Nghiên cứu mối quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và rủi ro tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM LÊ THỊ HẠNH NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ RỦI RO TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ TP Hồ Chí Minh – Năm 2014 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tơi dƣới hƣớng dẫn GS.TS Trần Ngọc Thơ Số liệu nội dung nghiên cứu trung thực Kết nghiên cứu chƣa đƣợc công bố cơng trình khoa học Tác giả Lê Thị Hạnh MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài: 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Đối tƣợng phạm vi nghiên cứu 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu 2.LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ RỦI RO 2.1 Quan điểm liên quan đến dòng tiền kỳ vọng 2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn 2.3 Lý thuyết Quản trị rủi ro 2.3.1 Quản trị rủi ro làm tăng giá trị doanh nghiệp thông qua tác động làm giảm thuế 2.3.2 Quản trị rủi ro làm tăng giá trị doanh nghiệp thông qua tác động làm giảm chi phí kiệt quệ tài 10 2.3.3 Quản trị rủi ro làm tăng giá trị thơng qua việc tạo điều kiện cho dự án đầu tƣ tự chọn 15 2.4 Lý thuyết đa dạng hóa chiết khấu 15 2.5 Lý thuyết định giá quyền chọn 16 2.5.1 Cơ hội tăng trƣởng mối quan hệ q rủi ro 17 2.5.2 Vốn cổ phần nhƣ quyền chọn mối quan hệ q rủi ro18 3.MƠ HÌNH VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24 3.1 Mơ hình nghiên cứu 24 3.2 Dữ liệu 24 3.2.1 Mẫu nghiên cứu 24 3.2.2 Thu thập liệu 25 3.2.3 Xử lý liệu 26 3.3 Phƣơng pháp nghiên cứu 27 3.4 Thống kê mô tả biến 28 4.NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 29 4.1 Mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp 29 4.2 Các nhân tố định đến mối quan hệ q rủi ro 52 5.KẾT LUẬN 59 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 2.1 Nghĩa vụ thuế doanh nghiệp giá trị doanh nghiệp sau thuế theo hàm giá trị doanh nghiệp trƣớc thuế Hình 2.2 Giá trị doanh nghiệp sau thuế theo hàm giá trị doanh nghiệp trƣớc thuế với diện chi phí phá sản 10 Hình 2.3 Lƣợng rủi ro khơng đƣợc phịng ngừa tối ƣu doanh nghiệp 12 Hình 2.4 Tổng rủi ro khơng đƣợc phịng ngừa hàm tổn thất biên rủi ro khơng đƣợc phịng ngừa 13 Hình 2.5 Tác động lên điểm rủi ro khơng phịng ngừa tối ƣu có tăng lên rủi ro doanh nghiệp trƣớc phòng ngừa 14 Hình 2.6 Tác động giá trị doanh nghiệp đòn bẩy lên biến động vốn cổ phần20 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Tóm tắt Thống kê mơ tả q rủi ro 28 Bảng 4.1: Kết hồi quy q theo rủi ro khơng sử dụng biến kiểm sốt cho tồn mẫu 30 Bảng 4.2: Ma trận tƣơng quan biến 32 Bảng 4.3: Hồi quy q theo rủi ro với tập biến kiểm sốt cho tồn mẫu 33 Bảng 4.4 (a): Kết hồi quy q theo syr, unsyr với biến giả ngành 35 Bảng 4.4 (b): Kết hồi quy q theo tr với biến giả ngành 36 Bảng 4.5: Hồi quy thay đổi q theo thay đổi rủi ro với tập biến kiểm sốt cho tồn mẫu 39 Bảng 4.6 (a): Kết hồi quy cho mẫu gồm 142 doanh nghiệp 41 Bảng 4.6 (b): Kết hồi quy cho mẫu gồm 142 doanh nghiệp 41 Bảng 4.6 (c): Kết hồi quy cho mẫu gồm 142 doanh nghiệp 42 Bảng 4.6 (d): Kết hồi quy cho mẫu gồm 142 doanh nghiệp 42 Bảng 4.7 (a): Kết hồi quy q theo syr, unsyr với biến state 45 Bảng 4.7 (b): Kết hồi quy q theo tr với biến state 45 Bảng 4.7 (c): Kết hồi quy changeq theo changesyr, changeunsyr với biến state46 Bảng 4.7 (d): Kết hồi quy changeq theo changetr với biến state 47 Bảng 4.8 (a): Kết hồi quy q theo syr,unsyr với tập biến kiểm soát 48 Bảng 4.8 (b): Kết hồi quy q theo tr với tập biến kiểm soát 49 Bảng 4.8 (c): Kết hồi quy changeq theo changesyr, changeunsyr với tập biến kiểm soát 50 Bảng 4.8 (d): Kết hồi quy changeq theo changetr với tập biến kiểm soát 51 Bảng 4.9: Hồi quy q theo rủi ro cho mẫu 54 TÓM TẮT Luận văn nghiên cứu mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp đại diện Tobin q - tỷ lệ giá trị thị trƣờng doanh nghiệp với giá trị sổ sách tài sản cho mẫu liệu gồm 154 công ty phi tài thị trƣờng Việt Nam giai đoạn 2006 - 2013 Bằng cách sử dụng liệu bảng đƣợc hồi quy theo phƣơng pháp: Pooled OLS (hồi quy OLS gộp), Fixed effect (hiệu ứng cố định), Random effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) dùng hai kiểm định kiểm định LR kiểm định Hausman để chọn phƣơng pháp hồi quy phù hợp có hiệu cho mơ hình Kết cho thấy giá trị doanh nghiệp có mối tƣơng quan âm có ý nghĩa cao với rủi ro hệ thống có mối tƣơng quan dƣơng có ý nghĩa cao với rủi ro phi hệ thống tổng rủi ro Mối quan hệ đƣợc giữ vững tất kiểm định sử dụng với nhiều tập biến kiểm soát khác cho toàn mẫu nhƣ mẫu sau loại bỏ công ty dịch vụ công ích hay loại bỏ 5% cơng ty có tổng rủi ro cao thấp Trong đó, biến tỷ lệ sở nhà nƣớc đƣợc xem biến đặc trƣng thị trƣờng Việt Nam có tác động lớn đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp Khi chia mẫu thành nhóm theo nhiều tiêu chí phân loại khác nhau, kết đƣợc vững hầu hết trƣờng hợp nhƣng không vững giai đoạn 2010-2013 Điểm đáng ý mối tƣơng quan âm có ý nghĩa cao rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp đƣợc giải thích thơng qua hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 1 GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài: Trong thập kỷ gần đây, kinh tế giới ngày phát triển, với gia tăng hoạt động kinh tế quốc tế cung cấp cho doanh nghiệp nhiều hội tăng trƣởng phát triển, doanh nghiệp đối mặt với nhiều rủi ro kèm nhƣ bất cân xứng thông tin, rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro trị … mà khơng đƣợc đền bù lợi ích từ việc đa dạng hóa quốc tế Những biến động giá hàng hóa biến số tài ngày thay đổi theo chiều hƣớng khó dự báo đƣợc Những rủi ro tác động nhƣ giá trị nhƣ hội tăng trƣởng doanh nghiệp việc quản trị rủi ro có làm tăng giá trị doanh nghiệp hay không vấn đề đƣợc nhà nghiên cứu, doanh nghiệp nhà đầu tƣ đặc biệt coi trọng thập kỷ qua Trong thực tế, doanh nghiệp thực Quản trị rủi ro cách hay cách khác dựa niềm tin quản trị rủi ro doanh nghiệp điều cần thiết hữu ích Tuy nhiên, tầm quan trọng việc quản trị rủi ro chƣa đƣợc nhận thức cách sâu sắc, đặc biệt doanh nghiệp Việt Nam, họ cảm nhận đƣợc rủi ro doanh nghiệp cao thực tế Quản trị rủi ro đóng vai trị quan trọng có ý nghĩa thực tế Mơi trƣờng tài trở nên biến động làm gia tăng rủi ro cho doanh nghiệp điều kiện cần chƣa phải điều kiện đủ để thực quản trị rủi ro doanh nghiệp Mục tiêu tổng thể doanh nghiệp tối đa hóa giá trị doanh nghiệp hay tối đa hóa giá trị tài sản cổ đơng Đây điều kiện đủ để doanh nghiệp thực quản lý rủi ro Nhƣ vậy, quản trị rủi ro làm tăng giá trị doanh nghiệp nhƣ làm tối đa hóa giá trị tài sản cổ đông Sự gia tăng biến động thị trƣờng dẫn đến việc đời sản phẩm phái sinh nhƣ kỳ hạn, giao sau, hoán đổi, quyền chọn sản phẩm phái sinh khác mà chúng đƣợc xem yếu tố làm tăng biến động thị trƣờng tài Việc sử dụng khơng cách sản phẩm thiếu điều tiết tổ chức dẫn đến khoản thiệt hại lớn vƣợt phạm vi kinh doanh doanh nghiệp Do đó, quản trị rủi ro tài quan trọng nhƣng hộp đen nhiều tổ chức Tuy nhiên, nay, khơng có có đồng tình lý thuyết giải thích Quản trị rủi ro tốt cho doanh nghiệp, lý thuyết tài đại khơng hàm ý doanh nghiệp nên quản trị rủi ro họ cấp độ doanh nghiệp Theo lập luận Modigliani Miller (MM), mơi trƣờng hồn hảo, nhà đầu tƣ không thƣởng cho doanh nghiệp việc thay đổi đòn bẩy, chi trả cổ tức quản lý để giảm thiểu rủi ro họ Bởi nhà đầu tƣ tái tạo đảo ngƣợc tất hoạt động họ, họ khơng có tác động đến giá trị doanh nghiệp Nhƣ vậy, theo MM quản trị rủi ro không tác động đến giá trị doanh nghiệp Bằng cách nới lỏng giả định MM, có số lập luận lý thuyết giải thích quản trị rủi ro làm tăng giá trị doanh nghiệp Thực tế có nhiều nghiên cứu thực nghiệm nghiên cứu mối quan hệ quản trị rủi ro giá trị doanh nghiệp cho nhiều kết khác Một số nghiên cứu đƣa kết mức yếu kết luận không rõ ràng, số chứng – hạn chế - cho quản trị rủi ro tạo giá trị cổ đông Nhƣ vậy, việc nghiên cứu mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp cơng ty có vai trị nhƣ việc nhận thức quản trị rủi ro doanh nghiệp bối cảnh Tại thị trƣờng Việt Nam mối quan hệ có tồn hay không? Những nhân tố tác động đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp? Đây vấn đề đặt cho đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ giá trị doanh nghiệp rủi ro Việt Nam” mà tác giả chọn làm đề tài luận văn 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Nghiên cứu mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp – đại diện Tobin’s q, đƣợc tính giá trị thị trƣờng/giá trị sổ sách tổng tài sản doanh nghiệp thị trƣờng chứng khốn Việt Nam Qua xác định nhân tố chủ yếu tác động đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp 1.3 Đối tƣợng phạm vi nghiên cứu Luận văn nghiên cứu cho mẫu liệu bao gồm 154 cơng ty phi tài đƣợc niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Tp.Hồ Chí Minh, số thị trƣờng VNindex giai đoạn từ năm 2006 đến năm 2013 Lý việc chọn mẫu Sở giao dịch chứng khốn Tp.Hồ Chí Minh có thời gian hoạt động dài hơn, có quy mơ lớn (về quy mô giao dịch, quy mô niêm yết, giá trị vốn hóa ) so với Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội nên số đại diện tốt cho thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam vào hoạt động khoảng thời gian 14 năm (từ tháng 7/2000), nhƣng số lƣợng công ty niêm yết bắt đầu gia tăng mạnh giai đoạn 2006-2007 Do đó, có nhiều cơng ty khơng có sẵn liệu giá liệu kế toán để nghiên cứu cho giai đoạn dài nên tác giả chọn thời gian nghiên cứu năm từ năm 2006 đến năm 2013 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu Mơ hình nghiên cứu sử dụng liệu bảng đƣợc hồi quy theo phƣơng pháp: Pooled OLS, Fixed effect (hiệu ứng cố định), Random effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) Sau đó, tác giả dùng hai kiểm định kiểm định LR kiểm định Hausman để chọn phƣơng pháp hồi quy phù hợp có hiệu cho mơ hình 54 Bảng 4.9: Hồi quy q theo rủi ro cho mẫu Systematic Risk Unsystematic Risk Total Risk Coefficient t-Statistic Coefficient t-Statistic Coefficient t-Statistic TA low -0.0858*** -2.73 0.0376*** 3.46 0.0304*** 2.77 TA high -0.0616* -1.73 0.0567*** 3.16 0.0334** 2.04 LEV low -0.0800** -2.17 0.0462*** 3.74 0.0351*** 2.92 LEV high -0.0781*** -3.16 0.0569*** 3.54 0.0380*** 2.40 Q low 0.0061 1.48 0.0046** 2.33 0.0049*** 2.86 Q high -0.1591*** -3.10 0.0502*** 2.84 0.0321** 1.84 State low -0.0443** -2.29 0.0220*** 2.94 0.0145** 2.01 State high -0.0992* -1.75 0.0817*** 2.76 0.0449* 1.68 2006-2009 -0.2434*** -4.28 0.0558*** 2.57 0.0610*** 2.60 2010-2013 0.0686* 1.79 0.0002 0.02 0.0024 0.27 Panel A Panel B Panel C Panel D Pane E Ghi chú: * có ý nghĩa thống kê mức 10% ** có ý nghĩa thống kê mức 5% ***có ý nghĩa thống kê mức 1% Panel A: mẫu đƣợc chia làm nhóm gồm nhóm doanh nghiệp nhỏ (lớn) bao gồm doanh nghiệp có tổng tài sản nằm nhóm 50% thấp (50% cao nhất) Panel B: mẫu đƣợc chia làm nhóm gồm nhóm doanh nghiệp có địn bẩy tài thấp (cao) 50% Panel C: mẫu đƣợc chia làm nhóm gồm nhóm doanh nghiệp có q thấp (cao) 55 Panel D: mẫu đƣợc chia làm nhóm gồm nhóm doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc thấp (cao) 50% Panel E: mẫu đƣợc chia làm hai giai đoạn nhỏ gồm giai đoạn mẫu 2006-2009 20102013 Tất hồi quy sử dụng biến kiểm soát gồmlogarit tổng tài sản (TA), logarit tuổi doanh nghiệp (AGE), tỷ lệ địn bẩy tài (LEV), logarit thu nhập (EBIT) tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc (STATE);hồi quy theo phƣơng pháp: Pooled OLS, Fixed effect, Random effect sử dụng hai kiểm định LR test, Hausman test Kết Fixed effect phù hợp Do đó, hệ số hồi quy thống kê t bảng theo phƣơng pháp Fixed effect Hệ số hồi quy biến kiểm sốt khơng đƣợc trình bày Panel C bảng 4.9 trình bày kết hồi quy mẫu gồm nhóm doanh nghiệp có q nhỏ doanh nghiệp tăng trƣởng thấp nhóm doanh nghiệp có q lớn doanh nghiệp tăng trƣởng cao (Nguyễn Thị Ngọc Trang Trang Thúy Uyên, 2013) Kết cơng ty tăng trƣởng cao mối tƣơng quan âm có ý nghĩa rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp mạnh thể thông qua hệ số hồi quy -0.1591, thống kê t -3.10 Tuy nhiên, mối tƣơng quan yếu khơng có ý nghĩa cơng ty tăng trƣởng thấp Trong đó, mối tƣơng quan dƣơng giá trị doanh nghiệp rủi ro phi thống, tổng rủi ro khơng đổi nhƣng mối tƣơng quan yếu công ty tăng trƣởng thấp Kết quán với quan điểm quyền chọn thực cho cơng ty có hội tăng trƣởng cao q nên tăng với tổng rủi ro doanh nghiệp Nhƣ đề cập phần trên, sở hữu nhà nƣớc đặc điểm đặc trƣng thị trƣờng Việt Nam nên tác giả chia mẫu theo tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc công ty để xem xét tác động mức độ sở hữu nhà nƣớc đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp Mẫu đƣợc chia thành nhóm bao gồm nhóm doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc nhỏ 50% nhóm doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc từ 50% trở lên Kết thể Panel D bảng 4.9 cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc cao có tác động mạnh đến mối quan hệ q rủi ro cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc thấp (giá trị tuyệt đối hệ 56 số hồi quy cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc cao lớn nhiều so với cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc thấp) Các cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc cao có q giảm mạnh rủi ro hệ thống tăng q tăng mạnh rủi ro phi hệ thống, tổng rủi ro tăng so với cơng ty có tỷ lệ sở hữu nhà nƣớc thấp Nhƣ vậy, qua cách chia mẫu đƣợc trình bày từ Panel A đến Panel D bảng 4.9 cho thấy tƣơng quan dƣơng rủi ro phi hệ thống giá trị doanh nghiệp đƣợc vững chia mẫu theo cách nào, mối quan hệ có ý nghĩa cao (tại mức ý nghĩa 1%) Tuy nhiên, mối tƣơng quan âm rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp hầu nhƣ đƣợc vững ngoại trừ công ty tăng trƣởng thấp nhƣng mối quan hệ có ý nghĩa thấp (tại mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%) Ngoài ra, nhƣ đề cập trên, hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nhân tố quan trọng rủi ro hệ thống (TrầnThị Hải Lý, 2010) Điều gợi lên lập luận hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ thị trƣờng tác động đến mối quan hệ rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp Điều giải thích lý mối tƣơng quan thay đổi theo xu hƣớng yếu tƣơng ứng với Panel Để xem xét rõ vai trò yếu tố hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ tác động đến mối quan hệ rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp, tác giả chia mẫu thành giai đoạn nhỏ gồm giai đoạn 2006-2009 giai đoạn 2010-2013 Lý việc chia mẫu giai đoạn 2006-2009 thị trƣờng chứng khốn Việt Nam bắt đầu sơi động, VNindex tăng liên tục đạt đỉnh kỷ lục 1.170,67 điểm vào ngày 12/03/2007, sau giảm mạnh tác động khủng hoảng kinh tế toàn cầu 2008-2009 giai đoạn 2010-2013 giai đoạn trì trệ sau khủng hoảng Kết hồi quy thể Panel E bảng 4.9 cho thấy mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp đƣợc giữ vững giai đoạn 2006-2009 nhƣng khơng đƣợc trì giai đoạn 2010-2013 Mối tƣơng quan âm có ý nghĩa cao q rủi ro hệ thống mạnh nhiều so với mối tƣơng quan dƣơng có ý nghĩa cao q rủi ro phi hệ thống giai đoạn 2006-2009 (hệ số -0.2434, thống kê t -4.28) Trong đó, giai đoạn 2010-2013, mối tƣơng quan rủi ro hệ thống q 57 dƣơng có ý nghĩa thống kê thấp mức 10% không tồn mối quan hệ q rủi ro phi hệ thống, tổng rủi ro Nhƣ vậy, mối quan hệ rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp âm giai đoạn 2006-2009 nhƣng dƣơng giai đoạn 2010-2013 Điều cho thấy yếu tố hành vi nhà đầu tƣ tác động mạnh đến mối quan hệ Nghiên cứu Trần Thị Hải Lý (2010) hành vi nhà đầu tƣ thị trƣờng giai đoạn chẳng hạn nhƣ: tự tin phản ứng thái với thông tin kinh tế ví dụ năm 2006, kiện Việt Nam gia nhập tổ chức thƣơng mại giới dẫn đến phản ứng thái doanh nghiệp nhà đầu tƣ Doanh nghiệp huy động vốn ạt dẫn đến đầu tƣ mức chí đầu tƣ vào dự án không tạo giá trị gia tăng hay đổ ngƣợc vào thị trƣờng chứng khốn Cịn nhà đầu tƣ ạt tham gia vào thị trƣờng chứng khoán chí khơng hiểu rõ chứng khốn Hay nhà đầu tƣ phản ứng mạnh với tin tốt mà chậm phản ứng chí lờ thơng tin xấu đẩy giá cổ phiếu vƣợt xa giá trị thực Sau thị trƣờng tăng mạnh đến giai đoạn đảo ngƣợc xu thế, nhà đầu tƣ chuyển sang tâm lý bi quan phản ứng thái với thông tin xấu dẫn đến VNindex liên tục giảm điểm đến 2008, lúc khủng hoảng tài lan rộng tồn cầu dẫn đến tâm lý bi quan bao trùm toàn thị trƣờng Nghiên cứu hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ làm cho rủi ro tổng thể thị trƣờng lớn Điều góp phần giải thích mối tƣơng quan âm rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp giai đoạn 2006-2009 Tuy nhiên, mối quan hệ đảo ngƣợc dấu giai đoạn 2010-2013 Tóm lại, giá trị doanh nghiệp sụt giảm rủi ro hệ thống tăng tăng theo gia tăng rủi ro phi hệ thống tổng rủi ro Mối quan hệ đƣợc giữ vững tất kiểm định sử dụng với nhiều tập biến kiểm sốt khác cho tồn mẫu nhƣ mẫu sau loại bỏ cơng ty dịch vụ cơng ích hay loại bỏ 5% cơng ty có tổng rủi ro cao thấp Trong đó, biến tỷ lệ sở nhà nƣớc đƣợc xem biến đặc trƣng thị trƣờng Việt Nam có tác động lớn đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp Khi chia mẫu thành nhóm theo nhiều tiêu chí phân loại khác nhau, kết đƣợc vững hầu hết trƣờng hợp 58 nhƣng không vững giai đoạn 2010-2013 Điểm đáng ý mối tƣơng quan âm có ý nghĩa rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp đƣợc giải thích thơng quan hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 59 KẾT LUẬN Luận văn nghiên cứu mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp đại diện Tobin q - tỷ lệ giá trị thị trƣờng doanh nghiệp với giá trị sổ sách tài sản doanh nghiệp thị trƣờng Việt Nam Luận văn giá trị doanh nghiệp có mối tƣơng quan âm có ý nghĩa cao với rủi ro hệ thống có mối tƣơng quan dƣơng có ý nghĩa cao với rủi ro phi hệ thống tổng rủi ro Mối quan hệ đƣợc giữ vững tất kiểm định sử dụng với nhiều tập biến kiểm sốt khác cho tồn mẫu nhƣ mẫu sau loại bỏ cơng ty dịch vụ cơng ích hay loại bỏ 5% cơng ty có tổng rủi ro cao thấp Trong đó, biến tỷ lệ sở nhà nƣớc đƣợc xem biến đặc trƣng thị trƣờng Việt Nam có tác động lớn đến mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp Khi chia mẫu thành nhóm theo nhiều tiêu chí phân loại khác nhau, kết đƣợc vững hầu hết trƣờng hợp nhƣng không vững giai đoạn 2010-2013 Điểm đáng ý mối tƣơng quan âm có ý nghĩa rủi ro hệ thống giá trị doanh nghiệp đƣợc giải thích thơng quan hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khốn Việt Nam Tuy nhiên, luận văn cịn số hạn chế nhƣ liệu chƣa đủ lớn bao gồm 154 cơng ty phi tài niêm yết sàn chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh, giai đoạn 2006-2013 chƣa đại diện đầy đủ cho thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, số Vnindex chƣa đại diện cao cho số thị trƣờng Luận văn chƣa khắc phục đƣợc hạn chế phƣơng pháp hồi quy liệu bảng nhƣ chƣa thực hồi quy theo phƣơng pháp khác để đối chiếu, so sánh kết hồi quy mơ hình Luận văn có lập luận yếu tố hành vi bầy đàn nhà đầu tƣ đóng vai trị quan trọng việc giải thích mối quan hệ rủi ro hệ thống giá trị danh nghiệp nhƣng chƣa kiểm định thực nghiêm đƣợc nhân tố Từ hạn chế nêu trên, tác giả thấy số vấn đề chƣa đƣợc nghiên cứu cách toàn diện sâu sắc Vì cần có nghiên cứu để nghiên cứu sâu khắc phục đƣợc hạn chế nêu Những gợi ý cho hƣớng nghiên cứu nhƣ mở rộng mẫu liệu cho cơng ty niên yết sàn chứng khốn Hà Nội, sử dụng phƣơng pháp GMM để hồi quy nhằm khắc phục 60 hạn chế hồi quy liệu bảng, sử dụng biến kiểm soát khác để tìm kiếm nhân tố góp phần giải thích mối quan hệ rủi ro giá trị doanh nghiệp thay Tobin’s q biến khác đại diện tốt cho hội tăng trƣởng nhƣ giá trị doanh nghiệp Đặc biệt mở rộng nghiên cứu đứng quan điểm tài hành vi thông qua hành vi nhà đầu tƣ – nhân tố đáng quan tâm thị trƣờng chứng khoán Việt Nam DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Danh mục tài liệu Tiếng Việt Nguyễn Thị Ngọc Trang, 2007 Quản Trị Rủi Ro Tài Chính Nhà xuất thống kê, 2007 Nguyễn Thị Ngọc Trang Trang Thúy Quyên, 2013 Mối quan hệ sử dụng đòn bẩy tài định đầu tƣ Tạp chí phát triển hội nhập, số (19), tr.10-15 Trần Thị Hải Lý, 2010 Nghiên cứu rủi ro Tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Việt Nam Luận án Tiến sỹ Trƣờng Đại học Kinh tế Thành Phố Hồ Chí Minh Danh mục tài liệu Tiếng Anh Allayannis, G., and J.P Weston, 2003 Earnings volatility, cash flow volatility, and firm value Tại http://faculty.darden.virginia.edu/AllayannisY/documents/EARNVOL0727.pdf Andrés,P., G Fuente, and L Pacheco, 2008 The impact of growth options on systematic risk: The case of European firms Tại http://www.realoptions.org/papers2009/54.pdf Bekaert, G., and G Wu, 2000 Asymmetric volatility and risk in equity markets Review of Financial Studies 13, 1-42 Berger, P G., and E Ofek, 1995 Diversification's effect on firm value Journal of Financial Economics 37, 39-65 Berk, J B., R C Green and V Naik, 1999 Optimal Investment, Growth Options, and Security Returns Journal of Finance 5, 1553-1607 Cheung, Y.-W., and L K Ng, 1992 Stock price dynamics and firm size: An empirical investigation Journal of Finance 47, 1985-1997 Christie, A A., 1982 The stochastic behavior of common stock variances: Value, leverage, and interest rate effects Journal of Financial Economics 10, 407-432 Duffee, G R., 1995 Stock returns and volatility: A firm-level analysis Journal of Financial Economics 37, 399-420 Fama, E F., and K R French, 1992 The Cross-Section of Expected Stock Returns Journal of Finance 2, 427-465 Fama, E F., and K R French, 1998 Taxes, financing decisions, and firm value Journal of Finance 53, 819-843 Froot, K A., D S Scharfstein, and J C Stein, 1993 Risk management: Coordinating corporate investment and financing policies Journal of Finance 48, 1629-1658 Huang, A G., 2009 The cross section of cashflow volatility and expected stock returns Journal of Empirical Finance 16, 409-429 Jacquier, E., S Titman and A Yalcin, 2010 Predicting systematic risk: Implication from growth options Journal of Empirical Finance 17, 991-1005 Jensen, M C., and W H Meckling, 1976 Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure Journal of Financial Economics 3, 305-360 Lang, L H P., and R M Stulz, 1994 Tobin's q, corporate diversification, and firm performance Journal of Political Economy 102, 1248-1280 Le, T., and A Chizema, 2011 State Ownership and Firm Performance: Evidence From The Chinese Listed Firms Organizations and Markets in Emerging Economies 2, ISSN 2029- 4581 Yu, M., 2013 State ownership and firm performance: Empirical evidence from Chinese listed companies China Journal of Accounting Research 6, 75–87 Merton, R C., 1974 On the pricing of corporate debt: The risk structure of interest rates Journal of Finance 29, 449-470 Minton, B A., and C Schrand, 1999 The impact of cash flow volatility on discretionary investment and the costs of debt and equity financing Journal of Financial Economics 54, 423-460 Schwert, G W., 1989 Why does stock market volatility change over time? Journal of Finance, 1115-1154 Serrasqueiro, Z., P M Nunes, 2010 Non-linear relationships between growth opportunities and debt: Evidence from quoted Portuguese companies Journal of Business Research 63, 870–878 Shin, H H., and R M Stulz, 2000 Firm Value, Risk and Growth Opportunities Nber Working Paper Series Smith, C W., and R M Stulz, 1985 The determinants of firms' hedging policies Journal of Financial and Quantitative Analysis 20, 391-406 Stulz, R M., 1990 Managerial discretion and optimal financing policies Journal of Financial Economics 26, 3-28 Wei, Z., and O Varela, 2003 State Equity Ownership and Firm Market Performance: Evidence From China’s Newly Privatized Firms Global Finance Journal 14, 65-82 Danh mục Website http://www.bsc.com.vn http://cafef.vn/ http://www.hsc.com.vn http://www.stockbiz.vn http://stox.vn PHỤ LỤC Reg (1) Reg (2) Reg (3) Reg (4) Reg (5) Reg (6) Reg (7) Reg (8) Reg (9) Reg (10)