Phát hành trái phiếu quốc tế của việt nam thực trạng và giải pháp

1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH XY ZW NGUYỄN TRẦN THỤY KHANH PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU QUỐC TẾ CỦA VIỆT NAM THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính-Ngân hàng Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS THÂN THỊ THU THỦY TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2006 Mơc lơc Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục chữ viết tắt Danh mục bảng, biểu đồ Danh mục đồ thị Mở đầu Chơng 1: Tổng quan trái phiếu quốc tế 1.1 Tỉng quan vỊ tr¸i phiÕu .4 1.1.1 Kh¸i niƯm 1.1.2 Những đặc điểm trái phiếu .4 1.1.3 Phân loại trái phiếu 1.2 Kh¸i qu¸t vỊ tr¸i phiÕu qc tÕ 1.2.1 Kh¸i niƯm 1.2.2 Đặc trng trái phiếu quốc tế .9 1.2.3 Çc yÕu tố ảnh hởng đến giá trái phiếu quốc tế 10 1.2.4 Định giá trái phiếu quốc tÕ .15 1.2.5 Xác định chi phí vay (lÃi suất thực trái phiếu) 16 1.2.6 Thị trờng tr¸i phiÕu quèc tÕ 17 1.2.7 Hình thức phát hnh trái phiếu quèc tÕ 19 1.2.8 Bμi häc kinh nghiƯm ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa Trung Qc 20 KÕt ln ch−¬ng 26 Chơng 2: Thực trạng phát hnh tráI phiếu qc tÕ cđa viƯt nam 24 2.1 T×nh h×nh kinh tÕ giới v thị trờng trái phiếu quốc tế 24 2.1.1 T×nh h×nh kinh tÕ thÕ giíi 24 2.1.2 Tình hình trái phiếu quốc tế giới 27 2.2 Thùc tr¹ng kinh tÕ ViÖt Nam 32 2.2.1 Tốc độ tăng trởng kinh tế 32 2.2.2 Çn cân toán- Dự trữ ngoại hối .33 2.2.3 Tỷ giá hối đoái 34 2.3 HƯ sè tÝn nhiƯm cđa ViƯt Nam 35 2.4 Thùc trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam 37 2.4.1 Cơ sở pháp lý cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế 37 2.4.2 Vai trò phát hnh trái phiếu quốc tế phát triển kinh tÕ ViÖt Nam .39 2.4.3 Những thuận lợi - khó khăn phát hnh trái phiếu quốc tế ViÖt Nam 41 2.4.4 Thực trạng phát hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam 44 2.5 Đánh giá việc phát hnh trái phiếu qc tÕ cđa ViƯt Nam 52 2.5.1 Thμnh c«ng .52 2.5.2 Tồn v nguyên nhân 55 KÕt luËn ch−¬ng 68 chơng 3: GiảI pháp cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam 62 3.1 Định hớng giải pháp ti Việt Nam giai đoạn 2006-2010 62 3.1.1 Cđng cè nỊn tμi chÝnh qc gia 62 3.1.2 T×nh trạng nợ nớc ngoi tiếp tục trì theo cấu bền vững .62 3.1.3 Quá trình cải cách doanh nghiÖp 63 3.1.4 HƯ thèng ph¸p lt 63 3.1.5 Phát triển thị tr−êng vèn n−íc 63 3.1.6 Đa dạng hóa hình thức huy ®éng vèn .64 3.2 Gi¶i ph¸p ph¸t triĨn ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa Việt Nam 64 3.2.1 Đa dạng chủ thể ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ 64 3.2.2 Nâng cao hoạt động công khai hóa thông tin 65 3.2.3 Xây dựng dự trữ ngoại tệ quốc gia vững mạnh .69 3.2.4 Giải pháp nâng cao hiệu vay vốn v sử dụng vốn thông qua phát hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ 71 3.3 Giải pháp nâng cao chất lợng phát hnh trái phiếu quốc tế ChÝnh phñ 73 3.3.1 Ph©n tÝch diƠn biÕn thÞ tr−êng tμi chÝnh qc tÕ .74 3.3.2 N©ng cao hƯ sè tÝn nhiƯm ChÝnh phñ 74 3.3.3 Quản lý trình sử dụng nguồn vốn vay từ trái phiếu Chính phủ 76 3.4 Đẩy mạnh triển khai v thúc đẩy phát hnh trái phiếu quốc tế cđa doanh nghiƯp 77 3.4.1 Tăng tốc cho tiến trình tái cấu trúc DNNN 77 3.4.2 Khun khÝch doanh nghiƯp tù ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ 78 3.4.3 Tham gia đánh giá định mức tín nhiệm 79 3.4.4 Lựa chọn đối tác bảo l·nh ph¸t hμnh 80 3.4.5 Tập trung vo dự án đem lại ngn thu ngo¹i tƯ 80 3.4.6 Tận dụng nh đầu t l đối tác kinh doanh n−íc ngoμi s½n cã 80 KÕt ln ch−¬ng 89 KÕt luËn 90 Ti liệu tham khảo Phụ lục 1: thang điểm mức tín nhiệm khoản vay vốn dI hạn Phơ lơc 2: kinh nghiƯm ph¸t hμnh tr¸i phiÕu chÝnh phủ thị trờng vốn quốc tế Phụ lục 3: sè liƯu vμ biĨu ®å kinh tÕ ViƯt Nam Phơ lục 4: Số liệu v biểu đồ tình hình phát hnh trái phiếu quốc tế giới Danh mục Các bảng, biểu đồ bảng Bảng 2.1: Trái phiÕu ChÝnh phđ cđa çc n−íc khu vùc 34 Bảng 2.2: Số lợng trái phiếu quốc tế quốc gia khu vực Châu 35 Bảng 2.3 Dự trữ ngoại hối Việt Nam giai đoạn 2000-2005 .38 Bảng 2.4: HƯ sè tÝn nhiƯm çc qc gia khu vùc ASEAN +3 40 Bảng 2.5: Đặc ®iĨm tr¸i phiÕu ChÝnh phđ cđa ViƯt Nam 51 biểu đồ Biểu đồ 2.1: Tình hình lạm phát giới 28 Biểu đồ 2.2: Tỷ giá EUR/USD giai đoạn 1/2002-10/2006 .29 Biểu đồ 2.3: LÃi suất - lÃi suất trái phiếu US Treasury 30 BiĨu ®å 2.4: Tổng giá trị phát hnh trái phiếu quốc tế giới 31 Biểu đồ 2.5: Các loại tiền định danh trái phiếu quốc tế 32 Biểu đồ 2.6: Khối lợng phát hnh trái phiếu có hệ số tín nhiệm trung bình- thấp 33 Biểu đồ 2.7 : Tình hình tỉ lệ bù loại trái phiếu công ty Mỹ, khu vùc Ch©u ©u, vμ NhËt 33 BiĨu ®å 2.8: Tốc độ tăng trởng kinh tế Việt Nam, Trung Quốc, v nớc Asean giai đoạn 2001-2005 36 BiĨu ®å 2.9: Tỉ giá VND/USD qua năm 2002-tháng 8/2006 .39 Biểu đồ 2.10: Mức chênh lệch lÃi suất tr¸i phiÕu ChÝnh phđ cđa ViƯt Nam so víi l·i suất Trái phiếu bạc Mỹ 60 Biểu đồ 2.11: Bảng xếp hạng công khai thông tin Việt Nam 65 Danh mục Các đồ thị đồ thị Đồ thị 1.1 Quan hệ lÃi suất thị trờng v giá trái phiếu .12 Đồ thị 1.2: Mối quan hệ thời gian đáo hạn trái phiếu với phần bù tăng theo thời gian 16 Danh mục chữ viết tắt BIS: Bank for International Settlements BTC: Bé Tμi chÝnh DN: Doanh nghiÖp DNNN: Doanh nghiƯp nhμ n−íc DNTN: Doanh nghiƯp t− nh©n §MTN: §Þnh møc tÝn nhiƯm HSBC: Hongkong and Shanghai Banking Corporation IMF: Q tiỊn tƯ qc tÕ KCN: Khu c«ng nghiệp NHTW: Ngân hng Trung ơng OECD: Tổ chức Hợp t¸c vμ ph¸t triĨn kinh tÕ SEC: đy ban chøng khoán v giao dịch TCty: Tổng công ty TPCP: Trái phiếu phủ TPCT: Trái phiếu công ty TPQT: Trái phiếu quốc tế TTCK: Thị trờng chứng khoán WB: Ngân hng giới_ World Bank phần mở đầu Tính cấp thiết đề ti Giải pháp thu hút v sử dụng có hiệu nguồn vốn huy động cho đầu t phát triển kinh tế l vấn đề hng đầu cho quốc gia phát triển Bên cạnh việc khai thác nguồn vốn nớc, cần phải huy động nguồn vốn từ nớc ngoi thông qua hình thức huy động hữu khác nh nguồn vốn hỗ trợ phát triển thức ODA, nguồn vốn đầu t trực tiếp nớc ngoi FDI, hình thức vay thơng mại tín dụng xuất Một phơng pháp huy động nguồn vốn bên ngoi m nhiều quốc gia phát triển sử dụng có hiệu l hình thức phát hnh trái phiếu quốc tế Trong bối cảnh đó, từ năm 1997 Việt Nam đÃ có kế hoạch phát hnh trái phiếu quốc tế nhằm tạo kênh huy động vốn mới, nâng cao hình ảnh Việt Nam trờng quốc tế v thu hút đầu t vo Việt Nam Nhng nhiều lý do, kế hoạch sớm thực đợc, tháng 10 năm 2005, Việt Nam thức phát hnh trái phiếu Chính phủ lần thị trờng vốn nớc ngoi v đÃ đạt đợc nhiều thnh công ngoi dự tính Sự kiện ny chøng tá qut t©m cđa ViƯt Nam viƯc cam kết với cộng đồng quốc tế khả hội nhập sâu rộng vo thị trờng ton cầu, phức tạp l thị trờng ti Các nh ti trợ, tổ chức quốc tế đÃ đánh giá cao kết việc phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ vo cuối năm 2005 v đợc Tạp chí Ti Quốc tế trao giải thởng Trái phiếu quốc tế phát hnh xuất sắc năm Đối với doanh nghiệp nớc, thnh công đợt phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ mang ý nghĩa vô quan trọng, đÃ thiết lập đợc điểm chuẩn cho doanh nghiệp trực tiếp huy động nguồn vốn trung v di hạn ngoại tệ Mở kênh huy động vốn trung di hạn hiệu cho mục tiêu tăng trởng bền vững doanh nghiệp bên cạnh nguồn vốn góp ban đầu thμnh lËp, ngn vèn vay tõ hƯ thèng ng©n hng, hay phát hnh trái phiếu huy động vốn nớc Vì l lần phát hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng trái phiếu quốc tế, bên cạnh thnh công tồn bất cập trình phát hnh Bất kỳ hoạt động kinh tế no có tính hai mặt, doanh nghiệp nên ý Phát hnh trái phiếu quốc tế mở kênh huy ®éng vèn míi nh−ng cịng tiỊm Èn rÊt nhiỊu rđi ro, cần thận trọng nghiên cứu v chuẩn bị yếu tố cần thiết cho việc lập kế hoạch phát hnh trái phiếu nhằm đạt hiệu cao Xuất phát từ nguyên nhân ny, tác giả đÃ chọn đề ti: “Ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam - Thực trạng v giải pháp Mục tiêu nghiên cứu: Nhằm hớng đến việc tìm giải pháp hon thiện cho trình phát hnh trái phiếu Việt Nam thị trờng vốn nớc ngoi sở xem xét, phân tích, đánh giá thnh tựu bên cạnh tồn tại, nguyên nhân lần phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ vo tháng 10/2005 Đây l vấn đề trung tâm m đề ti muốn giải để phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam Đối tợng nghiên cứu v Phạm vi nghiên cứu: Đối tợng nghiên cứu đề ti l vấn đề trái phiếu quốc tế liên quan đến thực trạng phát hnh trái phiếu Chính phủ Việt Nam v trình chuẩn bị đề án phát hnh trái phiếu Công ty thị trờng quốc tế Phạm vi nghiên cứu: Từ lý thuyết trái phiếu quốc tế kết hợp tình hình thực tế diễn giới v Việt Nam Căn số liệu khứ đến thời điểm tại, từ phạm vi ton giới đến phạm vi riêng có Việt Nam trình phát hnh trái phiếu quốc tế Tuy nhiên số yếu tố khách quan, nên số liệu thu thập đợc tình hình trái phiếu quốc tế phạm vi giới dừng lại mức tổng quát, không vo cụ thể phân tích đánh giá thị trờng trái phiếu quốc tế tồn v phát triển giới Phơng pháp nghiên cứu: Chủ yếu dựa lý luận bản, kết hợp với phơng pháp thống kê kiện thực tế biến động qua thời gian tình hình phát hnh trái phiếu quốc tế ton cầu v kết đạt đợc lần phát hnh trái phiếu Chính phủ Việt Nam Tiến hnh phân tích, so sánh vấn đề tồn nhằm tìm giải pháp phát triĨn cho tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam 3 Kết đề ti: ĐÃ tổng hợp tơng đối số liệu hoạt động thị trờng quốc tế thÕ giíi thêi gian qua, vμ nh÷ng sè liƯu liên quan đến trái phiếu quốc tế Việt Nam lần phát hnh Đa đợc giải pháp chủ yếu để phát triển trái phiếu quốc tÕ cđa ViƯt Nam nãi chung vμ cho tõng chđ thể phát hnh riêng biệt: Chính phủ, công ty Nội dung nghiên cứu: Ngoi phần mở đầu v kết luận, luận văn tập trung vo chơng: Chơng 1: Trình by vấn đề trái phiếu, đồng thời đặc trng riêng trái phiếu quốc tế Bên cạnh đó, nêu ý nghĩa chiến lợc khác ngoi ý nghĩa phát hnh trái phiếu qc tÕ nh»m mơc ®Ých huy ®éng vèn tõ bμi học kinh nghiệm Trung Quốc Chơng 2: Tìm hiểu tình hình phát hnh trái phiếu quốc tế giới Đi vo thực trạng kinh tế Việt Nam, trình phát hnh trái phiếu Chính phủ năm 2005 vừa qua v giai đoạn chuẩn bị phát hnh trái phiếu quốc tế Tổng công ty nhằm nêu lên mặt thnh công v tồn Chơng 3: Căn phân tích chơng v định hớng ti giai đoạn 2006-2010 nhằm đề xuất số giải pháp: ã Phát triển phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam ã Nâng cao chất lợng phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ ã Đẩy mạnh triển khai v thúc đẩy phát hnh trái phiếu quốc tế doanh nghiệp 4 Chơng Tỉng quan vỊ tr¸i phiÕu qc tÕ 1.1 Tỉng quan vỊ tr¸i phiÕu 1.1.1 Kh¸i niƯm Tr¸i phiÕu lμ giấy chứng nhận khoản nợ ngời vay tiền (tổ chức phát hnh) ngời cho vay (ngời sở hữu trái phiếu_trái chủ), cam kết chi trả lợi tức v hon lại vốn gốc cho ngời sở hữu trái phiếu thời điểm đáo hạn Theo ®iỊu cđa Lt chøng kho¸n sè 70/2006/QH 11, tht ngữ trái phiếu đợc giải thích l loại chứng khoán xác nhận quyền v lợi ích hợp pháp ngời sở hữu phần vốn nợ tổ chức phát hnh 1.1.2 Những đặc điểm tr¸i phiÕu 1.1.2.1 MƯnh gi¸ MƯnh gi¸ lμ sè tiỊn đợc ghi bề mặt trái phiếu, đại diện cho số tiền đợc hon trả thời điểm đáo hạn Mệnh giá trái phiếu luật định, tổ chức phát hnh quy định Tại Việt Nam, trái phiếu doanh nghiệp Nhμ n−íc, tr¸i phiÕu cđa ChÝnh phđ sÏ Nhμ nớc quy định sở Bộ Ti định cho đợt phát hnh trái phiếu Mệnh giá trái phiếu = Số vốn huy đ ộng Số trái phiếu phát hnh (1.1) 1.1.2.2 Thời hạn Thời hạn trái phiếu l thời hạn vay tổ chức phát hnh trái chủ v đợc ghi rõ trái phiếu Thời hạn trái phiếu có ảnh hởng trực tiếp đến giá trái phiếu thị trờng, lợi tøc vμ rđi ro tr¸i phiÕu 1.1.2.3 L·i st cđa trái phiếu ã LÃi suất Mỗi trái phiếu có ghi cam kÕt cđa tỉ chøc ph¸t hμnh to¸n cho ngời sở hữu trái phiếu số tiền lÃi cố định vo ngy xác định Số tiền lÃi thờng đợc ghi theo tỷ lệ phần trăm so với mệnh giá trái phiếu, gọi l lÃi suất danh nghĩa LÃi suất đợc tính toán theo năm, nhiên có phơng thức toán tiền lÃi phổ biến: tháng lần thị trờng Mỹ v Nhật, năm lần thị trờng Châu Âu Tất trái phiếu có chu kỳ toán lợi tức trái phiếu, ngoại trừ trái phiếu chiết khấu, ngời sở hữu loại trái phiếu ny thu đợc lợi tức mua trái phiếu với giá thấp mệnh gi¸ L·i st cđa çc tr¸i phiÕu rÊt kh¸c nhau, đợc quy định yếu tố: ắ Cung cầu vốn thị trờng Lợng cung cầu vốn tùy thuộc vo chu kỳ kinh tế, sách ngân hng trung ơng, mức độ thâm hụt ngân sách Chính phủ v phơng thức ti trợ thâm hụt ắ Mức rủi ro nh phát hnh v đợt phát hnh Cấu trúc rủi ro lÃi suất quy định lÃi suất trái phiếu Rđi ro cμng lín, l·i st cμng cao ¾ Thêi gian đáo hạn trái phiếu Nếu trái phiếu cã møc rđi ro nh− nhau, nh×n chung thêi gian đáo hạn cng di lÃi suất cng cao ã Tỷ suất sinh lời LÃi suất trái phiếu không bao hm hết khoản thu nhập m nh đầu t nhận đợc sau thời gian định Thớc đo xác cho khoản thu nhập ny l tỷ lƯ sinh lêi cđa tr¸i phiÕu Tỉng møc sinh lêi thu đợc ti sản khoảng thời gian l tổng thu nhập lÃi thu đợc từ ti sản khoảng thời gian v giá trị vốn gia tăng RR = C Pt +1 Pt + Pt Pt C: TiỊn l·i tr¸i phiÕu (1.2) Pt: Giá trái phiếu thời điểm t Pt+1: Giá trái phiếu thời điểm t+1 RR: Tỷ lệ sinh lời trái phiếu ã Lợi suất trái phiếu (Yield) ¾ Lỵi st hiƯn hμnh (Current Yield) Lμ lỵi tức thu đợc từ khoản đầu t định m không xét đến yếu tố thời hạn lÃi suất thu đợc ắ Lợi suất đáo hạn (Yield to Maturity_YTM) Lợi suất đáo hạn l kết hợp tiền toán lÃi suất định kỳ v giá trị vốn gốc đến hạn, có tính toán giá trị thời gian tiền 1.1.2.4 Những quyền lợi định trái chủ ã Đợc hởng lợi tức trái phiếu cố định, tiền lÃi đầu t trái phiếu kh«ng cao so víi cỉ phiÕu nh−ng kh«ng phơ thc vμo kÕt qu¶ s¶n xt kinh doanh cđa chđ thĨ phát hnh ã Đợc hon vốn hạn hay trớc hạn tùy thuộc vo thỏa thuận hai bên, đợc thu hồi vốn gốc trái phiếu thời điểm đáo hạn ã Đợc quyền bán, chuyển nhợng, chuyển đổi, cầm cố ã Trái phiếu l chứng khoán nợ, công ty bị giải thể phá sản trớc hết công ty u tiên trả nợ cho trái chủ trớc, sau phân chia cho cổ đông (nếu l trái phiếu công ty) ã Trái chủ gặp rủi ro, l trờng hợp trái phiếu l công trái gần nh yếu tố rủi ro toán điều kiện kinh tế bình thờng, chiến tranh 1.1.3 Phân loại trái phiếu 1.1.3.1 Theo phơng thức trả lÃi ã Trái phiếu Zero coupon: l loại trái phiếu m phơng thức trả lÃi không đợc thực theo định kỳ ắ Trái phiếu chiết khấu L loại trái phiếu không trả lÃi hng năm nhng đợc bán với giá thấp mệnh giá sở khấu trừ ton lÃi từ đầu kỳ v trái phiếu đợc hon trả theo mệnh giá đến hạn toán ắ Trái phiếu gộp L loại trái phiếu đợc hon trả vốn v lÃi lần đáo hạn ã Trái phiếu trả lÃi ắ Trái phiếu có lÃi suất ổn định (Straight bonds) L loại trái phiếu m tiền lÃi đợc toán theo tỷ lệ cố định đÃ đợc ấn định phát hnh, vốn gốc đợc toán lần thời điểm đáo hạn ắ Trái phiếu có lÃi suất thả nỉi (Floating Rate Bonds) Lμ tr¸i phiÕu cã l·i st đợc điều chỉnh định kỳ tháng, tháng năm lần, cho phù hợp với lÃi suất thị trờng Phát hnh trái phiếu ny l lợi điểm cho nh phát hnh trái phiếu thời kỳ lÃi suất giảm nhận đợc mức chi phí vay hợp lý, v ngợc lại nh phát hnh trái phiếu phải chịu lÃi suất cao suốt thời hạn trái phiếu Tuy nhiên, nh đầu t nh nh phát hnh khó kiểm soát đợc mức lÃi suất tơng lai phát hnh loại trái phiếu ny 1.1.3.2 Theo chủ thể phát hnh ã Trái phiếu Chính phủ Trái phiếu Chính phủ l chứng khoán nợ Chính phủ quyền địa phơng phát hnh, nhằm mục đích bù đắp thiếu hụt ngân sách nh nớc v cho đầu t phát triển nh ti trợ cho dự án xây dựng sở hạ tầng, xây dựng công trình phúc lợi công cộng trung ơng v địa phơng Trái phiếu Chính phủ l loại chứng khoán rủi ro toán v l loại trái phiếu có tính khoản cao điều kiện kinh tế bình thờng, chiến tranh Do đó, lÃi suất trái phiếu Chính phủ đợc xem l lÃi suất chuẩn để lm ấn định lÃi suất công cụ nợ khác có kỳ hạn Trái phiếu Chính phủ bao gồm nhiều loại, phong phú v đa dạng Thờng có loại: di hạn (10 năm trở lên), trung hạn (từ đến năm) v ngắn hạn (loại tháng, tháng, tháng) Các loại trái phiếu trung v di hạn giao dịch thị trờng chứng khoán, trái phiếu ngắn hạn giao dịch thị trờng tiền tệ ã Trái phiếu công ty L công cụ vay nợ có kỳ hạn, có mệnh giá, có lÃi, công ty phát hnh để huy động vốn trung v di hạn thị trờng nhằm đầu t mở rộng quy mô sản xuất v đổi thiết bị, công nghệ công ty Khi mua trái phiếu công ty, nh đầu t trở thnh chủ nợ công ty, không đợc tham dự vo định công ty 8 1.1.3.3 Theo hình thức bảo đảm ã Trái phiếu tín chấp Còn gọi l trái phiếu không bảo đảm: l trái phiếu phát hnh dùa vμo uy tÝn cđa chđ thĨ ph¸t hμnh, th−êng l công ty lớn có danh tiếng v uy tín phát hnh ã Trái phiếu chấp, cầm cố Chứng khoán nợ đợc đảm bảo ti sản cụ thể chủ thể phát hnh cho khả hon trả vốn v lÃi, đợc gọi l trái phiếu chấp cầm cố, gọi l trái phiếu bảo ®¶m Tμi s¶n thÕ chÊp cã thĨ lμ bÊt ®éng sản, thiết bị, chứng khoán Ngời nắm giữ trái phiếu ny đợc bảo vệ mức độ cao trờng hợp công ty phá sản, họ có quyền đòi nợ ti sản cụ thể Trái phiếu chấp cầm cố có hai loại: ắ Trái phiếu đóng Công ty không đợc phát hnh loại chứng khoán bổ sung no ti sản đÃ đợc chấp ¾ Tr¸i phiÕu më Cho phÐp ph¸t hμnh chøng kho¸n bổ sung ti sản đÃ đợc chấp theo tỷ lệ quy định Chính lý đó, tr¸i phiÕu thÕ chÊp më th−êng cã l·i suÊt cao trái phiếu chấp đóng ã Trái phiếu bảo lÃnh L loại trái phiếu đợc đảm bảo khả toán vốn v lÃi ngời bảo lÃnh, thờng l ngân hng, công ty ti chính, công ty bảo hiểm hay công ty chứng khoán Nếu bảo lÃnh đợc thực nhiều ngời bảo lÃnh trái phiếu bảo lÃnh gọi l trái phiếu liên đới 1.2 Khái quát trái phiếu quốc tế 1.2.1 Kh¸i niƯm Tr¸i phiÕu qc tÕ lμ tr¸i phiÕu Chính phủ, quyền địa phơng, tổ chức kinh tế quốc gia phát hnh thị trờng vốn quốc tế, nhằm huy động vốn nh đầu t giới 9 Ngoi đặc điểm chung trái phiếu thông thờng, trái phiếu quốc tế có số đặc trng riêng 1.2.2 Đặc trng trái phiếu quốc tế 1.2.2.1 Đơn vị tiỊn tƯ ViƯc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ lμ trình vay vốn có liên quan trực tiếp đến rđi ro tû gi¸ NÕu st thêi kú vay vốn, tỷ giá ngoại tệ chọn lm đơn vị tiền tệ cho trái phiếu quốc tế liên tục tăng giá so với đồng nội tệ l vấn ®Ị quan träng viƯc thÈm ®Þnh chi phÝ vay vốn Để giảm thiểu chi phí vay vốn từ rủi ro tỷ giá, có thể: ã Dự đoán tỷ giá đồng tiền chọn lm đơn vị tiền tệ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qua tõng thêi kú toán cho nh đầu t Sau xác định số tiền đồng nội tệ cần để toán theo tỷ giá đÃ dự đoán Phơng pháp ny dễ dng đa đến định sai lầm việc ớc lợng điểm xác tỷ giá khó Đơn vị tiền tệ trái phiếu quốc tế phổ biến l đồng USD, lu chuyển quốc gia no ã Do thời hạn trái phiếu thờng di để lựa chọn loại ngoại tệ nhất, lựa chọn phát hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ víi mét danh mơc çc ngoại tệ khác Một danh mục ngoại tệ đa dạng hóa giảm thiểu rủi ro hối đoái ã Một phơng thức khác l không cần quan tâm đến tỷ giá: phát hnh trái phiếu cần lựa chọn đơn vị tiền tệ l ngoại tệ tơng ứng với dòng thu ngoại tệ tơng lai Tuy nhiên, khó kết hợp cách hon hảo thời hạn v số tiền ngoại tƯ cđa tr¸i phiÕu vμ sè tiỊn thu vμo b»ng ngoại tệ Nhng dù sao, mục đích phơng thức ny nhằm cân tỷ giá hối đoái l giảm thiểu rủi ro dùng dòng ngoại tệ thu vo, có ảnh hởng nhiều đến vấn đề cung cầu ngoại hối quốc gia 1.2.2.2 Các chủ thể tham gia phát hnh trái phiếu quốc tế ã Nh phát hnh Bao gồm Chính phủ, quyền địa phơng, çc tỉ chøc kinh tÕ, çc tỉ chøc tμi chÝnh quốc tế 10 ã Nh quản lý, nh bảo lÃnh L công ty chứng khoán hay ngân hng đầu t quốc tế Nh quản lý đồng thời lμ nhμ b¶o l·nh chÝnh thùc hiƯn viƯc t− vÊn, thảo luận với nh phát hnh thời hạn, lÃi suất trái phiếu, giá phát hnh, thị trờng phát hnh, số lợng phát hnh, ngân hng toán, cố vấn pháp lý Nh bảo lÃnh phát hnh đứng nhận mua ton khối lợng trái phiếu phát hnh phối hợp với số ngân hng, công ty chứng khoán bao tiêu khối lợng phát hnh • Cè vÊn ph¸p lý Çc lt s− n−íc quốc tế với nhiệm vụ t vấn pháp lý: soạn thảo văn hợp đồng, kiểm tra, giám sát việc chấp hnh luật pháp, kiến nghị xử lý vi phạm hợp đồng liên quan đến vấn đề phát hnh trái phiếu quốc tế, nhằm đảm bảo quyền lợi nh phát hnh nh nh đầu t quốc tế ã Đại lý ti v toán L ngân hng lớn có uy tín, đợc định thay nh phát hnh thực công việc toán khoản chi phí phát sinh trình phát hnh, toán lÃi v nợ gốc trái phiếu cho nh đầu t ã Các nh đầu t Bao gồm hiệp hội, quỹ bảo hiểm xÃ hội, quỹ lơng, công ty đầu t, nh đầu t cá nhân 1.2.3 Các yếu tố ảnh hởng đến giá trái phiếu quốc tế 1.2.3.1 LÃi suất thị tr−êng L·i suÊt thÞ tr−êng lμ møc l·i suÊt mμ thị trờng đòi hỏi khoản vay cụ thể, tùy thuộc vo thời điểm vay v thời hạn vay Ng−êi ta th−êng coi l·i suÊt vay tÝn dông di hạn l lÃi suất thị trờng LÃi suất thị trờng ti quốc tế biến động, đợc định theo thị trờng quốc tế, phản ánh mức chi phÝ vèn thùc tÕ so víi çc n−íc kh¸c Giá trái phiếu thay đổi tỷ lệ nghịch với thay đổi lÃi suất thị trờng Do giá trái phiếu l giá trị dòng tiền Khi lÃi suất thị trờng 11 tăng, giá trái phiếu giảm Ngợc lại, lÃi suất thị trờng giảm, giá trị dòng tiền mặt tăng đồng nghĩa với việc giá trái phiếu tăng Nh vậy, quan hệ giá trái phiếu v lÃi suất thị trờng l Giá đờng thẳng LÃi suất thị trờng Đồ thị 1.1: Quan hệ lÃi suất thị trờng v giá trái phiếu Quan hệ lÃi suất thị trờng, lÃi suất trái phiếu v giá trái phiếu: ã Khi lÃi suất thị trờng lÃi suất trái phiếu giá trái phiếu mệnh giá ã Khi lÃi suất thị trờng thấp lÃi suất trái phiếu giá trái phiếu cao mệnh giá ã Ngợc lại, lÃi suất thị trờng cao lÃi suất trái phiếu giá trái phiếu thấp mệnh giá Sự tác động lÃi suất lên giá hai trái phiếu khác kỳ hạn Trái phiếu có thời hạn cng di tác động lÃi suất lên giá trái phiếu cng lớn Nghĩa l, độ nhạy cảm giá trái phiếu di hạn lớn trái phiếu ngắn hạn 1.2.3.2 Lạm phát Nếu lạm phát dự kiến tăng lm cho lÃi suất thị trờng thờng tăng cao theo V giá trái phiếu xuống thấp trái phiếu có lÃi suất cố định Còn trái phiếu có lÃi suất thả yếu tố lạm phát có ảnh hởng nhng có phần hạn chế lÃi suất trái phiếu đợc điều chỉnh cho phù hợp với lÃi suất thị trờng Ngợc lại với tác động lạm phát lên giá trái phiếu l tác động giảm phát Trong thời gian giảm phát xảy ra, lÃi suất thị trờng giảm xuống Đối 12 với trái phiếu có lÃi suất cố định, chủ thể phát hnh trái phiếu phải chịu khoản chi phí vay lớn Nếu trái phiếu có lÃi suất thả hạn chế bớt đợc khác biệt lÃi suất trái phiếu v lÃi suất thị trờng, nhiên điều chỉnh lÃi suất trái phiếu với lÃi suất thị trờng Có thể xem xét dòng tiền mối quan hệ vay- trả dới tác động lạm phát nh sau: PV=C1 (1+t) (1+t)2 (1+t)n (1+t)n +C2 + + C +F n 1+i (1+i)2 (1+i)n (1+i)n (1.3) PV: giá dòng tiền Ci : khoản lợi tức định kỳ, giả sử khoản lợi tức ny không kỳ có điều chỉnh lÃi suất trái phiếu F: mệnh giá trái phiếu i : lÃi suất chiết khấu thị trờng t : tỷ lệ lạm phát Nh vậy, tác động lạm phát v lÃi suất nghịch chiều lên dòng tiền hng năm (giá bán trái phiếu thời điểm tại) Vì vậy, khoản lợi tức định kỳ thờng đợc điều chỉnh qua kỳ thông qua việc điều chỉnh trái phiếu giúp rút ngắn cách biệt lÃi suất thị trờng v lÃi suất trái phiếu 1.2.3.3 Tỷ giá hối đoái Đây l yếu tố đặc trng ảnh hởng đến trái phiếu có đơn vị tiền tệ l đồng ngoại tệ Giả sử, thị trờng đồng đô la Mỹ có giá trị cao đồng bảng Anh, điều ny lm gia tăng giá trị loại trái phiếu đợc toán đồng đô la Mỹ 1.2.3.4 Mối quan hệ hệ số tín nhiệm v phát hnh trái phiếu qc tÕ • HƯ sè tÝn nhiƯm cđa chđ thĨ phát hnh ắ Khái niệm Hệ số tín nhiệm l thang điểm đợc dùng việc đánh giá khả sẵn sng ngời vay việc hon trả hạn gốc v lÃi khoản nợ, l trái phiếu quốc tế Hệ số ny l kết phân tích đánh giá nh chuyên môn 13 Hệ số tín nhiệm đợc xây dựng yếu tố chủ yếu: - Môi trờng kinh tế, phản ánh thông qua tiêu thể tình trạng kinh tế: tốc độ tăng trởng, nguồn lực ti bên kinh tế, tình hình quản lý nợ, sách dự trữ v quản lý ngoại hối - Sự ổn định môi trờng trị - Môi trờng xÃ hội Thang điểm đánh giá đợc xếp từ mức độ tín nhiệm cao đến thấp v có khác ký hiệu công ty đánh giá hệ số tín nhiệm Hạng AAA hay Aaa lμ møc cao nhÊt t−ỵng tr−ng cho qc gia cã ®é rđi ro cùc thÊp Møc BBB hay Ba3 l mức thấp giới hạn đầu t an ton Bắt đầu từ BB hay Ba ta có mức rủi ro suy đoán V mức Ca, C, DDD, DD, D đại diện cho mức có độ rủi ro cao ắ Vai trò hệ số tín nhiệm Đối với trái phiếu quốc tế hệ số tÝn nhiƯm lμ th−íc ®o ®é an toμn viƯc hởng lợi từ trái phiếu trái chủ, giúp cho nh đầu t nắm đợc thông tin cần thiết ®Ĩ ®¸nh gi¸ møc ®é rđi ro tÝn dơng, rđi ro thÞ tr−êng, rđi ro l·i st, rđi ro kho¶n, rđi ro hƯ thèng cđa c¶ nỊn kinh tÕ HƯ sè tÝn nhiƯm tèt ®ång nghÜa víi chi phÝ vay nợ từ trái phiếu thấp việc trả lÃi suất thấp khoản vay từ trái phiếu Bởi lÃi suất trái phiếu có tính tíi u tè rđi ro th× bao gåm hai u tố: lÃi suất v phần thởng bù đắp - LÃi suất trái phiếu (basic interest rate): l lÃi suất cho vay liên ngân hng Châu Âu (LIBOR), lÃi suất liên ngân hng khu vực Đông Nam (SIBOR), đợc sử dụng; l lÃi suất trái phiếu Bộ Tμi chÝnh Mü (US Treasury) ë mét sè quèc gia sử dụng lÃi suất trung bình loại trái phiếu thị trờng trái phiếu quốc gia lm chn - Tû lƯ bï (premium spread rate): øng víi tõng møc ®é rđi ro cã mét hƯ sè bï hay phần thởng cho rủi ro (premium rate) tơng ứng Nếu tồn mức độ rủi ro lớn phần thởng ny phải cộng vo độ bï rÊt lín (premium spread), vμ theo ®ã l·i st cho khoản ti trợ từ trái phiếu lớn Tû lƯ phÇn bï cμng lín hƯ sè tÝn nhiƯm cđa qc gia cμng thÊp Phơ lơc 1: Thang điểm mức tín nhiệm khoản vay vốn di hạn 14 ã Hệ số tín nhiệm v thời hạn trái phiếu Do hệ số tín nhiệm định tỷ lệ bù định giá trái phiếu, ảnh hởng đến chi phí ti trợ theo thời gian, hệ số tín nhiệm chi phối thời hạn trái phiếu Ta có tỷ lệ bù không phụ thuộc vo hệ số tín nhiệm m bị chi phối thời gian đáo hạn trái phiếu Hệ số tín nhiệm chủ thể phát hnh thấp mức rủi ro trái phiếu cng lớn Khi đầu t− vμo tr¸i phiÕu cã møc rđi ro cao, nhμ đầu t hy vọng tìm đợc phần thởng thỏa đáng tơng lai nhằm bù đắp lại tổn thất tại, mức độ rủi ro ny tơng lai cần phải đợc bù đắp tỷ lệ tăng nhanh so với trái phiếu có độ rủi ro thấp Giả sử, có hai trái phiếu quốc tÕ cđa hai qc gia cã møc hƯ sè tÝn nhiệm tơng ứng l Aaa (trái phiếu A) v Baa (tr¸i phiÕu B) Gäi R1 lμ l·i suÊt thùc, R2 l lạm phát, R3 l tỷ lệ bù cho rủi ro Nh− vËy, tr¸i phiÕu A cã l·i suÊt lμ R1+R2+R3a, vμ l·i suÊt tr¸i phiÕu B lμ R1+R2+R3b Do hệ số tín nhiệm trái phiếu A lớn trái phiếu B nên R3a < R3b => lÃi suất trái phiếu A thấp lÃi suất trái phiếu B R1+R2+R3a < R1+R2+R3b Sau năm, mức sinh lêi cđa tr¸i phiÕu B [(R1+R2+R3b)2-1] > [(R1+R2+R3a)2-1] lμ møc sinh lêi cđa tr¸i phiÕu A, vμ cø nh− vËy tốc độ tăng LÃi suất phần bù trái phiếu B nhanh hơn trái phiếu A cho năm f(b) R1+ R2+R3b Tỷ lệ bù chênh lệch trái phiếu A v trái phiếu B f(a) R1+ R2+R3a Thời gian Đồ thị 1.2: Mối quan hệ thời gian đáo hạn trái phiếu với phần bù tăng theo thời gian 15 1.2.4 Định giá trái phiếu quốc tế L việc lựa chọn giá hợp lý m theo tổ chức phát hnh phải chịu chi phí sử dụng vốn suốt thời đoạn sống tr¸i phiÕu Do cã rÊt nhiỊu u tè kh¸c thuộc tầm tổng thể tác động đến thị trờng trái phiếu quốc tế, nên xét hết tất yếu tố tác động đến giá trái phiếu Yếu tố chi phối đến việc xác định gi¸ tr¸i phiÕu qc tÕ lμ hƯ sè tÝn nhiƯm tổ chức phát hnh, lÃi suất thực thị trờng v tỷ lệ lạm phát Trong đó, yếu tố lÃi suất thực thị trờng v tỷ lệ lạm phát chi phối đến sinh lời trái phiếu để định giá trái phiếu Có hai cách xác định giá trái phiếu: Cách thứ nhất: Xác định theo loại trái phiếu đợc nhiều giới đầu t biết đến vμ cã møc gi¸ chung nhÊt Çc quèc gia khu vực Đông Nam thờng phát hnh trái phiếu lấy giá trái phiếu kho bạc Mỹ (US Treasury) lm sở để xác định giá phát hnh trái phiếu Vì vậy, trái phiếu loại ny thờng định giá hiểu đơn giản: giá trái phiếu l phần chênh lệch so với giá US Treasury có kỳ hạn trả cho phần rủi ro dự đoán tơng øng víi møc tÝn nhiƯm VÝ dơ: Mét tr¸i phiÕu chiết khấu A, thời hạn năm, đợc phát hnh với giá bán l 92,5 USD, vo giá US Treasury có kỳ hạn có giá 93,2 USD Giá trị đến hạn l 100 USD Chênh lệch 0,7 USD (93,2USD - 92,5USD= 0,7USD) lμ møc sai lƯch gi¸ đại diện cho phần bù tơng ứng hệ số tín nhiƯm L·i st tíi h¹n cđa US Treasury lμ: 100 − = 7,296% 93,2 L·i st tíi h¹n cđa tr¸i phiÕu zero-coupon A: 100 − = 8,108% 92,5 §é lÖch l·i suÊt lμ: 8,108% - 7,296% = 0,812% = 81,2 điểm Nh vậy, trái phiếu A đợc định giá mức giá 81,2 điểm US Treasury có kỳ hạn Cách thứ hai: Xác định theo sở phân tích trạng thái thị trờng vốn nội địa v thị trờng vốn quốc tế Tuy nhiên, cách thứ hai phức tạp, nớc phát triển (có thị trờng vốn cha phát triển) thờng áp dụng phơng pháp thứ 16 1.2.5 Xác định chi phÝ vay (l·i st thùc cđa tr¸i phiÕu) ViƯc x¸c định lÃi suất thực trái phiếu giúp tổ chức phát hnh nhận dạng đợc chi phí thực việc sử dụng vốn vay Từ đó, tổ chức phát hnh có kế hoạch sử dụng vốn vay phù hợp hơn, tạo điều kiện thuận lợi cho việc trả nợ vỊ sau VÝ dơ: Mét qc gia ph¸t hμnh mét lợng trái phiếu có tổng mệnh giá l $500 triệu thị trờng quốc tế, có kỳ hạn l năm Căn lÃi suất US Treasury kỳ hạn năm l 4,44%/năm lm lÃi suất Phần bù cho mức rủi ro trái phiếu tơng ứng với hƯ sè tÝn nhiƯm quan hƯ vay nỵ lμ 2,5% Phơng thức trả nợ theo chuỗi gộp chung gốc v lÃi Vậy, lÃi v vốn gốc đợc trả bao nhiêu? LÃi suất thực vốn vay? LÃi suất m tổ chức phát hnh trả cho nh đầu t: 4,44% + 2,5% = 6,94%/năm Gọi a l lÃi v vốn gốc đợc trả hng năm - (1 + 6,94%) -5 ⎤ 500 triÖu USD = a * ⎢ ⎥ 6,94% ⎣ ⎦ => a= 121.749.504 USD Do cã ph¸t sinh chi phÝ ph¸t hμnh tr¸i phiếu, phải trừ khoản ny vo nguồn thu phát hnh trái phiếu Chi phí ny giả sử chiếm 1,5% tổng mệnh giá phát hnh Ta có phơng tr×nh tÝnh l·i suÊt thùc: − (1 + i ) −5 500.000.000 * (1 − 1,5%) = 121.749.504 * i − (1 + i ) −5 ⇒ = 4,045191 i i = 7,512% Bằng phơng pháp nội suy, ta xác định đợc mức lÃi suất thực trái phiếu i l 7,512% Nh vậy, phải chịu khoản chi phí trình phát hnh trái phiÕu nªn møc l·i st thùc 7,512% mμ tỉ chøc phát hnh phải gánh chịu cao mức lÃi suất 6,94% trả cho nh đầu t Để đảm bảo cho việc trả nợ trái phiếu sau, tổ chức phát hnh phải chịu chi phí sử dụng vốn l 7,512%/năm thay l 6,94%/năm 17 Chính vậy, để việc sử dụng vốn vay hình thức phát hnh trái phiếu có hiệu chi phí sử dụng vốn phải 7,512%/năm 1.2.6 Thị trờng trái phiếu quốc tế Thị trờng vốn ngy không bị đóng khung phạm vi quốc gia m phát triển mạnh mẽ với xu hớng ton cầu Một hình thức huy động vốn thÞ tr−êng vèn qc tÕ phỉ biÕn hiƯn lμ phát hnh trái phiếu quốc tế Thị trờng trái phiếu quốc tế l thị trờng giao dịch khoản vốn thông qua việc mua bán chứng khoán nợ diễn bình diện quốc tế Thị trờng trái phiếu quốc tế bao gồm: 1.2.6.1 Thị trờng trái phiếu Châu Âu (Eurobonds market) L thị trờng bao gồm trái phiếu đợc phát hnh phủ, tổ chức ti chính, công ty đồng tiền khác với đồng tiền nớc phát hnh Ví dụ: trái phiếu đồng Yên Nhật phát hnh Mỹ Khối lợng trái phiếu Châu Âu phát hnh vo khoảng 100-1.000 triƯu USD, chđ u lμ thÞ tr−êng vèn trung hạn, có kỳ hạn dới năm Các chủ thể tham gia phát hnh thị trờng thờng l tỉ chøc cã hƯ sè tÝn nhiƯm cao (hƯ sè AAA, AA chiếm gần 80% tổng số đợt phát hnh) Trái phiếu Châu Âu đợc phát hnh với lÃi suất cố định, lÃi suất thả (tuy đợc áp dụng gần nhng ngy cng đợc a chuộng) Có nhiều loại tiền khác đợc chọn lm đồng tiền định danh cho trái phiếu nh đô la Mỹ, bảng Anh, yên Nhậttrong doanh số đô la Mỹ l lớn Việc phát hnh trái phiếu đợc tiÕn hμnh cïng lóc ë nhiỊu trung t©m tμi chÝnh thông qua nhóm ngân hng bảo lÃnh đa quốc gia v đợc tổ chức đầu t quốc tế mua, tổ chức ny có tầm hoạt động vợt khỏi biên giới quốc gia phát hnh Đây l thị trờng trái phiếu quốc tế tồn tơng đối lâu v phát triển nhanh chóng từ hình thnh (vo năm 1960) Bên cạnh đó, giới tồn số thị trờng trái phiếu quốc tế lớn 1.2.6.2Thị trờng trái phiếu ton cầu (Global bonds market) 18 L thị trờng gồm trái phiếu tơng tự thị trờng trái phiếu Châu Âu, nhiên trái phiếu ny đợc toán đồng tiền quốc gia nơi đợc phát hnh Ví dụ: trái phiếu đồng Yên đợc phát hnh Nhật v nhiều quốc gia khác thông qua thị trờng trái phiếu Châu Âu Quá trình phát hnh trái phiếu đợc thực lúc nhiỊu thÞ tr−êng tμi chÝnh Lμ thÞ tr−êng cã khèi lợng trái phiếu phát hnh lớn_có thể lên đến tỷ USD Đặc điểm trái phiếu: có kỳ hạn di (trên 10 năm), lÃi suất thấp v khả chuyển đổi thị trờng thứ cấp cao Chủ thể phát hnh tham gia thị trờng trái phiếu ton cầu phải l quốc gia, tổ chức lớn có độ xếp hạng tín nhiệm cao 1.2.6.3Thị trờng trái phiếu Mỹ Bao gồm thị trờng: ã Thị trờng công cộng (US Public Bond Market) Đặc điểm thị trờng l kỳ hạn trái phiếu tơng đối di 7-10 năm Khối lợng phát hnh lên đến 500 triệu đô la, v đòi hỏi phải sử dụng đồng USD lm đồng tiền phát hnh Phần lớn nh đầu t tham gia thị trờng ny có tính chuyên nghiệp, nhng nhỏ so với thị trờng trái phiếu ton cầu Để phát hnh trái phiếu thị trờng, đòi hỏi nh phát hnh phải đợc tổ chức chuyên môn nh Moodys v Standard & Poor xếp hạng độ tín nhiệm Khả toán, chuyển đổi thị trờng thứ cấp thấp so với thị trờng trái phiếu ton cầu ã Thị trờng t nhân (Private Bond Market) Trái phiếu phát hnh thị trờng ny đăng ký với SEC Ngời phát hnh v số nh đầu t lớn trực tiếp thỏa thuận lÃi suất, khối lợng phát hnh v kỳ hạn trái phiếu u điểm quan trọng thị trờng ny l việc phát hnh trái phiếu không yêu cầu phải có xếp hạng tín nhiệm, trả nợ dần, ngoi chi phí lập 19 văn tơng đối thấp Tuy nhiên, chủ thể phát hnh phải chấp nhận điều kiện rng buộc chặt chẽ 1.2.6.4Thị trờng trái phiếu Dragon Bonds Từ năm 90, với đ phát triển thị trờng trái phiếu khu vực Châu á, thị trờng trái phiếu Dragon Bonds đời Đây l thị trờng non trẻ nhng động v có tốc độ phát triển cao Đặc trng thị trờng nμy lμ çc tr¸i phiÕu ph¸t hμnh th−êng cã kú hạn ngắn thị trờng trái phiếu Châu Âu hay thị trờng trái phiếu Mỹ, khoảng năm trở lại; khối lợng trái phiếu cho lần phát hnh nhỏ, tối đa khoảng 500 triệu USD; đồng thời việc phát hnh không đòi hỏi xếp hạng hệ số tín nhiệm, mục đích nhằm nuôi dỡng sức mạnh thị trờng; khả chuyển đổi trái phiếu thị trờng thứ cấp thấp 1.2.7 Hình thức phát hnh trái phiếu quốc tế Hiện có ba hình thức phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế: - ChÝnh phđ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu råi lùa chän doanh nghiệp đầu t - Doanh nghiệp phát hnh, phủ bảo lÃnh - Doanh nghiệp tự phát hnh Dù phát hnh trái phiếu quốc tế thị trờng no, ngời phát hnh l ai, việc phát hnh phải theo phơng thức chung, gồm giai đoạn sau: ã Giai đoạn chuẩn bị Đây l giai đoạn di l giai đoạn thảo luận, đm phán v chuẩn bị ban đầu ắ Lựa chọn nh bảo lÃnh chính, từ bên phát hnh v bên bảo lÃnh thảo luận khối lợng trái phiếu cần phát hnh, thời hạn, mục đích phát hnh, điều khoản, điều kiện liên quan Đồng thời, hai bên phải lựa chọn cố vấn pháp lý cho bên Với giúp đỡ cố vấn pháp lý, tiến hnh dự thảo thông cáo phát hnh v hồ sơ có liên quan khác Sau đó, phía phát hnh thức ký vo th đề nghị phát hnh, thức ủy quyền cho phía bảo lÃnh đứng lo çc thđ tơc ph¸t hμnh Trong th− ph¸t hμnh không ghi thời hạn chót buộc phải phát hnh, nhng đa thời hạn chung hớng dẫn việc phát hnh 20 ắ Tiếp cận thị trờng v trì thị thờng: nh phát hnh gặp gỡ, tiếp xúc với nh đầu t quốc tế để quảng cáo v mời mua trái phiếu ắ Lập kế hoạch quản lý v sử dụng vốn ắ Ký kết giấy tờ liên quan đến thủ tục phát hnh ã Giai đoạn phát hnh v kết thúc phát hnh ắ Ngy phát hnh trái phiếu thức đợc đa ắ Nhóm nh bảo lÃnh phát hnh thức đợc ngời phát hnh chấp nhận ắ Đồng thời, văn liên quan đến việc phát hnh đợc hon thiện v thức đợc ký (thông t cho bán, thỏa thuận việc phân phối, thỏa thuận thnh viên tham gia bảo lÃnh, thỏa thuận đại lý ti chính) Sau đợc gởi tới quan niêm yết thuộc sở giao dịch chứng khoán nơi trái phiếu đợc niêm yết ắ Sau viƯc ph¸t hμnh chÝnh thøc kÕt thóc, toμn bé sè tiền trái phiếu đợc chuyển cho ngời phát hnh vo ngy kết thúc thông qua đại lý ti chính-thanh toán V ngy ny, khoản chi phí v phí đợc toán 1.2.8 Bi học kinh nghiệm ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa Trung Qc 1.2.8.1 Tình hình kinh tế Trung Quốc năm 2003 ã Mậu dịch đối ngoại Năm 2002: tổng kim ngạch xuất nhập đạt 620,8 tỷ USD, tăng 21,8% Trong xuất đạt 325,6 tỷ USD_ tăng 22,3%, nhập đạt 295,2 tỷ USD, tăng 21,2%; xuất siêu 22,55 tỷ USD Năm 2003: tổng kim ngạch xuất nhập đạt 851,2 tỷ USD, tăng 37,1% Trong đó, xuất đạt 438,4 tỷ USD, tăng 34,6%; nhập đạt 412,8 tỷ USD, tăng 39,9%; xuất siêu 25,6 tỷ USD Với mức thặng d thơng mại khoảng tỷ USD hng tháng ã Dự trữ ngoại tệ Dự trữ ngoại tệ Trung Quốc lớn v đứng hng đầu giới sau Nhật Bản Dự trữ ngoại tệ Trung Quốc tăng từ 286 tỷ USD năm 2002 lên tới khoảng 365 tỷ USD năm 2003 21 ã Vay nỵ n−íc ngoμi: Møc vay nỵ cđa Trung Qc d−íi 150 tỷ USD, thấp vòng 20 năm qua ã Mức đầu t nớc ngoi trực tiếp vo Trung Quốc Năm 2002: tổng kim ngạch ký kết đạt 82,8 tỷ USD, tăng 19,6% so với năm 2001; đầu t thực tế đạt 52,7 tỷ USD, tăng 12,5% Năm 2003: nớc phê duyệt 41.081 xí nghiệp đầu t trực tiếp nớc ngoi, với tổng kim ngạch ký kết đạt 115,1 tỷ USD, tăng 39% so với năm 2002; đầu t thực tế đạt 53,5 tỷ USD, tăng 1,4% ã LÃi suất cho vay thị trờng nội địa mức thấp nhiều (2%/năm) so với vay trái phiếu quốc tế (4,75%/năm) ã Hệ thống ngân hng nớc d thừa nhiều ngoại tệ, khoảng 100 tỷ USD 1.2.8.2 Lý chiến lợc đợt phát hnh trái phiếu quốc tế năm 2003 Trung Quốc phát hnh trái phiếu lần thị trờng vốn quốc tế đÃ 10 năm (năm 1994) Mục đích đợt phát hnh trớc l yêu cầu cấp thiết vốn cho kinh tÕ Vμo ngμy 22/10/2003, Trung Quèc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quốc tế với tổng giá trị 1,5 tỷ USD đồng đô la Mỹ v Euro Với tình hình kinh tế giai đoạn ny, theo số chuyên gia kinh tế, Trung Quốc hon ton không cần phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế để huy động vốn từ bên ngoi thời điểm đơn giải vấn đề vốn Trung Quốc tình trạng d thừa ngoại tệ nớc Ngân hng Trung ơng Trung Quốc đÃ phải mua vo khoảng 60 tỷ USD riêng tháng đầu năm 2003 v bỏ khoảng 240 tỷ Nhân dân tệ để điều hòa giữ ổn định tỷ giá đồng Nhân dân tệ Nh vậy, l đợt phát hnh nằm ngoi nhu cầu cần thiết vốn ý nghĩa chiến lợc l: ã Xây dựng mức lÃi suất vay ngoại tệ thơng mại, tạo điều kiện cần thiết cho công ty khác cđa Trung Qc huy ®éng vèn lín trung vμ dμi hạn thị trờng ti quốc tế ã Đa dạng hóa nguồn vốn vay nh tìm kiếm khả vay thị trờng ti khác đồng đô la Mỹ, Euro nh ngoại tệ khác 22 ã Tạo hội tiếp cận liên tục với nh đầu t quốc tế nhằm khẳng định tham gia tích cực Trung Quốc thị trờng vốn quốc tế ã Với mong muốn giới thiệu với nh đầu t quốc tế thnh kinh tế đạt đợc Trung Quốc nh: tăng trởng GDP 8% hng năm, tham gia tích cực kinh tế ton cầu thông qua WTO v tiếp tục tiến trình đổi kinh tế 1.2.8.3 Phơng thức phát hnh trái phiếu quốc tế ã ChÝnh phđ Trung Qc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ có tổng trị giá l 1,5 tỷ USD đồng USD vμ Euro Bao gåm tû USD tr¸i phiÕu đồng USD thời hạn năm, v 500 triệu USD trái phiếu đồng Euro thời hạn 10 năm ã Đối tợng nh đầu t mua trái phiếu Chính phủ lần phát hnh ny gồm: ngân hng (52%), quĩ đầu t (23%), nh đầu t cá nhân (15%), ngân hng trung ơng nớc (8%), công ty bảo hiểm (2%) Châu Âu, Châu v Trung Cận Đông ã Mức đánh giá hệ số tín nhiƯm tr¸i phiÕu ChÝnh phđ nμy cđa Moody’s lμ A2, cña Fitch lμ A- vμ cña Standard & Poor’s lμ BBB 1.2.8.4 Kết phát hnh trái phiếu quốc tế • TËn dơng c¬ héi l·i st chÝnh phđ Mü mức thấp lịch sử LÃi suất trái phiếu đợc phát hnh 4,75% trái phiếu USD v 3,75% trái phiếu đồng Euro ã Số lợng đặt mua nh đầu t quốc tế trái phiếu Chính phủ Trung Quốc tỷ USD Cao gấp lần so với tổng giá trị 1,5 tỷ USD m Chính phủ Trung Quốc phát hnh ã Các nh đầu t quốc tế hoan nghênh v đánh giá cao tầm nhìn chiến lợc, tham gia thờng xuyên Trung Quốc thị trờng vốn quốc tế thông qua đợt phát hnh trái phiếu Chính phủ ny ã Thnh công việc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ Trung Quốc khẳng định thêm niềm tin nh đầu t quốc tế vo ổn định kinh tế Trung Quốc 23 KếT LUậN CHơNG Những vấn đề mang tính sở lý luận nh khái niệm, đặc điểm, phân loại liên quan đến trái phiếu nh đặc trng riêng có, yếu tố ảnh hởng, phơng thức phát hnh trái phiếu quốc tế phần no đÃ đa cách nhìn tổng quát đối tợng nghiên cứu _trái phiếu quốc tế Bên cạnh ®ã, bμi häc kinh nghiƯm tõ Trung Qc gióp cho ta hiểu thêm phát hnh trái phiếu quốc tế ngoi ý nghĩa huy động nguồn vốn đầu t nớc ngoi, mang số ý nghĩa chiến lợc khác thời kỳ kinh tế ton cầu: khẳng định sù tham gia tÝch cùc cđa mét qc gia ®ang phát triển vo thị trờng vốn quốc tế, v l cách giới thiệu thnh kinh tế cho nh đầu t giới Phát hnh trái phiếu quốc tế l đề án đợc Việt Nam quan tâm, nghiên cứu từ năm 1994 Tuy nhiên, để thực thi đề án ny Việt Nam đÃ phải thời gian di, sau đÃ hội đủ điều kiện nội lực kinh tế, thuận lợi từ yếu tố bên ngoi Năm 2005, Việt Nam đÃ phát hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng nớc ngoi Tuy l lần phát hnh nhng đÃ đem lại kết ngoi mong đợi, tạo đợc tiếng vang thị trờng vốn quốc tế, đợc quan tâm lớn từ nh đầu t Châu Âu, Châu á, v Châu Mỹ Tất vấn đề ny đợc đề cập v trình by chơng Thực trạng phát hnh trái phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam” 24 Ch−¬ng Thùc trạng phát hnh tráI phiếu quốc tế việt nam 2.1 Tình hình kinh tế giới v thị trờng trái phiếu quốc tế 2.1.1 Tình hình kinh tế giới 2.1.1.1 Tốc độ phát triển kinh tế ton cầu Theo quan sát viên kinh tế, dấu hiệu tăng trởng chậm lại ton cầu cuối năm 2000, chủ yếu l kinh tế Mỹ Đến năm 2002, kinh tế giới cha thoát khỏi suy thoái Mỹ, Nhật Bản v Châu Âu gặp nhiều khó khăn Tuy nhiên kinh tế có xu hớng gần gũi hơn, nỗ lực thúc đẩy thơng mại v đầu t, báo hiệu giai đoạn tăng trởng kinh tế giới Bớc sang năm 2004, năm m kinh tế giới đạt tốc độ tăng trởng xấp xỉ 5%, mức cao kể từ nhân loại bớc sang thiên niên kỷ Năm 2005 theo Quỹ tiỊn tƯ qc tÕ IMF, kinh tÕ thÕ giíi ®· đạt tốc độ tăng trởng 4,3%; thấp so với tốc độ tăng trởng năm 2004 nhng mức tăng trởng ny đÃ cao so với dự báo 3,9% Tuy nhiên, phục hồi phát triển kinh tế quốc gia khu vực khác nhau, tạo tranh tăng trởng không cân Gần đây, báo cáo triển vọng kinh tế ton cầu đa ngy 14/9/2006 IMF, kinh tế ton cầu tăng trởng với tốc độ 5,1% năm v 4,9% năm tới Các mức dự báo ny cao 0,2% so với mức dự báo m IMF đa hồi tháng Các kinh tế lớn khác giới nh khu vực EU, Trung Quốc, Nhật Bản, ấn Độ đợc nâng mức dự báo tăng trởng nhng lại hạ mức dự báo tăng trởng kinh tế Mỹ Tuy nhiên, mối rủi ro (giá dầu thô, cân đối thơng mại v đầu t ton cầu đợc thể qua mức thâm hụt thơng mại kỷ lục Mỹ v thặng d khu vực Châu á) gia tăng v khiến mức tăng trởng cđa nỊn kinh tÕ thÕ giíi gi¶m xng møc 3,25% chí thấp vo năm tới 2.1.1.2 Lạm phát 25 Tại Mỹ dới điều chỉnh lÃi suất Cục dự trữ liên bang Mỹ_FED v suy giảm kinh tế, năm 2001 tốc độ lạm phát rút xuống 2,8%; khu vực quốc gia Châu Âu v Nhật Bản xảy tình hình lạm phát mức thấp, giảm phát lan rộng khắp giới Với sách tiền tệ nới lỏng ton cầu, lÃi suất trung bình nớc phát triển mức thấp lịch sử, tăng trởng kinh tế nhanh v gia tăng giá dầu, tình hình lạm phát ton giới đÃ tăng nhanh dự đoán năm 2004 Năm 2005 v tháng đầu năm 2006, kinh tế tăng trởng tốt, nhng tình hình lạm phát gia tăng liên tục vợt mục tiêu đề ra, theo dự báo lạm phát tăng nhẹ nhng ổn định vòng hai ba năm tới; đa số ngân hng Trung ơng nớc đợc dự báo kiểm soát tốt lạm phát Biểu đồ 2.1: Tình hình lạm phát giới % 12 10 Năm 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Toàn cầu Các nước phát triển Các nước phát triển Ngn: World Economic Outlook Database_IMF 2.1.1.3 DiƠn biÕn ®ång đô la Mỹ giới Phần lớn giao dịch ngoại thơng giới đợc thực đồng đô la Mỹ Thêm vo đó, lý không phần quan trọng l thị trờng vốn Mỹ đÃ mang lại cho nh đầu t ton cầu hội để đầu t vo ti sản đợc định giá đồng đô la Mỹ Trong năm gần đây, đồng đô la Mỹ biến động liên tục chịu tác động tình hình tăng trởng kinh tế Mỹ đÃ tác động không nhỏ đến tình hình kinh tế quốc gia giới: - Năm 2004, thị trờng Châu á, đô la Mỹ đÃ giá 7,1% so với đồng Euro v 4,3% so với đồng Yên Nhật, khiến phủ nớc khu vực lo ngại Tuy nhiên, tình hình ny đÃ mang lại nhiều lợi ích cho 26 kinh tế lên nh số kinh tế khác Châu á, thông qua việc lm tăng khả toán khoản nợ - Bớc sang năm 2005, có lúc đô la Mỹ giảm giá so với ngoại tệ khác v so với Euro, nhng hầu hết thời điểm năm đô la Mỹ tăng giá so với hầu hết ngoại tệ mạnh, bất chấp gia tăng thâm hụt cán cân ti khoản vÃng lai nh tỷ lệ lạm phát So với ngy 15/11/2004 vo thời điểm cuối năm 2005, đô la Mỹ đÃ tăng 11,7% so với Euro v 11,8% so với Yên Nhật Trớc tình hình cán cân thơng mại Mỹ thâm hụt nặng nề, phát triển chậm lại kinh tế Mỹ v khả FED cắt giảm lÃi suất để trì tăng trởng kinh tế đồng đô la Mỹ lại giảm giá so với đồng tiền chủ chốt phiên giao dịch gần Theo chuyên gia, nhu cầu v giá đồng đô la Mỹ giảm mạnh vo cuối năm 2006 v năm 2007 Biểu đồ 2.2: Tỷ giá EUR/USD giai đoạn 1/2002-10/2006 2.1.1.4LÃi suất trái phiếu Trớc tình hình suy thoái kinh tế Mỹ, FED đÃ liên tục giảm lÃi suất giai đoạn từ năm 2001 đến tháng 5/2004, đạt mức thấp l 1% vo năm 2003 Đến cuối năm 2004, tình hình kinh tế sáng sủa trở lại, lÃi suất tăng lên đạt 2,25% Bớc sang năm 2005 trớc nguy lạm phát cao, FED thực sách thắt chặt tiền tệ thông qua chiến dịch tăng lÃi suất (17 lần năm) v giữ lÃi suất mức 5,25% Đặc điểm l thị trờng trái phiếu nhạy cảm với diễn biến lÃi suất, lÃi suất thị trờng loại trái phiếu thay đổi, lÃi suất trái phiếu kho 27 bạc Mỹ thời hạn 10 năm vo cuối năm 2004 l 4,47% tăng lên 4,561% vo tháng 10/2005 Sang đến đầu tháng 1/2006 l 4,39%, tháng 4/2006 đạt 5,09% v ®Õn thêi ®iĨm 29/9/2006 lμ 4,64% MỈc dï vËy l·i suất trái phiếu kho bạc Mỹ không biến động mạnh Việc FED ngừng tăng lÃi suất liên tục tháng đÃ lm gia tăng lợng phát hnh thị trờng trái phiếu nổi, lm giảm mức chênh lệch lợi suất trái phiếu ny so với trái phiếu kho bạc Mỹ Theo báo cáo J.P.Morgan, mức lợi suất trung bình m nh đầu t yêu cầu nắm giữ trái phiếu quốc gia phát triển giảm khoảng điểm, tơng đơng 0,02%; nh lÃi suất trái phiếu ny cao 1,83% so với mức chuẩn_trái phiếu kho bạc Mỹ Biểu đồ 2.3: LÃi suất - LÃi suất trái phiếu US Treasury % 23/06/2000 28/02/2001 05/11/2001 13/07/2002 20/03/2003 25/11/2003 01/08/2004 08/04/2005 14/12/2005 21/08/2006 Lãi suất Lãi suất trái phiếu US Treasury 2.1.2 T×nh hình trái phiếu quốc tế giới Nguồn: Reuter, www.ustreas.gov 2.1.2.1 Ton cảnh tình hình trái phiếu quốc tế giới Dấu hiệu suy thoái kinh tế giới đÃ tiếp tục ảnh hởng đến tổng giá trị phát hnh trái phiếu quốc tế ton cầu, với mức 1.105,6 tỷ USD vo năm 1999 đÃ giảm 1.085,2 tỷ USD năm 2001 Trong nhóm tr¸i phiÕu ph¸t hμnh cã hƯ sè tÝn nhiƯm AAA đÃ giảm 42%, nhóm trái phiếu thuộc mức hệ số tín nhiệm thấp đÃ sụt giảm khoảng 63% Bớc sang quý 1/2002 tình hình khả quan nhiều, nhiên số lợng phát hnh lại suy giảm quý nhng nhìn chung năm 2002 khối lợng trái phiếu đÃ tăng nhẹ, đạt 1.164,7 tỷ USD Năm 2003, tháng đầu năm 28 tăng mạnh nâng tổng số phát hnh lên 1.608,6 tỷ USD Vo năm tốc độ tăng chậm lại khoảng 10%/năm, chủ yếu sụt giảm nhiều vo tháng cuối năm Tuy nhiên báo cáo vo tháng 6/2006, số lợng phát hnh quý I tăng 18% so với kỳ năm trớc chủ yếu số lợng phát hnh công ty Mỹ Biểu đồ 2.4: Tổng giá trị phát hnh trái phiếu quốc tÕ trªn thÕ giíi 800 700 600 Tû USD 500 400 300 200 100 2002 2003 Quý I 2004 Quý II 2005 Quý III 2006 Năm Quý IV Nguồn: BIS Quarterly Review 2001-Sep/2006 Đơn vị tiền tệ định danh tr¸i phiÕu qc tÕ tËp trung chđ u vμo ba đồng tiền l đô la Mỹ, Euro, v Yên Nhật Gần đồng đô la Mỹ có nhiều biến động, nhiên khối lợng trái phiếu quốc tế phát hnh đồng đô la Mỹ gia tăng nhẹ ë khu vùc Mü tõ 79% lªn 81%, chđ u chi phí phát hnh Euro Tuy nhiên, hầu hết quốc gia khác có xu hớng ngợc lại Số lợng trái phiếu quốc tế phát hnh đồng đô la Mỹ rớt nhẹ, từ 38% xuống 37%; thay vo gia tăng số lợng trái phiếu phát hnh đồng Euro, tăng từ 43% lên tới 46% Tỉ trọng đồng Yên Nhật tiếp tục giảm cßn 2%, møc thÊp nhÊt tõ tr−íc tíi BiĨu đồ 2.5: Các loại tiền tệ định danh trái phiếu quốc tế Mỹ Các nớc Châu Âu Các quốc gia khác 29 Gần đây, số lợng Nguồn: phát hnh trái phiếu có hệ số tín nhiệm BB+ thấp Dealogic; Euroclear; ISMA; Thomson Financial Securities Data; BIS gia tăng mạnh từ năm 2004 Thể thị trờng ngy cng nhiều nh đầu t chấp nhận chọn lựa trái phiếu có nhiều rủi ro hơn, mang lại lợi suất cao; đÃ tạo hội thuận lợi cho çc chđ thĨ ph¸t hμnh cã møc tÝn nhiƯm thÊp có suy giảm nhẹ năm 2005 Biểu đồ 2.6: Khối lợng phát hnh trái phiếu quốc tÕ cã hƯ sè tÝn nhiƯm trung b×nh – thÊp Đơn vị tính: tỷ USD Ghi chú: trái phiếu trung bình v thấp l trái phiếu có hệ số tín nhiệm BB+ thấp Nguồn: Dealogic, BIS Reviews 2005 30 Biểu đồ 2.7: Tình hình tỉ lệ bù loại trái phiếu công ty Mỹ, khu vực Ch©u ©u, vμ NhËt Ngn: Statistic Appendix cđa Q tiỊn tƯ thÕ giíi_IMF Theo b¸o ço cđa BIS vμo th¸ng 12/2005 chđ thĨ ph¸t hμnh tËp trung nhiỊu nhÊt ë nớc công nghiệp phát triển (chiếm 93%) trái phiếu tổ chức ti (69,5%), công ty (17,8%), ChÝnh phđ (12,01%) ph¸t hμnh chiÕm tû lƯ cao Trái phiếu có lÃi suất cố định có tû träng dao ®éng ë møc 60%, kÕ ®ã lμ loại trái phiếu có lÃi suất thả (30% năm 2001 tăng lên 37% năm 2005) 2.1.2.2 Phát hnh trái phiÕu quèc tÕ cña mét sè quèc gia khu vực Châu á- Thái Bình Dơng Có nhiều quốc gia phát hnh trái phiếu thị trờng bên ngoi lÃnh thổ nớc mình, bao gồm phát hnh trái phiếu thị trờng trái phiếu Châu Âu, thị trờng trái phiếu nớc ngoi 31 Lợng trái phiếu nớc Chính phủ đứng phát hnh chiếm phần lớn, chủ yếu tập trung vo thị trờng trái phiếu Mỹ (trái phiếu Yankee); Philippines, gần l Trung Quốc v Malaysia chọn phát hnh trái phiếu thị trờng trái phiếu ton cầu Bảng 2.1: Trái phiếu Chính phđ cđa çc n−íc khu vùc Trong m· sè_Code: (G) ký hiệu cho loại trái phiếu phát hnh thị trờng trái phiếu ton cầu (U) ký hiệu cho loại trái phiếu phát hnh thị trờng Mỹ (trái phiÕu Yankee) Nguån: Reuters Fixed Income Database Theo b¸o ço số liệu BIS, nh đầu t Mỹ gần đợc xem l nh đầu t nắm giữ nhiều tr¸i phiÕu qc tÕ cđa çc n−íc khu vùc Châu -Thái Bình Dơng Do l trái phiếu thuộc thị trờng trái phiếu nổi, có lÃi suất cao trái phiếu Chính phủ Mỹ Bảng 2.2: Số lợng trái phiếu quốc tế quốc gia khu vực Châu Quốc gia phát hnh Đơn 2006vị tính: tỷ USD Quý I Quý II 2001 2002 2003 2004 2005 Trung Quèc 2,342 0,340 2,039 4,888 3,954 0,333 0,349 Hång K«ng 10,458 1,923 2,160 3,699 6,458 0,526 1,034 Indonesia 0,125 0,275 0,609 1,363 3,218 2,000 Hμn Quèc 7,756 9,071 11,880 17,129 11,427 3,928 Malaysia 2,150 1,280 1,124 1,414 2,303 1,200 - Philippines 1,842 4,774 4,449 4,458 3,900 2,215 - Singapore 8,664 0,826 4,534 4,627 3,203 0,351 §μi Loan 2,152 5,645 9,511 7,259 2,889 Th¸i Lan 0,278 0,480 0,300 1,400 2,242 0,270 4,055 1,635 0,120 0,200 Nguån: IMF, Global Financial Stability Report July 2006 32 2.2 Thùc trạng kinh tế Việt Nam Nhìn chung, cải cách kinh tế mạnh mẽ gần hai thập kỷ đổi vừa qua đÃ mang lại cho Việt Nam thnh bớc đầu đáng phấn khởi Việt Nam đÃ tạo đợc môi trờng kinh tế thị trờng có tính cạnh tranh v động bao giê hÕt NỊn kinh tÕ hμng hãa nhiỊu thμnh phÇn đợc khuyến khích phát triển, tạo nên tín hiệu việc huy động nguồn lực xÃ hội phục vụ cho tăng trởng kinh tế Các quan hệ kinh tế đối ngoại đÃ trở nên thông thoáng hơn, thu hút đợc ngy cng nhiều nguồn vốn đầu t trùc tiÕp n−íc ngoμi, më réng thÞ tr−êng cho hμng hóa xuất v phát triển thêm số lĩnh vực hoạt động tạo nguồn thu ngoại tệ ngy cng lớn nh du lịch, xuất lao động, tiếp nhận kiều hối 2.2.1 Tốc độ tăng trởng kinh tế Trong 20 năm đổi mới, GDP Việt Nam đÃ tăng lên liên tục Nếu nh giai đoạn đầu đổi (1986-1990), GDP tăng trởng bình quân 3,9%/năm, năm (1991-1995) đÃ nâng lên đạt mức tăng bình quân 8,2% Trong giai đoạn 1996-2000 tốc độ tăng GDP Việt Nam l 7,5%, thấp nửa đầu thập niên 1990 ảnh hởng khủng hoảng ti Châu Năm 2001, bối cảnh ton cầu suy thoái, Việt Nam không nằm ngoi tác động ny, nhiên với mức tăng trởng 6,9% l số tơng đối cao so với nớc khu vực Trong năm (2002-2004), tốc độ tăng trởng Việt Nam liên tục tăng mức 7% Sang năm 2005, năm m Việt Nam đạt mức tăng trởng cao (8,4%) vòng năm thiên niên kỷ mới, nhờ vo đầu t t nhân v nhu cầu nớc tăng mạnh Theo nhận định Ngân hng Phát triển Châu á, động lực thúc đẩy phát triển chủ yếu bắt nguồn từ trình chuyển đổi ổn định sang chế thị trờng v tham gia nhiều vo thị tr−êng thÕ giíi Nh÷ng u tè nμy cã thĨ tiÕp tục góp phần vo trình cải cách v tốc độ phát triển cao tơng lai 33 Vừa qua, Báo cáo Triển vọng phát triển Châu năm 2006, kinh tế Việt Nam tiếp tục đạt mức tăng trởng cao l 7,8% năm 2006 v 8,0% năm 2007 nhờ đầu t t nhân v nhu cầu nớc tăng mạnh Biểu đồ 2.8: Tốc độ tăng trởng kinh tế Việt Nam, Trung Quốc v nớc Asean giai đoạn 2001-2005 % 11 10 10.1 10 9.9 9.1 8.3 6.9 7.1 8.4 7.8 7.3 7.8 9.5 7.4 7.2 2004 2005 Trung Quốc 2006f Asean 8.8 7.8 6.3 4.6 2001 2002 2003 Vit Nam 2.2.2 Cán cân toán- Dự trữ ngoại hối 2007f Nguồn: Ngân hng Phát triển Châu á_ADB ã Hiện nay, mức nợ Việt Nam vo khoảng 31-32% GDP, đó, tiêu chí đánh giá cđa World Bank lμ ng−ìng 50% GDP míi ë møc nguy hiểm Chính sách vay nợ từ tr−íc ®Õn vÉn rÊt thËn träng, nhÊt lμ Nghị định 134 vừa qua Chính phủ Quy chế vay v trả nợ vay nớc ngoi đÃ quy định: vay tiêu chí hiệu l đầu tiên, không vay thơng mại dự án khả hon trả trực tiếp, không vay ngắn hạn cho mục tiêu di hạn, công tác thẩm định dự án vay đợc lm chặt chẽ ã Cán cân toán quốc tế Việt Nam tổng thể đÃ đợc củng cố Năm 2005, Ngân hng Nh nớc công bố cán cân toán quốc tế đạt thặng d kỷ lục: 1,9 tỷ đô la Mỹ, gấp lần năm trớc Tuy nhiên, gần 2/5 số có đợc từ việc phát hnh trái phiếu quốc tế hồi tháng 11 trị giá 750 triệu đô la Mỹ Nguyên nhân luồng vốn vo lớn mức thâm hụt cán cân ti khoản vÃng lai nên cán cân toán tổng thể thặng d, dự trữ ngoại hối tăng lên 34 ã Tổng dự trữ ngoại tệ thức Việt Nam đÃ tăng từ 5,6 tỷ đô la Mỹ vo cuối năm 2003 lên 7,7 tỷ đô la Mỹ vo năm 2005, tơng đơng kim ngạch nhập khoảng 2,5 tháng Sáu tháng đầu năm dự trữ ngoại tệ tăng 3,3 lần so với cuối năm 2005, hoạt động xuất tăng trởng cao nhập giảm Những nghiên cứu Ngân hng Thế giới cho thấy mức dự trữ ngoại hối an ton Việt Nam cần phải đạt từ đến 12 tháng nhập Mức dự trữ ngoại hối Việt Nam nh thấp nhiều so với tiêu chuẩn chung mức dự trữ an ton, nhiên có ý nghĩa lớn lần Việt Nam có mức dự trữ ngoại tệ đủ mạnh để điều tiết thị trờng nớc Bảng 2.3: Dự trữ ngoại hối Việt Nam giai đoạn 2000-2005 Chỉ tiêu Cán cân ti khoản vÃng lai Vay nợ nớc ngoi Dự trữ ngoại hối (% GDP) (% GDP) (tỷ USD) 2000 1,6 39 2,8 2001 1,5 37,4 3,5 2002 -2,8 34 3,8 2003 -6,9 34 5,6 2004 -5,7 34 6,0 2005 -2,1 35,8 7,7 2.2.3 Tỷ giá hối đoái Nguồn: Tạp chí Phát triển kinh tế số 4/2005, Tổng cục Thống kê Tỷ giá VND/USD tăng nhẹ gần 10 năm gần đây, kể từ sau khủng ho¶ng tμi chÝnh - tiỊn tƯ khu vùc x¶y năm 1997-1998 Trong vòng - năm qua, lạm phát đÃ tăng khoảng 25%, tỷ giá hối đoái tăng khoảng 2,5% Có thể thấy đồng tiền Việt Nam đÃ tăng giá vo khoảng 12,5 - 15% từ năm 2001 Năm 2005, đồng Việt Nam có xu hớng giá so với đồng đô la Mỹ, theo Sở giao dịch Ngân hng Ngoại thơng Việt Nam thời điểm 5/1/2005 v 21/12/2005 tỷ giá VND/USD có mức tăng l 0.73% Trong tháng đầu năm 2006, giá USD ổn định quí I/2006, tăng cao tháng 5, chủ yếu ảnh hởng tăng giá dầu, giá vng thị trờng giới v tâm lý 35 phận dân c, giá USD dao động mạnh thị trờng tự Tại thời điểm cuối tháng 10, tỷ giá VND/USD đÃ tiếp cận mức 16.090 VND; thị trờng tự đÃ thức vợt 16.100 VND Đây l kết mức tăng tỷ giá kể từ đầu năm, đặc biệt l từ đầu tháng 10 đến cuối năm 2006 Nh với mức tăng trên, tỷ giá VND/USD năm dự báo tiếp tục ổn định tơng đối nh năm gần Với khoảng dao động quanh 1%, Ngân hng Nh nớc khẳng định l hon ton nằm tầm kiểm soát v không gây tác động lớn thị trờng Biểu đồ 2.9: Tỉ giá VND/USD qua năm 2002 - tháng 8/2006 2.3 Hệ số tín nhiệm Việt Nam Nguồn: Reuter ã Năm 2002, Việt Nam lần thức mời công ty đánh giá hệ số tín nhiệm hng đầu thÕ giíi, bao gåm: Fitch, Standard & Poor's (S&P) vμ Moodys Investor Services vo Việt Nam để đánh giá hệ sè tÝn nhiƯm qc gia thêi gian qua Ng©n hng đầu t quốc tế Credit Suisse First Boston (CSFB) đÃ t vấn cho Việt Nam trình lm việc với công ty đánh giá hệ số tín nhiệm - S&P đÃ định dnh cho Việt Nam hệ số tín nhiệm quốc gia khoản nợ di hạn ngoại tệ mức BB- Kết qu¶ hƯ sè tÝn nhiƯm qc gia nμy cđa S&P có ý nghĩa đặc biệt l lần S&P đánh giá hệ số tín nhiệm quốc gia ®èi víi ViƯt Nam ViƯt Nam lμ qc gia thø sè çc n−íc ASEAN cã hƯ sè tÝn nhiệm S&P 36 - Trớc đó, Moody's đánh giá møc tÝn nhiƯm cđa ViƯt Nam ë møc B1, vμ giữ mức hệ số tín nhiệm ny liên tục suốt năm (vo tháng 4/2001, Moody's chuyển mức triển väng hƯ sè tÝn nhiƯm B1 cđa ViƯt Nam tõ B1"tiêu cực" sang B1"ổn định") Nh vậy, Moody's đánh giá møc tÝn nhiƯm cđa ViƯt Nam thÊp h¬n mét bËc so víi hƯ sè tÝn nhiƯm cđa S&P ®−a - Còn phần mức đánh giá hệ số tín nhiệm Fitch vo tháng 11/2003, Việt Nam mức BB- ã Tháng 7/2005, Moodys tuyên bố nâng hệ sè tÝn nhiƯm qc gia lªn mét bËc, tõ B1 lên Ba3 Đây l lần nâng bậc hệ số tín nhiệm Moodys Việt Nam vòng năm qua Ngy 18/10/2005, S&P đÃ nâng triển vọng hệ số tín nhiệm quốc gia Việt Nam từ mức ổn định lên mức tích cực ã Ngy 7/9/2006 vừa qua, tổ chức S&P thông báo định nâng mức hệ số tín nhiệm Việt Nam thêm mức, lên BB Bảng 2.4: Hệ sè tÝn nhiƯm çc qc gia khu vùc ASEAN +3 S&P HƯ sè Møc ®é Qc gia Moody's Thêi HƯ sè Møc ®é gian Fitch Thêi HƯ sè Møc ®é Thời gian gian Trung Quốc A ổn định 07/2006 A2 tích cực 07/2006 A ổn định 10/2005 Hồng Kông AA ổn định 07/ 2006 Aa3 tích cực 09/2006 AA- tích cực 07/2006 Indonesia BB+ ổn định 08/ 2006 B1 ổn định 08/2006 BB- ổn định 02/2006 Nhật Bản AA- tích cực 05/ 2006 Aaa tích cực 05/2006 AA ổn định 07/2006 Hn Quốc A ổn định 07/ 2005 A3 tích cực 04/2006 A+ ổn định 06/2006 Malaysia A- ổn định 09/ 2006 A3 ổn định 12/2004 A- ổn định 11/2005 Philippines BB- ổn định 02/ 2006 B1 tiêu cực 02/2006 BB ổn định 02/2006 Singapore AAA ổn định 08/ 2006 Aaa ổn định 08/2006 AAA ổn định 02/2006 Thái Lan BBB+ ổn định 07/ 2006 Baa1 ổn định 11/2003 BBB+ tiêu cực 09/2005 Việt Nam BB ổn định 09/ 2006 Ba3 ổn định 07/2005 BB- ổn định 11/2003 Nguồn: www.asianbondsonline.adb.org Với kết đánh giá hệ số tín nhiệm Việt Nam nh đem so với quốc gia khu vực ASEAN +3 l mức tơng đối thấp Tuy nhiên, xem l thnh công quan trọng v l chøng thĨ hiƯn qut 37 t©m cđa ViƯt Nam trình đổi mới, mở cửa, tăng cờng tính công khai minh b¹ch cđa nỊn kinh tÕ vμ héi nhËp đầy đủ vo cộng đồng ti quốc tế Đồng thời tiếp tục củng cố lòng tin cho nh ®Çu t− lùa chän ®Çu t− vμo ViƯt Nam 2.4 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam 2.4.1 Cơ sở pháp lý cho trình ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ Sau ban hμnh văn pháp luật liên quan đến việc phát hnh v giao dịch loại trái phiếu xuất từ đầu thập niên 90 nh: - Các quy định phát hnh trái phiếu công ty cổ phần Lt C«ng ty 1990 - ChÝnh phđ ban hμnh Nghị định số 120/CP tháng 09/1994 kèm theo quy chế tạm thời phát hnh trái phiếu Doanh nghiệp Nh nớc ã Ngy 22/03/1995, Chính phủ đÃ ban hnh Nghị định 23/CP việc phát hnh trái phiếu quốc tế Hớng dẫn việc phát hnh trái phiếu huy động vốn nớc ngoi cho đầu t sản xuất kinh doanh Nội dung chủ yếu nghị định: - Trái phiếu quốc tế đợc phân loại theo chủ thể phát hnh bao gồm: trái phiếu Chính phủ, trái phiếu Ngân hng thơng mại quốc doanh, trái phiếu doanh nghiệp nh nớc - Điều kiện cần thiết để chủ thể ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ - Tr¸ch nhiƯm thĨ cđa chđ thĨ ph¸t hμnh viƯc to¸n lÃi v nợ gốc - Quy định sử dụng nguồn vèn vay tõ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ - Trách nhiệm v quyền hạn Bộ Ti chính, ủy ban Kế hoạch Nh nớc, quan quản lý trực tiếp DNNN, Ngân hng Nh nớc ã Song song với nghị định trên, Thống đốc Ngân hng Nh nớc đa định số 139/QĐ-NH1 ngy 18/05/1995 ban hnh “Quy chÕ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa çc Ngân hng Thơng mại Quốc doanh, theo Pháp lệnh Ngân hng Nh nớc Việt Nam công bố theo Lệnh số 37/LCT-NĐNN8 ngy 24/5/1990 Chủ tịch Hội đồng Nh nớc, Nghị định 15/CP tháng 3/1993 Chính phủ quyền hạn v nhiệm vụ quản lý Nh nớc Bé vμ c¬ quan ngang Bé 38 Néi dung quy chế ngoi quy định chung loại trái phiếu phát hnh, điều kiện phát hnh, trách nhiệm toán lÃi v nợ gốc, quản lý sử dụng nguồn vốn huy động từ phát hnh trái phiếu quy định cụ thể trình tự, thủ tục phát hnh trái phiếu quốc tế ã Nghị 11/2005/NQ-CP ngy 4/10/2005, phiên họp Chính phủ thờng kỳ tháng năm 2005, sau nghe Bé tr−ëng Bé Tμi chÝnh b¸o ço vỊ viƯc ph¸t hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng quốc tế với tổng trị giá 500 triệu USD, Chính phủ đÃ chấp thuận theo Quyết định số 914/2005/QĐ-TTg ngy 1/09/2005 Thđ t−íng ChÝnh phđ - đy qun cho Bé tr−ëng Bộ Ti chính, ngời đợc Bộ trởng Bộ Ti ủy quyền ký văn pháp lý liên quan đến phát hnh trái phiếu quốc tế với điều khoản theo thông lệ quốc tế v định điều kiện, điều khoản trái phiếu - Giao Bộ trởng Bộ Ti phối hợp với Bộ, ngnh liên quan tổ chức thực phát hnh trái phiÕu ChÝnh phđ th¸ng 10/2005 Sau thùc hiƯn xong viƯc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ, Bé Tμi chÝnh tỉng kÕt kinh nghiƯm vμ b¸o ço ChÝnh phđ - Cịng NghÞ qut sè 11, ChÝnh phđ cịng ®ång ý viƯc vay vèn n−íc ngoμi cđa chÝnh qun địa phơng thực theo phơng án Chính phủ đứng vay v cho địa phơng vay lại Ngoi quy định pháp lý liên quan trực tiếp đến trình phát hnh trái phiếu quốc tế, tồn số nghị định có liên quan gián tiếp: ã Nghị định số 63/1998/NĐ-CP ngy 17/8/1998 Chính phủ quản lý ngoại hối Theo chơng I Chuyển nguồn thu ngoại tệ Việt Nam từ giao dịch vốn: ngời c trú l tổ chức có ngoại tệ thu đợc từ giao dịch vốn nớc ngoi nh vốn gãp, vèn vay n−íc ngoμi, thu håi vèn cho vay nớc ngoi (kể hình thức phát hnh trái phiếu qc tÕ) ph¶i chun toμn bé vỊ ViƯt Nam vμ gửi vo ti khoản ngoại tệ mở Ngân hng đợc phép theo tiến độ v thời hạn đÃ đợc quan có thẩm quyền phê duyệt 39 ã Nghị định số 134/2005/NĐ-CP ngy 01/11/2005 thay Nghị định 90/1998/NĐ-CP ngy 7/11/1998 Quy chế vay v trả nợ vay nớc ngoi Đây l quy chế dùng để điều chỉnh hoạt động vay, trả nợ nớc ngoi v quản lý nợ nớc ngoi Việt Nam, trừ trờng hợp vay, trả nợ nớc ngoi ngời c trú l thể nhân Việt Nam - Theo quy định quy chế, DNNN vay vốn nớc ngoi thông qua phát hnh trái phiếu quốc tế phải lập đề án phát hnh, lấy ý kiến thẩm định Bộ Ti v Ngân hng Nh nớc Việt Nam trớc trình cấp có thẩm quyền phê duyệt DNNN đợc trực tiếp vay vèn n−íc ngoμi theo ph−¬ng thøc tù vay, tù chịu trách nhiệm trả nợ cho bên cho vay nớc ngoi theo điều kiện đÃ cam kết thỏa thuận vay Chính phủ không chịu trách nhiệm khoản nợ DNNN trực tiếp vay nớc ngoi, trừ khoản vay đợc Chính phđ b¶o l·nh - DNTN sư dơng vèn vay n−íc ngoi phải tự chịu hon ton trách nhiệm việc trả nợ theo quy định thỏa thuận vay, quy định pháp luật Việt Nam v thông lệ pháp lý quốc tế Các khoản nợ nớc ngoi DNTN chịu giám sát, theo dõi Ngân hng Nh nớc Việt Nam - Tất đơn vị tiếp nhận v sử dụng vốn vay nớc ngoi phải thực chế độ báo cáo, đánh giá định kỳ hng quý, hng năm đột xuất tình hình rút vốn, sử dụng vốn vay, trả nợ nớc ngoi gửi quan chủ quản, quan quản lý khoản vay l Bộ Ti Ngân hng Nh nớc Việt Nam, quan bảo lÃnh v quan cho vay lại theo hớng dẫn quan ny 2.4.2 Vai trò phát hnh trái phiếu quốc tế phát triển kinh tế Việt Nam Mục tiêu đề cho nghiệp công nghiệp hóa đại hóa đất nớc giai đoạn v năm tới Việt Nam l: - Tổng sản phẩm quốc nội năm 2010 tăng gấp đôi so với năm 2000 - Giai đoạn 2006-2010 phải đạt tốc độ tăng trởng kinh tế từ 7,5% - 8% năm v phấn đấu đạt 8%/năm Nh vậy, nhu cầu vốn cho đầu t phát triĨn cđa ViƯt Nam thêi gian tíi lμ rÊt lớn, tỷ lệ huy động vốn cho đầu t l 40% GDP ®ã huy ®éng vèn 40 n−íc lμ 65 - 67%, n−íc ngoμi lμ 33 - 35% Trớc thực trạng đó, giải pháp phát hnh trái phiếu quốc tế huy động vốn từ thị trờng nớc ngoi l giải pháp giữ vai trò cần thiết, có ý nghĩa chiến lợc phát triển kinh tế Việt Nam ã L cầu nối thị trờng vốn n−íc víi thÞ tr−êng tμi chÝnh qc tÕ Víi nhu cầu vốn nớc v nhu cầu ngoại tệ ®Ịu rÊt cao nh− hiƯn nay, ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quốc tế l giải pháp huy động vốn di hạn hiệu quả, giúp tăng dự trữ quốc gia, góp phÇn lμm nỊn kinh tÕ ViƯt Nam tõng b−íc héi nhập kinh tế quốc tế Ngoi ra, vốn đầu t− cho ph¸t triĨn cđa çc doanh nghiƯp hiƯn phụ thuộc mức vo nguồn vay ngân hng đÃ dẫn đến cân cấu ti chÝnh cđa hai khu vùc doanh nghiƯp vμ ng©n hμng Phát hnh trái phiếu mở đờng cho doanh nghiệp lín cđa ViƯt Nam trùc tiÕp huy ®éng ngn vèn trung vμ dμi h¹n b»ng ngo¹i tƯ víi l·i st tốt hơn, tạo luồng đầu t cho mục tiêu tăng trởng bền vững doanh nghiệp ã Vay vốn hỗ trợ phát triển thức (ODA) với lÃi suất u đÃi, nhng lại kèm theo nhiều điều kiện nh nhập thiết bị, nh thầu kèm theo điều kiện mở cửa v cải cách sách kinh tế Còn nguồn vốn FDI, Chính phủ phải thực nhiều sách u đÃi đầu t: giảm thuế, miễn thuế, giảm thu tiền sử dụng đất , nghĩa l chấp nhận cạnh tranh với nớc khu vực Thêm vo nguồn vốn vay ODA có hạn, giới nói chung nh Việt Nam nói riêng, ngy cng bị thu hẹp dần v dự kiến đến năm 2010 biến khỏi cấu vốn vay §ã lμ nh÷ng u tè khiÕn ViƯt Nam xem xÐt việc phát hnh trái phiếu Chính phủ bên ngoi, phơng thức vay thơng mại chiến lợc huy ®éng vèn cđa ViƯt Nam, ®¶m b¶o qun tù chđ việc sử dụng nguồn vốn huy động ã Việc lựa chọn v đa dự án tầm cỡ vay vốn thị trờng giới l cách ®Ĩ céng ®ång tμi chÝnh thÕ giíi lμm quen víi tªn ti cđa ViƯt Nam, chøng tá cam kÕt cđa chÝnh phđ ViƯt Nam vỊ viƯc gia nhËp nỊn kinh tÕ thÕ giíi, chøng minh ®−êng lèi ®ỉi míi kinh tÕ cđa ViƯt Nam cã hiƯu qu¶ vμ lμ lé trình 41 để Việt Nam tiến gần đến Tổ chức Thơng mại Thế giới (WTO) Đây l bớc đột phá có tính chiến lợc 2.4.3 Những thuận lợi - khó khăn phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam ã Việc huy động vốn thông qua phát hnh trái phiếu quốc tế đem lại tác động tích cực: - Khả huy động vốn lớn, thời gian to¸n dμi Khi ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tế, đối tợng nh đầu t mua trái phiếu rộng lớn Trong hình thức huy động nợ khác thông thờng bên vay vay từ một nhóm bên cho vay định Nên phát hnh trái phiếu quốc tế mở kênh huy động vốn có khả đáp ứng dự án có quy mô lớn v nguồn lực hầu nh không hạn chế Ngoi ra, l nguồn vốn đợc huy động có thời hạn toán di thời hạn nguồn vay tín dụng thơng mại thông thờng - Chủ động việc sử dụng vốn vay Thông thờng vay vốn dới hình thức phát hnh trái phiếu, tính độc lập ti chủ thể phát hnh trái phiếu lớn so với vay thông thờng Về bản, chủ thể phát hnh chịu rng buộc điều kiện vỊ sư dơng vèn vay cđa ng−êi cho vay vμ có, điều kiện ny có tính chất áp dụng chung không khác loại bên cho vay Do vậy, chủ thể phát hnh trái phiếu chủ động việc tuân thủ nghĩa vụ - Chi phí vay vay thơng mại Phát hnh trái phiếu quốc tế l hình thức vay vốn trực tiếp từ nh đầu t quốc tế qua tổ chức trung gian, xét tổng thể, trừ đợt phát hnh đầu tiên, chi phí vay thông thờng hợp lý vay thơng mại, xét mối tơng quan khối lợng vốn huy động v chi phí phát hnh Các đợt phát hnh trái phiếu thờng tốn chủ thể phát hnh phải thực tuyên truyền, quảng cáo phơng tiện thông tin, tiến hnh khảo sát thăm dò ý kiến nhằm tạo điều kiện tiếp cận nh đầu t Những chi phí ny giảm dần đợt phát hnh 42 Đồng thời, lÃi suất vay nợ thấp hệ số tín nhiệm chủ thể phát hnh đợc nâng lên Khi đó, chi phÝ sư dơng vèn tõ viƯc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quốc tế rẻ so với chi phí sử dụng vốn nớc - Tạo v nâng cao uy tín chủ thể phát hnh thị trờng vốn quốc tế Phát hnh trái phiếu quốc tế tạo điều kiện cho chủ thể phát hnh tự giới thiệu v tạo vị nh đầu t quốc tế Tạo hội cho chủ thể phát hnh mở rộng hình thức thu hút vốn đầu t nớc ngoi khác nh đầu t trực tiếp, vay ngân hng, viện trợ Ngoi ra, với việc tạo lập vị thÞ tr−êng vèn qc tÕ, uy tÝn cđa chđ thĨ phát hnh đặc biệt l doanh nghiệp đối tác v khách hng đợc nâng lên, ảnh hởng thuận lợi đến hoạt động sản xt kinh doanh cđa doanh nghiƯp, nhÊt lμ ®iỊu kiÖn héi nhËp kinh tÕ quèc tÕ nh− hiÖn ã Tuy nhiên, giống nh phơng thức huy động vốn no khác, phát hnh trái phiếu quốc tế chứa đựng khó khăn bất lợi, l: - Phải tuân thủ thông lệ quốc tế Do l phát hnh trái phiếu thị trờng vốn quốc tế nên phải đảm bảo tính công khai minh bạch, cập nhật thông tin thờng xuyên cộng đồng đầu t quốc tế Đồng thời phải tuân thủ theo quy định chặt chẽ trình tự, thủ tục phát hnh trái phiếu, yêu cầu tính công khai v tuân thủ luật quốc tế Đòi hỏi nh phát hnh phải chuẩn bị khối lợng công việc lớn v phức tạp để thông tin đợc cung cấp xác v đầy đủ Bên cạnh đó, khoản lệ phí quản lý v bảo lÃnh cho đợt phát hnh trái phiÕu qc tÕ cã thĨ thay ®ỉi tïy theo kú hạn toán trái phiếu, lệ phí cao trái phiếu di hạn v tùy thuộc vo tiếng tăm công ty huy động vốn nh địa vị nớc chủ nh Thông thờng lệ phí ny dựa vo tỷ lệ phần trăm số vốn ph¸t hμnh vμ to¸n chiÕt khÊu gi¸ - Cung cấp v công bố thông tin Bên phát hnh phải công bố số thông tin tình hình hoạt động v phơng án kinh doanh theo yêu cầu quan quản lý thị trờng Điều ny đợc nhiều doanh nghiệp nhìn nhận lμ mét trë ng¹i cho doanh nghiƯp, 43 nhÊt lμ điều kiện Việt Nam, phần lớn doanh nghiƯp kh«ng quen víi viƯc cung cÊp vμ c«ng bè thông tin - Xếp hạng độ tín nhiệm Đối với trái phiếu Chính phủ: xếp hạng tín nhiệm phản ánh đánh giá hng loạt yếu tố phức tạp, bao gồm: vấn đề trị-xÃ hội v cấu tróc nỊn kinh tÕ; çc chÝnh s¸ch tμi khãa tiỊn tệ v thnh kinh tế gần quốc gia; quy mô v cấu trúc khoản nợ nớc ngoi; dự trữ ngoại hối quốc gia Tính sẵn sng trả nợ l tiêu chuẩn định tính, phụ thuộc chủ yếu vo thay đổi trị quốc gia, điều ny đÃ lm cho việc phân tích xếp hạng tín nhiệm phức tạp nhiều Ngoi ra, để phát hnh trái phiếu công ty thị trờng quốc tế đòi hỏi doanh nghiệp phải thực dịch vụ xếp hạng định mức tín nhiệm giai đoạn chuẩn bị phát hnh, l điều cho doanh nghiệp Việt Nam Chi phí cho lần xếp hạng tốn (cần 60.000-100.000 đô la Mỹ cho lần) v thời gian cho xếp hạng lần đầu di từ 3-6 tháng, chí năm, tùy thuộc nhiều vo khả đáp ứng yêu cầu số liệu - Kế hoạch toán nợ gốc v lÃi đáo hạn Chủ thể phát hnh cần phải có kế hoạch cân đối nguồn thu v chuẩn bị nguồn ngoại tệ đủ để toán lÃi v vốn gốc đáo hạn Nếu việc toán không đợc đảm bảo ảnh hởng lâu di đến uy tín bên phát hnh, ảnh hởng đến đợt phát hnh nh khoản vay nớc ngoi khác - ảnh hởng đến cán cân toán Khi việc sư dơng ngn vèn vay tõ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu không đạt hiệu áp lực trả nợ gia tăng, Chính phủ buộc phải cắt giảm chi tiêu cho đầu t, lm trì trệ kinh tế Ngoi ra, việc trả lÃi lm cho cán cân vÃng lai thâm hụt v việc trả vốn lm cho cán cân vốn thâm hụt Do đó, cán cân toán thâm hụt nhiều mức thặng d ban đầu đạt đợc Nền kinh tế thụt lùi so với trớc vay vốn hình thức phát hnh trái phiếu quốc tế 44 2.4.4 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam Năm 1994, sau Trung Quốc phát hnh trái phiếu lần thị trờng vốn quốc tế, Chính phủ đÃ đạo Bộ Ti bắt tay vo nghiên cứu, học hỏi kinh nghiệm để xây dựng đề án phát hnh trái phiếu quốc tế Bớc sang năm 1995, số đề án liên quan đÃ đợc đa ra, kể đến: - Tháng 6/1995, tập đon Yamaichi đệ trình Đề án phát hnh trái phiếu Châu Âu - Tháng 8/1995, tập đon Morgan Staley đÃ tổ chức H Nội Hội nghị phát hnh trái phiÕu qc tÕ - Cịng thêi gian nμy, Ng©n hng Ngoại thơng Việt Nam v Ngân hng Standard Chartered Bank đÃ có số lần tiếp xúc nhằm xây dựng Đề án phát hnh trái phiếu quốc tế Vietcombank - Năm 2002, Bộ Ti đÃ có đề ¸n ph¸t hμnh tr¸i phiÕu ChÝnh phđ thÞ tr−êng quốc tế Tuy nhiên, thời gian qua, yếu tố khách quan v chủ quan nh khủng hoảng thị trờng ti giới; khoản nợ nớc ngoi Việt Nam cha hon ton đợc xử lý dứt ®iĨm; hƯ sè tÝn nhiƯm cßn ë møc thÊp vμ cha có dự án thực hiệu đề án ny không đợc tiến hnh Chỉ sang đến năm 2005, đợc coi l năm có nhiều hội tốt để phát hnh trái phiếu Chính phủ vo thị trờng vốn quốc tế 2.4.4.1 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ ã Chuẩn bị ban đầu Ngy 26/8/2005, Bộ Ti đÃ trình lên ủy ban Thờng vụ Quốc hội đề án Phát hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng vốn quốc tế Bản đề án bao gồm: - Những bớc cụ thể tr¸i phiÕu qc tÕ ChÝnh phđ ViƯt Nam ph¸t hnh vi thị trờng vốn lớn giới - Dù kiÕn, mét phÇn sè vèn sau huy động đợc đầu t cho TCty Công nghiệp Tu thủy Việt Nam (Vinashin) Nguồn vốn huy động ban đầu dự tính vo khoảng 500 triệu USD đến 700 triƯu USD, víi l·i st dù kiÕn 7,25%-7,5% 45 §Ĩ chuẩn bị cho đợt phát hnh ny, Văn phòng Chính phủ có công văn số 4404 yêu cầu Bộ Kế hoạch v Đầu t, Khoa học Công nghệ, T pháp, Ngân hng Nh nớc thẩm định văn đề án phát hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng vốn quốc tế Bộ Ti ã Quá trình phát hnh trái phiếu Nhận đợc ủy qun cđa ChÝnh phđ thùc hiƯn ph¸t hμnh tr¸i phiÕu ChÝnh phđ n−íc ngoμi, Bé Tμi chÝnh ®· chÝnh thøc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ Việt Nam thị trờng chứng khoán New York vo ngμy 27/10/2005 - ViƯt Nam ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tế thị trờng trái phiếu ton cầu theo phơng thức 144A nghĩa l phát hnh đăng ký SEC, đợc bán trực tiếp cho số nh đầu t chọn lọc thông qua đại lý, v đợc nh quản lý bảo lÃnh hon ton cho đợt phát hnh - Trái phiếu Việt Nam đÃ đợc phát hnh theo quy trình nghiêm ngặt với tham gia đối tợng: ắ T vấn pháp lý gåm: Freshfields (t− vÊn cho phÝa ViÖt Nam), Phillips Fox (t vấn cho ngân hng bảo lÃnh), Shearman & Sterlings v Bộ T pháp ắ Ngân hng bảo lÃnh phát hnh l Ngân hng Credit Suisse First Boston cđa Thơy Sü (nay lμ Ng©n hμng Credit Suisse, gäi tắt l CSFB) Bảo lÃnh phát hnh cho Bộ Ti theo hợp đồng mua bán trái phiếu ký gi÷a Bé Tμi chÝnh vμ CSFB ngμy 27/10/2005 Ngoμi ra, bảy ngân hng khác tham gia đồng bảo lÃnh: Citigroup (Mỹ), Nomura Securites (Nhật Bản), ngân hng đồng bảo lÃnh khác l J.P Morgan, Deutch Bank, Merrill Lynch, Morgan Stanley v HSBC ắ Ngân hng New York (Bank of New York) l ngân hng đợc chọn lm đại lý toán trái phiếu cho Bộ Ti theo hợp đồng đại lý toán ký Bộ Ti v Ngân hng New York ngy 03/11/2005 ắ Các nh đầu t quan trọng, có uy tín lớn thị trờng ti giới từ Châu á, Châu Âu v Châu Mỹ đặt mua với số lợng lín tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ ViƯt Nam - Số lợng trái phiếu Chính phủ Việt Nam dự định phát hnh ban đầu l 500 triệu USD, nhng ngy số lợng nh đầu t đặt mua khoảng tỷ 46 USD Chính phủ đÃ định tăng khối lợng phát hnh thêm 250 triệu USD_ nâng tổng số phát hnh lên tới 750 triệu USD, v đÃ đợc mua hết Mức lÃi suất cố định l 6,875%/năm tính giá trị danh nghĩa (lÃi suất thực l 7,125%), tơng đơng mức lÃi suất trái phiếu kho bạc Mỹ loại 10 năm (US Treasury) l 4,561% cộng thêm 256,4 điểm Tiền lÃi trái phiếu đợc toán tháng lần vo 15/1 v 15/7 hng năm USD, kỳ trả lÃi vo ngy 15/01/2006 Bảng 2.5: Đặc điểm trái phiếu ChÝnh phđ cđa ViƯt Nam Ngμy ph¸t hμnh 27/10/2005 Khèi lợng phát hnh 750 Thời hạn (năm) 10 Giá (% so với mệnh giá) 98,223 LÃi suất cố định (% /năm) 6,875 Tỉ lệ bù (bps) 256,4 Ngy 29/10/2005, ngy định giá trái phiếu, Việt Nam đÃ phát hnh 750 triệu USD trái phiếu thị trờng vốn quốc tế với mức giá 98,223% mệnh giá, thời hạn 10 năm, có mức lÃi suất danh nghĩa l 6,875%/năm v đợc đăng ký niêm yết thị trờng chứng khoán Singapore ã Quản lý v sử dụng nguồn vốn huy động từ việc phát hnh trái phiếu Chính phủ - Quản lý nguồn vốn ắ Theo hợp đồng số 01/2005/BTC-Vinashin ký Bộ Ti v TCty Công nghiệp Tu thủy Việt Nam (Vinashin) ngy 3/11/2005, Vinashin l đơn vị đợc Chính phủ phê duyệt cho vay lại nguồn vốn từ phát hnh trái phiếu Chính phủ nhằm đầu t cho dự án phát triển sản xuất Vinashin nhận nợ tÝnh tõ ngμy 03/11/2005, víi l·i st cho vay l¹i lÃi suất trái phiếu (coupon) 6,875%/năm tính giá trị danh nghĩa trái phiếu Tiền lÃi trái phiếu đợc toán tháng lần theo kỳ hạn toán lÃi trái phiếu Thời hạn cho vay lại thời hạn trái phiếu phát hnh Gốc trái phiếu trả lần vo ngy đáo hạn trái phiếu, ngy 15/01/2016 47 ắ Bên cạnh việc tập trung ban hnh văn pháp lý liên quan đến phát hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ, ChÝnh phđ thĨ lμ Bộ Ti ban hnh định số 36/2006/QĐ-BTC ngy 7/07/2006 ban hnh Quy chế quản lý v giám s¸t viƯc sư dơng ngn vèn tr¸i phiÕu qc tÕ Chính phủ năm 2005 Quyết định tập trung vo quy chế cụ thể nhằm kiểm soát Vinashin viƯc sư dơng ngn vèn cho ®óng mơc ®Ých, đạt hiệu cao kinh tế nhằm không tạo gánh nặng nợ cho quốc gia Nội dung thĨ bao gåm: Tr¸ch nhiƯm cđa Bé Tμi v Ngân hng phục vụ: ắ Chính phủ giao Bộ Ti thực việc kiểm tra định kỳ v đột xuất tình hình sử dụng vốn trái phiếu quốc tế trên, đồng thời có trách nhiệm theo dõi khả thực nghĩa vụ trả nợ Vinashin ắ Bộ Ti ủy quyền cho Ngân hng Đầu t v phát triển Việt Nam (BIDV) l ngân hμng phơc vơ më tμi kho¶n cho Bé Tμi chÝnh v Vinashin để tiếp nhận nguồn vốn trái phiếu quốc tế, hợp tác quản lý nguồn vốn huy động từ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ cïng với Vinashin, đảm nhận việc quản lý v sử dụng hiệu nguồn tiền tạm thời nhn rỗi nh chế đảm bảo ngoại tệ trả lÃi hng năm cho nh đầu t trái phiếu Trách nhiệm TCty Công nghiệp Tu thủy Việt Nam : ắ Phải có trách nhiệm lập kế hoạch tổng thể việc phân bỉ ngn tr¸i phiÕu qc tÕ cho çc dù ¸n v phải đợc chuyển cho Bộ Ti v Ngân hng phục vụ lm giám sát việc sử dụng vốn V sở kế hoạch đÃ phê duyệt, công ty đợc ủy quyền phải xây dựng chi tiết kế hoạch sử dụng cho Vinashin phê duyệt vμ gưi cho Bé Tμi chÝnh vμ Ng©n hμng phơc vụ ắ Việc rút vốn để tạm ứng, toán nguồn vốn trái phiếu quốc tế đợc thực sau có định phê duyệt dự án đầu t định đầu t cấp có thẩm quyền Vinashin đợc phép yêu cầu chủ dự án nhận nợ theo kế hoạch tổng thể phân bỉ ngn vèn tr¸i phiÕu qc tÕ, nh−ng viƯc rót vốn đợc thực để tạm ứng, toán cho dự án LÃi suất nhận nợ không vợt lÃi suất cho vay kỳ hạn ngân hng thơng mại nớc 48 ắ Gốc, lÃi trái phiếu v khoản phí phát sinh Vinashin trực tiếp trả cho đại lý toán đồng đôla Mỹ (USD) ắ Nếu có khó khăn ngoại tệ, Vinashin thực trả nợ đồng Việt Nam theo tháa thn tõng lÇn víi Bé Tμi chÝnh Trớc ngy kể từ ngy đến hạn toán lÃi trái phiếu, Vinashin tạm thời tính toán số lÃi trái phiếu phải trả v chuyển đủ số tạm tính vo ti khoản công ty mở Ngân hng BIDV Trong trờng hợp cha thu xếp kịp tiền để toán đầy đủ nghĩa vụ trả nợ đến hạn, Vinashin phải có công văn đề nghị Bộ Ti ứng vốn trớc để trả nợ Nếu Vinashin không thực đợc nghĩa vụ mình, Bộ Ti chÝnh cã qun tïy theo sù lùa chän cđa m×nh yêu cầu bồi thờng theo qui định pháp luật, kể việc yêu cầu tất ngân hng phục vụ phong tỏa ti khoản Vinashin để trả nợ - Kế hoạch sử dụng nguồn vốn vay lại từ Chính phủ Vinashin Theo Tổng giám đốc Vinashin cho biết, 750 triệu USD đợc vay lại từ đợt phát hnh trái phiếu Chính phủ chủ yếu để đầu t phát triển nh máy đóng tu khoảng 60%, dự án phát triển công nghiệp phụ trợ 30% v phát triển đội tu vận tải khoảng 10% Từ nguồn vốn ny, Vinashin đầu t nâng cao lực cho nh máy đóng tu Hiện nay, Vinashin ®· ®ãng tμu ®Õn 53 ngμn tÊn vμ ®· ký kết đóng đến tu 100-150 ngn Bên cạnh đó, Vinashin đầu t mạnh cho công nghiệp phụ trợ nhằm nâng cao tỷ lệ nội địa hoá v khả cạnh tranh ngnh công nghiệp ny tơng lai Về triển khai đầu t, Vinashin đầu t hng loạt công trình nhằm hình thnh cụm công nghiệp tu thuỷ ba miền Bắc - Trung - Nam Cụ thể, Vinashin đầu t vo KCN An Hồng - Hải Phòng sản xuất động cơ, sản xuất nồi hơi, nội thất tu thủy v sở khí khác KCN Lai Vu - Hải Dơng tập trung vo khí v sản xuất container Dự kiến, từ nguồn đầu t trái phiếu, đầu năm tới có container made in Việt Nam thị trờng Tại có sở khí đúc lớn Việt Nam KCN Cái Lân triển khai dự án cán nãng thÐp tÊm 500 ngμn tÊn phơc vơ ®ãng tμu v sang năm có sản phẩm thay nhập 49 KCN Dung Quất đầu t nh máy đóng tu có lực đóng tu 100-150 ngn v nâng lên đến 300 ngn tấn, sản xuất gin khoan dầu khí Hiện Vinashin đầu t khoảng 180 dự án với nhu cầu vốn khoảng 23 ngn tỷ đồng Nh vậy, nguồn vốn trái phiếu đáp ứng đợc khoảng 49% Các dự án phải trông chờ vo nhiều nguồn vốn đầu t khác nh vay thơng mại, phát hnh trái phiếu v kêu gäi çc doanh nghiƯp n−íc tham gia gãp cỉ phần 2.4.4.2Thực trạng phát hnh trái phiếu doanh nghiệp thị trờng vốn quốc tế Các doanh nghiệp nhiều lĩnh vực quan trọng cần ngn vèn lín, víi thêi gian dμi Trong ®ã, hầu hết nguồn vốn ngân hng l vốn thơng mại, có tính ngắn hạn nên khó huy động khối lợng lớn đầu t di hạn Hiện cha có doanh nghiƯp nμo ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ, nh−ng theo Thứ trởng Ti Lê Thị Băng Tâm khẳng định: "Bất doanh nghiệp no, không kể quốc doanh hay ngoi quốc doanh, có phơng án khả thi cách thức sử dụng vốn nh phơng án trả nợ rõ rng, đủ tiêu chuẩn theo quy định phát hnh trái phiếu quốc tế, trình phơng án bán trái phiếu quốc tế với Bộ Ti chính" Trớc mắt, khuyến khích doanh nghiệp có nhu cầu vốn lớn nh than, hng không, ngân hng, bảo hiểm tiếp cận thị trờng vốn quốc tế thông qua phát hnh trái phiếu bán cổ phần Nh vậy, việc phát hnh trái phiếu thị trờng vốn quốc tế công ty, doanh nghiệp đÃ có nhiều thuận lợi ã Thời điểm thích hợp cho çc doanh nghiƯp ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ - Kinh tế Việt Nam tăng trởng nhanh, triển vọng kinh tế đợc đánh giá cao đặc biệt sau gia nhập WTO l lý khiến nh đầu t− qc tÕ xem thÞ tr−êng ViƯt Nam nh− mét ®iĨm ®Õn ®Çy hÊp dÉn - Sau sù ®ãn nhËn nồng nhiệt cho lần phát hnh trái phiếu Chính phủ, nh đầu t quốc tế mong đợi trái phiếu công ty Việt Nam, đặc biệt l loại trái phiếu chuyển đổi thμnh cỉ phiÕu - ChÝnh phđ ViƯt Nam cã chđ trơng phát hnh trái phiếu lần đầu để tạo đ cho công ty nớc tự tiến vo thị trờng vốn quốc tế Vì vậy, trình tiếp thị cho hng trái phiếu Chính phủ, để tạo điều kiện cho 50 doanh nghiệp Việt Nam tiÕp cËn vμ häc hái kinh nghiƯm, nhμ n−íc cho phép đơn vị có kế hoạch phát hnh trái phiếu doanh nghiệp thị trờng quốc tế tơng lai không xa tham dự nh: TCty Xi măng Việt Nam, Ngân hng Ngoại thơng, Ngân hng Đầu t v Phát triển - Với thnh công trái phiếu Chính phủ thị trờng quốc tế, Việt Nam đÃ có đợc mức lÃi suất chuẩn cho trái phiếu thị trờng vốn nớc ngoi Các doanh nghiệp phát hnh trái phiếu công ty vo để cộng thêm mức định, møc céng thªm lμ bao gåm rđi ro vμ chªnh lệch thời hạn Trái phiếu Chính phủ đợc xem l có độ an ton trái phiếu công ty, lÃi suất phải thấp Nh− vËy, çc doanh nghiƯp nÕu ph¸t hμnh tr¸i phiÕu phải trả cho nh đầu t mức lÃi cao lÃi suất trái phiếu Chính phủ l 7,125%/năm, tính theo lÃi suất cố định - Hỗ trợ từ phía ngân hng: Ngân hng Ngoại thơng Việt Nam (VCB) có kế hoạch t vấn v tổ chức phát hnh trái phiếu nớc ngoi cho tổng công ty lớn Các tổng công ty tự phát hnh khó thnh công cha có danh tiếng, tín nhiệm thị trờng quốc tế Nếu VCB đứng phát hnh thuận lợi ngân hng ny đÃ cã uy tÝn lÜnh vùc tμi chÝnh, tiỊn tƯ quốc tế Ngoi ra, theo biên vừa đợc ký, Bộ Ti tạo điều kiện cho ngân hng HSBC tiếp cận việc t vấn, bảo lÃnh phát hnh cho giao dịch trái phiếu quốc tế Chính phủ, doanh nghiệp Việt Nam theo quy định pháp luật - Nhiều hội thảo liên quan đến việc tiÕp cËn thÞ tr−êng vèn n−íc ngoμi Bé Tμi phối hợp tổ chức với tổ chức ti uy tín giới nh: ắ Vo tháng 12/2005, hội thảo Phát hnh trái phiếu thÞ tr−êng vèn quèc tÕ “ Bé Tμi chÝnh v tập đon Ngân hng Credit Suisse First Boston đồng tổ chức Có tham gia thnh viên: Phó Chủ tịch tập đon Ngân hng Credit Suisse First Boston; đại diện tổ chức t vấn Standard & Poors; Công ty Luật Freshfields Bruckhaus Deringer, Công ty Shearman & Sterling đại diện ngnh liên quan, đại diện vụ, cục trực thuộc Bộ Ti v đại diện số doanh nghiệp v ngoi nớc 51 ắ Tiếp đến vo ngy 7/9/2006, Ngân hng Citybank Việt Nam (Citigroup), Công ty đánh giá định mức tín nhiệm Moody's v Bộ Ti đÃ phối hợp tổ chức hội thảo chuyên đề Tiếp cận thị trờng vốn quốc tế chìa khóa thnh công Thông qua buổi hội thảo, doanh nghiệp Việt Nam có hội trang bị thêm kiến thức, kinh nghiệm v bμi häc thùc tÕ vỊ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu thị trờng quốc tế Nội dung trình by chủ yếu tập trung giới thiệu: hội, cách thức tiếp cận với thị trờng vốn giới qua việc phát hnh trái phiếu quốc tế, tạo nguồn vốn vay di hạn cho kinh tế; quy trình phát hnh trái phiếu quốc tế; tầm quan trọng việc xây dựng định mức tín nhiệm phát hnh trái phiếu quốc tế; cách thức xây dựng báo cáo để xếp hạng định mức tín nhiệm doanh nghiệp v lợi ích m doanh nghiệp có đợc sử dụng nh t vấn xếp hạng; yêu cầu công khai ph¸p lý ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ vμ điều kiện, nghĩa vụ tổ chức bảo lÃnh phát hnh trái phiếu quốc tế ã Kế hoạch chuẩn bị từ phía doanh nghiệp Cùng với thnh công ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ vμ yếu tố thuận lợi đÃ khiến nhiều doanh nghiệp Việt Nam nghĩ đến khả huy động vốn thị trờng quốc tế l thời điểm thích hợp Hiện tại, số tổng công ty lên kế hoạch chuẩn bị cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế: - Sau đợc vay ton số tiền thu đợc từ nguồn vốn bán trái phiếu quốc tế Chính phủ để tăng cờng đầu t cho công nghiệp đóng tu, Vinashin tích cực chuẩn bị để phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế Một tổ công tác trái phiếu quốc tế đÃ thnh lập, bao gồm Công ty Ti Vinashin, phòng ban, đơn vị trực thuộc TCty Phó Tổng Giám đốc phụ trách chuẩn bị ti liệu cần thiết hoạt động v t×nh h×nh tμi chÝnh cđa Vinashin phơc vơ cho viƯc kiĨm chøng §ång thêi, Vinashin cịng xóc tiÕn thùc hiƯn đánh giá định mức tín nhiệm thông qua hai tổ chøc lμ Moody’s vμ Standard & Poors - TCty dÇu khÝ ViƯt Nam hiƯn ®ang chê Bé Tμi chÝnh h−íng dẫn phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế ®Ĩ xóc tiÕn viƯc huy ®éng vèn theo h×nh thøc ny Tuy nhiên giá trị cụ thể lô trái phiếu chuẩn bị phát hnh cha đợc công bố 52 PetroVietnam đÃ thuê công ty Hồng Kông để tiến hnh thủ tục t vấn pháp lý cần thiết v tìm kiếm ngân hng tham gia bảo lÃnh phát hnh Đồng thời công ty rốt hon thiện cáo bạch, cung cấp thông tin ton diện minh bạch hoạt động doanh nghiƯp Sau cã h−íng dÉn cđa Bé Tμi chính, doanh nghiệp tiến hnh quảng bá v gặp gỡ nh đầu t quốc tế - Hiện tại, TCty Điện lực Việt Nam (EVN) cần nguồn vốn lên tới 109 tỉ USD, bình quân năm tỉ USD, để đáp ứng nhu cầu điện gia tăng mạnh từ đến năm 2025 Nguồn vốn ngân sách hay vốn vay khó đáp ứng Theo Tổng Giám đốc EVN, EVN mong muốn nh đầu t tham gia góp vốn với hình thức mua cổ phần đơn vị đÃ đợc cổ phần hóa tham gia vo kế hoạch phát hnh trái phiếu tơng lai Trớc mắt, EVN khẳng định phát hnh 500 triệu đô la Mỹ trái phiếu thị trờng quốc tế năm - TCty Hμng kh«ng ViƯt Nam (Vietnam Airlines) cịng cho biÕt, kế hoạch phát hnh trái phiếu tổng công ty ny phải đợc đồng ý Chính phủ nhng Vietnam Airlines đÃ chủ động nghiên cứu kế hoạch phát hnh trái phiếu kể v ngoi nớc 2.5 Đánh giá việc phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam Đánh giá đợt phát hnh trái phiếu quốc tế lần Chính phủ Việt Nam, hầu hết giới truyền thông, chuyên gia kinh tế, ti v nh đầu t nớc ngoi cho rằng, l đợt phát hnh trái phiếu quốc tế thu hút đợc quan tâm đặc biệt v thnh công thị trờng vốn quốc tế nhiều năm qua 2.5.1 Thnh công ã Đạt đợc mục tiêu lớn việc phát hnh trái phiÕu quèc tÕ lμ thiÕt lËp mét møc chuÈn (benchmark) cho trái phiếu Việt Nam thị trờng quốc tế ã ĐÃ thực hóa mục tiêu đa Việt Nam héi nhËp vμo thÞ tr−êng tμi chÝnh quèc tÕ nh»m đa dạng hóa hình thức huy động vốn đầu t ã Việt Nam đÃ nhanh chóng bán hết lợng trái phiếu Chính phủ USD thị trờng nớc ngoi v huy động đợc 750 triệu USD, cao gấp rỡi so với mức dự định 500 triệu USD lúc ®Çu nhu cÇu mua rÊt cao cđa giíi ®Çu t Các nh đầu t 53 quốc tế đặt thầu mua víi sè tiỊn lªn tíi 4,5 tØ USD, cao gÊp lÇn sè chμo mêi cđa ChÝnh phđ ViƯt Nam ã Số lợng nh đầu t đặt mua trái phiếu lên tới 255 nh đầu t lớn (so với 150 nh đầu t mua trái phiếu Chính phủ Indonesia đầu tháng 10/2005) Tính trung bình, nh đầu t mua đợc khoảng 20% lợng đặt mua, chí có nh đầu t không mua đợc trái phiếu Số lợng trái phiếu Chính phủ Việt Nam đợc nh đầu t nớc nắm giữ nh: Châu 38%, Châu Âu 32% v Mỹ l 30% Trong đó, quỹ đầu t ti l đối tợng quan tâm nhiều đến trái phiếu Việt Nam (chiếm tới 52%), lại l ngân hng (25%), công ty bảo hiểm (17%) v tổ chức ti khác (7%) Điều quan trọng v cã nhÊt lμ viƯc mét tr¸i phiÕu ph¸t hμnh tõ Châu nh Việt Nam đÃ thực đợc phân bổ ton cầu m không bị dồn vo nh đầu t Châu Nh vậy, việc nhiều nh đầu t− lín tham gia mua tr¸i phiÕu ViƯt Nam sÏ l điều kiện tốt để tăng tính khoản cho trái phiếu giao dịch thị trờng thứ cấp, tạo thuận lợi cho lần phát hnh ã Tại thời điểm định giá trái phiếu Việt Nam, lÃi suất thị trờng lên xuống thất thờng, lÃi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tăng nhanh Tổng thống Mỹ tuyên bố bổ nhiệm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang nên lÃi suất trái phiếu Việt Nam thấp dự kiến l thnh công lớn V đến bây giờ, lÃi suất ny thấp lÃi vay nớc ã Đứng bình diện vĩ mô, lÃi suất trái phiếu Chính phủ thực trả l 7,125%/năm, thấp dự kiến ban đầu nằm khoảng 7,25% - 7,5%/năm Đây l mức lÃi suất tèt ®èi víi ViƯt Nam so víi møc hƯ sè tÝn nhiƯm cđa qc gia çc tỉ chøc qc tế đánh giá Mức chênh lệch lÃi suất trái phiÕu ChÝnh phđ ViƯt Nam so víi Tr¸i phiÕu Kho bạc Mỹ cao so với nớc nh Trung Quốc, Malaysia nhng đáng mừng l lại thấp so víi çc n−íc nh− Indonesia, Philippines (cã møc hƯ số tín nhiệm cao Việt Nam_ B1 tơng đơng) v số nớc Châu Mỹ La tinh 54 Biểu đồ 2.10 : Mức chênh lệch lÃi suất so với lÃi suất Trái phiếu Kho bạc Mỹ (điểm bản, cuối tháng 10/2005) Nguồn: Ngân hng Thế giới World Bank Với trình độ phát triển kinh tế Việt Nam nh v lần phát hnh trái phiếu Chính phủ thị trờng vốn quốc tế, kết đợt phát hnh ny thực đáng khích lệ đÃ phản ánh đợc tính cạnh tranh vμ hiƯu qu¶ nỊn kinh tÕ ViƯt Nam héi nhập vo kinh tế giới Cũng cần phải lu ý đợt phát hnh trái phiếu Chính phủ nμy cđa ViƯt Nam diƠn vμo thêi ®iĨm mμ l·i st tr¸i phiÕu cđa çc nỊn kinh tÕ míi nhìn chung có chiều hớng giảm xuống Trên phơng diện sử dụng vốn vay, Vinashin đÃ vay đợc ngn vèn rÊt lín víi l·i st hỵp lý Bëi mức lÃi suất 7,125% tơng đơng lÃi suất Libor céng thªm 2,05% NÕu so víi møc cho vay USD nớc, kể khoản vay đợc Chính phủ bảo lÃnh chịu lÃi suất cao mức 7,125%/năm ngân hng thơng mại áp dụng lÃi suất Libor cộng 2,5% ã Trái phiếu quốc tÕ cđa ViƯt Nam cã nhiỊu dÊu hiƯu tÝch cùc sn giao dịch chứng khoán Singapore Cụ thể, vo ngy 12/12/2005, trái phiếu đợc mua bán lÃi suất 6,141%/năm, thấp nhiều so với lÃi suất phát hnh (7,125%/năm) Nghĩa l, giá trị trái phiếu Chính phủ đÃ tăng lên 103,63% ã Tạo "điểm chuẩn" mở đờng cho doanh nghiệp lớn Việt Nam trực tiếp huy động nguồn vốn trung v di hạn ngoại tệ chiến lợc đầu t mở 55 rộng sản xuất nh TCty Điện lực, TCty Dầu khí gặp thuận lợi nhiều V l kênh huy động vốn đầy tiềm cho doanh nghiệp khác Bên cạnh đó, doanh nghiệp không đủ điều kiện phát hnh trái phiếu quốc tế có thêm hội để vay vốn nớc Đặc biệt, m nguồn vốn ODA có nhiều khả giảm sút năm tới - theo đánh giá chuyên gia kinh tế Thêm vo đó, qua lần nhận vay lại nguồn vốn phát hnh trái phiếu quốc tế thơng hiệu Vinashin đÃ đợc biết đến nhiều giới ã Năm 2005, trái phiếu Chính phủ Việt Nam đÃ đợc Tạp chí Tμi chÝnh quèc tÕ (International Finance Review – IFR) trao giải thởng Trái phiếu quốc tế phát hnh xuất sắc năm Tuy nhiên, tồn số bất cập xuất phát từ nhiều nguyên nhân khác bên cạnh thnh công góp phần nâng cao hình ảnh Việt Nam trờng quốc tế, tạo bớc tiến nhanh, mạnh mẽ nhằm thực mục tiêu cđa ViƯt Nam héi nhËp vμo thÞ tr−êng tμi chÝnh quốc tế để đa dạng hóa hình thức huy động vốn đầu t cho phát triển kinh tế đất nớc 2.5.2 Tồn v nguyên nhân 2.5.2.1Tồn ã Nội dung văn pháp lý Bộ Ti khuyến khích công ty, doanh nghiệp phát hnh trái phiÕu quèc tÕ vμ cho phÐp bÊt cø doanh nghiÖp thuộc khu vực nh nớc khu vực t nhân có khả năng, kế hoạch sử dụng vốn v trả nợ rõ rng nộp đề án ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ cho Bé Tμi chÝnh Tuy nhiên, theo Nghị định số 23/CP ngy 22/3/1995 viƯc ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ, tr¸i phiÕu qc tế bao gồm loại l trái phiếu Chính phủ, trái phiếu ngân hng thơng mại nh nớc, trái phiếu doanh nghiệp Nh nớc Nói cách khác có đối tợng có khả phát hnh trái phiếu thị trờng chứng khoán quốc tế l Chính phủ, ngân hng thơng mại nh nớc v doanh nghiệp nh nớc Nh vậy, văn pháp lý hiƯn ch−a thĨ hiƯn râ viƯc khun khÝch çc tỉ chøc kh¸c cđa ViƯt Nam tham gia vo thị trờng ti quốc tế 56 ã Xếp hạng hệ số tín nhiệm Theo chuyên gia lÃi suất thị trờng quốc tế mức thấp, việc chọn lÃi suất cố định thích hợp cho lần phát hnh tới LÃi suất cố định trái phiếu quốc tế quốc gia thờng đợc tính lÃi suất trái phiếu kho bạc Mỹ thời hạn cộng với biên độ Biên ®é nhiỊu hay Ýt mét phÇn phơ thc vμo hƯ sè tÝn nhiƯm HiƯn møc ®é tÝn nhiƯm cđa Việt Nam đÃ đợc cải thiện nhiều thời gian gần đây, minh chứng l kết mức lÃi suất 7,125% cho lần phát hnh trái phiếu ChÝnh phđ Tuy nhiªn møc hƯ sè tÝn nhiƯm hiƯn mức trung bình ã Tính hấp dẫn trái phiếu Chính phủ Về mặt lý thuyết, rđi ro cμng nhiỊu hay hƯ sè tÝn nhiƯm cμng thấp nh đầu t yêu cầu lÃi suất cng cao đầu t vo trái phiếu Theo số chuyên gia, nh đầu t đÃ ấn định mức lÃi suất 7,125% l tơng đối cao so với xếp hạng rủi ro Việt Nam Với mức dự trữ ngoại hối nh Việt Nam khoảng 7,503 tỉ USD, tơng đơng 2,6 tháng nhập rõ rng lạ lần vay nợ thơng mại trái phiếu Chính phủ Việt Nam lại đợc đăng ký mua lên tới 4,5 tỷ USD, cao gấp lần so với lợng trái phiếu Việt Nam đÃ phát hnh Tuy nhiên, lần vay sau tính hÊp dÉn tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ cã thể khác, rủi ro tăng lên v mức lÃi suất vay cao ã Giá trái phiếu Trái phiếu l nợ m l công cụ nợ, mua bán, sang nhợng; tính khoản niêm yết cao hẳn việc vay nợ Song dÉu vÉn ph¶i tr¶, c¶ gèc lÉn l·i Giá trái phiếu thông thờng tùy thuộc vo thị trờng cung cầu Trờng hợp số lợng mua nhiều bán, giá bán phải cao mệnh giá phát hnh Với số lợng đặt mua nh đầu t lên tới 4,5 tỷ, gấp lần số phát hμnh nh−ng gi¸ b¸n cđa tr¸i phiÕu ChÝnh phđ ph¸t hnh vừa qua lại thấp mệnh giá Nh số tiền m thu đợc mệnh giá đÃ phát hnh nhng tiền lÃi phải trả đủ mệnh giá phát hnh ã Hình thức phát hnh 57 Lần phát hnh trái phiếu Chính phủ vừa qua l đợt phát hnh trái phiếu Việt Nam thị trờng vốn quốc tế Đề án phát hnh trái phiếu công ty thị trờng nớc ngoi giai đoạn chuẩn bị Một thực tế cần phải đối mặt l đa số doanh nghiệp không phân biệt khu vực nh nớc hay t nhân cha đủ khả tự đứng huy động vốn thông qua thị trờng vốn quốc tế tồn số hạn chế: tình hình ti chính, cha đợc kiểm toán v đánh giá định mức tín nhiệm nên không đủ điều kiện để phát hnh trái phiếu quốc tế ã Chủ thể tham gia phát hnh - Một số DNNN lớn, có số ngân hng thơng mại quốc doanh, đÃ tháp tùng phái đon Bộ Ti sang Mỹ học tËp kinh nghiƯm ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ TiÕc thay lại doanh nghiệp no thuộc khu vực t nhân để học tập - Kế hoạch chuẩn bị phát hnh trái phiếu quốc tế tập trung tổng công ty Xét pháp lý v uy tín quốc gia, việc để DNNN tự vay nợ thị trờng vốn quốc tế có điều không ổn Vì DNNN không trả đợc nợ, để giữ thể diện quốc gia, cuối phủ hẳn phải đứng trả nợ thay Nguồn ti trợ cđa ChÝnh phđ suy cho cïng lÊy tõ dù tr÷ ngo¹i hèi qc gia vμ tõ tiỊn th cđa ng−êi dân ã Đơn vị tiền tệ trái phiếu quốc tế Việt Nam phát hnh lần trái phiếu Chính phủ thị trờng vốn quốc tế đồng đô la Mỹ; nhiên với biến ®éng cđa ®ång ®« la Mü nh− hiƯn nay, viƯc chọn đô la Mỹ l đồng tiền cho lần phát hnh trái phiếu l điều hon ton không khả thi Thêm vo đó, phát hnh trái phiếu quốc tế tức l vay nợ USD, điều kiện tỉ giá ổn định, vấn đề ny có lẽ không quan trọng Nhng nên nhớ rằng, khủng hoảng ti Châu á, hng loạt doanh nghiệp phá sản Chính phủ nớc khu vực buộc phải thả đồng tệ Tỉ giá tăng cao v khoản nợ phát hnh trái phiếu USD tăng nhanh quy đổi thnh nội tệ ã Khối lợng v chi phí phát hnh 58 Phát hnh trái phiếu thị trờng vốn quốc tế huy động đợc nguồn vốn lớn thời gian ngắn, nhiên cần phải cân nhắc kỹ lợng vốn cần huy động Chỉ nên phát hnh cần huy động từ 300 triệu - 400 triệu USD thị trờng vốn quốc tế, dới 100 triệu USD không nên chi phí phát hnh lớn Đây l điều doanh nghiệp cần trọng quan tâm triển khai đề án phát hnh trái phiếu quốc tế ã Quá trình quản lý nguồn vốn Theo hợp đồng cho vay lại Vinashin v Bộ Ti chính, trình giám sát Vinashin việc sử dụng nguồn vốn vay thông qua hình thức phát hnh trái phiếu quốc tế trông đợi hon ton vo ngân hng phục vụ_ BIDV Trách nhiệm vô nặng nề cho BIDV Vinashin không trả đợc nợ, tổn thất ngân sách xảy v số nợ có nguy đe dọa tính bền vững phát triển tơng lai Một điều m doanh nghiệp cần lu ý trình sử dụng nguồn vốn vay b»ng ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ: nÕu nguån vốn vay không đợc đầu t cho xuất để thu ngoại tệ gây bất lợi đến tỷ giá hối đoái v tăng nợ nớc ngoi Bi học khủng hoảng ti Châu năm 1997 đÃ cho thấy nguyên nhân l việc sử dụng vốn vay nợ hiệu 2.5.2.2 Nguyên nhân ã Nội dung số nghị định, định áp dụng cha khuyến khích thnh phần tham gia phát hnh trái phiếu quốc tế Nguyên nhân l văn liên quan đến phát hnh trái phiếu quốc tế đÃ đợc ban hnh lâu (cách 10 năm), không thích hợp so với tình hình thực tế ã Thông tin xác, minh bạch l yêu cầu quan träng nhÊt víi mäi chđ thĨ ph¸t hμnh chøng khoán Để phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế, Việt Nam đÃ bớc tuân thủ nguyên tắc quốc tế công khai v minh bạch thông tin, nhiên kết đánh giá tổ chức quốc tế đa tính công khai thông tin, Việt Nam mức thấp - Trong bảng xÕp h¹ng cđa tỉ chøc minh b¹ch qc tÕ (IT) năm 2005, Việt Nam đợc xếp hạng 107 với sè c¶m nhËn tham nhịng CPI lμ 2,6 (CPI víi thang điểm từ 1-10, điểm cng thấp nạn tham nhũng cng nghiêm trọng) 59 - Còn theo đánh giá World Bank, thang điểm đánh giá mức công khai thông tin qua điều tra môi trờng kinh doanh 157 qc gia lμ tõ ®Õn (thang ®iĨm cng cao cng minh bạch) Việt Nam đợc xếp hạng 1, thấp tất nớc khu vực trừ Campuchia (hạng 0) Biểu đồ 2.11: Bảng xếp hạng công khai thông tin Việt Nam Vit Nam Trung Quốc Malaysia Hồng Kông Philippines Mỹ Nguån: TrÝch tõ World Indicators 2005 cña Ngân hng Thế giới ã Dự trữ ngoại hối Việt Nam tiến bộ, l 2,6 tháng nhập năm qua, số tuyệt đối dự trữ ngoại hối quốc gia (ớc đoán) có tăng nhng số dự trữ so với nhập siêu Việt Nam tăng lên tơng ứng Sau khủng hoảng Châu á, mức dự trữ ngoại hối an ton đợc nhìn cách thận trọng cho đủ sức đối phó với nguy khủng hoảng, dự trữ đợc tính mức nợ ngắn hạn quốc gia thay tính khoản nhập Nếu xét tính an ton dự trữ ngoại hối theo cách tính ny mức dự trữ ngoại hối thấp 1/3 so với tiêu chuẩn chung cđa qc tÕ NÕu x¶y mét có sèc bên ngoi nh khủng hoảng ti chính, khả thất thoát vốn cán cân vốn l tránh khỏi, dự trữ ngoại hối quốc gia cạn kiệt v trả nợ nớc ngoi trở thnh gánh nặng ã Trên thị trờng có nh đầu t mạo hiểm_những ngời thích vị rủi ro Họ sẵn lòng bỏ qua trái phiếu kho bạc Mỹ, lÃi suất thấp khoảng 4,5%/năm (có mức tín nhiệm l AAA, độ rủi ro đợc xem nh 0) Tr¸i phiÕu ChÝnh phđ ViƯt Nam võa ph¸t hμnh, với mức tín nhiệm BB, lÃi suất đến 7,125%/năm đÃ đáp ứng đợc vị số nh đầu t mạo hiểm Chính 60 điều ny đÃ nâng khối lợng mua trái phiếu lên gấp nhiều lần so khối lợng bán ra, nhiên số tiền m Việt Nam nhận đợc l 98,233% so với mệnh giá ã Sự suy giảm đồng đô la Mỹ so với ngoại tệ khác buộc nớc khu vực Châu (khu vực nắm giữ đô la Mỹ dự trữ ngoại hối nhiều giới) sẵn sng bán đô la Mỹ mua ngoại tệ mạnh khác, tình hình ny lm cho đồng đô la Mỹ ngy cng suy yếu không l đồng tiền vững mạnh giới Việc mua bán xuất nhập đồng đô la Mỹ thị trờng quốc tế giảm, bị thay ngoại tệ mạnh khác Chính sách tỷ giá thả có kiểm soát l thích hợp cho hon cảnh Việt Nam Tuy nhiªn theo IMF thêi gian tíi ViƯt Nam cần phải linh hoạt hơn, cho phép có biến động nhiều sách tỷ giá Điều ny phù hợp với chuyển động lộ trình cam kết hội nhập vo WTO v nớc khu vực V nh vậy, ngời vay vốn phải gánh chịu phần no rủi ro tỷ giá ã Xuất phát từ doanh nghiệp - Đúng theo quy trình phát hnh trái phiếu quốc tế, giai đoạn chuẩn bị điều cần thực l đánh giá định mức tín dụng từ tổ chức uy tín giới Dịch vụ định mức tín nhiệm đợc sử dụng để đánh giá khả sẵn sng nh phát hnh việc toán hạn cho khoản nợ định (phục vụ cho chứng khoán nợ) Đây l điều doanh nghiệp Việt Nam - Trờng hợp phát hnh trái phiếu thị trờng tập trung, bên phát hnh phải công bố số thông tin tình hình hoạt động v phơng án kinh doanh doanh nghiệp theo yêu cầu quan quản lý thị trờng Đây l điều trở ngại cho doanh nghiệp l điều kiện Việt Nam, phần lớn doanh nghiệp không quen víi viƯc cung cÊp vμ c«ng bè th«ng tin - Chi phÝ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu kh¸ cao, tõ 1,5%-10% tổng giá trị phát hnh Ngoi ra, doanh nghiệp phải chuẩn bị khối lợng công việc lớn v phức tạp để đáp ứng yêu cầu kiểm toán v thông tin 61 - Chính phủ đÃ nỗ lực cải cách DNNN nhng thật cha có đợc chế giám sát hiệu hoạt động doanh nghiệp ny Theo báo cáo ti 19 tổng công ty, DNNN v tổ chức ti ngân hng kết kiểm toán năm 2005 kiểm toán Nh nớc; tỉ suất lợi nhuận trớc thuế doanh nghiệp đợc kiểm toán thấp (TCty Vật liệu xây dựng số lμ 0,18%, TCty C«ng nghiƯp tμu thđy 0,42%, TCty Xây dựng công trình giao thông l 0,45%, TCty Dệt may VN 0,8%); v với số lỗ lũy kế lên tới hng ngn tỉ đồng hng loạt tỉng c«ng ty lín nh− Vinashin hay TCty DƯt may Với kết nh TCty ny khó có khả trả đợc nợ v ngoi nớc m tỉ suất lợi nhuận trớc thuế thấp 20 lần so với lÃi suất vay (khoảng 10%/năm) Điều nμy sÏ lμm thay ®ỉi quan ®iĨm cđa ChÝnh phđ vỊ viƯc cho phÐp hμng lo¹t DNNN lín dù trï phát hnh trái phiếu quốc tế để huy động thêm vốn Vừa qua Thủ tớng Chính phủ đÃ có công văn 1357/TTg-KTTH ý kiến đạo bộ, ngân hng Nh nớc, Vinashin đề án phát hnh trái phiếu Vinashin Theo đó, Chính phủ cha bảo lÃnh cho Vinashin phát hnh trái phiếu công ty thị trờng quốc tế năm 2006 Kết luận chơng Trong chơng đÃ có nhìn tổng thĨ vỊ t×nh h×nh kinh tÕ thÕ giíi, kinh tÕ Việt Nam v đón nhận mạnh mẽ thị trờng vốn quốc tế lần phát hnh trái phiếu Chính phủ Việt Nam Việt Nam đÃ thu hút đợc nguồn vốn lớn với lÃi suất hấp dẫn, đÃ tạo kênh huy động vốn đồng thời l kiện tiếp thị hình ¶nh ViƯt Nam víi thÕ giíi Sù kiƯn nμy khẳng định cam kết Việt Nam hội nhập đầy đủ vo kinh tế giới v khả ph¸t triĨn cđa nỊn kinh tÕ ViƯt Nam cịng nh− ổn định trị, xÃ hội Tuy nhiên, bên cạnh thnh công tồn tại, nguyên nhân lần phát hnh trái phiếu Chính phủ, nh trình chuẩn bị đề án phát hnh trái phiếu quốc tế tổng công ty Nội dung chơng l hệ thống giải pháp, sách để tháo gỡ khó khăn vớng mắc nhằm hon thiện, thúc đẩy trình phát hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam ph¸t triĨn cách vững v cho có hiệu 62 Chơng GiảI pháp cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam 3.1 Định hớng giải pháp ti Việt Nam giai đoạn 2006-2010 Tại Diễn đn Đầu t Việt Nam - hội tiếp cận đầu t sau WTO diễn vo đầu năm 2006 H Nội Bên cạnh giới thiệu cải cách đÃ đạt đợc liên quan đến ti chÝnh thêi gian qua, Bé tr−ëng NguyÔn Sinh Hïng đÃ nêu định hớng cho giải pháp ti giai đoạn 2006 - 2010 Nội dung đợc tập trung vμo nh÷ng lÜnh vùc sau: 3.1.1 Cđng cè nỊn tμi chÝnh qc gia TiÕp tơc lμnh m¹nh hãa nỊn ti quốc gia, đảm bảo trì cân đối lớn kinh tế Cơ cấu lại nguồn thu ngân sách Nh nớc để bù đắp cho phần thiếu hụt cắt giảm thuế nhập khẩu; kiểm soát đợc bội chi, tiến tới cân ngân sách Cải cách hệ thống sách thuế đảm bảo bình đẳng thnh phần kinh tế, quản lý thuế minh bạch, công khai v đảm bảo thực đầy đủ cam kết quốc tế thuế Kiên trì thực sách quản lý ngân sách thận trọng, trọng đầu t cho giáo dục, đo tạo, nghiên cứu khoa học, công nghệ nhằm chuẩn bị sở cho phát triển kinh tế tri thức; giảm tối đa bao cấp gắn với việc cổ phần hóa DNNN 3.1.2 Tình trạng nợ nớc ngoi tiếp tục trì theo cấu bền vững Nhiệm vụ trọng tâm ngnh ti giai đoạn 2006 - 2010 l tiếp tục tăng dự trữ ngoại tệ quốc gia, trì cấu dự trữ ngoại tệ hợp lý, đảm bảo khả trả nợ nớc ngoi, đồng thời tiếp tục cấu lại khoản nợ cũ, áp dụng phơng thức chuyển đổi, mua, bán nợ nhằm giảm nghĩa vụ trả nợ quốc gia, nâng cao vị Việt Nam thị trờng ti quốc tế Thời gian tới cần phải tạo khả xuất v nguồn thu ngoại tệ để trả nợ nớc ngoi nhằm tránh tình trạng nợ hạn, đồng thời với việc tiếp tục cấu lại nợ nớc ngoi quốc gia 63 Theo Chơng trình Quản lý nợ trung hạn giai đoạn 2006 - 2010, ngân sách Nh nớc vay cho đầu t phát triển để tạo nguồn thu, tăng tích lũy không vay nớc ngoi để tiêu dùng Thậm chí, Chính phủ không vay thơng mại sử dụng khoản vay u đÃi cao vay loại ngoại tệ có rủi ro cao tỷ giá hối đoái để đầu t cho dự án hạ tầng sở m khả hon vốn Ngoi việc vay, quan chức Chính phủ phải quản lý chặt chẽ rủi ro phát sinh từ biến động kinh tế v ngoi nớc nhằm giảm thiểu chi phí thực nghĩa vụ trả nợ di hạn nh rủi ro tỷ giá, lÃi suất, khả toán ngân sách Nh nớc, rủi ro tín dụng v hoạt động tín dụng 3.1.3 Quá trình cải cách doanh nghiệp Thực việc chuyển đổi DNNN theo hớng đa sở hữu, với mục tiêu đại bé phËn çc doanh nghiƯp nhμ n−íc sÏ thùc hiƯn cổ phần hóa, xếp lại; vòng năm tíi cỉ phÇn hãa 1/2 tỉng sè 2.800 DNNN lại, đổi phơng thức quản lý v đầu t vốn nh nớc thông qua tổng công ty đầu t− vμ kinh doanh vèn nhμ n−íc, x©y dùng vμ áp dụng mô hình quản trị công ty đại, theo chn mùc qc tÕ 3.1.4 HƯ thèng ph¸p lt Hon thiện hệ thống pháp luật ti phù hợp với trình chuyển đổi sang kinh tế thị trờng, đảm bảo tuân thủ nguyên tắc hội nhập vμ th«ng lƯ qc tÕ; thiÕt lËp m«i tr−êng kinh doanh minh bạch, thông thoáng, có tính cạnh tranh cao, đảm bảo quyền bình đẳng cho doanh nghiệp nớc v doanh nghiệp có vốn đầu t nớc ngoi 3.1.5 Phát triển thị trờng vốn nớc Chính phủ khuyến khích phát triển đa dạng hng hóa v sản phẩm ti thị trờng nh cổ phiÕu, tr¸i phiÕu ChÝnh phđ vμ tr¸i phiÕu doanh nghiƯp; gắn việc cổ phần hóa doanh nghiệp với đấu giá, niêm yết thị trờng chứng khoán; phát triển hệ thống dịch vụ ti hỗ trợ nh kế toán, kiểm toán, t vấn ti chính; đẩy mạnh phát triển v mở cửa thị trờng bảo hiểm v xây dựng thị trờng chứng khoán Việt Nam an ton, hiệu quả, tơng lai có khả kết nối với 64 thị trờng chứng khoán khu vực v giới; mở rộng thu hút nh đầu t nớc ngoμi tham gia vμo thÞ tr−êng vèn ViƯt Nam d−íi nhiều hình thức (quỹ đầu t, công ty quản lý quỹ, t vấn ti chính, cung cấp dịch vụ chứng khoán v.v ) 3.1.6 Đa dạng hóa hình thức huy động vốn Để đáp ứng nhu cầu vốn đầu t ton xÃ hội Việt Nam dự kiến vòng năm lên tới gần 140 tỷ đô la Mỹ, vốn nớc chiếm khoảng 65% vμ vèn n−íc ngoμi kho¶ng 35% ChÝnh phđ tiÕp tơc xây dựng môi trờng đầu t thông thoáng v hấp dẫn để thu hút vốn đầu t trực tiếp nớc ngoμi; tranh thđ thu hót ngn vèn ODA g¾n víi việc nâng cao hiệu sử dụng vốn; u tiên sử dụng vốn để phát triển sở hạ tầng kinh tế xÃ hội góp phần tăng trởng kinh tế nhanh, xóa đói giảm nghèo; đồng thời thực đa dạng hóa hình thức huy động vốn thị trờng quốc tế hình thức phát hnh trái phiếu Chính phủ, trái phiếu v cổ phiếu công ty 3.2 Giải pháp phát triển phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam Nhu cầu vốn cho đầu t phát triển lớn, huy động vốn đầu t nớc ngoi l sách hon ton giai đoạn đầu phát triển Việt Nam, phải đảm bảo nguồn vốn đợc đầu t có lợi nhuận v góp phần thúc đẩy tăng trởng kinh tế Theo chuyên gia kinh tế, hình thức vay vốn nớc ngoi thông qua phát hnh trái phiếu hon ton thích hợp cho Việt Nam giai đoạn Để tiếp bớc thnh công đÃ đạt đợc lần phát hnh trái phiếu Chính phủ, ban ngnh đặc biệt l Bộ Ti doanh nghiệp cần phải bớc hon thiện vấn đề tồn nay, cho ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ ngμy cμng trë thμnh kênh huy động vốn đạt hiệu Với mục tiêu đó, dới l số giải pháp nhằm phát triĨn ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ViƯt Nam 3.2.1 Đa dạng chủ thể phát hnh trái phiếu quốc tế Hiện có Nghị định 23/CP l văn liên quan trực tiếp đến phát hnh trái phiếu quốc tế, nhiên đợc ban hnh từ lâu (1995) nên nghị định 65 đề cập đến chủ thể phát hnh: Chính phủ, DNNN, v ngân hng thơng mại quốc doanh Nh vậy, cha có sở pháp lý vững cho khu vực ngoi nh nớc có hội tiếp cận kênh huy động vốn ny Vì thời gian tới, trình hon thiện hệ thống pháp luật ti chính, cần xây dựng văn liên quan đến phát hnh trái phiếu quốc tế phải hớng đa dạng chủ thể tham gia phát hnh Bên cạnh đó, thiếu vắng sù tham gia cđa çc doanh nghiƯp ngoμi khu vùc nh nớc hội thảo quốc tế, tháp tùng chuyến học tập kinh nghiệm Mỹ liên quan đến phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tế Vì vậy, Chính phủ, ngnh liên quan cần hỗ trợ, tạo hội cho doanh nghiệp ny bớc tiếp cận vay vốn thông qua phát hnh trái phiếu thị trờng vốn nớc ngoi, kênh huy động vốn nớc ngoi tơng đối cho doanh nghiệp Các doanh nghiệp đợc chọn phải l doanh nghiệp lm ăn kinh doanh hiệu quả, thực có nhu cầu vốn ngoại tệ lớn cho dự án đầu t phát triển kinh doanh Điều ny hon ton theo xu hớng t nhân hóa ti trợ cán cân toán, nghĩa l Chính phủ ngy cng tạo hội doanh nghiệp thc khu vùc t− nh©n thu hót ngμy cμng nhiỊu ngoại tệ, thay dùng dự trữ ngoại hối NHTW thông qua kênh vay nợ nớc ngoi Chính phủ để ti trợ cho thâm hụt cán cân toán T nhân hóa vay nợ nớc ngoi l cách thức áp đặt tính kỷ luật thị trờng lên việc kiểm soát khoản vay nợ nớc ngoi 3.2.2 Nâng cao hoạt động công khai hóa thông tin Công khai hóa thông tin l điều khoản bắt buộc chủ thể phát hnh chứng khoán, Chính phủ ngoại lệ Độ tin cậy thông tin l sở để nh đầu t đa định đầu t v l yếu tố định thnh công hay thất bại danh mục đầu t, giảm thiểu rủi ro đầu t Vì công khai hóa thông tin đợc nh đầu t quan tâm hng đầu v l cách chủ thể phát hnh thể nghĩa vụ bảo vệ nh đầu t Việt Nam đ tăng trởng mạnh mẽ cộng với nhu cầu nguồn vốn cho đầu t v phát triển giai đoạn tới đòi hỏi phải có giải pháp cụ thể 66 cho hoạt động công khai hóa thông tin Một giải pháp quan trọng l: 3.2.2.1 Hoạt động định mức tín nhiệm Việt Nam L quốc gia với đặc trng trình phát triển kinh tế mới, thiếu bền vững, thiếu minh bạch, hệ thống pháp lý v quy chuẩn, quy phạm cha hon thiện, việc quản trị doanh nghiệp yếu kém, vấn đề thông tin không đầy đủ l thách thức lớn Việt Nam Chính vậy, ĐMTN đợc coi l yếu tố then chốt giúp lấp đầy khoảng trống thông tin nhằm hỗ trợ đầu t, góp phần tăng cờng tính minh bạch, chất lợng doanh nghiệp nớc nh mức độ tín nhiệm quốc gia Việt Nam mắt nh đầu t quốc tế Mở rộng hoạt động đánh giá ĐMTN Việt Nam thông qua việc nhanh chóng thnh lập v đa vo hoạt động tổ chức ĐMTN (CRA, Credit Rating Agency); hình thnh v phát triển trung tâm thông tin (CIC, Credit Information Center) nhằm hỗ trợ: - Giảm thiểu rủi ro cho kinh tế: Đối tợng đánh giá CRA l: tổ chức ti chính, định chế ti chính, doanh nghiệp sản xuất kinh doanh, doanh nghiệp phát hnh chứng khoán công chúng, TCty Nh nớc, doanh nghiệp Nh nớcCRA phân tích ngnh kinh tế, phân tích tiền tệ, đánh giá chơng trình đầu t Chính phủ hoạch định phát triển ngnh Việc đánh giá xếp hạng tín dụng giúp cho ngân hng thuận lợi thẩm định dự án cho vay, giảm thiểu rủi ro khoản nợ tồn đọng Đây l phơng thức tốt để quảng bá hình ảnh doanh nghiệp kinh doanh hiệu Đồng thời, giúp cho doanh nghiệp xây dựng sách đầu t, cấu ti để phòng tránh rủi ro khả toán L công cụ gióp cho viƯc qu¶n lý vèn vμ tμi s¶n nhμ nớc doanh nghiệp đợc hiệu 67 Chính tác động tích cực m CRA góp phần đem lại ổn định v giảm thiểu rđi ro cho nỊn kinh tÕ Mét nỊn kinh tÕ ổn định l điều m nh đầu t nói chung v l nh đầu t nớc ngoi nói riêng mong muốn - Ngoi ra, l cách doanh nghiệp trì niềm tin nh đầu t không thị trờng vốn nớc m thị trờng vốn quốc tế Việc đời trung tâm thông tin CIC v công ty định mức tín nhiệm CRA tạo nhiều thuận lợi cho nh đầu t Bên cạnh CRA l tổ chức đánh giá trung gian, độc lập chuyên nghiệp, CIC với u điểm lu trữ khối lợng thông tin lớn, xác v khách quan (thông tin tín dụng, ngnh nghề kinh doanh chính, hợp đồng xuất khẩu, công nghệ cđa çc doanh nghiƯp) Hai tỉ chøc nμy cã thĨ kết hợp trao đổi thông tin với lm cho thông tin thị trờng ngy cng minh bạch v hiệu Vì vậy, hon ton chiếm lấy lòng tin nh đầu t nớc ngoi - Doanh nghiệp Việt Nam có hội tiếp cận quy tắc kinh doanh quốc tế vấn đề minh bạch hóa cao thông tin doanh nghiệp: doanh nghiệp quen dần với bớc chuẩn bị hồ sơ, thông tin cÇn cung cÊp… theo chuÈn mùc quèc tÕ Thùc tÕ thị trờng Việt Nam đÃ hình thnh tổ chức ĐMTN, l: ã Công ty Thông tin tín nhiệm v xếp hạng doanh nghiệp (C&R): thnh lập từ năm 2004 dới dạng công ty t nhân, chủ yếu cung cấp báo cáo tín nhiệm nhng mức độ phức tạp cha cao ã Trung tâm thông tin tín dụng Ngân hng Nh nớc: đời từ năm 1994, có chức lu trữ thông tin lĩnh vực tín dụng v đÃ xếp hạng khoảng 8.000 doanh nghiệp l khách hng thờng xuyên ngân hng thơng mại Cách thức xếp hạng thiên lịch sử vay vốn không phân tích chuyên sâu khả cạnh tranh ngnh, doanh nghiệp ã Trung tâm Đánh giá tín nhiệm Vietnamnet (CRV): hoạt ®éng ngμy 04/06/2004, ®êi víi mơc ®Ých trë thμnh tổ chức chuyên nghiệp Việt Nam lĩnh vực ĐMTN Tuy nhiên, thị truờng nhỏ bé v lại thiếu quan tâm quan chức nên công ty ny đÃ tạm ngừng hoạt động 68 Trong đó, Trung tâm thông tin tín dụng Ngân hng Nh nớc nhiều hạn chế vấn đề cung cấp thông tin nhng Việt Nam đợc đánh giá l tổ chức cung cấp thông tin doanh nghiệp chuyên nghiệp ViƯt Nam ch−a cã nhiỊu kinh nghiƯm vÊn đề cung cấp thông tin, hoạt động định mức tín nhiệm l dịch vụ mẽ Vì vậy, để dịch vụ đánh giá thông tin minh bạch mang tính chuyên nghiệp, điểm mấu chốt l: - Nh nớc phải hoạch định đợc khung pháp lý cho hình thức dịch vụ ny hoạt động Vì đánh giá tín nhiệm doanh nghiệp l lĩnh vực nhạy cảm, ý kiến đa gây ảnh hởng lớn đến hoạt động doanh nghiệp, đồng thời l lĩnh vực đặc thù nên cần đợc điều chỉnh điều luật riêng Theo đó, cần phải xây dựng tiêu chuẩn pháp lý cụ thể tổ chức định mức tín nhiệm nh mức vốn tối thiểu, hạn chế cổ đông, công bố thông tin, quy định định mức tín nhiệm bắt buộc Thêm vo đó, hoạt động đánh giá tín dụng phải đảm bảo trì độc lập trình đánh giá kết đánh giá sai lệch nguy hiểm, cng lm sâu sắc thêm bất đồng thông tin tổ chức phát hnh v nh đầu t - Trớc mắt, cần hỗ trợ tổ chức quốc tế nh Ngân hng Thế giới, Ngân hng Phát triển Châu (ADB) hay C«ng ty Tμi chÝnh Quèc tÕ Ngoμi ra, khuyÕn khích công ty định mức tín nhiệm có uy tÝn nh− Standard & Poor’s, Moody’s thμnh lËp chi nh¸nh Việt Nam Có nh vậy, hoạt động đánh giá tÝn nhiƯm cđa ViƯt Nam trë nªn chuyªn nghiƯp vμ doanh nghiệp có nhiều thuận lợi chi phí, thời gian trình tham gia đánh giá hệ số tín nhiệm có nhu cầu phát hnh trái phiếu quốc tế 3.2.2.2Nâng cao nhận thức vai trò công khai hóa thông tin Bên cạnh việc thnh lập v đa vo hoạt động tổ chức ĐMTN, trung tâm thông tin, cần nâng cao nhận thức công chúng cụ thể l doanh nghiệp ý nghÜa vμ vai trß tÝch cùc cđa viƯc minh bạch thông tin Tâm lý hầu hết nh quản lý doanh nghiệp Việt Nam l ngại phải công bố thông tin Họ thờng trì hoÃn việc c«ng bè vμ c«ng bè th«ng tin mang tÝnh 69 tốt khoe, xấu che Những chiến lợc kinh doanh hay hội mở rộng sản xuất, mở rộng thị trờng đợc giấu kín không để đối thủ cạnh tranh nắm bắt thông tin bí mật ny Chính điều ny đÃ lm cho nhiều nh đầu t chán nản v thờ với việc đầu t Thêm vo đó, vai trò v ý nghĩa công khai hóa cha đợc nhận thức đầy đủ, v công khai hóa cha đợc sử dụng nh công cụ quản trÞ doanh nghiƯp Nhμ n−íc ë n−íc ta Cã thĨ nói, doanh nghiệp Nh nớc cha thực công khai hóa báo cáo ti Khi vo trang web hng loạt tập đon v tổng c«ng ty lín, ta cịng chØ thÊy toμn lμ thμnh tÝch, mμ kh«ng thÊy bÊt cø sè liƯu vμ thut minh no báo cáo ti đÃ đợc kiểm toán Còn kết báo cáo kiểm toán nhμ n−íc võa qua, danh mơc çc DNNN vμ sè liệu cụ thể kết ti DNNN đợc kiểm toán cha đợc công bố trang web kiểm toán Nh nớc Nh vậy, cần sớm triển khai biện pháp buộc DNNN phải công bố báo cáo ti phơng tiện thông tin đại chúng 3.2.3 Xây dựng dự trữ ngoại tệ quốc gia vững mạnh Tại thời điểm Việt Nam phát hnh trái phiếu Chính phủ, dới mắt nh đầu t nớc ngoi, vo nguồn dự trữ ngoại tệ khả trả nợ Việt Nam cao Tuy nhiên, tiếp tục phát hnh thêm mức độ hấp dẫn nh đầu t nớc ngoi giảm khoản nợ vay tăng lên so với quỹ dự trữ ngoại hối quốc gia Mức dự trữ ngoại hối l yếu tố quan trọng lm sở đánh giá rủi ro khả toán, phải tính đến việc hon trả khoản nợ đáo hạn thơng lợng đợc m phải đủ để trang trải cho cán cân toán thâm hụt ti khoản vÃng lai Giai đoạn 20022006 l thời kỳ m dự trữ ngoại hối v cán cân toán Việt Nam trạng thái: tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với nợ ngắn hạn cao Chính phủ kiểm soát chặt chẽ khoản vay nợ nớc ngoi khu vực công v t; cán cân ti khoản vÃng lai Việt Nam thâm hụt khoảng từ 1% đến 3% %, 70 nghĩa l phải đòi hỏi yêu cầu dự trữ pháp định cao Số tuyệt đối dự trữ ngoại hối Việt Nam thời gian qua dù có tăng lên nhng di hạn khó vợt 2,6 tháng nhập nhập siêu Việt Nam tăng lên tơng ứng Điều ny có nghĩa dự trữ ngoại hối Việt Nam thấp so với tiêu chuẩn l tháng nhập theo quan điểm truyền thống dự trữ ngoại hối Mặc dù vậy, theo kinh nghiệm nớc phát triển, áp dụng đồng biện pháp kiểm soát vốn nớc ngoi ngắn hạn v điều hnh tỷ giá linh hoạt thách thức ny l không đáng ngại Vì vậy, giải pháp thích hợp giúp Việt Nam cải thiện tình hình dự trữ ngoại tệ quốc gia nay: 3.2.3.1Kiểm soát vốn quốc gia Thờng quan niệm cần phải kiểm soát thật chặt dòng vốn vo v khái qc gia Tuy nhiªn h−íng t− míi m quốc gia theo đuổi không nằm t theo kiểu kiểm soát vốn (capital control) túy nữa, m tự hóa vốn cã kiĨm so¸t (controlled capital liberalization), nghÜa lμ chun tõ thÕ kiĨm so¸t vèn theo kiĨu “tiỊn kiĨm” sang “hËu kiểm Thay đổi t kiểm soát vốn l bớc đột phá quan trọng m nh hoạch định sách phải tính đến, nh muốn thu hút nhiều nguồn vốn đầu t gián tiếp nữa, v đơng nhiên điều ny giúp phần đáng kể vo việc gia tăng dự trữ ngoại hối quốc gia Sự thận trọng cần phải cân nhắc l đánh đổi bên l gia tăng tiềm lực ti quốc gia v phần lại l khả đảo ngợc bất ngờ dòng vốn v dẫn đến bất ổn cho thị trờng ti 3.2.3.2Điều hnh sách tỷ giá Nh nớc Những tranh luận gần giá trị thực đồng ViƯt Nam gi÷a mét sè nhμ kinh tÕ vμ ngoi nớc cho thấy sách tỷ giá đợc nhìn nhận theo Theo nghiên cứu Bussiere vμ Mulder (1999) cho thÊy quy t¾c Greenspan– Guidotti vỊ mức dự trữ tơng ứng với nợ ngắn hạn vận hnh tốt việc hạn chế khủng hoảng trờng hợp quốc gia có thặng d ti khoản vÃng lai khoảng 2% GDP Tuy nhiên, quốc gia m ti khoản vÃng lai đạt mức cân bằng, thặng d, mức độ dự trữ để chống đỡ khủng hoảng phải cao gấp đôi mức nợ ngắn hạn Đối với quốc gia có thâm hụt ti khoản vÃng lai, dự trữ quèc gia ph¶i ë møc rÊt cao theo cÊp sè nhân Những nghiên cứu nhiều nớc cho thấy dự trữ tăng thêm ny khoảng từ 10 đến 20% GDP 71 nhiều quan điểm khác Từ đó, nhiều ý kiến đề xuất việc đạo v điều hnh sách tỷ giá đợc đa - Một số cho rằng, việc cần lm trớc mắt l phá giá đồng Việt Nam, quan điểm ny cho ®ång ViƯt Nam hiƯn cã tû gi¸ thùc cã hiệu lực cao, nghĩa l tỷ giá đÃ điều chỉnh theo lạm phát rổ tiền tệ nớc m Việt Nam có quan hệ mậu dịch - Một số nh kinh tế khác lại cho phá giá l phá niềm tin nh đầu t quốc tế môi trờng đầu t Việt Nam, thêm vo l tạo gánh nặng nợ nần nớc ngoi phá giá v cho cần mở rộng biên độ tỷ giá nh l đủ - Còn theo IMF, sách tỷ giá thả có kiểm soát l thích hợp cho hon cảnh Việt Nam, nhiên IMF nhận định Việt Nam cần phải linh hoạt qua thời gian, phép có biến động nhiều sách tỷ giá Nh vậy, Việt Nam tiếp tục chọn tỷ giá thả có quản lý điều hnh sách tỷ giá Đây l cách chọn hon ton phù hợp với mục tiêu s¸ch tû gi¸ n−íc ta thêi gian tíi lμ ổn định tỷ giá mối tơng quan cung cầu thị trờng xuất khẩu, kích thích xuất khẩu, hạn chế nhập khẩu, cải thiện cán cân toán quốc tế v tăng dự trữ ngoại tệ Tuy nhiên, để có sách tỷ giá phù hợp với tr×nh më cưa vμ héi nhËp kinh tÕ qc tÕ, đòi hỏi phải có giải pháp hỗ trợ nh: hon thiện chế điều chỉnh tỷ giá, thực sách đa ngoại tệ, vận dụng dự báo tỷ giá để phòng ngừa v hạn chế rủi ro 3.2.4 Giải pháp nâng cao hiệu vay vốn v sử dụng vốn thông qua phát hnh trái phiếu quốc tế ã Khối lợng phát hnh Phát hnh trái phiếu quốc tế có nhiều u điểm so với hình thức vay vốn khác Bởi l hình thức vay có møc l·i st thÊp h¬n l·i st vay tÝn dơng xt khÈu, cã thĨ chđ ®éng vỊ thêi gian vay Thêm vo đó, đÃ tạo đợc chuẩn lÃi suất trái phiếu Việt Nam thị trờng quốc tế sau thnh công trái phiếu Chính phủ năm 2005 Tuy nhiên hình thức vay thơng mại, đòi hỏi phải 72 trả lÃi v nợ vay hạn lúc no cần vốn, nghĩ đến phát hnh trái phiếu quốc tế, cần phải thận trọng xác định khối lợng cần phát hnh cho phù hợp với sách vay nợ thận trọng Việt Nam ã Tỉ giá VND/USD Nh đÃ xem xét phần thực trạng, ta thấy tỉ giá VND/USD l khoản chi phí tăng thêm cao mức chi phí thực trái phiếu đợc định danh đồng tiền ny Hiện tỉ giá VND/USD ngy cng tiến dần giá trị thực mối quan hệ kinh tế với nớc khu vực, xây dựng mô hình dự báo với biến số kinh tế l điều hon ton hợp lý ã Thời hạn trái phiếu Thời hạn trái phiếu l yếu tè quan träng Bëi nÕu ta chän ph¸t hμnh tr¸i phiÕu thêi gian dμi vμ víi møc l·i suÊt cao hƯ sè tÝn nhiƯm thÊp th× chi phÝ tμi trợ cao Việt Nam giai đoạn héi nhËp vμo WTO, tiÕn hμnh t¸i cÊu tróc hƯ thống DNNN v ngân hng, cải cách sách thu hút FDI Đây l yếu tố cha ®−ỵc thĨ hiƯn hÕt møc tÝn nhiƯm hiƯn Một cải thiện đợc mức tín nhiệm, tơng lai phải trả phần bù ny thấp xuống ã Đồng tiền phát hnh Trái phiếu quốc tế đa phần đợc phát hnh đồng đô la Mỹ Chính thời gian qua, đồng đô la Mỹ l đồng tiền lu chuyển bÊt kú quèc gia nμo, mét phÇn lμ tính ổn định Tuy nhiên, biến động thờng xuyên kinh tế v xÃ hội Mỹ phần no đÃ lm thay đổi vị thời gian gần Đồng tiền phát hnh trái phiếu không đợc lựa chọn loại nhất, m l danh mục đồng tiền Hơn nữa, thời hạn trái phiếu l di để cã thĨ chän mét ®ång tiỊn nμo ®ã lμ an ton, việc chọn danh mục ®ång tiỊn cã thĨ lμm gi¶m thiĨu rđi ro vỊ tăng giảm giá trị đồng tiền Vì vËy, ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ thêi gian tới bên cạnh đồng đô la Mỹ, đồng Euro l đồng tiền đa vo danh mục đồng tiền phát hnh ã LÃi suất 73 Vấn đề l chịu lÃi suất cao hay thấp thời điểm no m phải biết cách vận dụng thích hợp lÃi suất dự báo để vạch kế hoạch vay v trả nợ phù hợp, sử dụng loại trái phiếu thích hợp Trờng hợp cụ thể Việt Nam, định giá trái phiếu theo trái phiếu kho bạc Mỹ (US Treasury), nên xét biến động lÃi suất US Treasury LÃi suất ny có độ chênh lệch định nhng có hớng với lÃi suất bản, nên bị ảnh hởng biến cố thuộc kinh tế Mỹ Những nhân tố l lạm phát, mức cung tiền v tốc độ ph¸t triĨn nỊn kinh tÕ cđa n−íc Mü Ta cã thể xác lập mô hình hồi quy phần trăm thay đổi lÃi suất v nhân tố Nếu kinh tế tăng trởng cao v ổn định, cung tiền hợp lý lạm phát nằm giới hạn kiểm soát đợc, lÃi suất biến động Nếu kinh tế tăng trởng cao nhng có tỷ lệ sinh lỵi tỉng thĨ nỊn kinh tÕ cã dÊu hiệu giảm bớt lạm phát bắt đầu xuất hiện, đầu t giảm lm cung tiền bị thừa lÃi suất bắt đầu giảm ã Bên cạnh đó, sử dụng hiệu nguồn vốn vay từ phát hnh trái phiếu quốc tế l vấn đề cần phải lu tâm: - R soát nhu cầu thực tế doanh nghiệp lớn (nhóm ngnh chiến lợc cần đầu t mạnh mẽ) để hớng dẫn thủ tục phát hnh trái phiếu quốc tế - Phải có kế hoạch khai thác v sử dụng nguồn vốn cách hiệu v hợp lý ViƯc sư dơng vèn huy ®éng ®óng mơc ®Ých, có hiệu lm tăng độ tín nhiệm nh lm tăng độ an ton, khả hon trả nợ chủ thể phát hnh nh đầu t nớc ngoi Kết ny kéo theo việc phát hnh trái phiếu quốc tế cho lần dễ dng hơn, khả đợc chấp nhận cao nh chi phí cho huy động giảm bớt niềm tin đợc nâng lên 3.3 Giải pháp nâng cao chất lợng phát hnh trái phiếu quốc tÕ cđa ChÝnh phđ T×nh h×nh hiƯn hoμn toμn thích hợp tiếp tục để tiến hnh Đề án phát hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ cđa ChÝnh phđ: hƯ sè tín nhiệm Việt Nam gần đÃ đợc nâng lên; ngân hng Trung ơng Mỹ ngừng tăng lÃi suất, nh đầu t ti đặc biệt quan tâm đến thị trờng Châu Trên sở phân tích thực trạng lần 74 phát hnh đầu tiên, giải pháp đợc trình by nhằm hớng đến nâng cao chất lợng phát hnh v tìm kiếm thời điểm thích hợp cho phát hnh trái phiếu quốc tế Chính phủ 3.3.1 Phân tích diễn biến thị trờng tμi chÝnh quèc tÕ Mét nh÷ng yÕu tè quan trọng ảnh hởng đến giá trái phiếu phát hnh l tình hình lÃi suất thực tế thị trờng ti quốc tế thời điểm phát hnh Thông thờng giá trái phiếu đợc tính dựa trái phiếu kho bạc Mỹ m yếu tố cấu thnh lÃi suất trái phiếu kho bạc Mỹ l mức lÃi suất Cục Dự trữ Liên bang Mỹ công bố Sau Việt Nam phát hnh trái phiếu quốc tế, đÃ lần FED tăng lÃi suất, từ 3,75%/năm lên 4,25%/năm LÃi suất FED l phận cấu thnh nên lÃi suất trái phiếu, tất nhiên có ảnh hởng lên giá trái phiếu Việt Nam, song không lớn, lÃi suất trái phiếu kho bạc Mỹ không biến động mạnh thời gian gần Hơn nữa, lợng cung - cầu thị trờng Việt Nam lớn, nh đầu t kỳ vọng nhiều vo tăng tr−ëng kinh tÕ cđa ViƯt Nam sau gia nhËp WTO Cộng thêm giao dịch thị trờng thứ cấp trái phiếu quốc tế Việt Nam l tốt Nh vậy, thời hạn trái phiếu cđa ChÝnh phđ ph¸t hμnh thêi gian tíi cã thể đợc di Bên cạnh đó, Chính phủ phải tìm hiểu quy mô, giá loại trái phiếu phát hnh quốc gia khác giới nh dự tính quy mô đợt phát hnh để đánh giá xác mức cung trái phiếu thị trờng 3.3.2 Nâng cao hệ số tín nhiệm Chính phủ Chi phí vay cho lần phát hnh trái phiÕu ChÝnh phđ cao hay thÊp mét phÇn lƯ thc vμo hƯ sè tÝn nhiƯm cđa qc gia HƯ sè tín nhiệm đợc cải thiện thể phát triển kinh tế tốt, sách đợc điều tiết phù hợp để nâng cao mức tín nhiệm Chính phủ cần đến nhiều yếu tố: ã Giữ vững an ninh trị Chủ trơng Việt Nam l sống hòa bình hữu nghị với tất nớc, kết hợp chặt chẽ phát triển kinh tÕ - x· héi víi gi÷ v÷ng an ninh - quốc phòng 75 Trên giới, Việt Nam đợc xem l nớc có trị ổn định Sau khủng bố 11/9 Mỹ, tình trạng không ổn định giới v khu vực, đÃ cho thấy Việt Nam đÃ lên l nớc có mức độ an ton kinh tế v ổn định trị cao ã Chất lợng tăng trởng kinh tế Tăng trởng Việt Nam có đợc l nhờ vốn đầu t, tăng cờng khai thác ti nguyên, số lợng lao động đông đảo ĐÃ đến lúc Việt Nam cần phải chuyển sang phát triển theo chiều sâu: tăng trởng suất lao động, nâng cao hiệu sử dụng vốn v nâng cao suất nhân tố tổng hợp ã Tiếp tục đổi chế quản lý điều hnh theo định hớng kinh tế thị trờng Đặc biệt l sách lÃi suất v tỷ giá hối đoái Đây l nhân tố ảnh hởng đến cách đánh giá xếp hạng tín nhiệm, thông qua số lÃi suất v tỷ giá phản ánh thực trạng cung cầu vốn, lực cạnh tranh hng hóa Việt Nam thị trờng giới ã Tăng cờng hiệu phối hợp sách tiền tệ v sách ti khóa hạn chế thâm hụt ngân sách dới 5% GDP, kiềm chế v kiểm soát lạm phát giới hạn hợp lý dới hai số, ổn định cán cân toán quốc tế ã Đẩy mạnh tiến trình cải cách hnh chính, nâng cao hiệu quản lý máy nh nớc Kể từ năm 1998, Việt Nam đÃ có tiến đáng kể thông qua chơng trình cải cách đợc hỗ trợ từ nớc phát triển, trình độ chuyên môn đội ngũ cán quản lý nh nớc lĩnh vực không ngừng đợc nâng cao, đặc biệt l kiến thức kinh tế thị trờng Tuy nhiên, quan nh nớc nạn quan liêu, tham nhũng có dấu hiệu gia tăng, điều ny ảnh hởng đến hiệu quản lý, chất lợng công trình đầu t giảm, lm nản lòng nh đầu t ã Công khai dự trữ ngoại hối Công bố dự trữ ngoại hối l nhân tố quan trọng việc đánh giá khả trả nợ quốc tế v lm tăng độ tin cậy cộng đồng quốc tế 76 sách vĩ mô quốc gia Chính thức công bố dự trữ ngoại hối lm tăng điểm xếp hạng rủi ro quốc gia, cho phép nớc tìm đợc nguồn vay nợ nớc ngoi với chi phí rẻ Một số quốc gia Đông trì chế độ tỉ giá có quản lý số hạn chế định viƯc tù hãa dßng vèn, song nãi chung nớc ny công khai dự trữ ngoại hối mình, khác với Việt Nam xem số liệu dự trữ ngoại hối l bí mật quốc gia 3.3.3 Quản lý trình sử dụng nguồn vốn vay tõ tr¸i phiÕu ChÝnh phđ Ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quốc tế l hình thức vay thơng mại, đa vo hoạt động sản xuất kinh doanh v toán nợ tới hạn Ngoi việc hoÃn gia hạn nợ gốc l điều không đơn giản chủ thể phát hnh cần phải đm phán với tất trái chủ (hoặc đại diện họ), điều ny lm ảnh hởng lâu di uy tín quốc gia, ảnh hởng đến đợt phát hnh nh khoản vay nớc ngoi khác Nh nay, đảm nhận việc quản lý v sử dụng hiệu nguồn tiền tạm thời nhn rỗi nh chế đảm bảo ngoại tệ trả lÃi hng năm cho nh đầu t trái phiếu hon ton dựa vo ngân hng phục vụ_BIDV Đây l trách nhiệm vô nặng nề Vì vậy, cần tham gia kiểm toán Nh nớc v sớm thiết lập chế giám sát từ bên ngoi, từ thị trờng các tổng công ty Cơ chế giám sát ny có đợc tổng công ty đợc cổ phần hóa, v cổ phiếu tổng công ty ny đợc niêm yết thị trờng chứng khoán để nh đầu t giám sát hoạt động kinh doanh sản xt cđa tỉng c«ng ty ChØ nμo thiÕt lËp đợc chế nh an tâm khoản vay nợ từ nớc ngoi cho tổng công ty nh nớc Trung Quốc đÃ mạnh dạn với giải pháp ny, Ngân hng Xây dựng Trung Quốc đÃ đợc đa niêm yết thị trờng chứng khoán Còn Việt Nam, cha có tổng công ty no đợc giám sát qua thị trờng chứng khoán 77 3.4 Đẩy mạnh triển khai v thúc đẩy phát hnh trái phiếu quốc tế doanh nghiệp Một số doanh nghiệp đÃ tuyên bố phát hnh trái phiếu quốc tế , tính đến tháng 9/2006, đÃ có doanh nghiệp lớn nộp hồ sơ lên Bộ Ti xin phát hnh trái phiếu qc tÕ Qua xem xÐt hå s¬, chØ cã thĨ tạm chấp nhận trờng hợp Bộ Ti đÃ có đề án báo cáo với Chính phủ, nhng Chính phủ cha có ý kiến định Mặc dù, doanh nghiệp có mong muốn "khát khao" vốn, nhng thân doanh nghiệp tồn số hạn chế: - Uy tín doanh nghiƯp trªn tr−êng qc tÕ ch−a cao - Chi phÝ cho việc phát hnh trái phiếu thị trờng quốc tÕ lμ kh¸ lín - Ch−a cã kinh nghiƯm thùc tế việc xây dựng kế hoạch huy động vốn thông qua kênh phát hnh trái phiếu quốc tế - Các doanh nghiệp cha thực tốt vấn đề công bố thông tin Vì vậy, doanh nghiệp tiếp cận với kênh huy động vốn ny cần nghiên cứu, chuẩn bị yếu tố cần thiết cho việc lập kế hoạch phát hnh trái phiếu; phải tính toán cân nhắc lợi ích vay vốn v chi phí vay Những giải pháp dới phần no hỗ trợ cho việc triển khai đề án doanh nghiệp phát hnh trái phiếu quốc tế 3.4.1 Tăng tốc cho tiến trình tái cấu trúc DNNN Khu vực DNNN chiÕm tû lƯ lín c¬ cÊu nỊn kinh tế nhng bị coi l thnh phần trì trệ Ngợc lại với hiệu hoạt động, DNNN đóng vai trò chủ đạo việc cung cấp phần lớn hng hóa v dịch vụ cho xÃ hội Điều ®ã cho thÊy sù bÊt ỉn tiỊm Èn c¬ cấu kinh tế, cải cách mạnh bạo từ khu vực nh nớc để cải thiện tình hình nguy tụt hậu kinh tế l tránh khỏi trình hội nhập kinh tế quốc tế Trong giai đoạn 2001-2005, sè 5.655 doanh nghiƯp qc doanh th× 3.590 doanh nghiệp đÃ đợc tái cấu, có 2.347 doanh nghiệp cổ phần hóa Tiến trình cải cách thời gian qua đÃ đạt đợc số bớc tiến định, song nhìn chung hiệu thu đợc thấp mong muốn v chậm Nguyên nhân 78 tiến trình cổ phần hóa, phơng thức cải cách quan trọng khu vực DNNN lại thờng xuyên không đạt kế hoạch đặt l yếu tố ảnh hởng lớn đến tiến độ cải cách Thời gian qua tiến độ cổ phần hóa diễn chậm, nguyên nhân xuất phát từ nhận thức cổ phần hóa cha đợc quán cấp, ngnh v sở Không cán qu¶n lý doanh nghiƯp vμ mét sè cÊp qu¶n lý cha thực tâm tiến hnh cổ phần hóa, dự Nhất l cổ phần hóa phận doanh nghiệp doanh nghiệp thnh viên Tổng công ty, lo ngại bị giảm doanh thu, vốn, ti sản, lợi nhuận, giảm quy mô v xếp hạng công ty, Tổng công ty không đơn vị ®Ĩ trùc tiÕp qu¶n lý Víi ng−êi lao ®éng, cha hiểu rõ thực chất v lợi ích trình chuyển DNNN thnh cổ phần hóa nên họ lo sợ công việc v thu nhập không đợc đảm bảo bảo hộ Nh nớc T− t−ëng dùa vμo Nhμ n−íc khiÕn hä ng¹i cã thay đổi v xáo trộn công việc 3.4.2 Khun khÝch doanh nghiƯp tù ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tế Với tình hình nay, đề án phát hnh trái phiếu quốc tế đÃ đợc số doanh nghiệp tiến hnh chuẩn bị, nhng nhìn chung hạn chế xuất phát từ thân doanh nghiệp Đó l sức cạnh tranh doanh nghiệp Việt Nam yếu, uy tín v kinh nghiệm thị trờng quốc tế ít, hạn chế tình hình ti chính, cha đợc kiểm toán v đánh giá định mức tín nhiệm nên việc doanh nghiệp tự phát hnh trái phiếu quốc tế gặp nhiều khó khăn Nh vậy, để tiếp cận phơng thức vay vốn thông qua phát hnh trái phiếu quốc tế, bên cạnh việc doanh nghiệp vay lại Chính phủ nguồn vốn vay từ phát hnh trái phiếu quốc tế, hình thức doanh nghiệp phát hnh v Chính phủ bảo lÃnh l phù hợp với doanh nghiệp Việt Nam Doanh nghiệp dựa vo lùc vμ hƯ sè tÝn nhiƯm cđa ChÝnh phđ ®· đợc nh đầu t quốc tế công nhận m thực lại bớc phức tạp từ đầu nh tiếp xúc với công ty đánh giá hệ số tín nhiệm v thực quảng bá, xúc tiến với nh đầu t 79 Tuy nhiên l hình thức vay thích hợp giai đoạn nay, lâu di mục tiêu cuối phải l doanh nghiệp tự đứng phát hnh trái phiếu quốc tế Vì vậy, bên cạnh sử dụng nguồn vốn vay cách có hiệu quả, doanh nghiệp ny cần trọng bớc nâng cao lực thân doanh nghiệp ti chính, minh bạch công khai thông tin Thnh lập hệ thống kiểm soát nội hữu hiệu, hệ thống ti công khai, minh bạch, chế giám sát v kiểm soát hợp lý để đảm bảo thông tin, số liệu l thực v xác Đây l giải pháp đÃ đợc áp dụng Việt Nam từ hình thnh doanh nghiệp nhng hiệu kiểm soát nội cha thể hết vai trò quản trị doanh nghiệp Chính ban kiểm soát doanh nghiệp cần phải học hỏi tiếp cận phơng pháp đại giới Mặt khác, báo cáo kiểm soát cần phải đợc cung cấp thờng xuyên tạo ®iỊu kiƯn ®Ĩ nhμ ®Çu t− vμ ngoμi n−íc tiếp cận thông tin doanh nghiệp thờng xuyên Ngoi ra, cho thấy hiệu hoạt động cđa ban kiĨm so¸t Tù ph¸t hμnh tr¸i phiÕu thị trờng quốc tế tạo điều kiện cho doanh nghiệp phát hnh tự giới thiệu mình, nâng cao uy tín doanh nghiệp đối tác v khách hng, ảnh hởng tích cực đến hoạt động sản xt kinh doanh, nhÊt lμ ®iỊu kiƯn héi nhËp kinh tÕ quèc tÕ nh− hiÖn 3.4.3 Tham gia đánh giá định mức tín nhiệm Định mức tín nhiệm đợc dùng để đo lờng mức độ rủi ro gắn liền với khoản đầu t no Một xếp hạng cao không đồng nghĩa l khoản đầu t tốt so với xếp hạng thấp Một hệ thống xếp hạng khách quan l phải cung cấp đầu vo cần thiết để định đầu t đắn, đÃ đợc điều chỉnh theo mức rủi ro khoảng thời gian ngắn Các doanh nghiệp đợc đánh giá định mức tín nhiệm tổ chức định mức tín nhiệm có uy tín thuận lợi việc tiếp cận nguồn vèn Mét doanh nghiƯp kinh doanh hiƯu qu¶, cã hệ số tín nhiệm cao định mức tín nhiệm l phơng thức tốt để quảng bá hình ảnh doanh nghiệp Ngoi ra, vo hệ số tín nhiệm m tổ chức định mức tín nhiệm công bố, doanh nghiệp ý thức đợc khả toán nợ v khả huy động vốn thị 80 trờng Từ có biện pháp xây dựng cấu ti v có sách đầu t thích hợp để phát triển doanh nghiệp Một vấn đề m doanh nghiệp Việt Nam cần ý l chi phí thực đánh giá tín nhiệm Hiện theo tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm quốc tế, chi phí để doanh nghiệp đánh giá tín nhiệm lần đầu l 60.000 USD, tiếp tục theo dõi v đánh giá tín nhiệm hng năm có chi phí khoảng 40.000 USD/năm Đây l khoản chi phí tơng đối lớn doanh nghiệp Việt Nam, lập đề án vay vèn tõ ph¸t hμnh tr¸i phiÕu quèc tÕ çc doanh nghiệp cần phải cân nhắc chi phí, số lợng vốn huy động v lợi ích dự án đợc hình thnh từ nguồn vốn vay ny mang lại 3.4.4 Lựa chọn đối tác bảo lÃnh phát hnh Để nâng cao mức tín nhiệm doanh nghiệp phát hnh trình tiếp cận nguồn vốn, cần thiết phải có ngời bảo lÃnh phát hnh Thông thờng l tập đon ti ngân hng đầu t có uy tín, có kinh nghiệm thị trờng vốn quốc tế, đÃ giúp Chính phủ phát hnh Việc lựa chọn thông qua phơng thức đấu thầu cạnh tranh để đảm bảo có lợi cho doanh nghiệp phát hnh Vì định chế ti quốc tế, ngân hng lớn l tổ chức m doanh nghiệp cần lựa chọn lm nh bảo lÃnh phát hnh 3.4.5 Tập trung vo dự án đem lại nguồn thu ngoại tệ Phát hnh trái phiếu quốc tế l vấn đề vay vốn có liên quan trực tiếp đến ngoại tệ nên doanh nghiệp bị tác động bất lợi yếu tố tỷ giá thị trờng biến động Dự báo v hạn chế rủi ro ngoại hối l vấn đề vô khó khăn, thân ngân hng Lựa chọn dự án đầu t đem lại nguồn thu ngoại tệ l hình thức hỗ trợ doanh nghiệp hạn chế rủi ro tỷ giá tơng lai thời điểm trả lÃi toán nợ gốc 3.4.6 Tận dụng nh đầu t l đối tác kinh doanh nớc ngoi sẵn có Các ngân hng, doanh nghiệp đặc biệt l doanh nghiệp kinh doanh xuất nhập cần phải tận dụng đối tác kinh doanh nớc ngoi hữu Đây l nh đầu t thực m doanh nghiệp cần nhắm tới 81 bắt đầu chuẩn bị lập đề án phát hnh trái phiếu quốc tế Bởi vì, l nh đầu t thực mong muốn nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp nhằm mục đích ti trợ vốn kinh doanh Kết luận chơng Từ định hớng giải pháp ti năm tới, sở đa giải pháp phát triển mang tính đồng từ trái phiếu quốc tế nói chung đến giải pháp cho đối tợng phát hnh_Chính phđ, doanh nghiƯp KÕt hỵp nỉ lùc tham gia tõ nhiều phía Bộ Ti phải đóng vai trò chủ đạo nhằm đa triển khai thực thích hợp mục tiêu thời kỳ l điều vô cần thiết để phát hnh trái phiếu quốc tế thực mở kênh huy động vèn míi cho nỊn kinh tÕ ViƯt Nam giai đoạn phát triển tới 82 Kết luận Phát hnh trái phiếu quốc tế có khó khăn v thuận lợi định, nh có phơng án phát hnh v sử dụng vốn vay hợp lý hoạt động mang lại hiệu cho ton kinh tế, kích thích kinh tế phát triển mạnh hơn; sử dụng nguồn vốn ny không hiệu quả, tác động tiêu cực đến kinh tế, kìm h·m sù ph¸t triĨn kinh tÕ cđa qc gia Do ®ã, ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ lμ viƯc lμm cần phải đợc cân nhắc kỹ lỡng Những đề xuất đề ti dừng lại giải pháp chủ u víi mong mn ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ trở thnh kênh huy động vốn hỗ trợ hình thức huy động vốn v ngoi nớc đÃ v tồn Tuy nhiên, đề ti không tránh khỏi thiếu sót trình phân tích v phát triển giải pháp Tóm lại, với thực trạng kinh tÕ ViƯt Nam hiƯn nay, ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tế huy động vốn từ bên ngoi l giải pháp huy động nguồn vốn di hạn hiệu cho doanh nghiệp v góp phần vo công phát triển kinh tế Việt Nam Bên cạnh đó, l cách để Việt Nam quảng bá chuyển biến tích cực thời gian qua v l cách khẳng định tâm hội nhập với kinh tế quốc tÕ 83 TμI liƯu tham kh¶o tμI liƯu tiÕng viƯt TS Dơng Tấn Diệp (2001), Kinh tế vĩ mô, Nh xuất Thống kê Nguyễn Quốc Đồng (2002), Việt Nam v vấn đề phát hnh trái phiếu quốc tế , Công trình dự thi giải thởng Sinh viên nghiên cứu khoa học, trờng Đại học Kinh tế Tp.HCM Võ Thnh Đức (1997), Xây dựng cấu đầu t trái phiếu nhằm tối u hóa lợi nhuận, Luận văn thạc sĩ kinh tế, Đại học Kinh tế Tp.HCM Nguyễn Thị Bạch Lan, Nguyễn Hoi An (2005), Minh bạch thông tin giải pháp chiến lợc thu hút đầu t nớc ngoi để phát triển thị trờng chứng khoán Việt Nam , Công trình dự thi giải thởng Sinh viên nghiên cứu khoa học, trờng Đại học Kinh tế Tp.HCM Nguyễn Thị Thúy Nga (2005), Thực trạng v giải pháp phát triển thị trờng trái phiếu Việt Nam, Luận văn thạc sĩ kinh tế, Đại học Kinh tế Tp.HCM TS Trần Đắc Sinh (2002), Định mức tín nhiệm Việt Nam , Nh xuất Thống kê TS Nguyễn Văn Tiến (2000), Ti quốc tế đại kinh tế mở , Nh xuất Thống kê PGS.TS Trần Ngọc Thơ, TS Nguyễn Ngọc Định (2005), Ti quốc tế, Nh xuất Thống kê GS TS Lê Văn T (2005), Thị trờng chứng khoán, Nh xuất Thống kê 10 TS Bùi Kim Yến(2006),Giáo trình Thị trờng chứng khoán, Nh xuất Lao động xÃ hội 84 tI liệu báo chí v tạp chí Mạnh Bôn (tháng 11/2005), Khơi dòng vốn quốc tế_ đợt phát hnh trái phiếu quốc tế hợp lý thời điểm v lÃi suất, Tạp chí Đầu t chứng khoán,(Số 309), trang 18 Bùi TrÝ Dịng (th¸ng 5/2004), “Ph¸t hμnh tr¸i phiÕu qc tÕ: Ưu điểm, thuận lợi-khóa khăn v hạn chế, Tạp chí Chøng kho¸n ViƯt Nam, (Sè 5), trang 1518 Th.S Trần thị Xuân Hiền, Nguyễn thị Thanh Xuân (tháng 11/2005), Các doanh nghiệp phát hnh trái phiếu quốc tế-Những thuận lợi v khó khăn,Tạp chí Chứng khoán Việt Nam, (Số 11), trang 38-40 Th.S DiƯp Gia Lt (th¸ng 2/2006), Nghiên cứu phát hnh trái phiếu phủ thị trờng quốc tế, Tạp chí Phát triển kinh tế Đặng Văn Thanh (2005), Phát triển ti Việt Nam giai đoạn 2001-2005 v định hớng giai đoạn 2006-2010, Tạp chí Cộng Sản, Số 92 PGS.TS Trần Ngọc Thơ (tháng 5/2006), Phát hnh trái phiếu quốc tế , Tạp chí Nh quản lý, trang 24-25 PGS.TS Trần Ngọc Thơ (tháng 12/2005), Xu hớng t nhân hóa ti trợ cán cân toán, Tuần báo Tuổi trẻ Chủ Nhật TS Nguyễn thị Ngọc Trang (tháng 12/2005), Giải pháp cho việc điều hnh sách tỷ giá Việt Nam, Tạp chí Phát triển kinh tế TS Nguyễn thị Ngọc Trang (tháng 6/2006), Dự trữ ngoại hối v cung cầu ngoại tệ Việt Nam, Tạp chí Phát triển kinh tế 10 Th.S Trần Anh Tuấn (tháng 7/2003), Một vi suy nghĩ vấn đề phát hnh trái phiÕu quèc tÕ”, Néi san Kinh tÕ, ViÖn kinh tÕ Tp.HCM 11 Báo Ngời lao động: số năm 2006 12 Các Thông t v Nghị định Chính phủ có liên quan 13 Thời báo kinh tế Việt Nam: số từ 2003 đến năm 2006 85 tI liệu tiÕng anh Benjamin H Cohen(2005),”Currency choice in international bond issue”, BIS Quarterly Review, Bank for International Settlements International Monetary Fund(Nov/2003),”Acces to International Capital Markets for first-time sovereign issuers” Jeffery D Amato(2006),”The international debt securities market”, BIS Quarterly Review, Bank for International Settlements International Monetary Fund(2006),”Statistical Appendix” Moody’s Investor Service(2004),”Moody s rating symbols and definition” Merill Lynch(2002),”Size and Structure of the World Bond Market:2002 ” 86 Phơ lơc Thang ®iĨm møc ®é tÝn nhiƯm khoản vay vốn di hạn công ty đánh giá hệ số tín nhiệm Moodys S&P Mức điểm Nội dung Aaa AAA Điểm tối đa Aa AA A A Baa BBB Điểm trung bình Ba BB Điểm đầu B B Điểm đầu rõ rng Caa CCC Ca CC C C Khoản nợ ny đợc đánh giá vo hạng mạnh nhất, có khả hon trả gốc v lÃi cực mạnh Đây l mức đợc đánh giá cao việc trả nợ gốc v lÃi, nhng thấp mức nhỏ Khoản nợ ny đợc đánh giá l có khả vừa đủ mạnh để hon trả nợ gốc v lÃi mạnh, có độ nhạy cảm cao với tác động bất lợi điều kiện v hon cảnh kinh tế so với nhóm Đây l khoản nợ đợc đánh giá có khả vừa đủ mạnh để hon trả nợ gốc v lÃi, nhạy cảm mạnh trớc tác động bất lợi điều kiện v hon cảnh so với nhóm Đợc đánh giá l có rủi ro vỡ nợ, song lại phải đối mặt với khả toán gốc v lÃi thấp điều kiện ti kinh tế bấp bênh nh phát hnh Đây l khoản nợ dễ bị rủi ro phá sản hơn, nhng có khả toán gốc v lÃi Khoản nợ ny có khả rủi ro vỡ nợ lớn, việc toán gốc v lÃi phụ thuộc vo điều kiƯn tμi chÝnh, kinh tÕ cđa nhμ ph¸t hμnh Cã tính chất đầu cao nhng lại thờng bị vỡ nợ khiếm khuyết đáng lu ý khác Khoản nợ đợc xác định mức độ tín nhiệm ny có khả toán gốc v lÃi thấp, khả vỡ nợ lớn Khoản nợ ny có khả vỡ nợ cực lớn, bị vợ nợ đến hạn toán D Điểm cao Điểm trung bình 87 Ghi ã Moody kèm theo số 1,2 v sau xếp loại từ Aa ®Õn Caa; sè biĨu diƠn møc cao nhÊt mét møc xÕp h¹ng, sè lμ møc trung b×nh, vμ sè lμ møc thÊp nhÊt mét mức xếp hạng S&P sử dụng kèm theo sau xếp hạng l dấu +, - Ví dụ: ã Moody S&P Aa1, Aa2,Aa3 AA+, AA, AA- A1, A2, A3 A+, A, A- Baa1, Baa2, Baa3 BBB+, BBB, BBB- Ba1, Ba2, Ba3 BB+,BB, BB- B1, B2, B3 B+, B, B- Caa1, Caa2, Caa3 CCC+, CCC, CCC- Thông thờng, mức thấp tỉ lệ bù cộng thêm 0.15% -> 0.25%; nhiªn tõ Baa3 xng Ba1 tØ lƯ bï 0.50% 88 Phụ lục Kinh nghiệm phát hnh lần đầu trái phiếu Chính phủ thÞ tr−êng vèn qc tÕ Cã rÊt nhiỊu qc gia lần đầu tiếp cận thị trờng vốn quốc tế Tuy nhiên, nghiên cứu nhân tố định thnh công quốc gia lần đầu phát hnh trái phiếu quốc tế v đặc trng công cụ nợ liên quan Bi viết ny tập trung vo mục tiêu thông qua nghiên cứu quốc gia thị trờng nỉi gåm n−íc (Bulgaria, Céng Hßa Dominic, Iran, Ai Cập v Peru) giai đoạn 2001-2002; l quốc gia thu hút đợc nhiều quan tâm thị trờng vốn quốc tế lần đầu phát hnh Nghiên cứu dựa kinh nghiệm quốc gia, phân tích mang tính chất kinh nghiệm, v đợc mở rộng thnh viên thị trờng nh t vấn pháp lý, công ty đánh giá hệ số tín nhiệm A Đặc trng quốc gia đợc khảo sát ã Mục tiêu tiếp cận thị trờng vốn quốc tế Gia tăng nguồn vốn đáp ứng nhu cầu tình hình ti quốc gia l mục tiêu hng đầu Mong muốn đa dạng hoá nguồn vốn bổ sung vo dự trữ ngoại hối l mục tiêu quan trọng đợc quốc gia theo đuổi Bên cạnh đó, việc tiếp cận thị trờng vèn qc tÕ cịng nh»m t¹o chn møc tÝn dụng quốc gia nhằm hỗ trợ cho phát hnh tơng lai phủ, quyền địa ph−¬ng, doanh nghiƯp khu vùc nhμ n−íc, vμ khu vùc t nhân ã Tình hình kinh tế nớc Các nghiên cứu cho thấy, quốc gia ny nên có tình trạng kinh tế nớc mạnh, viễn cảnh kinh tế hứa hẹn, v tình trạng trị ổn định - Các số kinh tế đạt mức cao nhiều năm: tốc độ tăng trởng kinh tế thực tăng, thất nghiệp giảm, v mức lạm phát nằm tầm kiểm soát Ví dụ nh Bulgaria có GDP thực tăng khoảng 4% giai đoạn 1998-2000, v đạt 4.5% năm Thuật ngữ phát hnh lần đầu bao hm ý nghÜa sù trë l¹i cđa mét qc gia sau thời gian di không phát hnh trái phiếu quốc tế Đây l bi tóm tắt từ bi Access to International Capital Markets for First-time Sovereign Issuers” cña Quü tiền tệ giới IMF 89 2001(năm phát hnh trái phiếu quốc tế lần đầu); mức lạm phát giai đoạn ny gần với quốc gia l đối tác thơng mại với Bulgaria Tình hình kinh tế nớc thuận lợi không l điều kiện cần cho lần đầu phát hnh trái phiếu Chính phủ m cần thiết cho lần phát hnh Lạm phát Bungaria Tăng trởng v ti khoản vÃng lai Bulgari Nợ nớc ngoi Bulgari - Đa số quốc gia đợc nghiên cứu có ti khoản vÃng lai bị thâm hụt lớn thời điểm phát hnh, nhng đợc ti trợ từ vốn đầu t trực tiếp FDI v luồng thức nh khoản vay từ khu vực t nhân 90 - Quan điểm tμi chÝnh thËn träng lμ cèt lâi qu¶n lý kinh tế vĩ mô quốc gia tiếp cận thị trờng vốn quốc tế - Tạo đợc đánh giá tích cực khả thnh toán nợ từ thnh viên thị trờng vốn - Thiết lập chế quản lý minh bạch sách tiền tệ - Mặc dù có nhiều chế quản lý tỷ giá khác nhau, nhng nhìn chung quốc gia có tỷ giá tơng đối ổn định thời điểm phát hnh - Các quốc gia nổ lực thực cải cách kinh tế hớng bên ngoi: gia tăng tham gia khu vùc t− nh©n nỊn kinh tÕ, chấp nhận điều tiết thị trờng - Tình hình trị nớc ổn định - Hệ số tín nhiệm giữ vai trò quan trọng lần phát hnh đầu tiên, l cách tạo uy tín tín dụng nh đầu t: tất quốc gia đợc chọn nghiên cứu tham gia ®¸nh gi¸ hƯ sè tÝn nhiƯm tr−íc ph¸t hμnh trái phiếu quốc tế; đa số quốc gia ny đợc đánh giá từ mức BB- trở lên Bên cạnh đó, góp phần vo thnh công cần có điều kiện thích hợp từ tình hình chung giới: tình hình lÃi suất thị trờng, tình hình trị, đa dạng hóa nhu cầu nh đầu t quốc tế B Đặc điểm trái phiếu phát hnh Trong việc định đặc điểm trái phiếu quốc tế phát hnh lần đầu, quốc gia cần xem xét câu hỏi sau: ã Các quốc gia nên chuẩn bị no thông tin bất cân xứng thiếu hệ số tín nhiệm? ã Nh đầu t no m quốc gia cần hớng tới? ã Tổng số lợng phát hnh l bao nhiêu? ã Thời hạn trái phiếu l bao lâu? ã Trái phiếu nên đợc định danh đồng tiền no? ã Nên phát hnh trái phiếu lÃi suất cố định hay lÃi suất thả nổi? ã Nên toán lần tới hạn hay toán lần? ã Trái phiếu nên đăng ký v niêm yết đâu? 91 - Kết nghiên cứu đÃ nêu quan trọng hệ sè tÝn nhiƯm HƯ sè tÝn nhiƯm cung cÊp th«ng tin v đánh giá khả toán hạn cđa qc gia; hƯ sè tÝn nhiƯm cịng cho phÐp chủ thể phát hnh tìm đợc nh đầu t chiến lợc lớn thích hợp đầu t vo chứng khoán đÃ đợc xếp hạng tín nhiệm - Về khối lợng tr¸i phiÕu ph¸t hμnh cđa çc qc gia tõ 225-1.500 triệu USD Ai Cập va Peru có khối lợng trái phiếu phát hnh nhiều nhất, riêng trờng hợp Peru số lợng phát hnh bao gồm chuyển đổi trái phiếu Brandy thnh trái phiếu ton cầu tơng đơng 923 triệu USD v phát hnh 500 triệu USD Đặc điểm trái phiếu phát hnh lần đầu Bulgaria Cộng hòa Ai CËp Iran Peru 29/6/01 7/02 06/02/02 Dominic Ngμy ph¸t hμnh 12/11/01 20/09/01 Khèi l−ỵng(triƯu) 250 Euro 500 USD 500 USD 1.000 USD 625 Euro 1.423 USD Thời hạn(năm) 5.25 5 10 10 Gi¸(% so víi mƯnh 98,86 100 99,63 99,88 99,23 97,73 L·i suÊt Coupon(%) 7,25 9,5 7,625 8,75 8,75 9,125 Tû lƯ bï(®iĨm) 376 569 275 335 425 455 L·i suÊt(%) 7,51 9,73 7,87 8,96 8,95 9,48 Møc tÝn nhiÖm(S&P) BB BB- BBB- BBB- BB- BB- giá) Nguồn: Bloomberg and Bondware Khối lợng trái phiếu phát hnh nên phù hợp với chiến lợc quản lý nợ an ton Theo mẫu nghiên cứu khối lợng phát hμnh phơ thc vμo: nhu cÇu vỊ vèn cđa tõng quốc gia, quy mô thị trờng ti nớc v cần thiết tạo lập chuẩn trái phiếu Chính phủ Các quốc gia phải hiểu rõ nhu cầu vốn ngắn hạn lẫn trung hạn Điều ny l bớc khởi đầu không tìm khối lợng trái phiếu phát hnh m đa chiến lợc di hạn tiếp cận thị trờng vốn quốc tế Quy mô thị trờng ti nớc liên quan mật thiết đến định phát hnh trái phiếu nớc lẫn nớc ngoi Ngoi ra, nhu cầu nh đầu t vi trờng hợp l yếu tố định khối lợng phát hnh 92 - Thời hạn Lần đầu phát hnh, trái phiếu quốc gia đa số có thời hạn năm Do quèc gia muèn tr¸nh møc l·i suÊt qu¸ cao lần phát hnh Vì l lần đầu giới thiệu thị trờng vốn quốc tế, quốc gia mong muốn tìm kiếm nh đầu t phù hợp l ngời quan tâm đến trái phiếu thời hạn năm; nh l cách để quản trị rủi ro thị trờng liên quan đến trái phiếu ny Nh việc chọn thời hạn trái phiếu phụ thuộc vo chi phí thời hạn khác nhau, a thích nh đầu t Tuy nhiên thời hạn phát hnh tùy thuộc vo thị trờng phát hnh chẳng hạn nh thị trờng Mỹ chấp nhận trái phiếu có thời hạn di thị trờng Châu Âu - Đồng tiền định danh Đồng tiền định danh đợc quốc gia ny sử dụng cho lần phát hnh chủ yếu l đồng đô la Mü ViƯc chän lùa tiỊn tƯ tïy thc vμo nhiỊu nhân tố, bao gồm: mục tiêu phát hnh trái phiếu, khả dòng ngoại tệ m quốc gia phát hnh nhận đợc đầu t vốn vay từ lần phát hnh trái phiếu, mong muốn nh đầu t, chi phí liên quan - LÃi suất trái phiếu Quyết định chọn trái phiếu với lÃi suất cố định hay lÃi suất thả hầu nh liên quan đến nhân tố khác nhau: a thích nh đầu t tìm năng; chi phí liên quan; khả toán hạn Trong a thích nh đầu t lÃi suất cố định l yếu tố quan trọng để Chính phủ định nên phát hnh lÃi suất cố định hay lÃi suất thả nỉi NÕu cÇn thiÕt, ChÝnh phđ cã thĨ thùc hiƯn hoạt động chuyển đổi để bảo hiểm rủi ro lÃi suất - Nh đầu t Việc chọn lựa nh đầu t chiến lợc gần nh l bớc quan trọng, ảnh hởng chiến lợc tiếp cận thị trờng vốn quốc tế v việc chọn lựa loại trái phiếu phát hnh Theo kết nghiên cứu, quốc gia nên hớng đến nh đầu t sẵn có Nh phát hnh nên xác định nh đầu t ti trợ, nh đầu t ăn theo Qua thời gian, quốc gia đợc lợi việc mở rộng v phân nhóm nh đầu t 93 Phơ lơc 3: Sè liƯu vμ biĨu ®å kinh tÕ Việt Nam Biểu đồ 1: Các nhân tố tăng trởng GDP Biểu đồ 2: Cơ cấu GDP Biểu đồ 3: Thâm hụt ngân sách Biểu đồ 4: Tổng mức đầu t v tiết kiệm Biểu đồ 5: Tình hình xuất nhập Bảng : Dự báo số kinh tế 2006 2007 Tăng trởng GDP(%) 7.8 8.0 Lạm phát(%) 6.0 5.0 Cán cân ti khoản vÃng lai -2.7 -2.8 (% GDP) Nguồn: Ngân hng phát triển Châu ¸ 94 ... ViÖt Nam 35 2.4 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế cđa ViƯt Nam 37 2.4.1 C¬ së pháp lý cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế 37 2.4.2 Vai trò phát hnh trái phiếu quốc tế phát. .. 2.4 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam 2.4.1 Cơ sở pháp lý cho trình phát hnh trái phiếu quốc tế Sau ban hnh văn pháp luật liên quan đến việc phát hnh v giao dịch loại trái phiếu. .. kinh tế có thĨ thơt lïi so víi tr−íc vay vèn b»ng hình thức phát hnh trái phiếu quốc tế 44 2.4.4 Thực trạng phát hnh trái phiếu quốc tế Việt Nam Năm 1994, sau Trung Quốc phát hnh trái phiếu

Phát hành trái phiếu quốc tế của việt nam thực trạng và giải pháp

Thông tin tài liệu

Từ khóa liên quan

Mục lục

BÌA

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU ĐỒ

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

PHẦN MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ TRÁI PHIẾU QUỐC TẾ

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU QUỐC TẾ CỦA VIỆT NAM

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP CHO QUÁ TRÌNH PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU QUỐC TẾ CỦA VIỆT NAM

KẾT LUẬN

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC 1

PHỤ LỤC 2

PHỤ LỤC 3

Tài liệu cùng người dùng

Tài liệu liên quan