Lý thuyết tài chính doanh nghiệp

Contents Contents 1.Tại tài trợ nợ rẻ vốn cổ phần? 3.Kinh doanh tiền người khác 4.Đối với doanh nghiệp sử dụng nợ có lợi hại? 5.Doanh nghiệp có nhiều tiền mặt, tốt hay không? 6.Mối liên hệ bảng cân đối kế toán báo cáo tài 8.Cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp 10 9.Cơ cấu vốn: Thế hợp lý? 11 1.Tại tài trợ nợ rẻ vốn cổ phần? Trong trường hợp này, “chi phí” đề cập chi phí đo lường cho việc huy động vốn tài trợ cho hoạt động doanh nghiệp Với nợ, chi phí lãi vay mà doanh nghiệp phải trả cho khoản vay Với vốn cổ phần, chi phí sử dụng vốn hiểu quyền thu nhập phải đủ thỏa mãn cổ đông họ định góp vốn vào công ty Ví dụ, bạn điều hành doanh nghiệp nhỏ cần tài trợ khoảng $40,000, bạn vay ngân hàng số tiền $40,000 với lãi suất 10% bạn bán 25% cổ phần doanh nghiệp cho người hàng xóm với giá $40,000 Giả sử năm sau đó, doanh nghiệp bạn tạo lợi nhuận hoạt động $20,000 Nếu ban đầu bạn định vay ngân hàng với chi phí lãi vay (hay gọi chi phí tài trợ nợ) $4,000, bạn lại lợi nhuận $16,000 Ngược lại, bạn sử dụng tài trợ vốn cổ phần, nghĩa bạn nợ dĩ nhiên chi phí lãi vay bạn nắm giữ 75% lợi nhuận doanh nghiệp (25% khác thuộc sở hữu người hàng xóm nhà bạn) Do đó, lợi nhuận bạn có $15,000 (tức 75%*$20,000) Từ ví dụ này, bạn thấy nợ rẻ vốn cổ phần nào, dễ hiểu cổ đông sáng lập công ty định lựa chọn phát hành nợ vốn cổ phần Thuế yếu tố giúp cho tình phát hành nợ trở nên tốt Nếu doanh nghiệp bạn sử dụng nợ, chi phí lãi vay khấu trừ khỏi thu nhập hoạt động trước thu nhập bị đánh thuế, hành động đem đến cho doanh nghiệp lợi ích chắn thuế từ nợ Dĩ nhiên, lợi ích tài trợ nợ với lãi suất cố định lại điểm bất lợi Bởi nợ xem chi phí tài cố định, dù doanh nghiệp bạn có hoạt động sao, thu nhập nhiều hay chí thua lỗ doanh nghiệp phải đảm bảo việc trả lãi vay kỳ hạn trả nợ gốc đáo hạn, gia tăng nợ doanh nghiệp đồng nghĩa với việc gia tăng thêm rủi ro tài Quay trở lại ví dụ trên, giả sử năm sau, công ty bạn tạo có $5,000 Với tài trợ nợ, bạn có $4,000 lãi vay phải trả lợi nhuận bạn lại $1,000 ($5,000 -$4,000) Trong trường hợp tài trợ hoàn toàn vốn cổ phần, tức bạn trả đồng lãi vay hết, bạn có 75% lợi nhuân tương đương với $3,750 (75% x $5,000) Do vậy, công ty kỳ vọng làm ăn tốt tài trợ nợ sử dụng thường xuyên với mức chi phí thấp so với tài trợ vốn cổ phần Tuy nhiên, giai đoạn công ty vận hành tốt để tạo tiền lượng tiền mặt đủ lớn, chi phí lãi vay lúc gánh nặng Đây mặt trái việc tài trợ hoạt động doanh nghiệp nợ Từ thấy, dù nợ có chi phí rẻ vốn cổ phần, doanh nghiệp hiểu điều này, thời điểm sử dụng nợ hợp lý? Hợp lý có nghĩa tận dụng tối đa lợi ích nợ, tận dụng tối đa lợi ích từ đòn bẩy tài từ nợ Khi doanh nghiệp nên vay nợ vay nợ thích hợp? Qúa trình tìm lời giải cho toán có lẽ vô thú vị không ít” đau đầu” cho nhà quản trị Dễ thấy, doanh nghiệp không chắn 100% lượng thu nhập tương lai (mặc dù họ có dự đoán hợp lý) thu nhập tương lai doanh nghiệp không ổn định rủi ro tăng lên Do đó, doanh nghiệp ngành có rủi ro kinh doanh thấp, có dòng tiền ổn định thường sử dụng nợ nhiều doanh nghiệp ngành nhiều rủi ro leverage.gifhơn Các doanh nghiệp nhỏ bắt đầu hoạt động, giai đoạn khởi nghiệp sử dụng nợ ít, không muốn nói sử dụng nợ Các doanh nghiệp với không chắn cao phải trải qua thời gian đầy khó khăn để tìm tài trợ nợ vay, nên thường hoạt động chúng hầu hết tài trợ vốn cổ phần Ở Việt Nam, nhắc đến nợ, người ta thường có tâm lý e dè, doanh nghiệp thời kỳ “sung mãn”, lượng tiền mặt vô dư thừa dường họ lại không quan tâm đến nợ “Tiền có, phải vay?” Cũng vậy, sau năm TTCKVN đời, vào hoạt động đạt phát triển hôm để giải toán thiếu vốn, doanh nghiệp niêm yết thường chọn giải pháp vốn cổ phần không mặn mà với việc sử dụng tài trợ nợ Các doanh nghiệp dường quên lợi ích từ việc sử dụng đòn bẩy tài Hi vọng tương lai không xa, vấn đề tài trợ nợ doanh nghiệp Việt Nam quan tâm thỏa đáng đạt hiệu tốt việc sử dụng nợ Cũng cần nhắc lại là, phát hành trái phiếu doanh nghiệp hình thức vay nợ doanh nghiệp 2.Sở dĩ nói nợ vay rẻ vốn cổ phần : Thứ nhất, trái quyền (quyền trái chủ) ưu tiên trước quyền cổ đông trường hợp doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản, trái chủ xem có mức độ rủi ro thấp cổ đông, tương ứng với an toàn này, họ nhận tỷ suất sinh lợi (chính lãi suất vay nợ) thấp tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần cổ đông Thứ hai, chi phí lãi vay khấu trừ trước thuế làm giảm mức thuế thu nhập mà doanh nghiệp phải nộp xuống, mang đến cho doanh nghiệp lợi ích chắn thuế Để hiểu rõ hơn, quan sát ví dụ : Xét doanh nghiệp A 100% vốn cổ phần, có 100 cổ phần thường lưu hành, giá cổ phần 10$, giả sử P/E=10 Gía trị vốn hóa thị trường doanh nghiệp 1000$ Hằng năm doanh nghiệp tạo thu nhập trước thuế lãi vay (EBIT) 200$, thuế suất thuế TNDN 50%, thu nhập cổ phần EPS = 1$ Nếu doanh nghiệp A thực việc thay đổi tỷ lệ nợ tổng vốn từ lên 20% Tức sử dụng cấu trúc vốn có đòn bẩy tài Để thực điều này, doanh nghiệp tiến hành vay nợ 200$ với lãi suất vay 10%, sau dùng lượng tiền mặt mua lại 20 cổ phần (200$/10$=20), số lượng cổ phần thường doanh nghiệp sụt giảm từ 100 xuống 80 Với 200$ vay nợ, doanh nghiệp phải trả lãi vay năm 20$ Với cấu trúc vốn mới, thu nhập cổ phần EPS 1.13 cao so với trường hợp cấu trúc vốn nợ với mức EBIT Không sử dụng nợ Thu nhập trước thuế lãi vay( EBIT) 200$ Nợ vay Lãi vay, nợ*10% -0 Thu nhập trước thuế) =200$ Thuế thu nhập doanh nghiệp(50%) -100$ Thu nhập sau thuế =100$ Số lượng cổ phần 100 Có sử dụng nợ 200$ 200$ -20$ =180$ -90$ =90$ 80 Thu nhập cổ phần Gía cổ phần (giả sử P/E =10) Gía trị vốn hóa thị trường Tỷ số nợ vốn cổ phần Tỷ số nợ tổng vốn dài hạn 1$ 10$ 1000$ 0 1.13$ 10$ 800$ 0.25 0.20 Rõ ràng với thu nhập trước thuế lãi vay( EBIT) nhau, cấu trúc vốn có sử dụng nợ mang đến cho cổ đông mức EPS cao Vay nợ xem tốt Và thật tốt doanh nghiệp có khả tạo thu nhập từ nợ vay nhiều chi phí lãi vay chi phí liên quan kèm theo( có) Tuy nhiên, vay nợ đến mức lượng nợ tăng thêm trở nên rủi ro doanh nghiệp đối mặt với chi phí phát sinh khác chi phí hao mòn doanh nghiệp, chi phí phá sản… Do doanh nghiệp mù quáng tin vay nợ tốt vay nhiều đến mức khả chi trả lãi vay hạn nguy phá sản phải bàn cãi Tình hình tệ hại doanh nghiệp nằm ngành có cạnh tranh gay gắt, khó khăn bạn thời cho đối thủ chiếm lĩnh thị phần Bởi vậy, tài chính, người ta nói nợ thí dụ tốt dao hai lưỡi Khi doanh nghiệp nên vay nợ vay nợ hợp lý? Hành trình tìm lời giải cho toán hành trình doanh nghiệp tìm cấu trúc vốn tối ưu cho Con đường xem gian nan thay 3.Kinh doanh tiền người khác Trong kinh doanh chiếm dụng vốn, vay vốn tượng phổ biến Tại doanh nghiệp thích chiếm dụng vốn? Nên sử dụng vốn vay nào? Vốn doanh nghiệp gồm cấu phần nào? Vốn kinh doanh doanh nghiệp bao gồm khoản mục chính: Nợ phải trả + Vốn chủ sở hữu Nợ phải trả (Liabilities, ký hiệu L) bao gồm khoản vay (ngắn hạn, dài hạn), khoản phải trả người bán, khoản phải nộp NSNN khoản phải trả khác Vốn chủ sở hữu (Equity, ký hiệu E) bao gồm vốn đầu tư chủ sở hữu (vốn Nhà nước cấp công ty TNHH, vốn cổ phần, cổ phiếu quỹ (giảm trừ vốn chủ sở hữu), chênh lệch đánh giá lại tài sản, chênh lệch tỷ giá, quỹ đầu tư phát triển, quỹ dự phòng tài chính, lợi nhuận chưa phân phối Tổng vốn doanh nghiệp ký hiệu A, A = L + E Hệ số nợ doanh nghiệp định nghĩa tỷ lệ vốn vay tổng vốn, L/A Tại doanh nghiệp thích chiếm dụng vốn? Một tiêu đo lường hiệu kinh doanh doanh nghịêp tỷ suất lợi nhuận (trước sau thuế) vốn chủ sở hữu hay doanh lợi vốn chủ sở hữu (ROE: Return on Equity) ký hiệu PE Chỉ tiêu cho biết 100 đồng mà chủ doanh nghiệp bỏ để kinh doanh thu đồng lợi nhuận Trong điều kiện kinh doanh định, để tăng lợi nhuận doanh nghiệp tăng tổng vốn cách bỏ thêm vốn, vay thêm vốn chiếm dụng vốn Tuy nhiên vay vốn, doanh nghiệp phải chấp nhận trả khoản lãi vay, trường hợp lãi suất vay cao tỷ suất lợi nhận tổng vốn doanh nghiệp khoản vay chẳng mang lại chút hiệu nào, chí doanh nghiệp phần lợi nhuận Vì vậy, doanh nghiệp có xu hướng tìm tài tợ vốn từ mục khác khoản mục “nợ phải trả” trước nghĩ đến chuyện vay vốn, nguồn tài trợ thường chịu lãi suất lãi suất thấp so với lãi suất vay Các phương cách mà doanh nghiệp thường áp dụng kéo dài hạn toán cho người bán với mức có thể, nợ lương công nhân viên, chậm nộp thuế Có thể thấy, doanh nghiệp trả thêm khoản chi phí có số vốn vay tăng thêm (doanh nghiệp chiếm dụng được), vốn chủ sở hữu chiếm tỷ trọng nhỏ tổng vốn doanh lợi vốn chủ sở hữu cao Số liệu so sánh hay doanh nghiệp A B Bảng cụ thể hoá toàn phân tích Như lý giải doanh nghiệp thích chiếm dụng vốn Bây hay mở rộng phạm vi xem xét việc đánh giá tác động lãi vay thuế (thuế thu nhập doanh nghiệp) đến doanh lợi vốn chủ sở hữu để chúng minh rằng, bỏ qua chiêu thức chiếm dụng vốn, biết sử dụng vốn vay cách hợp lý doanh nghiệp hoàn toàn tăng doanh lợi vốn chủ sở hữu Vốn vay chắn thuế tác động đến lợi nhuận doanh nghiệp? Gọi P lợi nhuận trước lãi vay, p doanh lợi tổng vốn trước thuế lãi vay (p = P/A), i lãi suất vay, I lãi phải trả (I = L x i) p’ lợi nhuận trước thuế, p’’ lợi nhuận sau thuế, t thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) Xét hai doanh nghiệp A B giống phương diện doanh nghiệp A có hệ số nợ (L/A = 0, I = 0), doanh nghiệp B có hệ số nợ khác Nếu thuế, lợi nhuận doanh nghiệp A P’’A =P, doanh nghiệp B P’’B = P - I Khi có thuế, lợi nhuận doanh nghiệp A P’’A = P(1-t) Vốn doanh nghiệp A hoàn toàn vốn tự có nên doanh nghiệp trả lãi, nhiên xét phương diện kinh tế chủ doanh nghiệp phải tính đến khoản chi phí hội mà lẽ có đem cho vay số vốn gửi toàn số vốn bỏ vào ngân hàng thay đem kinh doanh, khoản chi phí A.i’ (i’ lãi suất tiền gửi ngân hàng giả sử nhỏ lãi suất cho vay i, i = i’+ Δi) Vì vậy, lãi thực chủ doanh nghiệp A P’’A = P(1-t) - A.i’ (1) Lợi nhuận sau thuế doanh nghiệp B là: P’’B = (P-1)(1-t) = P - I - P.t + I.t = P(1-t) - L.i + L.i.t Cũng lý luận với lưu ý chủ doanh nghiệp B bỏ E đồng vốn ta có lãi thực chủ doanh nghiệp B là: P’’B = P(1-t) - L.i + L.i.t - E.i’ = P(1-t) - L(i’-Δi) + L.i.t - E.i’ = P(1-t) - (L+E)i’ + L(i.t-Δi) Lãi thực doanh nghiệp B là: P’’B = P(1-t) - Ai’ + L(i.t-Δi) (2) So sánh (1) (2) dễ dàng nhận thấy, lợi nhuận thực chủ doanh nghiệp B nhiều chủ doanh nghiệp A i.t >ri hay t >Δi/i (3) Như việc vay vốn để kinh doanh làm giảm tác động thuế lợi nhuận chủ doanh nghiệp Trên thực tế khoảng cách lãi suất cho vay lãi suất tiền gửi có xu hướng hẹp lại thuế suất thuế TNDN hành Việt Nam 28%, bất đẳng thức gần Điều có nghĩa việc vay vốn để kinh doanh hâu mang lại lợi nhuận cao cho chủ doanh nghiệp so với tự bỏ vốn để kinh doanh Tuy nhiên tác động có với vai trò thuế thu nhập doanh nghiệp (income tax), nói cách khác, doanh nghiệp hưởng “lá chắn thuế” (income tax shield) Để minh hoạ cho nhận định trên, xét ví dụ sau đây: Xét hai doanh nghiệp A B giống phương diện, có vốn kinh doanh 1000, có lợi nhuận trước thuế lãi vay 100, vốn doanh nghiệp a hoàn toàn chủ doanh nghiệp bỏ ra, vốn doanh nghiệp B chủ doanh nghiệp bỏ 500 lại 500 vay ngân hàng Lãi suất tiền gửi 6%/năm, lãi suất tiền vay 8%/năm, thuế suất hành doanh nghiệp A P’’A = P(1-t) = 100 x 72% = 72, chi phí hội chủ doanh nghiệp A 1000 x 6% = 60, lãi thực chủ doanh nghiệp A 72 - 60 = 12 Trong doanh nghiệp B phải trả lãi vay 500 x 8% = 40, lợi nhuận sau thuế doanh nghiệp B P’’B = (P-I)(1-t) = (100-40)x72% = 43,2 Lãi thực chủ doanh nghiệp B 43,2 - 500 x 6% = 13,2 Rõ ràng lợi nhuận chủ doanh nghiệp B lớn chủ doanh nghiệp A Trái phiếu hay cổ phiếu? Khi có nhu cầu tăng vốn cho kinh doanh, việc vay, tự bỏ thêm vốn mình, chủ doanh nghiệp xem xét đến việc phát hành cổ phiếu hay trái phiếu (tất nhiên tuỳ loại hình doanh nghiệp khách mà Luật Doanh nghiệp có quy định khác việc này) Trái phiếu loại chứng khoán nợ thể cam kết doanh nghiệp (với tư cách nợ) số tiền vay, kỳ hạn trả nợ với mức lãi suất Cổ phiếu loại chứng khoán vốn xác nhận số vốn góp, quyền hưởng cổ tức, quyền tham gia quản lý doanh nghiệp (không phải tất cổ phiếu) người nắm giữ Lái trái phiếu khấu trừ vào thu nhập chịu thuế xác định thuế TNDN cổ tức không Việc phát hành trái phiếu thực chất vay việc phát hành cổ phiếu thực chủ doanh nghiệp tự bỏ thêm vốn Chính vậy, tăng vốn phát hành trái phiếu, doanh nghiệp có lợi nhờ tác dụng chắn thuế Nếu phát hành trái phiếu, chủ doanh nghiệp chua sẻ quyền kiểm soát, quản lý doanh nghiệp lợi ích cho người khác đổi lại phải có nghĩa vụ trả nợ Nếu phát hành thêm cổ phiếu, giai đoạn “hot” thị trường chứng khoán, doanh nghiệp thu khoản thặng dư vốn lại phải đối mặt với áp kực trì thu nhập đầu cổ phiếu từ phía cổ đông Đó vấn đề mà doanh nghiệp cần cân nhắc lựa chọn hai phương thức Nhiều công ty cổ phần thời gian gần có xu hướng tăng vốn phát hành cổ phiếu thưởng (từ thặng dư phát hành trước đây), điều tạo hấp dẫn công chúng đầu tư cổ phiếu công ty xét chất không làm thay đổi cấu vốn chủ sở hữu mà Và vậy, hành vi nói chung không mang lại biến đổi quyền lợi cổ đông Tuy nhiên cần lưu ý lợi việc vay vốn thay đổi Chính phủ thực việc đánh thuế thu nhập từ lãi tiền gửi (Việt Nam chưa áp dụng sách này) Hơn nữa, việc sử dụng hệ số nợ có tác dụng ngược trường hợp tỷ suất lợi nhuận vốn doanh nghiệp nhỏ lãi suất vay vốn Chính phủ có không? Bây mở rộng vấn đề xem xét hành vi vay vốn góc độ vĩ mô Phân tích phần cho thấy, chủ doanh nghiệp vay vốn để kinh doanh thay bỏ vốn để kinh doanh có lợi Điều dẫn tới suy luận phải trường hợp này, Nhà nước thu thiếu khoản thuế? Câu trả lời là, Chính phủ không mã không gi thêm Đúng vây, chủ doanh nghiệp sử dụng vốn tự có để kinh doanh, thuế TNDN mà Chính phủ thu T = P.t Trong trường hợp doanh nghiệp vay vốn để kinh doanh, số thuế mà Chính phủ thu từ doanh nghiệp (P - I)t = P.t - I.t Tuy nhiên khoản lãi phải trả lại doanh nghiệp lài thu nhập người cho vay (ngân hàng), cộng vào thu nhập chịu thuế ngân hàng Chính phủ thu thêm từ ngân hàng số thuế I.t Do tổng thuế thu T’ = P.t - I.t + I.t = P.t, -> T’ = T Như vậy, xét phương diện xã hội, kinh tế có vay nợ có đánh thuế TNDN, khoản nợ vay tạo thêm giá trị gia tăng tích số số tiền vay với hiệu số chênh lệch tích lãi suất cho vay thuế suất với phần bù lãi suất cho vay lãi suất tiền gửi: L(i.t - Δi) Tác động không có vay nợ đánh thuế Khi nên dùng vốn vay? Tiếp theo xem xét chi tiêu doanh lợi vốn chủ sở hữu (PE) doanh nghiệp Ta có: PE = P”/E = P’(1-t)/E = (P’/E)(1-t) = [(P-I)/E](1-t) = [(A.p-I)/E](1-t) = {[(L+E).p - L.i]/E}(1-t) PE = [(L.p+E.p-L.i)/E](1-t) = [p+(L/E)(p-i)](1-t) (*) Xem xét công thức (*) ta nhận thấy p - i < hay p < i thi phần lợi nhuận tăng thêm tăng vốn thấp lãi vay phải trả cho phần vốn tăng thêm, doanh nghiệp vay thiệt - đòn bảy tài âm Điều có nghĩa : doanh lợi tổng số vốn doanh nghiệp (ROA) thấp lãi suất vay việc vay vốn làm doanh lợi vốn chủ sở hữu doanh nghiệp giảm so vói doanh lợi tổng vốn hay nói cách khác, chur doanh nghiệp chia sẻ phần lợi nhuận cho người cho vay Trường hợp đặc biệt p = i thi doanh nghiệp không không Tuy nhiên, vị ngược lại p - i > hay p > i Khi doanh lợi vốn chủ sở hữu doanh lợi tổng vốn trước thuế lãi vay cộng với chênh lệch doanh lợi tổng vốn trước thuế lãi vay với lãi suất vay công hưởng tỷ trọng vốn vay vốn chủ Lợi nhuận tạo từ phần vốn tăng thêm đủ để trả lãi vay mà mang thêm khoản chênh lệch cho người vay (L/E)(p-i)(1-t), khoản chênh lệch lớn tỷ lệ vốn vay vôné chủ sở hữu lớn (hay hệ số nợ doanh nghiệp lớn) Nói cách khác, trường hợp này, hệ số nợ khuyếch đại doanh lợi vốn chủ sở hữu doanh nghiệp Xét doanh nghiệp A, B, C giống phương diện có hệ số nợ lần lượ 0, 50%, 75% (tỷ lệ L/E tương ứng 0, 1, 3) Lãi suất vay (hay chi phí sử dụng vốn) i = 80%, thuế suất thúê TNDN t = 28% Giả sử doanh lợi tổng vốn trước thuế lãi vay biến động : bi quan : 6%, trung bình : 8% lạc quan : 10% Doanh lợi vốn chủ sở hữu doanh nghiệp trường hợp theo công thức (*) xác định sau : • • • Doanh nghiệp A : 4,32% ; 5,76% ; 7,20% Doanh nghiệp B : 2,28% ; 5,76% ; 8,64% Doanh nghiệp C : 0% ; 5,76% ; 11,52% Ta thấy, doanh lợi tổng vốn (ROA) tăng từ lên 10% thi ROE doanh nghiệp A tăng 25% (tăng thêm phần tư), doanh nghiệp B tăng 50% (tăng thêm nửa), doanh nghiệp C tăng 100% (tăng gấp đôi) Khi ROA lớn lãi suất vay vốn, hệ số dư nợ đòn bẩy có tác dụng phóng đại doanh lợi vốn chủ sở hữu lên nhiều lần Tuy nhiên, hệ số dư nợ có tính chất hai mặt, người ta thường nói sử dụng đòn bẩy tài giông chơi dao hai lưỡi Khi ROA nho lãi suất vay, hệ số dư nợ làm thu nhỏ doanh lợi vốn chủ sở hữu lại nhiều lần Trở lại ví dụ trên, doanh lợi tổng vốn giảm từ 8% xuống 6% ROE doanh nghiệp A giảm 30% (giảm xấp xỉ phần ba), doanh nghiệp B giảm 100% (giảm nửa), doanh nghiệp C giảm hết không Tóm lại, có nhu cầu tăng vốn cho hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp cân nhắc lựa chọn việc chủ doanh nghiệp bỏ thêm vốn (góp thêm vốn, phát hành thêm cổ phiếu, giữ lại lợi nhuận) với việc vay Nếu gia tăng vốn đảm bảo trì suất sinh lời đồng vốn suất sinh lời cao chi phí vay vay vốn lựa chọn đánh giá có nhiều ưu 4.Đối với doanh nghiệp sử dụng nợ có lợi hại? Nợ DN nguồn vốn kinh doanh; Một DN có số dư khoản Nợ mức hợp lý so với tổng tài sản Có (có khả toán) điều cần thiết vốn kinh doanh mà DN bỏ tiền túi chấp tài sản Đặc biệt khoản nợ trả lãi trả lãi thấp việc "chiếm dụng nợ" (người bán, nợ khác) có lợi cho DN Một vd đơn giản: DN nhập vật tư, hàng hóa mua đơn vị khác chưa trả tiền khoản nợ (người bán) DN sửy dụng để quay vòng, tạo giá trị thặng dư Tuy nhiên; khoản nợ phải trả lãi cao việc chiếm dụng nợ lợi; chí tiền lãi gia tăng "lãi mẹ đẻ lãi con" dẫn đến khả toán nợ; DN đối mặt với nguy phá sản! 5.Doanh nghiệp có nhiều tiền mặt, tốt hay không? Dường tiền mặt mà thích sở hữu, doanh nghiệp Thế việc doanh nghiệp có nhiều tiền mặt liệu có phải điều tốt? Chúng ta biết hầu hết doanh nghiệp vận hành ý sử dụng lợi ích từ việc vay nợ Trong điều kiện hoạt động bình thường, tài trợ nợ giúp doanh nghiệp gia tăng khả sinh lợi, nhà đầu tư biết đến mặt trái nợ Khi thứ không diễn biến kế hoạch, nợ khiến doanh nghiệp gặp vấn đề nghiêm trọng Thế vị tiền mặt doanh nghiệp sao? Qúa nhiều nợ chắn điều không tốt, liệu điều có với tiền mặt? Trước tiên, nhà đầu tư tìm kiếm doanh nghiệp có lượng tiền mặt dồi thể bảng cân đối kế toán, họ tin nhiều tiền mặt giúp doanh nghiệp xử lý cách dễ dàng kế hoạch kinh doanh xấu cho doanh nghiệp nhiều lựa chọn việc tìm kiếm hội đầu tư tương lai Thật không may, chẳng có đơn giản, tiền mặt Lượng tiền mặt bảng cân đối kế toán doanh nghiệp nhà đầu tư hiểu với nhiều tác động tín hiệu khác nhau: gồm tín hiệu tốt tín hiệu xấu Dĩ nhiên hiểu rõ nguồn hình thành khoản tiền mặt cho doanh nghiệp, loại hình doanh nghiệp kế hoạch mà nhà quản trị dự định thực giúp nhà đầu tư có nhìn chuẩn xác Các lý thuyết tài doanh nghiệp nói doanh nghiệp nên có mức tiền mặt thích hợp cho doanh nghiệp mình, lượng đủ để toán lãi vay, chi phí chi tiêu vốn, phải dự trữ thêm để doanh nghiệp kịp xử lý tình khẩn cấp Nhà đầu tư tính toán số toán hành số toán nhanh doanh nghiệp để xác định khả doanh nghiệp đáp ứng nghĩa vụ tài đến hạn hay không? Dĩ nhiên nghĩa vụ phải trả tiền mặt Theo lý luận, doanh nghiệp có lượng tiền mặt cao mức cần thiết lượng tiền mặt nên phân phối lại cho cổ đông thông qua cổ tức mua lại cổ phần Sau đó, nhà quản trị tìm thấy hội đầu tư mới, họ thị trường vốn phát hành cổ phần để huy động lượng vốn cần thiết Thực tế việc doanh nghiệp có nhiều tiền mặt có điểm tốt Nhà đầu tư người bên doanh nghiệp nên thông thường nhìn thấy khoản mục tiền mặt bảng cân đối kế toán nhiều yên tâm so với doanh nghiệp có lượng tiền mặt Nhất qua quý, qua năm, lượng tiền mặt tăng lên đặn ổn định, tín hiệu cho thấy doanh nghiệp hoạt động tốt, phát triển mạnh Tiền mặt tích lũy nhanh đến mức nhà quản trị không kịp có thời gian để lên kế hoạch sử dụng chúng cho có hiệu Microsoft thí dụ Trong ngành công nghiệp sản xuất phần mềm, có lẽ tên tuổi Microsoft tiếng toàn giới Microsoft hoạt động tốt đến mức dòng tiền mặt năm nhiều 40 tỷ USD Do doanh thu tiếp tục tăng trưởng mạnh tiền mặt tăng lên nhanh chóng Các doanh nghiệp thành công khác ngành sản xuất phần mềm dịch vụ, giải trí truyền thông thường không bị đòi hỏi chi tiêu vốn nhiều công ty ngành thâm dụng vốn Vì vậy, tiền mặt doanh nghiệp tăng lên Trong đó, doanh nghiệp tiêu vốn nhiều nhà sản xuất thép, phải thường xuyên đầu tư nhiều cho trang thiết bị, dây chuyền sản xuất nguyên vật liệu sản xuất Các doanh nghiệp ngành thâm dụng vốn thường cần trì lượng tiền mặt cần thiết thời gian dài vòng quay tiền mặt chúng nhanh doanh nghiệp ngành khác Hơn nữa, nhà đầu tư nên biết doanh nghiệp ngành sản xuất, dịch vụ có tính chu kỳ cần trì lượng tiền mặt nhiều để vượt qua giai đoạn xuống chu kỳ sản xuất Ví dụ Boeing hay BMW, lượng cầu mặt hàng thường tăng cao thời điểm định chu kỳ kinh doanh sau họ lại phải đối mặt với giai đoạn khác chu kỳ khiến cho lượng tiền mặt bị sụt giảm nhanh chóng Do đó, doanh nghiệp họ cần có lượng tiền mặt dự trữ nhiều mức cần thiết để đáp ứng cho nghĩa vụ ngắn hạn họ Nói nghĩa có nhiều tiền mặt mức lý thuyết đưa tốt Một mức tiền mặt cao thể bảng cân đối kế toán khiến cho nhà đầu tư đặt câu hỏi, lượng tiền mặt cao mức bình thường Tại nhà quản trị lại để tiền mặt mà không đem sử dụng? Nhà đầu tư có quyền nghi ngờ doanh nghiệp hội đầu tư ban quản trị doanh nghiệp yếu nên biết làm với lượng tiền mặt Việc để tiền mặt doanh nghiệp nhiều có chi phí hội Chi phí hội tiền mặt trường hợp hiểu khác nhau lãi suất có nắm giữ tiền mặt (tiền gửi không kỳ hạn ngân hàng xem tiền mặt) giá phải trả để có tiền mặt Cái giá phải trả để nắm giữ tiền mặt, chi phí sử dụng vốn bình quân doanh nghiệp WACC Nếu doanh nghiệp đầu tư vào dự án mở rộng sản xuất có khả tạo tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần 20%, chi phí hội việc nắm giữ nhiều tiền mặt thật đắt Bởi lãi suất cho tiền gửi không kỳ hạn khó lòng đạt tới 10% Trong trường hợp tỷ suất sinh lợi dự án thấp mức chi phí sử dụng vốn trung bình WACC tiền mặt không nên giữ lại doanh nghiệp, mà nên phân phối chúng lại cho cổ đông hình thức cổ tức hay mua lại cổ phần doanh nghiệp Mặc dù, nhà quản trị muốn gia tăng mức tiền mặt doanh nghiệp đưa lời giải thích hợp lý : tiền mặt nhiều giúp doanh nghiệp linh hoạt thực phi vụ thâu tóm cách nhanh chóng Thế bạn đừng quên với doanh nghiệp có lượng tiền mặt nhiều mức cần thiết mà lý thuyết đề nghị bạn phải ý nhiều đến vấn đề đại diện Chi phí đại diện dễ xảy tình này, nhà quản trị dễ dàng bị “quyến rũ” sức hút biệt thự sang trọng Do vậy, quản trị cấp cao thực vụ thâu tóm lãng phí đầu tư vào dự án hiệu nhằm tranh thủ tìm kiếm lợi ích cá nhân Do đó, bạn nhà đầu tư, bạn trọng nhiều đến doanh nghiệp xem việc dự trữ tìên mặt chiến lược cho kế hoạch tái cấu trúc doanh nghiệp Vì động bên việc tư lợi nhà quản trị Thậm chí tình tệ hơn, doanh nghiệp có lượng tiền mặt dồi giúp cho nhà quản trị giảm áp lực cho trình vận hành doanh nghiệp Họ không bị sức ép phải tính toán điều hành hợp lý để đáp ứng nghĩa vụ ngắn hạn doanh nghiệp có lượng tiền mặt vừa phải theo mức cần thiết Nên nhớ rằng, mức tiền mặt cần thiết, bạn phải cảnh giác với lý giải cho việc tăng tiền mặt doanh nghiệp Thị trường vốn hữu, cần huy động vốn cho dự án đầu tư tiềm thị trường vốn sẵn sàng Thị trường vốn với yêu cầu khắt khe, doanh nghiệp thận trước định đầu tư, giảm chi phí đại diện Thay lời kết Để bảo vệ cho danh mục đầu tư bạn an toàn, nhà đầu tư nên xem xét vị tiền mặt doanh nghiệp qua lý thuyết tài để tìm thấy mức tiền mặt hợp lý doanh nghiệp Đừng quên xem xét yếu tố dòng tiền tương lai, chu kỳ kinh doanh, kế hoạch chi tiêu vốn, nghĩa vụ phải trả khẩn cấp nhu cầu cần tiền mặt để chi trả khác tính toán doanh nghiệp thật cần lượng tiền mặt bao nhiêu? 6.Mối liên hệ bảng cân đối kế toán báo cáo tài Báo cáo tài thể tình hình tài doanh nghiệp, giúp nhà quản trị định hướng, định cải thiện tình hình tài tính hình hoạt động doanh nghiệp Báo cáo tài gồm: - Bảng cân đối kế toán - Báo cáo kết kinh doanh - Báo cáo lưu chuyển tiền tệ - Thuyết minh báo cáo tài Như hiểu nôm na để lập báo cáo tài phải dựa bảng cân đối kế toán mà bảng cân đối kế toán phản ánh toàn tài sản có nguồn hình thành nên tài sản có doanh nghiệp (Nguồn vôn chủ sở hữu, nợ ngắn hạn, nợ daì hạn) Sau lập bảng cân đối kế toán, phận kế toán nắm sơ tình hình hoạt động doanh nghiệp Đây lúc nhân viên kế toán thể 'vai trò nghệ sỹ' việc lập báo cáo tài cho doanh nghiệp có lợi mà đảm bảo thông tin kế toán tin cậy >Tiếp theo: Có nhiều lý để DN che đậy việc kinh doanh thua lỗ công bố lãi thấp cao thực tế Chẳng hạn với cty cổ phẩn việc kinh doanh có lợi nhuận tăng trưởng bền vững (năm sau lãi cao năm trước) điều quan trọng (thu hút đầu tư đẩy giá cổ phiếu cao lên), báo cáo tài cty có phản ánh lợi nhuận thấp đi, đảm bảo lợi nhận năm sau cao năm trước Để làm điều có nhiều phương án: Làm bảng CĐKT cách đưa rủi ro vào chi phí, trích lập dự phòng, đánh giá lại khấu hao VD cuối kỳ đánh giá hoạt động cty thấy lãi nhiều trích lập quỹ trợ cấp việc làm, ngược lại lãi lỗ lờ lớ lơ có hỏi đâu 7.Doanh nghiệp đòn bẩy kinh doanh, đòn bẩy tài Trong lĩnh vực tài chính, thuật ngữ “ đòn bẩy” sử dụng thường xuyên Cả nhà đầu tư lẫn doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy nợ để tạo tỷ suất sinh lợi tài sản hoạt động lớn Tuy nhiên, sử dụng đòn bẩy tài không đảm bảo chắn thành công khả xuất khoản lỗ tăng lên nhà đầu tư hay doanh nghiệp vào vị có tỷ lệ đòn bẩy nợ cao Doanh nghiệp thường hay sử dụng loại đòn bẩy: đòn bẩy hoạt động đòn bẩy tài Đòn bẩy hoạt động liên quan đến kết cách kết hợp khác chi phí cố định chi phí biến đổi Nói rõ ràng thì, tỷ số chi phí cố định chi phí biến đổi mà công ty sử dụng định đòn cân nợ hoạt động Một công ty có tỷ số chi phí cố định so với chi phí biến đổi lớn cho sử dụng đòn bẩy hoạt động nhiều Và ngược lại chi phí biến đổi công ty lớn chi phí cố định công ty cho có đòn bẩy hoạt động Đặc điểm ngành mà công ty hoạt động nhân tố ảnh hưởng đến việc công ty định nên sử dụng đòn bẩy nợ Một công ty với doanh số mà có lợi nhuận biên tế cao xem có sử dụng đòn bẩy hoạt động cao Mặt khác, công ty có doanh số lớn với mức lợi nhuân biên tế thấp xem sử dụng đòn bẩy thấp Đòn bẩy tài xuất công ty định tài trợ cho phần lớn tài sản nợ vay Các công ty làm điều nhu cầu vốn cho đầu tư doanh nghiệp cao mà vốn chủ sở hữu không đủ để tài trợ Khoản nợ vay công ty trở thành khoản nợ phải trả, lãi vay tính dựa số nợ gốc Một doanh nghiệp sử dụng nợ tin tỷ suất sinh lợi tài sản cao lãi suất vay nợ Một công ty đồng thời có tỷ lệ đòn bẩy hoạt động đòn bẩy tài cao rủi ro đầu tư lớn Một tỷ lệ đòn bẩy hoạt động cao có nghĩa doanh nghiệp tạo doanh thu có lợi nhuân biên tế đơn vị sản phẩm cao Điều tiềm ẩn rủi ro cho việc dự báo xác doanh thu tương lai Chỉ cần sai lệch nhỏ dự báo doanh thu so với thực tế diễn tạo khoảng cách sai lệch đáng kể dòng tiền thực tế dòng tiền theo dự toán Điều quan trọng, ảnh hưởng lớn đến khả hoạt động công ty tương lai Rủi ro doanh nghiệp gặp phải tăng lên cực đại tỷ lệ đòn bẩy hoạt động cao kết hợp thêm với tỷ lệ đòn bẩy tài cao tỷ suất sinh lợi tài sản không cao mức lãi suất vay nợ Từ làm giảm tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) lợi nhuận doanh nghiệp 8.Cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp Một vấn đề làm đau đầu nhà quản trị tài doanh nghiệp xây dựng cấu trúc vốn doanh nghiệp nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay ngân hàng để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hay gọi xây dựng cấu trúc vốn tối ưu Đây vấn đề thú vị nghiên cứu lý luận lẫn áp dụng thực tiễn Một cấu trúc vốn tối ưu định nghĩa cấu trúc vốn chi phí sử dụng vốn bình quân nhỏ giá trị doanh nghiệp đạt lớn Vấn đề cốt lõi cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp vay nợ, doanh nghiệp tận dụng lợi chắn thuế từ nợ vay, chất vấn đề lãi suất mà doanh nghiệp trả cho nợ miễn thuế (thuế đánh sau lãi vay) Một cách đơn giản ta hình dung giá trị doanh nghiệp vay nợ giá trị doanh nghiệp không vay nợ cộng với giá chắn thuế từ nợ Trong trường hợp đặt biệt doanh nghiệp vay nợ vĩnh viễn giá chắn thuế thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp nhân với nợ vay (TCD) Mặt trái vay nợ vay nhiều nợ xuất chi phí kiệt quệ tài “một lúc đó” giá chi phí kiệt quệ tài (y) làm triệt tiêu giá của chắn thuế từ nợ vay(PV chắn thuế) Một điều kiện cấu trúc vốn tối ưu phải xem xét đến tình hình kinh doanh doanh nghiệp, tức thu nhập trước thuế lãi vay (EBIT) phải vượt qua điểm bàng quang để doanh nghiệp tận dụng đòn cân nợ Nay viết bàn vấn đề cấu trúc vốn tối ưu điểm nợ vay “một lúc đó” mà chi phí sử dụng vốn nhỏ nhất, tức giả định trước EBIT thoả mãn cho doanh nghiệp tận dụng đòn cân nợ Điều có sở thành lập doanh nghiệp với qui mô định ta phải dự tính doanh thu, chi phí nhu cầu vốn trước, vấn đề ta xác định vốn vay vốn cổ phần để tối ưu hoá giá trị doanh nghiệp Giả định ta có dự án ABC mà chủ sở hữu bỏ $200, tình hình kinh doanh sau: doanh thu hàng năm $400, định phí $40, biến phí chiếm 70% doanh thu $280, thu nhập trước thuế $40, thuế suất thuế thu nhập 40%, lãi ròng $24, thu nhập vốn chủ sở hữu ROE = 12% Giả định lãi vay ngân hàng 8%(*), tỷ lệ không đổi cho doanh nghiệp vay nợ từ $0 đến $200 Yêu cầu đặt tìm cấu trúc vốn doanh nghiệp vay nợ giảm vốn chủ sở hữu đến có cấu trúc vốn “tối ưu” Xác định giá trị doanh nghiệp tăng mức độ vay nợ nào? Ta biết giá chắn thuế từ nợ vay theo tỷ lệ vay nợ đường thẳng đồ thị Giá trị doanh nghiệp $200+ TCD Tất nhiên phát biểu doanh nghiệp vay nợ giá trị doanh nghiệp cao, giá trị doanh nghiệp phải bù trừ với giá chi phí kiệt quệ tài Vấn đề chưa có công trình lượng hoá giá chi phí kiệt quệ tài Trong chờ giải pháp hoàn hảo cho việc lượng hoá chi phí kiệt quệ tài đề nghị dùng tạm phương pháp đơn giản, dễ áp dụng mà kế toán trưởng hay giám đốc doanh nghiệp vận dụng để tính tỷ lệ nợ “thích hợp”cho doanh nghiệp Giả sử giá chi phí kiệt quệ tài đường cong paraboll quay ngược ta lấy giá trị phần bên phải tính từ đỉnh Paraboll Đỉnh nằm trục x (trục đại diện cho tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu) Ý nghĩa kinh tế vay nợ 100% (một công ty có vay nợ, vốn chủ sở hữu) giá chắn thuế từ vay nợ ý nghĩa Ý nghĩa kinh tế vay nợ từ $0 đến tỷ lệ nợ vay (đỉnh Paraboll) ta chưa có ảnh hưởng chi phí kiệt quệ tài chính, ta tăng nợ lên (cho chạy) giá chi phí kiệt quệ tài bắt đầu xuất tăng lên tăng nhanh giá chắn thuế từ nợ vay 9.Cơ cấu vốn: Thế hợp lý? Doanh nghiệp cần xây dựng cho cấu vốn mục tiêu, đồng thời biết tận dụng hội thị trường để huy động nguồn vốn rẻ Cơ cấu vốn doanh nghiệp có ảnh hưởng định đến khả thực thi chiến lược kinh doanh, hiệu kinh tế phát triển bền vững doanh nghiệp Nhưng tìm cấu vốn tối ưu chuyện dễ dàng Cơ cấu vốn tối ưu Các lý thuyết cấu vốn có cách nhìn nhận khác hiệu sử dụng vốn vay Lý thuyết Modigliani Miller (do nhà kinh tế học Franco Modigliani Merton Howard Miller khởi xướng) cho rằng, vốn vay với chi phí lãi vay khấu trừ thuế làm tăng giá trị doanh nghiệp; giá trị doanh nghiệp đạt mức tối đa sử dụng 100% vốn vay Thực tế, doanh nghiệp sử dụng 100% vốn vay, vốn vay, gánh nặng lãi vay, tiềm ẩn nhiều rủi ro tài Đó nguy phá sản gánh nặng lãi vay lớn (đặc biệt lãi suất thị trường biến động doanh nghiệp đệm đỡ vốn cổ phần) Một lý thuyết áp dụng rộng rãi có tính thực tiễn lý thuyết cân tĩnh (static trade-off theory) Theo đó, công ty phải tự định đòn bẩy tài sở cân lợi ích thu từ vốn vay rủi ro tài Giá trị doanh nghiệp dùng vốn vay tăng thêm nhờ nguồn giảm trừ thuế, gánh rủi ro tài chính, mà rủi ro tăng theo tỉ lệ nợ Giá trị doanh nghiệp tăng đến ngưỡng định, giảm dần rủi ro tài tăng dần Cơ cấu vốn tối ưu đạt đó, giá trị công ty lớn nhất, tức chi phí vốn mức thấp đó, tối đa hóa lợi nhuận công ty Không có cấu vốn chung cho doanh nghiệp Cơ cấu vốn phụ thuộc nhiều vào đặc điểm riêng doanh nghiệp khả phá sản, khả sinh lời, chất lượng cấu tài sản, hội tăng trưởng Chẳng hạn, công ty thành lập mức độ tiêu thụ sản phẩm chưa ổn định sức vốn vay chiếm tới 70-80% tổng nguồn vốn Tuy nhiên, hạn chế công ty lớn giai đoạn tăng trưởng mạnh với sản phẩm tiêu thụ ổn định lại sử dụng 20-30% vốn vay tổng nguồn vốn Ngoài yếu tố trên, đặc điểm ngành nghề cho thấy nhiều khác biệt Theo khảo sát doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, nhóm sử dụng nhiều nợ vay phải kể đến ngành vận tải, xây dựng bất động sản Tỉ lệ nợ/vốn chủ sở hữu số công ty tiêu biểu thuộc nhóm VTO (3,38), PVT (5,73), VCG (22,26) Tỉ lệ ngành chế biến xuất tương đối cao nợ vay thường ngắn hạn để nhập mua nguyên liệu phục vụ cho trình chế biến: TTF (1,58), VHC (2,05) Ngược lại, ngành cao su tự nhiên lại có tỉ lệ nợ vốn thấp: TRC (0,31), DPR (0,53) Những đặc điểm riêng thị trường tài chính, điều kiện kinh tế vĩ mô quốc gia chi phối lớn đến định tài trợ vốn doanh nghiệp Việt Nam quốc gia có tỉ lệ lạm phát cao, tăng trưởng không ổn định, thị trường vốn lấy hệ thống ngân hàng làm tảng, khiến cho tỉ trọng vốn vay doanh nghiệp thường cao kỳ hạn nợ thường ngắn hạn Điều đặc biệt giai đoạn thị trường chứng khoán Việt Nam chưa phát triển Khác với công ty đa quốc gia giới, vốn có bề dày lịch sử hoạt động trình tích lũy tư lâu dài, doanh nghiệp Việt Nam thường có thời gian hoạt động ngắn, phạm vi hoạt động hẹp tỉ suất sinh lời thấp, dẫn đến khả tích lũy vốn Trong đó, hoạt động đầu tư mở rộng với quy mô vốn lên tới hàng ngàn tỉ đồng tập trung khu vực đầu tư công tổng công ty nhà nước lớn Đối với công ty tư nhân, khó để vay vốn ngân hàng giai đoạn thành lập, vốn tự có lại mỏng Ở Việt Nam, mức độ minh bạch thông tin thấp thiếu tổ chức đánh giá tín nhiệm nguyên nhân làm tăng chi phí vốn vay hạn chế khả huy động vốn doanh nghiệp Tăng vốn điều kiện thị trường Với xu hướng công ty cổ phần niêm yết đại chúng hóa nay, cấu vốn doanh nghiệp lựa chọn ban lãnh đạo doanh nghiệp xét tín hiệu họ muốn gửi đến nhà đầu tư Theo lý thuyết thứ tự nguồn vốn ưu tiên (pecking order theory), ban lãnh đạo ưu tiên chọn phương án tài trợ vốn gây ý tới nhà đầu tư Ưu tiên thứ lợi nhuận giữ lại, nợ vay sau phát hành cổ phiếu Ban lãnh đạo lựa chọn phát hành cổ phiếu họ tin giá trị cổ phiếu định giá cao họ cần tận dụng điều kiện thuận lợi thị trường Ngược lại, nhà đầu tư xem việc phát hành thêm tín hiệu tiêu cực cho cổ phiếu định giá cao giá trị thực Lý thuyết vậy, song thực tế, tâm lý nhà đầu tư thị trường chứng khoán Việt Nam lại không quán thay đổi theo giai đoạn Họ hào hứng đón nhận định tăng vốn thị trường chứng khoán bùng nổ từ chối quyền mua cổ phần thị trường ảm đạm Nhìn lại thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua, nhận thấy, phát triển thị trường chứng khoán có ảnh hưởng lớn đến định tài trợ vốn doanh nghiệp Năm 2007-2008 thời kỳ doanh nghiệp ạt phát hành cổ phiếu để tăng vốn điều lệ nhà đầu tư nồng nhiệt đón nhận đợt tăng vốn phát hành cổ phiếu lần đầu công chúng (IPO) Có thể nói, hoạt động phát hành giúp tăng lực tài chính, giảm bớt phụ thuộc vào vốn vay ngân hàng tạo nguồn thặng dư đáng kể cho doanh nghiệp Tuy nhiên, có không trường hợp tăng vốn đầu tư mở rộng sản xuất mà để trả nợ vay (một cách không cần thiết), gửi ngân hàng, đầu tư trái ngành, đầu tư tài Đến năm 2009, thị trường chứng khoán chưa thoát khỏi khó khăn, buộc doanh nghiệp phải hạn chế đầu tư mới, bán bớt dự án, triển khai dự án vốn vay truyền thống lựa chọn phát hành trái phiếu công ty Mục tiêu chung định phương án tài trợ vốn đạt chi phí vốn rẻ Cơ cấu vốn mục tiêu cấu mà công ty thường xuyên sử dụng định bổ sung nguồn vốn kinh doanh Thực tế, cấu vốn doanh nghiệp dao động quanh cấu mục tiêu hai lý Thứ nhất, lãnh đạo doanh nghiệp khai thác tình cụ thể Chẳng hạn, tăng giá cổ phiếu tạm thời tạo hội vàng cho công ty phát hành cổ phiếu tăng tỉ trọng vốn chủ sở hữu Thứ hai, giá thị trường cổ phiếu trái phiếu công ty biến động, dẫn đến cấu vốn thực tế lệch khỏi cấu vốn mục tiêu Tóm lại, tài dựa hệ thống ngân hàng thị trường chứng khoán chưa phát triển ổn định nay, doanh nghiệp Việt Nam cần có tầm nhìn dài hạn cách xây dựng cho cấu vốn mục tiêu, phải linh hoạt tận dụng hội thị trường để huy động nguồn vốn rẻ Xét cho cùng, doanh nghiệp thực thể sống kinh tế, nên định cấu vốn doanh nghiệp phụ thuộc lớn vào môi trường kinh doanh mà sống 10.Doanh nghiệp Hành trình tìm Cấu trúc vốn tối ưu Cấu trúc vốn thành phần Cấu trúc vốn doanh nghiệp định nghĩa kết hợp nợ (debt) vốn cổ phần (equity) tổng nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp huy động để tài trợ cho dự án đầu tư Ở cần làm rõ chút khái niệm thành phần cấu trúc vốn Vốn cổ phần (equity), bao gồm vốn cổ phần thường, cổ phần ưu đãi lợi nhuận giữ lại, tìm thấy dễ dàng khoản mục vốnchủ sở hữu bảng cân đối kế toán Trong đó, khái niệm nợ (debt) phức tạp Lý thuyết đầu tư thường đồng nợ (debt) với khoản mục phải trả dài hạn (liabities) Tuy nhiên khoản mục phải trả (liabilities) lại cần phải phân biệt phải trả tài (financing liabilities) phải trả người bán dài hạn, vay nợ dài hạn (bao gồm trái phiếu trái phiếu chuyển đổi) phải trả hoạt động (operating liabilities) thuế thu nhập phải trả hoãn lại, dự phòng trợ cấp việc làm khoản dự phòng phải trả dài hạn khác, quỹ lương hưu chưa đến thời hạn trả Cả hai loại nợ phải trả giống chỗ, tương lai chúng khiến doanh nghiệp phải xuất dòng tiền Nhưng điều khác biệt với phải trả hoạt động (operating liabilities), doanh nghiệp không tốn đồng chi phí cho khoản vốn chiếm dụng hợp pháp Mặc dù nhiều tranh cãi, song vấn đề đơn giản, theo quan điểm nhiều nhà phân tích, đồng thành phần nợ cấu trúc vốn doanh nghiệp với khoản mục vay nợ dài hạn bảng cân đối kế toán Do thước đo cấu trúc vốn đơn giản tỷ số vay nợ dài hạn tổng vốn dài hạn Tại câu chuyện cấu trúc vốn lại đáng quan tâm đến vậy? Bất doanh nghiệp vận hành có cấu trúc vốn định dù họ có ý thức xây dựng hay không Có thể 100% vốn cổ phần 30% nợ vay, 70% vốn cổ phần v.v Có khác hai cấu trúc vốn này?… Vâng, đáng bàn cãi giá trị mang lại cho cổ đông hai cấu trúc vốn khác Tuy nhiên, tài trợ nợ vay rẻ vốn cổ phần, nên doanh nghiệp có sử dụng nợ, theo lý thuyết đòn bẩy tài chính, có khả tạo kết hoạt động tốt doanh nghiệp 100% vốn cổ phần Hành trình tìm cấu trúc vốn tối ưu Cấu trúc vốn tối ưu hiểu tỷ lệ lý tưởng nợ dài hạn tổng vốn dài hạn mà doanh nghiệp tối đa hóa giá trị thu nhập cổ phần (EPS) với mức chi phí sử dụng vốn thấp Thật không may, vấn đề khó xác định, kết hợp nợ vốn cổ phẩn thay đổi tùy theo yếu tố tác động Ít chúng phụ thuộc vào hai yếu tố đây: Thứ nhất, cấu trúc vốn tối ưu khác với ngành Chính đặc điểm ngành mà doanh nghiệp hoạt động góp phần định cấu trúc vốn cho doanh nghiệp Bởi có số ngành đòi hỏi sử dụng tài sản cố định hữu hình nhiều ngành khác thí dụ : ngành viễn thông, điện tử… Nói chung thì, ngành có nhu cầu đầu tư vào tài sản cố định ( máy móc thiết bị, nhà xưởng, đất đai) nhiều khả sử dụng nợ nhiều Đơn giản kênh tài trợ lớn cho doanh nghiệp từ ngân hàng họ lại thích cho vay dựa tài sản có đảm bảo tài sản cố định hữu hình tài sản vô hình Thứ hai, cấu trúc vốn thay đổi tùy theo chu kỳ tăng trưởng doanh nghiệp Các doanh nghiệp giai đoạn khởi tăng trưởng cấu trúc vốn tối ưu sử dụng nhiều vốn cổ phần giai đoạn này, cổ đông không cần cổ tức mà họ trông đợi vào thặng dư vốn tương lai Cổ phiếu công ty gọi cổ phiếu tăng trưởng Một công ty tăng trưởng mạnh không cần phải đưa tiền mặt (dưới dạng cổ tức) cho cổ đông chủ nợ đòi hỏi toán lãi vay ( tiền mặt chuyển khoản) đặn năm nửa năm tùy theo hợp đồng Còn với doanh nghiệp giai đoạn” sung mãn” , dư thừa tiền mặt nên thực cấu trúc vốn có vay nợ chiến lược tài để lợi dụng lợi ích từ đòn bẩy tài chính, tiền mặt dư thừa dùng để chi trả cổ tức cho cổ đông tăng lên, dùng tiền mặt để mua lại cổ phần Thay lời kết Không thể tìm thấy cấu trúc vốn tối ưu chung cho tất doanh nghiệp Đặc điểm ngành, chu kỳ tăng trưởng doanh nghiệp yếu tố có tác động mạnh đến nhà quản trị việc định cấu trúc vốn tối ưu giai đoạn với đặc điểm ngành mà doanh nghiệp hoạt động Một yếu tố có lẽ ảnh hưởng không đến lựa chọn cấu trúc vốn cho doanh nghiệp ý chí chủ quan nhà quản lý Nếu tất phân tích bạn tốt, bạn xác định cấu trúc vốn mang lại giá trị tối ưu cho doanh nghiệp, người có quyền định lại không thích vay nợ bạn đành chịu Tuy nhiên tin hành trình tìm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp hành trình đầy gian nan thú vị 11.Cấu Trúc Vốn & Những Tác Động Nhìn vào bảng cân đối tài sản doanh nghiệp bên tay trái tài sản có, bên tay phải nguồn gốc tạo tài sản có: gồm nợ (các loại) vốn chủ sỡ hữu với lợi nhuận giữ lại chủ sỡ hữu Tỷ lệ nợ vốn chủ sỡ hữu gọi cấu trúc vốn Phần đông doanh nghiệp chúng ta, doanh nghiệp vừa nhỏ, nhìn nhận tỷ lệ đơn giản Thường tự nhẩm tính nên mượn nợ, kêu gọi thêm vốn chủ sỡ hữu Dĩ nhiên tính tóan phần có “lý” người định Tuy vậy, biết rằng, việc xác định cấu trúc vốn để đạt hiệu cao cho doanh nghiệp vấn đề lớn, quan trọng tài chánh doanh nghiệp, làm tốn bút mực giới học thuật lẫn nhà quản lý tài chánh kinh nghiệm, có lẽ bỏ nhiều thời gian nghiên cứu thận trọng định Bài tác giả bàn đến cấu trúc vốn tác động chung quanh cấu trúc vốn Bài viết kết tiếp tác giả trình bày số phương pháp xác định cấu trúc vốn để đạt hiệu cao Nợ: Ưu khuyết điểm Một ưu điểm lớn việc dùng nợ thay cho vốn chủ sỡ hữu lãi suất mà doanh nghiệp phải trả nợ miễn thuế Tong cổ tức hay hình thức thưởng khác cho chủ sỡ hữu phải bị đánh thuế Trên nguyên tắc mà nói, thay vốn chủ sở hữu nợ giảm thuế doanh nghiệp phải trả, tăng giá trị doanh nghiệp lên Một điều cần lưu ý, với nước mà nhà đầu tư phải trả thuế thu nhập cá nhân với mức cao ưu điểm nợ bị giảm hay trở thành yếu điểm Ưu điểm thứ hai nợ, thông thường nợ rẻ vốn chủ sỡ hữu – nói đơn giản lãi suất ngân hàng, hay lãi suất trái phiếu thấp nhiều soi với lãi suất kỳ vọng nhà đầu tư Do tăng nợ tức giảm chi phí chi đồng tiền mặt tăng cao lợi nhuận, gía trị công ty Vì tính chất mà tỷ số nợ vốn chủ sỡ hữu gọi tỷ số đòn bẩy Tuy doanh nghiệp tăng nợ lên mức cao so với chủ sỡ hữu Khi công ty rơi vào tình trạng tài chánh không lành mạnh, dẫn đến rủi ro khác mà bàn phần sau Vốn: Ưu khuyết điểm Một điểm không thuận lợi vốn chủ sỡ hữu giá thành (hay chi phí) cao chi phí nợ Dĩ nhiên rồi, không người đầu tư bỏ tiền đầu tư vào công ty gánh chịu rủi ro họat động kết kinh doanh công ty mà lại chịu nhận tiền lãi lãi suất cho vay nợ Việc với tính chất không miễn trừ thuế làm cho chi phí vốn cao Việc này dẫn tới điểm không thuận lợi khác, vốn chủ sỡ hữu cao, số lượng người chủ sỡ hữu nhiều, áp lực kỳ vọng nhà đầu tư quản lý, giám sát họ lên nhà điều hành công ty lớn Tuy vốn chủ sỡ hữu phải tăng công ty cần tiền Tăng để cân với nợ giữ cho công ty tình trạnh tài chánh lành mạnh Một lý để nhà đầu tư tăng vốn thị trường định giá cổ phiếu cao giá trị nội (overprice) Phát hành vốn trường hợp tạo lợi nhuận tài chánh cho công ty, thực chất tăng phần lãi nhuận cho nhà đầu tư hữu Nợ giúp cho nhà điều hành thận trọng đầu tư: Thực tế từ thị trường cho thấy, công ty dồi tiền mặt, khả tăng trưởng nhanh, nhà quản lý hay có khuynh hướng đầu tư tiền vào dự án “ồn ào” không hiệu quả, dùng tiền, tăng chi phí để tạo tăng trưởng Dĩ nhiên đồ án không tạo giá trị cao cho công ty Thuật ngữ tài chánh gọi việc overinvestment – đầu tư thái Nếu công ty hội đồng quản trị giám sát chặt chẽ hiệu ứng đầu tư thái này xảy nhiều Nhưng công ty mượn nợ để tài chánh cho khoản đầu tư, việc phải trả lãi định kỳ, trả vốn theo định kỳ ngăn, giảm việc đầu tư thái Nợ tạo chi phí “hao mòn’ doanh nghiệp phá sản Tỷ lệ nợ cao dẫn đến nguy phá sản Một công trình nghiên cứu Mỹ cho thấy chi phí phá sản chiếm khỏan 3% thị giá tất công ty niêm yết Nghiên cứu cho thấy chi phí “hao mòn” doanh nghiệp (cost of business erosion) cao nghiêm trọng nhiều Những công ty có tỷ lệ nợ cao, "nhát tay” việc nắm bắt hội đầu tư Chúng có khuynh hướng giảm bớt chi phí tạo hiệu tương lai chi phí nghiên cứu phát triển, huấn luyện, xây dựng thương hiệu Kết doanh nghiệp bỏ qua hội để tăng giá trị doanh nghiệp Mức nợ cao dẫn đến nguy khách hàng, nhân viên nhà cung cấp Nguy cao sản phẩm công ty có vòng đời phục vụ bảo hành lâu dài Một ví dụ rõ công ty xe Chrysler bị giảm 40% doanh số phải đối diện nguy phá sản nợ nần vào năm 1979 Ngoài công ty có mức nợ cao tạo mâu thuẫn chủ nợ nhà đầu tư công ty phải ngừng họat động để trả nợ Khi có nguy xảy ra, nhà đầu tư “khôn ngoan” tìm cách đầu tư mức – underinvestment Tức họ tập trung đầu tư vào nhhững dự án, rủi ro cao, tạo giá trị thấp tương lai, đem lại tiền mặt để chia dạng cổ tức lúc Trong chủ nợ lại muốn công ty đầu tư vào dự án rủi ro tạo giá trị cao tương lai Và mâu thuẫn phát sinh Lý thuyết thứ tự tăng vốn: Lý thuyết thứ tự tăng vốn – pecking order theory, cho công ty cần tiền mặt để đầu tư vào dự án mới, công ty thực theo thứ tự sau Đầu tiên lợi nhuận giữ lại chưa chia chủ sỡ hữu Kế tiếp mượn nợ, sau phát hành cổ phiếu Cũng theo lý thuyết này, “sốt sắng” phát hành cổ phiếu doanh nghiệp chứng tỏ cổ phiếu công ty thị trường đánh giá cao giá trị thật (overvalued) [...]... tăng giá trị của doanh nghiệp; giá trị doanh nghiệp đạt mức tối đa nếu sử dụng 100% vốn vay Thực tế, sẽ không có doanh nghiệp nào sử dụng 100% vốn vay, bởi vốn vay, ngoài gánh nặng lãi vay, còn tiềm ẩn nhiều rủi ro tài chính Đó là nguy cơ phá sản nếu gánh nặng lãi vay quá lớn (đặc biệt khi lãi suất thị trường biến động và doanh nghiệp không có một đệm đỡ đó là vốn cổ phần) Một lý thuyết được áp dụng... có tính thực tiễn hơn là lý thuyết cân bằng tĩnh (static trade-off theory) Theo đó, các công ty phải tự quyết định về đòn bẩy tài chính trên cơ sở cân bằng lợi ích thu được từ vốn vay và những rủi ro tài chính Giá trị của doanh nghiệp dùng vốn vay sẽ được tăng thêm nhờ nguồn giảm trừ thuế, nhưng sẽ gánh rủi ro tài chính, mà rủi ro này sẽ tăng theo tỉ lệ nợ Giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng đến một ngưỡng... nhiên, vì tài trợ bằng nợ vay rẻ hơn vốn cổ phần, nên một doanh nghiệp có sử dụng nợ, theo lý thuyết đòn bẩy tài chính, sẽ có khả năng tạo được kết quả hoạt động tốt hơn doanh nghiệp 100% vốn cổ phần Hành trình đi tìm cấu trúc vốn tối ưu Cấu trúc vốn tối ưu được hiểu như một tỷ lệ lý tưởng giữa nợ dài hạn và tổng vốn dài hạn mà tại đó doanh nghiệp có thể tối đa hóa được giá trị thu nhập trên mỗi cổ... đai) nhiều hơn thì khả năng có thể sử dụng nợ sẽ nhiều hơn Đơn giản là một kênh tài trợ lớn cho doanh nghiệp là từ các ngân hàng thì họ lại thích cho vay dựa trên tài sản có đảm bảo là tài sản cố định hữu hình hơn là các tài sản vô hình Thứ hai, cấu trúc vốn thay đổi tùy theo chu kỳ tăng trưởng của doanh nghiệp Các doanh nghiệp đang trong giai đoạn khởi sự hoặc tăng trưởng thì cấu trúc vốn tối ưu là... đến quyết định tài trợ vốn của doanh nghiệp Năm 2007-2008 là thời kỳ doanh nghiệp ồ ạt phát hành cổ phiếu để tăng vốn điều lệ và nhà đầu tư nồng nhiệt đón nhận các đợt tăng vốn cũng như phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) Có thể nói, hoạt động phát hành đã giúp tăng năng lực tài chính, giảm bớt sự phụ thuộc vào vốn vay ngân hàng và tạo ra nguồn thặng dư đáng kể cho doanh nghiệp Tuy nhiên,... quệ tài chính, nhưng nếu ta tăng nợ lên (cho chạy) thì hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính cũng bắt đầu xuất hiện và tăng lên nhưng nó sẽ tăng nhanh hơn hiện giá của tấm chắn thuế từ nợ vay 9.Cơ cấu vốn: Thế nào là hợp lý? Doanh nghiệp cần xây dựng cho mình một cơ cấu vốn mục tiêu, đồng thời biết tận dụng những cơ hội của thị trường để huy động được nguồn vốn rẻ nhất Cơ cấu vốn trong doanh nghiệp. .. chế khả năng huy động vốn của doanh nghiệp Tăng vốn và điều kiện thị trường Với xu hướng các công ty cổ phần được niêm yết và đại chúng hóa như hiện nay, cơ cấu vốn của doanh nghiệp là sự lựa chọn của ban lãnh đạo doanh nghiệp xét trên tín hiệu họ muốn gửi đến nhà đầu tư Theo lý thuyết thứ tự nguồn vốn ưu tiên (pecking order theory), ban lãnh đạo sẽ ưu tiên chọn phương án tài trợ vốn ít gây chú ý tới... với các doanh nghiệp đang trong giai đoạn” sung mãn” , dư thừa tiền mặt thì nên thực hiện cấu trúc vốn có vay nợ như một chiến lược tài chính để lợi dụng lợi ích từ đòn bẩy tài chính, tiền mặt dư thừa có thể dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông tăng lên, hoặc dùng tiền mặt đó để mua lại cổ phần của chính mình Thay lời kết Không thể tìm thấy một cấu trúc vốn tối ưu chung cho tất cả các doanh nghiệp. .. giá trị tối ưu cho doanh nghiệp, nhưng người có quyền quyết định lại không thích vay nợ thì bạn cũng đành chịu Tuy nhiên tôi tin rằng hành trình đi tìm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp của mình là một hành trình đầy gian nan và thú vị 11.Cấu Trúc Vốn & Những Tác Động của nó Nhìn vào bảng cân đối tài sản doanh nghiệp thì bên tay trái là tài sản có, bên tay phải là nguồn gốc tạo ra tài sản có: gồm nợ... nền tài chính dựa trên hệ thống ngân hàng và thị trường chứng khoán chưa phát triển ổn định như hiện nay, các doanh nghiệp Việt Nam cần có tầm nhìn dài hạn bằng cách xây dựng cho mình một cơ cấu vốn mục tiêu, nhưng phải linh hoạt tận dụng những cơ hội của thị trường để huy động nguồn vốn rẻ nhất Xét cho cùng, doanh nghiệp là một thực thể sống trong nền kinh tế, nên quyết định về cơ cấu vốn của doanh nghiệp ... này, doanh nghiệp tiến hành vay nợ 200$ với lãi suất vay 10%, sau dùng lư ng tiền mặt mua lại 20 cổ phần (200$/10$=20), số lư ng cổ phần thường doanh nghiệp sụt giảm từ 100 xuống 80 Với 200$ vay... doanh nghiệp A P’’A = P(1-t) - A.i’ (1) Lợi nhuận sau thuế doanh nghiệp B là: P’’B = (P-1)(1-t) = P - I - P.t + I.t = P(1-t) - L.i + L.i.t Cũng lý luận với lưu ý chủ doanh nghiệp B bỏ E đồng vốn... hạn hay không? Dĩ nhiên nghĩa vụ phải trả tiền mặt Theo lý luận, doanh nghiệp có lư ng tiền mặt cao mức cần thiết lư ng tiền mặt nên phân phối lại cho cổ đông thông qua cổ tức mua lại cổ phần Sau