Chuong 10.DTTC Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá và các mô hình đa nhân tố của rủi ro và sinh lợi

môn đầu tư tài chính, Thầy Phùng Đức Nam chương 10: Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá và các mô hình đa nhân tố của rủi ro và sinh lợi Tổng quan mô hình đa nhân tố Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT, CAPM và mô hình chỉ số Mô hình APT đa nhân tố Mô hình 3 nhân tố FAMAFRENCH (FF)

*Chapter 10 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá mơ hình đa nhân tố rủi ro sinh lợi GVHD: TS Phùng Đức Nam Nhóm Đặng Thị Phương Linh Nguyễn Thái Thanh Ngân Trần Thị Ngoc Diệp Nguyễn Vũ Chi Lăng Lâm Bá Du Bùi Hùng Mạnh Trần Thanh Thuận Võ Ngun Bình *TĨM LƯỢC MỤC TIÊU CHƯƠNG Cung Cung cấp cấp kiến kiến thức thức về Lý Lý thuyết thuyết Kinh Kinh doanh doanh chênh chênh lệch lệch giá, giá, cách cách vận vận dụng dụng Lý Lý thuyết thuyết này trong đầu đầu tư tư Làm Làm rõ rõ điểm điểm nổi bật, bật, hạn hạn chế chế của Mô Mô hình hình Lý Lý thuyết thuyết Kinh Kinh doanh doanh chênh chênh lệch lệch giá giá (APT) (APT) so so với với Mơ Mơ hình hình định định giá giá tài tài sản sản vốn vốn (CAPM) (CAPM) Mở Mở rộng rộng một cách cách khái khái quát quát Mơ Mơ hình hình Ba Ba nhân nhân tố tố FAMA FAMA –– FRENCH FRENCH (chương (chương 13) 13) 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ hình đơn nhân tố Sự không chắn Lợi nhuận vượt trội công ty i đến từ nguồn: nhân tổ vĩ mô nhân tố đặc trưng doanh nghiệp Ta có: Ri = E(Ri) + βiF + ei (10.1) F: Độ lệch nhân tố vĩ mô so với giá tri kỳ vọng βi: Độ nhạy cảm cơng ty i nhân tố ei: Sai số đặc trưng công ty E(Ri): Lợi nhuận vượt trội kỳ vọng cổ phiếu i Tỷ suất sinh lợi vượt trội công ty i giá trị kỳ vọng ban đầu cộng a (giá trị kỳ vọng 0) kiện kinh tế không lường trước 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ hình đơn nhân tố Ri = E(Ri) + βiF + ei (10.1) Nếu nhân tố vĩ mô (F) có giá trị giai đoạn (nghĩa khơng có biến cố vĩ mơ) Ta có: Thành phần phi hệ thống tỷ suất sinh lợi, e i, giả định khơng có tương quan cổ phiếu với nhân tố F lợi nhuận vượt trội chứng khoán, Ri giá trị kỳ vọng E(Ri) sai số đặc trưng công ty ei 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Ví dụ: Giả sử F tin tức chu kỳ kinh doanh, đo tỷ lệ % thay đổi khơng lường trước GDP và: • • GDP tăng 4% năm β chứng khoán 1.2 Nếu GDP tăng 3% giá trị F -1% (thể sụt giảm tỷ lệ tăng trưởng thực), thay vào (10.1): Ri = E(Ri) -1.2% + ei => Với β 1.2, sụt giảm nêu đồng nghĩa với Tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thấp 1.2% so với kỳ vọng => Biến cố vĩ mô với sai số đặc trưng công ty e i xác định tổng chênh lệch tỷ suất sinh lợi cổ phiếu với giá trị kỳ vọng ban đầu 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ hình đơn nhân tố • • Không thiết rủi ro hệ thống nhân tố Rủi ro hệ thống rõ ràng cố phiếu khác thể độ nhạy cảm khác yếu tố  Mơ hình có nhiều nhân tố - mơ hình đa nhân tố - cung cấp mơ tả tốt cho tỷ suất sinh lợi chứng khoán, đồng thời, hữu ích ứng dụng quản trị rủi ro 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ Hình Đa Nhân Tố - Mơ hình hai nhân tố Giả định rằng: • • Nguồn vĩ mơ rủi ro không chắn chu kỳ kinh doanh, đo lường tăng trưởng GDP ngồi dự đốn thay đổi lãi suất IR Tỷ suất sinh lợi cổ phiếu chịu ảnh hưởng rủi ro đặc trưng công ty 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ Hình Đa Nhân Tố - Mơ hình hai nhân tố • • • • Ri = E(Ri) + βiGDPGDP + βiIRIR +ei (10.2) Cả 02 nhân tố khơng có kỳ vọng βiGDP βiIR đo lường độ nhạy cảm tỷ suất sinh lợi nhân tố này, gọi nhân tố tải trọng nhân tố beta Sự gia tăng lãi suất tin xấu cho hầu hết cơng ty, kỳ vọng beta lãi suất âm, βiIR < ei phản ánh đặc trưng công ty 10.1 Tổng quan mơ hình đa nhân tố Mơ Hình Đa Nhân Tố - Mơ hình hai nhân tố Cơng ty cung cấp điện Hãng hàng không + Cầu điện không nhạy cảm với chu kỳ kinh doanh + Nhạy cảm với hoạt động kinh tế + Beta GDP thấp beta lãi suất cao + Beta GDP cao beta lãi suất thấp + Giá cổ phiếu có độ nhạy cảm cao với lãi suất + Ít nhạy cảm với lãi suất + Dòng tiền tạo tương đối ổn định + Biến động ngược chiều với lãi suất Khi có tin tức kinh tế mở rộng, GDP dự đoán lãi suất tăng lên??? Nhạy cảm lãi suất => Tin xấu: Nhạy cảm với GDP => Tin tốt => Mô hình đơn nhân tố hay mơ hình số khơng thể thể phản hồi khác rủi ro khác 10.2 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) Đẳng thức không tồn kinh doanh chênh lệch APT *Trong hình 10.3 phần bù rủi ro có tương ứng chặt chẽ với beta danh mục *Như mơ hình CAPM đơn giản, phần bù rủi ro cho tăng tương ứng với   10.3 APT, CAPM, VÀ MƠ HÌNH CHỈ SỐ Mơ hình APT CAPM APT xây dựng tảng danh mục đa dạng hóa hồn tồn Tuy nhiên, thấy, danh mục lớn cịn rủi ro Danh mục số có hàng trăm hay hàng ngàn cổ phiếu, danh mục chủ động khơng thể, có số lượng cổ phiếu bị giới hạn Giả sử xếp tất danh mục giới theo rủi ro  Độ xác dự đốn phần bù rủi ro giảm rủi ro tăng thêm Nếu rủi ro lại đủ cao trở ngại đa dạng hóa q lớn, khơng thể tin vào APT hoạt động arbitrage 10.3 APT, CAPM, VÀ MƠ HÌNH CHỈ SỐ Mơ hình APT CAPM Nhớ lại CAPM yêu cầu tất nhà đầu tư có kỳ vọng đồng APT khơng cần giả định Chỉ cần số nhà arbitrage lùng sục thị trường để tìm kiếm hội Điều tạo nên SML, phương trình 10.9 thước đo tốt không lệch cho tất tài sản trừ tài sản có rủi ro cịn lại số thị trường CAPM chí khơng thể thử nghiệm dựa vào danh mục bao gồm tất khơng quan sát Lý APT khơng hồn tồn cao cấp CAPM tài sản riêng lẻ rủi ro cao, arbitrage khơng đủ Do cần quay trở lại CAPM bổ sung lý thuyết đằng sau phần bù rủi ro cân 10.3 APT, CAPM, VÀ MƠ HÌNH CHỈ SỐ Mơ hình APT CAPM Tuy nhiên cần lưu ý thay danh mục thị trường không quan sát quan sát được, danh mục số khơng cịn hiệu quả, khơng thể chắn CAPM dự đốn phần bù rủi ro tất tài sản mà khơng chệch Khơng có mơ hình khơng có hạn chế So chiến lược arbitrage APT với tối đa hóa tỷ số Sharpe bối cảnh mơ hình số tảng tốt cho phân tích 10.3 The APT, CAPM, Index Model * MƠ 10.3 APT, CAPM, VÀ HÌNH CHỈ SỐ Mơ hình APT mơ hình số Trong thực tế, APT cho thấy làm để tận dụng định giá sai chứng khốn hội đa dạng hóa nhiều Khi bạn khóa mở rộng hội kinh doanh chênh lệch, chắn bạn giàu có Croesus thành phần danh mục đầu tư lại bạn, danh mục đầu tư chênh lệch thực khơng có rủi ro! Tuy nhiên, vị chênh lệch khơng đa dạng hóa hồn hảo việc tăng quy mơ (vay tiền vay mượn) làm tăng rủi ro vị trí chênh lệch, có tiềm khơng bị ràng buộc APT bỏ qua phức tạp 10.4 MƠ HÌNH APT ĐA NHÂN TỐ *  Trong phần trước, giả sử có nhân tố mang tính hệ  thống tác động đến TSSL chứng khoán Việc giả định thật mà nói thì… đơn giản q!!! Giả sử tổng qt hóa mơ hình nhân tố đơn (single-factor model)-được trình  bày phương trình 10.1, thành mơ hình nhân tố (two-factor model): Trong đó: E() = E() = Cov(,) = Cov(, ) = 10.4 MƠ 10.4 HÌNH APT ĐA NHÂN TỐ A Multifactor APT Ví dụ 10.4: Giả định có danh mục nhân tố, TSSL phi rủi ro: rf = 4% Danh mục Danh mục phần bù rủi ro = 6% phần bù rủi ro= 8% Danh mục A: Xét danh mục đa dạng hóa tốt: βA1 = 0,5 ; βA2 = 0,75 “APT đa nhân tố phát biểu rằng, phần bù rủi ro tổng thể danh mục phải tổng phần bù rủi ro đòi hỏi đền bù cho nguồn gốc rủi ro hệ thống” 10.4 MƠ HÌNH APT ĐA NHÂN TỐ Phần bù rủi ro danh mục 1: βA1[E(r1) – rf] = 3% Phần bù rủi ro danh mục 2: βA2[E(r2) – rf] = 6% Tổng phần bù rủi ro : 3% + 6% = 9% Tổng TSSL danh mục : 4% + 9% = 13% 10.4 MƠ 10.4 HÌNH APT ĐA NHÂN TỐ A Multifactor APT * Xét danh mục đầu tư canh tranh Q danh mục đầu tư P có thiết lập: danh mục yếu tố đầu tiên, danh mục yếu tố thứ hai, - - T-bill Danh   mục đầu tư Q có beta với danh mục P TSSL kỳ vọng 10.4 MƠ 10.4 HÌNH APT ĐA NHÂN TỐ A Multifactor APT *  Ví dụ 10.5: Giả sử ●  TSSL làm tăng hội kinh doanh chênh lệch  So sánh với danh mục đầu tư Q với mức beta  10.5 MÔ HÌNH NHÂN TỐ FAMA-FRENCH (FF) * *  ++ - SMB = Small Minus Big: Nhỏ trừ lớn nghĩa tỉ suất sinh lợi danh mục chứng khoán có vốn hóa thị trường nhỏ trừ cho tỉ suất sinh lợi danh mục chứng khốn có vốn hóa thị trường lớn - HML = High Minus Low: Cao trừ thấp, nghĩa tỉ suất sinh lợi danh mục chứng khốn có tỉ số giá trị sổ sách/giá trị thị trường cao trừ cho tỉ suất sinh lợi danh mục chứng khốn có tỉ số giá trị sổ sách/ giá trị thị trường thấp * 10.5 MƠ HÌNH NHÂN TỐ FAMA-FRENCH (FF) THE FAMA-FRENCH (FF) THREE-FACTOR MODEL (FF) THREE-FACTOR MODEL (FF) 10.5.THE MƠFAMA-FRENCH HÌNH NHÂN TỐ FAMA-FRENCH hình Fama-French, mơ hình sử dụng biến đại diện cho nguồn rủi ro ngồi thị trường, khơng có yếu tố *Mơ mơ hình đề xuất xác định rõ ràng phòng ngừa cho yếu tố không chắn French quy mô tỷ lệ giá trị sổ sách/ giá trị thị trường dự đoán tỉ suất dinh lợi bình quân *Fama khoảng thời gian khác thị trường toàn giới (FF) THREE-FACTOR MODEL (FF) 10.5.THE MƠFAMA-FRENCH HÌNH NHÂN TỐ FAMA-FRENCH Liệu chúng có phản ánh ICAPM đa số dựa nhu cầu phòng ngừa rủi ro * *ngoài thị trường hay thể cho yếu tố bất thường khơng giải thích được? Đặc điểm cơng ty tương quan với giá trị alpha   Sai số từ cân hợp lý () công ty xác định theo kết thực nghiệm có liên quan đến tỉ suất sinh lợi bình qn cóĐặc tính củatương quan với yếu tố rủi ro khác () ... Phần bù rủi ro Z phải rủi ro Z Nếu phần bù rủi ro Z khác 0, bạn kiếm lợi nhuận từ kinh doanh chênh lệch giá 10.2 Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) Thực kinh doanh chênh lệch giá *chỉ... bật, hạn hạn chế chế của Mơ Mơ hình hình Lý Lý thuyết thuyết Kinh Kinh doanh doanh chênh chênh lệch lệch giá giá (APT) (APT) so so với với Mơ Mơ hình hình định định giá giá tài tài sản sản vốn... mơ hình đa nhân tố Mơ hình đơn nhân tố • • Khơng thiết rủi ro hệ thống nhân tố Rủi ro hệ thống rõ ràng cố phiếu khác thể độ nhạy cảm khác yếu tố  Mơ hình có nhiều nhân tố - mơ hình đa nhân tố