đánh giá nguyên nhân và những mặt hạn chế còn tồn tại trong quá trình phát triển của thị trường TPDN, từ đó đề xuất những cơ chế, chính sách và giải pháp phù hợp nhằm hoàn thiện và thúc đẩy thị trường TPDN phát triển, góp phần nâng cao khả năng thu hút vốn đầu tư trung – dài hạn cho các DN là vấn đề hết sức cấp bách và cần thiết, có ý nghĩa quan trọng cả về mặt lý luận lẫn thực tiễn

Xuất phát từ những nguyên nhân trên, tác giả đã mạnh dạn đi vào nghiên cứu đề tài:

“PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM” để

làm Luận văn Thạc sĩ kinh tế

2 MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU

Đề tài tập trung nghiên cứu những vấn đề lý luận liên quan đến trái phiếu doanh nghiệp và thị trường trái phiếu doanh nghiệp, kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở một số nước trong khu vực và trên thế giới Trên cơ sở đó, đề tài đi vào nghiên cứu đánh giá thực trạng, tìm hiểu các nguyên nhân, phân tích những mặt còn tồn tại của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, từ đó đề xuất những giải pháp khả thi nhằm hoàn thiện và phát triển bền vững thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam trong thời gian tới, góp phần từng bước phát triển thị trường vốn, đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư phát

triển ngày càng cao cho nền kinh tế Việt Nam nói chung và các doanh nghiệp Việt Nam nói riêng

3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Đề tài nghiên cứu tổng quát kênh huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu nhằm mục đích đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển của các doanh nghiệp Tuy nhiên, đây cũng là một lĩnh vực nghiên cứu rất mới và phức tạp, đòi hỏi phải có sự phối hợp đồng bộ của nhiều yếu tố, nhiều lĩnh vực khác nhau Do giới hạn về thời gian và chuyên ngành nghiên cứu nên luận văn chỉ tập trung nghiên cứu thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở tầm vĩ mô, trên cơ sở tập hợp phân tích số liệu hoạt động của thị trường từ năm 1994 đến năm 2008, từ đó nhận định tình hình chung và đề ra những giải pháp hoàn thiện về cơ chế, chính sách nhằm đẩy mạnh thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam phát triển hơn nữa Đề tài không đi sâu vào những nghiệp vụ chi tiết của thị trường

4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Phương pháp nghiên cứu được sử dụng để thực hiện đề tài là nghiên cứu tổng hợp cơ sở lý luận, phương pháp thống kê lịch sử và phương pháp tổng hợp, so sánh để đánh giá thực trạng hoạt động của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam trong thời gian qua trên cơ sở quán triệt quan điểm học thuyết duy vật biện chứng và duy vật lịch sử của Chủ nghĩa Mac – Lê nin, từ đó vận dụng kinh nghiệm của một số quốc gia trong khu vực và trên thế giới làm cơ sở để đề xuất những giải pháp khả thi nhằm thúc đẩy thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam phát triển hơn

5 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI

Ngoài phần mở đầu, các danh mục bảng biểu, kết luận và phụ lục; đề tài được chia thành 3 chương như sau:

CHƯƠNG 1 TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN QUA

CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

CHƯƠNG 1

TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

1.1 Trái phiếu

1.1.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu

Trái phiếu là công cụ nợ dài hạn do Chính phủ hoặc doanh nghiệp phát hành nhằm huy động vốn dài hạn Đó là giấy chứng nhận nợ dài hạn mà tổ chức phát hành trái phiếu cam kết với người mua trái phiếu sẽ thanh toán lợi tức định kỳ và hoàn lại vốn gốc cho người nắm giữ trái phiếu vào một ngày xác định trong tương lai Khi mua trái phiếu thì người nắm giữ trái phiếu – trái chủ chính là người cho vay, còn tổ chức phát hành trái phiếu là người đi vay Trái phiếu chính là sự chứng nhận về mặt pháp lý thể hiện mối liên hệ giữa người cho vay và người đi vay

Thông thường, trái phiếu có những đặc điểm chủ yếu sau:

* Mệnh giá:

Là giá trị danh nghĩa được thể hiện trên trái phiếu mà tổ chức phát hành cam kết sẽ hoàn trả cho người sở hữu trái phiếu vào ngày đáo hạn

* Lãi suất trái phiếu:

Mỗi trái phiếu đều có một mức lãi suất mà tổ chức phát hành cam kết sẽ thanh toán cho chủ sở hữu trái phiếu một số tiền lãi vào một ngày xác định và có thể theo định kỳ Trái phiếu phát hành với mức lãi suất danh nghĩa được xác định bởi các điều kiện thị trường tại thời điểm chào bán trái phiếu Lãi suất thường được công bố theo tỷ lệ phần trăm (%) so với mệnh giá của trái phiếu Số tiền lãi trái phiếu được tính bằng mệnh giá trái phiếu nhân với lãi suất trái phiếu Thông thường, thời hạn trả lãi của trái phiếu được quy định một năm hoặc nửa năm một lần

* Giá trái phiếu:

Đây là số tiền thực tế mà nhà đầu tư bỏ ra để được quyền sở hữu trái phiếu Trái phiếu có thể được mua bằng mệnh giá, cao hơn hoặc thấp hơn mệnh giá (còn gọi là giá chiết khấu) Dù vậy, tiền lãi trả cho các trái chủ luôn được xác định trên

mệnh giá trái phiếu; đồng thời, trái chủ sẽ được hoàn trả vốn gốc ban đầu bằng với mệnh giá trái phiếu vào ngày đáo hạn

* Kỳ hạn của trái phiếu:

Kỳ hạn cho biết khoảng thời gian mà người nắm giữ trái phiếu nhận được tiền lãi định kỳ và thời điểm mà tổ chức phát hành phải hoàn trả khoản vốn gốc ban đầu cho các nhà đầu tư trái phiếu theo mệnh giá trái phiếu Kỳ hạn của trái phiếu thường được phân thành 3 loại: ngắn hạn, trung hạn và dài hạn Theo Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, trái phiếu ngắn hạn có thời hạn từ 1 – 5 năm, trái phiếu trung hạn có thời hạn từ 5 – 10 năm, trái phiếu dài hạn có thời hạn được xác định là trên 10 năm Kỳ hạn trái phiếu có ý nghĩa rất quan trọng vì lợi tức trái phiếu phụ thuộc vào thời hạn trái phiếu Kỳ hạn trái phiếu càng dài thì giá trái phiếu càng biến động lớn do sự ảnh hưởng của biến động lãi suất thị trường Hay nói cách khác, sự biến động của giá trái phiếu thì phụ thuộc vào kỳ hạn của trái phiếu ) Trái phiếu trên thị trường tài chính có rất nhiều loại, tuỳ theo tiêu chí khác nhau mà trái phiếu sẽ được phân thành các loại tương ứng Nếu căn cứ vào tiêu chí đối tượng phát hành và mục đích phát hành, trái phiếu được phân thành hai loại là trái phiếu chính phủ và trái phiếu doanh nghiệp Theo đó, trái phiếu chính phủ (TPCP) là loại trái phiếu do Chính phủ hoặc chính quyền địa phương phát hành nhằm mục đích cân đối ngân sách, tài trợ cho các dự án xây dựng cơ sở hạ tầng và được đảm bảo bằng ngân sách quốc gia hoặc ngân sách địa phương Trái phiếu chính phủ là loại trái phiếu được đánh giá an toàn nhất, hầu như không có rủi ro vì nó được đảm bảo bằng nguồn vốn ngân sách Trong khi đó, trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) là loại trái phiếu do các DN phát hành nhằm huy động vốn trung và dài hạn để đầu tư phát triển, mở rộng quy mô hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Trái phiếu doanh nghiệp được đánh giá có mức rủi ro cao hơn trái phiếu chính phủ, vì vậy lãi suất của trái phiếu doanh nghiệp thường cao hơn lãi suất của trái phiếu chính phủ ở cùng kỳ hạn

1.1.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến giá trái phiếu

Nhìn chung, giá của bất cứ loại chứng khoán nào cũng đều chịu sự ảnh hưởng của quan hệ cung – cầu trên thị trường, do đó ngoài cung và cầu, giá trái phiếu còn chịu sự ảnh hưởng của các yếu tố sau:

* Năng lực tài chính của tổ chức phát hành trái phiếu

Năng lực tài chính của tổ chức phát hành trái phiếu là một trong những yếu tố ảnh hưởng đến giá của trái phiếu Đây là yếu tố thường thu hút sự quan tâm rất lớn của các nhà đầu tư Vì vậy giá của trái phiếu sẽ có biến động rõ rệt trên thị trường chứng khoán nếu các tổ chức phát hành gặp khó khăn về khả năng tài chính Thông thường; trái phiếu của những DN lớn, uy tín lâu năm và có tiềm lực tài chính vững mạnh thì có giá cao hơn trái phiếu của những DN nhỏ, thương hiệu yếu và năng lực tài chính hạn chế

* Sự biến động của lãi suất thị trường

Lãi suất thị trường là một yếu tố đặc biệt quan trọng và có ảnh hưởng lớn đến việc định giá các chứng khoán có lãi suất cố định Nếu lãi suất bắt đầu tăng thì lợi tức đối với các trái phiếu đang tồn tại sẽ có sự thay đổi, dòng vốn sẽ luân chuyển vào nơi có mức lợi nhuận cao hơn, khi đó giá của trái phiếu có lợi tức cố định sẽ giảm Nếu lãi suất trên thị trường bắt đầu giảm thấp hơn lãi suất trái phiếu thì giá trái phiếu sẽ tăng cao hơn mệnh giá của nó Ở một khía cạnh khác, nếu người ta dự đoán lạm phát sẽ tăng kéo theo giá của trái phiếu giảm thì việc tăng lãi suất có thể được coi là tín hiệu đẩy lùi lạm phát của chính phủ Ảnh hưởng tiêu cực của việc tăng lãi suất được đền bù bởi tác động tích cực của triển vọng lạm phát được cải thiện

* Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Trái phiếu có thời gian đáo hạn khác nhau sẽ có lãi suất khác nhau Hầu hết các nhà đầu tư đều mong muốn được lãi suất cao trong thời gian dài Khi số tiền của nhà đầu tư chịu rủi ro trong một khoảng thời gian dài thì họ mong muốn được số tiền lãi lớn hơn so với khi đầu tư trong ngắn hạn Do đó, nếu trái phiếu có thời gian đáo hạn càng ngắn thì giá của trái phiếu sẽ càng tăng trên thị trường do độ rủi ro của nó càng thấp Ngược lại, nếu thời gian đáo hạn của trái phiếu càng dài thì giá của nó sẽ càng giảm vì mức rủi ro càng cao Mối quan hệ giữa lãi suất và thời gian đáo hạn của trái phiếu được gọi là đường cong lãi suất Đường cong lãi suất thường có 4 dạng: dạng thông thường, dạng dốc, dạng đảo ngược và dạng phẳng

* Quyền mua lại hoặc bán lại của trái phiếu

Trái phiếu kèm quyền mua lại cho phép người phát hành mua lại trái phiếu trước thời gian đáo hạn đã được công bố Quyền mua lại thường có lợi cho tổ chức phát hành khi nó đảm bảo cho tổ chức phát hành được mua lại trái phiếu theo quyền lựa chọn nếu họ có khả năng vay tiền với lãi suất thấp hơn lãi suất trái phiếu đang lưu hành Tuy nhiên

điều này lại gây ra bất lợi cho người nắm giữ trái phiếu, bởi vì tổ chức phát hành thường mua lại trái phiếu khi lãi suất trái phiếu đã phát hành cao hơn lãi suất của trái phiếu phát hành mới Quyền mua lại có thể gây khó khăn cho việc bán trái phiếu, do đó trái phiếu kèm quyền mua lại thường có giá thấp hơn và lãi suất cao hơn so với các trái phiếu khác có cùng kỳ hạn

Tương tự, trái phiếu kèm quyền bán lại cho phép chủ sở hữu trái phiếu được quyền bán lại trái phiếu cho tổ chức phát hành trước khi trái phiếu đáo hạn Thông thường, nhà đầu tư chỉ bán lại trái phiếu khi lãi suất thị trường tăng hoặc khi họ cần vốn và giá bán lại thường bằng mệnh giá Vì vậy loại trái phiếu này thường có giá cao hơn và lãi suất thấp hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn

* Khả năng chuyển đổi của trái phiếu

Đây là loại trái phiếu mà tổ chức phát hành cho phép nó có khả năng được chuyển đổi thành cổ phiếu vào một thời điểm nào đó trong tương lai Vì vậy, trái phiếu này thường có giá cao hơn so với trái phiếu không có khả năng chuyển đổi

* Dự kiến về lạm phát

Nếu lạm phát được dự kiến tăng trong tương lai thì lãi cố định trả cho trái phiếu chỉ được thanh toán theo lãi suất danh nghĩa Do đó giá thị trường của trái phiếu có lãi suất cố định sẽ giảm Ngược lại, nếu lạm phát được dự kiến sẽ giảm thì giá của trái phiếu có lãi suất cố định sẽ tăng

1.2 Trái phiếu doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm và tính chất của trái phiếu doanh nghiệp

Trái phiếu doanh nghiệp là loại trái phiếu được phát hành bởi các doanh nghiệp nhằm huy động vốn trung dài hạn cho đầu tư phát triển Doanh nghiệp sẽ phát hành trái phiếu khi có nhu cầu huy động vốn lớn để tài trợ cho việc đầu tư mở rộng, phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh trong trường hợp không đủ điều kiện hoặc không muốn phát hành cổ phiếu, hoặc tùy thuộc vào chiến lược quản lý vốn của mỗi doanh nghiệp

Về bản chất, trái phiếu doanh nghiệp chính là giấy xác nhận nợ của doanh nghiệp phát hành, trong đó doanh nghiệp phát hành trái phiếu là người đi vay còn người mua trái phiếu (trái chủ) chính là người cho vay Trái phiếu doanh nghiệp chính là sự chứng nhận về mặt pháp lý, ghi nhận sự liên hệ giữa quyền của chủ nợ đối với doanh nghiệp và những nghĩa vụ tài chính mà doanh nghiệp phải thực hiện

Thông thường, trái phiếu doanh nghiệp được trả lãi theo thời hạn một năm hoặc nửa năm một lần Trong trường hợp doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản, các trái chủ được quyền ưu tiên thanh toán trước các cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi

1.2.2 Phân loại trái phiếu doanh nghiệp

Trái phiếu doanh nghiệp rất đa dạng và phong phú về chủng loại lẫn hình thức, đáp ứng được mọi nhu cầu và thị hiếu của DN cũng như của các nhà đầu tư trên thị trường

Sau đây là một số loại TPDN chủ yếu, được phân loại theo các tiêu chí khác nhau

* Căn cứ vào tính chất ghi danh của trái phiếu:

- Trái phiếu vô danh:

Trái phiếu vô danh là loại trái phiếu không ghi tên người chủ sở hữu trên bề mặt trái phiếu cũng như trên sổ sách của tổ chức phát hành Đây là loại trái phiếu được đính kèm theo phiếu lĩnh lãi coupon Người sở hữu trái phiếu sẽ cắt phần cuống phiếu trả lãi tương ứng và đem đến tổ chức phát hành hoặc ngân hàng được tổ chức phát hành ủy quyền để nhận lãi Đến thời điểm đáo hạn, người nắm giữ trái phiếu trình giấy chứng nhận sở hữu trái phiếu để nhận lại vốn gốc tương đương với mệnh giá Trái phiếu vô danh có thể được chuyển nhượng một cách dễ dàng, bất kỳ người nào nắm giữ trái phiếu trong tay đều có quyền hưởng lãi và quyền được thanh toán trái phiếu Người nắm giữ trái phiếu có thể nắm giữ trái phiếu đến ngày đáo hạn hoặc có thể bán chúng trên thị trường thứ cấp trước ngày đáo hạn

- Trái phiếu ghi danh:

Là loại trái phiếu có ghi rõ họ tên và địa chỉ của người chủ sở hữu trái phiếu trên bề mặt trái phiếu và trong sổ sách của tổ chức phát hành Vì tên người sở hữu được ghi trên trái phiếu nên việc chuyển nhượng chỉ có thể thực hiện bằng cách ký hậu và đăng ký với tổ chức phát hành Đến ngày thanh toán lãi, đại lý công ty phát hành sẽ gửi séc hoặc tiền mặt hoặc chuyển khoản để trả tiền lãi cho chủ sở hữu trái phiếu

* Căn cứ vào tính chất đảm bảo của trái phiếu:

- Trái phiếu có bảo đảm:

Đây là loại trái phiếu mà nếu DN muốn phát hành chúng thì phải có tài sản thế chấp đảm bảo Trong trường hợp DN bị phá sản, những người nắm giữ trái phiếu này sẽ được bảo vệ ở mức độ cao bằng chính những tài sản đã thế chấp Tài sản thế chấp có thể

là bất động sản, máy móc thiết bị, nhà xưởng, các loại chứng khoán mà DN đang nắm giữ …

- Trái phiếu không có bảo đảm:

Là loại trái phiếu mà khi phát hành chỉ dựa vào uy tín của DN và không đưa ra một tài sản gì để đảm bảo Loại trái phiếu này thường được phát hành bởi những DN lớn và có danh tiếng trên thị trường Thương hiệu sẽ là một đảm bảo có giá trị cho DN khi phát hành trái phiếu Trong trường hợp DN không đủ khả năng trả nợ và lâm vào tình trạng phá sản, những người nắm giữ loại trái phiếu này sẽ được thanh toán sau các trái chủ của trái phiếu có bảo đảm nhưng trước các cổ đông

* Căn cứ vào những quyền kèm theo của trái phiếu:

- Trái phiếu có thể mua lại trước hạn:

Đây là loại trái phiếu có kèm điều khoản cho phép DN được mua lại trái phiếu trước thời điểm đáo hạn với mức giá cao hơn mệnh giá của trái phiếu trong trường hợp DN không còn nhu cầu vay vốn nữa hoặc trong trường hợp lãi suất thị trường giảm thấp hơn lãi suất của trái phiếu lúc phát hành Điều đó sẽ giảm thiểu thiệt hại cho DN vì không phải trả lãi quá cao Về phía người mua trái phiếu thì đây là một bất lợi, do đó giá bán của loại trái phiếu này thường rẻ hơn những trái phiếu không có cùng đặc tính

- Trái phiếu có thể bán lại trước hạn:

Loại trái phiếu này cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán lại trái phiếu cho DN trước thời điểm đáo hạn Điều đó có tác dụng loại bỏ được rủi ro về lãi suất cho chủ sở hữu trái phiếu Nhà đầu tư trái phiếu có thể tránh được một khoản thua lỗ khi lãi suất thị trường gia tăng làm cho giá trái phiếu giảm xuống Với đặc tính này, trái phiếu kèm quyền bán lại thường có giá bán cao hơn những trái phiếu không có đặc tính tương tự

- Trái phiếu có thể chuyển đổi:

Đây là loại trái phiếu cho phép người nắm giữ nó có quyền chuyển đổi trái phiếu

thành cổ phiếu sau một khoảng thời gian được xác định trước Tùy theo lựa chọn của mình và tình hình thị trường mà nhà đầu tư quyết định có chuyển đổi trái phiếu hay không Thông thường, những người nắm giữ trái phiếu thực hiện việc chuyển đổi khi DN đạt kết quả kinh doanh tốt và cổ phiếu tăng giá hoặc có tiềm năng tăng giá mạnh trên thị trường Khi đó nhà đầu tư sẽ thu được một khoản lợi nhuận từ chênh lệch giá Việc

chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu còn phụ thuộc vào giá chuyển đổi và tỷ lệ chuyển đổi Đây là loại trái phiếu rất được thị trường ưa chuộng và thường được các DN lựa chọn khi quyết định phát hành TPDN để huy động vốn nợ dài hạn

- Trái phiếu kèm chứng quyền:

Là loại trái phiếu cho phép người nắm giữ nó được quyền mua kèm một lượng cổ

phiếu nhất định tương ứng với lượng trái phiếu mà họ nắm giữ với một mức giá nhất định trong một khoảng thời gian xác định Giống như trái phiếu chuyển đổi, quyền mua kèm này được xác định ngay khi trái phiếu được phát hành

* Căn cứ vào cách xác định lãi suất trái phiếu:

- Trái phiếu có lãi suất ổn định:

Là loại trái phiếu truyền thống được phát hành phổ biến ở tất cả các thị trường trên thế giới Nó ràng buộc DN phải trả lãi cố định trong suốt thời gian trái phiếu lưu hành với định kỳ 6 tháng hoặc 1 năm một lần

- Trái phiếu có lãi suất thả nổi:

Trái phiếu có lãi suất thả nổi được hiểu là loại trái phiếu mà lãi suất sẽ được điều chỉnh theo sự biến động của lãi suất thị trường Trong trường hợp lãi suất thị trường có sự biến động mạnh liên tục, trái phiếu có lãi suất cố định gây ảnh hưởng bất lợi cho người phát hành khi lãi suất thị trường giảm và cho nhà đầu tư khi lãi suất thị trường tăng Với loại trái phiếu này, thông thường lãi suất được điều chỉnh định kỳ một năm hoặc 6 tháng một lần để theo kịp và phản ánh đúng diễn biến của lãi suất thị trường

* Ngoài ra, trên thị trường còn có những loại TPDN khác như: trái phiếu thu nhập, trái phiếu chiết khấu …

- Trái phiếu thu nhập:

Là loại trái phiếu mà việc thanh toán lợi tức tuỳ thuộc vào mức lợi nhuận mà DN đạt được hàng năm và không cao hơn lãi suất ghi trên trái phiếu Loại trái phiếu này được trả lãi trước thuế trong khi cổ phiếu ưu đãi thì được trả cổ tức sau thuế Thông thường, đây là loại trái phiếu thường được phát hành khi DN gặp khó khăn về tài chính hoặc cần huy động vốn cho dự án

- Trái phiếu chiết khấu:

Trái phiếu chiết khấu là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ và giá bán của nó được căn cứ vào lãi suất thị trường ở thời điểm phát hành, giá này thường thấp hơn mệnh

giá nên còn gọi là giá chiết khấu Tuy nhiên, các trái chủ vẫn được nhận lại vốn gốc bằng với mệnh giá ở thời điểm trái phiếu đáo hạn

1.2.3 Ưu điểm của phương thức tài trợ vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp

Nhu cầu về vốn là một trong những nhu cầu được xem là bức xúc nhất hiện nay của DN, nhằm mục đích huy động vốn để tài trợ cho đầu tư phát triển, mở rộng quy mô hoạt động, đa dạng hóa sản phẩm và dịch vụ, tăng cường khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên cả thị trường quốc tế cũng như thị trường nội địa; đặc biệt sau khi Việt Nam đã trở thành thành viên chính thức của WTO Cùng với sự phát triển ngày càng đa dạng của thị trường tài chính, các DN ngày càng có nhiều cơ hội tiếp cận với những nguồn vốn tài trợ hơn dưới nhiều hình thức khác nhau, nhu cầu về vốn của DN cơ bản được đáp ứng trên cả phương diện khối lượng, thời hạn cũng như những yêu cầu khác phù hợp với đặc thù của mỗi DN Ngoài khoản lợi nhuận giữ lại, DN có nhiều hình thức để huy động vốn trung và dài hạn như phát hành cổ phiếu, trái phiếu, vay vốn ngân hàng, tín dụng thương mại từ nhà cung cấp, thuê tài chính …Mỗi hình thức đều có những ưu và nhược điểm riêng Tùy vào nhu cầu và điều kiện cụ thể của mình, các DN có thể lựa chọn phương án huy động vốn phù hợp Tuy nhiên, xét về mặt tổng thể, việc tài trợ bằng TPDN thường có một số ưu điểm nổi bật so với các hình thức tài trợ vốn khác

Thứ nhất, phát hành trái phiếu doanh nghiệp sẽ giúp cho các doanh nghiệp huy động được một lượng vốn lớn với chi phí sử dụng vốn thấp hơn so với vốn cổ phần,

đồng thời giới hạn trách nhiệm của DN đối với các khoản nợ khi phát hành trái phiếu cũng ít bị ràng buộc hơn so với khi phát hành cổ phiếu Chẳng hạn, tại Việt Nam, trong trường hợp tài trợ bằng vốn cổ phần, DN thường cam kết với các cổ đông mức cổ tức vào khoảng 12 – 15%/năm, thậm chí có thể đến mức 20%/năm Để đạt được mức cổ tức như vậy thì lợi nhuận sau thuế của DN phải đạt mức tối thiểu từ 20 – 25% trên vốn chủ sở hữu, trong khi nếu huy động vốn thông qua kênh phát hành trái phiếu thì mức lãi suất phải trả cho các trái chủ chỉ vào khoảng 9 – 10%/năm Điều đó xuất phát từ nguyên nhân là mức độ rủi ro khi đầu tư trái phiếu thường thấp hơn so với cổ phiếu Dù kết quả hoạt động của DN như thế nào thì lợi tức trả cho các trái chủ vẫn được đảm bảo theo đúng định kỳ, trong khi cổ tức thanh toán cho các cổ đông thì lại phụ thuộc vào mức lợi nhuận sau thuế đạt được của DN Trong trường hợp DN lâm vào tình trạng mất khả năng thanh toán dẫn đến phá sản, quyền ưu tiên thanh toán các khoản nợ từ việc thanh lý tài sản còn

lại của công ty luôn thuộc về các trái chủ, còn các cổ đông với tư cách là chủ sở hữu DN thì họ có khả năng bị mất một phần hoặc toàn bộ nguồn vốn đầu tư nếu giá trị tài sản DN không còn sau khi đã thanh toán hết cho các chủ nợ Mặt khác, việc huy động nguồn vốn thông qua phát hành trái phiếu có thể giúp DN giảm được chi phí sử dụng vốn do lãi suất trả cho các trái chủ được tính vào chi phí của DN nên số thuế thu nhập mà DN phải nộp sẽ được giảm đi, trong khi phần cổ tức thanh toán cho các cổ đông là phần thu nhập còn lại sau khi DN đã nộp thuế Hay nói cách khác, chi phí sử dụng vốn từ trái phiếu là chi phí không phải chịu thuế còn chi phí vốn cổ phần là chi phí phải chịu thuế Bên cạnh đó, TPDN là công cụ huy động vốn có thời hạn nên trách nhiệm của DN đối với các trái chủ sẽ được chấm dứt khi trái phiếu đáo hạn, còn cổ phiếu thể hiện đặc tính sở hữu DN một cách lâu dài nên DN phải có trách nhiệm đối với các cổ đông trong suốt thời gian DN tồn tại

Thứ hai, việc tài trợ bằng trái phiếu doanh nghiệp có thể tránh được tình trạng pha loãng quyền sở hữu của các cổ đông – là nguyên nhân làm giảm thị giá cổ phiếu, có thể tạo thêm gánh nặng cho các cổ đông hiện hành Khi phát hành cổ phiếu, sự xuất

hiện của các cổ đông mới có thể ảnh hưởng đến quyền lợi của các cổ đông hiện hữu, lợi ích của họ ít nhiều cũng bị chia sẻ Hơn nữa, việc xuất hiện của các cổ đông mới đồng nghĩa với khả năng kiểm soát DN bị ảnh hưởng do quyền biểu quyết của các cổ đông tăng lên, trong khi nếu huy động vốn thông qua kênh TPDN thì sẽ hạn chế được tình trạng này, quyền kiểm soát DN sẽ không bị ảnh hưởng

Thứ ba, phát hành trái phiếu doanh nghiệp tài trợ thường có lợi hơn so với vốn vay ngân hàng Việc huy động vốn thông qua TPDN sẽ đảm bảo cho DN được sử dụng

nguồn vốn ổn định và dài hạn hơn so với đi vay ngân hàng Nếu các khoản vay ngân hàng thường là các khoản vay ngắn hạn và bị không chế bởi hạn mức tín dụng thì TPDN lại rất đa dạng về thời hạn và không bị hạn chế về quy mô, tùy vào sự lựa chọn của các DN Trong một số trường hợp, thông qua kênh phát hành trái phiếu, DN có thể huy động được khối lượng vốn lớn một cách dễ dàng nếu có phương án sử dụng vốn hợp lý và khả thi, đảm bảo được khả năng thanh toán lợi tức và hoàn trả vốn gốc đúng hạn cho các trái chủ Như vậy, có thể thấy rằng phát hành trái phiếu là hiệu quả hơn trong trường hợp tài trợ cho vốn dài hạn với quy mô lớn, đáp ứng nhu cầu về vốn của DN cho các mục tiêu khác nhau, còn vốn vay ngân hàng chỉ thật sự phù hợp cho những khoản vay ngắn hạn và

có quy mô nhỏ Bên cạnh đó, việc tài trợ qua kênh phát hành TPDN cũng có chi phí thấp hơn so với vay vốn ngân hàng, đặc biệt đối với những DN lớn và có danh tiếng trên thị trường Danh tiếng, uy tín thương hiệu, kinh nghiệm hoạt động lâu năm sẽ là những đảm bảo giá trị cho DN trong việc tiếp cận thị trường TPDN với chi phí thấp hơn so với chi phí vốn vay ngân hàng

Thứ tư, phát hành trái phiếu doanh nghiệp đòi hỏi thời gian ít hơn so với đi vay ngân hàng hoặc phát hành cổ phiếu Nếu thời gian cần thiết để phát hành trái phiếu từ

khâu chuẩn bị đến khi hoàn tất giao dịch chỉ mất bình quân khoảng 8 tuần thì việc đi vay ngân hàng hay phát hành cổ phiếu sẽ phải mất nhiều thời gian hơn từ khâu chuẩn bị cho đến khi xét duyệt hồ sơ Hơn nữa, để vay được vốn từ ngân hàng, các DN phải có báo cáo kế hoạch sử dụng vốn và phương án sản xuất kinh doanh khả thi cụ thể để ngân hàng thẩm định đồng thời phải có tài sản thế chấp cho những khoản vay đó Ngoài ra DN còn phải tuân thủ những quy định do ngân hàng đề ra trong việc sử dụng vốn vay Như vậy khả năng chủ động trong việc vay và sử dụng vốn của DN sẽ bị giảm sút vì phải phụ thuộc vào sự đánh giá của ngân hàng cũng như những quy định do các tổ chức tín dụng đề ra

1.3 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp 1.3.1 Khái niệm

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp là một bộ phận của thị trường vốn, là một trong những kênh huy động vốn trung và dài hạn hiệu quả cho các DN trong nền kinh tế Đây là thị trường thực hiện giao dịch, mua bán các loại trái phiếu do DN phát hành Thị trường giao dịch, mua bán TPDN mới phát hành gọi là thị trường sơ cấp Thị trường giao dịch, mua bán trái phiếu đã phát hành gọi là thị trường thứ cấp Nếu như mục đích của thị trường sơ cấp nhằm phục vụ cho nhu cầu huy động vốn dài hạn của DN thì mục đích của thị trường thứ cấp lại nhằm cung cấp khả năng thanh khoản cho các trái phiếu đã được phát hành trên thị trường sơ cấp Thị trường thứ cấp đóng vai trò rất quan trọng, nếu thị trường thứ cấp không phát triển thì thị trường sơ cấp rất khó thu hút được các nhà đầu tư do nhà đầu tư lo ngại không thể chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt khi cần thiết Thị trường sơ cấp còn được gọi là thị trường phát hành hay thị trường cấp một Trong trường hợp có nhu cầu huy động vốn dài hạn tài trợ cho hoạt động đầu tư phát triển; các DN có thể phát hành trái phiếu bán cho các tổ chức, cá nhân đầu tư trên thị

trường này Việc phát hành trái phiếu do chính DN thực hiện hay thông qua các tổ chức tài chính trung gian dước các hình thức: bảo lãnh phát hành, đấu thầu hay đại lý phát hành Điểm khác biệt cơ bản giữa thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp ở chỗ trên thị trường sơ cấp thì các DN thu được tiền từ việc phát hành trái phiếu còn trên thị trường thứ cấp thì không Bởi vì, thị trường thứ cấp là nơi diễn ra giao dịch mua đi bán lại các loại TPDN đã được phát hành trên thị trường sơ cấp giữa các tổ chức và nhà đầu tư cá nhân với nhau Thị trường TPDN sơ cấp và thị trường TPDN thứ cấp có những điểm khác nhau cơ bản về nội dung và mục đích hoạt động, nhưng giữa hai thị trường này luôn luôn tồn tại một mối quan hệ vô cùng khăng khít với nhau, trong đó thị trường TPDN sơ cấp là cơ sở, tiền đề cho thị trường thứ cấp và ngược lại thị trường TPDN thứ cấp lại là động lực thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển Do vậy để thị trường TPDN hoạt động bền vững và hiệu quả, nhất thiết cần có sự tồn tại và phát triển song hành của cả hai thị trường TPDN sơ cấp và thị trường TPDN thứ cấp

1.3.2 Vai trò của việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Xét trong mối tương quan với các bộ phận khác của thị trường tài chính thì thị trường TPDN giữ một vai trò hết sức quan trọng do nó là một bộ phận cơ bản của thị trường vốn dài hạn Thị trường TPDN là một kênh chủ yếu để huy động các nguồn vốn trung và dài hạn cho các DN trong nền kinh tế Vì vậy, sự tạo lập và phát triển thị trường TPDN có ý nghĩa rất quan trọng đối với sự phát triển của thị trường tài chính nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng

* Đối với nền kinh tế:

Thị trường TPDN với tư cách là một kênh huy động vốn trung và dài hạn, tài trợ

cho hoạt động sản xuất và tái sản xuất mở rộng; có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế TPDN trở thành công cụ tự do hóa nền kinh tế bởi nó có thể cho phép các chủ thể trong nền kinh tế huy động một cách tự do và trực tiếp nguồn vốn nhàn rỗi từ trong công chúng để đầu tư phát triển Thị trường TPDN tạo điều kiện cung cấp cho nền kinh tế nguồn vốn dài hạn cho các nhu cầu đầu tư dài hạn cần thiết, đáp ứng theo cả hai tiêu chí về thời hạn sử dụng và chi phí sử dụng vốn phù hợp với nhu cầu của nền kinh tế; từ đó góp phần điều hòa, nâng cao hiệu quả của việc phân phối và tái phân phối các nguồn lực tài chính trong nền kinh tế, đồng thời giảm sức ép và sự tập trung đối với hệ thống ngân hàng

* Đối với các doanh nghiệp:

Sự ra đời của thị trường TPDN đã mở ra cho các DN một kênh huy động vốn mới linh hoạt và hiệu quả hơn so với các kênh huy động vốn truyền thống Khi DN có nhu cầu về vốn để đầu tư phát triển, mở rộng sản xuất kinh doanh thì DN có thể phát hành trái phiếu ra thị trường để huy động vốn Đây là những nguồn vốn được đảm bảo và có khả năng sử dụng dài hạn Các DN không phải chịu sức ép về thời gian hoàn trả vốn vay như khi vay vốn ngân hàng, bởi lẽ vốn vay ngân hàng thông thường là những khoản vay ngắn hạn và có điều kiện trong khi vốn huy động trên thị trường TPDN đều là những khoản vay dài hạn (thường là 5 năm, 10 năm, thậm chí 20 năm)

Mặt khác, trong trường hợp DN có vốn nhàn rỗi và chưa sử dụng vào hoạt động sản xuất kinh doanh thì DN hoàn toàn có thể đầu tư vào trái phiếu để tìm kiếm lợi nhuận Với việc nắm giữ những trái phiếu này, DN có thể chuyển chúng thành tiền mặt trên thị trường thứ cấp khi cần thiết

* Đối với nhà đầu tư:

Thị trường TPDN có chức năng chuyển các khoản tiết kiệm thành vốn đầu tư; một mặt huy động nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nền kinh tế; mặt khác tạo cơ hội cho các tổ chức, cá nhân chưa đủ điều kiện hoạt động kinh doanh có thể đầu tư vốn vào thị trường chứng khoán Nếu như thị trường TPDN mở ra cho các DN một phương thức tài trợ vốn linh hoạt và hiệu quả thì nó cũng tạo cho các nhà đầu tư nhiều cơ hội lựa chọn để đa dạng hóa các loại tài sản trên danh mục đầu tư của mình Bằng cách mua và nắm giữ những trái phiếu với thời gian đáo hạn rất đa dạng, người đầu tư có thể thu hồi lại số vốn của mình sau một thời hạn 3 năm, 5 năm, 10 năm hay có thể đến 20 năm

1.3.3 Những thành viên của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

1.3.3.1 Chủ thể phát hành

Chủ thể phát hành trái phiếu là những tổ chức có nhu cầu huy động vốn trung và dài hạn bằng cách phát hành trái phiếu để bán cho các nhà đầu tư Trên thị trường TPDN, chủ thể phát hành chính là các doanh nghiệp Trong nền kinh tế thị trường, có 3 hình thức tổ chức DN cơ bản: DN tư nhân, công ty hợp danh, công ty cổ phần Ngoài ra, ở các nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung đang trong quá trình chuyển đổi sang cơ chế thị trường còn tồn tại các loại hình DN khác như DN nhà nước và hợp tác xã Trong các loại hình DN nêu trên thì công ty cổ phần là chủ thể chiếm vị trí quan trọng nhất Đây là chủ

thể tạo ra một khối lượng hàng hóa lớn trên thị trường chứng khoán thông qua việc phát hành cổ phiếu và TPDN

1.3.3.2 Chủ thể đầu tư

Chủ thể đầu tư trên thị trường TPDN bao gồm các nhà đầu tư cá nhân và các nhà đầu tư có tổ chức Nhà đầu tư cá nhân thường là những hộ gia đình, những người có vốn tiết kiệm nhàn rỗi; thay vì đem gửi khoản tiền này vào ngân hàng thì họ đầu tư vào trái phiếu để có thể nhận được tiền lãi và các khoản chênh lệch giá khi bán trái phiếu Đối với các nhà đầu tư có tổ chức, bao gồm các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí, công ty bảo hiểm, ngân hàng…; đây là những tổ chức có kiến thức chuyên sâu và kinh nghiệm về chứng khoán Các tổ chức đầu tư sẽ sử dụng số vốn huy động được từ dân chúng để tạo ra lợi nhuận bằng việc đầu tư vào trái phiếu trên thị trường TPDN

1.3.3.3 Các tổ chức tài chính trung gian

Nếu như đối với thị trường hàng hóa thông thường là nơi mà các hoạt động mua bán diễn ra một cách trực tiếp thì ở thị trường TPDN thường đòi hỏi phải có những tổ

chức tài chính trung gian – những tổ chức đứng giữa người mua và người bán trái phiếu

* Tổ chức bảo lãnh phát hành:

Là tổ chức đứng ra giúp tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước và sau khi

chào bán trái phiếu như chuẩn bị hồ sơ xin phép phát hành, phân phối trái phiếu… Thông thường để phát hành trái phiếu thì các DN cần phải được sự bảo lãnh của một hoặc một số tổ chức bảo lãnh phát hành Các tổ chức bảo lãnh được hưởng phí bảo lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng nhất định trên số tiền thu được từ đợt phát hành Phí bảo lãnh phát hành chính là mức chênh lệch giữa giá bán trái phiếu cho nhà đầu tư và số tiền mà DN phát hành nhận được Hoạt động bảo lãnh phát hành về cơ bản gồm các hoạt động sau:

- Nghiên cứu và tư vấn cho các tổ chức phát hành chứng khoán về cách thức phát hành, cơ cấu phát hành, định giá chứng khoán

- Hoàn tất các thủ tục pháp lý cần thiết cho đợt phát hành

- Thỏa thuận hợp tác với các nhà bảo lãnh phát hành khác và các công ty chứng khoán, thực hiện công tác tiếp thị phân phối chào bán chứng khoán

- Quản lý, phân phối và thanh toán chứng khoán

- Thực hiện công việc hỗ trợ cho thị trường và các dịch vụ sau khi phát hành

* Tổ chức định mức tín nhiệm:

Đây là tổ chức được hình thành nhằm mục đích đánh giá mức độ tín nhiệm của các DN phát hành và xếp hạng chúng theo mức độ rủi ro mất khả năng thanh toán; trên cơ sở đó các nhà đầu tư sẽ cân nhắc và đưa ra các quyết định đầu tư cần thiết, đặc biệt là trong trường hợp đầu tư vào TPDN Nếu một tổ chức phát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm cao thì lãi suất trái phiếu phát hành sẽ thấp Ngược lại, một tổ chức phát hành được đánh giá mức độ tín nhiệm là thấp thì lãi suất trái phiếu phát hành sẽ cao

* Đại diện người sở hữu trái phiếu:

Đại diện người sở hữu trái phiếu là tổ chức có vai trò rất quan trọng khi phát hành trái phiếu Đây là tổ chức sẽ thay mặt cho những người sở hữu trái phiếu để tiến hành đàm phán các vấn đề liên quan đến quyền lợi của các trái chủ với tổ chức phát hành Đó là quyền hưởng lãi, quyền được thanh toán vốn gốc khi doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản, quyền giám sát các cam kết về nợ vay của tổ chức phát hành… Trước khi tiến hành một đợt phát hành trái phiếu ra công chúng, các DN phải tìm được một tổ chức đứng ra làm đại diện người sở hữu trái phiếu và ký hợp đồng với tổ chức này Đại diện người sở hữu trái phiếu sẽ được hưởng phí do tổ chức phát hành chi trả tùy theo khối lượng trái phiếu phát hành

* Tổ chức kinh doanh trái phiếu:

Bao gồm các công ty chứng khoán và các tổ chức khác được phép kinh doanh theo quy định của pháp luật Đây là các tổ chức chủ yếu hoạt động trên thị trường thứ cấp; có chức năng làm trung gian môi giới cho các tổ chức, cá nhân có nhu cầu mua bán trái phiếu để hưởng phí môi giới và thực hiện các giao dịch mua bán trái phiếu cho chính mình để kiếm lợi nhuận Các tổ chức kinh doanh trái phiếu này còn cung cấp cho khách hàng những dịch vụ khác như tư vấn đầu tư và các dịch vụ có liên quan đến hoạt động giao dịch trái phiếu Các tổ chức kinh doanh trái phiếu đóng vai trò rất quan trọng trong việc tạo ra tính thanh khoản cho trái phiếu trên thị trường

1.3.4 Phương thức phát hành và hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp

1.3.4.1 Phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp

Phương thức phát hành TPDN là hình thức để DN đưa trái phiếu ra bán cho các nhà đầu tư Thông thường có hai phương thức phát hành phổ biến:

* Phát hành riêng lẻ

Phát hành riêng lẻ là phương thức phát hành mà trong đó trái phiếu được bán trong phạm vi một số người nhất định, thông thường là cho các nhà đầu tư có tổ chức với những điều kiện (khối lượng phát hành) hạn chế và không tiến hành bán một cách rộng rãi ra công chúng Việc phát hành trái phiếu riêng lẻ thường chịu sự điều chỉnh của Luật công ty và trái phiếu phát hành như vậy không phải là đối tượng giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán

* Phát hành ra công chúng

Phát hành ra công chúng là việc phát hành trái phiếu rộng rãi ra công chúng với quy mô và khối lượng lớn Do phát hành ra công chúng có sự ảnh hưởng đến nhiều đối tượng nên việc phát hành trái phiếu ra công chúng phải chịu sự chi phối của pháp luật về chứng khoán và phải được cơ quan quản lý nhà nước về thị trường chứng khoán cấp phép Sau khi phát hành trên thị trường sơ cấp, trái phiếu sẽ được giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán nếu đáp ứng được các quy định của Sở giao dịch chứng khoán Doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra công chúng phải thực hiện chế độ báo cáo, công bố thông tin công khai và chịu sự giám sát riêng theo quy định của pháp luật chứng khoán

1.3.4.2 Các hình thức giao dịch trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp

* Giao dịch trái phiếu trên thị trường tập trung:

Trái phiếu được giao dịch trên thị trường có tổ chức có thể được chuyển sang tiền mặt một cách dễ dàng Trên thị trường tập trung, kết quả yết giá và giao dịch được công bố trên hệ thống máy tính, hệ thống này được kết nối với các thành viên và các tổ chức đầu tư, đồng thời được công bố ra công chúng

Thị trường tập trung có một số chức năng chính như: cung cấp mốc phát hành, lập đường cong lãi suất và hạn chế phân đoạn thị trường Ngoài ra, thị trường tập trung còn tạo ra chuẩn mực phát hành, đưa ra chỉ dẫn đáng tin cậy về tỷ lệ lãi suất thị trường trong một khoảng thời gian đáo hạn nhất định, làm cơ sở cho việc định giá trái phiếu mới phát hành Bằng việc sử dụng các tỷ lệ lãi suất hình thành trên thị trường chứng khoán tập trung, DN có thể quyết định và đưa ra tỷ lệ lãi suất phù hợp cho trái phiếu mới phát hành trên cơ sở tham chiếu tỷ lệ lãi suất trên thị trường thứ cấp tại thời điểm đó Điều này đảm bảo cho tính thanh khoản trên thị trường thứ cấp và có tác dụng tăng cầu trái phiếu Mặt khác, khi các nhà đầu tư giao dịch trên thị trường chứng khoán tập trung thì giá cả của

trái phiếu sẽ được quyết định theo phương pháp cạnh tranh, các nhà đầu tư nhỏ sẽ được bảo vệ, công chúng có thể tin cậy vào tỷ lệ lãi suất trên thị trường Việc giao dịch trên thị trường tập trung còn làm giảm chi phí đặt lệnh của các bên tham gia giao dịch và duy trì cân bằng giá trên thị trường

* Giao dịch trái phiếu trên thị trường phi tập trung (OTC):

Giao dịch trái phiếu trên thị trường phi tập trung (OTC) có vai trò quan trọng không kém gì trên thị trường tập trung Trái phiếu được giao dịch trên thị trường OTC do các nguyên nhân:

- Có quá nhiều trái phiếu được phát hành nên về mặt kỹ thuật không thể niêm yết tất cả trái phiếu trên thị trường tập trung

- Phương pháp giao dịch trái phiếu rất phức tạp không phù hợp với giao dịch trên thị trường tập trung thông thường Vì vậy giao dịch thỏa thuận phổ biến hơn giao dịch cạnh tranh

Thị trường OTC bao gồm đông đảo các nhà môi giới và nhà kinh doanh chứng khoán Các nhà môi giới/giao dịch có thể mua bán trái phiếu với tư cách nhà môi giới của khách hàng (đại lý) hoặc nhà giao dịch (cho chính mình) Khi giao dịch, các nhà môi giới và kinh doanh chứng khoán không gặp nhau mà họ sử dụng máy tính và điện thoại để thực hiện hoạt động mua bán Các nhà môi giới/giao dịch khi nhận được lệnh từ khách hàng hoặc khi giao dịch cho khách hàng của công ty môi giới sẽ trở thành nhà tạo lập thị trường và đặt mức giá hiện tại cho tất cả các chứng khoán OTC dưới hình thức của nhiều nguồn thông tin, chẳng hạn như hệ thống truyền thông điện tử và thông báo ra công chúng hàng ngày Dù vậy, đối với tất cả các nhà giao dịch trái phiếu thì nguồn thông tin tốt nhất chính là các mối quan hệ của họ trong hoạt động kinh doanh với nhau

1.3.5 Các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

1.3.5.1 Ổn định môi trường kinh tế vĩ mô

Môi trường kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng sâu rộng đến mọi hoạt động của nền kinh tế, đặc biệt là đối với thị trường tài chính Các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô như tốc độ tăng trưởng GDP, chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái… có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với quá trình hoạch định chiến lược phát triển của hệ thống tài chính nói chung và thị trường TPDN nói riêng Ngược lại, những chính sách tiền tệ lại có sự tác động đáng kể đối với

quá trình điều hành và quản lý kinh tế vĩ mô Để đảm bảo cho thị trường tài chính nói chung và thị trường TPDN nói riêng phát triển lành mạnh, Chính phủ phải không ngừng duy trì môi trường kinh tế vĩ mô ổn định với những chính sách quản lý tài chính – tiền tệ thật sự hợp lý và hiệu quả, tạo niềm tin cho các nhà đầu tư đồng thời khuyến khích họ gắn bó thường xuyên và mật thiết cùng với thị trường

1.3.5.2 Khung pháp lý và hệ thống quản lý cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Để thị trường TPDN hoạt động và phát triển bền vững, yêu cầu đặt ra là cần phải có sự phối hợp nhịp nhàng giữa các cơ quan quản lý nhà nước để cùng nhau ban hành một khung pháp lý thật sự hoàn chỉnh, đồng bộ và thống nhất, tạo hành lang pháp lý an toàn cho các chủ thể tham gia thị trường Bên cạnh đó, các văn bản quy phạm pháp luật điều chỉnh thị trường TPDN cũng phải được sửa đổi và bổ sung thường xuyên nhằm kịp thời tháo gỡ những vướng mắc và khó khăn, tạo điều kiện hỗ trợ tối đa cho thị trường trong từng giai đoạn phát triển

Tương tự như khung pháp lý, hệ thống quản lý cũng là một nhân tố có vai trò không kém phần quan trọng trong sự hình thành và phát triển của thị trường TPDN Để khuyến khích và thúc đẩy thị trường TPDN phát triển một cách minh bạch và hiệu quả; bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp cho các chủ thể đầu tư cũng như các chủ thể khác trên thị trường, nhất thiết phải có một hệ thống quản lý, giám sát thật chặt chẽ và đầy đủ dưới nhiều hình thức quản lý khác nhau nhằm kịp thời phát hiện và ngăn chặn những hành vi vi phạm thị trường, trên cơ sở đó áp dụng các biện pháp xử lý thích đáng đủ sức phòng ngừa và răn đe, đảm bảo cho các giao dịch trên thị trường luôn diễn ra một cách công bằng, cạnh tranh và minh bạch

1.3.5.3 Gây dựng lòng tin cho công chúng đầu tư đối với thị trường

Lòng tin của công chúng đầu tư là một trong những yếu tố có khả năng ảnh hưởng lớn đến sự tồn tại và phát triển của thị trường TPDN Vì vậy để thị trường TPDN hoạt động thuận lợi, minh bạch và hiệu quả; cần có những chính sách gây dựng được lòng tin của các nhà đầu tư đối với thị trường, giảm thiểu những rủi ro mà thị trường có thể mang lại cho các nhà đầu tư khi tham gia giao dịch trên thị trường TPDN Để làm được điều đó, về phía DN khi quyết định phát hành trái phiếu ra thị trường cần xây dựng kế hoạch và phương án sử dụng vốn hiệu quả, đảm bảo có thể thực hiện tốt và đúng hạn những nghĩa vụ tài chính đã cam kết với nhà đầu tư.Về phía nhà nước, cần có những chính sách

khuyến khích các nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài tham gia thị trường TPDN Việt Nam; đồng thời tạo điều kiện thông thoáng để các nhà đầu tư có thể chuyển lợi nhuận ra nước ngoài một cách thuận lợi phù hợp theo thông lệ quốc tế, nhất là sau khi Việt Nam đã trở thành thành viên chính thức của Tổ chức WTO

1.3.5.4 Phát triển thị trường sơ cấp

Như đã biết, thị trường sơ cấp là thị trường giao dịch lần đầu các trái phiếu do DN phát hành Trên thị trường sơ cấp, vốn của các nhà đầu tư được chuyển giao cho các DN khi các nhà đầu tư quyết định đầu tư vào trái phiếu Thị trường sơ cấp thực hiện chức năng quan trọng nhất của thị trường trái phiếu nói chung và thị trường TPDN nói riêng, đó là chức năng huy động vốn cho các DN và là tiền đề cho hoạt động của thị trường thứ cấp Thị trường sơ cấp giữ vai trò đặc biệt quan trọng trong sự phát triển của thị trường TPDN với những ưu điểm vượt trội so với những phương thức huy động vốn khác như chi phí sử dụng vốn thấp hơn, khả năng chủ động cao hơn và khối lượng vốn huy động được cũng lớn và đa dạng hơn Do đó, để tạo động lực thúc đẩy thị trường TPDN phát triển, cần khuyến khích DN đa dạng hóa hình thức phát hành với nhiều loại hình trái phiếu khác nhau như trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu được quyền mua lại trước hạn, trái phiếu chuyển đổi phát hành ra quốc tế… Bên cạnh đó, nhà nước cũng cần bảo lãnh cho các DN nhà nước đủ điều kiện phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế để tăng khả năng thu hút vốn trên thị trường Đồng thời cần khuyến khích và tạo điều kiện cho các tổ chức bảo lãnh phát hành đưa TPDN ra phát hành, niêm yết và giao dịch trên thị trường ngoài nước

1.3.5.5 Phát triển thị trường thứ cấp

Thị trường thứ cấp là nơi thực hiện giao dịch, mua bán TPDN đã được phát hành trên thị trường sơ cấp Khác với thị trường sơ cấp, thị trường thứ cấp dù không giữ vai trò trực tiếp trong việc huy động vốn nhưng lại là động lực thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển vì nó tạo ra tính thanh khoản cho các trái phiếu đã phát hành Do vậy thị trường thứ cấp cũng có sự ảnh hưởng quan trọng đến sự hình thành và phát triển của thị trường TPDN Về phía DN, việc phát triển thị trường thứ cấp sẽ giúp cho quá trình phát hành trái phiếu diễn ra dễ dàng, từ đó tiết kiệm được chi phí huy động vốn cũng như chi phí phát hành Về phía nhà đầu tư, nếu thị trường thứ cấp phát triển sẽ thu hút được sự tham gia của các nhà đầu tư vào thị trường TPDN do tính thanh khoản của trái phiếu

luôn được đảm bảo Để nâng cao khả năng thanh khoản cho trái phiếu, nhất thiết phải xây dựng và phát triển thị trường thứ cấp tương xứng và phù hợp với thị trường phát hành, ứng dụng các công nghệ kỹ thuật hiện đại, tiên tiến vào hệ thống giao dịch, thông tin thị trường Mặt khác, để tạo điều kiện thuận lợi cho việc giao dịch trái phiếu, cần phải phát triển thị trường phi tập trung (OTC) cho tất cả các tổ chức, cá nhân có nhu cầu giao dịch với nhiều hình thức khác nhau một cách dễ dàng và thuận lợi

1.3.5.6 Xây dựng hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán bù trừ

Trên thị trường TPDN, đặc biệt là thị trường thứ cấp, để mọi giao dịch và thanh toán diễn ra một cách nhanh chóng, chính xác và linh hoạt, đòi hỏi cần có sự kết nối thành một hệ thống giữa các thành viên trên Sở giao dịch chứng khoán với nhau Trong quá trình hình thành và phát triển thị trường TPDN không thể thiếu vắng vai trò của hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán bù trừ Với quy mô thị trường và khối lượng giao dịch ngày càng lớn, yêu cầu đặt ra là phải tổ chức một hệ thống đăng ký, lưu ký và thanh toán bù trừ thật tốt; có chức năng tổng hợp, quản lý và thanh toán cho cả chứng khoán lẫn tiền mặt, như thế việc theo dõi và giám sát các giao dịch trái phiếu sẽ được diễn ra một cách dễ dàng, thuận lợi và tập trung hơn

1.3.6 Rủi ro khi đầu tư trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Đối với các nhà đầu tư, TPDN được đánh giá là có mức rủi ro thấp hơn so với cổ phiếu Tuy nhiên, bên cạnh những lợi thế, TPDN vẫn có thể mang đến cho nhà đầu tư một số rủi ro khi đầu tư trên thị trường TPDN

* Rủi ro lãi suất:

Giá của TPDN luôn thay đổi theo hướng ngược lại với lãi suất thị trường Khi lãi suất thị trường tăng thì giá trái phiếu giảm và ngược lại khi lãi suất thị trường giảm thì giá trái phiếu tăng Rủi ro lãi suất là một trong những rủi ro chính mà nhà đầu tư có thể gánh chịu khi đầu tư vào TPDN

* Rủi ro tái đầu tư:

Giả định rằng các dòng tiền nhận được từ trái phiếu được tái đầu tư, thu nhập từ những hoạt động tái đầu tư được gọi là lãi trên lãi và phụ thuộc vào mức lãi suất thị trường tại thời điểm tái đầu tư cũng như vào chiến lược tái đầu tư Đó là rủi ro khi lãi suất tái đầu tư các dòng tiền giữa kỳ bị giảm xuống Rủi ro này sẽ lớn hơn đối với những thời kỳ nắm giữ dài hơn Rủi ro lãi suất và rủi ro tái đầu tư có những hiệu ứng triệt tiêu

nhau Khả năng thay đổi tỷ lệ tái đầu tư theo một chiến lược do những thay đổi lãi suất trên thị trường được gọi là rủi ro tái đầu tư

* Rủi ro thanh toán:

Rủi ro thanh toán còn gọi là rủi ro tín dụng, là rủi ro mà nhà đầu tư có thể gặp phải khi DN phát hành trái phiếu mất khả năng thanh toán đúng hạn vốn gốc và lãi đã cam kết với nhà đầu tư Nếu như trái phiếu chính phủ được xem là không có rủi ro thanh toán thì đối với TPDN đây là loại rủi ro rất đáng lo ngại Rủi ro TPDN gắn liền với hệ số tín nhiệm DN và được đánh giá bởi các công ty xếp hạng tín nhiệm

* Rủi ro lạm phát:

Rủi ro lạm phát còn gọi là rủi ro sức mua, phát sinh do sự biến đổi trong giá trị của các dòng tiền mà trái phiếu mang lại Lạm phát càng cao thì lãi suất thực của trái phiếu càng giảm, do đó rủi ro khi đầu tư vào trái phiếu càng cao Tuy nhiên, rủi ro lạm phát có thể thấp hơn trong trường hợp đầu tư vào trái phiếu có lãi suất thả nổi do lãi suất của trái phiếu thả nổi có khuynh hướng tăng theo sự gia tăng của lạm phát

* Rủi ro thanh khoản:

Rủi ro thanh khoản là rủi ro về khả năng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt trong trường hợp cần thiết Rủi ro thanh khoản phụ thuộc vào mức chênh lệch giữa giá đặt mua và giá chào bán trái phiếu Nếu mức chênh lệch này càng lớn thì rủi ro thanh khoản của trái phiếu càng cao và ngược lại Tuy vậy, rủi ro thanh khoản sẽ không đáng ngại khi nhà đầu tư có ý định nắm giữ trái phiếu cho đến ngày đáo hạn

* Rủi ro tỷ giá:

Nếu nhà đầu tư khi mua trái phiếu có mệnh giá bằng ngoại tệ nhưng đến khi đáo hạn lại được thanh toán bằng nội tệ thì có thể gặp rủi ro trong trường hợp đồng nội tệ mất giá so với đồng ngoại tệ Điều đó phụ thuộc vào tỷ giá hối đoái trên thị trường vào thời điểm thanh toán Rủi ro này được gọi là rủi ro về tỷ giá

1.4 Khảo sát thị trường trái phiếu doanh nghiệp của một số quốc gia và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Cùng với quá trình xây dựng và phát triển thị trường TPDN Việt Nam, bên cạnh việc phân tích và đánh giá thực trạng tình hình thị trường trong nước thì vấn đề nghiên cứu kinh nghiệm của một số quốc gia trên thế giới, từ đó rút ra một số bài học kinh nghiệm trong việc phát triển thị trường TPDN là hết sức quan trọng và cần thiết

1.4.1 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở một số quốc gia

* Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ:

Thị trường TPDN Mỹ đã trở thành thị trường phát hành phi chính phủ lớn nhất thế giới kể từ những năm 1920 Đa số các DN đều áp dụng phương thức phát hành TPDN để huy động vốn, chủ yếu là các trái phiếu có thời gian đáo hạn từ 2 năm đến 50 năm Thị trường TPDN Mỹ là thị trường phi tập trung giữa các nhà kinh doanh và công chúng Ngày nay, thị trường TPDN là một trong những khu vực lớn nhất trên thị trường trái phiếu Mỹ theo cả hai phương diện về số lượng DN phát hành cũng như về giá trị trái phiếu đang lưu hành

Trên thị trường TPDN Mỹ có một khu vực thị trường đặc biệt dành cho các công ty nước ngoài phát hành trái phiếu bằng USD gọi là thị trường trái phiếu Yankee Trái phiếu Yankee có các đặc điểm tương tự như TPDN trong nước, trừ đặc điểm về tổ chức phát hành và thuế Nhà đầu tư nước ngoài được miễn nộp thuế cho phần lãi của trái phiếu Yankee, trái phiếu Yankee trở thành trái phiếu duy nhất ở Mỹ mà nhà đầu tư nước ngoài có thể mua mà không bị đánh thuế

Thị trường thứ cấp cho TPDN ở Mỹ gồm hai loại: Sở giao dịch chứng khoán và thị trường OTC Trên thị trường OTC thường diễn ra các giao dịch TPDN với khối lượng lớn giữa các nhà đầu tư có tổ chức và nhà quản lý quỹ chuyên nghiệp Đặc biệt, thị trường DN không quy định về việc công bố thông tin ra công chúng về các giao dịch thực hiện cũng như giá đặt mua và đặt bán như là trên thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ

* Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Nhật Bản:

Giữ vai trò quan trọng trên thị trường TPDN ở Nhật là Bond Floatation Committee (Kisaika) gồm 43 tổ chức có nhiệm vụ xây dựng các tiêu chuẩn cho việc phát hành trái phiếu, giám sát kỳ hạn và tổng giá trị trái phiếu phát hành, kiểm soát các đợt phát hành ra công chúng để tránh tình trạng thao túng thị trường

Hệ thống định mức tín nhiệm TPDN ở Nhật chính thức ra đời vào năm 1977 Ngoài những tổ chức định mức tín nhiệm lớn của nước ngoài như Moody’s và Standard & Poor’s, nhiều tổ chức định mức tín nhiệm lớn ở Nhật đã được thành lập nhưng chỉ có công ty Mikuni là tổ chức định mức tín nhiệm độc lập Trước năm 1983, các công ty Nhật xem việc phát hành trái phiếu chuyển đổi ra nước ngoài là một kênh huy động vốn

rất hấp dẫn Từ năm 1983 đến nay, do việc nới lỏng các quy định về phát hành trái phiếu chuyển đổi cùng với xu thế giảm lãi suất trên thị trường trong nước, các công ty Nhật lại chuyển sang phát hành trái phiếu chuyển đổi trên thị trường nội địa

Trong những năm 1990, lãi suất ngân hàng ở Nhật đã giảm xuống rất thấp và đạt mức kỷ lục là 0,5% vào tháng 9/1995 Điều này khiến cho các nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức rút vốn ra khỏi ngân hàng và chuyển sang đầu tư vào thị trường trái phiếu Hầu hết các đợt phát hành TPDN đều có lãi suất cố định với thời hạn từ 3 – 5 năm Đối với các nhà đầu tư muốn có lãi suất coupon cao hơn, một số công ty hàng đầu (như Tepco, NTT) còn kéo dài thời hạn trái phiếu lên 10 – 20 năm Tổng giá trị TPDN đã phát hành trên thị trường trái phiếu Nhật đạt 6,95 ngàn tỷ yên vào năm 1995 và 10 ngàn tỷ yên vào năm 1996 Khối lượng TPDN lưu hành trên thị trường trái phiếu Nhật Bản đã gia tăng đáng kể trong những năm gần đây và đạt 773,97 tỷ USD vào năm 2007,

trong khi con số này ở năm 2005 là 743,87 tỷ USD và năm 2006 là 706,93 tỷ USD (theo

Asia Bond Monitor 2008)

* Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Trung Quốc:

Trung Quốc bắt đầu phát hành trái phiếu xây dựng vào những năm 1950, nhưng phải đến năm 1981 khi Trung Quốc bắt đầu thời kỳ cải cách và mở cửa nền kinh tế thì chính phủ mới bắt đầu chủ trương xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu Cùng với sự xuất hiện của trái phiếu kho bạc tài trợ cho thâm hụt ngân sách trong giai đoạn 1981 – 1985 là việc phát hành trái phiếu của các DN địa phương vào năm 1982 và trái phiếu ngắn hạn của các DN nhà nước vào năm 1986, góp phần nâng cao tỷ trọng của trái phiếu lên hơn 90% lượng giao dịch Đặc biệt từ khi Trung Quốc ban hành “Quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu công ty” vào ngày 27/3/1987 thì việc phát hành TPDN được quản lý thống nhất, do vậy số lượng trái phiếu phát hành ngày càng tăng Tổng giá trị trái phiếu phát hành năm 1981 là 48,7 triệu nhân dân tệ (NDT), năm 1985 là 65,5 triệu NDT, đến năm 1994 đạt 113,3 tỷ NDT và hiện nay tổng giá trị TPDN phát hành lên tới hàng ngàn tỷ NDT mỗi năm

Việc phát hành TPDN ở Trung Quốc bị kiểm soát chặt chẽ hơn sau khi Trung Quốc ban hành “Các quy định hành chính đối với TPDN” vào năm 1993 Cho đến năm 1996, TPDN Trung Quốc được đánh giá là có tính thanh khoản thấp Số lượng TPDN niêm yết trên Sở giao dịch Thượng Hải và Thẩm Quyến rất ít và không được giao dịch

thường xuyên (đến năm 1996 chỉ có 5 TPDN được niêm yết tại Sở giao dịch Thượng Hải và 1 TPDN được niêm yết tại Sở giao dịch Thẩm Quyến) Trước tình trạng đó, chính phủ Trung Quốc đã tiến hành những cải cách nhằm vực dậy thị trường TPDN như: định giá TPDN căn cứ vào TPCP, nâng cao tính thanh khoản của trái phiếu, xây dựng các tổ chức định mức tín nhiệm, quy định các DN muốn niêm yết trái phiếu trên Sở giao dịch thì phải thõa mãn một số điều kiện nhất định; chẳng hạn, DN phát hành từ 1 tỷ NDT trở lên thì phải có định mức tín nhiệm AAA Nhờ vậy số lượng DN phát hành trái phiếu ra thị trường gia tăng đáng kể, TPDN phát hành không chỉ được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán mà còn có thể được giao dịch trên cả thị trường OTC Hiện nay, tỷ lệ dư nợ TPDN Trung Quốc bằng 35% thị trường và chiếm 19% GDP Quy mô thị trường TPDN Trung Quốc cũng có sự tăng trưởng mạnh mẽ trong thời gian gần đây, thể hiện qua sự gia tăng liên tục của giá trị trái phiếu phát hành trên thị trường Nếu như giá trị TPDN phát hành trên thị trường trong hai năm 2005, 2006 lần lượt là 64,07 tỷ USD và 105,55 tỷ USD thì con số này ở năm 2007 đã đạt 156,71 tỷ USD, tăng 144,59% so với năm

2005 và tăng 48,47% so với năm 2006 (theo Asia Bond Monitor 2008)

* Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc:

Thị trường trái phiếu Hàn Quốc là thị trường lớn thứ hai ở Châu Á sau thị trường trái phiếu Nhật Bản Tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành trên thị trường tính đến cuối năm 2007 đã đạt 1.313,81 tỷ USD Trước năm 1997, thị trường trái phiếu Hàn Quốc vẫn còn nhiều bất cập Sau cuộc khủng hoảng tài chính – tiền tệ Châu Á 1997, Hàn Quốc đã tiến hành một số biện pháp cải tổ nhằm phục hồi và phát triển thị trường trái phiếu quốc gia nói chung và thị trường TPDN nói riêng

Trái phiếu doanh nghiệp đầu tiên được phát hành vào năm 1963 Khi đó chính phủ Hàn Quốc nhận thấy nhu cầu cần phải phát triển thị trường vốn với vai trò là kênh huy động vốn trong nước và Luật khuyến khích thị trường vốn năm 1968 đã được ban hành nhằm hỗ trợ cho việc phát triển thị trường trái phiếu Vào những năm 1970, Chính phủ Hàn Quốc đã áp dụng nhiều biện pháp để tạo môi trường thuận lợi cho việc phát hành TPDN, đáng chú ý nhất là hệ thống đảm bảo cho TPDN và một số cải cách về hệ thống thuế Cùng với việc thành lập Hệ thống tín thác đầu tư chứng khoán và hệ thống bảo lãnh phát hành, thị trường TPDN Hàn Quốc bắt đầu được hình thành Vào những năm 1980, chính phủ đã bãi bỏ giới hạn về phát hành TPDN đảm bảo, ban hành hợp đồng mua lại,

cho phép áp dụng chế độ tự quản khi phát hành TPDN và cho phép phát hành tín phiếu có lãi suất thả nổi Các biện pháp này có tác dụng kiểm soát khối lượng phát hành trên thị trường TPDN so với toàn bộ thị trường trái phiếu Hàn Quốc Trên cơ sở đó, TPDN dài hạn với lãi suất thả nổi đã được phát hành từ năm 1980 và các giao dịch trái phiếu theo hợp đồng mua lại xuất hiện lần đầu tiên vào năm 1984 Trên thị trường TPDN Hàn Quốc, trái phiếu bảo đảm chiếm một tỷ trọng lớn và thường được coi là mức chuẩn cho toàn bộ thị trường trái phiếu Lợi suất TPDN kỳ hạn 3 năm được lấy làm mức chuẩn, mức chuẩn này duy trì ở mức 13% cho đến năm 1987, sau đó bắt đầu tăng do lạm phát và sự bùng nổ trên thị trường bất động sản trong nước Trong suốt thời kỳ tín dụng bất ổn vào cuối năm 1991, lợi suất TPDN kỳ hạn 3 năm này tăng lên tới 19,56% và đến tháng 3/1993 giảm xuống còn 11% do nhu cầu vay vốn của các DN giảm trong thời kỳ suy thoái kinh tế mạnh Đến năm 1994, chính phủ thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ nên lợi suất trái phiếu đã tăng lên mức từ 13 – 14% Vào thời kỳ 1989 – 1994, trong 5 loại trái phiếu lưu hành trên thị trường trái phiếu Hàn Quốc (TPCP, TPCQĐP, TPDN nhà nước, trái phiếu ngân hàng trung ương và TPDN) thì TPDN chiếm tỷ trọng lớn nhất là 38% với tổng giá trị là 126,87 tỷ Won (tương đương với 157 tỷ USD)

Có thể thấy rằng cho đến trước năm 1997, thị trường TPDN Hàn Quốc không theo nguyên tắc thị trường, vai trò và sự ảnh hưởng của nó trong hệ thống tài chính Hàn Quốc vẫn còn rất mờ nhạt Kể từ sau cuộc khủng hoảng tài chính – tiền tệ Châu Á năm 1997, chính phủ Hàn Quốc đã nhận thức được tầm quan trọng của việc phát triển thị trường trái phiếu và đã đề ra nhiều giải pháp tích cực để vực dậy thị trường trái phiếu nói chung và thị trường TPDN nói riêng Thị trường trái phiếu chính phủ đã có những thay đổi căn bản, trái phiếu chính phủ 3 năm được phát hành theo mô hình trái phiếu chính phủ Mỹ để xác định lãi suất tham chiếu cho toàn thị trường Quy trình phát hành trái phiếu cũng được thay đổi nhằm tăng tính minh bạch của thị trường hơn Cơ chế phát hành theo tỷ giá định trước được thay thế bằng cơ chế xác định giá theo cung cầu thị trường, hệ thống đấu giá điện tử được thiết lập nhằm từng bước hoàn thiện cơ sở hạ tầng cho thị trường trái phiếu Hệ thống định mức tín nhiệm được hình thành theo quy chuẩn và ngày càng giữ vai trò quan trọng trong việc hình thành và phát triển thị trường TPDN Hàn Quốc Với những giải pháp tích cực và mang tính đột phá như trên, thị trường TPDN Hàn Quốc đã có những chuyển biến rất rõ nét, TPDN đã thực sự trở thành một trong những công cụ

huy động vốn trung dài hạn quan trọng và hiệu quả cho các DN khi có nhu cầu tài trợ vốn Cơ cấu thị trường trái phiếu Hàn Quốc trong năm 2006 đã có sự thay đổi đáng kể so với thời kỳ trước khủng hoảng tài chính năm 1997, trong đó TPDN chiếm tỷ trọng là 15,13%, TPCP chiếm tỷ trọng 31,61%, trái phiếu bình ổn tiền tệ chiếm tỷ trọng 19,69%, trái phiếu do các định chế tài chính phát hành chiếm tỷ trọng 20,52%, trái phiếu đặc biệt và TPCQĐP chiếm tỷ trọng 13,06% toàn thị trường

Bảng 1.1: Cơ cấu các loại trái phiếu lưu hành ở Hàn Quốc (nghìn tỷ KRW)

Trái phiếu chính phủ 23,3 41,6 71,2 90,2 170,5

Trái phiếu bình ổn tiền tệ 30,0 45,7 66,4 83,9 142,5

Trái phiếu doanh nghiệp 61,3 122,7 143,1 162,7 131,0

Trái phiếu tài chính 28,9 48,5 73,0 104,4 115,7

Trái phiếu khác 28,8 86,2 86,6 139,9 116,4

Nguồn: Bank of Korea, Financial Supervisory Service

1.4.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Có thể thấy rằng, đối với Việt Nam từ trước đến nay, việc huy động các nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nhu cầu đầu tư của nền kinh tế chủ yếu thông qua hệ thống ngân hàng Ngân hàng đã trở thành kênh tài trợ vốn truyền thống cho hoạt động đầu tư phát triển của các DN Đây là một thực tế không chỉ diễn ra ở Việt Nam mà còn phổ biến ở hầu hết các nước đang phát triển, đặc biệt là ở một số nước trong khu vực Tuy nhiên, sau cuộc khủng hoảng tài chính – tiền tệ Châu Á cách đây hơn 10 năm đã chỉ ra rằng nền kinh tế không nên quá lệ thuộc và đặt gánh nặng vào hệ thống ngân hàng Việc lệ thuộc vào hệ thống ngân hàng sẽ gây ra những thiệt hại và rủi ro khôn lường cho cả hệ thống ngân hàng và thị trường tài chính quốc gia khi nền kinh tế xuất hiện một số trục trặc và bất ổn từ trong hệ thống tài chính Hậu quả rõ nhất của tình trạng này là sẽ tạo ra hiện

tượng “sai lệch kép”, đó là sai lệch về kỳ hạn và sai lệch đồng tiền Bởi vì hầu hết các

khoản vay của ngân hàng đều là ngắn hạn thì không thể sử dụng để cung cấp cho các nhu cầu đầu tư dài hạn, đồng thời việc sử dụng quá nhiều nguồn tiền từ nước ngoài để cho vay trong nước có thể gây ra những rủi ro cho hệ thống ngân hàng khi có những biến

động về tỷ giá hối đoái trên thị trường ngoại hối Trước khủng hoảng, nhiều nước Châu Á đã quá phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng khi khu vực này cung cấp đến 80% nợ tài chính, còn thị trường trái phiếu chỉ chiếm khoảng 20%, trong khi con số này ở Nhật, Úc vào khoảng 30 – 40% và ở Mỹ là trên 60% Sau khủng hoảng, các nước Châu Á nhận ra rằng cần phải có một thị trường vốn phong phú và đa dạng hơn để đảm bảo an ninh tài chính – tiền tệ quốc gia Một trong những giải pháp quan trọng là phải phát triển toàn diện thị trường trái phiếu nhằm hỗ trợ tốt hơn cho nhu cầu vốn đầu tư dài hạn của nền kinh tế Với những nỗ lực cải cách và tái tổ chức hệ thống tài chính, xây dựng cơ sở hạ tầng, hoàn thiện hệ thống văn bản pháp quy, cải thiện chính sách vĩ mô… các nước Châu Á đã đạt được những kết quả rất đáng khích lệ trong việc phát triển thị trường TPDN Trong khi đó, mặc dù thị trường trái phiếu Việt Nam, đặc biệt là TPDN đã có sự phát triển mạnh mẽ trong vài năm trở lại đây, song vẫn chưa đủ đảm bảo cho sự phát triển vững chắc và sự an toàn của thị trường tài chính Do đó, việc rút ra những bài học kinh nghiệm nhằm tránh lặp lại những sai lầm từ các nước trên thế giới, đặc biệt là các quốc gia Châu Á; đồng thời làm cơ sở để phát triển thị trường TPDN trở thành một kênh huy động vốn dài hạn hữu hiệu, góp phần tạo ra một cấu trúc thị trường vững chắc trên cơ sở cân đối giữa thị trường vay nợ ngân hàng – thị trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu trong tương lai là việc làm hết sức ý nghĩa và cần thiết đối với Việt Nam trong thời điểm hiện nay Có thể rút ra một số bài học kinh nghiệm cho Việt Nam trong việc phát triển thị trường TPDN như sau:

Một là, minh bạch hóa chính sách vĩ mô và ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm

phát trên cơ sở thực hiện chính sách tiền tệ theo mục tiêu lạm phát Kiềm chế lạm phát là điều kiện tiên quyết để thị trường trái phiếu nói chung và thị trường TPDN nói riêng phát triển ổn định, bền vững và hiệu quả

Hai là, sự phát triển của thị trường trái phiếu nói chung và thị trường TPDN nói

riêng phụ thuộc vào sự phát triển của nền kinh tế và hệ thống tài chính quốc gia Vai trò và sự chi phối của thị trường TPDN sẽ ngày càng tăng lên cùng với sự phát triển của nền kinh tế cũng như của cả hệ thống tài chính

Ba là, thị trường TPDN có thể thay thế một phần và giảm sức ép cho thị trường vốn

vay ngân hàng Vì vậy, sự phát triển của thị trường TPDN phải được thực hiện cùng với việc tái cơ cấu lại hệ thống ngân hàng trong sự phát triển đồng bộ của hệ thống tài chính

Bốn là, phát triển thị trường trái phiếu chính phủ là nền tảng để phát triển thị trường

TPDN Để giảm chi phí giao dịch thì cần phải chuẩn hóa các loại TPCP về mệnh giá, kỳ hạn, lãi suất, điều khoản trái phiếu và phát hành một cách đều đặn theo một cơ chế thống nhất, lịch biểu rõ ràng trên cơ sở đấu giá công khai thông qua hệ thống giao dịch điện tử Hơn nữa, cùng với việc quản lý và tách bạch được giao dịch mua bán lại (repo) và giao dịch mua đứt bán đoạn sẽ tạo điều kiện để thị trường trái phiếu có thể xây dựng được đường cong lãi suất chuẩn làm cơ sở cho việc phát hành/giao dịch TPDN cũng như cổ phiếu và các công cụ phái sinh khác

Năm là, lãi suất tham chiếu giữ vai trò quan trọng trong việc xác lập giá cả thị

trường TPDN Để có lãi suất tham chiếu phản ánh đúng quy luật thị trường, chính phủ cần bãi bỏ các phương pháp xác định lãi suất áp đặt và không tuân theo quy luật thị trường (như việc quy định mức lãi suất trần) Cần phải xác định lãi suất thông qua quan hệ cung cầu trên cơ sở đấu giá công khai

Sáu là, để TPDN có thể phát hành thành công, cần lưu ý vai trò của các nhà kinh

doanh trái phiếu sơ cấp Bên cạnh đó, để tăng cường tính thanh khoản cho trái phiếu đã phát hành trên thị trường sơ cấp thì phải chú trọng phát triển hệ thống các nhà tạo lập thị trường Cần đẩy mạnh phát triển thị trường trái phiếu tập trung, nâng cao hiệu quả hoạt động của thị trường trái phiếu chuyên biệt

Bảy là, minh bạch hóa hệ thống thông tin và công bố thông tin để nâng cao hình

ảnh và uy tín của DN; tăng cường niềm tin cho các nhà đầu tư đối với thị trường TPDN, khuyến khích họ gắn bó tích cực, thường xuyên và lâu dài cùng với thị trường

Tám là, hình thành và phát triển các tổ chức định mức tín nhiệm làm cơ sở để đánh

giá rủi ro tín dụng và xác định lãi suất yêu cầu đối với từng loại trái phiếu có mức rủi ro tín dụng khác nhau

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Thị trường TPDN là một bộ phận quan trọng và không thể tách rời trong sự phát triển của thị trường vốn và hệ thống tài chính quốc gia Việc hình thành và phát triển thị trường TPDN sẽ mang lại nhiều lợi ích trên nhiều phương diện đối với nền kinh tế, đối với DN và cho cả nhà đầu tư Với những ưu thế vượt trội so với các hình thức huy động vốn khác (vay nợ ngân hàng, phát hành cổ phiếu), TPDN thực sự trở thành một kênh tài trợ vốn tích cực và hiệu quả, là sự lựa chọn hấp dẫn và mang lại nhiều lợi ích cho các DN nói riêng và nền kinh tế nói chung Bên cạnh đó, việc khảo sát thị trường TPDN ở một số quốc gia đồng thời rút ra những bài học kinh nghiệm nhằm tránh lặp lại những sai lầm từ các nước đi trước trong việc phát triển thị trường TPDN là việc làm hết sức cần thiết đối với Việt Nam trong giai đoạn hiện nay Việc nghiên cứu kinh nghiệm và tham khảo những bài học rút ra từ các quốc gia này là cơ sở quan trọng cho việc đề xuất một số giải pháp nhằm hoàn thiện và phát triển thị trường TPDN tại Việt Nam sẽ được tác giả đề cập trong Chương 3