Tài liệu mua bán sáp nhập (2)

CHƯƠNG II CÁC PHƯƠNG THỨC THỰC HIỆN VÀ CÁC BIỆN PHÁP PHÒNG THỦ I Các phương thức thực M&A Cách thức thực thâu tóm hợp công ty đa dạng tùy thuộc vào mục tiêu, đặc điểm quản trị, cấu trúc sở hữu ưu so sánh công ty liên quan trường hợp cụ thể Có thể tổng hợp số cách thức phổ biến thường sử dụng sau: (i) Đề nghị thầu; (ii) Lôi kéo cổ đông bất mãn; (iii) Thương lượng tự nguyện với Hội đồng quản trị ban điều hành; (iv) Thu gom cổ phiếu thị trường chứng khoán; (v) Mua tài sản công ty a Đề nghị thầu (tender offer) (lấy VD: Microsoft – Yahoo) Công ty cá nhân nhóm nhà đầu tư có ý định mua đứt (buyout) toàn công ty mục tiêu đề nghị cổ đông hữu công ty bán lại cổ phần họ với mức giá cao thị trường nhiều (premium price) Giá chào thầu phải đủ hấp dẫn để đa số cổ đông tán thành việc từ bỏ quyền sở hữu quản lý công ty Ví dụ công ty A đưa mức giá 65 USD/cổ phần công ty B giá cổ phiếu thị trường 55 USD Nếu công ty B có 70 triệu cổ phần có nghĩa công ty A trả 4.550 triệu USD (so với thị giá 3.850 triệu USD - chênh lệch 700 triệu USD) để mua lại toàn công ty B Nếu cổ đông công ty B thấy mức giá hấp dẫn, theo luật pháp nhiều nước, họ phải tiến hành họp Đại hội đồng cổ đông định bán toàn cổ phần cho công ty A để nhận lượng giá trị tiền mặt tương ứng Công ty A sau nắm giữ sở hữu, cấu lại công ty B bán dần cổ phần công ty lại cho công chúng Hình thức đặt giá chào thầu thường áp dụng vụ thôn tính mang tính thù địch đối thủ cạnh tranh Công ty bị mua thường công ty yếu Tuy vậy, có số trường hợp công ty nhỏ “nuốt” đối thủ nặng ký hơn, họ huy động nguồn tài khổng lồ từ bên để thực vụ thôn tính Các công ty thực thôn tính theo hình thức thường huy động nguồn tiền mặt cách: (a) sử dụng thặng dư vốn; (b) huy động vốn từ cổ đông hữu, thông qua phát hành cổ phiếu trả cổ tức cổ phiếu, phát hành trái phiếu chuyển đổi; (c) vay từ tổ chức tín dụng Điểm đáng ý thương vụ “chào thầu” ban quản trị công ty mục tiêu bị quyền định đoạt, trao đổi trực tiếp công ty thôn tính cổ đông công ty mục tiêu, ban quản trị (thường người đại diện trực tiếp nắm không đủ số lượng cổ phần chi phối) bị gạt bên Thông thường, ban quản trị vị trí quản lý chủ chốt công ty mục tiêu bị thay thế, thương hiệu cấu tổ chức giữ lại mà không thiết bị sáp nhập hoàn toàn vào công ty thôn tính Để chống lại vụ sáp nhập bất lợi cho mình, ban quản trị công ty mục tiêu “chiến đấu” lại cách tìm kiếm trợ giúp/bảo lãnh tài mạnh hơn, để đưa mức giá chào thầu cổ phần cao cổ phần cổ đông hữu ngã lòng Biện pháp gọi “hồi mã thương” (Shark repellent) b Ủy quyền hành động (Proxy fights ) Phương thức thường sử dụng vụ “thôn tính mang tính thù địch” Khi lâm vào tình trạng kinh doanh yếu thua lỗ, có phận không nhỏ cổ đông bất mãn muốn thay đổi ban quản trị điều hành công ty Công ty cạnh tranh lợi dụng tình cảnh để lôi kéo phận cổ đông Trước tiên, thông qua thị trường, họ mua số lượng cổ phần tương đối lớn (nhưng chưa đủ để chi phối) cổ phiếu thị trường để trở thành cổ đông công ty mục tiêu Sau nhận ủng hộ, họ cổ đông bất mãn triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông, hội đủ số lượng cổ phần chi phối để loại ban quản trị cũ bầu đại diện công ty thôn tính vào Hội đồng quản trị Cảnh giác với hình thức thôn tính này, ban quản trị công ty bị sáp nhập đặt nhiệm kỳ ban điều hành ban quản trị xen kẽ từ Điều lệ công ty Bởi mục đích cuối công ty thôn tính cổ đông bất mãn thay đổi ban điều hành c Thương lượng tự nguyện Thực thương lượng tự nguyện với ban quản trị điều hành hình thức phổ biến vụ sáp nhập “thân thiện” (friendly mergers) Nếu hai công ty nhận thấy lợi ích chung tiềm tàng vụ sáp nhập điểm tương đồng hai công ty (về văn hóa tổ chức, thị phần, sản phẩm ), người điều hành xúc tiến để ban quản trị hai công ty ngồi lại thương thảo cho hợp đồng sáp nhập Có không trường hợp, chủ sở hữu công ty nhỏ, thua lỗ yếu cạnh tranh tìm cách rút lui cách bán lại, tự tìm đến công ty lớn để đề nghị sáp nhập Ngoài phương án chuyển nhượng cổ phiếu hay tài sản tiền mặt kết hợp tiền mặt nợ, công ty thực sáp nhập thân thiện chọn phương thức hoán đổi cổ phiếu (stock swap) để biến cổ đông công ty trở thành cổ đông công ty ngược lại Một hình thức phổ biến thời gian gần trao đổi cổ phần, để nắm giữ chéo sở hữu công ty Thực chất, hình thức mang tính liên minh sáp nhập Đây trường hợp Tập đoàn News Corp nhà tỷ phú Murdoch cân nhắc bán lại mạng xã hội ảo MySpace để đổi lấy 25% cổ phần Yahoo (tương đương 12 tỷ USD) Nếu nhìn nhận MySpace khoản tiền mặt News Corp trả cho Yahoo coi vụ thâu tóm theo nghĩa Tuy nhiên, xuất phát từ động liên minh hai hãng chia sẻ nhiều điểm chung lợi ích, sở khách hàng, vụ sáp nhập có lợi cho hai bên Yahoo MySpace tiếp sức cho chiến với Google, đổi lại News Corp có chân ban quản trị Yahoo d Thu gom cổ phiếu thị trường chứng khoán Công ty có ý định thâu tóm giải ngân để gom dần cổ phiếu công ty mục tiêu thông qua giao dịch thị trường chứng khoán, mua lại cổ đông chiến lược hữu Phương án đòi hỏi thời gian, đồng thời để lộ ý đồ thôn tính, giá cổ phiếu tăng vọt thị trường Ngược lại, cách thâu tóm thực trôi chảy, công ty thâu tóm đạt mục đích cuối cách êm thấm, không gây xáo động lớn cho “con mồi” mình, cần trả mức giá rẻ so với hình thức chào thầu nhiều Ví dụ: Vào năm 2005, Kinh Đô thâu tóm cổ phiếu Tribeco thị trường chứng khoán nâng tỷ lệ sở hữu lên 35,4% Sau vào năm 2008, Kinh Đô lại thực vụ mua lại khác thông qua thu gom cổ phiếu thị trường, vụ mua lại 51% cổ phần công ty bánh kẹo Vinabico Tuy nhiên, điểm khác biệt hai vụ này, Tribeco công ty niêm yết Vinabico lại công ty đại chúng chưa niêm yết Do trước tiến hành thâu tóm Tribeco, Kinh Đô buộc phải công bố thông tin thị trường ràng buộc quy định công bố thông tin công ty niêm yết Trong Vinabico biết bị có “chủ mới” sau Kinh Đô thâu tóm xong 51% đưa thông báo e Mua lại tài sản công ty Trong hầu hết vụ mua bán, sáp nhập liên quan đến việc mua chứng khoán công ty bị sáp nhập hay công ty mục tiêu Nhưng có phương thức khác mà công ty nhận sáp nhập hay công ty mua không cần mua cổ phiếu, mua lại tài sản công ty mục tiêu Trong thương vụ thế, công ty mua giới hạn thâu tóm với tài sản cần cho nhu cầu họ Nếu họ mua toàn cổ phiếu công ty mục tiêu, họ phải gánh khoản nợ bảng cân đối Sự thay đổi cấu cổ đông không giải phóng cổ đông khỏi khoản nợ Và mua tài sản coi cách hiệu để tránh điều Tuy nhiên, công ty mua mua tỷ lệ tài sản đủ lớn, luật pháp quy định họ phải có trách nhiệm trả khoản nợ công ty mục tiêu – thực tế vụ sáp nhập Thêm nữa, với công ty mua phương thức mua tài sản có thuận lợi so với phương thức mua cổ phiếu chỗ: việc mua bán không thiết phải thông qua cổ đông Ý kiến cổ đông cần thiết họ muốn mua cổ phiếu thay trả tiền mặt ban điều hành công ty đủ thẩm quyền định Ngược lại, cổ đông công ty bán phải thông qua giá tổng số tài sản bán (tất nhiên giá trị tài sản đủ lớn thường tuân thủ theo điều lệ công ty) Trong vụ sáp nhập thông thường, cổ đông công ty mục tiêu nhận cổ phiếu tiền mặt Còn vụ mua tài sản, họ nhận tiền mặt chứng khoán công ty mua Với thương vụ đó, khoản nợ nguyên với công ty mục tiêu Và công ty mua không đủ tiền mặt để trả, họ thường không muốn trả cổ phiếu thường cho công ty mục tiêu Thay vào đó, họ trả chứng khoán nợ hay cổ phiếu ưu đãi quyền biểu Công ty mua đơn phương công ty mục tiêu định giá tài sản công ty (họ thường thuê công ty tư vấn chuyên định giá tài sản độc lập) Sau bên tiến hành thương thảo để đưa mức giá phù hợp (có thể cao thấp hơn) Điểm hạn chế phương thức tài sản vô thương hiệu, thị phần, bạn hàng, nhân sự, văn hóa tổ chức khó định giá bên thống Do đó, phương thức thường áp dụng để tiếp quản lại công ty nhỏ, mà thực chất nhắm đến sở sản xuất, nhà xưởng máy móc, dây chuyền công nghệ, hệ thống cửa hàng, đại lý thuộc sở hữu công ty II Các chiến thuật chống thôn tính Thôn tính thù địch (hostile takeover) hiểu thôn tính mà ủng hộ từ phía Ban điều hành công ty mục tiêu Điều xảy với trường hợp sau: - Ban điều hành mong muốn tìm bên mua với giá tốt nhằm bảo vệ - quyền lợi cho cổ đông Ban điều hành đánh giá việc hoạt động doanh nghiệp độc lập - lựa chọn tốt Ban điều hành cố gắng bảo vệ lợi ích cá nhân họ gắn liền với việc điều hành doanh nghiệp Để tránh nỗ lực thôn tính ý muốn, ban điều hành cần tạo rào cản cần thiết để bảo vệ Biện pháp làm giảm tính hấp dẫn Cách tốt để doanh nghiệp bảo vệ khỏi thôn tính thù nghịch tự nâng cao khả quản lý hiệu quả, làm tăng giá trị doanh nghiệp, làm giảm tính hấp dẫn giá Ngoài ra, doanh nghiệp áp dụng số biện pháp như: - Tăng đòn bẩy tài cách sử dụng vốn vay mua lại cổ phiếu, - tăng mức độ rủi ro doanh nghiệp; Tăng cường tỷ lệ cổ phiếu ban điều hành thông qua việc áp dụng - chương trình cổ phiếu cho nhân viên; Tăng cường tỷ lệ toán cổ tức tiền mặt; Áp dụng điều khoản quy định liên quan đến thay đổi quyền sở hữu tức doanh nghiệp phải toán khoản nợ xảy kiện mua - bán, sáp nhập, tạo áp lực trả nợ cho bên mua; Thực dự án đầu tư hiệu nhằm giảm lượng tiền mặt dư thừa tăng cường quy mô doanh nghiệp Biện pháp Poison pill (viên thuốc độc) làm tăng độ phức tạp chi phí cho bên mua - Thiết lập chế cho phép cổ đông có quyền mua thêm cổ phiếu phát hành nhằm nâng tỷ lệ sở hữu họ cổ đông tăng tỷ lệ - nắm giữ mức đó; Quy định hạn mức biểu tối đa cổ đông tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu họ bao nhiêu, ngoại trừ có phê duyệt Hội đồng - quản trị Biện pháp có tác dụng bảo vệ cổ đông thiểu số; Quy định việc toán tiền trợ cấp thất nghiệp lớn cho thành viên - ban điều hành trường hợp họ việc mua bán, sáp nhập; Phát hành chứng khoán thuốc độc (poison securities) với quyền đặc biệt có khả giúp doanh nghiệp tự vệ Cổ phiếu thuốc độc (poison share) loại cổ phiếu đặc biệt có quyền biểu trường hợp bị thôn tính Trái phiếu thuốc độc (poison bond) loại trái phiếu mà trái chủ có quyền đòi hoàn trả sớm xảy việc thay đổi quyền sở hữu (mua bán, - sáp nhập); Quy định cấu hội đồng quản trị theo kiểu đan xen Ví dụ: thành viên chia thành nhóm với nhiệm kỳ năm năm bình bầu thay 1/3 số thành viên Với quy định này, bên mua phải năm để nắm giữ ghế hội đồng quản trị, họ nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp Thực chất việc áp dụng biện pháp thuốc độc việc trao quyền tự chủ cho ban điều hành nhằm tăng cường khả chống lại thôn tính thù địch Tuy nhiên, việc áp dụng biện pháp luôn bảo vệ quyền lợi cổ đông, đặc biệt bên mua sẵn sàng trả giá cao Lý thuyết uỷ quyền – tác nghiệp (agency theory) cho thấy có mâu thuẫn lợi ích ban điều hành cổ đông số trường hợp Do đó, việc áp dụng điều khoản đòi hỏi phải có phê duyệt hội đồng cổ đông Ban điều hành cần sử dụng đánh giá nhằm dung hoà quyền lợi cá nhân quyền lợi cổ đông Ngoài biện pháp trên, ban điều hành áp dụng chiến thuật sau bị công bên mua thù nghịch: Hiệp sĩ áo trắng (White knight): thuật ngữ ám bên thứ ba với hậu thuẫn ban điều hành doanh nghiệp tiến hành chào mua doanh nghiệp với giá cao đối thủ cạnh tranh Chiến thuật vừa giúp bán giá cao cho cổ đông, đồng thời ban điều hành giữ vị trí Một trường hợp khác, thân ban điều hành tự biến thành “hiệp sĩ áo trắng” thông qua việc kêu gọi quỹ đầu tư trợ giúp họ thực mua lại toàn doanh nghiệp Trường hợp dạng nghiệp vụ ban điều hành mua doanh nghiệp (Management Buyout) Năm 1997, Great Western Financial Corporation bị áp lực thôn tính thù nghịch H.F.Ahmanson Bên mua dự kiến cắt giảm lương thưởng sau sáp nhập Washington Mutual Inc (WaMu) xuất “hiệp sĩ áo trắng” thực mua lại thân thiện Great Western Financial Corporation thông qua giao dịch hoán đổi cổ phiếu với tổng giá trị 6,6 tỷ USD Hiệp sĩ áo xám (Gray knight): có vai trò tương tự “hiệp sĩ áo trắng” Tuy nhiên ủng hộ ban điều hành “hiệp sĩ áp xám” không rõ ràng Hiệp sĩ áo đen (Black knight): “Hiệp sĩ áo đen” bên thứ ba hoàn toàn hậu thuẫn ban điều hành, tiến hành chào giá mua, chất thôn tính thù nghịch khác Macbeth (Lady Macbeth): bên thứ ba nguỵ trang dạng “hiệp sĩ áo trắng” nhằm tìm kiếm hậu thuẫn ban điều hành để tiến hành thôn tính Tuy nhiên “hiệp sĩ” thực chất người bên mua, đánh lừa ban điều hành doanh nghiệp Vương miện châu báu (Crown Jewel): thuật ngữ ám mảng kinh doanh hiệu mảng tài sản có giá trị doanh nghiệp lý hấp dẫn bên mua Chiến lược bán “vương miện châu báu” có tác dụng làm giảm hấp dẫn doanh nghiệp làm nản chí bên mua Chiến lược phản công (Pac – man): việc doanh nghiệp mục tiêu thực công lại cách mua lại cổ phiếu bên mua tiềm nhằm thôn tính ngược Chiến lược đòi hỏi doanh nghiệp mục tiêu phải có tiềm lực tài tiền mặt nhàn rỗi sẵn có để thực thôn tính ngược