Các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH - LÊ NGUYỄN THẢO QUYÊN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.HồChí Minh – Năm 2015 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH - LÊ NGUYỄN THẢO QUYÊN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM Chuyên ngành: TàiChính–Ngânhàng Mãsố: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN NGỌC ẢNH TP.HồChí Minh – Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan: Luận văn cơng trình nghiên tơi thực Các số liệu, kết luận nghiên cứu trình bày luận văn trung thực chưa công bố nghiên cứu khác Tôi xin chịu trách nhiệm nghiên cứu Học Viên Lê Nguyễn Thảo Qun MỤC LỤC CƠNG TRÌNH TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC CƠNG TRÌNH DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT TÓM TẮT GIỚI THIỆU TỔNG QUAN LÝ THUYẾT NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN 2.1 Khái niệm tiền mặt 2.2 Tổng quan lý thuyết nắm giữ tiền mặt 2.2.1 Lý thuyết đánh đổi 2.2.2 Lý thuyết trật tự phân hạng 11 2.2.3 Lý thuyết đại diện 12 2.3.Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến nhân tố ảnh hƣởng 14 2.3.1 Đòn bẩy tài 14 2.3.2 Nợ ngân hàng 15 2.3.3 Thanh toán cổ tức 15 2.3.4 Dòng tiền 16 2.3.5 Tăng trưởng (GRT) 17 2.3.6 Quy mô (SIZE) 19 2.3.7 Rủi ro hay biến động dòng tiền (VAR) 20 2.3.8 Tính khoản tài sản (LIQ) 20 2.3.9 Cấu trúc ban giám đốc (EX CEO) 21 3.DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24 3.1 Nguồn liệu định nghĩa biến 24 3.1.1 Nguồn liệu 24 3.1.2 Biến phụ thuộc 25 3.1.3 Biến độc lập 25 3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu 26 3.2.1 Mơ hình hồi quy gộp (pooled OLS) 26 3.2.2 Mơ hình hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed effects model) 27 3.2.3 Mơ hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects model) 28 3.2.4 Mơ hình hồi quy GMM 29 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 32 4.1 Thống kê mô tả 32 4.1.1 Thống kê mô tả sơ lược 32 4.1.2 Thống kê mô tả mức độ nắm giữ tiền mặt cơng ty hai sàn chứng khốn Việt Nam HNX HOSE 36 4.1.3 Ma trận tương quan biến mơ hình 37 4.2 Kiểm định giả thuyết 40 4.2.1 Kiểm định tượng đa cộng tuyến 40 4.2.2 Kiểm định tượng tự tương quan 42 4.2.3 Kiểm định tượng phương sai thay đổi 45 4.3 Kết hồi quy 46 4.3.1 Hồi quy gộp (Pooled OLS) 46 4.3.2 Hồi quy Fixed Effects Random Effects 50 4.3.3 Sử dụng phương pháp GMM 56 KẾT LUẬN 60 TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1 Tổng hợp biến giải thích 16 Bảng 4.1 Thống kê mô tả biến 21 Bảng 4.2 Thống kê mô tả mức độ nắm giữ tiền mặt hai sàn chứng khoán HOSE HNX 24 Bảng 4.3 Ma trận tƣơng quan biến 25 Bảng 4.4 Kiểm định tƣợng đa cộng tuyến 27 Bảng 4.5 Kiểm định tƣợng tự tƣơng quan 29 Bảng 4.6 Kiểm định tƣợng tự tƣơng quan sau đƣa thêm biến AR(1) AR(2) 30 Bảng 4.7 Kiểm định tƣợng phƣơng sai thay đổi 32 Bảng 4.8 Hồi quy gộp (pooled OLS) 32 Bảng 4.9 Kiểm định tính phù hợp mơ hình hồi quy gộp 34 Bảng 4.10 Hồi quy Fixed effects Random effects 36 Bảng 4.11 Kiểm định tính cần thiết mơ hình Fixed effects 41 Bảng 4.12 Kiểm định Hausman để lựa chọn Fixed effects Random effects 41 Bảng 4.13 Hồi quy liệu bảng phƣơng pháp GMM DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 4.1 Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt qua năm công ty niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX 22 Hình 4.2 Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt, dòng tiền tốc độc tăng trƣởng công ty niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX giai đoạn 2007 2014 Hình 4.3 Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt tài sản có tính khoản cao công ty niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX giai đoạn 2007 -2014 Hình 4.4 Đồ thị mơ tả phần dƣ mơ hình hồi quy gộp 35 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt CEO Từ viết đầy đủ tiếng Anh Từ viết đầy đủ tiếng Việt Chief Executive Officer Giám đốc điều hành HĐQT Hội đồng quản trị HNX Hanoi Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khốn Hồ Chí Minh NPV Net present value Giá trị VIF Variance Inflation Factor Thừa số tăng phƣơng sai OLS Ordinary least squares Bình phƣơng bé thông thƣờng FEM Fixed effects model Mô hình hồi quy với hiệu ứng cố định REM Random effects model Mơ hình hồi quy với hiệu ứng ngẫu nhiên GMM Generalized method of moments Phƣơng pháp moments tổng quát TÓM TẮT Bài nghiên cứu tiến hành kiểm định nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt 163 công ty Việt Nam đƣợc niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX giai đoan 2007-2014 Để xác định đƣợc nhân tố này, nghiên cứu vào hai lý thuyết chính: lý thuyết trật tự phân hạng lý thuyết đánh đổi Đặc biệt, nghiên cứu xem xét ảnh hƣởng lý thuyết đại diện tỷ lệ nắm giữ tiền mặt thông qua vấn đề liên quan đến cấu trúc HĐQT Các phân tích cho thấy tƣợng đa cộng tuyến, tự tƣơng quan tƣợng phƣơng sai thay đổi phải đƣợc quan tâm q trình kiểm định mơ hình Vì thế, bên cạnh phƣơng pháp hồi quy gộp (pooled OLS) hồi quy với hiệu ứng cố định (fixed effects) hồi quy với hiệu ứng ngẫu nhiên (random effects) đƣợc đề xuất để giải triệt để tƣợng nhằm đƣa kết luận xác tác động nhân tố kiểm định Kết nghiên cứu khẳng định: tốc độ tăng trƣởng (GRT), đòn bẩy nợ (LEV), tỷ lệ nắm giữ tài sản có tính khoản cao (LIQ), tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV) tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành công ty (EX) đóng vai trị quan trọng việc định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp Việt Nam 53 Về phía lý thuyết đánh đổi, có biến cần quan tâm quy mơ (SIZE), biến động dòng tiền (VAR), tốc độ tăng trƣởng tài sản (GRT) tỷ trọng tài sản có tính khoản cao (LIQ) Trong đó, hai biến có ý nghĩa thống kê cao hai phƣơng pháp hồi quy GRT LIQ; SIZE có ý nghĩa thống kê hồi quy RE; VAR khơng có ý nghĩa thống kê hai mơ hình Tốc độ tăng trƣởng tài sản (GRT)có mối tƣơng quandƣơng với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) mức ý nghĩa thống kê 1% hai mơ hình.Kết tƣơng tự nhƣ nghiên cứu trƣớc đây, ví dụ nhƣ Shah (2011), Kim cộng (1998), Opler cộng (1999), Ferreira Vilela (2004), Ozkan Ozkan (2004) Vì cơng ty tăng trƣởng có nhiều hội đầu tƣ, việc dự trữ tiền mặt để thực dự án có NPV dƣơng né tránh việc gánh chịu chi phí tài bên ngồi cao giúp cơng ty giảm chi phí đầu tƣ gia tăng lợi nhuận Hệ số VAR khơng có ý nghĩa thống kê hai mơ hình Kết khágiống với nghiên cứu củaOzkan Ozkan (2004) Tuy nhiên Shah (2011) lại tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa hai biến này.Cho nên dựa kết hai phƣơng pháp hồi quy nghiên cứu khơng đủ điều kiện để khẳng định doanh nghiệp Việt Nam sử dụng nguồn dự trữ tiền mặt nhƣ đệm bảo vệ doanh nghiệp trƣớc cú sốc thị trƣờng Biến quy mô (SIZE) có ý nghĩa mức 5% mơ hình RE, nhƣng không đáng kể, với hệ số hồi quy 0,82 % Trong đó, nghiên cứu Ozkan & Ozkan (2004) tiến hành hồi quy chéo cho kết khơng có ý nghĩa Mối tƣơng quan dƣơng SIZE CASH mơ hình RE ngƣợc với dự báo theo lý thuyết đánh đổi nhƣng lại ủng hộ lập luận lý thuyết trật tự phân hàng Lợi kinh tế nhờ quy mô thể việc quản lý tài sản khoản chi phí giao dịch Điều tƣơng tự với kết Shah (2011) khẳng định lại tranh luận Opler cộng (1999) hợp lý thị trƣờng Việt Nam.Những cơng ty lớn có nhiều khả thành cơng nên họ trì đƣợc mức nắm giữ tiền mặt cao từ lợi nhuận giữ lại nhằmmục đích phục vụ nhu cầu tái đầu tƣ 54 Kết hồi quy cho thấy thêm mối tƣơng quan âm khả khoản tài sản (LIQ) với CASH mức ý nghĩa 1% hai mơ hình hồi quy Kết giống với nghiên cứu Shah (2011) quan điểm Ozkan Ozkan (2004) Những công ty nắm giữ tỷ lệ tài sản có tính khoản cao nắm giữ tiền mặt, hồn tồn phù hợp với lý thuyết nêu Điều chứng tỏ công ty nắm giữ tài sản có tính khoản cao nhƣ phƣơng án thay cho việc nắm giữ tiền mặt Xét cấu trúc cơng ty, có biến EX thể mối tƣơng quan âm với mức ý nghĩa thống kê mức 5% mơ hình FE nhƣng yếu mức độ tác động lên CASH với hệ số tƣơng quan đạt 6,08% Điều cho thấy nhiều thành viên HĐQT kiêm nhiệm chức vụ giám đốc điều hành cơng ty mức độ nắm tiền mặt Kết nhấn mạnh quan điểm Fama Eugene (1980), Fama Jensen (1983) HĐQT nhiều ngƣời tham gia điều hành họ có động lực việc bảo vệ lợi ích cổ đơng Cho nên cổ đơng chấp nhận cho phép cơng ty nắm giữ tiền mặt cao để giảm thiểu rủi ro tài sản đầu tƣ họ Tuy nhiên, để tìm hiểu xem phƣơng pháp hồi quy phù hợp ba phƣơng pháp trên, nghiên cứu sử dụng hai kiểm định kiểm định Likelihood ratio kiểm định Hausman(Hausman, 1978) Đầu tiên, nghiên cứu tiến hành kiểm định xem mơ hình hiệu ứng cố định có cho kết tốt mơ hình hồi quy gộp hay không cách sử dụng kiểm định Likelihood Ratio Với giả thuyết Ho: Mơ hình FE không cần thiết Nếu giả thuyết Ho bị bác bỏ mơ hình FE tốt Pooled OLS 55 Bảng4.11 Kiểm định Likelihood để lựa chọn mơ hình hồi quy gộp Pool OLS mơ hình hồi quy cố định FE Redundant Fixed Effects Tests Equation: Untitled Test cross-section and period fixed effects Effects Test Statistic Cross-section F Cross-section Chi-square Period F Period Chi-square Cross-Section/Period F Cross-Section/Period Chi-square d.f Prob 5.808930 (162,1124) 0.0000 793.169792 162 0.0000 2.478251 (7,1124) 0.0158 19.972135 0.0056 5.842727 (169,1124) 0.0000 822.129436 169 0.0000 Vì tất giá trị Prob < 5% nên tác giả bác bỏ giả thiết Ho, chấp nhận mơ hình Fixed Effects FE cần thiết Tiếp theo tác giả sử dụng kiểm định Hausman để lựa chọn hai mơ hình FE RE Với giả thuyết Ho: E( ) = 0(hay mơ hình RE có hiệu quả) Nếu giả thuyết Ho bị bác bỏ mơ hình FE tốt Bảng 4.12 Kiểm định Hausman để lựa chọn mơ hình hiệu ứng cố định FE mơ hình hiệu ứng ngẫu nhiên RE Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: Untitled Test cross-section random effects Test Summary Chi-Sq Statistic Chi-Sq d.f Prob 78.287454 10 0.0000 Random Var(Diff.) Prob Cross-section random Cross-section random effects test comparisons: Variable Fixed 56 LEV BANK DIV CF SIZE VAR GRT LIQ EX CEO -0.282909 -0.060656 -0.031287 0.123066 0.021424 0.049443 0.055414 -0.317266 -0.060299 0.009959 -0.193985 -0.085705 0.057575 0.161263 0.008230 0.027018 0.049590 -0.265673 -0.041429 0.007254 0.000376 0.000071 0.000344 0.000181 0.000062 0.002008 0.000004 0.000094 0.000085 0.000015 0.0000 0.0029 0.0000 0.0045 0.0937 0.6167 0.0028 0.0000 0.0409 0.4879 Theo kết kiểm định trình bày bảng trên, giá trị Chi bình phƣơng kiểm định Hausman 78.28với giá trị p-value = α = 10%, chấp nhận giả thuyết Ho Nhƣ vậy, mơ hình GMM khơng có tƣơng quan biến công cụ với phần dƣ Giá trị (Hệ số biến phụ thuộc có độ trễ ) 0.148946 có ý nghĩa thống kê với mức 1% Hệ số điều chỉnh lớn γ = (1- ), 0.851054 Điều chứng minh chất động mơ hình khơng thể bác bỏ công ty Việt Nam điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tƣơng đối nhanh nổ lực nhằm đạt đƣợc tỷ lệ nắm giữ tiền mặt mục tiêu Một lý giải hợp lý cho hệ số điều chỉnh cao cơng ty có xu hƣớng phải gánh chịu khoản chi phí đáng kể họ trì mức độ nắm giữ tiền mặt khác xa với mục tiêu Kết biến mơ hình GMM khơng khác nhiều với FEM Mức ảnh hƣởng lên biến CASH biến LEV, CF, GRT, LIQ mơ hình GMM có ý nghĩa thống kê dấu tƣơng quan giống với mơ hình FE trình bày giải thích Nhƣng có khác biệt nhỏ mơ hình GMM so với FE mức ý nghĩa thống kê biến EX CF: biến đạt mức ý nghĩa thống kê 1%, mạnh so với FE Một lần nữa, mơ hình GMM khẳng định lại mức độ ảnh hƣởng biến CASH Tuy nhiên, điểm khác biệt rõ so với mơ hình FE biến BANK khơng cịn ý nghĩa thống kê GMM Hệ số hồi quy LEV LIQ có ý nghĩa thống kê, chứng tỏ cơng ty có địn bẩy nợ lớn mức nắm giữ tài sản có tính khoản chiếm tỷ trọng cao thìcó xu hƣớng điều chỉnh mức nắm giữ tiền mặt thấp họ sử dụng nợ vay tài sản có tính khoản cao nhƣ nguồn lực thay cho tồn quỹ tiền mặt doanh nghiệp Trong biến LEV ủng hộ cho lập luận theo lý thuyết đánh đổi 59 kết biến LIQ lại đồng thuận với lý thuyết trật tự phân hạng Khi cơng ty thiếu tiền, họ chuyển đổi tài sản khơng tiền có tính khoản cao thành tiền mặt thay huy động vốn từ bên Ngƣợc lại, hệ số hồi quy GRT nhấn mạnh lại quan điểm công ty có nhiều hội tăng trƣởng nắm giữ nhiều tiền mặt nhằm phòng ngừa trƣờng hợp doanh nghiệp từ bỏ dự án sinh lợi không đủ tiền để đầu tƣ Đồng thời, ủng hộ cho quan điểm công ty dạng phải nắm giữ tiền mặt cao để né tránh tình trạng kiệt quệ tài sử dụng nợ nhiều Ngoài ra, hệ số hồi quy dƣơng tƣơng thích với giả thiết công ty tăng trƣởng cao thƣờng gặp vấn đề chi phí đại diện nợ lớn nên phải tận dụng nguồn quỹ nội để giảm khả vay nợ cao Kết biến ủng hộ cho hai lý thuyết trật tự phân hàng lý thuyết đánh đổi Ủng hộ lý thuyết trật tự phân hạng cịn có thêm biến CF Biến CF đạt mức ý nghĩa thống kê 5% mơ hình FE 1% GMM với mối tƣơng quan dƣơng lên CASH Kết hàm ý cơng ty có dịng tiền mặt cao nắm giữ tiền mặt nhiều họ thích tận dụng nguồn vốn nội nguồn vốn từ bên Bởi dịng tiền mặt cao đóng vai trị nhƣ yếu tố đại diện cho việc cơng ty có nhiều hội đầu tƣ.Chính thế, tồn quỹ tiền mặt lớn giúp doanh nghiệp tránh đƣợc tình trạng từ bỏ hội đầu tƣ có có giá trị Nếu đứng góc độ lý thuyết đại diện có EX biến ủng hộ cho lý thuyết Hệ số hồi quy EX có ý nghĩa thống kê chứng tỏ cơng ty có tỷ lệ cao thành viên HĐQT tham gia vào cơng tác điều hành mức độ nắm giữ tiền mặt có xu hƣớng thấp Bởi với vai trị kiêm nhiệm nhƣ thế, họ khơng làm tốt công tác giám sát hay kỷ luật giám đốc (Daily Dalton, 1993), dẫn đến lợi ích cổ đơng đƣợc bảo vệ cổ đơng chấp nhận cho công ty nắm giữ mức tiền mặt thấp để giảm thiểu rủi ro cho thân 60 KẾT LUẬN Bài nghiên cứu tập trung xem xét tỷ lệ nắm giữ tiền mặt yếu tố định đến mức dự trữ tiền mặt công ty Việt Nam giai đoạn 2007 - 2014.Để hỗ trợ cho việc nghiên cứu, số liệu đƣợc sử dụng báo cáo tài 163 cơng ty phi tài đƣợc niêm yết hai sàn chứng khoán Hà Nội (HNX) sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn 2007 – 2014 Kết cho thấy tỷ lệ nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp Việt Nam chiếm khoảng 10,4% Kết nghiên cứu Pakistan Attaullah Shah (2011) 8,26% nghiên cứu trƣớc Ozkan &Ozkan (2004), Kim cộng (1998) lần lƣợt báo cáo Anh Mỹ 9,9% 8,1% Hay kết nghiên cứu Marco & Javier (2012) công ty nƣớc Ý cho kết 10% phát Drobet công (2010) 45 quốc gia từ 19952005 12,6% Điều cho thấy mức nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp Việt Nam khơng có chênh lệch nhiều với nƣớc vừa đề cập Tỷ lệ 10,4% đƣợc lập luận vững khác biệt tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đƣợc thống kê riêng lẻ sàn HNX HOSE không đáng kể (lần lƣợt 10,14% 10,57%) Qua q trình xử lý số liệu chạy mơ hình hồi quy Eview, kết thu đƣợc nhƣ sau Bài nghiên cứu tiến hành hồi quy xem xét yếu tố tác động đến tỷ lệ nắm giữ tiền ba mơ hình liệu bảng tĩnh (mơ hình hồi quy gộp, mơ hình hồi quy hiệu ứng cố định mơ hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên) mơ hình liệu bảng động chọn 10 biến độc lập để hồi quy bao gồm: LEV tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản, BANK tỷ lệ tổng số khoản vay ngân hàng tổng nợ, DIV tỷ lệ toán cổ tức tổng tài sản, CF tỷ lệ lợi nhuận trƣớc thuế cộng với khấu hao tổng tài sản, SIZE ln (tổng tài sản), VAR độ lệch chuẩn dòng tiền tổng tài sản GRT tốc độ tăng trƣởng tài sản, LIQ đƣợc xác định cách lấy (tài sản ngắn hạn - nợ ngắn hạn - tiền tƣơng đƣơng tiền) chia tổng tài sản, EX tỷ lệ số thành viên HĐQT tham gia điều hành tổng số lƣợng thành 61 viên HĐQT, CEO biến giả, nhận giá trị chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm vị trí tổng giám đốc điều hành ngƣợc lại nhận giá trị Trong đó, biến có ý nghĩa thống kê vững ba mơ hình hồi quy tĩnh (LEV – đòn bẩy nợ, BANK – mức vay nợ ngân hàng,CF – dòng tiền, GRT – tốc độ tăng trƣởng, LIQ – tỷ lệ nắm giữ tài sản khơng tiền có tính khoản cao); biến SIZE (quy mô) EX (tỷ lệ thành viên HĐQT kiêm nhiệm chức vụ điều hành) chứng tỏ mức độ tác động yếu (biến SIZE có ý nghĩa thống kê mơ hình hiệu ứng ngẫu nhiên EX có ý nghĩa thống kê mơ hình hiệu ứng cố định) Lựa chọn ba mơ hình hồi quy, kết kiểm định Likelihood Ratio kiểm định Hausman cho mơ hình hồi quy hiệu ứng cố định FE đƣợc lựa chọn hợp lý Kết mơ hình hồi quy cố định cho thấy doanh nghiệp có dịng tiền lớn (CF), tốc độ tăng trƣởng (GRT) cao có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) cao so với cơng ty khác Những cơng ty với địn bẩy nợ (LEV) lớn, tỷ lệ nắm giữ tài sản có tính khoản cao (LIQ) nắm giữ tiền mặt Đặc biệt, xét góc độ lý thuyết đại diện cơng ty có nhiều thành viên hội đồng quản trị kiêm nhiệm vị trí giám đốc cơng ty (EX) mức nắm giữ tiền doanh nghiệp thấp Qua kết kiểm định trên, biến LIQ ủng hộ cho lý thuyết trật tự phân hạng; LEV CF thể chi phối lý thuyết đánh đổi thị trƣờng Việt Nam Riêng GRT, mối tƣơng quan dƣơng với CASH thể tính đắn hai lý thuyết vừa đề cập Kết mơ hình hiệu ứng cố định đƣợc chứng tỏ tính vững kết hồi quy GMM gần nhƣ khơng có khác biệt nhiều (5 biến GMM có ý nghĩa thống kê giống nhƣ mơ hình hiệu ứng cố định LEV, CF, EX, GRT, LIQ) Sở dĩ nghiên cứu tiến hành chạy mơ hình GMM GMM khắc phục đƣợc ràng buộc mơ hình OLS nhƣ tƣợng nội sinh, phƣơng sai thay đổi tự tƣơng quan Ngồi ra, GMM cịn tìm đƣợc hệ số điều chỉnh để đạt tỷ lệ nắm giữ tiền tối ƣu Ở Việt Nam, hệ số điều chỉnh 85.11%, chứng tỏ 62 công ty Việt Nam điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tƣơng đối nhanh nổ lực nhằm đạt đƣợc tỷ lệ nắm giữ tiền mặt mục tiêu Với kiểm định Sargan,kết cho thấy mơ hình GMM đáng tin cậy, khơng có tƣơng quan phần dƣ biến công cụ, biến công cụ lựa chọn hợp lý Tuy nhiên, nghiên cứu không tránh khỏi hạn chế Một mặt, nghiên cứu giới hạn doanh nghiệp niêm yết Việt Nam Mặt khác, mẫu liệu không lớn thời kỳ xem xét chƣa đủ dài Việc nhập tính tốn số liệu gặp số sai sót chủ quan Một vài biến đƣợc sử dụng chƣa hoàn toàn đại diện hết cho nhân tố đƣợc xem xét Số lƣợng nhân tố ảnh hƣởng đến việc nắm giữ tiền mặt hạn chế, chọn nhân tố phổ biến đƣợc kiểm định nhiều thị trƣờng khác Các nghiên cứu sau xem xét đƣa vào nhân tố phù hợp mang đặc trƣng riêng thị trƣờng Việt Nam nhƣ phân chia công ty thị trƣờng theo nhóm sở hữu, nhóm ngành hay đƣa thêm biến phần trăm nắm giữ cổ phần ban giám đốc điều hành để giải thích rõ cho định nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp thị trƣờng Việt Nam Ngoài ra, việc mở rộng nghiên cứu cơng ty tài đề tài thú vị đáng xem xét TÀI LIỆU THAM KHẢO Báo cáo tài 163 cơng ty phi tài niêm yết sàn chứng khốn HOSE HNX giai đoạn 2007 - 2014 Ang, J.S., 1991 Small business uniqueness and the theory of financial management Journal of Small Business Finance 1, 1–13 Ang, J.S., 1992 On the theory of finance for privately held firms The Journal of Small Business Finance 1, 185–203 Ansic, David, and John D Hey "Speculative behavior in an experimental cash/asset portfolio." International Review of Economics & Finance 2.4 (1993): 349-363 Arellano, Manuel, and Stephen Bond "Some tests of specification for panel data: Monte Carlo evidence and an application to employment equations." The review of economic studies 58.2 (1991): 277-297 Bahrami, Homa, and Stuart Evans "Flexible recycling and high-technology entrepreneurship." Understanding Silicon Valley: The anatomy of an entrepreneurial region (2000): 165-189 Baltagi, B (2008) Econometric analysis of panel data (Vol 1) John Wiley & Sons Bates, T W., Kahle, K M., Stulz, R M (2009) Why US firms hold so much more cash than they used to? Journal of Finance 64, 1985-2021 Beasley, Mark S "An empirical analysis of the relation between the board of director composition and financial statement fraud." Accounting Review (1996): 443-465 10 Bigelli, Marco & Sánchez-Vidal, Javier, 2012 "Cash holdings in private firms," Journal of Banking & Finance, Elsevier, vol 36(1), pages 26-35 11 Bond, Stephen R "Dynamic panel data models: a guide to micro data methods and practice." Portuguese economic journal 1.2 (2002): 141-162 12 Boyle, Glenn W., and Graeme A Guthrie "Investment, uncertainty, and liquidity." The Journal of finance 58.5 (2003): 2143-2166 13 Brav, O., 2009 Access to capital, capital structure, and the funding of the firm Journal of Finance 64, 263–308 14 Brennan, Michael J., and Patricia J Hughes "Stock prices and the supply of information." The Journal of Finance 46.5 (1991): 1665-1691 15 Cadbury, Adrian Corporate governance and chairmanship: A personal view Oxford University Press, 2002 16 Cebenoyan, A Sinan, George J Papaioannou, and Nickolaos G Travlos "Foreign takeover activity in the US and wealth effects for target firm shareholders." Financial Management (1992): 58-68 17 Chahine, Salim, and Igor Filatotchev "The Effects of Information Disclosure and Board Independence on IPO Discount*." Journal of small business management 46.2 (2008): 219-241 18 Chemmanur, T.J., Fulghieri, P., 1994 Reputation, renegotiation and the choice between bank loans and publicly traded debt.The Review of Financial Studies 7, 475–506 19 Chen, Yenn‐Ru "Corporate governance and cash holdings: Listed new economy versus old economy firms." Corporate Governance: An International Review 16.5 (2008): 430-442 20 Corbetta, G., Montemerlo, D., 1999 Ownership, governance, and management issues in small and medium-size family businesses: a comparison of Italy and the United States Family Business Review 12, 361–374 21 Daher, Mai The Determinants of Cash Holdings in UK Public and Private Firms Diss LANCASTER UNIVERSITY, 2010 22 Daily, Catherine M., and Dan R Dalton "Board of directors leadership and structure: Control and performance implications." Entrepreneurship Theory and Practice 17 (1993): 65-65 23 Dalton, Dan R., et al "Meta-analytic reviews of board composition, leadership structure, and financial performance." Strategic management journal 19.3 (1998): 269-290 24 Denis, D J., and V Sibilkov "Financial constraints, investment, and the value of cash holdings (Vol 23)." Soc Financial Studies (2010) 25 Dittmar, Amy, Jan Mahrt-Smith, and Henri Servaes "International corporate governance and corporate cash holdings." Journal of Financial and Quantitative analysis 38.01 (2003): 111-133 26 Dittmar, Amy, and Jan Mahrt-Smith "Corporate governance and the value of cash holdings." Journal of Financial Economics 83.3 (2007): 599-634 27 Drobetz, Wolfgang, Matthias C Grüninger, and Simone Hirschvogl "Information asymmetry and the value of cash." Journal of Banking & Finance 34.9 (2010): 2168-2184 28 Easterbrook, F.H., 1984 Two agency-cost explanations of dividends American Economic Review 74, 650–659 29 Fama, Eugene F "Agency Problems and the Theory of the Firm." The Journal of Political Economy (1980): 288-307 30 Fama, Eugene F., and Michael C Jensen "Separation of ownership and control." Journal of law and economics (1983): 301-325 31 Fama, E., 1985 What’s different about banks? Journal of Monetary Economics 15, 29–39 32 Fazzari, S.M., Hubbard, R.G., Petersen, B., 1988 Financing constraints and corporate investment Brookings Papers on Economic Activity 19, 141–206 33 Fazzari, Steven M., and Bruce C Petersen "Working capital and fixed investment: new evidence on financing constraints." The RAND Journal of Economics (1993): 328-342 34 Ferreira, M.A., Vilela, A.S., 2004 Why firms hold cash? Evidence from EMU countries European Financial Management 10, 295–319 35 Fischer, R.H., Heinkel, R., Zechner, J., 1989 Dynamic capital structure choice: Theory and tests Journal of Finance 44, 19–40 36 Graham, John R., and Campbell R Harvey "The theory and practice of corporate finance: evidence from the field." Journal of financial economics 60.2 (2001): 187-243 37 Harris, M., Raviv, A., 1990 Capital structure and the informational role of debt Journal of Finance 45, 321–349 38 James, C., 1987 Some evidence on the uniqueness of bank loans Journal of Financial Economics 19, 217–235 39 Jensen, Gerald R., Donald P Solberg, and Thomas S Zorn "Simultaneous determination of insider ownership, debt, and dividend policies." Journal of Financial and Quantitative analysis 27.02 (1992): 247-263 40 Jensen, Michael C "Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers." The American economic review (1986): 323-329 41 Kalkeva, I., Lins, K.V., 2007 International evidence on cash holdings and expected managerial agency problems The Review of Financial Studies 20, 1087– 1112 42 Keynes, John Maynard "1936." The General Theory of Employment, Interest and Money (1973) 43 Kim, Chang-Soo, David C Mauer, and Ann E Sherman "The determinants of corporate liquidity: Theory and evidence." Journal of financial and quantitative analysis 33.03 (1998): 335-359 44 Lang, L., Poulsen, A., Stulz, R., 1995 Asset sales, firm performance, and the agency costs of managerial discretion Journal of Financial Economics 37, 3–37 45 Mikkelson, W.H., Partch, M.M., 1986 Valuation effects of security offerings and the issuance process Journal of Financial Economics 15, 31–60 46 Miller, M.H., Orr, D., 1966 A model of the demand for money by firms Quarterly Journal of Economics 80, 413–435 47 Minton, B.A., Schrand, C., 1999 The impact of cash flow volatility on discretionary investment and the costs of debt and equity financing Journal of Financial Economics 54, 423–460 48 Myers, Stewart C., and Nicholas S Majluf "Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have."Journal of financial economics 13.2 (1984): 187-221 49 Myers, Stewart C "Determinants of corporate borrowing." Journal of financial economics 5.2 (1977): 147-175 50 Neter, John, William Wasserman, and George Alexander Whitmore Applied statistics Allyn and Bacon, 1988 51 Opler, Tim, et al "The determinants and implications of corporate cash holdings." Journal of financial economics 52.1 (1999): 3-46 52 Ozkan, Aydin, and Neslihan Ozkan "Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies." Journal of Banking & Finance 28.9 (2004): 21032134 53 Ozkan, A., 1996 Corporate bankruptcies, liquidation costs and the role of banks The Manchester School 64, 104–119 54 Peterson M, Rajan R (2003) Does Distance Still Matter? The Information Revolution in Small Business Lending J Financ., 57: 2533–2570 55 Pinkowitz, Lee, and Rohan Williamson "Bank power and cash holdings: Evidence from Japan." Review of Financial Studies 14.4 (2001): 1059-1082 56 Rajan RG, Zingales L (1995) What Do We Know About Capita Structure? Some Evidence from International Data J Financ., 50: 1421–1460 57 Shah, Attaullah "The corporate cash holdings: Determinants and implications."African Journal of Business Management 5.34 (2011): 1293912950.Journal of Economics 80, 413–435 58 Shleifer, A., Vishny, R.W., 1992 Liquidation values and debt capacity: A market equilibrium approach Journal of Finance 47, 1343–1366 59 Titman S, Wessels R (1988) The Determinants of Capital Structure Choice J Financ., 43: 1-19 60 Tong, Z., 2009 Firm diversification and the value of corporate cash holdings Journal of Corporate Finance 17, 741–758 61 Whited, Toni M "Debt, liquidity constraints, and corporate investment: Evidence from panel data." The Journal of Finance 47.4 (1992): 1425-1460 62 Williamson, O., 1988 Corporate finance and corporate governance.Journal of Finance 43, 567–591