Đề tài Châu Á đương đầu với lý thuyết bộ ba bất khả thi

Tiểu luận: Châu Á đương đầu với lý thuyết bộ ba bất khả thi nhằm nêu tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây, lý thuyết bộ ba bất khả thi. Đo lường các chỉ số bộ ba bất khả thi của nhóm tác giả Aizemman, Chinn và Ito (2008), nội dung và kết nghiên cứu.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM BÀI NGHIÊN CỨU CHÂU Á ĐƯƠNG ĐẦU VỚI BỘ BA BẤT KHẢ THI GV HD : TS Nguy ễn Khắc Quố c Bảo Lớp : Cao học Ngân hàng Đ êm - Khóa 22 Nhóm thực : Nhóm 17 - Vương Th ị Thanh Quy - Phạm Thị Ph ương Thảo - Trần Thị Huỳnh Như TP.HCM, năm 2013 MỤC LỤC TÓM TẮT I GIỚ I THIỆU II TỔNG QUAN C ÁC KẾT Q UẢ NGH IÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Lý thuyết ba bất khả thi 2.1.1 Mơ hình M udell – Fleming .2 2.1.2 Thuyết ba bất khả thi Robert M udell M arcus Flem ing 2.1.3 Quan điểm trung gian lựa chọn mục ba bất khả thi 2.2 Đo lường s ố ba bất khả thi nhóm tác giả Aizemman, Chinn Ito (2008) .8 2.2.1 Thước đo ba bất khả thi .8 2.2.1.1 Độc lập tiền tệ (Monetary Independence - MI) 2.2.1.2 Ổn định tỷ giá (Exchange Rate Stability - ERS) 10 2.2.1.3 Hội nhập tài (KAOPEN) 10 2.2.2 Tương quan tuyến tính số ba bất khả thi 12 2.2.3 Tác động lựa chọn sách ba bất khả thi đến hiệu vĩ mô kinh tế 13 2.3 Phương pháp nghiên cứu chế độ tỷ giá - mô hình Frankel-Wei 14 III PHƯƠN G PHÁP NGHIÊN CỨ U 16 3.1 Phương pháp nghiên cứu 16 3.2 Phạm vi nghiên cứu 17 IV.NỘ I DUNG VÀ CÁC K ẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 17 4.1 Kiểm soát vốn 17 4.1.1 Mức độ tự chu chuyển vốn theo tuyên bố quốc gia 17 4.1.2 Mức độ tự chu chuyển vốn thực tế 20 4.1.2.1 Tính theo Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) 20 4.1.2.2 Phát triển khu vực tài 22 4.1.2.3 Phương pháp sở liệu Lane Milesi-Ferretti 24 4.2 Dấu hiệu nhận biết sách tỷ giá linh hoạt nước Asia 11 26 4.3 Phân tích sách .30 4.3.1 Châu Á “Bộ ba bất khả thi” 30 4.3.2 Lự a chọn chế độ 34 V KẾT LUẬN 34 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KH ẢO TÓM TẮT Trong nghiên cứu này, tác giả kiểm tra việc thự c m ục tiêu sách hội nhập tài tỷ giá hối đối linh hoạt 11 kinh tế Châu Á Xét mặt pháp lý nước Châu Á có q trình hội nhập tài chậm, thực tế nước n ày ngày mở cử a v h ội nhập ngày sâu Hầu hết kinh tế Châu Á tiếp tục theo đuổi sách tỷ giá hối đối linh hoạt tỷ giá ngày trở nên linh hoạt Sự kết hợp thúc đẩy hội nhập tài thực t ế, khơng bao gồm gia t ăng mứ c độ linh hoạt tỷ giá hối đo ái, dẫn đến sách thuận chu kỳ kinh tế mà dòng vốn thuận chu kỳ Bài nghiên cứu nhấn mạnh cần thiết m ột khung sách tiền t ệ quán phù hợp I GIỚ I THIỆU Lý thuy ết “bộ ba bất khả thi” m ột lý thuy ết t ảng kinh tế vĩ mơ đại, theo lúc quốc gia lựa chọn 02 03 mục tiêu độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hội nhập tài Ngoại trừ nư ớc thuộc khu vực đồng tiền chung Châu Âu, hầu hết quốc gia phát triển theo đuổi mục tiêu sách độc lập tiền tệ, tỷ giá hối đối thả nổi, hội nhập tài Một số nước Châu Á ngược lại, ví dụ Hồng Kơng lại theo đuổi mục t iêu sách ổn định tỷ giá, hội nh ập tài khơng độc lập tiền tệ Tuy nhiên, nhìn chung, kinh tế Châu Á có xu hướng t hực khung sách tiền tệ thiếu quán thự c chế độ trung gian (đó kết hợp kiểm sốt vốn sách tỷ giá linh hoạt) Điều đặt câu hỏi thú vị thực trạng tiến triển sách tiền tệ nước Châu Á, nhấn mạnh cần thiết khung sách t iền tệ phù hợp Trong nghiên cứu này, tác giả t ập trung vào 11 kinh tế Châu Á, bao gồm Ấn Độ, Cộng hịa Nhân dân Trung Quốc (PRC), Hồng Kơng, Đài Loan, Singapore, Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines, Việt Nam Đại Hàn Dân Quốc (sau gọi Hàn Quốc) 11 quốc gia n ày nhóm nư ớc k hông đồng nhiều m ặt, từ thành phố-quốc gia nhỏ Singapore đến gã khổng lồ Trung Quốc, từ kinh tế nghèo Ấn Độ đến kinh tế giàu có Đài Lo an, Trung Quốc hay Hàn Quốc Tác giả gọi nhữ ng nư ớc “Asia 11” Tác giả kiểm tra v iệc thực h iện m ục tiêu Asia 11 dự a 03 khía cạnh ba bất khả thi, bao gồm kiểm soát vốn, chế độ tỷ giá sách tiền tệ độc lập Tác giả t óm tắt lại số liệu thống kê nư ớc Asia 11 tập trung vào nghiên cứu giá trị 03 kinh tế lớn Asia 11, bao gồm Ấn Độ, Trung Quốc Hàn Quốc Bởi nước n ày đơi khơng làm họ cơng bố, lý nên nghiên u tập trung vào nghiên u kiểm soát vốn, chế độ tỷ giá khung sách tiền tệ nước thự c t ế (de facto: what they do) t heo nhữ ng họ cơng bố (de jure: what they promise to do) Cụ thể, t ác giả t ập trung vào điều kiện để thực tự hóa tài khoản vốn, tỷ giá linh hoạt t ác động chúng đến sách tiền t ệ thông qua lãi suất thực n gắn hạn t hực tế Tác giả nhận thấy rằng, nước Asia 11 trải qua các độ hội nhập tài chính, hạn chế chu chuy ển vốn tồn quốc Đối với đồng tiền k hác t hì đồng Euro có tỷ giá h ối đ linh hoạt Khu vực đồng ti ền chung Châu Âu t hực t ự hóa t ài t heo đuổi mục ti độc l ập ti ền t ệ k hu vực Châu Âu gia n ày Tuy nhiên, thự c tế, với gia tăng mứ c độ phức t ạp hệ thống tài nhữ ng điều ngăn cản nước ngày hội nhập tài sâu Các nư ớc Châu Á chủ yếu theo đuổi mục tiêu sách tỷ giá linh hoạt Mặc dù kể từ sau năm 2000, linh hoạt tỷ giá hối đo nư ớc Châu Á tăng ng mức tăng thấp mứ c tiêu chuẩn giới Thậm chí, tỷ giá hối đối Hàn Quốc đư ợc đánh giá có tính linh hoạt cao chưa đư ợc xem tỷ giá thả Chính sách phản chu kỳ kinh tế chiến lư ợc mà nhà quản lý tiền t ệ hướng đến để nhằm đạt m ục t iêu ổn định lạm phát giá trị sản lượng đầu Tác giả tập trung vào mục tiêu kinh tế họ phải đối mặt với “sự đánh đổi” xảy ba bất khả thi Hiện nay, thự c t ế, hầu Châu Á theo đuổi mục tiêu hội nhập tài sách tỷ giá linh hoạt Xét phạm vi dòng vốn thuận chu kỳ, hoạt động kinh doanh tiền tệ Ngân hàng Trung ơng chuyển đổi dòng vốn thuận chu kỳ thành sách thuận chu kỳ kinh tế Trung Quốc Ấn Độ 02 trư ờng hợp thú vị tượng này, cho thấy phạm vi giới hạn tự hóa t ài khoản vốn quốc gia thự c tế hệ thống tài tư ơng đối yếu hai quốc gia Tuy nhiên, nhận thấy rằng, 02 nước sách tiền t ệ gần thuận chu kỳ Tác giả cho rằng, thực tế, việc m cửa tài khoản vốn nhanh mức độ linh hoạt tỷ giá chưa cao làm cho kinh tế phải đối mặt với nhữ ng rủi ro tiềm ẩn trình hội nhập Đây vấn đề đáng quan tâm Malaysia Đài Loan việc kết hợp: (i) hệ thống tài phức tạp làm giảm h iệu kiểm soát vốn, (ii) mứ c độ m cửa t ài khoản vốn thực tế (iii) tính cứng nhắc tỷ giá hối đoái Khi kinh tế thực h iện cố định tỷ giá hối đối thơng qua dịng vốn thuận chu kỳ làm cho việc v iệc theo đuổi sách phản chu kỳ kinh tế ngày trở nên khó khăn hơn, nghiên cứu đưa trường hợp khung sách tiền t ệ phù hợp II TỔNG QUAN C ÁC KẾT Q UẢ NGH IÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.4 Lý thuyết ba bất khả thi 2.1.4 Mơ hình Mudell – Fleming Lý thuyết ba bất khả thi liên quan đến kiến thức kinh tế vĩ mô m inh họa thông qua phân tích mơ hình IS-LM có xét đến t ác động cán cân t oán Cân bên bê n Mỗi kinh t ế cố gắng để đạt cân vĩ mơ hình thứ c cân bên bên ngồi thơng qua nhiều cơng cụ sách khác nhau, bật số lãi suất, thuế, mứ c chi tiêu phủ nợ cơng Cân bên đạt tổng cầu với tổng cung nư ớc mức toàn dụng nghĩa giá sản lượng nước đư ợc trì mức mà thị trường hàng hóa, thị trường tiền tệ t hị trường lao động cân Nếu không đáp ứng đầy đủ điều kiện trên, kinh tế chịu áp lực lạm phát suy thoái tương ứng tổng cầu vượt thấp mức toàn dụng kinh tế Các thành phần tổng cầu thể phương trình sau đây: Yd = C + I + G + NX Trong C chi tiêu dùng, I chi đầu tư, G chi tiêu phủ NX xuất rịng NX xác định bởi: NX = X0 – mY Với X0 tổng giá trị xuất khẩu, mY tổng giá trị nhập Như vậy, xuất không phụ thuộc v mức sản lư ợng (thu nhập) quốc gia Y nhập hàm Y T hị trư ờng hàng hóa cân tổng cầu (Yd) tổng cung (Y) Cán cân toán kinh tế bao gồm hai thành phần chủ yếu tài khoản vãng lai t ài khoản vốn, diễn tả thơng qua phương trình sau: BP = NX + KA Do NX chiếm tỷ trọng lớn t ài khoản vãng lai nên NX xem tài khoản vãng lai KA tài khoản vốn (bằng t ài sản nước đư ợc s hữu cơng dân nước ngồi trừ tài sản nước n goài sỡ hữu công dân nước) Giả sử chu chuyển vốn hồn hảo, ta có tài khoản vốn hàm chênh lệch giữ a lãi suất nước lãi suất nư ớc ngoài, cụ thể là: K A = k(r – r*) Nếu lãi suất nước tăng tư ơng đối so với lãi suất nư ớc ngồi lợi nhuận đầu tư nước cao lợi luận đầu tư nư ớc n gồi, cơng dân nước nư ớc ngồi có xu hướng tăng mua t ài sản tr ong nư ớc v giảm m ua tài sản nư ớc ngoài, vốn có khuynh hư ớng đổ vào nước Nói cách khác, lãi suất nước (r) cao lãi suất nước ngồi (r*) t ài khoản vốn thặng dư ngư ợc lại Các khoản mục cán cân to án có thâm hụt thặng dư cán cân th anh tốn tổng thể phải ln ln cân bằng2 Đây đóng góp quan trọng mơ hình Mundell-Fleming đưa yếu tố nước ngồi vào phân tích mơ hình IS-LM thơng qua việc bổ sung đường cán Hiệu sách t ài khóa sách tiền tệ chế độ tỷ giá cố định Mundell Fleming minh họa tính hiệu sách tài khóa sách tiền tệ dư ới chế độ tỷ giá cố định thông qua mô hình IS-LM-BP Đường IS tập hợp phối hợp khác giữ a thu nhập lãi suất mà thị trường hàng hóa cân Sự dịch chuyển đường IS thể tác động sách tài khóa Đường LM tập hợp phối hợp khác thu nhập lãi suất mà t hị trường tiền tệ cân Sự dịch chuy ển đường LM thể t ác động sách tiền tệ Sự tác động sách tài khóa sách tiền tệ làm thay đổi trạng thái cán cân toán Đường BP tập hợp phối hợp khác thu nhập lãi suất mà cán cân toán cân Đường BP dốc lên thể mối quan hệ đồng biến lãi suất thu nhập Phát tiến lớn mơ hình M undell-Fleming so với mơ hình Keynes Giả sử cán cân to án cân (BP = 0) mứ c thu nhập Y lãi suất r Nếu Y tăng lư ợng nhập mY tăng làm Khi tồng lượng ngoại tệ vào nước lớn (nhỏ hơn) tổng lượng ngoại tệ khỏi nước cán cân toán thặng dư (thâm hụt ) Khi cán cân toán thâm hụt hay thặng dư xuất khoản tài trợ thức (OF: offi cial finan cing) Khoản tài trợ thức phản ánh lượng dự trữ ngoại tệ mà NH TW cán cân toán thâ m hụt h ay thu cán cân toán thặng dư đ ể giữ cho cán cân tốn tổng th ể ln cân Trong c chế tỷ giá thả hoàn toàn, cán cân tốn ln cân bằng, khoản tài trợ thức ln cho tài khoản vãng lai NX giảm BP < (cán cân tốn thâm hụt) Vì vậy, để cán cân tốn trở lại cân th ì cần phải gia tăng tài khoản vốn KA , điều đồng nghĩa với việc gia t ăng mức lãi suất nước r Nói tóm lại, thu nhập tăng làm cán cân t hanh tốn thâm hụt lãi suất nước phải tăng lên để cán cân tốn trở vị trí cân ngược lại Dưới chế độ tỷ giá cố định, khơng có lý để đảm bảo cán cân tốn ln cân (BP = 0) Nếu kết hợp tạo cân bên giữ a thu nhập lãi suất nằm bên phải đư ờng BP (chẳng hạn điểm F hình 1) cán cân t oán thâm hụt (BP < 0) Nếu kết hợp nằm bên trái đư ờng BP (điểm G) cán cân tốn thặng dư (BP > 0) Giả sử ban đầu, kinh tế cân bên bên điểm E (Y*, r*) đồ thị Khi phủ áp dụng sách tài khóa m rộng, đường IS dịch chuyển đến IS’, cắt LM G, kinh t ế đạt cân bên trong: sản lượng t ăng đồng thời lãi suất tăng Kết quả, dòng vốn có xu hướng chảy vào nước nên cán cân tốn thặng dư tỷ giá có xu hướng giảm Để trì tỷ giá cố định, NHTW phải đư a thêm lượng nội t ệ vào kinh tế để mu a ngoại t ệ Do đó, đường LM dịch chuyển sang phải thành LM’, tạo điểm cân vĩ mô H Đây điểm cân dài hạn bền vững Hình 1: Quan hệ IS – LM – BP chế độ tỷ giá cố định r IS' LM IS LM' BP > G BP H E r* F Y* BP < Y Trong trường hợp khác, xuất phát từ điểm E (Y*, r*), áp dụng sách tiền t ệ mở rộng đư ờng LM dịch chuyển sang phải thành đư ờng LM ’ Nền kinh tế cân bên điểm F: sản lượng tăng lên, lãi suất giảm Do đó, dịng vốn có xu hướng chảy nước ngồi khiến cán cân tốn thâm hụt tỷ giá có xu hướng tăng lên Để trì tỷ giá ban đầu, NH TW phải bán ngoại tệ để đổi lấy nội tệ, lượng dự trữ ngoại tệ giảm lượng cung t iền nước giảm xuống Kết quả, đường LM dịch chuyển sang trái trở lại vị trí ban đầu điểm cân quay lại điểm E Nghĩa s ản lượng sau gia tăng m ột thời gian ngắn quay lại điểm cân ban đầu Như vậy, chế độ tỷ giá cố định chu chuyển vốn hồn hảo, sách tài khóa có hiệu cao sách tiền tệ khơng có hiệu Hiệu sách tiền tệ sách tài khóa chế độ tỷ giá linh hoạt: Giả sử kinh tế cân bên bên t ại điểm E(Y*, r*) đồ thị M ột sách tiển tệ mở rộng làm đường LM dịch chuyển sang phải thành đường LM’ Nền kinh tế cân bên điểm F Tại điểm F, sản lư ợng tăng lên, lãi suất nước giảm xuống, vốn có xu hướng chảy nư ớc khiến cán cân tốn bị thâm hụt tỷ giá có xu hướng tăng lên Khi tỷ giá tăng lên nghĩa đồng nội tệ bị giảm giá, nhờ làm tăng sức cạnh tranh quốc tế dẫn đến xuất tăng nhập giảm nên NX tăng lên Kết quả, lượng ngoại tệ vào ròng tăng lên, làm đường IS BP dịch chuyển sang phải IS’ BP’ hình thành nên điểm cân m ới J mứ c sản lư ợng cao sản lượng cân ban đầu Như vậy, sách tiền tệ có tác dụng mạnh để gia tăng sản lượng Hình 2: Quan hệ IS – LM – BP điều kiện tỷ giá thả r IS'' IS LM IS' LM' BP'' BP G BP' K E r* J F Y* Y K* YJ* Y Ta xét xem tác đ ộng sách tài khóa Xuất phát từ điểm E điểm cân ban đầu Một sách tài khóa mở rộng làm đường IS dịch chuy ển sang phải thành IS” Nền kinh tế đạt cân bên t ại điểm G với sản lượng tăng đồng thời lãi suất nước tăng Kết quả, dịng vốn chảy vào có xu hướng t ăng nên cán cân toán t hặng dư tỷ giá có xu hướng giảm xuống Khi tỷ giá giảm nghĩa đồng nội tệ tăng giá làm sứ c cạnh tranh giảm, xuất rịng NX giảm lượng ngoại t ệ vào ròng giảm nên đường BP dịch chuyển sang tr thành BP” v đường IS” dịch chuyển ngư ợc lại thành IS’ hình thành nên điểm cân K với sản lượng lãi suất giảm so với mục t iêu Như vậy, sách tài khóa có t ác dụng yếu việc gia tăng sản lượng Qua đó, ta rút kết luận: chế độ tỷ giá linh hoạt dòng vốn chu chuyển hồn tồn, sách tiền tệ có tác dụng mạnh sách tài khóa có tác dụng yếu Từ nhữ ng phân tích trên, m hình M undell-Fleming hàm ý rằng: hiệu sách tiền tệ sách tài khóa phụ thuộc vào chế tỷ giá hối đoái mức đ ộ kiểm soát vốn m ỗi quốc gia 2.1.5 Thuyết ba bất khả thi Robert Mudell Marcus Fleming Robert Mundell Marcus Fleming có nhữ ng đóng góp quan trọng cho kinh tế quốc tế vào đầu thập niên 1960, đặc biệt lĩnh vực tài - tiền tệ đặt móng cho lý thuyết ba bất khả thi 02 ông nhữ ng quốc gia sử dụng sách tiền tệ sách t ài khóa để đạt đư ợc cân bên (cân t cung – tổng cầu) cân bên (cân cán cân tốn) sách tiền tệ nên đư ợc sử dụng để đạt đư ợc cân cán cân t ốn sách tài khóa nên đư ợc sử dụng để đạt cân tổng cung tổng cầu Bằng cách giả định chu chuyển vốn hoàn hảo, M undell-Fleming (1963) sách t ài khóa phát huy hiệu cao chế tỷ giá cố định sách tiền tệ có tác d ụng mạnh chế độ tỷ giá thả Đ iều có nghĩa, chu chuyển vốn hồn hảo sách tiền tệ hồn t ồn khơng có hiệu lực phủ theo đuổi m ục tiêu ổn định tỷ ng có hiệu lực cao phủ thả tỷ giá Dựa vào lý thuyết này, nhà k inh tế học Krugman (1979) Frankel (1999) phát triển lên thành lý thuyết ba bất khả thi Bộ ba bất khả thi phát biểu định đề: quốc gia đồng t hời đạt tỷ giá cố định, hội nhập tài độc lập tiền tệ, th eo quốc gia lựa chọn lúc đồng thời 02 03 mục tiêu độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hội nhập tài Hình 3: Bộ ba bất khả thi Thị trường vốn đóng Chính sách tiền tệ độc lập Tỷ giá thả Ổn định tỷ giá Hội nhập tài Tỷ gi cố định Bộ ba bất khả thi minh họa hình 1, cạnh tư ợng trưng cho sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá hội nhập tài Mỗi cạnh mô tả mục tiêu kỳ vọng, nhiên thự c đồng thời 03 cạnh tam giác Bất kỳ cặp mục tiêu đạt chế độ tỷ giá tương ứng phải từ bỏ m ục tiêu sách cịn lại: - Ổn định tỷ giá hội nhập tài kết hợp cách lựa chọn chế độ tỷ giá cố định phải từ bỏ độc lập tiền tệ Điều có nghĩa phủ công cụ để điều chỉnh lãi suất nước độc lập với lãi suất nước - Độc lập tiền tệ hội nhập tài kết hợp cách lựa chọn chế độ tỷ giá thả phải từ bỏ m ục tiêu ổn định tỷ giá Với lựa chọn này, phủ (Ngân hàng Tr ung ương) q uyền tự ấn định lãi suất đổi lại tỷ giá phải vận hành theo chế thị trường - Ổn định tỷ giá độc lập tiền tệ kết hợp cách lựa chọn thị trường vốn đóng Lự a chọn có nghĩa phủ phải thiết lập kiểm sốt vốn Khi có kiểm sốt vốn, m ối liên hệ giữ a lãi suất tỷ giá bị phá vỡ Một thông điệp ba bất khả thi thiếu hụt công cụ quản lý kinh tế vĩ mô Sự thiếu hụt Chính phủ phải đối mặt với đánh đổi Ví dụ, Chính phủ muốn hội nhập tài sâu hơn, buộc p hải giảm trung bình tỷ trọng 02 mục tiêu lại (ổn định tỷ giá hơn, độc lập tiền tệ hơn, kết hợp hai) Cách tiếp cận ba bất khả thi gọi cách tiếp cận trung gian tiếp cận th eo 03 đỉnh tam giác Tuy nhiên, tính phù hợp đánh đổi 03 biến số ba chưa kiểm ng cách thích đáng Chuẩn mực ban đầu lý thuyết ba không đưa công thứ c tiêu chuẩn để nói lên cách xác kết hợp 03 biến sách ba bất khả thi 2.1.6 Quan điểm trung gian lựa chọn m ục ba bất khả thi Các quốc gia thư ờng phải đối m ặt với lựa chọn 02 cự c mục tiêu lý thuy ết nguyên thủy ba bất khả thi Thay vào đó, nư ớc lựa chọn chế độ trung gian b ộ ba bất khả thi (Generalized Trilemma configuration) - hội nhập tài phần, tỷ giá thả có quản lý m ột mức độc lập tiền tệ định Tam giác bất khả thi Mundell-Flem ing m ới tập trung đến chế tỷ giá n ằm đỉnh tam giác m chưa đề cập đến m ột chế tỷ giá trung gian nằm đ âu bên tam giác bất khả t hi Eichengreen (1994) cho chế độ tỷ giá rắn tiền tệ, neo tỷ giá hay dải băng tỷ giá ko bền vững, ơng ủng hộ “giải pháp hai góc” hay “quan điểm lưỡng cực” Tuy nhiên, Frankel (1999) cho quốc gia lựa chọn chế tỷ giá b án ổn định (half-stability) sách tiền tệ bán độc lập (half-indep endence) Và lý thuyết ba bất khả thi ngăn cản m ột quốc gia theo đuổi chế tỷ giá thả có quản lý, dải băng tỷ giá, tỷ giá cố định điều chỉnh hay chế tỷ giá trung gian H ơn nữa, ông nhấn mạnh khơng có chế độ tiền tệ tốt cho tất quốc gia chí quốc gia khơng có m ột sách tiền tệ phù hợp cho thời kỳ Theo Hannoum (2007), chế độ trung gian chế độ mà lự a chọn nằm nhữ ng mục tiêu rõ ràn g ba bất khả thi Ông cho rằng, m ột giải pháp trung gian có sức hấp dẫn định, tức có tỷ tối ưu cho ba mục tiêu Ấn Độ Malysia nư ớc Châu Á ví dụ điển hình cho mục tiêu trung gian 2.5 Đo lường s ố ba bất khả thi nhóm tác giả Aizemman, Chinn Ito năm 2008 Để đo lư ờng mục tiêu sách ba bất khả thi, Chinn Ito (2008) phát triển 03 thước đo để đánh giá mứ c độ độc lập tiền t ệ (MI), ổn định tỷ giá ( ERS) hội nhập tài (KAO PEN) Ngồi cách đo lư ờng mục tiêu ba bất khả thi theo Chinn Ito, số nghiên cứu sử dụng thước đo khác: - Nếu coi độc lập tiền t ệ đồng nghĩa với mứ c độ độc lập Ngân hàng Trung ương Cukierman cơng (1992) đưa số CBI dự a vào tính pháp lý (độc lập mặt pháp lý), sau s ố tỷ lệ tái bổ nhiệm c vụ thống đốc Ngân hàng Trung ương (độc lập thực tế) Các số số nghiên cứu sử dụng, chẳng hạn Jácome Vázquez (2005), Siklos (2008), Crowe Meade (2007), Dreher cộng (2008), Sami Alpanda Adam Honig (2011) - Rose (1996) có đề xuất đo lường độc lập tiền tệ cách xem phản ứng tỷ giá h ối đoái với thay đổi sản lượng, lãi suất cung tiền Tuy nhiên cung tiền, phư ơng pháp lại có ợc điểm khó thể phân biệt thực tế đâu cú s ốc cung cú sốc cầu tiền tệ, chư a nói đến giả định tốc độ lưu thông t iền tệ không đổi - Obstfel d, Jay C Shambaugh Taylor (2005) đề xuất đo lường độc lập tiền tệ dựa vào mức thay đổi lãi suất danh nghĩa ngắn hạn Tuy nhiên, phương pháp gây tranh cãi dự a chủ yếu vào trự c giác cho sách tiền tệ chủ yếu dựa vào mức lãi suất mục tiêu dựa s ố lư ợng tiền tệ - Để đánh giá mức độ ổn định thực t ế tỷ giá, số tác giả sử dụng mơ hình hồi quy tuyến tính dựa theo tỷ giá trao đổi tiền tệ chéo, sử dụng Haldane H all (1991), sau phổ biến Frankel Wei (kể từ gọi mơ hình Frankel – W ei) Gần cách đo lường đư ợc vận dụng nghiên cứu tác giả khác Bénassy-Quéré, Coeuré, Mignon (2006), Shah, Zeileis Patnaik (2005), Frankel Wei (2007) Nguồn: Lane Milesi-Ferretti 2007 theo tính tốn tác giả Cơ sở liệu cho thấy năm qua, thực tế bãi bỏ k iểm soát tài khoản vốn diễn toàn giới Ngược lại với bảng thống kê hình 4, hình thể tất kinh tế chuyển từ kiểm soát tài khoản vốn sang bãi bỏ biện pháp kiểm soát vốn với mứ c độ khác nhau.H ơn nữ a, khơng có tương xứng mức độ mở cử a h ội nhập kinh tế Trên thực tế kinh t ế tiếp tục tự hóa nhanh chóng Hình cho thấy xu hướng chung 11 kinh tế Châu Á từ 1994 – 2004 Theo kết hình số sai lệch mẫu tăng lên có m ột số diện số nước nhỏ hội nhập sâu Vì tốt sử dụng số trung vị để tính Những thay đổi trung vị sau năm 2000 Hình 9: Mức độ kiểm soát vốn Châu Á - 11 từ 1970 – 2007 theo phương pháp Lane Milesi-Ferretti Phương pháp Lane v Milesi-Ferretti thống k ê tổng tài sản bên nư ớc khoản nợ nư ớc giống tỷ lệ GDP Con số cho thấy hai giá trị trung bình trung vị ta thấy s ự tăng mạnh số trung bình trung vị khơng, điều có nghĩa số nhỏ nước khu vự c có số hội nhập cao vượt trội cịn số khác khơng Nguồn: Lane Milesi-Ferretti 2007 theo tính tốn tác giả Bảng 4: Phương pháp Lane Milesi Ferretti Tỷ lệ 356% GDP Asia 11 vào năm 2004 phần nhờ diện kinh tế nhỏ hội nhập sâu Hồng Kông Singapore Trong trư ờng hợp Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc, giá trị khiêm tốn hơn, 58%, 103% 109% GDP Hội nhập kinh tế quốc tế dẫn đến gia tăng đáng kể GDP từ 2000-2004, 16%, 18%, 26% 55% GDP Ấn Độ, T rung Quốc, Hàn Quốc Asia 11 Năm Ấn Độ 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Thay đổi 2000 – 2004 0.4 0.4 0.39 0.41 0.41 0.42 0.44 0.5 0.56 0.58 0.16 PRC 0.59 0.63 0.72 0.77 0.82 0.85 0.88 0.92 0.99 1.03 0.18 Hàn Quốc 0.51 0.57 0.61 1.05 0.94 0.83 0.91 0.9 1.01 1.09 0.26 Trung bình nước Asia 11 2.46 2.44 2.43 2.81 3.12 3.01 3.04 2.99 3.35 3.56 0.55 Nguồn: Lane Milesi-Ferretti 2007 theo tính tốn tác giả Bảng cho thấy cải tiến đán g kể thực t ế hội nhập Ấn Độ, Trung Quốc Hàn Quốc sau năm 2000 Trong vịng 07 năm, quốc gia có gia tăng tương ứng 43%, 28% 56 % GDP 4.5 Dấu hiệu nhận biết sách tỷ giá linh hoạt nước Asia 11 Chúng ta sử dụng mô hình Frankel - Wei để kiểm tra chế độ tỷ giá hối đoái thực tế nước Asia 11 Đối với quốc gia Asia 11, thu thập số liệu t ính linh hoạt tỷ giá hối đoái chuỗi thời gian, từ rút số liệu thống kê tóm tắt tính linh hoạt tỷ giá hối đối quốc gia Bảng 5: Chế độ tỷ giá hối đoái thực tế Ấn Độ G iai đoạn 09/01/1976 21/08/1998 28/09/1998 19/03/2004 26/03/2004 29/05/2009 USD 1.15 -0.05 1.01 -0.01 1.24 -0.05 EUR -0.03 -0.01 -0.35 -0.08 GBP -0.15 -0.02 -0.02 -0.15 -0.04 JPY -0.02 -0.02 -0.01 -0.01 -0.05 -0.03 δe R 0.73 0.84 0.26 0.97 0.77 0.81 Tại Ấn Độ, kể từ tháng 03/1993, đồng Rupee Ấn Độ bắt đầu điều hành t heo chế “ tỷ giá hối đoái đư ợc xác định thị trường” T uy nhiên, thời điểm khơng xem có biến đổi cấu trúc phân t ích liệu T hay vào đó, khoảng thời gian đư ợc tìm thấy kể từ năm 1976-1998 Trong suốt khoảng giai đoạn này, thực tế, đồng Rupee Ấn Độ cố định so với đồng Đô-la M ỹ mức độ tỷ giá hối đối linh hoạt, lúc R2 = 0,84 Sau khủng hoảng tài Châu Á, Ấn Độ bắt đầu neo đồng đồng Rupee Ấn Độ theo đồng Đô-la Mỹ cách chặt chẽ Kể từ ngày 28/09/1998 đến 19/03/2004, hệ số β (USD) trở lại 1.01 Các hệ số β khác khơng có ý nghĩa thống kê R2 tăng đến 0,97 Trong suốt khoảng thời gian này, chế độ tỷ giá hối đoái Ấn Độ tương tự Tru ng Quốc sau thán g 07/2005 Mô hình hồi quy tuyến tính phát triển Zeileis, Shah Patnaik (2008) áp dụng để xác định ngày biến đổi cấu trúc mơ hình hồi quy tỷ giá hối đoái: dlog INR JPY USD DEM = β1 + β2 dlog + β3 dlog + β4 dlog +ε CHF CHF CHF CHF Trong trường hợp Ấn Độ, 03 giai đoạn minh chứng cho điều Giai đoạn thứ thứ hai cho thấy đồng Rupee Ấn Độ cố định so với đồng Đô-la Mỹ, nhiên sau tháng 03/2004, đồng tiền khác bắt đầu th ể quan tr ọng Sự ổn định tỷ giá hối đoái đo lư ờng thông qua h ệ số R2 hàm hồi quy, giai đoạn thứ R2 = 0,81 (các giá trị ngoặc sai số chuẩn) Trong giai đoạn thứ 3, Ấn Độ quay trở lại sử dụng chế độ tỷ giá t Trừ đồng Đơ-la Mỹ hệ s ố hồi quy đồng tiền khác có giá trị đáng kể R2 giảm xuống 0.81 Sự thay đổi chế độ tỷ giá diễn tháng 03/2004 vừ a có ý nghĩa thống kê, vừa có ý nghĩa kinh tế Tại Trung Quốc, giai đoạn từ 09/01/1981 - 01/11/1985, giai đoạn mà tỷ giá linh hoạt so với tiêu chuẩn Tr ung Quốc, với R2 = 0,89 Sau đó, Trung Quốc chuyển sang cố định đồng nhân dân tệ với đồng Đô-la Mỹ Thực tế Trung Quốc thực vài thay đổi nhỏ điều hành tỷ giá hối đoái chủ yếu neo vào USD, hệ số β (USD) = R2 ≈ Xét khía cạnh khác, kết phù hợp với thông báo ch ính thức từ quyền Trung Quốc xem kiểm tra đơn giản tỷ giá hối đoái Ngày thay đổi tỷ giá 22/07/2005 hàm hồi quy cho phù hợp mà Trung Quốc cơng bố Kết cho thấy nhà nghiên cứu hướng Tuy nhiên, có điều cần chú ý sau ngày 22/07/2005, kết phân tích kinh tế lượng khơng có thêm thay đổi điều hành tỷ giá Điều trái ngược với ên bố Trung Quốc thay đổi của sách tỷ giá hối đoái từ việc cố định đồng nhân dân tệ với USD đến cố định đồng nhân dân tệ theo rổ tiền tệ, tức hướng t ới sách tỷ giá t Kết hồi quy cho thấy có thay đổi rõ rệt chế độ tỷ giá hối đoái hành Hệ số β (U SD) giảm xuống 0,949 M ột hệ số β (EUR) có ý nghĩa thống kê xuất hiện, với giá trị nhỏ 06 nơi mà giả thuyết bị bác bỏ Độ lệch chuẩn cịn lại tăng gấp đơi đến 0,243, R2 giảm nhẹ đến 0,974 Trong có tỷ giá hối đoái linh hoạt giai đoạn này, thay đổi chế độ tỷ giá vô nhỏ Bảng 6: Chế độ tỷ giá hối đoái thực tế Trung Quốc Các phư ơng pháp niên đại Zeileis, Shah, Patnaik (2008) cho thấy loạt ngày thay đổi chế độ tỷ giá hối đoái Trung Quốc Tuy nhiên, với tất ý nghĩa mục đích, chế độ tỷ giá hối đoái Trung Quốc thực tế đồng nhân dân tệ cố định so v ới đồng Đơ-la Mỹ, tính linh hoạt tỷ giá gần k hơng có thời điểm Các giá trị ngoặc sai số chuẩn Giai đoạn USD EUR G BP JPY δe R2 09/01/1981 01/11/1985 08/11/1985 05/04/1991 12/04/1991 19/05/1995 02/06/1995 15/07/2005 22/07/2005 29/05/2009 0.76 -0.13 0.33 -0.06 -0.01 -0.04 -0.06 -0.05 0.72 0.89 0 0 0.97 -0.04 0.04 -0.02 0.02 -0.02 -0.01 -0.02 0.29 0.97 0 0 1.05 -0.15 -0.04 -0.25 -0.13 -0.12 0.23 0.98 Kết hồi quy có thay đổi nhỏ chế độ tỷ giá hối đoái hành Tr ung Quốc Hệ s ố β (USD) giảm xuống 0,949 Hệ số β (UER) có ý nghĩa t hống kê xuất bảng kết quả, với m ột giá trị nhỏ 0,06 – giá trị giả thuyết H0 bị bác bỏ Độ lệch tiêu chuẩn sai số ngẫu nhiên lớn gấp đôi đến 0,243, ng R2 giảm nhẹ đến 0,974 Mặc dù giai đoạn tỷ giá có linh hoạt thay đổi chế độ tỷ giá vô nhỏ Tại Hàn Q uốc, từ năm 1981 đến đầu năm 1995, thự c tế đồng won Hàn Quốc (KRW) cố định so với USD Năm 1995, gia tăng tính linh hoạt sách tiền t ệ Hàn Quốc làm cho R2 giảm xuống 0,65 Chế độ tỷ giá hối đoái Hàn Quốc linh hoạt nhiều so với Ấn Độ Bảng 7: Chế độ tỉ giá hối đoái thực Hàn Quốc Các phương pháp niên đại Zeileis, Shah, Patnaik (2008) áp dụng trường hợp Hàn Quốc đ ã cho thấy 02 giai đoạn: Từ năm 1981 đến đầu năm 1995, chế độ tỷ giá hối đoái Hàn quốc thực tế neo vào đồng đơla Mỹ Sau đó, tính linh hoạt tỷ giá hối đoái tăng lên đáng kể, R2 giảm xuống 0.65 (các giá trị ngoặc sai số chuẩn) Giai đoạn 24/04/1981 20/01/1995 27/01/1995 29/05/2009 USD 0.97 -0.02 1.25 -0.04 EUR 0.33 -0.01 -0.07 -0.03 GBP -0.01 -0.17 -0.04 JPY -0.01 -0.18 -0.03 δe R 0.72 0.89 1.12 0.65 Hình 10: Quá trình linh hoạt tỷ giá Asia 11 Phương pháp của Zeileis, Shah, Patnaik (2008) phân tích tỷ giá thực tế thời điểm khác kinh tế Asia 11 Các giá trị R2 tất kinh tế Asia 11 tóm tắt đồ thị 02 đại lượng giá trị trung bình giá trị trung v ị đư ợc biểu diễn đồ thị tổng kết linh hoạt tỷ giá hối đoái nư ớc Asia 11 khoảng thời gian vừa qua Đồ thị cho thấy trước khủng hoảng tài Châu Á xảy ra, nước Asia 11 có chế độ tỷ giá hối đối linh hoạt, nguyên n hân dẫn đến khủng hoảng tà i Châu Á Calvo Reinhart (2002) rằng, hậu trự c tiếp khủng hoảng nên tỷ giá hối đoái nước Asia 11 có linh hoạt khoảng thời gian ngắn, ng sau cho “nỗi lo s ợ thả tỷ giá” quốc gia lại xuất trở lại Tuy nhiên, đồ thị cho thấy linh hoạt tỷ giá hối đoái nư ớc Asia 11 không quay trở lại trước khủng khoảng Mặc dù Dooley, FolkertsLandau Garber (2003) cho r ằng xuất chế độ tỷ giá “Bretton Woods 2” Châu Á suốt thập kỷ vừa qua, chế độ tỷ giá cố định nư ớc Châu Á dần thay đổi theo hư ớng linh hoạt với tốc độ chậm Đồ thị cho ta thấy giá trị trung bình trung vị R2 11 kinh tế Châu Á Tại thời điểm, ch ế tỷ giá hối đoái thực tế nước xác định giá trị R2 giai đoạn sử dụng Giá trị trung bình R2 khởi đầu mức cao 0,9 Có gia tăng nhỏ linh hoạt tỷ giá hối đoái 02 năm 1980 1981 Tuy nhiên, sau có thời kỳ trì tỷ giá hối đối trì cách cứng nhắc Trong suốt giai đo ạn từ 1982-1997, R2 trung bình lớn 0,9 Tỷ giá giữ cố định với việc tự hóa tài khoản vốn nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng tài Châu Á, mà chủ yếu liên quan đến n gân hàng cơng ty vay nư ớc ngồi với m ột tỷ giá thắt chặt đư ợc kỳ vọng Trong suốt khủng hoảng, tỷ giá hối đoái nước Asia 11 dần linh hoạt Năm 1998, R2 trung bình giảm xuống cịn 0,61 Tuy nhiên, sau lập tức, tỷ giá hối đoái cố định lại quay trở lại Thực tế thực nghiệm Calvo Reinhart (2002) cho sau khủng hoảng, chế độ tỷ giá hối đoái Châu Á thay đổi Quan điểm Dooley, Folkerts-Landau Garber (2003) đồng tình cho có chế độ“Bretton Woods 2” Kết qu ả nghiên cứu cho thấy khác biệt 02 khía cạnh: Thứ nhất, ké m linh hoạt tỷ giá hối đoái nước Asia 11 gia tăng s au khủng hoảng lắng xuống, R2 nhỏ s o với trước khủng hoảng Năm 1997, R2 trung bình 0,93; hậu khủng hoảng, giai đoạn 2002-2004, R2 giảm khoảng 0,88 Thứ hai, kể từ năm 2002, linh hoạt tỷ giá linh hoạt n ước As ia 11 dần tăng chậm R2 trung bình từ 0,886 (giai đoạn 2002-2004) giả m xuống 0,85 (năm 2009) Điều cho thấy mặc d ù nước Asia 11 theo đuổi chế độ tỷ giá cố định, nhiên tỷ giá ngày trở nên linh hoạt hơn, cụ thể năm 1997 R2 trung bình nước As ia 11 0,93 đến năm 2009 R2 trung bình 0,85 4.6 Phân tích sách Bảng tổng kết nư ớc châu Á dựa việc lự a chọn chế độ tỷ giá hối đoái độ m tài khoản Vốn Với hai khía cạnh đặc biệt quan trọng cho phân tích: kh ác biệt hạn chế t ài khoản vốn theo tuyên bố thực tế, mức độ mà sách tiền tệ độc lập phải từ bỏ 4.3.3 Châu Á “Bộ ba bất khả thi” Lý thuyết “bộ ba bất khả thi” khẳng định quốc gia t hực h iện 02 số 03 mục tiêu: chế tỷ giá cố định, mở cửa tài khoản vốn sách tiền tệ độc lập Ở thái cự c, quốc gia với tài khoản vốn m cửa hoàn toàn tự chế tỷ giá cố định hồn tồn t hì phải từ bỏ mục tiêu sách tiền tệ độc lập Tại số chế độ điển hình châu Á, với tài khoản vãng lai lớn việc tăng cường m cửa thực tế hồn tồn diễn thơng qua quy định tự hóa, kết hợp với phát triển hệ t hống tài nội địa, tránh né việc kiểm soát vốn Với điều kiện này, chế tỷ giá hối đối cố định dẫn đến làm sai lệch sách tiền tệ Dù cho q uốc gia có cố gắng để lấy lại quyền tự chủ sách tiền tệ thơng qua áp chế tài chính, áp đặt kiểm sốt vốn, sách vơ hiệu hóa theo l ập luận ba bất khả thi việc neo tỷ giá hối đo s ẽ đánh đổi quy ền tự chủ sách t iền tệ Bảng 8: Châu Á ba bất khả thi Bảng tóm tắt kết Asia 11 thảo luận phần trên, v ới liệu kinh tế cho năm quan sát gần bao gồm: liệu tỷ giá hối đoái cố định, mức độ mở cửa tài khoản vốn theo tuyên bố thự c tế Cơ s liệu Chinn-Ito sử dụng để đo kiểm soát vốn pháp lý năm 2007 Phương pháp đo MilesiFeretti sử dụng đo độ mở tài khoản vốn thực tế năm 2007 Tỷ giá hối đoái Quốc gia Trung Quốc Hồn g Kông Ấn Độ Hàn Quốc Malaysia Philippines Đài Loan Viet Nam Mean Median Cố định (2009) 0.98 1.00 0.81 0.65 0.92 0.78 0.90 0.87 0.85 0.87 Tài khoản vốn mở Theo pháp lý Trên thực tế (2007) (2007) -1.13 1.13 2.53 23.91 -1.13 0.71 0.18 1.35 -0.09 2.22 0.14 1.32 N.A 3.37 -1.13 1.30 0.20 4.08 0.03 1.58 Nguồn: Chinn Ito (2008), Lane Milesi-Feretti (2007) tính tốn tá c giả Trong thị trường nổi, tính thuận chu kỳ dòng vốn đặc biệt quan trọng Vào thời điểm có lợi điều kiện chu kỳ k inh doanh có xu tăng, vốn có xu hướng di chuyển vào nước Để ngăn chặn tỷ giá hối đoái lên cao, N gân hàng Trung ương mua đô la, động thái cuối làm giảm lãi suất nước N gư ợc lại, kinh tế suy thối, vốn có xu hướng di chuy ển khỏi đất nước ngân hàng trung ương chống lại cách bán đôla, dần làm tăng lãi suất nư ớc Dòng vốn thuận chu kỳ phản ứng với neo giữ t ỷ giá gây sách tiền tệ thuận chu kỳ Việc giải thích sách tiền tệ bị bóp méo chế thị trường Sự phản ứng Asia 11 ba bất khả thi đa dạng; chẳng hạn vài kinh t ế Singapore Hồng Kông chọn m cử a t ài khoản vốn mạnh hạ t hấp giữ tỷ giá hối đoái cố định, kinh tế Ấn Độ Trung Quốc chọn lựa m cửa tài khoản vốn thấp khơng linh hoạt tỷ giá hối đối Giai đoạn năm 2000 – 2008, kinh tế Asia 11 thự c tế chuyển hướng ngày m cửa tài khoản vốn, ngoại trừ Malaysia, Philippines, Indonesia Trong đó, tỷ giá hối đối linh hoạt khơng thay đổi hầu hết kinh tế, ngoại trừ Indonesia giảm xuống, nư ớc Malaysia, Ấn Độ Trung Quốc t ăng lên Trong khung lý thuyết ba bất khả thi, quốc gia có chế tỷ giá h ối đối cố định bỏ qua sách tiền t ệ độc lập Một tài khoản vốn m cửa tự với chế tỷ giá hối đoái cố định dẫn đến việc tự chủ sách tiền t ệ, kinh nghiệm có Hồng Kông Chế độ tỷ giá Ch uẩn tiền tệ Hồng Kơng khung sách tiền t ệ quán, với lãi suất nước biến động việc cố định tỷ giá Một tỷ giá thả với tài khoản vốn mở phù hợp với lý thuyết ba bất khả thi Đối với kinh tế với tỷ giá hối đoái thả nổi, hệ số R2 mơ hình hồi quy có giá trị từ 0,4 - 0,5 Các kinh tế đạt đư ợc m ục tiêu m cửa tài khoản vốn sách tiền tệ độc lập Các quốc gia Châu Á gần đạt cấu trúc có Hàn Quốc, Ấn Độ nỗ lự c to lớn theo đuổ i cấu trúc tương tự Có nhiều câu hỏi thú vị liên quan đến kinh tế mở cửa tài khoản vốn thấp áp dụng chế tỷ giá hối đối linh hoạt Nếu nư ớc có tỷ giá hối đoái linh hoạt tài khoản vốn thực tế đóng cử a - với tổng dịng t iền cán cân tốn thấp 40% GDP – quốc gia có tự chủ sách tiền tệ Ví dụ cuối thập niên 1980, Ấn Độ có quyền tự chủ sách tiền tệ tỷ giá hối đối linh hoạt kết hợp với tổng dịng tiền GD P khoảng 25% Không kinh tế Asia 11 đạt m hình năm 2000 2008 Quốc gia đạt gần mơ hình vào năm 2008 Trung Quốc Nư ớc cố gắng để tỷ giá dao động với độ m tài khỏan vốn lớn Điều thúc đẩy câu hỏi rằng: liệu Trung Quốc bảo t ồn tự chủ sách tiền tệ? Nhiều tác giả kiểm nghiệm sách tiền tệ Trung Quốc vấn đề trọng t âm chế vơ hiệu hóa, đo lường hệ số vơ hiệu hóa, tác động qua lại vơ hiệu hóa hệ thống ngân hàng Tuy nhiên, vấn đề không trực tiếp ảnh hưởng nhiều đến việc p hân tích tính thuận chu kỳ sách tiền tệ Do phân tích chúng tơi, chúng tơi xem nhân tố nhân tố trung gian ảnh hư ởng đến đầu sách tiền tệ: lãi suất ngắn hạn nước Chúng diễn tả lại lãi suất ngắn hạn Trung Quốc dạng lãi suất thực, đặt bên cạnh điều kiện chu kỳ kinh tế Điều cho phép chúng t a đánh giá độ lớn lãi suất đến mức điều kiện chu kỳ kinh tế mở rộng ngư ợc lại, kiểm nghiệm sách tiền tệ có nghịch chu kỳ khơng Hình 11 kiểm nghiệm mức đ ộ sách tiền tệ Trung Quốc trở nên thuận chu kỳ mở rộng chu kỳ kinh tế gần Đồ thị – sử dụng t ăng trưởng GDP hàng quý để đo lường tình trạng chu kỳ kinh tế - phản ảnh bùng nổ kinh tế từ 2002-2007 Đặt đồ thị bên cạnh lãi suất trái phiếu phủ 90-ngày (lãi suất thự c), nhận định từ 2002 đến đầu 2008, lãi suất thực giảm mạnh 8% (800 điểm bản) Điều cho thấy sách tiền t ệ m rộng suốt thời kỳ tăng trưởng Nó phù hợp với ý tưởng tỷ giá cố định chuyển dịng vốn thuận chu kỳ thành s ách tiền tệ thuận chu kỳ Sự nới lỏng sách t iền t ệ suốt chu kỳ kinh t ế mở rộng chư a có đã thúc đẩy gia t ăng lạm p hát bùng nổ giá tài s ản Hình 11: Chính sách tiền tệ chu kỳ kinh doanh Trung Quốc Chuỗi thời gian tăng trư ởng GDP hàng quý sử dụng để đo lường điều k iện chu kỳ kinh tế Để đạt đư ợc chuỗi thời gian lãi suất thực, lãi suất danh nghĩa ngắn hạn tái điều kiện thự c tế có sử dụng tỷ lệ lạm phát Nói chung, lãi suất thự c đạt giá trị thấp giai đọan mở rộng chu kỳ kinh tế chưa từ ng có từ trước đến Nguồn: datastream Nguồn: datastream 8% (800 điểm bản) sụt giảm lãi suất thực suốt giai đoạn tăng trưởng chu kỳ kinh tế chưa có trư ớc cho thấy Trung Quốc tránh khỏi tác động ba bất khả thi, cho dù có dùng sách vơ hiệu hóa kỹ thuật can thiệp khác dự a kiểm soát vốn áp chế t ài Trong cố gắng đưa loạt biện pháp, họ thất bại việc ngăn chặn kết quả: cách đạt tỷ giá cố định giảm lãi suất thực suất thấp điều kiện thực t ế Một phân tích tương tự thự c với Ấn Độ, có kết tương tự M ặc dù Ấn Độ có chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt Trung Quốc, sách tiền tệ cuối bị ép buộc đến mức lãi suất thực âm mở rộng trở nên dương lúc suy thoái Ở châu Á, Trung Quốc v Ấn Độ nước đứng đầu việc d uy trì sách tiền t ệ độc lập tỷ giá hối đoái cố định, với việc thực tế độ m cửa tương đối khiêm tốn hệ thống t ài nước phát triển T uy nhiên, chứng cho thấy hai kinh tế, tỷ giá hối đoái cố định dẫn đến kết sách tiền tệ có tính thuận chu kỳ Giới hạn ba bất khả thi gay gắt Malaysia, Đài Loan, Thái Lan, nơi có độ mở thực tế lớn hệ thống tài phát triển cao T rung Quốc Ấn Độ, linh động tỷ giá Ấn Độ Trong số kinh tế Asia 11, Hàn Quốc tạo nên phát triển mạnh đạt đến m hình quốc gia cơng nghiệp phát triển Hàn Quốc có độ m cửa tài khoản vốn cao, tỷ giá h ối đoái linh hoạt Châu Á Họ đạt đư ợc tiến đáng kể thiết lập khả th iết chế n gân hàng trung ương Tuy nhiên, chế độ tỷ giá hối đoái Hàn Quốc, với R2 đạt giá trị 0.65, độ linh hoạt yếu so với tỷ giá t với giá trị R2 đạt từ 0.4 đến 0.5 Sự phát triển khu vự c tài độ m cửa thự c tế Philipine Indonesia thấp Về nguyên tắc, kinh tế lựa chọn tỷ giá hối đoái cố định với sách tiền tệ độc lập T rong số quốc gia Asia 11, hai kinh tế có biến dạng sách tiền t ệ liên quan đến cố định tỷ giá t hấp Mặc dù vậy, kinh tế chọn m ột chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt đáng kể 4.3.4 Lựa chọn chế độ Có nhiều lý d o để lự a chọn ch ế độ tỷ giá cố định thay tỷ giá linh hoạt Ví dụ, ngân hàng trung ơng muốn tránh m ất giá bối cảnh tỷ giá dễ bị đẩy lên cao, để kiểm sốt lạm phát N gồi ra, số lượng lớn cơng ty có khoản vay USD lớn (vi phạm nguy ên tắc “Origin al sin” – Barry Eichengreen - việc vay nợ nước nước phát triển đa phần ngoại tệ ), ngân hàng trung ương muốn ngăn chặn m ất giá diện rộng để bảo vệ bảng cân đối kế t ốn cơng ty Trong điều kiện vậy, ngân hàng trung ơng tùy tình hình có áp lự c sút giảm tỷ giá hối đoái m ngăn ngừa giá b ằng cách bán dự trữ ngoại hối Ngư ợc lại, ngân hàng trung ương muốn ngăn chặn nâng giá đồng tiền Dòng vốn chảy vào kinh t ế lên kể từ đầu năm 2000 gây áp lực lên tỷ giá hối đoái để nâng giá đồng tiền Trong suốt thời kỳ này, nhiều kinh tế m ới nổi, bao gồm số châu Á, đư ợc theo đuổi sách tăng trưởng nhờ xuất (Rodrik 2007) Cho phép nâng giá đồng tiền đặt sách tăng trư ởng nhờ xuất vào rủi ro, không đáng ngạc nhiên, chế độ tỷ giá hối đoái hầu hết thị trường thời kỳ m ặt luật định quản lý thả nổi, với việc ngân hàng trung ơng can thiệp vào t hị trường ngoại hối để ngăn chặn lên giá đồng tiền Ramachandran Srinivasan (2007) Pontines Rajan (2008) tìm thấy ng để ủng hộ giả thuyết kinh tế châu Á can thiệp vào thị trư ờng ngoại hối để ngăn chặn nâng giá đồng tiền Lý xuất chiếm tỷ trọng lớn GDP kinh tế V KẾT LUẬN Từ phân tích trên, chủ đề mà tác giả mu ốn nhấn mạnh phủ cần đưa khn sách tiền t ệ phù hợp cố gắng tránh tự hóa tài khoản vốn Mặc d ù lý thuyết châu Á cố gắng tránh tự hóa tài khoản vốn ng thự c tế Châu Á tiếp tục hội nhập sâu vào kinh t ế giới Nền kinh tế Asia 11 ngày phát triển với xu hư ớng tự hóa khu vực tài nội địa Giá trị trung bình thư ớc đo lực hệ t hống tài nội địa t heo Dorrucci, Meyer-Cirkel Sant abarbara (2009) t ăng từ mứ c thấp 0,45 năm 2000 lên mức 0,51 vào năm 2006 Hiệu việc kiểm sốt vốn giảm sút hệ thống tài phức tạp, việc phát triển hệ thống t ài khoản t hanh toán giúp cho tác nhân kinh t ế có hội tham gia vào giao dịch chuyển vốn bất hợp pháp Ngoại trừ Indonesia, Philippines, Malaysia, thực tế kinh tế Asia 11 ngày để tài khoản vốn mở từ năm 2000-2008 Sự gia tăng việc hội nhập thự c tế đặt câu hỏi phát triển hợp lý chế độ tỷ giá Nhìn chung, chế độ tỷ giá nư ớc châu Á thay đổi theo hướng linh hoạt so sánh với trạng th thả – s ách giúp nước hồi phục nhanh chóng khủng hoảng tài châu Á Khơng có kinh tế Asia 11 có chế tỷ giá thả nổi, Hàn Quốc, nước có tỷ giá hối đoái linh hoạt châu Á Từ năm 2000 đến năm 2008, Malaysia Ấn Độ hướng đến chế tỷ giá linh hoạt hơn; tương tự Trung Quốc hướng theo chế tỷ giá n ày Ngoài ra, Asia 11 tăng cường mở cửa tài khoản vốn thự c tế lại chậm cải cách sách tiền t ệ Sự gia t ăng việc m tài khoản vốn thự c t ế, trì tỷ giá hối đối cố định dẫn đến hai hậu quả: - Ngân hàng Trung ương theo đuổi chế tỷ giá cố định có th ể phải bóp méo sách để đạt mục tiêu tỷ giá Trong phạm vi mà dòng vốn thuận chu kỳ, tỷ giá cố định tạo sách tiền tệ thuận chu kỳ Đặc biệt sách thuận chu kỳ Trung Quốc Ấn Độ, nơi có hệ thống tài yếu thực tế mở chậm so với hầu châu Á khác N ếu kinh tế này, vị trí nào, khơng thể tránh khỏi s ách tiền tệ thuận chu kỳ chế tỷ giá thiếu linh hoạt, kinh tế châu Á khác gặp thuận chu kỳ đến mứ c độ lớn nhiều - Khủng hoảng hệ t hống phát sinh Các kinh tế châu Á tiếp tục chịu đối đầu nhà đầu ngân hàng trung ương, vấn đề vay ngoại tệ không đ ảm bảo tập đồn, hậu khác sách tiền t ệ không phù hợp Vấn đề lớn tương lai loại trừ, đặc biệt Malaysia Đài Loan, nơi có kết hợp vụng (i) mở cử a đáng kể thực t ế, (ii) hệ thống tài nội địa phức t ạp (iii) sách tỷ giá không linh hoạt Trung Quốc Từ quan điểm khủng hoảng hệ thống, nguồn gốc vấn đề nằm hộ gia đình, ngân hàng, tổng cơng ty dựa v tỷ giá hối đoái cố định Khi dao động t ỉ giá hối đối khơng diễn ra, tỷ giá hối đoái thự c bị phơi bày Điều dẫn đến khó khăn tỷ giá hối đối thay đổi diện rộng Do đó, giai đoạn cải cách cần nhấn mạnh tính linh hoạt tỷ giá phát triển thị trường tiền tệ phái sinh Tỷ giá hối đoái linh hoạt khuyến khích tác nhân kinh tế thự c quản lý rủi ro, thị trường phái sinh cung cấp khả để thự c giao dịch mong muốn Châu Á, bất chấp lời khun trình tự, hướng đến sách tài khoản vốn mở khơng thứ c trư ớc thự c thi sách t iền t ệ linh hoạt Có thể thấy, đời lâu ba bất khả thi chủ đề thu hút quan tâm nhà nghiên cứu Và không dừng lại v iệc đo lường lựa chọn sách, nghiên cứu theo chiều hướng chuyên sâu khác, chẳng hạn tác động kết hợp sách đ ến biến số kinh tế v ĩ mô, hay thay đổi sách sau khủng hoảng… Trong nghiên cứu này, s để đánh giá v đo lường chế độ trung gian ba bất khả thi Asia 11 cịn nhiều hạn chế Vì vậy, tương lai, hướng mà tiếp tục phát triển đề tài để tìm phư ơng pháp đo lường xác -o0o - PH Ụ LỤC: PH ÂN TÍCH CHẾ ĐỘ TỈ GIÁ HỐ I ĐỐI Trong nội dung tài liệu, tác giả đưa kết kinh tế, cụ thể Ấn Độ, Trung Quốc v Hàn Quốc Dưới kết cho 08 kinh tế lại nằm phụ lục TÀI LIỆU THAM KHẢO Trần Ngọc Thơ, Nguyễn N gọc Định, 2012, Giáo trình Tài Chính Quốc Tế Trường Đại học kinh t ế TP.H CM Ila Pat naik and Ajay Shah, 2010, Asia Confronts the Imposs ible Trinity, Asian Development Bank Institut e Aizenm an, J 2003 On the hidden links between financial and trade opening Technical Report, National Bureau of Economic R esearch (NBER) Working Paper No 9906 Cam bridge: NBER Aizenm an, J., M Chinn, and H Ito 2008 A ssessing the Emerging Global Financial Architecture: Measuring the Tr ilemm a’s Configurations over T ime NBER Technical Report 14533 Cambridge: NBER Aizenm an, J and I Noy 2004 On the two way feedback between financial and trade openness NBER Technical Report 10496 Cambridge: NBER Bhattachary a, R., I Patnaik, and A Shah 2008 Early warnings of inflation in India Econom ic and Political Weekly, pp 62–67 Chinn, M and H Ito 2008 A new measure of financial openness Journal of Comp arative Policy Analysis: Research and Practice, 10(3): 309–322 Dorrucci, E., A M eyer-Cirkel, and D Sant abarbara 2009 Domestic financial development in emerging economies: Evidence and imp lications European Central Bank Technical Report 102 Frankel, J and S.J Wei 2007 Assessing China’s Exchange Rate Regime Technical Report, NBER Working Pap er 13100 Cambridge: NBER 10 Lane, P.R and G.M Milesi-Ferretti 2007 The ext ernal wealth of nations mark II: Revised and extended estimates of foreign assets and liabilities, 1970-2004 Journal of International Econom ics, 73(2):223–250 11 Patnaik, I 2007 India’s currency regime and its consequences Economic and Political W eekly 12 Patnaik, I., A Sengupta, and A Shah 2009 Tr ade misinvoicing: A channel for de facto capital account openness Technical Report, National Inst itute of Public F inance and Policy – Dep artment of Economic Affairs, M inistry of Finance Research Program 13 Patnaik, I., and A Shah (forthcoming) Why India choked when Lehman broke India Policy Forum, 14 Zeileis A., A Shah, I Patnaik (forthcoming) T esting, Monitorin g, and Dating Structur al Changes in Exchange Rate Regimes Computational St atistics & Data Analysis ... tỷ giá Dựa vào lý thuyết này, nhà k inh tế học Krugman (1979) Frankel (1999) phát triển lên thành lý thuyết ba bất khả thi Bộ ba bất khả thi phát biểu định đề: quốc gia đồng t hời đạt tỷ giá cố... ng cách thích đáng Chuẩn mực ban đầu lý thuyết ba không đưa công thứ c tiêu chuẩn để nói lên cách xác kết hợp 03 biến sách ba bất khả thi 2.1.6 Quan điểm trung gian lựa chọn m ục ba bất khả thi. .. ? ?Bộ ba bất khả thi? ?? Lý thuyết ? ?bộ ba bất khả thi? ?? khẳng định quốc gia t hực h iện 02 số 03 mục tiêu: chế tỷ giá cố định, mở cửa tài khoản vốn sách tiền tệ độc lập Ở thái cự c, quốc gia với tài