(Luận văn thạc sĩ) huy động vốn qua phát hành trái phiếu chuyển đổi nghiên cứu tình huống công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH Cao Thị Diễm Trang HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI – NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG CƠNG TY ĐẦU TƯ HẠ TẦNG KỸ THUẬT TP.HCM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh - Năm 2010 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH -CHƯƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT Cao Thị Diễm Trang HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI – NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG CƠNG TY ĐẦU TƯ HẠ TẦNG KỸ THUẬT TP.HCM Chun ngành: Mã số: Chính sách cơng 60.31.14 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN MINH KIỀU TP Hồ Chí Minh - Năm 2010 TĨM TẮT NGHIÊN CỨU Trước vấn đề sách đặt liệu cơng ty sử dụng phát hành TPCĐ hình thức huy động vốn dài hạn hiệu không, nghiên cứu dựa lý luận mang tính chuẩn tắc chứng thực nghiệm thơng qua nghiên cứu tình phát hành TPCĐ cụ thể công ty CII kết luận rằng: (1) phát hành TPCĐ thật kênh huy động vốn hiệu cho công ty đặc biệt cơng ty có tiềm tăng trưởng thời kỳ khó khăn, (2) bối cảnh kinh tế vĩ mô Việt Nam, TPCĐ không kênh cung cấp vốn hiệu cho thành phần doanh nghiệp giữ vai trò chủ đạo tăng trưởng kinh tế mà giúp vực dậy doanh nghiệp non trẻ có tiềm tăng trưởng thời kỳ hậu khủng hoảng Trên sở đề xuất sách cho cơng ty vận dụng TPCĐ trở thành kênh huy động vốn hiệu bối cảnh Việt Nam DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TP Trái phiếu TPCĐ Trái phiếu chuyển đổi CP Cổ phiếu GTCD Giá trị chuyển đổi GTVCP: Giá trị vốn cổ phần GTPN: Giá trị phần nợ CII: Công ty Đầu tư hạ tầng kỹ thuật TP.HCM EPS: Thu nhập vốn cổ phần EBIT: Thu nhập trước thuế lãi vay DANH MỤC BẢNG Bảng 3.1: Bảng tính EPS theo phương án huy động vốn 30 DANH MỤC HÌNH Hình 3.1: Đường thẳng quan hệ EPS, EBIT phương án huy động vốn 31 Hình 3.2: Kết xử lý mơ hình định giá BCI40106 theo Cox-Ross-Rubinstein 39 Mục lục Lời cam đoan i Danh mục từ viết tắt ii Danh sách bảng iii Danh sách hình iii Tóm tắt iv Chương Giới thiệu nghiên cứu 1.1 LÝ DO NGHIÊN CỨU 1.2 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 1.3 CÂU HỎI 1.4 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 1.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.6 Ý NGHĨA VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 1.7 CẤU TRÚC CỦA BÀI NGHIÊN CỨU 1.8 KẾT LUẬN Chương 2.1 Cơ sở lý thuyết trái phiếu chuyển đổi CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN VỀ TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI 2.1.1 Định nghĩa TPCĐ 2.1.2 Phân loại TPCĐ 2.1.3 Tỷ lệ chuyển đổi: 2.1.4 Giá chuyển đổi 2.1.5 Giá trị chuyển đổi 2.1.6 Giá trị nhận TPCĐ vào ngày đáo hạn 2.1.7 Các giá trị cận TPCĐ 2.1.8 Quyền mua lại TPCĐ nhà phát hành (Call feature) 2.1.9 Quyền bán lại TPCĐ trái chủ (Put feature) 2.2 2.2.1 ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI Mơ hình nhị phân Cox-Ross-Rubinstein 2.2.1.1 Các giả định 2.2.1.2 Các bước tính tốn mơ hình 10 2.2.2 Mơ hình Ingersoll, Brennan, Schwartz, Hull 12 2.2.2.1 Các giả định 12 2.2.2.2 Các bước tính tốn mơ hình 12 2.3 CÔNG TY XEM XÉT SỬ DỤNG TPCĐ NHƯ MỘT CÔNG CỤ HUY ĐỘNG VỐN DÀI HẠN 14 2.3.1 So sánh ưu, nhược điểm huy động vốn qua TPCĐ với hình thức huy động vốn khác 14 2.3.1.1 Ưu điểm huy động vốn qua TPCĐ 15 2.3.1.2 Nhược điểm huy động vốn qua TPCĐ 16 2.3.2 Lựa chọn nguồn vốn dựa vào EBIT kỳ vọng công ty chọn phương thức huy động mang lại EPS cao 17 2.3.3 Xem xét chi phí vốn phương án huy động 18 2.3.3.1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (KCPUĐ) 18 2.3.3.2 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 18 2.3.3.3 Chi phí sử dụng nợ 21 2.3.3.4 Chi phí sử dụng vốn qua phát hành TPCĐ 21 Chương Phân tích tình huy động vốn qua phát hành trái phiếu chuyển đổi công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM 23 2.4 Giới thiệu công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM nhu cầu huy động vốn dài hạn năm 2006 23 2.5 Phân tích thuận lợi khó khăn dẫn đến định huy động vốn qua TPCĐ công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM bối cảnh năm 2006 24 2.6 Đo lường so sánh EPS phương án huy động vốn khác mang lại cho công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM 27 2.7 So sánh chi phí huy động vốn phương án huy động khác 30 2.7.1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (KCPUD) 30 2.7.2 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 31 2.7.3 Chi phí sử dụng nợ vay dài hạn ngân hàng 33 2.7.4 Chi phí vốn thực tế trái phiếu chuyển đổi 34 2.7.4.1 Định giá TPCĐ BCI40106 thời điểm phát hành 34 2.7.4.1.1 Áp dụng mơ hình Brennan, Schwartz, Ingersoll (1977) 34 2.7.4.1.2 Áp dụng mô hình nhị phân Cox-Ross-Rubinstein (1979) 36 2.7.4.1.3 Xác định chi phí vốn TPCĐ 39 2.7.4.1.4 Xác định tỷ lệ chuyển đổi hợp lý 41 Chương 4: Kết luận Đề xuất sách 45 2.8 KẾT LUẬN 45 2.9 ĐỀ XUẤT 46 Danh mục tài liệu tham khảo 48 Tiếng Việt 48 Tiếng Anh 48 Phụ lục 1: Thông tin phát hành TPCĐ công ty CII 50 Phụ lục 2: Thông tin phát hành TPCĐ 52 Phụ lục 3: Giá trị nhận vào ngày đáo hạn TPCD 53 Phụ lục : Xác định động thái giá CP 54 Phụ lục : Tính lợi suất kỳ vọng, phương sai lợi suất CP ước lượng tham số u, d 56 Phụ lục : Điều chỉnh công thức định giá quyền chọn Black – Scholes để định giá chứng quyền có TPCĐ 58 Phụ lục 7: Chứng minh công thức tính tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) cơng ty 59 Phụ lục 8: Chính sách chi trả cổ tức công ty CII 59 Phụ lục : Lợi nhuận trước lãi vay thuế (EBIT) qua năm (tỷ VNĐ) 60 Phụ lục 10: Phân tích hồi qui VN-Index lợi suất CP CII 60 Phụ lục 11: Hệ số bêta ngành Mỹ năm 2006 60 Phụ lục 12: Số liệu lịch sữ lãi suất TPCP Việt Nam kỳ hạn năm, năm 10 năm giai đoạn 2006-2010 63 Phụ lục 13 : Tính chi phí vốn cổ phần theo mơ hình CAPM, thơng số mơ hình đo lường gián tiếp qua thị trường Mỹ 65 Phụ lục 14 : Tính chi phí vốn phát hành TPCD theo mơ hình CAPM, thơng số đo lường gián tiếp qua thị trường Mỹ 67 Phụ lục 15: Số liệu lịch sử số VN-Index giá CP CII từ năm 2006-2009 69 Phụ lục 16: So sánh tốc độ tăng M2, CPI lãi suất TPCĐ 71 Chương Giới thiệu nghiên cứu Chương cung cấp thông tin chung cho tồn nghiên cứu Mục đích chương nhằm hình thành sở lý luận cho chương cho tồn nghiên cứu thơng qua việc vẽ nên tranh toàn cảnh cho nghiên cứu Chương cấu trúc gồm phần : Phần 1.1 trình bày lý để xuất nghiên cứu Phần 1.2 xác định vấn đề nghiên cứu Phần 1.3 giúp xác định câu hỏi nghiên cứu trả lời nghiên cứu phần 1.4 đối tượng nghiên cứu suốt trình giải vấn đề nghiên cứu Phần 1.5 trình bày phương pháp nghiên cứu cụ thể việc chọn lọc nghiên cứu thiết kế nghiên cứu Phần 1.6 ý nghĩa phạm vi nghiên cứu Phần 1.7 mô tả cấu trúc nghiên cứu cuối phần 1.8 tóm tắt lại kết luận rút từ nghiên cứu 1.1 LÝ DO NGHIÊN CỨU Công ty thành phần chủ đạo tạo nên tăng trưởng bền vững cho kinh tế quốc dân, nước ta cơng ty cịn non nớt yếu mà lực tài thấp khó khăn tiếp cận nguồn vốn huy động Việc tiếp cận nguồn vốn kinh doanh dài hạn giai đoạn thông qua tổ chức tài trung gian mà chủ yếu Ngân hàng thương mại khó khăn cơng ty vừa nhỏ, vốn ít, rủi ro tín dụng cao Trong hình thức huy động trực tiếp thông qua thị trường vốn bao gồm phát hành cổ phiếu (CP) trái phiếu (TP) nhiều hạn chế chưa thể phát huy hiệu Huy động vốn cách phát hành CP không hấp dẫn nhà đầu tư Nguyên nhân giá cổ phiếu chưa phản ánh giá trị thực cơng ty niêm yết mà 57 Theo Cox, Ross and Rubinstein (1979), gọi rk lợi suất CP giai đoạn k (rk = Ln(Sk/Sk-1), ta biểu diễn lợi suất r (lợi suất sau n giai đoạn): S r  Ln n  S0   S S S   Ln n * n 1 * * S0   S n 1 S n   n    rk  k 1 Do biến động giá sau giai đoạn độc lập với nên rk biến ngẫu nhiên độc lập Suy ra: Var ( r )  n  Var ( r k 1 k ) Do Sk có phân bố: Suy phân bố lợi suất rk: Dễ dàng tính được: →   u  Var ( rk )  p (1  p)  Ln    d    u  Var (r )  np(1  p)  Ln    d  Như ta ước lượng lợi suất kỳ vọng phương sai lợi suất CP σ2 , ta ước lượng tham số u, d p từ hệ phương trình: u  npLn    nLn ( d )   d    u  np(1  p)  Ln      d  Tuy nhiên, ta có ẩn số có hai phương trình Vì vậy, để giải ta cho ba ẩn số giá trị miễn thỏa mãn điều kiện: 58 u > 1; >d > 0; > p > Cox – Ross – Rubinstein (1979) đưa lời giải xấp xỉ sau: ue  t e rf t  d ;d  ; p  u ud (rf lãi suất phi rủi ro, thực tế thường lấy lãi suất TPCĐ có kỳ hạn với TPCĐ) Phụ lục : Điều chỉnh công thức định giá quyền chọn Black – Scholes để định giá chứng quyền có TPCĐ Hull (1993) dựa sở mơ hình Black - Scholes (1973) đưa vài điều chỉnh để định giá cho chứng quyền (W) tổ chức phát hành cổ phiếu phát hành sau: Nếu cơng ty có N CP thường M TPCĐ với tỷ lệ chuyển đồi n, GTCĐ X, E GTVCP công ty thời điểm chuyển đổi T trái chủ thực quyền chuyển đổi, thì: GTVCP = E+M*n*X E = N*S + M*n*X E/N = S+ M*n*X/N Giá cổ phiếu sau chuyển đổi = E M Thu nhập trái chủ = n*[ X E M -X] = X [ ] Vì trái chủ thực quyền chuyển đổi có lời, nên: Thu nhập trái chủ = max[ ,0 Do đó, mơ hình Black – Scholes điều chỉnh lại sau: (1) nguyên tắc quyền chọn dựa E/N, (2) công thức Black-Scholes, giá cồ phiếu thời điểm S thay S+ M*n*X/N để tính W cơng thức tính C nhân với 59 Phụ lục : Chứng minh cơng thức tính tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) công ty Chúng ta biết kết đầu tư ảnh hưởng đến lợi nhuận hoạt động cơng ty Chính ảnh hưởng đến cổ tức mà cơng ty phải trả Nếu khơng có đầu tư lợi nhuận hoạt đơng năm (Pr1) năm trước không đổi (Pr0), hay tốc độ tăng trưởng cổ tức (g) Nếu có đầu tư lợi nhuận năm tới (Pr2) Pr1 cộng với lợi nhuận tăng thêm cho năm tới tích số lợi nhuận giữ lại năm (Pr1’) lợi nhuận lợi nhuận giữ lại (ROE) Hay: Pr2 = Pr1 + Pr1’ * ROE Chia vế cho Pr1: (Pr1 + g) / Pr1 = + Pr1’ / Pr1 * ROE g = tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * ROE Phụ lục 8: Chính sách chi trả cổ tức công ty CII Năm Loại cổ tức Tỷ lệ chi trả cổ tức 2002 Tiền mặt 11% 2003 Tiền mặt 12% 2004 Tiền mặt 12% 2005 Tiền mặt 12% 2006 Tiền mặt 12% 2007 Tiền mặt 13% 2008 Tiền mặt 14% 2009 Tiền mặt Đợt tạm ứng 10% 60 Phụ lục : Lợi nhuận trước lãi vay thuế (EBIT) qua năm (tỷ VNĐ) Năm 2003 2004 2005 2006 EBIT 62.483 65.406 70.128 92.128 Phụ lục 10: Phân tích hồi qui VN-Index lợi suất CP CII SUMMARY OUTPUT Regression Statistics Multiple R 0.855528224 R Square 0.731928542 Adjusted R Square 0.725390214 Standard Error 0.090900145 Observations 43 ANOVA Regression Residual Total df 41 42 SS 0.92497738 0.338776288 1.263753668 MS 0.924977 0.008263 F 111.9443 Significance F 2.73E-13 Intercept X Variable Coefficients 0.025089428 1.000100437 Standard Error 0.013885796 0.094524118 t Stat 1.806841 10.58037 P-value 0.07813 2.73E-13 Lower 95% -0.00295 0.809205 Upper 95% 0.053132 1.190996 Phụ lục 11: Hệ số bêta ngành Mỹ năm 2006 Tên ngành công nghiệp Advertising Aerospace/Defense Air Transport Apparel Auto & Truck Auto Parts Bank Bank (Canadian) Bank (Foreign) Bank (Midwest) Mã công ty 36 73 56 64 31 64 550 37 Beta trung bình 0.99 0.92 1.38 0.93 1.29 0.99 0.59 0.72 1.78 0.79 D/E theo giá thị trường 22.25% 20.81% 42.16% 13.39% 125.80% 52.49% 54.59% 10.07% NA 61.47% Thuế suất 11.96% 21.77% 19.40% 21.60% 18.90% 18.93% 27.81% 24.41% 0.00% 29.14% Beta không vay nợ 0.83 0.79 1.03 0.84 0.64 0.69 0.43 0.67 NA 0.55 61 Tên ngành công nghiệp Beverage (Alcoholic) Beverage (Soft Drink) Biotechnology Building Materials Cable TV Canadian Energy Cement & Aggregates Chemical (Basic) Chemical (Diversified) Chemical (Specialty) Coal Computer Software/Svcs Computers/Peripherals Diversified Co Drug E-Commerce Educational Services Electric Util (Central) Electric Utility (East) Electric Utility (West) Electrical Equipment Electronics Entertainment Entertainment Tech Environmental Financial Svcs (Div.) Food Processing Food Wholesalers Foreign Electronics Furn/Home Furnishings Grocery Healthcare Information Home Appliance Homebuilding Hotel/Gaming Household Products Human Resources Industrial Services Information Services Insurance (Life) Insurance (Prop/Cas.) Internet Investment Co Investment Co.(Foreign) Machinery Manuf Housing/RV Maritime Mã công ty 27 21 105 47 23 14 13 24 36 94 16 425 148 134 334 60 37 24 29 16 94 186 101 31 96 269 123 21 10 38 19 34 14 41 84 31 35 230 41 40 97 329 20 15 139 19 46 Beta trung bình 0.66 0.71 1.56 0.98 1.76 0.73 1.02 0.98 0.97 0.98 1.75 1.84 1.99 0.87 1.59 2.23 1.09 0.94 0.87 0.97 1.52 1.49 1.30 2.18 0.87 0.89 0.72 0.72 1.03 0.87 1.04 1.22 0.84 0.98 0.77 0.79 1.22 1.01 1.02 0.93 0.83 2.30 0.75 1.21 1.01 0.99 0.86 D/E theo giá thị trường 23.56% 13.63% 4.39% 33.54% 38.89% 14.27% 26.35% 27.64% 16.32% 21.54% 15.96% 3.56% 6.68% 22.60% 9.36% 3.86% 2.65% 69.87% 56.29% 58.80% 72.60% 14.54% 26.12% 3.38% 48.22% 132.40% 22.39% 29.15% 23.76% 30.22% 39.11% 10.30% 18.39% 61.74% 33.19% 18.46% 7.87% 19.71% 8.15% 13.15% 12.40% 2.28% 103.83% 4.09% 31.26% 19.00% 60.09% Thuế suất 15.30% 17.74% 4.41% 23.55% 13.90% 30.19% 26.29% 13.31% 25.87% 19.08% 11.64% 10.36% 7.84% 18.87% 6.09% 9.38% 20.95% 26.93% 28.01% 28.87% 15.47% 13.04% 16.69% 10.21% 9.45% 19.72% 19.60% 23.66% 41.66% 26.93% 23.54% 10.07% 14.69% 23.77% 14.22% 24.86% 25.27% 16.91% 18.42% 23.66% 18.73% 4.76% 0.00% 2.49% 20.52% 19.77% 5.91% Beta không vay nợ 0.55 0.63 1.50 0.78 1.31 0.66 0.85 0.79 0.86 0.84 1.53 1.79 1.88 0.74 1.46 2.15 1.06 0.62 0.62 0.68 0.94 1.33 1.07 2.12 0.60 0.43 0.61 0.59 0.90 0.71 0.80 1.12 0.73 0.67 0.60 0.69 1.15 0.86 0.95 0.85 0.75 2.25 0.37 1.16 0.81 0.86 0.55 62 Mã công Tên ngành công nghiệp ty Medical Services 186 Medical Supplies 279 Metal Fabricating 37 Metals & Mining (Div.) 82 Natural Gas (Distrib.) 30 Natural Gas (Div.) 34 Newspaper 18 Office Equip/Supplies 26 Oilfield Svcs/Equip 110 Packaging & Container 36 Paper/Forest Products 42 Petroleum (Integrated) 30 Petroleum (Producing) 178 Pharmacy Services 20 Power 41 Precious Metals 67 Precision Instrument 104 Publishing 50 R.E.I.T 143 Railroad 20 Recreation 84 Restaurant 81 Retail (Special Lines) 164 Retail Automotive 15 Retail Building Supply Retail Store 51 Securities Brokerage 32 Semiconductor 124 Semiconductor Equip 14 Shoe 24 Steel (General) 30 Steel (Integrated) 16 Telecom Equipment 136 Telecom Services 173 Thrift 248 Tire & Rubber 10 Tobacco 11 Toiletries/Cosmetics 21 Trucking 38 Utility (Foreign) Water Utility 16 Wireless Networking 73 Other Market 7661 (Nguồn: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar) Beta trung bình 0.94 1.11 1.01 1.04 0.73 1.01 0.76 1.02 1.05 0.87 0.84 0.96 0.88 0.93 2.39 0.90 1.71 0.89 0.77 0.96 1.12 0.80 0.98 1.04 0.95 0.94 1.29 2.92 2.95 1.08 1.16 1.50 2.35 1.43 0.56 0.96 0.79 0.83 0.98 1.00 0.73 2.41 1.06 1.14 D/E theo giá thị trường 17.47% 6.47% 15.88% 8.74% 60.93% 40.33% 30.08% 24.34% 11.72% 55.22% 56.50% 9.00% 13.69% 9.04% 17.83% 7.10% 8.97% 32.54% 63.99% 29.86% 20.04% 15.21% 8.43% 34.98% 5.82% 16.61% 155.35% 4.97% 7.53% 3.64% 14.62% 23.62% 5.28% 32.64% 22.62% 14.18% 17.06% 18.06% 40.58% 62.76% 48.86% 17.70% 2.45% 32.11% Thuế suất 17.17% 13.16% 24.89% 7.81% 30.18% 22.04% 24.85% 29.99% 21.42% 25.40% 15.72% 29.47% 14.79% 27.16% 6.84% 6.54% 17.07% 18.02% 1.41% 23.61% 18.03% 19.13% 23.42% 34.85% 27.35% 21.10% 21.27% 10.47% 21.31% 28.93% 29.85% 18.09% 10.38% 12.90% 25.14% 5.94% 26.74% 20.95% 30.50% 11.52% 29.78% 9.93% 0.00% 16.40% Beta không vay nợ 0.82 1.05 0.91 0.96 0.51 0.77 0.62 0.87 0.96 0.61 0.57 0.90 0.79 0.88 2.05 0.84 1.59 0.70 0.47 0.78 0.96 0.71 0.92 0.84 0.91 0.83 0.58 2.79 2.78 1.05 1.05 1.26 2.24 1.11 0.48 0.85 0.70 0.72 0.77 0.64 0.54 2.08 1.03 0.90 63 Phụ lục 12: Số liệu lịch sữ lãi suất TPCP Việt Nam kỳ hạn năm, năm 10 năm giai đoạn 2006-2010 Kỳ hạn (năm) 5 3 5 3 5 5 3 5 3 5 5 5 5 5 5 Ngày phát hành 04/22/10 04/22/10 04/15/10 04/15/10 03/18/10 03/04/10 02/04/10 01/21/10 12/16/09 12/16/09 11/19/09 07/09/09 07/09/09 06/18/09 06/18/09 06/04/09 06/04/09 05/14/09 05/14/09 09/05/08 08/22/08 08/08/08 03/08/08 01/25/08 01/25/08 01/11/08 01/11/08 12/24/07 12/24/07 12/14/07 12/14/07 12/10/07 12/10/07 11/26/07 11/16/07 11/12/07 11/06/07 10/29/07 10/19/07 10/12/07 09/20/07 Số lượng trúng thầu (VNĐ) 20.000.000.000 500.000.000.000 500.000.000.000 170.000.000.000 0 2.000.000.000 10.000.000.000 0 0 0 0 500.000.000.000 430.000.000.000 55.000.000.000 70.000.000.000 400.000.000.000 80.000.000.000 300.000.000.000 250.000.000.000 300.000.000.000 700.000.000.000 700.000.000.000 300.000.000.000 700.000.000.000 250.000.000.000 100.000.000.000 100.000.000.000 1.200.000.000.000 500.000.000.000 800.000.000.000 700.000.000.000 500.000.000.000 300.000.000.000 Lãi suất trúng thầu (%) 11,50 11 11,50 12.1 0,00 11,00 10,80 0 0,00 0,00 0,00 0,00 16 16.5 16,00 8,75 8,50 7.95 7.9 8,50 8.15 8,65 8,68 8.2 8,70 8.2 8,50 8,30 8,30 7,15 7,87 7,86 7,90 8,00 Lãi suất thấp (%) 11,50 11,50 11,40 11,50 11,95 13,00 12,00 11,00 0,00 10,50 10,90 9,20 9,20 9,10 9,50 9,20 9,50 9,00 9,20 15,49 16,49 15,00 8,75 8,00 7,95 7,80 8,50 8,10 8,55 8,50 8,20 8,70 8,20 8,50 8,20 7,90 7,05 7,80 7,80 7,90 8,00 Lãi suất cao (%) 12,00 12,00 13,70 13,00 13,50 14,00 12,00 14,50 0,00 11,00 10,90 9,80 10,20 9,50 10,00 9,20 9,50 9,50 10,00 17,50 18,50 19,00 8,80 8,75 7,95 8,60 9,00 8,40 9,00 9,00 8,20 9,00 8,40 9,10 9,00 8,60 8,00 8,60 8,40 9,00 9,00 Lãi suất trần (%) 11,40 11,50 11,40 11,50 12,10 11,50 11,30 11,00 10,80 10,80 9,70 9,00 9,10 9,00 9,10 8,80 8,90 8,30 8,40 16,00 16,50 16,00 8,75 8,50 7,95 7,90 8,50 8,15 8,65 8,68 8,20 8,70 8,20 8,50 8,30 8,30 7,15 7,87 7,86 7,90 0,00 64 Kỳ hạn (năm) 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 10 5 5 5 Ngày phát hành 09/05/07 08/20/07 08/10/07 07/26/07 07/20/07 07/09/07 06/25/07 05/28/07 05/15/07 04/24/07 04/23/07 04/09/07 03/26/07 03/15/07 03/05/07 02/26/07 02/05/07 01/29/07 01/22/07 12/20/06 12/07/06 11/20/06 11/13/06 10/23/06 10/20/06 10/16/06 09/25/06 09/11/06 08/28/06 08/14/06 07/31/06 06/22/06 06/08/06 05/22/06 05/12/06 05/08/06 04/26/06 04/24/06 04/10/06 03/24/06 03/22/06 03/14/06 02/28/06 02/20/06 12/09/05 11/28/05 Số lượng trúng thầu (VNĐ) 100.000.000.000 670.000.000.000 200.000.000.000 400.000.000.000 600.000.000.000 600.000.000.000 500.000.000.000 700.000.000.000 400.000.000.000 300.000.000.000 600.000.000.000 700.000.000.000 660.000.000.000 300.000.000.000 700.000.000.000 300.000.000.000 500.000.000.000 500.000.000.000 300.000.000.000 190.000.000.000 400.000.000.000 200.000.000.000 198.000.000.000 300.000.000.000 40.000.000.000 200.000.000.000 200.000.000.000 200.000.000.000 200.000.000.000 500.000.000.000 300.000.000.000 647.000.000.000 650.000.000.000 500.000.000.000 500.000.000.000 350.000.000.000 320.000.000.000 400.000.000.000 350.000.000.000 160.000.000.000 200.000.000.000 400.000.000.000 200.000.000.000 250.000.000.000 150.000.000.000 50.000.000.000 Lãi suất trúng thầu (%) 7,80 7,80 7,45 7,40 7,42 7,40 7,25 7,05 7,10 7,15 7,00 7,00 6,50 6,85 7,20 7,54 7,62 7,70 7,90 8,20 8,20 8,33 8,38 8,39 8,70 8,40 8,40 8,40 8,25 8,25 8,63 8,73 8,73 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,95 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 Lãi suất thấp (%) 7,80 7,30 7,40 7,30 7,30 7,35 7,15 7,00 7,00 7,00 7,00 6,80 6,20 6,19 7,20 7,45 7,50 7,60 7,90 8,19 8,10 8,30 8,35 8,35 8,70 8,39 8,35 8,35 8,25 8,15 8,60 8,72 8,71 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,85 8,75 8,75 8,75 Lãi suất cao (%) 8,50 8,40 8,00 7,95 8,00 8,00 8,00 8,50 8,00 7,50 8,50 7,50 7,30 7,70 7,55 7,85 8,25 8,50 8,50 8,45 9,00 8,50 8,55 8,50 9,10 8,55 8,50 8,50 8,50 8,69 8,71 8,74 8,75 8,75 8,85 9,10 8,85 9,50 9,00 9,50 8,80 8,80 8,75 8,80 8,75 8,80 Lãi suất trần (%) 7,80 0,00 7,45 7,40 7,42 7,40 7,25 7,05 7,10 0,00 7,00 7,00 6,50 7,15 7,20 7,54 7,62 7,70 7,90 8,20 8,20 8,33 8,38 8,39 8,70 8,40 8,40 8,40 8,25 8,25 8,63 8,73 8,73 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,95 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 65 Kỳ hạn (năm) 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 5 Ngày phát hành 11/15/05 11/02/05 10/21/05 10/18/05 10/07/05 09/26/05 09/20/05 09/09/05 08/31/05 08/19/05 08/10/05 07/07/05 06/22/05 06/16/05 06/10/05 05/27/05 04/12/05 03/28/05 02/22/05 01/24/05 12/15/04 11/23/04 10/25/04 10/14/04 09/22/04 09/07/04 08/20/04 08/06/04 07/23/04 Số lượng trúng thầu (VNĐ) 200.000.000.000 200.000.000.000 50.000.000.000 150.000.000.000 20.000.000.000 100.000.000.000 120.000.000.000 100.000.000.000 50.000.000.000 100.000.000.000 20.000.000.000 70.000.000.000 150.000.000.000 70.000.000.000 200.000.000.000 30.000.000.000 200.000.000.000 190.000.000.000 115.000.000.000 50.000.000.000 150.000.000.000 200.000.000.000 20.000.000.000 100.000.000.000 35.000.000.000 50.000.000.000 60.000.000.000 60.000.000.000 100.000.000.000 Lãi suất trúng thầu (%) 8,75 8,75 8,75 9,07 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,70 8,70 8,70 8,70 8,60 8,60 8,55 8,50 8,50 8,60 8,55 8,50 8,50 8,45 8,45 8,45 8,45 8,45 Lãi suất thấp (%) 8,75 8,75 8,75 9,05 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,70 8,70 8,70 8,65 8,60 8,55 8,50 8,50 8,50 8,55 8,50 8,50 8,50 8,45 8,45 8,45 8,45 8,45 Lãi suất cao (%) 8,80 8,85 8,80 9,60 8,85 8,80 8,80 8,80 8,80 8,80 8,80 8,75 8,75 8,80 8,70 8,75 9,00 8,60 8,70 8,60 8,60 8,60 8,50 8,50 8,50 8,50 8,50 8,45 8,50 Lãi suất trần (%) 8,75 8,75 8,75 9,08 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,75 8,70 8,70 8,70 8,70 8,60 8,60 8,55 8,50 8,50 0,00 0,00 8,50 8,50 8,45 8,45 8,45 8,45 8,45 Phụ lục 13 : Tính chi phí vốn cổ phần theo mơ hình CAPM, thơng số mơ hình đo lường gián tiếp qua thị trường Mỹ Dựa vào mơ hình CAPM đo lường RM βe gián tiếp qua thị trường vốn phát triển đại diện thị trường vốn Mỹ Ke = Rf + [E(RM) – Rf’ ]* βe VN  D  VN  e   u * 1   tC *     E      66 Với βu hệ số bêta ứng với công ty không vay nợ hoạt động Mỹ tương ứng với ngành xem xét Lĩnh vực hoạt động CII thu phí giao thơng đầu tư vào sở hạ tầng bất động sản Hệ số Beta áp dụng cho CII hệ số beta bình quân cho lĩnh vực Hoa kỳ 0.8433 VN D   tỷ lệ nợ / vốn cổ phần bình qn cơng ty CII qua năm theo giá trị E sổ sách 1.892 (năm 2006 1.936, năm 2005 1.396, năm 2004 1.821, năm 2003 2.414)34 t CVN thuế suất thuế thu nhập cơng ty bình qn Đối với hoạt động thu phí giao thơng (hoạt động chính) năm 2006 thuộc niên độ thứ nên có thuế suất 10% Những hoạt động kinh doanh khác có thuế suất 14% 35 Ta lấy thuế suất bình quân CII 12%  e  0.84 * 1  1  12% * 1.892 βe = 2.9 E(Rm): lợi suất kỳ vọng doanh mục thị trường Việt Nam tính gián tiếp từ suất sinh lợi thị trường chứng khoán phát triển Hoa Kỳ E(Rm) = E(Rm)M + RPc + RPe E(Rm)M lợi suất kỳ vọng danh mục thị trường Mỹ năm 2006 Phần bù rủi ro thị trường Mỹ khoản chênh lệch lợi suất cổ phiếu so với TP kho bạc E(Rm)M –R’fM =13.67%36 ,RfM lãi suất phi rủi ro thị trường Mỹ năm 2006 4.6%/năm37 Do đó: E(Rm)M = 13.67% + 4.6% = 18.27% RPc: mức bù rủi ro quốc gia Tại thời điểm định giá, TP Mỹ có kỳ hạn 10 năm có lãi suất 4.6, Việt Nam 5.75% Do chênh lệch lợi suất 1.15%38 33 http://pages.stern.nyu.edu~adamorda http://www.cii.com.vn 35 Thuyết minh báo cáo tài năm 2006 36 http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar 37 http://Bloomberg.com 38 http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar 34 67 RPe: mức bù rủi ro hối đoái, thể chênh lệch suất sinh lời khoản đầu tư nội tệ so với suất sinh lời khoản đầu tư USD Trên thực tế lấy chênh lệch lãi suất tiền gửi VNĐ lãi suất tiền gửi USD kỳ hạn năm vào ngày 15/9/2006 4.85% E(Rm) = 15.63% +1.15% + 4.85% = 21.63% Rf: lãi suất phi rủi ro, ta lấy lãi suất TPCP Việt Nam có kỳ hạn dài 10 năm 8.95% phát hành vào 24/5/200639 Suy ra: Ke = Rf + [E(RM) – Rf’ ]* βe = 8.95% + (21.63% - 8.95%)*2.9 = 45.72% Phụ lục 14 : Tính chi phí vốn phát hành TPCD theo mơ hình CAPM, thơng số đo lường gián tiếp qua thị trường Mỹ Uớc lượng chi phí vốn trước thuế, kCV mà cơng ty CII phải chịu phát hành TPCĐ: k CV  k b * W B + kw * B  W BW Trong đó: kw : chi phí vốn cổ phần kc quyền mua CP CII với thời gian đáo hạn năm, với mức giá X = 13,157.894 VNĐ Theo mơ hình CAPM ước lượng cụ thể sau: k c  R f  ( E ( Rm )  R ' f ) *  c Rf : lãi suất TPCP kỳ hạn gần so với kỳ đáo hạn BCI40106 TPCP có kỳ hạn năm, lãi suất 8.4%/năm E(Rm) lợi suất danh mục thị trường chứng khoán Việt Nam E(Rm) – R’f : phần bù rủi ro thị trường, phản ánh suất sinh lợi tăng thêm mà nhà đầu tư đòi hỏi để chuyển từ đầu tư tài sản phi rủi ro sang đầu tư vào danh mục thị trường 39 Phụ lục 12 68 βC: hệ số bêta hệ thống quyền chọn mua CP CII với thời gian đáo hạn năm với mức giá X = 13,157.894 VNĐ, tính theo cơng thức sau:  c  N (d1 ) * S *s C Với C giá trị quyền chọn mua CP CII tính theo cơng thức Black – Scholes sau: C = S * N ( d1 )  e  R d1  ln( f ( T t ) * X * N (d ) S )  R f (T  t ) X   T t  T t d  d1   T  t S : 35,600 VNĐ X: 13,157.894 VNĐ Rf : 8.4% σ: 57.539% Suy ra: N(d1) = 0.959, N(d2) = 0.77, C = 26,254.24 Dựa vào mơ hình CAPM đo lường RM βe gián tiếp qua thị trường vốn phát triển đại diện thị trường vốn Mỹ βs : tính theo thị trường Mỹ 2.238  c  N (d ) * S * s C βc = 0.969*2.238 *35,600/ 26,254.24= 2.9 E(Rm): lợi suất kỳ vọng doanh mục thị trường Việt Nam tính gián tiếp từ luất sinh lợi thị trường chứng khoán phát triển Hoa Kỳ Theo kết tính tốn ta có E(Rm) = 21.63% R’f : 10.66% Rf : 8.4% Suy ra: Kw = Kc = Rf + [E(RM) – Rf’ ]* βc = 8.4% + (21.63% - 10.66%)*2.9 = 40.21% 69 Chi phí huy động vốn trước thuế TPCĐ: Kcv=(11.64%*911124.298 / 3,111,608.58) + (40.21%*2,200,484.28 / 3,111,608.58) = 31.84% Suy chi phí sử dụng vốn phát hành TPCĐ là: KTPCĐ = KCV*(1-TC) = 31.84%*(1-12%) = 28 % Phụ lục 15: Số liệu lịch sử số VN-Index giá CP CII từ năm 2006-2009 Tháng CP CII VN-Index Cổ tức tiền mặt Lợi suất CP liên tục Lợi suất CP CII điều chỉnh cổ tức Lợi suất VN-Index 5/31/2006 20.80 538.91 6/30/2006 22.02 515.59 0.06 0.06 -0.04 7/31/2006 19.01 422.41 -0.15 -0.14 -0.18 8/31/2006 22.57 491.18 0.20 0.22 0.16 9/29/2006 24.03 526.37 0.06 0.06 0.07 10/31/2006 23.51 511.54 -0.02 -0.02 -0.03 11/30/2006 25.80 633.05 0.09 0.10 0.24 12/29/2006 29.49 751.77 0.13 0.14 0.19 1/31/2007 44.04 1041.33 0.40 0.49 0.39 2/28/2007 48.97 1137.69 0.12 0.13 0.09 3/30/2007 43.52 1071.33 -0.12 -0.11 -0.06 4/25/2007 37.28 923.89 -0.15 -0.14 -0.14 5/31/2007 43.00 1081.48 0.14 0.15 0.17 6/29/2007 39.36 1024.68 -0.09 -0.08 -0.05 7/31/2007 39.88 907.95 8/31/2007 40.04 908.37 9/28/2007 44.63 10/31/2007 11/30/2007 0.06 0.06 0.01 0.01 -0.11 0.02 0.02 0.00 1046.86 0.11 0.11 0.15 43.65 1065.09 -0.02 -0.02 0.02 42.01 972.35 -0.04 -0.04 -0.09 12/28/2007 42.01 927.02 1/31/2008 39.00 844.11 2/29/2008 30.67 3/31/2008 4/29/2008 0.05 0.00 0.00 -0.05 -0.05 -0.05 -0.09 663.30 -0.24 -0.21 -0.21 23.73 516.85 -0.26 -0.23 -0.22 20.07 522.36 -0.17 -0.15 0.01 5/30/2008 15.20 414.10 -0.28 -0.24 -0.21 6/30/2008 18.53 399.40 0.20 0.22 -0.04 7/31/2008 18.13 451.36 -0.02 -0.02 0.13 0.08 70 Tháng CP CII VN-Index Cổ tức tiền mặt Lợi suất CP liên tục Lợi suất CP CII điều chỉnh cổ tức Lợi suất VN-Index 5/31/2006 20.80 538.91 6/30/2006 22.02 515.59 0.06 0.06 -0.04 7/31/2006 19.01 422.41 -0.15 -0.14 -0.18 8/31/2006 22.57 491.18 0.20 0.22 0.16 9/29/2006 24.03 526.37 0.06 0.06 0.07 10/31/2006 23.51 511.54 -0.02 -0.02 -0.03 11/30/2006 25.80 633.05 0.09 0.10 0.24 12/29/2006 29.49 751.77 0.13 0.14 0.19 1/31/2007 44.04 1041.33 0.40 0.49 0.39 2/28/2007 48.97 1137.69 0.12 0.13 0.09 3/30/2007 43.52 1071.33 -0.12 -0.11 -0.06 4/25/2007 37.28 923.89 -0.15 -0.14 -0.14 5/31/2007 43.00 1081.48 0.14 0.15 0.17 6/29/2007 39.36 1024.68 -0.09 -0.08 -0.05 7/31/2007 39.88 907.95 0.01 0.01 -0.11 8/29/2008 24.93 539.10 9/30/2008 22.00 456.70 10/31/2008 18.00 11/28/2008 16.47 12/31/2008 0.06 0.06 0.32 0.38 0.19 -0.09 -0.08 -0.15 347.05 -0.20 -0.18 -0.24 314.74 -0.09 -0.09 -0.09 18.00 315.62 0.09 0.09 0.00 1/23/2009 18.00 303.21 2/27/2009 13.27 245.74 3/31/2009 17.00 4/29/2009 20.47 5/29/2009 24.93 411.64 0.20 0.22 0.28 6/30/2009 24.07 448.29 -0.04 -0.03 0.09 7/31/2009 26.93 466.76 0.11 0.12 0.04 8/31/2009 35.33 546.78 0.30 0.35 0.17 9/30/2009 40.67 580.90 0.14 0.15 0.06 10/30/2009 47.67 587.12 0.16 0.17 0.01 11/30/2009 38.33 504.12 -0.22 -0.20 -0.14 12/31/2009 39.33 494.77 0.03 0.03 -0.02 Nguồn: www.cophieu68.com 0.09 0.00 0.00 -0.04 -0.24 -0.21 -0.19 280.67 0.25 0.28 0.14 321.63 0.19 0.20 0.15 0.09 0.10 71 Phụ lục 16: So sánh tốc độ tăng M2, CPI lãi suất TPCĐ 50.0% 40.0% 30.0% CPI / năm 20.0% Lãi suất TPCĐ/năm 10.0% Tốc độ tăng M2/năm Jul‐09 Apr‐09 Jan‐09 Oct‐08 Jul‐08 Apr‐08 Jan‐08 Oct‐07 Jul‐07 Apr‐07 Jan‐07 Oct‐06 Jul‐06 Apr‐06 Jan‐06 0.0% ... dụng vốn qua phát hành TPCĐ 21 Chương Phân tích tình huy động vốn qua phát hành trái phiếu chuyển đổi công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM 23 2.4 Giới thiệu công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật. .. ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM Là công ty phát hành TPCĐ niêm yết sàn giao dịch thu hút nhiều quan tâm nhà đầu tư nước, huy động vốn qua phát hành TPCĐ công ty đầu tư hạ tầng kỹ thuật TPHCM. .. Thị Diễm Trang HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CHUYỂN ĐỔI – NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG CƠNG TY ĐẦU TƯ HẠ TẦNG KỸ THUẬT TP.HCM Chun ngành: Mã số: Chính sách cơng 60.31.14 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ