Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP HCM

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình của cáccông ty là 12,5%, Biến Vốn lưu động ròng, dòng tiền, đòn bẩy tài chính, lợi nhuận và tuổi công ty có mối tương

-PHẠM THANH TÚ

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

-PHẠM THANH TÚ

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG

Cán bộ hướng dẫn khoa học : PGS.TS Nguyễn Minh Hà

(Ghi rõ họ, tên, học hàm, học vị và chữ ký)

Luận văn Thạc sĩ được bảo vệ tại Trường Đại học Công nghệ TP HCMngày 19 tháng 04 năm 2015

Thành phần Hội đồng đánh giá Luận văn Thạc sĩ gồm:

(Ghi rõ họ, tên, học hàm, học vị của Hội đồng chấm bảo vệ Luận văn Thạc sĩ)

Xác nhận của Chủ tịch Hội đồng đánh giá Luận sau khi Luận văn đã đượcsửa chữa (nếu có)

Chủ tịch Hội đồng đánh giá LV

TP HCM, ngày … tháng… năm 2015

NHIỆM VỤ LUẬN VĂN THẠC SĨ

I- Tên đề tài:

Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán TP.HCM

II- Nhiệm vụ và nội dung:

Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán TP.HCM Dựa trên các lý thuyết về nắm giữ tiền mặt, các

nghiên cứu trước đây trên thế giới cũng như ở Việt Nam, tác giả xây dựng mô hình

nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng việc nắm giữ tiền mặt Với số liệu thu thập của 237

công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM trong thời gian 2011 – 2013

Thông qua xử lý số liệu bằng phần mềm SPSS, tác giả đã tìm ra các nhân tố ảnh hưởng

đến việc nắm giữ tiền mặt và từ đó đưa ra một số giải pháp cho việc nắm giữ tiền mặt

cho các công ty

III- Ngày giao nhiệm vụ: 18/08/2014

IV- Ngày hoàn thành nhiệm vụ: 14/03/2015

V- Cán bộ hướng dẫn: PGS.TS Nguyễn Minh Hà

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đề tài “Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm

giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Thành phố Hồ

Chí Minh” là công trình nghiên cứu của riêng tôi Các số liệu, kết quả nêu trong

Luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào

Tôi xin cam đoan rằng, mọi sự giúp đỡ cho việc thực hiện Luận văn này đãđược cảm ơn và các thông tin trích dẫn trong Luận văn đã được ghi rõ nguồn gốc

TP Hồ Chí Minh, ngày 14 tháng 03 năm 2015

Học viên thực hiện

Phạm Thanh Tú

LỜI CẢM ƠN

Lời đầu tiên tôi xin trân trọng cảm ơn Thầy Hiệu trưởng và Ban Giám hiệu

trường Đại học Công nghệ TP.Hồ Chí Minh đã tổ chức và tạo nhiều điều kiện thuận

lợi cho tôi được có cơ hội học lớp Cao học kế toán niên khoá 2013 – 2014 tại

trường

Đồng thời tôi xin chân thành cảm ơn đến toàn thể Quý Thầy Cô, nhữngngười đã truyền đạt kiến thức cho tôi trong suốt thời gian theo học cao học tạitrường Đại học Công nghệ TP.Hồ Chí Minh

Tôi vô cùng biết ơn đến Thầy PGS.TS Nguyễn Minh Hà, người đã tận tình

hướng dẫn, giúp đỡ tôi trong suốt quá trình thực hiện Luận văn này

Tôi xin cảm ơn tất cả các bạn đồng nghiệp trong cơ quan, các bạn trong lớphọc đã cùng nhau học tập, cùng nhau chia sẻ kinh nghiệm trong công việc

Sau cùng, tôi xin gởi lời cảm ơn đến gia đình tôi, những người thân luôn bêncạnh động viên, hỗ trợ tôi thường xuyên, luôn cho tôi tinh thần làm việc trong suốtquá trình học tập và hoàn thành luận văn này

TP Hồ Chí Minh, ngày 14 tháng 03 năm 2015

Học viên thực hiện

Phạm Thanh Tú

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu này xem xét các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt củacác công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM Mẫu gồm 711 quan sátnghiên cứu dữ liệu của 237 công ty trong giai đoạn 2011-2013 Mô hình nghiên cứu

được xây dựng bởi 10 nhân tố ảnh hưởng: quy mô công ty, vốn lưu động ròng, dòng

tiền, đòn bẩy tài chính, chi tiêu vốn, lợi nhuận, tuổi công ty, sở hữu nhà nước, chitrả cổ tức và ngành nghề kinh doanh Ba lý thuyết liên quan đến các nhân tố nắmgiữ tiền mặt là mô hình đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và dòng tiền tự do Môhình nghiên cứu được thực hiện hồi quy bằng phần mềm thống kê SPSS 20.0

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình của cáccông ty là 12,5%, Biến Vốn lưu động ròng, dòng tiền, đòn bẩy tài chính, lợi nhuận

và tuổi công ty có mối tương quan dương đến việc nắm giữ tiền mặt còn chi phí vốnthì có mối tương quan âm Biến quy mô công ty, chi trả cổ tức, ngành nghề và sởhữu nhà nước không có mối tương quan đến việc nắm giữ tiền mặt

Từ kết quả nghiên cứu này, tác giả đưa ra một số giải pháp đến việc nắm giữtiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.Hồ Chí Minh nhưquản trị vốn lưu động, xác định cơ cấu đòn bẩy tài chính hợp lý và nắm giữ tiền mặtcủa các công ty có thời gian hoạt động lâu

This paper examines factors affecting the cash holdings of firms listed on TP.HCM Stock Exchange Sample of 711 observations of 237 companies for the period of 2011-2013 Research model was designed by 10 Factors affecting include: firm size, net working capital, cash flow, leverage, capital expenditure, profitability, firm age, government ownership, dividend payments and firm kind Research model was done regression analysis by SPSS 20.0 statistical software.

The study results show that the ratio average of cash holdings company’s 12.5% Variable net working capital, cash flow, leverage, profitability, and firm age are positive relationship to cash holdings Capital expenditure is negative relationship to cash holdings Variable Firm size, dividend payments, firm kind and government ownership non-significant relationship to cash holding.

From the results of this research, the authors offer a number of solutions relating to cash holdings for firms listed on TP.HCM Stock Exchange as working capital management, determination of reasonable financial leverage and cash holdings of firms has long operating time

MỤC LỤC

Lời cam đoan i

Lời cảm ơn ii

Tóm tắt iii

Abstract iv

Mục lục v

Danh mục các từ viết tắt viii

Danh mục các bảng ix

Danh mục các hình x

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU 1

1.1 Đặt vấn đề 1

1.2 Tính cấp thiết của đề tài 2

1.3 Mục tiêu nghiên cứu 2

1.4 Câu hỏi nghiên cứu 2

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3

1.6 Phương pháp nghiên cứu 3

1.7 Ý nghĩa đề tài nghiên cứu 3

1.8 Kết cấu luận văn 3

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 5

2.1 Cơ sở lý thuyết 5

2.1.1 Khái niệm tiền mặt 5

2.1.2 Các động cơ nắm giữ tiền mặt 5

2.1.3 Các lý thuyết về nắm giữ tiền mặt 6

2.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty .11

2.2.1 Quy mô công ty 11

2.2.2 Vốn lưu động ròng 12

2.2.3 Dòng tiền 12

2.2.4 Đòn bẩy tài chính 13

2.2.5 Chi tiêu vốn 14

2.2.6 Lợi nhuận 14

2.2.7 Tuổi công ty 14

2.2.8 Sở hữu Nhà nước 15

2.2.9 Chi trả cổ tức 15

2.2.10 Đặc điểm ngành nghề kinh doanh 16

2.3 Các nghiên cứu trước 16

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 32

3.1 Quy trình nghiên cứu 32

3.2 Dữ liệu nghiên cứu 32

3.3 Phương pháp xử lý số liệu 33

3.4 Mô hình nghiên cứu 33

3.5 Mô tả các biến trong mô hình và phương pháp đo lường 34

3.5.1 Biến phụ thuộc 34

3.5.2 Biến độc lập 35

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 40

4.1 Phân tích thống kê mô tả các biến độc lập và biến phụ thuộc 40

4.1.1 Phân tích thống kê tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty chi trả cổ tức và không có chi trả cổ tức 40

4.1.2 Phân tích thống kê tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty có sở hữu Nhà nước và không có sở hữu Nhà nước 41

4.1.3 Phân tích thống kê tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty sản xuất và phi sản xuất 42

4.1.4 Phân tích thống kê tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các công ty sản xuất và phi sản xuất có chi trả cổ tức hoặc không có chi trả cổ tức 42

4.1.5 Phân tích thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình 43

4.2 Phân tích tương quan giữa các biến 45

4.3 Kiểm tra đa cộng tuyến 48

4.4 Hồi quy tuyến tính các biến trong mô hình 48

4.4.1 Đánh giá độ phù hợp của mô hình 50

4.4.2 Kiểm định độ phù hợp của mô hình 50

4.4.3 Kiểm tra tự tương quan 51

4.4.4 Phân tích các biến có ý nghĩa 51

4.4.5 Phân tích các biến không có ý nghĩa 56

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN 61

5.1 Kết luận 61

5.2 Giải pháp gợi ý 62

5.3 Hạn chế 65

5.4 Hướng nghiên cứu tiếp theo 65

TÀI LIỆU THAM KHẢO 66

the European Union

Liên minh kinh tế và tiền tệ châu

Âu

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1: Tóm tắt mối tương quan giữa các biến với việc nắm giữ tiền mặt 11

Bảng 2.2: Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trước đây 24

Bảng 2.3: Tổng hợp mối tương quan giữa các yếu tố và nắm giữ tiền mặt của các nghiên cứu trước .28

Bảng 3.1: Bảng tổng hợp các biến độc lập và kỳ vọng về dấu 39

Bảng 4.1 Bảng thống kê nắm giữ tiền mặt của các công ty chi trả cổ tức và không có chi trả cổ tức 40

Bảng 4.2 Bảng thống kê nắm giữ tiền mặt của các công ty có sở hữu Nhà nước và không có sở hữu Nhà nước 41

Bảng 4.3 Bảng thống kê nắm giữ tiền mặt của các công ty sản xuất và phi sản xuất42 Bảng 4.4 Bảng thông kê kết hợp giữa biến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, ngành nghề và chi trả cổ tức 42

Bảng 4.5 Bảng thống kê mô tả giữ các biến trong mô hình 43

Bảng 4.6 Bảng phân tích Ma trận tương quan giữ các biến trong mô hình 46

Bảng 4.7: Bảng phân tích kết quả hồi quy đa biến 49

DANH MỤC CÁC HÌNH

Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu 32Hình 3.2: Mô hình nghiên cứu các nhân tổ ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt 34

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU1.1 Đặt vấn đề

Chúng ta biết rằng hầu hết các doanh nghiệp vận hành đều chú ý sử dụng lợiích từ việc vay nợ Trong điều kiện hoạt động bình thường, tài trợ bằng nợ có thểgiúp doanh nghiệp gia tăng khả năng sinh lợi, thế nhưng nhà đầu tư nào cũng biết

đến mặt trái của nợ Khi mọi thứ không diễn biến như các kế hoạch, thì nợ có thể

khiến doanh nghiệp gặp vấn đề nghiêm trọng Thế còn vị thế tiền mặt của doanhnghiệp thì sao? Quá nhiều nợ chắc chắn là một điều không tốt, liệu điều đó có đúngvới tiền mặt

Tiền mặt là tài sản có tính thanh khoản cao nhất và là thước đo khả năng của

công ty để thanh toán các khoản phải trả của công ty như trả cho người lao động, trả

tiền mua nguyên vật liệu, mua tài sản cố định, chi trả cổ tức và chi trả các chi phícho hoạt động kinh doanh hàng ngày của công ty Tuy nhiên để có tiền trang trảicác chi phí trên buộc các doanh nghiệp phải có lợi nhuận, nhưng không phải lúc nàolợi nhuận đạt được cũng thu được hết bằng tiền mặt, trong thực tế lợi nhuận đạt

được còn tồn động lớn trong các khoản phải thu Thực tiễn kinh doanh đã chứng

kiến rất nhiều công ty khi tính toán trên sổ sách thì có lãi, nhưng vì không đủ tiềnmặt để thanh toán các khoản công nợ tới hạn nên bị phá sản Vì vậy trong quá trìnhhoạt động sản xuất kinh doanh, các doanh nghiệp thường nắm giữ một lượng tiềnmặt nhất định để đề phòng công ty gặp phải những vấn đề tài chính phải giải quyếtngay lập tức nhằm tránh tình trạng mất khả năng thanh toán gây ảnh hưởng đến hoạt

động của công ty

Theo kết quả nghiên cứu tỷ lệ nắm giữ tiền mặt các công ty ở Việt Nam củaPhạm Ngọc Thiện (2014) thì tỷ lệ nắm giữ tiền mặt là 16,661% và của Phạm Hữu

Tín (2014) là 13,69% Điều này cho thấy rằng việc nắm giữ một lượng tiền mặt lớn

là không hiệu quả bởi vì nó tạo ra rất ít hoặc không tạo ra được thu nhập cho công

ty Do đó các công ty Việt Nam cần phải xác định cho mình một tỷ lệ nắm giữ tiền

mặt tối ưu Nhận thấy được vấn đề đó, bài nghiên cứu này tác giả sẽ “Nghiên c ứu

các nhân t ố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên

th ị trường chứng khoán TP.HCM”.

1.2 Tính cấp thiết của đề tài

Dường như tiền mặt luôn là một cái gì đó mà ai cũng thích sở hữu, doanh

nghiệp cũng vậy Thế nhưng việc doanh nghiệp có quá nhiều tiền mặt liệu có phải làmột điều tốt? Những năm trở lại đây với tình trạng suy thoái của nền kinh tế thế giớicũng đã có một phần làm ảnh hưởng đến nền kinh tế của Việt Nam Với tình hình

đó nhiều doanh nghiệp Việt Nam đã lâm vào tình trạng khó khăn và đã có nhiều

doanh nghiệp tiến hành giải thể Vì vậy buộc các nhà quản trị doanh nghiệp phảicân nhắc, xem xét mọi quyết định để đạt được hiệu quả cao nhất, trong đó việc nắmgiữ tiền mặt cũng được các nhà quản trị quan tâm Nếu nắm giữ tiền mặt nhiều quá

sẽ ra gây ứ động vốn và hiệu quả kinh doanh sẽ thấp đi ngược lại nếu nắm giữ tiềnmặt quá ít sẽ ảnh hưởng đến khả năng thanh toán của doanh nghiệp

Việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt sẽ giúpcho các doanh nghiệp Việt Nam nhận biết được từng nhân tố ảnh hưởng và giúp chodoanh nghiệp chủ động hơn trong việc nắm giữ lượng tiền mặt để mang lại hiệu quảcao nhất

1.3 Mục tiêu nghiên cứu

Luận văn nghiên cứu nhằm giải quyết các mục tiêu sau:

- Tìm hiểu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công tythông qua việc phân tích số liệu của các công ty niêm yết trên thị trường chứngkhoán TP.HCM

- Dựa trên những kết quả nghiên cứu có được, đưa ra một số giải pháp chocác nhà quản trị công ty trong việc nắm giữ tiền mặt

1.4 Câu hỏi nghiên cứu

Luận văn nghiên cứu nhằm trả lời cho các câu hỏi sau:

- Các nhân tố nào ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty?

- Các nhân tố này có mối quan hệ cùng chiều hay ngược chiều với việc nắmgiữ tiền mặt của công ty?

- Các khuyến nghị nào cho các nhà quản trị tài chính đối với các công tyniêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM?

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Đề tài tập trung nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởngđến việc nắm giữ tiền mặt của các Công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán

TP.HCM

Phạm vi nghiên cứu bao gồm: các công ty phi tài chính được niêm yết trênthị trường chứng khoán TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2011 – 2013

1.6 Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, dựa trên mô hình nghiêncứu của Kafayat và cộng sự (2014), tham khảo thêm mô hình của Ogundipe và cộng

sự (2012) và kết hợp thêm một số biến mới để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đếnviệc nắm giữ tiền mặt của các công ty

Số liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính của 237 công ty phi tài chính

đã được kiểm toán niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM trong giai đoạn

từ năm 2011 – 2013

Thông qua phần mềm SPSS 20.0 để thống kê mô tả, kiểm tra mối tươngquan và hồi quy tuyến tính đa biến các biến trong mô hình nghiên cứu Đánh giá độphù hợp của mô hình hồi quy đa biến thông qua Hệ số xác định R2 và R2hiệu chỉnh.Kiểm định giả thuyết về độ phù hợp của mô hình Kiểm tra hiện tượng đa cộngtuyến thông qua hệ số phóng đại phương sai VIF (Variance Inflation Factor) Kiểm

định tự tương quan thông qua hệ số Durbin-Watson Diễn giải ý nghĩa các hệ số hồiquy và đánh giá ý nghĩa của từng biến độc lập bằng cách sử dụng giá trị Sig so với

mức ý nghĩa thống kê

1.7 Ý nghĩa đề tài nghiên cứu

Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty

niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.HCM

Kết quả nghiên cứu giúp cho các nhà quản trị doanh nghiệp đưa ra nhữngquyết định ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty sao cho cân bằng giữlợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt nhằm mang lại hiệu quả tốt hơn

1.8 Kết cấu luận văn

Đề tài nghiên cứu gồm có năm chương Chương một giới thiệu chung về đề

tài nghiên cứu Chương hai trình bày cơ sở lý thuyết, các nghiên cứu trước đây

Chương ba phương pháp nghiên cứu Chương bốn trình bày kết quả nghiên cứu thu

được từ quá trình phân tích, xử lý số liệu và chạy hồi quy tuyến tính đa biến

Chương năm ghi nhận những kết luận quan trọng từ đề tài nghiên cứu, đồng thờinêu lên những hạn chế và gợi ý hướng mở rộng cho đề tài nghiên cứu tiếp theo

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU

TRƯỚC

Trong chương này tác giả sẽ trình bày khái niệm cũng như là các cơ sở lý thuyết về việc nắm giữ tiền mặt, các động cơ nắm giữ tiền mặt của các công ty Đồng thời, chương hai cũng trình bày những nghiên cứu thực nghiệm trước đây tại các nước trên thế giới cũng như ở Việt Nam về các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt và các kết quả thu được từ các nghiên cứu đó Từ các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm được trình bày, tác giả tổng hợp lại rút ra các nhân tố có thể ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty, sau đó xây dựng giả thuyết và mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt.

2.1 Cơ sở lý thuyết

2.1.1 Khái niệm tiền mặt

Theo Đinh Tuấn Kiên (2012) thì Tiền mặt theo nghĩa hẹp, đó là tiền do Ngânhàng Trung ương phát hành ra và nằm trong tay công chúng hay ngoài hệ thống

ngân hàng Còn theo nghĩa rộng nhất, tiền mặt có thể được hiểu là những thứ có thể

sử dụng trực tiếp để thanh toán các giao dịch và bao gồm cả tiền gửi ngân hàng

Như vậy, trong trường hợp này khái niệm tiền mặt được dùng để chỉ dạng có khảnăng thanh toán cao nhất của tài sản, bao gồm các đồng tiền do Ngân hàng Trungương phát hành ra và được công chúng giữ để chi tiêu, tiền gửi ở tài khoản vãng lai

hay tài khoản tiền gửi không kỳ hạn, có thể rút ra bất cứ lúc nào bằng cách viết séc

Theo nghị định số 222/2013/NĐ-CP định nghĩa như sau: Tiền mặt là tiềngiấy, tiền kim loại do Ngân hàng Nhà Nước phát hành

Còn trong doanh nghiệp thì tiền mặt của các công ty được bao gồm tiền mặttồn quỹ và tiền gửi ngân hàng

2.1.2 Các động cơ nắm giữ tiền mặt

Theo nghiên cứu của Bates và cộng sự (2009) đã chỉ ra các động cơ nắm giữ tiềnmặt của các công ty bao gồm: động cơ giao dịch, động cơ phòng ngừa, động cơ thuế

và động cơ đại diện

2.1.2.1 Động cơ giao dịch

Mục tiêu chính của động cơ giao dịch là dựa trên chi phí chuyển đổi từ tài

sản thành tiền mặt của Kynes (1936), Các mô hình cổ điển về tài chính chỉ ra cácnhu cầu tối ưu cho tiền mặt khi một công ty phải gánh chịu các chi phí giao dịch

liên quan đến chuyển đổi tài sản tài chính không bằng tiền thành tiền mặt và sử

dụng tiền mặt để thanh toán Vì có các lợi thế kinh tế từ quy mô với động cơ giaodịch nên các công ty lớn nắm giữ tiền mặt ít hơn Có rất nhiều bằng chứng về sự tồntại của các lợi ích kinh tế từ quy mô này

2.1.2.2 Động cơ phòng ngừa

Ngoài ra Keynes (1936) cũng đưa ra động cơ phòng ngừa liên quan đến việcnắm giữ tiền mặt Các công ty giữ tiền mặt để đối phó tốt hơn với các cú sốc bất lợikhi tiếp cận thị trường vốn rất tốn kém Các công ty có dòng tiền rủi ro hơn và khótiếp cận nguồn vốn bên ngoài thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn Động cơ phòng ngừacũng cho thấy rằng các công ty có các cơ hội đầu tư tốt hơn thì nắm giữ tiền mặtnhiều hơn bởi vì các cú sốc bất lợi và kiệt quệ tài chính có thể tốn kém nhiều hơncho họ Việc sử dụng tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách và chi phí nghiên cứu

và phát triển như đại diện cho các cơ hội đầu tư

2.1.2.3 Động cơ thuế

Foley và cộng sự (2007) tìm thấy rằng các công ty ở Mỹ sẽ gánh chịu nhữnghậu quả từ thuế liên quan đến chuyển thu nhập từ nước ngoài về nước sẽ nắm giữtiền mặt nhiều hơn Điều này đặc biệt đúng đối với các chi nhánh mà những hậu quảcủa thuế chuyển thu nhập về nước là cao nhất Do đó, các công ty đa quốc gia cónhiều khả năng tích lũy tiền mặt cao hơn

2.1.2.4 Động cơ đại diện

Như lập luận của Jensen (1986), các nhà quản lý sẽ cố thủ giữ tiền mặt nhiềuhơn thay vì tăng tiền mặt chi trả cổ tức cho các cổ đông khi công ty có ít cơ hội đầu

tư Những việc nắm giữ tiền mặt tùy ý này thường được ước tính là nắm giữ tiền

mặt dư thừa có nguồn gốc từ mô hình kiểm soát động cơ giao dịch và động cơphòng ngừa cho việc nắm giữ tiền mặt

2.1.3 Các lý thuyết về nắm giữ tiền mặt

Trong các bài nghiên cứu trước đây đã đưa ra ba lý thuyết để giải thích choviệc nắm giữ tiền mặt của các công ty, bao gồm: mô hình đánh đổi, lý thuyết trật tựphân hạng của Myers (1984) và lý thuyết dòng tiền tự do của Jensen (1986)

2.1.3.1 Mô hình đánh đổi

Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004), Mô hình đánh đổi cho rằng các

công ty thiết lập mức tối ưu nắm giữ tiền mặt của họ bằng cách cân bằng giữa chiphí biên và lợi ích biên của việc nắm giữ tiền mặt Có nhiều lợi ích liên quan đếnviệc nắm giữ tiền mặt Thứ nhất, nắm giữ tiền mặt làm giảm khả năng xảy ra kiệtquệ tài chính, vì tiền mặt đóng vai trò như một khoảng dự trữ an toàn cho nhữngkhoản lỗ bất ngờ xảy ra hay chi phí huy động vốn bên ngoài tăng lên Thứ hai, nắmgiữ tiền mặt cho phép thực hiện các chính sách đầu tư tối ưu khi bị gặp ràng buộc vềmặt tài chính Mặt khác, nếu phải huy động vốn bên ngoài với chi phí cao sẽ buộccác công ty phải từ bỏ những dự án đầu tư với giá trị NPV dương Cuối cùng, việcnắm giữ tiền mặt lúc này sẽ góp phần giảm thiểu chi phí huy động vốn từ bên ngoài

hay độ thanh khoản của tài sản công ty Tiền mặt lúc này đóng vai trò như một tấmđệm giữa nguồn lực của công ty với việc sử dụng vốn Chi phí biên của việc nắm

giữ tiền là chi phí cơ hội của vốn vì tỷ suất sinh lời trên tài sản thấp

Dưới đây Ferreira và Vilela (2004) đã cung cấp đánh giá ngắn gọn về

những đặc điểm của công ty liên quan đến mô hình đánh đổi ảnh hưởng đến quyết

định về việc nắm giữ tiền mặt của công ty như sau:

Chi trả cổ tức: Một công ty hiện tại đang trả cổ tức có thể huy động vốn với

chi phí thấp bằng cách giảm các khoản thanh toán cổ tức của mình Ngược lại, mộtcông ty không trả cổ tức thì sử dụng thị trường vốn để huy động vốn Vì vậy, người

ta cho rằng các công ty chi trả cổ tức nắm giữ tiền mặt ít hơn các công ty không chitrả cổ tức

Cơ hội đầu tư: Chi phí phát sinh thiếu hụt tiền mặt càng cao đối với các

công ty có cơ hội đầu tư càng lớn dẫn tới việc phải từ bỏ những cơ hội đầu tư có giá

trị Vì vậy, ta mong đợi một mối tương quan dương giữa cơ hội đầu tư và quyết

định nắm giữ tiền mặt Lý thuyết này cũng cho rằng các công ty có cơ hội đầu tư tốthơn thường có chi phí kiệt quệ tài chính lớn hơn bởi vì NPV dương của các khoảnđầu tư biến mất (gần như hoàn toàn) trong trường hợp phá sản Trong trường hợp

này, các công ty có cơ hội đầu tư tốt hơn sẽ giữ mức tiền mặt cao hơn để tránh kiệtquệ tài chính

Tài sản lưu động thay thế: Trong phạm vi các tài sản lưu động khác ngoài

tiền có thể thanh lý trong trường hợp thiếu hụt tiền mặt, thì các tài sản lưu động đó

xem như là một cách thay thế của việc nắm giữ tiền mặt Do đó, các công ty có

nhiều tài sản lưu động thay thế thường được mong đợi nắm giữ ít tiền mặt

Đòn bẩy tài chính: Nhìn chung rằng gia tăng đòn bẩy làm tăng xác suất phá

sản của công ty vì công ty gặp phải áp lực phải thanh toán các khoản lãi hàng kỳ

Để giảm xác suất xảy ra khủng hoảng tài chính, các công ty có hệ số đòn bẩy tàichính cao được dự kiến sẽ giữ tiền mặt nhiều hơn Mặt khác, hệ số đòn bẩy tài chính

còn là một chỉ số đánh giá khả năng vay nợ của công ty và sẽ được dự kiến rằngnhững công ty có hệ số đòn bẩy tài chính cao (có khả năng gia tăng nợ) nắm giữtiền mặt ít hơn Vì vậy, mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và hệ số đòn bẩy tàichính là không rõ ràng

Quy mô công ty: Về nhu cầu tiền mặt của công ty nói rằng có một lợi thế

kinh tế về quy mô trong quản trị tiền mặt Điều này sẽ dẫn đến các công ty lớn giữtiền mặt ít hơn các công ty nhỏ Hơn nữa, các công ty lớn đã được đa dạng hóa nênxác suất xảy ra kiệt quệ tài chính thấp hơn Những tranh luận này gợi ý một tươngquan âm giữ quy mô công ty và việc nắm giữ tiền

Dòng tiền: Theo ý nghĩa thì dòng tiền tạo ra một nguồn tài sản lưu động Nó

có thể được xem như là một khoản tiền mặt thay thế Vì thế, tác giả hy vọng có mối

tương quan âm giữa dòng tiền với việc nắm giữ tiền mặt

Dòng tiền bất định: Những công ty với độ bất ổn dòng tiền cao thì có xác

suất phải đối mặt với thiếu hụt tiền mặt cao hơn vì sự giảm giá bất ngờ của dòngtiền Vì vậy, dòng tiền bất định được mong chờ sẽ tương quan dương với việc nắmgiữ tiền mặt

Nợ đến hạn: Tác động của nợ đến hạn lên việc nắm giữ tiền mặt là không rõ

ràng Các công ty phụ thuộc vào các khoản nợ ngắn hạn phải thương lượng định kỳvới người cung cấp tín dụng và sẽ đối mặt với nguy cơ kiệt quệ tài chính nếu gặpphải các ràng buộc khi đến hạn gia hạn nợ Vì vậy, nợ đến hạn mong chờ sẽ tương

quan dương với nắm giữ tiền mặt Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng cho thấy rằng

công ty với rủi ro tín dụng cao nhất và thấp nhất sử dụng nhiều nợ ngắn hạn trongkhi với công ty có rủi ro tín dụng trung bình thì sử dụng nợ dài hạn Nếu xem xét

rằng các công ty có xếp hạng tín dụng cao có khả năng vay mượn tốt hơn, thì tamong chờ rằng các công ty này sẽ giữ ít tiền mặt hơn, điều này làm nợ đến hạn sẽ

có tương quan âm với việc giữ tiền

Thông qua mô hình đánh đổi các công ty xác định lượng tiền mặt nắm giữ tối

ưu bằng cách cân bằng chi phí biên và lợi ích biên của việc giữ tiền Lợi ích biênliên quan đến việc nắm giữ tiền như sau: giảm xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính,

cho phép các công ty theo đuổi chính sách đầu tư khi các công ty thỏa mãn ràngbuộc về tài chính và tối thiểu hóa chi phí của việc gia tăng tài trợ bên ngoài hay tínhthanh khoản của tài sản Chi phí chính của nắm giữ tiền mặt là chi phí cơ hội củavốn đầu tư và tính thanh khoản của tài sản

2.1.3.2 Lý thuyết trật tự phân hạng.

Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers (1984) cho rằng, các công ty tài trợcho các khoản đầu tư đầu tiên là lợi nhuận giữ lại, sau đó là vay nợ và cuối cùng làvốn chủ sở hữu Mục đích thứ tự của việc tài trợ này là để tối thiểu hóa chi phí bấtcân xứng thông tin và các chi phí tài chính khác Lý thuyết này cho các rằng công tykhông có các mức chi tiêu tiền mặt, thay vào đó tiền mặt được dùng như tấm đệmgiữ lợi nhuận giữ lại và nhu cầu đầu tư Vì vậy, khi dòng tiền hoạt động hiện tại đủ

để tài trợ cho đầu tư mới, công ty thực hiện trả nợ và tích lũy tiền mặt Khi lợi

nhuận giữ lại không đủ cho đầu tư hiện tại, công ty sử dụng tiền mặt đã tích lũy vànếu cần thiết thì sử dụng nợ

Thiết lập cơ hội đầu tư: Một cơ hội đầu tư lớn tạo ra nhu cầu cho một lượng

tiền mặt tồn trong quỹ, bởi vì sự thiếu hụt tiền mặt và không thể tiếp cận các nguồntài trợ bên ngoài, nó phải từ bỏ các cơ hội đầu tư có lợi nhuận Vì vậy, cho rằng cómột mối tương quan dương giữa cơ hội đầu tư và việc giữ tiền

Đòn bẩy tài chính: Theo lý thuyết trật tự phân hạng, nợ thường tăng lên khi

đầu tư vượt quá lợi nhuận giữ lại và giảm xuống khi đầu tư ít hợn lợi nhuận giữ lại

Do đó, nắm giữ tiền đi theo tiến trình ngược lại, nghĩa là nắm giữ tiền giảm xuốngkhi đầu tư vượt quá lợi nhuận giữ lại và nhiều thêm khi đầu tư ít hơn lợi nhuận giữ

lại Mối quan hệ giữ nắm giữ tiền, nợ và đầu tư cho thấy rằng có mối quan tương

âm giữ đòn bẩy tài chính và việc nắm giữ tiền mặt

Quy mô công ty: Các công ty lớn thường đạt được nhiều thành công, vì vậy

nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để phục vụ cho đầu tư

Dòng tiền: Lập luận như các biến khác, nó cũng được huy vọng rằng, các

công ty với dòng tiền cao sẽ có nhiều tiền mặt hơn

Thông qua lý thuyết trật tự phân hạng để giảm chi phí của sự bất cân xứngthông tin và các chi phí tài chính khác thì nguồn tài chính của công ty đầu tiên nênnghĩ tới là lợi nhuận giữ lại, kế tiếp là vay nợ và cuối cùng là phát hành cổ phầnmới Lý thuyết này cũng đưa ra rằng công ty không có một mục tiêu tiền mặt nhất

định nhưng tiền mặt được dùng như một tấm đệm giữa lợi nhuận giữ lại và nhu cầuđầu tư

2.1.3.3 Lý thuyết dòng tiền tự do

Jensen (1986) cho thấy rằng các nhà quản lý có động cơ để tích trữ tiền mặt

để gia tăng tài sản thuộc quyền kiểm soát của họ và đạt được quyền làm chủ các

quyết định đầu tư của công ty Có nhiều tiền mặt để đầu tư, nhà quản lý không cần

gia tăng nguồn tài trợ bên ngoài và vì thế không cần cung cấp cho thị trường vốn

thông tin chi tiết về dự án đầu tư của công ty Do đó, các nhà quản lý có thể thựchiện các khoản đầu tư dưới mức làm ảnh hưởng xấu đến tài sản cổ đông

Thiết lập cơ hội đầu tư: Nhà quản lý của công ty với ít các cơ hội đầu tư

được mong chờ sẽ giữ nhiều tiền hơn để bảo đảm khả năng tài chính để đầu tư cho

dự án phát triển, thậm chí nếu NPV của dự án này là âm Điều này làm cho hao tốnvốn của cổ đông và thậm chí nếu công ty có những chương trình đầu tư lớn hơn thì

nó còn làm giảm tỉ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách Vì vậy, sử dụng tỷ số giátrị thị trường trên sổ sách như là đại diện, nó giống như là mối tương quan giữa thiếtlập cơ hội đầu tư và việc nắm giữ tiền sẽ bị âm

Đòn bẩy tài chính: Các công ty có đòn bẩy tài chính thấp thường ít bị giám

sát Điều đó cho phép các nhà quản trị cao cấp tự làm theo ý mình Vì vậy, tác giả

mong chờ các công ty có đòn bẩy tài chính thấp sẽ nắm giữ tiền mặt nhiều hơn

Quy mô công ty: Các công ty lớn thường có xu hướng phân tán lớn trong cổ

đông, điều này làm gia tăng quyền tự chủ của các nhà quản lý cấp cao Hơn nữa, các

công ty lớn hơn khó có thể đạt được mục tiêu mua bán công ty vì phải cần tổng cácnguồn lực tài chính bởi người mua Do đó, nó được mong chờ rằng các nhà quản lý

của công ty lớn có nhiều quyền tự quyết trong việc đầu tư và chính sách tài chínhcông ty, dẫn tới nắm giữ lượng tiền mặt nhiều hơn.

Thông qua lý thuyết dòng tiền tự do, các nhà quản lý có động cơ tích tụ tiềnmặt để gia tăng lượng tài sản thuộc quyền kiểm soát của họ và để tự ý thực hiện cácquyết định đầu tư theo ý của mình Tiền mặt sẽ làm giảm áp lực phải hoạt động hiệuquả và cho phép các nhà quản lý đầu tư vào các dự án phù hợp với sở thích riêngcủa họ mà có thể không phù hợp với sở thích của các cổ đông

Bảng 2.1: Tóm tắt mối tương quan giữa các biến với việc nắm giữ tiền mặt

Stt Nhân tố ảnh hưởng Mô hình đánh đổi Lý thuyết trật

tự phận hạng

Lý thuyết dòng tiền tự do

-3 Tài sản lưu động thay thế

-4 Đòn bẩy tài chính Chưa rõ -

2.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty.

2.2.1 Quy mô công ty

Theo mô hình đánh đổi thì quy mô công ty và nắm giữ tiền mặt có mối tươngquan âm Bên cạnh đó, theo mô hình về nhu cầu tiền mặt của công ty nói rằng cómột lợi thế kinh tế về quy mô trong quản trị tiền mặt Điều này sẽ dẫn đến các công

ty lớn giữ tiền mặt ít hơn các công ty nhỏ Các nghiên cứu của Ferreira và Vilela

(2004), Saddour (2006) và Drobetz và Grüninger (2007) cũng cho rằng các công ty

đang phát triển, quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có mối tương quan âm với

nhau Những công ty nhỏ hơn sẽ nắm giữ tiền mặt lớn hơn vì họ đối mặt với chi phí

cao hơn khi huy động vốn bên ngoài

Trái với những nghiên cứu trên thì theo lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyếtdòng tiền tự do dự đoán mối quan hệ giữa quy mô công ty và nắm giữ tiền mặt

tương quan dương bởi các công ty lớn thường đạt được nhiều thành công, vì vậy

nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để phục vụ cho đầu tư Opler và cộng sự (1999) Cùngvới quan điểm này, nghiên cứu của Afza và Adnan (2007), Megginson và Wei(2010), Kafayat và các cộng sự (2014) cho rằng các công ty có lợi nhuận lớn và cơhội phát triển cao thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn

Gi ả thuyết 1: Quy mô công ty có mối tương quan dương đến việc nắm giữ

tiền mặt.

2.2.2 Vốn lưu động ròng

Vốn lưu động được định nghĩa là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợngắn hạn phải trả Theo nghĩa rộng, vốn lưu động là giá trị của toàn bộ tài sản ngắnhạn, những tài sản gắn liền với chu kỳ kinh doanh của công ty Trong mỗi chu kỳkinh doanh, chúng chuyển hoá qua tất cả các dạng, tồn tại từ tiền mặt đến hàng tồnkho, khoản phải thu và trở về hình thái cơ bản ban đầu là tiền mặt

Theo mô hình đánh đổi thì các tài sản lưu động khác ngoài tiền có thể thanh

lý trong trường hợp thiếu hụt tiền mặt, thì các tài sản lưu động đó xem như là mộtcách thay thế của việc nắm giữ tiền mặt Do đó, các công ty có nhiều tài sản lưu

động thay thế thường được mong đợi nắm giữ ít tiền mặt Còn theo nghiên cứu của

Wenfeng Wu và cộng sự (2011) cho rằng khi tăng các khoản phải thu thì nắm giữtiền mặt nhiều hơn và nghiên cứu của Kafayat và các cộng sự (2014) cũng cho rằngvốn lưu động ròng có mối tương quan dương với việc nắm giữ tiền mặt

Gi ả thuyết 2: Vốn lưu động ròng có mối tương quan dương đến việc nắm giữ

tiền mặt.

2.2.3 Dòng tiền

Theo lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng các công ty có dòng tiền cao đượccho là sẽ nắm giữ tiền mặt nhiều hơn Ferreira và Vilela (2004) nghiên cứu ở cáckhối liên minh kinh tế và tiền tệ và Hofmann (2006) nghiên cứu ở các công ty New

Zealand cũng cho rằng dòng lưu chuyển tiền có mối tương quan dương với việcnắm giữ tiền mặt của các công ty ở nước này Bên cạnh đó giả thuyết về mối tương

quan dương giữ dòng tiền và việc nắm giữ tiền mặt cũng được Afza và Adnan

(2007), Drobetz và Grüninger (2007), Ogundipe và các cộng sự (2012) một lần nữacũng được khẳng định

Gi ả thuyết 3: Dòng tiền có mối tương quan dương đến việc nắm giữ tiền

mặt.

2.2.4 Đòn bẩy tài chính

Công ty có thể sử dụng nhiều phương pháp khác nhau để nắm giữ tiền mặt ởmột tỷ lệ cao Đòn bẩy tài chính là một trong số những phương pháp này Bất cứ khinào có thâm hụt tiền mặt, công ty có thể vay nguồn vốn nếu công ty có khả năngphát hành nợ Lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết dòng tiền tự do dự đoán mộtmối tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và nắm giữ tiền mặt của các công ty.Saddour (2006) cho rằng đòn bẩy tài chính làm tăng giám sát của thị trường vốn Vìvậy các công ty ít sử dụng đòn bẩy tài chính mà có thể tích lũy số lượng tiền mặt đểkhông bị giám sát bởi thị trường vốn Ngoài ra nợ có thể được sử dụng tài trợ cho

các cơ hội đầu tư của công ty và có thể được xem để thay thế tiền mặt Vì vậy, có

một mối tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và nắm giữ tiền mặt của các công ty

Kết quả tương tự được tìm thấy bởi Opler và các cộng sự (1999), Nguyen(2005), Afza và Adnan (2007), Hardin III và các công sự (2009), Kafayat và cáccộng sự (2014) cho rằng các công ty sử dụng đòn bẩy tài chính cao có thể dễ dàngtiếp cận hơn với thị trường vốn nên nắm giữ tiền mặt ít hơn

Đồng quan điểm với lý thuyết trật tự phân hạng thì lý thuyết dòng tiền tự do

cũng dự đoán một mối tương quan âm giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt, vì cáccông ty sử dụng vốn vay ít có thể chịu ít giám sát từ bên ngoài hơn và do đó chophép nhà quản lý quyết định giữ lượng tiền mặt cao hơn theo vấn đề động cơ đạidiện Tuy nhiên, Ferreira và Vilela (2004) cho rằng mô hình đánh đổi cũng có thể

dự đoán một mối tương quan dương giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt vì đòn bẩy

làm tăng xác suất phá sản và do đó các công ty giữ tiền mặt nhiều hơn để giảm xác

suất kiệt quệ tài chính

Gi ả thuyết 4: Đòn bẩy tài chính có mối tương quan dương đến việc nắm giữ

tiền mặt.

2.2.5 Chi tiêu vốn

Chi tiêu vốn là chi phí tiền mặt dự kiến tạo ra một dòng các lợi ích tiền mặt

trong tương lai kéo dài hơn một năm Theo nghiên cứu của Kim và cộng sự (2011),

Kafayat và cộng sự (2014) cho rằng chi tiêu vốn có mối tương quan âm với việcnắm giữ tiền mặt Mô hình đánh đổi kỳ vọng có một mối tương quan dương giữachúng bởi vì các công ty có chi tiêu vốn cao giữ tiền mặt như một lá chắn chống lạichi phí giao dịch liên quan đến vốn và chi phí cơ hội của việc không đủ nguồn lựctài chính Tuy nhiên, Opler và các cộng sự (1999) nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt

tăng với chi tiêu vốn

Gi ả thuyết 5: Chi tiêu vốn có mối tương quan âm đến việc nắm giữ tiền mặt.

Gi ả thuyết 6: ROA có mối tương quan dương đến việc nắm giữ tiền mặt.

2.2.7 Tuổi công ty

Theo nghiên cứu của Gao và cộng sự (2013) thì tuổi công ty là số năm kể từkhi thành lập công ty Được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên số năm công ty.Thời gian tồn tại càng lâu cho phép các công ty tiết kiệm tiền và tránh được việcphải dùng nợ để tài trợ Những công ty non trẻ có xu hướng nhận nguồn tài trợ bên

ngoài trong khi đó, những công ty trưởng thành hơn có xu hướng sử dụng những

nguồn kiếm được Bên cạnh đó, những doanh nghiệp lâu năm thường có thị phần

tương đối ổn định nên doanh thu và lợi nhuận ổn định cho nên việc nắm giữ tiền

mặt của các công ty này sẽ nhiều hơn so với các công ty có tuổi thọ trẻ hơn Vì vậy,

tác giả kỳ vọng rằng những công ty có thời gian hoạt động càng lâu thì tình hoạt

động kinh doanh của công ty càng ổn định nên việc nắm giữ tiền mặt của công ty sẽ

Và để kiểm định xem việc nắm giữ tiền mặt của các công ty có sở hữu Nhànước và không có sở hữu Nhà nước được niêm yết trên thị trường chứng khoánTP.HCM trong giai đoạn 2011 đến 2013 có khác nhau không, tác giả đưa ra giả

thuyết như sau:

Gi ả thuyết 8: Sở hữu Nhà Nước có mối tương quan dương đến việc nắm giữ

tiền mặt.

2.2.9 Chi trả cổ tức

Khi các công ty cần tiền mặt và gặp khó khăn trong việc huy động nợ nhiều

hơn hoặc vì họ bị hạn chế về tài chính hoặc bởi vì đòn bẩy nợ của họ đã quá cao, họ

có thể cố gắng tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách cắt giảm các khoản thanh toán cổtức Theo mô hình đánh đổi cho rằng, các công ty chi trả cổ tức có thể gia tăng thêmquỹ bằng cách cắt giảm chi trả cổ tức thay vì tiếp cận thị trường vốn, do đó ngườichi trả cổ tức sẽ dự kiến nắm giữ ít tiền mặt hơn Mặt khác, nghiên cứu củaHofmann (2006), Afza và Adnan (2007), Kim và các công sự (2011) cũng cho rằngcác công ty chi trả cổ tức cao sẽ nắm giữ tiền mặt ít hơn Ngược với các nghiên cứutrên thì nghiên cứu của Nguyen (2005), Drobetz và Grüninger (2007), Kafayat vàcác cộng sự (2014) nhận định rằng các công ty phải có lượng tiền mặt nhiều hơn đểchi trả cổ tức cho các cổ đông, do đó chi trả cổ tức có mối tương quan dương vớiviệc nắm giữ tiền mặt của công ty

Gi ả thuyết 9: Chi trả cổ tức có mối tương quan dương đến việc nắm giữ tiền

mặt.

2.2.10 Đặc điểm ngành nghề kinh doanh

Một trong những nhân tố cũng ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của cáccông ty cũng phải nói đến là ngành nghề kinh doanh của các công ty Vì mỗi công

ty có ngành nghề kinh doanh khác nhau nên việc nắm giữ tiền mặt của các công tynày cũng khác nhau Theo nghiên cứu của Kafayat và cộng sự (2014) thì cho rằngcác ngành công nghiệp khác nhau thì việc nắm giữ tiền mặt cũng khác nhau, tuynhiên việc nắm giữ tiền mặt của các ngành công nghiệp còn phụ thuộc vào sự khácnhau của vốn lưu động ròng, đòn bẩy tài chính, quy mô công ty, chi tiêu vốn và chitrả cổ tức

Gi ả thuyết 10: Ngành nghề có mối tương quan dương đến việc nắm giữ tiền

mặt.

2.3 Các nghiên cứu trước

Nghiên cứu của Nadiri (1969) đi tiên phong trong nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt

bằng cách thu thập dữ liệu từ lĩnh vực sản xuất Mỹ giai đoạn 1948-1964 để ước

lượng mô hình liên quan đến mức độ mong muốn nắm giữ tiền mặt trong thực tế

Kết quả cho thấy nhân tố quyết định đối với số dư tiền mặt trong thực tế được xác

định bởi: đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi mức giá chung dự kiến, và các nhân tố về

giá

Nghiên cứu của Cambell và Brendell (1977) đã mở rộng thêm nghiên cứu của

Nadiri (1969) về việc nắm giữ tiền mặt, bằng việc thu thập dữ liệu từ các công tyngành sản xuất ở Mỹ từ năm 1953 – 1963, với phương pháp phân tích hồi quy bình

phương bé nhất (OLS), Cambell và Brendell (1977) đã tìm thấy rằng là: Tài khoản

bù trừ yêu cầu không có ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt

Nghiên cứu năm 1999 của nhóm tác giả Opler và các cộng sự nghiên cứu về các

nhân tố quyết định và những tác động của việc nắm giữ tiền mặt của công ty Với

bộ dữ liệu nghiên cứu từ năm 1971 – 1994 với 1048 công ty Mỹ có niêm yết Thông

qua kiểm tra dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo với mô hình của Famma – MacBeth.Opler và các cộng sự (1999) đã tìm ra kết quả nghiên cứu như sau:

 Các công ty có nhiều cơ hội tăng trưởng mạnh và có dòng lưu chuyển tiền tệ

rủi ro hơn sẽ có tỷ lệ của tiền trên tổng tài sản không phải bằng tiền tương

đối cao

 Các công ty có điều kiện tiếp cận với thị trường vốn cao hơn có xu hướng

giữ tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản không phải bằng tiền thấp hơn

 Các công ty hoạt động tốt có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn

Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004), đã nghiên cứu nhân tố quyết định nắm

giữ tiền mặt của công ty, sử dụng một mẫu gồm 400 công ty trong 12 quốc gia trongkhối Liên minh Kinh tế và Tiền tệ (EMU) trong giai đoạn 1987-2000 Với mô hìnhFamma – MacBeth, thông qua phương pháp hồi quy dữ liệu chéo và dữ liệu thờigian Ferreira và Vilela (2004) đã cho thấy rằng:

 Nắm giữ tiền mặt có mối tương quan dương với cơ hội đầu tư, các dòng lưu

chuyển tiền tệ; và tương quan âm với tính thanh khoản, đòn bẩy tài chính vàquy mô công ty

 Nợ ngân hàng và nắm giữ tiền mặt có tương quan âm

 Sự phát triển thị trường vốn có tương quan âm đối với mức tiền mặt, trái vớiquan điểm của đại diện

Theo nghiên cứu của Nguyen (2005), đã nghiên cứu giả thuyết số dư tiền mặt có

động cơ phòng ngừa và phục vụ để giảm thiểu sự biến động của lợi nhuận hoạtđộng Thông qua việc thu thập 9.168 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoánTokyo trong giai đoạn 1992 – 2003 Bằng phương pháp hồi quy Ông đã tìm ra

rằng:

 Nắm giữ tiền mặt có tương quan dương với mức độ rủi ro công ty Nhưngtương quan âm với rủi ro ngành

 Mặt khác, qui mô của công ty nhỏ và tỷ lệ nợ thấp thì việc nắm giữ tiền mặt

giảm và tăng với công ty có tăng trưởng lợi nhuận, triển vọng và có tỷ lệ chitrả cổ tức

Ở New Zealand, nghiên cứu của Hofmann (2006) đã kiểm tra các nhân tố quyết

định nắm giữ tiền mặt của công ty của các công ty phi tài chính Phát hiện của ông

cho thấy rằng nhân tố chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các công ty New

Zealand là cơ hội phát triển, biến động dòng thu của công ty, đòn bẩy tài chính, chi

trả cổ tức, và tài sản lưu động Trong khi cơ hội tăng trưởng và biến động dòng thu

tương quan dương với nắm giữ tiền mặt; chi trả cổ tức cao và dự phòng tài sản có

tính thanh khoản cao làm cho các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn

Bài nghiên cứu của Saddour, K (2006), qua nghiên cứu bằng chứng thực nghiệm

các công ty ở Pháp về các nhân tố và giá trị của việc nắm giữ tiền mặt Thông qua

bộ dữ liệu 297 công ty ở Pháp trong giai đoạn 1998 – 2002 Dựa trên mô hình đánh

đổi và thuyết trật tự phân hạng, bằng phương pháp hồi quy OLS, với kiểu dữ liệu

bảng và biến giả ngành Saddour (2006) đã tìm ra được các kết quả sau:

 Mức độ nắm giữ tiền mặt gia tăng lên với rủi ro hoạt động và các cơ hội phát

triển nhưng ngược lại với đòn bẩy tài chính

 Các công ty đang phát triển, có mối tương quan âm giữ tiền mặt với qui mô

công ty, mức tài sản lưu động và nợ ngắn hạn

 Mức tiền mặt của các công ty trưởng thành gia tăng theo quy mô công ty,

mức đầu tư và chi trả cổ tức cho cổ đông và giảm đi với tín dụng thương mại

và các chi phí nghiên cứu và phát triển

Còn theo nghiên cứu của Afza và Adnan (2007), nghiên cứu các nhân tố của việc

nắm giữ tiền mặt của công ty ở Pakistan.Với mẫu dữ liệu là 205 công ty niêm yếttrên thị trường chứng khoán Karachi trong thời kỳ từ năm 1998 – 2005 thông quaqui mô công ty và các ngành khác nhau Bằng phương pháp hồi quy thống kê, Afza

và Adnan (2007) đã phát hiện ra rằng:

 Việc nắm giữ tiền mặt có mối tương quan âm với tỷ lệ giá trị thị trường trên

giá trị sổ sách, vốn lưu động ròng, đòn bẩy tài chính và chi trả cổ tức

 Có mối tương quan dương giữ qui mô công ty, dòng lưu chuyển tiền với việc

nắm giữ tiền mặt

Qua nghiên cứu của Drobetz và Grüninger (2007), đã nghiên cứu nhân tố quyết

định nắm giữ tiền mặt với một mẫu toàn diện gồm 156 công ty phi tài chính Thụy Sĩtrong giai đoạn từ năm 1995 đến năm 2004 Thông qua phân tích hồi quy thống kê,Drobetz và Grüninger (2007) đã tìm thấy rằng:

 Tài sản hữu hình và quy mô công ty đều có tương quan âm với nắm giữ tiền

mặt của công ty

 Chi trả cổ tức, lưu chuyển tiền tệ từ hoạt động kinh doanh và Giám đốc điều

hành kiêm nhiệm có tương quan dương đến dự trữ tiền mặt

Nghiên cứu 2009 của nhóm tác giả Hardin III và các công sự, nghiên cứu các

nhân tố nắm giữ tiền mặt của công ty ủy thác đầu tư bất động sản (REITs) Sử dụngmẫu gồm 1.114 quan sát từ 194 công ty ủy thác đầu tư bất động sản (REITs) ở Mỹ

giai đoạn 1998-2006 Thông qua phương pháp phân tích hồi quy bình phương nhỏ

Nghiên cứu của Isshaq và các cộng sự (2009), nghiên cứu quản trị thanh khoản của

các công ty niêm yết ở thị trường chứng khoán Ghana Với mẫu quan sát từ năm

1991 – 2007 của các công ty niêm yết ở thị trường chứng khoán Ghana Thông

phương pháp phân tích hồi quy bằng phần mềm Stata Isshaq và các cộng sự (2009)

chứng minh được rằng:

 Không có ảnh hưởng đáng kể về ý nghĩa thống kê giữa nắm giữ tiền mặt và

giá cổ phiếu

 Đòn bẩy tài chính và biến động thu nhập được xác định là nhân tố quyết định

quan trọng của giá cổ phiếu

Còn trong bài nghiên cứu của Megginson và Wei (2010) đã nghiên cứu nhân tố

quyết định nắm giữ tiền mặt và giá trị của tiền mặt trong các công ty tư nhân củaTrung Quốc giai đoạn 1993-2007 Thông qua phân tích hồi quy, họ phát hiện rarằng, các công ty có lợi nhuận lớn và cơ hội phát triển cao nắm giữ tiền mặt nhiều

hơn Nợ và vốn lưu động có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt, trong khi nắm giữ

tiền mặt giảm khi nhà nước tăng quyền sở hữu

Nghiên cứu của Chen và Mahajan (2010), đã nghiên cứu những ảnh hưởng của

của kinh tế vĩ mô lên tính thanh khoản của công ty Số liệu nghiên cứu được lấy trên

15 nước thuộc Liên minh châu Âu (EU) và 31 nước không thuộc EU trong giaiđoạn 1994-2004 Thông qua phương pháp hồi quy dữ liệu bảng hiệu ứng cố định

(Fixed-effect panel data regressions) Chen và Mahajan (2010) đã phát hiện ra ba

điều sau:

 Sự ra đời của đồng Euro và việc thành lập kinh tế và Liên minh tiền tệ

(EMU) đã làm giảm tính thanh khoản của công ty trong EU

 Trong việc chuyển đổi sang đồng tiền tệ chung trong khối liên minh, tiền mặt

và nợ ở các nước trong EU có tính thay thế cao hơn với các nước khôngthuộc EU

 Các biến quản trị công ty như nắm giữ cổ phiếu liên tục, quyền chống giámđốc và các quyền chủ nợ là nhân tố quyết định quan trọng của tính thanh

khoản của công ty và nên bỏ qua trong các nghiên cứu về tính thanh khoảncủa công ty quốc tế

Theo nghiên cứu của Kim và các công sự (2011), đã nghiên cứu các nhân tố quyết

định đến mức độ nắm giữ tiền mặt của công ty – Nghiên cứu thực nghiệm ở ngành

Nhà hàng Sau khi tập hợp dữ liệu thu được từ 125 công ty nhà hàng niên yết racông chúng ở Mỹ từ năm 1997 – 2008 Bằng phương pháp hồi quy thống kê, Kim

và các công sự (2011) phát hiện ra rằng:

 Các công ty nhà hàng với các cơ hội đầu tư lớn có xu hướng nắm giữ tiền

mặt nhiều hơn

 Các công ty lớn thì nắm các tài sản lưu động cao hơn là nắm giữ tiền mặt.

Các công ty có chi tiêu vốn cao và có chi trả cổ tức cao thì nắm giữ ít tiềnmặt hơn

 Cả động cơ phòng ngừa và giao dịch đóng vai trò quan trọng trong việc giải

thích các nhân tố quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty nhà hàng

Nghiên cứu của Wu và các cộng sự (2011), nghiên cứu về tín dụng thương mại,

nắm giữ tiền mặt và tăng cường tài chính – Bằng chứng từ nền kinh tế chuyển đổi

Họ đã thu thập dữ liệu từ thị trường chứng khoán và kế toán Trung quốc gồm13.229 quan sát từ 1626 công ty trong giai đoạn 1999-2009 Thông qua phươngpháp hồi quy bình phương tối thiểu (OLS),Wu và các cộng sự (2011) nhận thấyrằng:

 Những công ty ở khu vực có mức độ tăng trưởng tài chính cao có xu hương

nắm giữ tiền mặt ít hơn cho các khoản phải trả khi đó công ty có các khoảnphải thu thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn

 Tỷ lệ của các khoản phải thu thay thế cho tiền mặt được tăng lên đáng kể sau

khi các chính sách phải thu cam kết được thực hiện

Nghiên cứu của Sun và Wang (2011), nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và giá trị của

việc nắm giữ tiền mặt, bằng chứng từ Trung Quốc, với 5,169 quan sát với 929 công

ty trong giai đoạn từ năm 2003 đến năm 2008 Thông qua phương pháp hồi quy

thống kê, Sun và Wang (2011) đã nhận định rằng: Giá trị của lượng tiền mặt dưthừa ở những công ty bị kiểm soát bởi nhà đầu tư tư nhân ít hơn so với những công

ty được kiểm soát bởi chính phủ Mặt khác, Sun và Wang (2011) cũng cho rằng:

 Sự mất quyết quyền kiểm soát của cổ đông có ảnh hưởng đáng kể và tích cực

với lượng tiền mặt dư thừa năm trước trong các công ty bị kiểm soát bởi nhà

đầu tư tư nhân trong khi đó không ảnh hưởng đáng kể ở các công ty bị kiểm

soát bởi chính phủ Kết quả này phù hợp với quan điểm cho rằng sự kiểmsoát cổ đông tư nhân có khả năng lớn hơn để nắm lợi ích cá nhân trong việcnắm giữ tiền mặt

Nghiên cứu của Ogundipe và các cộng sự (2012), nghiên cứu việc nắm giữ tiền

mặt và đặc điểm của công ty – Bằng chứng từ thị trường mới nổi ở Nigerian Với

dữ liệu được chọn từ 54 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Nigerian

trong giai đoạn từ năm 1995 – 2010 Thông qua phân tích số liệu bằng phần mềm

SPSS, Ogundipe và các cộng sự (2012) đã tìm ra được rằng:

 Có mối tương quan dương giữa dòng lưu chuyển tiền tệ, đòn bẩy tài chính,ROA và đầu tư tài sản cố định với việc nắm giữ tiền mặt

 Có mối tương quan âm giữa vốn lưu động ròng với việc nắm giữ tiền mặt

 Cơ hội đầu tư và quy mô công ty có tác động tích cự đáng kể đến việc nắm

giữ tiền mặt của các công ty

Trong năm 2013 nghiên cứu của Gao và cộng sự, nghiên cứu các nhân tố quyết

định chính sách tiền mặt của công ty: cái nhìn từ công ty tư nhân Với bộ dữ liệuquan sát theo năm gồm 54.404 công ty công và 10.595 công ty tư nhân trong giaiđoạn từ năm 1995 đến 2011 ở Mỹ, lấy từ Capital IQ database Thông qua phương

pháp thống kê hồi quy, Gao và cộng sự tìm ra rằng:

 Việc nắm giữ tiền mặt ở công ty tư nhân chỉ bằng phân nữa so với việc nắm

giữ tiền mặt ở các công ty công Bằng việc thiết lập chính sách tiền mặt chomỗi nhóm, Gao và cộng sự cho rằng sự khác nhau dẫn đến chi phí đại diện

cao hơn rất nhiều trong các công ty công

Nghiên cứu của Chen và Liu (2013), nghiên cứu việc nắm giữ tiền mặt của các

công ty ở Trung Quốc, thông qua thu thập 1406 dữ liệu báo cáo tài chính từ cáccông ty ở Trung Quốc trong giai đoạn từ năm 2003 đến năm 2012, bằng phươngpháp hồi quy thống kê, Chen và Liu (2013) đã kết luận rằng:

 Khi các công ty bị hạn chế về tài chính nhiều nhiều hơn, thì khả năng giữ

tiền mặt của họ nhiều hơn Các công ty có đòn bẩy tài chính thấp, vốn lưu

động thuần và chi tiêu vốn thấp hơn có nhiều khả năng gia tăng nắm giữ tiền

mặt Ngoài ra, Trung Quốc có môi trường kinh tế khác với các nước pháttriển, hầu hết các công ty sản xuất là nhà nước do đó, các chính sách củachính phủ ảnh hưởng đến động cơ của công ty

Nghiên cứu của Kafayat và các cộng sự (2014), nghiên cức các nhân tố ảnh hưởng

đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty phi tài chính ở Pakistan Bằng việc thu

thập dữ liệu của 40 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi và 6ngành công nghiệp trong giai đoạn từ năm 2008 – 2012 Thông qua phương pháphồi quy thống kê, Kafayat và các cộng sự (2014) đã tìm ra kết quả như sau:

 Quy mô công ty, vốn lưu động ròng và chi trả cổ tức có mối tương quandương với việc nắm giữ tiền mặt của công ty, có mối tương quan âm với đòn

bẩy tài chính và chi tiêu vốn

 Vốn lưu động ròng có mối tương quan dương với chi trả cổ tức và có mốitương quan âm với quy mô công ty, đòn bẩy tài chính và chi tiêu vốn

 Các ngành công nghiệp khác nhau nên việc nắm giữ tiền mặt cũng khác

nhau

Nghiên cứu của Nguyễn Ngọc Thiện (2014), nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng

đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Với mẫu số liệu theo quý của 20 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

Nam trong giai đoạn 2007 – 2013 Thông qua phương pháp hồi quy theo 3 cách:

Pooling, Random Effect và Fixed Effect, tác giả đã tìm ra được:

 Việc nắm giữ tiền mặt tương quan dương với cơ hội đầu tư, đòn bẩy và dòng

tiền của công ty, tương quan âm với tài sản lưu động và nợ ngân hàng

 Việc chi trả cổ tức không ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt công ty

Nghiên cứu của Phạm Hữu Tín (2014), nghiên cứu các nhân tố tác động đến việc

nắm giữ tiền mặt của các công ty Việt Nam: xem xét tác động của tín dụng thươngmại đến việc nắm giữ tiền mặt Thông qua 130 công ty với 780 quan sát trong giai

đoạn từ 2007 đến 2012 Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy Fixed Effec, đã tìm

ra được kết quả sau:

 Tài sản lưu động và đòn bẩy tài chính có mối tương quan âm với việc nắm

giữ tiền mặt của công ty, trong khi đó dòng tiền lại có mối tương quan

dương

 Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty Việt Nam có

xu hướng nắm giữ thêm 0,6 đồng tiền mặt để trang trải cho 1 đồng các khoản

nhận tín dụng thương mại

Bảng 2.2: Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trước đây

Các nhân tố quyết định của số dư tiền mặt trongthực tế là đầu ra, tỷ lệ lãi suất và thay đổi mứcgiá chung

Các công ty với nhiều cơ hội tăng trưởng và sự

tăng lên việc nắm giữ dòng tiền có mối quan hệ

cao với nắm giữ tiền mặt trên tổng tài sản (tỷ lệtiền mặt ròng và tiếp cận thị trường vốn cao hơndẫn đến tỷ lệ thấp hơn)

đòn bẩy tài chính, quy mô công ty, nợ ngân hàng

Các nhân tố quyết định nắm giữ tiền mặt của cáccông ty ở New Zealand là công ty có cơ hội tăng

trưởng, sự thay đổi các dòng lưu chuyển tiền tệ

của công ty, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức và

sự thay đổi của tài sản lưu động hiện có Cơ hội

tăng trưởng và sự thay đổi dòng tiền có mối

tương quan dương đến việc nắm giữ tiền mặttrong khi đó các nhân tố còn lại có mối tươngquan âm đến việc nắm giữ tiền mặt.

Mức độ nắm giữ tiền mặt tăng cùng với nhữngrủi ro hoạt động và cơ hội tăng trưởng nhưng tỷ

lệ nghịch với đòn bẩy tài chính Các công ty

tăng trưởng có mối tương quan âm giữ tiền mặt

và quy mô công ty, mức tài sản lưu động và nợngắn hạn khi đó mức tiền mặt của các công ty

tăng trưởng tăng cùng quy mô công ty, mức đầu

tư và chi trả cổ tức cho cổ đông và giảm cùng

với tín dụng thương mại, với chi phí nghiên cứu

và phát triển

8 Afza và Adnan 2007 Pakistan

Nắm giữ tiền mặt và tỷ số giá thị trường trên giátrị sổ sách, vốn lưu động thuần, đòn bẩy tàichính, chi trả cổ tức có mối tương quan âm và cómối tương quan dương với quy mô công ty,dòng tiền và nắm giữ tiền mặt

Giám đốc điều hành kiêm nhiệm có tương quan dương đến dự trữ tiền mặt.

10

Hardin III và các

Nắm giữ tiền mặt thì tỷ lệ nghịch với các quỹ từ hoạt

động, đòn bẩy tài chính và quảng cáo nội bộ và có

mối quan hệ trực tiếp đến chi phí tài chính bên ngoài

và cơ hội tăng trưởng.

Nắm giữ tiền mặt cũng có tương quan âm đến hạn mức tín dụng và sử dụng chúng.

Wei quốc quan dương đến nắm giữ tiền mặt khi đó nợ, vốn lưu

động thuần và sở hữu Nhà nước có mối tương quan

âm đến nắm giữ tiền mặt.

14

Kim và các cộng

Các công ty với các cơ hội đầu tư lớn hơn có xu

hướng giữ tiền mặt nhiều hơn trong khi các công ty

nắm tài sản lưu động khác hơn tiền mặt, chi tiêu vốn

và chi trả cổ tức cao hơn nắm giữ tiền mặt ít hơn.

Động cơ phòng ngừa và giao dịch đã được tìm thấy đóng vai trò quan trọng trong việc giải thích các

nhân tố quyết định nắm giữ tiền mặt của các công ty nhà hàng.

15

Wenfeng Wu và

các cộng sự 2011

Trungquốc

Những công ty ở khu vực có mức độ tăng trưởng tài

chính cao có xu hương nắm giữ tiền mặt ít hơn cho

các khoản phải trả khi đó công ty có các khoản phải thu thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn Tỷ lệ của các khoản phải thu thay thế cho tiền mặt được tăng lên

đáng kể sau khi các chính sách phải thu cam kết được thực hiện.

Sun và Wang 2011 Trung

Quốc

Giá trị của lượng tiền mặt được kiểm soát bởicác công ty có sở hữu Nhà nước thì cao hơn sovới các công ty được kiểm soát bởi nhà đầu tư tưnhân Mặt khác, sự mất quyết quyền kiểm soátcủa cổ đông có ảnh hưởng đáng kể và tích cựcvới lượng tiền mặt dư thừa năm trước trong cáccông ty bị kiểm soát bởi nhà đầu tư tư nhân

trong khi đó không ảnh hưởng đáng kể ở các