Vận dụng mô hình CAPM trong đo lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng niêm yết trên HOSE

Header Page of 126 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO Công trình ñược hoàn thành ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG -  Người hướng dẫn khoa học: TS VÕ THỊ THÚY ANH NGUYỄN THỊ TIẾN Phản biện 1: TS NGUYỄN HÒA NHÂN Phản biện 2: TS VÕ VĂN LÂM VẬN DỤNG MÔ HÌNH CAPM TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG CỔ PHIẾU NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN HOSE Luận văn ñã ñược bảo vệ trước Hội ñồng chấm luận văn tốt nghiệp thạc sĩ ngành Quản trị Kinh doanh họp Đại học Đà Nẵng vào ngày Chuyên ngành: Mã số: Tài - Ngân hàng 25 tháng 11 năm 2012 60.34.20 TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH Có thể tìm hiểu luận văn tại: - Trung tâm Thông tin - Học liệu, Đại học Đà Nẵng Đà Nẵng - Năm 2012 Footer Page of 126 - Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng Header Page of 126 MỞ ĐẦU Tính cấp thiết ñề tài Ngành xây dựng ngành cần vốn ñầu tư ban ñầu lớn Vì vậy, ñể kênh chứng khoán trở thành kênh thu hút vốn Thứ ba, ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng hai phương pháp ước lượng thích hơp cực ñại (FIML) phương pháp ước lượng GMM Thứ tư, ñánh giá rủi ro hệ thống ngành ñề xuất ñầu tư hiệu quả, ñộ tin cậy phân tích báo cáo tài khuyến nghị ñối với nhà ñầu tư ngành xây dựng mang tính sống Đối tượng phạm vi nghiên cứu Vận dụng mô hình CAPM ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ñơn giản, dễ dàng vận dụng ñược sử dụng phổ biến Rủi ro hệ thống rủi ro tác ñộng ñến toàn hầu hết chứng khoán Nhằm tiếp tục phát triển ñề tài nghiên cứu mô hình CAPM trước ñây, ñề tài dừng lại việc ñưa kết Đề tài tập trung vào việc vận dụng mô hình CAPM ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng niêm yết HOSE Đề tài sử dụng liệu ñược thu thập giá ñóng cửa 13 công ty ngành xây dựng niêm yết HOSE từ ngày 20/12/2010 ñến ngày 06/3/2012 với danh mục thị trường ñược sử dụng ñề tài số VN Index Phương pháp nghiên cứu ước lượng kiểm ñịnh mô hình cho thị trường chứng khoán Việt Đề tài sử dụng phương pháp thống kê; phương pháp phân Nam, chưa nghiên cứu sâu việc ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu tích tổng hợp, phương pháp ước lượng thích hợp cực ñại (FIML) ngành xây dựng Mô-men tổng quát (GMM), mô hình CAPM Chính vậy, việc nghiên cứu vận dụng mô hình CAPM Bố cục ñề tài ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng ñang vấn ñề Đề tài gồm có chương: cấp thiết, kết ñề tài sở quan trọng ñể nhà Chương 1: Mô hình CAPM vận dụng mô hình CAPM ñầu tư có ñịnh hợp lý ñầu tư vào ngành xây dựng Mục tiêu nghiên cứu Thứ nhất, hệ thống hóa sở lý luận rủi ro hệ thống ño lường rủi ro hệ thống mô hình CAPM Sharpe - Lintner CAPM Beta Zero Black Thứ hai, làm rõ phương pháp ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM Sharpe - Lintner CAPM Beta Zero Black ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu Chương 2: Phương pháp ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM Chương 3: Thực trạng rủi ro cổ phiếu ngành xây dựng Việt Nam Chương 4: Kết ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM ñối với cổ phiếu ngành xây dựng niêm yết HOSE Tổng quan tài liệu nghiên cứu Footer Page of 126 Header Page of 126 Tổng quan nghiên cứu có liên quan ñến việc ước lượng kiểm ñịnh CAPM giới: Hay luận văn thạc sỹ "Ứng dụng lý thuyết tài ñại việc ño lường rủi ro chứng khoán niêm yết Sở giao Cho ñến có nhiều công trình nghiên cứu mô hình dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh" tác giả Trần Minh CAPM, công trình ñầu tiên nghiên cứu mô hình Ngọc Diễm ñược thực hướng dẫn giáo sư tiến sỹ "Giá tài sản vốn - Lý thuyết thị trường cân ñiều Trần Ngọc Thơ Ngoài ra, thời gian gần ñây, tác giả Nguyễn kiện rủi ro" William Sharpe (1964) "Giá trị tài sản rủi ro Ngọc Vũ có báo viết vấn ñề lựa chọn danh mục ñầu tư ngân sách vốn" John Lintner (1965b) Sau ñó có nhiều công trình nghiên cứu mô hình CAPM kiểm ñịnh hiệu lực mô hình: - Đầu tiên công trình "Công tác ñiều hành Quỹ ñầu tư giai ñoạn 1945 - 1964 Michael C Jensen - Tiếp ñến Fisher Black (1972) ñã ñề xuất mô hình CAPM Beta Zero công trình "Sự cân thị trường vốn có hạn chế việc vay mượn" - Sau ñó công trình phản biện mô hình CAPM tác CHƯƠNG MÔ HÌNH CAPM VÀ VẬN DỤNG MÔ HÌNH CAPM TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG 1.1 RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU 1.1.1 Khái niệm rủi ro Rủi ro ñiều không chắn kết tương lai khả kết bất lợi.[Tr 6, Đầu tư tài chính, TS Phan Thị Bích Nguyệt] 1.1.2 Các loại rủi ro cổ phiếu a Rủi ro phi hệ thống giả Richard Roll (1977) công trình "Phản biện ñối với kiểm Rủi ro phi hệ thống (nonsystematic risk): rủi ro xuất phát từ ñịnh lý thuyết ñịnh giá tài sản" hay Eugene F Fama Kenneth R công ty phát hành chứng khoán ñó, ñược French (1992) với công trình "Dữ liệu chéo ñối với thu nhập kỳ vọng tránh cách ña dạng hóa danh mục ñầu tư chứng khoán" ñã ñưa chứng thực nghiệm bác bỏ hiệu lực mô hình CAPM lý thuyết Tổng quan nghiên cứu có liên quan ñến việc ước lượng kiểm ñịnh CAPM Việt Nam: Trong luận văn thạc sỹ "Ứng dụng số mô hình ñầu tư tài ñại vào thị trường chứng khoán Việt Nam" tác giả Đinh Trọng Hưng hướng dẫn tiến sỹ Lãi Tiến Dĩnh b Rủi ro hệ thống Rủi ro hệ thống cố xảy trình vận hành hệ thống (nền kinh tế) và/hoặc cố xảy hệ thống có tác ñộng ñến phần lớn hệ thống Những rủi ro gây ảnh hưởng ñến giá hầu hết chứng khoán ña dạng hóa ñược 1.1.3 Các nhân tố rủi ro hệ thống Sự biến ñộng dự kiến lạm phát, lãi suất: lạm phát kỳ vọng có tác ñộng ñến tỷ suất lợi tức chứng khoán Footer Page of 126 Header Page of 126 Sự thay ñổi sách tiền tệ Chính phủ: Cũng tương tự nhân tố lãi suất, lạm phát, sách tiền tệ ổn ñịnh không kinh tế Các tác ñộng theo chiều hướng tích cực tiêu cực, tùy thuộc vào biến ñộng trị tạo biến ñộng mạnh giá chứng khoán Và ngược lại, Thiên tai diện rộng làm ñình trệ hoạt ñộng hệ thống thay ñổi sách tiền tệ Ngân hàng Nhà nước tạo tác dài ngày: Thiên tai diện rộng nhân tố rủi ro nằm ñộng mạnh toàn thị trường ảnh hưởng ñến giá hầu hết vận hành hệ thống kinh tế, ñó có thị trường chứng chứng khoán khoán Điều tạo giảm giá chứng khoán diện rộng Tăng trưởng kinh tế: Chu kỳ tăng trưởng kinh tế nhân tố rủi ro hệ thống Trong giai ñoạn tăng trưởng kéo dài 1.1.4 Đo lường lợi tức rủi ro kinh tế mạnh, giá chứng khoán có xu hướng tăng lên ngược lại, a Đo lường lợi tức chứng khoán kinh tế chuyển sang giai ñoạn suy thoái, giá chứng khoán có Lợi tức chứng khoán D + P1 − P0 HPY = P0 Trong ñó: D: Dòng thu nhập từ chứng khoán xu hướng giảm Dấu hiệu khủng hoảng kinh tế khủng hoảng tài chính: (1.1) Dấu hiệu khủng hoảng kinh tế khủng hoảng tài nhân P1: Giá bán chứng khoán vào cuối thời gian nắm giữ tố tác ñộng mạnh mẽ ñến thị trường chứng khoán theo chiều hướng P0: Giá mua chứng khoán ban ñầu tiêu cực Giá chứng khoán hầu hết mã chứng khoán giảm Lợi tức trung bình chứng khoán n mạnh giảm liên tục khoản thời gian + Trung bình cộng: Biến ñộng trị kinh tế khu vực: Đối với kinh tế mở, biến ñộng mạnh trị kinh tế khu vực tạo khoán tác ñộng mạnh mẽ biến ñộng Footer Page of 126 i (1.4) Tỷ suất lợi tức kỳ vọng chứng khoán ñược xác ñịnh chứng khoán bán cho nhà ñầu tư nước ngoài, tác ñộng nước có tác ñộng ñến giá chứng khoán hầu hết chứng n ∏ (1 + AHPY ) − Lợi tức kỳ vọng chứng khoán mại quốc tế phát triển, áp dụng sách khống chế tỷ lệ Biến ñộng trị nước: Có thể nói biến ñộng trị (1.3) n i thị trường chứng khoán quốc gia có thương không ñáng kể i i + Trung bình nhân: GM = n biến ñộng giá chứng khoán diện rộng Tuy nhiên, ñối với biến ñộng trị kinh tế khu vực ñến thị trường chứng khoán AM = ∑ AHPY sau: n E ( R) = ∑ pi Ri i Trong ñó: - E(R): Tỷ suất lợi tức kỳ vọng - Tỷ suất lợi tức nhận ñược tình i (1.5) Header Page of 126 10 - pi: Xác suất nhận ñược Ri 1.2 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPM – CAPITAL Lợi tức ñược ñiều chỉnh theo lạm phát RIA = ASSET PRICING MODEL) 1+ R −1 + IF (1.6) 1.2.1 Mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner Sharpe Lintner rút ñược từ mô hình CAPM giả ñịnh tồn khoản cho vay ñi vay với lãi suất phi rủi ro Từ phiên Trong ñó: CAPM này, có thu nhập kỳ vọng tài sản i [ - RIA: Tỷ suất lợi tức ñược ñiều chỉnh theo lạm phát E ( Ri ) = R f + β im E ( Rm ) − R f - IF: Tỷ lệ lạm phát β= b Đo lường rủi ro chứng khoán Phương sai ñược ước lượng từ liệu khứ ñược xác ñịnh sau: ∑ (R n σ = i ) (1.9) n −1 E [Ri ] = α im + β im E [Rm ] (1.22) Và ñề xuất phiên Black là: R : Tỉ suất lợi tức trung bình cộng n: Số lượng tỉ suất lợi tức từ mẫu ñược quan sát khứ c Đo lường lợi tức rủi ro danh mục ñầu tư Lợi tức kỳ vọng danh mục ñầu tư ñược xác ñịnh sau: n ∑w i =1 α im = E[Rm ](1 − β im )∀i (1.23) 1.2.3 Những ứng dụng mô hình CAPM ño lường Lợi tức kỳ vọng danh mục ñầu tư i với mô hình thị trường có thu nhập thực tế Đối với mô hình có: Trong ñó: E ( R p ) = ∑ wi E ( Ri ) Với (1.18) Phiên Black ñược kiểm ñịnh hạn chế ñối i n cov( Ri , Rm ) var( Rm ) (1.17) 1.2.2 Mô hình CAPM Beta zero phiên Black −R ] (1.10) i rủi ro hệ thống Hệ số beta mô hình CAPM ñược sử dụng ñể phân tích dự báo rủi ro công ty thị trường chứng khoán Hệ số beta ngành so sánh mức ñộ rủi ro công ty Rủi ro danh mục ñầu tư - Đo lường rủi ro danh mục ñầu tư ngành ñó với thị trường Hệ số beta ngành ñược dùng σ AB = ∑ pi [R A,i − E ( R A )][RB ,i − E ( RB )] thay cho hệ số beta công ty Hệ số beta ngành n i (1.11) số trường hợp phản ánh xác biến ñộng cổ phiếu hệ số beta công ty Footer Page of 126 Header Page of 126 11 1.3 PHÂN LOẠI RỦI RO TRONG NGÀNH XÂY DỰNG 1.3.1 Theo chất phân thành - Các rủi ro tự nhiên - Các rủi ro mặt công nghệ tổ chức - Các rủi ro tài kinh tế cấp vi mô vĩ mô 12 (ở cấp vĩ mô) chiến lược ñịnh ñầu tư sai chủ ñầu tư (ở cấp vi mô) - Rủi ro không hệ thống loại rủi ro xảy tác ñộng hẹp phận hệ thống 1.3.5 Theo mức ñộ khống chế ñược, rủi ro ñược phân - Các rủi ro trị xã hội - Các rủi ro khống chế ñược (thường rủi ro tự nhiên) - Các rủi ro thông tin ñược dùng cho dự án - Các rủi ro khống chế ñược (thường rủi ro hội 1.3.2 Theo tính chất chủ quan khách quan phân thành - Các rủi ro khách quan túy (Pure Risks) mà người khó can thiệp - Các rủi ro liên quan ñến trình ñộ suy tính người có liên quan ñến việc ñịnh) 1.3.6 Theo giai ñoạn ñầu tư rủi ro phân - Các rủi ro nảy sinh giai ñoạn chuẩn bị ñầu tư (chủ yếu rủi ro có liên quan ñến việc ñịnh) ñịnh luôn ñứng hội kiếm lời nguy tổn - Các rủi ro nảy sinh giai ñoạn thực xây dựng công trình thất, gọi rủi ro hội (Speculative Risks Rủi ro loại dự án, chủ yếu rủi ro sai lệch thực tế kế hoạch bao gồm: xây dựng + Rủi ro giai ñoạn chuẩn bị ñịnh (chuẩn bị ñầu tư) + Rủi ro liên quan ñến thân ñịnh Rủi ro tương ñương với giai ñoạn ñịnh ñầu tư + Rủi ro giai ñoạn sau ñịnh 1.3.3 Theo nơi phát sinh phân - Các rủi ro nội dự án gây - Các rủi ro nảy sinh giai ñoạn vận hành, chủ yếu rủi ro sai lệch thực tế vận hành dự án dự án ñược lập ban ñầu 1.3.7 Theo chương mục dự án ñầu tư Theo chương mục dự án ñầu tư rủi ro ñược phân rủi ro theo chương mục dự án tiền khả thi khả thi CHƯƠNG - Các rủi ro xảy bên dự án tác ñộng xấu ñến dự án xây dựng PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG VÀ KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH CAPM 1.3.4 Theo tính hệ thống phân rủi ro hệ thống rủi 2.1 KHI DỮ LIỆU TUÂN THEO QUY LUẬT PHÂN PHỐI ro không hệ thống CHUẨN, ĐỘC LẬP, ĐỒNG NHẤT VÀ LIÊN TỤC - Rủi ro hệ thống rủi ro ñã xảy tác ñộng 2.1.1 Ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM phiên phản ứng dây chuyền ñến tất phận khác hệ thống Ví Sharpe - Lintner phương pháp thích hợp cực ñại (FIML - dụ rủi ro ñịnh sai ñường lối sách Nhà nước Full Information method Likelihood) a Ước lượng mô hình Footer Page of 126 Header Page of 126 13 14 T Phương pháp ước lượng thích hợp phương pháp thích hợp cực ñại ñể ước lượng hệ số mô hình không ràng buộc βˆ * = Các tham số ước lượng mô hình ràng buộc ( α = 0) là: ∑t =1 Z t Z mt T βˆ ∗ = ∑ T t =1 Z mt !   βˆ ∗ ~ N  β ,  ∑   ˆ ˆ T µ + σ ∗ m m     ˆ TΣ ~ W N (T − 1, ∑) (2.27) −1 (2.34) Chúng ta kiểm ñịnh H0 cách sử dụng: [ ] a J = −2 LR = T log Σˆ ∗ − log Σˆ ~ χ N2 (2.35) N   T − −   J =  T − N −  log Σˆ * − log Σˆ ~a χ J3 =    N T   [ ] (2.36) Full Information method Likelihood) (2.28) (2.29) a Ước lượng mô hình Mô hình Black là: E ( Rt ) = iˆγ + βˆ ( E[Rmt ] − γ ) = (iˆ − βˆ )γ + βE[Rmt ] αˆ = µˆ − βˆµˆ m βˆ = Footer Page of 126 ] T log Σˆ * − log Σˆ ~ χ ( N ) phiên Black phương pháp thích hợp cực ñại (FIML - - Kiểm ñịnh tỷ lệ thích hợp LR Mô hình: Z t = α + β Z mt + ε t mô hình không ràng buộc Z t = β * Z mt + ε t [ (2.31) 2.1.2 Ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM Beta Zero - Kiểm ñịnh Fisher - kiểm ñịnh J1 (T − N − 1)  µˆ m2  −1 −1 1 + σˆ  αˆ Σ αˆ ~ F ( N , T − N − 1) N m  (2.30) mt - Kiểm ñịnh dựa vào mẫu có hạn −1  µˆ  −1 −1 −1 J = αˆ [Var (αˆ )] αˆ = T 1 +  αˆ Σ αˆ ~ χ ( N ) ˆ σ   m m LR = − (2.24) - Kiểm ñịnh Wald - kiểm ñịnh J0 Mô hình ràng buộc: ∑Z mt (2.23) b Kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình J1 = t T Σˆ ∗ = ∑ ( Z t − βˆ *Z mt )( Z t − βˆ *Z mt )' T t =1 (2.22) Phân phối tham số ước lượng ràng buộc theo giả thuyết  t =1 T t =1 (2.21) T Σˆ ∗ = ∑ ( Z t − βˆ ∗ Z mt )(Z t − βˆ ∗ Z mt )' T t =1 H0 là: ∑Z Z ΣTt=1 ( Rt − µˆ )( Rmt − µ m ) ΣTt=1 ( Rmt − µˆ m ) (2.37) (2.39) (2.41) Header Page of 126 15 16 T Σˆ = ∑ ( Rt − αˆ − βˆRmt )( Rt − αˆ − βˆRmt )' T t =1 µˆ = T T ˆ R µ = ∑ t ∑ Rmt m T t =1 T t =1 βˆ ∗ = ( )( ( ΣTt=1 Rmt − γˆ ) ) Với giá trị hàm thích hợp ràng buộc là: [ NT T log(2Π ) − log Σˆ ∗ (γ ) − log Σˆ 2 ] (2.62) Var (γˆ ∗ ) a =  (µˆ m − γ ) 1 + σˆ m T  tham số ước lượng thích hợp cực ñại γ [ ] [ ]   ′  T σˆ  µˆ − γt − βˆ ( µˆ m − γ ) Σˆ −1 µˆ − γt − βˆ ( µˆ m − γ + 1 log   ˆ ˆ µ γ σ ( − ) + m   m  (2.63) Hệ số ước lượng xác ñịnh cách ước lượng tỷ lệ thích hợp cực ñại sau ñó kết luận liên quan ñến γˆ ∗ PHỐI CHUẨN, ĐỘC LẬP, ĐỒNG NHẤT VÀ LIÊN TỤC 2.2.1 Ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM phiên a Ước lượng mô hình hợp tuyến tính trung bình mẫu Mô-men ñiều kiện gT (θ ) = Kiểm ñịnh tỷ lệ thích hợp ñược thiết lập giống với kiểm ñịnh mô hình Sharpe - Lintner J4 ñược xác ñịnh giá trị thống a J = T log Σˆ ∗ − log Σˆ ~ χ N −1 J5 ñiều chỉnh J4 trường hợp mẫu nhỏ: Footer Page of 126 (2.72) không Đối với trung bình mẫu có b Kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình ] −1 Phương pháp GMM lựa chọn tham số ước lượng cho kết lệ thích hợp ñược xác ñịnh [ ) Sharpe - Lintner phương pháp Momen tổng quát (GMM) Tương tự ñối với mô hình Sharpe - Lintner hàm logarit tỷ kê kiểm ñịnh, có: (  ′   t − βˆ Σˆ −1 (t − βˆ )    2.2 KHI DỮ LIỆU KHÔNG TUÂN THEO QUY LUẬT PHÂN giá trị hàm logarit thích hợp phụ thuộc Do ñó, giá trị LR(γ ) = − (T − N − 1)  ( µˆ m − γ )  (2.71) ˆ −1 1 +  αˆ (γ )′Σ αˆ (γ ) ~ FN ,T − N −1 σ N m   giá trị γ xác ñịnh ñược theo phân phối tiệm cận chuẩn Giá trị γ mà làm cực tiểu hàm logarit tỷ lệ thích hợp m J6 = tỷ lệ thích hợp cực ñại γ T Σˆ ∗ = ∑ ( Rt − γ (t − βˆ ∗ ) − βˆ ∗ × Rmt )( Rt − γ (t − βˆ ∗ ) − βˆ ∗ × Rmt )′ (2.55) T t =1 L∗ (γ ) = − (2.70) Bằng cách sử dụng ma trận Fisher, phương sai tiệm cận (2.54) ∗ ( )] −1 (2.43) Khi α dần tham số ước lượng ràng buộc là: ΣTt=1 R t −γˆ ∗t Rmt − yˆ ∗ [ ( ) a N   J =  T − −  log Σˆ ∗ − log Σˆ ~ χ N −1   (2.42) (2.64) T ∑ ft (θ ) T t =1 (2.75) Tham số ước lượng GMM θˆ ñược xác ñịnh ñể tối thiểu phương trình : QT (θ ) = gT (θ )'WgT (θ ) Các tham số ước lượng bằng: ) ) (2.76) )) α = µ − βµ m (2.77) Header Page of 126 17 18 (Z − µ) )(Z − µ) ) ∑ β= ) ∑ (Z − µ ) T ) m =1 t m T Bước 1: Tính tỷ suất lợi tức bình quân ngày cổ phiếu m ngành xây dựng danh mục thị trường m =1 m m (2.78) hay không b Kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình Ma trận phương sai tham số ước lượng θˆ phương pháp GMM sau: [ V = D 0' S0−1D0 Bước 3: Kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner mô hình CAPM phiên Black ] −1 (2.79) Bước 4: Ước lượng rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng niêm yết HOSE hai phương pháp ước lượng thích hợp cực Trong ñó: Và Bước 2: Kiểm ñịnh xem liệu có tuân theo quy luật phân phối chuẩn ñại (FIML) Momen tổng quát (GMM)  ∂g (θ ) D0 = E  T   ∂θ '  (2.80) S0 = ∑ E[ f t (θ ) f t −1 (θ )'] ) (2.81) Bước 5: Đánh giá kết ñưa khuyến cáo cho nhà ñầu tư CHƯƠNG THỰC TRẠNG RỦI RO CỦA CỔ PHIẾU NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM Phản hồi tiệm cận θ phân phối chuẩn Trị thống kê kiểm ñịnh là: [[ ) J = Tα ' R DT' ST−1DT ] −1 ] −1 ) R' α 3.1 TỔNG QUAN VỀ NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM (2.84) 2.2.2 Ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM Beta Zero phiên Black phương pháp Momen tổng quát (GMM) a Ước lượng mô hình Tương tự việc ước lượng ñối với mô hình CAPM phiên Sharpe – Lintner b Kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình 2.3 QUY TRÌNH ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG CỔ PHIẾU Ngành ñã tích cực xây dựng hoàn thiện hệ thống chế, sách theo hướng ñồng bộ, nâng cao chất lượng ban hành, phù hợp với thực tiễn, tạo ñột phá việc huy ñộng nguồn lực tham gia ñầu tư xây dựng nâng cao hiệu lực, hiệu công tác quản lý nhà nước lĩnh vực ngành, ñặc biệt lĩnh vực phát triển ñô thị, phát triển nhà ở, hoạt ñộng kinh doanh bất ñộng sản… 3.2 TÌNH HÌNH BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM Việc vận dụng mô hình CAPM ñể ño lường rủi ro hệ thống cổ Về giá, giá cổ phiếu nói chung ñã xuống ñến mức hấp dẫn, phiếu ngành xây dựng niêm yết HOSE, tiến hành giá cổ phiếu ngành xây dựng kinh doanh bất ñộng sản rơi bước sau: nhanh mức chung Điều có nghĩa, giá cổ phiếu ngành rẻ cổ phiếu rẻ ngành khác Footer Page of 126 Header Page 10 of 126 19 Trong bối cảnh thị trường chứng khoán lâm vào cảm giác bi quan thái vừa qua, cổ phiếu ngành xây dựng kinh doanh bất ñộng lại gặp phải tin tức không tốt lành 3.3 CÁC NHÂN TỐ RỦI RO HỆ THỐNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN 20 ñoạn kinh tế suy thoái, ñiều làm cho giá chứng khoán giảm mạnh 3.3.4 Dấu hiệu khủng hoảng kinh tế khủng hoảng tài Ta nhận thấy thời gian nghiên cứu từ tháng 12/2010 ñến NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM 3.3.1 Sự biến ñộng dự kiến lạm phát, lãi suất tháng 03/2012 mang dấu hiệu khủng hoảng kinh tế Đối với lạm phát: Theo thông tin từ cục thống kê, số giá tiêu khủng hoảng tài Điều làm giá hầu hết chứng khoán dùng nước, tính hết năm 2010 ñã tăng 11,75% so với kỳ năm giảm mạnh liên tục giảm khoảng thời gian trước, tăng cao nhiều so với mục tiêu kiềm chế lạm phát 7-8% ñã chứng khoán ngành xây dựng ñề cho năm tài 2010 3.3.6 Biến ñộng trị nước Đối với lãi suất: Năm 2010, thời ñiểm cuối năm 2010, lãi Trong thời gian nghiên cứu ta nhận thấy Việt Nam không suất huy ñộng tăng cao, dẫn tới việc tiếp cận nguồn vốn kinh doanh có biến ñộng trị nên ñiều không ảnh hưởng doanh nghiệp trở nên gặp khó khăn chi phí lãi vay ñến giá hầu hết chứng khoán ảnh hưởng lớn ñến kế hoạch doanh thu - lợi nhuận doanh nghiệp 3.3.7 Thiên tai diện rộng làm ñình trệ hoạt ñộng hệ thống dài ngày Tóm lại, biến ñộng lạm phát lãi suất thời gian Tóm lại từ việc phân tích bảy nhân tố rủi ro hệ thống tác ñộng có xu hướng tăng cao lại nằm dự kiến nên ñến ngành kết hợp với bảng số liệu thu thập giá ngày 13 tác ñộng ñến biến ñộng tỷ suất lợi tức cổ phiếu cổ phiếu ngành xây dựng phân thành nhóm ngành xây dựng sau: 3.3.2 Sự thay ñổi sách tiền tệ Chính phủ Thứ nhất, nhóm cổ phiếu bị ngưng giao dịch trình Hai mã chứng khoán DCC FPC ñã bị ngưng giao dịch kể từ thu thập từ tháng 12/2010 ñến tháng 03/2013 bao gồm cổ phiếu: tháng 8/2011 dựa vào số liệu giá ngày 13 chứng khoán DCC, FPC Nguyên nhân thời gian Ngân hàng Nhà nước có ngành xây dựng lấy VN In dex làm danh mục thị trường Chính sách nhằm hạ lãi suất, nới lỏng tiền tệ 3.3.3 Tăng trưởng kinh tế Thứ hai, nhóm cổ phiếu giảm ñiểm thời gian nghiên Trong giai ñoạn 2010-2012 GDP Việt Nam có xu hướng cứu bao gồm cổ phiếu sau: CDC, CNT, CTD, MCG, PTL, VNE, ngày giảm, hay nói cách khác thời kỳ nằm giai HBC, TDC, TV1 Đây nhóm cổ phiếu chịu ảnh hưởng lớn từ nhân tố rủi ro hệ thống Footer Page 10 of 126 Header Page 11 of 126 21 22 CHƯƠNG 4.2 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH VIỆC TUÂN THỦ QUY LUẬT KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG VÀ KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH CAPM PHÂN PHỐI CHUẨN, ĐỘC LẬP, LIÊN TỤC VÀ ĐỒNG NHẤT ĐỐI VỚI CỔ PHIẾU NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN Điều cho thấy hầu hết chứng khoán ngành HOSE ñều không tuân theo quy luật phân phối chuẩn, việc ước 4.1 MÔ TẢ DỮ LIỆU, PHƯƠNG PHÁP THU THẬP VÀ XỬ lượng theo phương pháp Mô-men tổng quát phù hợp ñối với cổ LÝ DỮ LIỆU phiếu ngành Dữ liệu ñược thu thập liệu ngày, bao gồm 300 quan sát từ ngày 20/12/2010 ñến ngày 06/3/2012, liệu 13 chứng khoán ñáp ứng ñủ yêu cầu ñặt VN Index ñược xem danh mục thị trường số VN Index ñược tính theo toàn chứng khoán có thị trường ñược tính giá ñóng cửa chứng khoán Dựa vào ñiều kiện thời gian, có 13 loại cổ phiếu ngành xây dựng có ñủ ñiều kiện thời gian BCE: Công ty Cổ phần xây dựng giao thông Bình Dương, CDC: Công ty cổ phần Chương 4.3 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU LỰC CỦA MÔ HÌNH CAPM 4.3.1 Kết kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình CAPM theo phương pháp FIML Điều có nghĩa sử dụng mô hình CAPM phiên Sharpe -Lintner phiên Black ñể ước lượng hệ số beta cho ngành xây dựng niêm yết HOSE 4.3.2 Kết kiểm ñịnh tính hiệu lực mô hình CAPM theo phương pháp GMM Dương, CNT: Công ty cổ phần xây dựng kinh doanh vật tư, CTD: Tiếp theo tiến hành việc kiểm ñịnh tính hiệu lực Công ty cổ phần COTEC, DCC: Công ty cổ phần xây dựng công mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner mô hình CAPM Beta nghiệp Descon, FPC: Công ty cổ phần Full Power, HBC: Công ty cổ Zero phiên Black tiêu chuẩn kiểm ñịnh J7 Cách thực phần kinh doanh ñịa ốc Hòa Bình, HTI: Công ty ñầu tư phát triển tính giá trị J7 ñã ñược ñề cập cụ thể chương ñề tài Hạ tầng IDICO, MCG: Công ty cổ phần ñiện xây dựng Việt 4.4 KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG MÔ HÌNH CAPM Nam, PTL: Công ty cổ phần ñầu tư hạ tầng ño thị dầu khí, TDC: 4.4.1 Phương pháp thích hợp cực ñại (FIML) Công ty cổ phần kinh doanh phát triển Bình Dương, TV1: Công ty cổ phần tư vấn xây dựng ñiện 1, VNE: Công ty cổ phần xây dựng ñiện Việt Nam, VN-Index ñược xem danh mục thị trường Do a Mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner Sử dụng phần mềm Eviews 5.0 ước lượng hệ số Beta chứng khoán ngành xây dựng niêm yết HOSE ñó, tỷ suất lợi tức danh mục thị trường ñược tính logarit tự Giá trị ước lượng chứng khoán cho thấy hệ số nhiên số VN - Index ngày hôm chia cho số VN - Beta ñược ño lường theo phương pháp ước lượng thích hợp cực ñại Index ngày giao dịch kế trước thấp so với hệ số Beta ngành Kết kiểm ñịnh giá trị Beta Footer Page 11 of 126 Header Page 12 of 126 23 24 chứng khoán hầu hết ñều lớn 1, ñó năm 2012 thu nhập kỳ vọng cổ phiếu ngành nhỏ chứng khoán có hệ số beta lớn Điều cho thấy rủi ro hệ thống cao b Mô hình CAPM Beta Zero phiên Black Hệ số beta chứng khoán ñều lớn Các hệ số ñều tồn cách có ý nghĩa Cụ thể có chứng khoán 4.5 PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KHUYẾN CÁO NHÀ ĐẦU TƯ 4.5.1 Phân tích kết nghiên cứu có hệ số Beta lớn chứng khoán sau: HBC, MCG, TDC; Như ñã biết chứng khoán có beta tức giá 10 chứng khoán có hệ số beta chứng khoán sau: BCE, chứng khoán ñó di chuyển bước ñi với thị trường Một chứng CDC, CNT, CTD, DCC, FPT, HTI, PTL, TV1, VNE khoán có beta lớn có nghĩa chứng khoán ñó có mức thay Điều có nghĩa thời gian nghiên cứu từ tháng 12/2010 ñổi lớn mức thay ñổi thị trường Hệ số beta chứng khoán ñến ñầu năm 2012 thu nhập kỳ vọng cổ phiếu ngành ngành xây dựng ñều lớn tức mức ñộ biến ñộng giá nhỏ Điều cho thấy rủi ro hệ thống cao chứng khoán cao mức biến ñộng thị trường tức rủi ro hệ 4.4.2 Phương pháp Momen tổng quát a Mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner Về kết kiểm ñịnh hệ số beta - rủi ro hệ thống chứng thống chứng khoán giai ñoạn cao Theo kết tính toán phương pháp FIML GMM cho thấy rủi ro hệ thống số chứng khoán có giá trị lớn như: khoán ngành hầu hết ñều lớn Có chứng khoán có - Phương pháp FIML Probability lớn 0,05, tức ta chấp nhận giả thiết H0 Trong ñó + Đối với mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner: có chứng khoán có kết kiểm ñịnh lớn FPC, MCG, PTL 10 chứng khoán có kết kiểm ñịnh chứng khoán lại b Mô hình CAPM phiên Black Đối với mô hình CAPM beta zero phiên Black, tiến hành ước lượng theo phương pháp mômen tổng quát Hệ số γ thu nhập kỳ vọng danh mục Beta zero, trường hợp ta ước lượng ñược giá trị 0,001975 tương ứng với thu nhập kỳ vọng trung bình năm 0,5214 Điều có nghĩa thời gian nghiên cứu từ ñầu năm 2010 ñến ñầu MCG, TDC, VNE + Đối với mô hình CAPM phiên Black: HBC, MCG, TDC - Phương pháp GMM + Đối với mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner: FPC, MCG, PTL + Đối với mô hình CAPM phiên Black: HBC, MCG, TDC, VNE 4.5.2 Khuyến cáo nhà ñầu tư Thứ nhất, sử dụng mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner mô hình CAPM Beta zero phiên Footer Page 12 of 126 Header Page 13 of 126 25 26 Black ñể ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng Việt KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ Nam Thứ hai, sau phân tích kết việc ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng hai phương pháp ước lượng thích hợp cực ñại - FIML phương pháp Momen tổng quát - GMM, ta nhận thấy ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây KẾT LUẬN Giá trị kiểm ñịnh hệ số beta qua phương pháp ước lượng kiểm ñịnh mô hình CAPM ñều có giá trị lớn Hệ số bêta chứng khoán ngành xây dựng có khác biệt nhỏ ước lượng phương pháp khác dựng Việt Nam phương pháp Momen tổng quát -GMM phù Theo kết tính toán phương pháp FIML GMM cho hợp ña số liệu thu thập chứng khoán ngành xây dựng thấy rủi ro hệ thống số chứng khoán có giá trị lớn như: niêm yết HOSE ñều không tuân thủ quy luật phân phối chuẩn, MCG, TDC, VNE, HBC, FPC, PTL, VNE ñộc lập, ñồng KIẾN NGHỊ Thứ ba, kết kiểm ñịnh hệ số beta chứng khoán Có thể sử dụng mô hình CAPM phiên Sharpe - Lintner ngành xây dựng niêm yết HOSE cho thấy rủi ro hệ thống Black ñể ño lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng Việt chứng khoán ñều lớn 1, chứng tỏ chứng khoán Nam ñó có mức thay ñổi lớn so với mức thay ñổi thị trường Thứ tư, qua việc phân tích kết phần ta thấy, số Đo lường rủi ro hệ thống cổ phiếu ngành xây dựng Việt Nam phương pháp GMM phù hợp chứng khoán có rủi ro hệ thống lớn chứng khoán sau: Rủi ro hệ thống chứng khoán ngành xây dựng MCG, TDC, VNE, HBC, FPC, VNE; chứng khoán lại có cao, không ổn ñịnh chia thành hai nhóm chủ yếu nhóm hệ số beta Kết hợp với việc phân tích thực tế nhân tố rủi chứng khoán có rủi ro hệ thống lớn nhóm chứng khoán ro hệ thống, cho ta việc phân thành nhóm ñó là: nhóm cổ phiếu bị ngưng giao bao gồm cổ phiếu: DCC, FPC; nhóm cổ Nhà ñầu tư không nên ñầu tư vào cổ phiếu sau FPC, MCG, phiếu giảm ñiểm thời gian nghiên cứu bao gồm cổ phiếu TDC, VNE, HBC thực tế ñã chịu ảnh hưởng lớn từ nhân tố sau: CDC, CNT, CTD, MCG, PTL, VNE, HBC, TDC, TV1 Do vậy, rủi ro hệ thống hệ số beta chứng khoán lớn nhà ñầu tư không nên ñầu tư vào cổ phiếu sau FPC, MCG, TDC, VNE, HBC Những chứng khoán lại ngành xây dựng sau phân tích có mức giá giảm sâu kết hệ số beta chứng khoán Footer Page 13 of 126  ... công trình phản biện mô hình CAPM tác CHƯƠNG MÔ HÌNH CAPM VÀ VẬN DỤNG MÔ HÌNH CAPM TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG 1.1 RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU 1.1.1 Khái niệm rủi ro Rủi ro ñiều không chắn... 1: Mô hình CAPM vận dụng mô hình CAPM ñầu tư có ñịnh hợp lý ñầu tư vào ngành xây dựng Mục tiêu nghiên cứu Thứ nhất, hệ thống hóa sở lý luận rủi ro hệ thống ño lường rủi ro hệ thống mô hình CAPM. .. ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU NGÀNH XÂY DỰNG VIỆT NAM Việc vận dụng mô hình CAPM ñể ño lường rủi ro hệ thống cổ Về giá, giá cổ phiếu nói chung ñã xuống ñến mức hấp dẫn, phiếu ngành xây dựng niêm yết HOSE, tiến