Bài tiểu luận ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN CẤP NƯỚC BÌNH DƯƠNG (BWE) (23/01/2019) Cơng ty độc quyền cung cấp nước Bình Dương BWE cơng ty cung cấp nước dịch vụ xử lý chất thải cho người dân khu công nghiệp (KCN) tỉnh Bình Dương Cơng ty niêm yết sàn HOSE vào tháng 7/2017 Doanh thu công ty tăng trưởng mạnh giai đoạn 2013-2017 với tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) khoảng 23% Năm 2017, doanh thu đạt 1.795,8 tỷ đồng (+31% n/n) LNST đạt 207 tỷ đồng (-14% n/n) Sự sụt giảm lợi nhuận chủ yếu năm 2016 công ty ghi nhận doanh thu tài bất thường 64,5 tỷ đồng từ việc đánh giá lại phần sở hữu công ty CTCP Nước Đồng Nai (Upcom: DNW) Nếu bỏ qua khoản doanh thu tài bất thường LNST BWE tăng 17,1% năm 2017 BWE dự kiến tiếp tục tăng trưởng mạnh năm tới nhờ vào yếu tố sau: (i) số lượng khách hàng tăng số lượng KCN dự kiến tăng từ 28 lên 37 vào năm 2020, tốc độ tăng dân số 3% cộng với việc đẩy mạnh thị hóa tỉnh Bình Dương (ii) dịch vụ xử lý nước thải hoàn thành vào năm 2018 hoạt động trọn năm 2019, (iii) mở rộng sang khu vực khác thông qua M&A với công ty mục tiêu DNW (iv) giá nước tăng 5% năm năm 2022 theo lộ trình đề tỉnh Bình Dương Ngồi ra, BWE hưởng lợi nhờ vào vị độc quyền thành phố Bình Dương tăng trưởng liên tục mà dự kiến hưởng lợi từ sóng đầu tư FDI bối cảnh (i) chiến tranh thương mại Mỹ - Trung diễn (ii) nhiều hiệp định thương mại tự Việt Nam ký Nổi bật hiệp định CPTPP vừa bắt đầu có hiệu lực từ đầu năm 2019 Trong năm 2019, chúng tơi dự phóng doanh thu BWE đạt 2.606 tỷ đồng (+16,5% n/n) LNST 379 tỷ đồng (+18,9% n/n) Sử dụng kết hợp phương pháp P/E, EV/EBITDA P/B, đưa khuyến nghị MUA cho BWE với giá mục tiêu 28.660 đ/cp, tương ứng với khả tăng 15,6% so với thị giá 2017 2018E 2019E 2020E 2021E DT Thuần (tỷ đồng) 1.796 2.237 2.606 3.113 3.690 Tăng trưởng 31,1% 24,6% 16,5% 19,4% 18,6% EBITDA (tỷ đồng) 691 607 698 817 947 Tăng trưởng 19,4% -12,2% 15,0% 17,1% 15,9% LNST (tỷ đồng) 207 319 379 452 540 Tăng trưởng -14,3% 54,3% 18,9% 19,3% 19,4% EPS (hiệu chỉnh, VND) 1.363 1.683 2.000 2.387 2.850 -14,3% 6,6% 2,7% 54,3% 9,2% 3,4% 18,9% 10,2% 3,8% 19,3% 11,3% 4,4% 19,4% 12,3% 5,0% Tăng trưởng ROE ROIC Nợ ròng/EBITDA(x) EV/EBITDA (x) P/E (lần) P/B (lần) Cổ tức (đồng) Suất sinh lợi cổ tức 2,4 8,0 18,2 1,1 450 3,0 9,2 14,7 1,0 700 2,6 8,0 12,4 1,0 700 2,4 6,8 10,4 0,9 700 2,0 5,9 8,7 0,8 700 1,8% 2,8% 2,8% 2,8% 2,8% Tổng quan công ty Biwase công ty cung cấp nước dịch vụ xử lý chất thải cho người dân KCN tỉnh Bình Dương Cơng ty niêm yết sàn HOSE vào tháng 7/2017 BWE cho thấy tăng trưởng mạnh mẽ năm gần nhờ vào vị trí độc quyền Bình Dương, giúp cơng ty tận dụng tối đa lợi từ việc mở rộng thành phố dòng vốn FDI vào thành phố Hiện tại, BWE có nhà máy chi nhánh cung cấp nước, nhà máy xử lý nước thải, đơn vị cung cấp dịch vụ giải pháp môi trường tổ hợp xử lý chất thải phía nam tỉnh Bình Dương Với sở này, BWE có tổng công suất cung cấp khoảng 250.000m nước/ngày - đứng thứ nước xử lý 1.500 chất thải/ngày để phục vụ cho 28 KCN gần triệu cư dân Bình Dương Các khoản đầu tư vào công ty liên kết đáng ý khác bao gồm (i) Chánh Phú Hòa: chủ đầu tư dự án nghĩa trang Hoa Viên Bình Dương - BWE nắm giữ 43,12% cổ phần (ii) CTCP Nước Đồng Nai (Upcom: DNW - BWE nắm giữ trực tiếp 15% cổ phần) Cung cấp nước Đây nguồn doanh thu BWE chiếm gần 60% tổng doanh thu Công suất công ty tăng trưởng ổn định năm qua, song song với tăng trưởng nhu cầu nước Tỷ lệ tăng trung bình tổng công suất BWE 20% giai đoạn 2000-2017 Tăng trưởng lượng cầu cao tăng trưởng công suất BWE quản lý để giảm tỷ lệ thất thoát nước từ 37,2% năm 2002 xuống khoảng 6% vào 2017 thông qua việc tăng cường đầu tư vào sở Nhờ vào vị trí độc quyền mình, BWE khơng có rủi ro cạnh tranh thương lượng giá bán với giá trần phủ đưa Do đó, giá nước BWE tăng đặn vài năm qua Công suất nhu cầu nước giai đoạn 2012-2017 Dựa vào tăng trưởng nhu cầu năm qua với gia tăng dân số số lượng KCN Bình Dương, chúng tơi tin phân khúc tiềm tăng trưởng BWE đầu tư xây dựng thêm nhà máy nước Mới nhà máy nước Chơn Thành giai đoạn bắt đầu hoạt động với công suất 30.000m 3/ngày, xấp xỉ 20% công suất Khi giai đoạn nhà máy hoàn thành, tổng công suất dự kiến 60.000 m3/ngày Kể từ tháng năm 2018, theo Quyết định 04/2018-UBND tỉnh Bình Dương, cách tính giá nước áp dụng Nhờ mà doanh thu mảng BWE tăng vọt 34% dựa theo dự phóng cơng ty Ngồi tăng trưởng nguồn cầu, BWE hưởng lợi từ lộ trình tăng giá nước tỉnh Bình Dương, dự kiến tăng 5% năm năm 2022 Dịch vụ xử lý chất thải Tổ hợp xử lý chất thải phía nam tỉnh Bình Dương có tổng diện tích 100 sử dụng 12 cho nhà máy chôn lấp chất thải Phân khúc chiếm 20% tổng doanh thu năm 2017, ghi nhận doanh thu 498 tỷ đồng, đạt 105% kế hoạch Trong năm 2017, tổng lượng rác thải xử lý BWE đạt 783 tấn, rác thải sinh hoạt chiếm 71% (556 tấn) rác thải cơng nghiệp chiếm 29% (227 tấn) Đối với chất thải thông thường, Bình Dương trả cho cơng ty 331.000 đồng/tấn chất thải tái chế (chiếm 35%) 210.000 đồng/tấn chất thải chôn lấp (chiếm 65%) Đối với chất thải công nghiệp, công ty toán trực tiếp từ khách hàng với mức giá trung bình triệu đồng/tấn, thay đổi tùy thuộc vào loại mức độ nguy hiểm chất thải Do quy định pháp luật xử lý chất thải ngày gay gắt nên công ty buộc phải quan tâm nhiều đến việc xử lý chất thải, từ tạo nhiều việc làm cho BWE cơng ty số có khả xử lý nhiều loại chất thải nguy hại Ngoài ra, việc tăng số lượng KCN dòng vốn FDI vào Bình Dương cho thấy nhiều tiềm tăng trưởng cho BWE Với diện tích khu phức hợp sử dụng 12 tổng diện tích 100 nên BWE mở rộng để phù hợp với nhu cầu xử lý chất thải Bình Dương Trong năm 2017, số lượng khách hàng BWE tăng 322 khách so với năm 2016, đạt tổng cộng 2138 khách hàng Định giá Do BWE trình phát triển phải liên tục xây nhà máy nên nhu cầu sử dụng vốn lớn dẫn đến việc dòng tiền bị ảnh hưởng nặng nề Vì vậy, chúng tơi khơng sử dụng phương pháp DCF để định giá công ty Thay vào đó, chúng tơi kết hợp sử dụng phương pháp P/E, P/B EV/ EBITDA MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ BWE (đơn vị: tỷ đồng khơng có ghi khác) Doanh thu Giá 24.800 Giá mục tiêu 28.66 Vốn hóa 3.720 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 1.213 1.370 1.796 2.237 2.606 3.113 3.690 16,5% 19,4 % 18,6% 1.375 1.657 1.984 Tăng trưởng (%) 24,6% 12,9% 31,1% 24,6 % GVHB trừ khấu hao 567 593 758 1.173 Chi phí bán hàng QLDN 189 271 369 444 518 618 733 Chi phí bán hàng QLDN/DTT 16% 20% 21% 20% 20% 20% 20% 53 113 17 17 17 17 17 41 (6) 29 33 38 43 506 579 691 607 698 817 947 26,8% 26,2 % 25,7% Doanh thu tài (khơng bao gồm lãi cho vay) Chi phí tài (khơng bao gồm lãi vay) EBITDA Tỷ suất EBITDA (%) 41,7% 42,3% 38,5% 27,1 % Khấu hao Lợi nhuận từ HĐKD 234 272 273 307 388 303 184 422 207 490 233 584 256 691 Biên LN HĐKD (%) 22,4% 22,4% 16,9% 18,9 % 18,8% 18,8 % 18,7% LN/ Lỗ khác LN/ Lỗ từ cơng ty liên kết, liên doanh Chi phí lãi vay ròng 26 4 4 - - - 26 26 26 26 82 57 71 85 84 93 99 Chi phí lãi vay/Nợ ròng trung bình 7,3% 4,2% 4,6% 4,9% 4,6% 4,9% 5,1% Hệ số toán lãi vay (x) Thuế 3,3 22 5,4 35 4,2 32 5,0 49 5,9 58 6,3 69 7,0 82 Thuế suất thực tế (%) 11,6% 14,1% 13,6% 14,4 % 14,2% 14,0 % 13,9% Lợi ích CĐTS Lợi nhuận ròng 171 241 207 319 379 452 540 Biên lợi nhuận ròng (%) 14% 18% 11% 14% 15% 15% 15% Tiền mặt đạt Số lượng cổ phiếu (triệu cp) EPS (VND) T/đ chia thưởng/cổ tức cp (lần) EPS hiệu chỉnh (VND) 404 103 1.633 513 150 1.589 595 150 1.363 503 150 1.683 586 150 2.000 685 150 2.387 796 150 2.850 1 1 1 1.633 1.589 1.363 1.683 2.000 2.387 2.850 18,9% 19,3 % 19,4% Tăng trưởng EPS hiệu chỉnh (%) -5,4% -2,7% -14,3% 23,5 % Cổ tức (VND) - - 450 700 700 700 700 Tỷ lệ chi trả cổ tức (%) CÁC KHOẢN MỤC CĐKT VÀ DÒNG TIỀN 0% 0% 33% 42% 35% 29% 25% 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E Thay đổi vốn lưu động Capex Đầu tư vào cty liên kết, liên doanh Các khoản mục dòng tiền khác Dòng tiền tự Phát hành cp Cổ tức trả Thay đổi nợ ròng Nợ ròng cuối năm Giá trị doanh nghiệp Vốn CSH -18 707 -366 1.565 -192 1.952 40 1.301 1.381 1.550 -217 -78 -2 -2 0 61 576 979 778 878 828 -7 169 176 1.210 4.930 2.656 -31 224 256 1.466 5.186 2.862 -184 0 184 1.650 5.370 3.351 81 105 24 1.837 5.557 3.838 -40 105 145 1.982 5.702 4.185 Giá trị sổ sách/cp (VND) 25.677 19.077 22.338 -59 105 164 1.814 5.534 3.564 23.76 25.588 27.903 Nợ ròng / VCSH 45,6% 51,2% 49,2% 47,9% 47,4% Nợ ròng / EBITDA (x) 2,4 2,5 2,4 2,6 2,4 50,9 % 3,0 Tổng tài sản CHỈSỐKHẢNĂ NG SINH LỢI VÀ ĐỊNH GIÁ ROE (%) ROA (%) ROIC (%) WACC (%) EVA (%) P/E (x) EV/EBITDA (x) EV/FCF (x) P/B (x) P/S (x) EV/Doanh thu (x) Suất sinh lợi cổ tức 7.140 8.725 11.063 11.44 11.738 12.230 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 6,8% 2,5% 3,4% 12,0% -8,6% 15,2 11,0 -828,2 1,0 20,4 8,7% 3,0% 3,6% 11,0% -7,4% 15,6 9,6 -176,6 1,3 18,1 6,6% 2,1% 2,7% 11,2% -8,5% 18,2 8,0 -30,2 1,1 13,8 9,2% 2,8% 3,4% 11,2% -7,7% 14,7 9,2 -94,5 1,0 11,1 10,2% 3,3% 3,8% 11,3% -7,4% 12,4 8,0 68,4 1,0 9,5 11,3% 3,8% 4,4% 11,4% -7,0% 10,4 6,8 -140,6 0,9 8,0 4,6 4,1 3,1 2,5 2,1 1,8 0,0% 0,0% 1,8% 2,8% 2,8% 2,8% ... 8,7 0,8 700 1,8% 2,8% 2,8% 2,8% 2,8% Tổng quan công ty Biwase công ty cung cấp nước dịch vụ xử lý chất thải cho người dân KCN tỉnh Bình Dương Cơng ty niêm yết sàn HOSE vào tháng 7/2017 BWE cho... quyền Bình Dương, giúp công ty tận dụng tối đa lợi từ việc mở rộng thành phố dòng vốn FDI vào thành phố Hiện tại, BWE có nhà máy chi nhánh cung cấp nước, nhà máy xử lý nước thải, đơn vị cung cấp. .. cổ phần) Cung cấp nước Đây nguồn doanh thu BWE chiếm gần 60% tổng doanh thu Công suất công ty tăng trưởng ổn định năm qua, song song với tăng trưởng nhu cầu nước Tỷ lệ tăng trung bình tổng cơng