Tóm tắt lý thuyGiả định Quyết định đầu tư tách rời quyết định tài trợ. Không có thuế, chi phí phá sản, CP giao dịch Thị trường thanh khoản tốt, không bị thao túng. Thông tin có sẵn và miễn phí NĐT cho vay và đi vay với cùng lãi suất DN vay. Tất cả NĐT đều có kỳ vọng thuần nhất. Các DN có cùng điều kiện hoạt động có cùng rủi ro. RD < RE : cổ đông đòi hỏi suất sinh lợi cao hơn trái chủ Điều chinh cấu trúc vốn không tốn chi phí. Nguyên tắc hoạt động Quy luật bảo tồn giá trị: cấu trúc vốn khác nhau không ảnh hưởng đến GTDN nếu không ảnh hưởng đến lựa chọn của NĐT (các giả định ở trên đảm bảo điều này). Mua bán song hành: các NĐT có thể sử dụng đòn bẩy cá nhân thay cho đòn bẩy của DN, do đó giá trị DN sử dụng đòn bẩy và không sử dụng sẽ bằng nhau do arbitrage. (1) Thu nhập sau thuế của trái chủ = 1 TP (2) Thu nhập sau thuế của cổ đông = (1 – TPE) (1 – TC) > Hệ thống thuế ảnh hưởng đến lựa chọn cấu trúc vốn Khi bắt đầu vay nợ, R¬E tăng chậm và RD gần như không đổi > RA giảm . Khi nợ cao: ¬E tăng nhanh và RD bắt đầu tăng > RA tăng. Thông tin bất cân xứng giữa giám đốc và nhà đầu tư. Ý nghĩa Định đề 1: Đòn bẩy tài chính không làm tăng giá cổ phần vì: (1) EPS tăng: do đòn bẩy không ảnh hưởng đến lợi nhuận dự kiến và số lượng cổ phần giảm khi sử dụng đòn bẩy (2) RE tăng: RE = RA + (DE) x (RA – RD), RA không đổi do lợi nhuận dự kiến không đổi > kỳ vọng suất sinh lợi của NĐT không đổi và D tăng, E giảm Định đề 2: Đánh đổi rủi ro – Lợi nhuận: Khi sử dụng đòn bẩy làm RE tăng nhưng rủi ro của cổ đông cũng tăng theo do β_E=β_A+(DE) 〖(β〗_A β_D). > Cổ đông sẽ đòi hỏi TSSL cao hơn khi sử dụng đòn bẩy. DN sẽ không thể tăng nợ lên 100%: do (1) hệ thống thuế khác nhau giữa trái chủ và cổ đông và (2) có chi phí phá sản. Thuế ấn định tổng lượng nợ toàn thị trường > không có cấu trúc vốn tối ưu cho từng DN riêng lẻ > giá trị DN độc lập với cấu trúc vốn DN có lợi ích khi điều chỉnh (thuế, lãi vay) đòn bẩy về đòn bẩy mục tiêu. Giải thích được đòn bẩy khác nhau giữa các ngành DN có suất sinh lời cao + tỷ lệ tăng trưởng tốt > Ưu tiên dùng nợ. Một số lưu ý Nếu định đề 1 MM đúng chỉ công thức WACC mới có giá trị sử dụng. MM1 đúng hoặc MM1 sai và lợi nhuận hoạt động độc lập cấu trúc vốn thì tối đa giá trị thị trường = tối thiếu hóa chi phí sử dụng vốn. Nhược điểm: không giải thích được một số trường hợp DN thành công nhưng không dùng nợ. Nhược điểm: không giải thích được sự khác nhau trong tỉ lệ nợ giữa các ngành 5 trò chơi khi kiệt quệ tài chính Nội dung Chuyển dịch rủi ro Tìm kiếm rủi ro trong miền lỗ (chấp nhận các dự án có suất sinh lời và rủi ro thua lỗ cao) Từ chối đóng góp vào cổ phần Cổ đông không muốn đầu tư vào các dự án có NPV cao do phần lớn lợi nhuận sẽ được chi trả cho chủ nợ. ết chương 13>21
CÁC LÝ THUYẾT MM: không thuế MM: thuế + CP phá sản Nội dung Định đề 1: DN thay đổi tổng TS cách lựa chọn cấu trúc vốn -> Cấu trúc vốn (Cột phải BCĐKT) không liên quan giá trị DN (Giá trị DN phụ thuộc vào cột Tài sản (Bên phải BCĐKT) RA không đổi Định đề 2: RE tăng tương ứng với tỷ lệ D/E Cấu trúc vốn tối ưu Giả định Không Giá trị DN = Giá trị DN (100% cổ phần) + PV(tấm chắn thuế) – PV(CP kiệt quệ tài chính) Trường hợp nợ vĩnh viễn: GTDN= GTDN (100% VCP) + TC * D Không Nguyên tắc hoạt động Ý nghĩa - Quyết định đầu tư tách rời định tài trợ - Không có thuế, chi phí phá sản, CP giao dịch - Thị trường khoản tốt, không bị thao túng - Thông tin có sẵn miễn phí - NĐT cho vay vay với lãi suất DN vay - Tất NĐT có kỳ vọng - Các DN có điều kiện hoạt động có rủi ro - Quy luật bảo tồn giá trị: cấu trúc vốn khác không ảnh hưởng đến GTDN không ảnh hưởng đến lựa chọn NĐT (các giả định đảm bảo điều này) - Mua bán song hành: NĐT sử dụng đòn bẩy cá nhân thay cho đòn bẩy DN, giá trị DN sử dụng đòn bẩy không sử dụng arbitrage Định đề 1: Đòn bẩy tài không làm tăng giá cổ phần vì: (1) EPS tăng: đòn bẩy không ảnh hưởng đến lợi nhuận dự kiến số lượng cổ phần (1) Thu nhập sau thuế trái chủ = 1- TP (2) Thu nhập sau thuế cổ đông = (1 – TPE) (1 – TC) -> Hệ thống thuế ảnh hưởng đến lựa chọn cấu trúc vốn - DN tăng nợ lên 100%: (1) hệ thống thuế khác trái chủ cổ đông (2) có chi phí TRUYỀN THỐNG ĐÁNH ĐỔI CẤU TRÚC VỐN TRẬT TỰ PHÂN HẠNG RA thay đổi: nợ tăng dần từ 0: RA giảm dần tăng lại Có tỷ lệ nợ mục tiêu tỷ lệ khác DN DN có TS hữu hình an toàn -> Ưu tiên dùng nợ DN có TS vô hình lớn -> Ưu tiên dùng vốn cổ phần Vốn nội (lợi nhuận giữ lại) > Vốn bên (phát hành nợ + VCP) Nợ > Vốn CP Có Có Có RD < RE : cổ đông đòi hỏi suất sinh lợi cao trái chủ - Điều chinh cấu trúc vốn không tốn chi phí -Khi bắt đầu vay nợ, RE tăng chậm RD gần không đổi -> RA giảm - Khi nợ cao: E tăng nhanh RD bắt đầu tăng -> RA tăng - Thông tin bất cân xứng giám đốc nhà đầu tư DN có lợi ích điều chỉnh (thuế, lãi vay) đòn bẩy đòn bẩy mục tiêu Giải thích đòn bẩy DN có suất sinh lời cao + tỷ lệ tăng trưởng tốt -> Ưu tiên dùng nợ Một số lưu ý giảm sử dụng đòn bẩy (2) RE tăng: RE = RA + (D/E) x (RA – RD), RA không đổi lợi nhuận dự kiến không đổi -> kỳ vọng suất sinh lợi NĐT không đổi D tăng, E giảm Định đề 2: Đánh đổi rủi ro – Lợi nhuận: Khi sử dụng đòn bẩy làm RE tăng rủi ro cổ đông tăng theo -> Cổ đông đòi hỏi TSSL cao sử dụng đòn bẩy Nếu định đề MM công thức WACC có giá trị sử dụng [MM1 đúng] [MM1 sai lợi nhuận hoạt động độc lập cấu trúc vốn] tối đa giá trị thị trường = tối thiếu hóa chi phí sử dụng vốn trò chơi kiệt quệ tài Chuyển dịch rủi ro Từ chối đóng góp vào cổ phần Thu tiền bỏ chạy Kéo dài thời gian Thả mồi bắt bóng học thị trường hiệu Thị trường trí nhớ Tin vào giá thị trường Hãy đọc sâu Không có ảo tưởng tài Phương án tự làm lấy Đã xem cổ phần, xem tất phá sản khác ngành - Thuế ấn định tổng lượng nợ toàn thị trường -> cấu trúc vốn tối ưu cho DN riêng lẻ -> giá trị DN độc lập với cấu trúc vốn Nhược điểm: không giải thích số trường hợp DN thành công không dùng nợ Nhược điểm: không giải thích khác tỉ lệ nợ ngành Nội dung Tìm kiếm rủi ro miền lỗ (chấp nhận dự án có suất sinh lời rủi ro thua lỗ cao) Cổ đông không muốn đầu tư vào dự án có NPV cao phần lớn lợi nhuận chi trả cho chủ nợ Chia cổ tức tiền mặt cho cổ đông Thay đổi thủ tục kế toán để che giấu lỗ, tạo hình ảnh giả tạo Phát hành nợ mua lại vốn cổ phần, rút vốn chuyển quyền sở hữu cho chủ nợ Nội dung Hình thức yếu thị trường hiệu quả, thay đổi khứ không chứa đựng thông tin tương lai Giá chứa đựng tất thông tin có sẵn giá trị chứng khoán Không có cách để có lời liên tục Nghiên cứu kỹ giá cho biết thêm tương lai Nhà đầu tư quan tâm đến dòng tiền (CF) doanh nghiệp phần họ hưởng Nhà đầu tư không trả tiền cho người khác làm việc họ tự làm VD: DN điều chỉnh đòn bẩy (NĐT tự làm điều chỉnh đòn bẩy cá nhân) Lúc CFO có mục tiêu phải tìm cách phát hành nợ rẻ cổ đông.(NĐT không làm điều này) Nhà đầu tư không mua cổ phần tính độc đáo mà tỉ suất sinh lợi (do cầu có tính co giãn cao) VD : TSSL thấp NĐT bán mua cổ phần khác