NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM.PDF

Các doanh nghi p có... Mô hình nghiên... The determiner of capital structure China.

TR NG I H C KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH



H A THÙY MAI

C A CÁC DOANH NGHI P VI T NAM

Chuyên ngành : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Tôi xin cam đoan đơy lƠ công trình nghiên c u do tôi th c hi n v i s

h tr c a gi ng viên h ng d n là PGS.TS Nguy n Ng c nh Các n i dung

và k t qu nghiên c u trong đ tài là trung th c vƠ ch a công b trong công

trình nghiên c u nào Nh ng d li u ph c v cho vi c phân tích, nh n xét,

đánh giá đ c tác gi thu th p t các ngu n khác nhau, có li t kê trong ph n

tài li u tham kh o

Ngoài ra, trong lu n v n tôi c ng s d ng m t s nh n xét, đánh giá

c ng nh s li u c a các tác gi khác, các c quan t ch c có liên quan vƠ đ u

có chú thích

Tôi xin hoàn toàn ch u trách nhi m tr c H i đ ng

TP H Chí Minh, tháng 02 n m 2014

H a Thùy Mai

M C L C

TRANG PH BÌA

M C L C

DANH M C B NG, HÌNH

TÓM T T

1 GI I THI U 1

1.1 Lý do nghiên c u 1

1.2 M c đích nghiên c u 2

1.3 Ph m vi nghiên c u 2

1.4 Ph ng pháp nghiên c u 2

1.5 ụ ngh a khoa h c và th c ti n c a đ tài………….……… 2

1.6 B c c c a đ tài 3

2 T NG QUAN M T S NGHIÊN C U V C U TRÚC V N 4

2.1 Khái ni m 4

2.1.1 Tài chính doanh.nghi p 4

2.1.2 C u trúc v n doanh nghi p 5

2.1.3 òn b y tài chính 6

2.1.3.1 Khái ni m 6

2.1.3.2 Ch s đo l ng 6

2.1.3.2.1 T l t ng n trên tài s n……… 7

2.1.3.2.2 T l n trên v n ch s h u.……….……….………… 7

2.1.3.2.3 T l tài s n trên v n ch s h u.……….………….………… 7

2.2 Các lý thuy t v c u trúc v n 9

2.2.1 Lý thuy t đánh đ i 9

2.2.1.1 T m ch n thu n vay………… ……….……….9

2.2.1.2 Chi phí ki t qu tài chính……… ……….……….9

2.2.1.3 Cân b ng l i ích ch n thu n vay, chi phí ki t qu TC.…… 9

2.2.2 Lý thuy t tr t t phân h ng 10

2.2.2.1 Phát hành n & c ph n th ng 11

2.2.2.2 Các hàm ý c a tr t t phân h ng……… …11

2.3 M t s nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n……… 11

2.4 Nh ng nhân t tác đ ng đ n c u trúc v n 14

2.4.1 Tài s n c đ nh h u hình 14

2.4.2 Quy mô 14

2.4.3 Nh ng c h i t ng tr ng 15

2.4.4 L i nhu n 16

2.4.5 Thu 16

2.4.6 Tính thanh kho n 17

2.4.7 R i ro kinh doanh 17

3 PH NG PHÁP VÀ D LI U NGHIÊN C U 19

3.1 Ph ng pháp nghiên c u 19

3.2 M u nghiên c u 19

3.3 Mô hình nghiên c u 20

3.4 Ph ng trình h i quy 23

4 N I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 25

4.1 Th ng kê mô t 25

4.2 Ma tr n t ng quan 29

4.3 Các b c th c hi n trong quá trình ch y mô hình 30

4.4 Th o lu n k t qu nghiên c u 40

5 K T LU N 43

DANH M C B NG, HÌNH

B ng 3.1: Tóm t t s công ty đ c kh o sát theo ngành 20

Hình 3.1: Mô hình nghiên c u 21

B ng 4.1: Tóm t t th ng kê mô t các bi n 26

B ng 4.2: Ch s n qua các n m 2010-2012 27

B ng 4.3: Ma tr n t ng quan gi a các bi n đ c l p 29

B ng 4.4: Tác đ ng c a các bi n đ c l p đ n t l t ng n c a mô hình h i quy t ng th 31

B ng 4.5: K t qu ki m đ nh t t ng quan c a mô hình 1 rút g n 37

B ng 4.6: T ng h p k t qu nghiên c u 40

B ng 4.7: Tóm t t t ng h p k t qu nghiên c u 40

TÓM T T

tƠi ắNhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p

Vi t Nam” nghiên c u phơn tích tác đ ng c a các nhân t đ n c u trúc v n

c a Doanh nghi p Vi t Nam M u nghiên c u g m 150 công ty phi tài chính niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam giai đo n 2010 đ n

2012 B y nhân t đ c đ a vƠo nghiên c u g m l i nhu n, tài s n c đ nh

h u hình, quy mô, c h i t ng tr ng, tính thanh kho n, thu , r i ro kinh

doanh Ba ch s đ i di n cho đòn b y tài chính c a Doanh nghi p g m: t

l n (n ng n h n + n dài h n), t l n ng n h n, t l n dài h n K t

qu cho th y c h i t ng tr ng tác đ ng m nh đ n đòn b y tài chính; tính

thanh kho n tác đ ng đ n t l n và t l n ng n h n; quy mô công ty tác

đ ng đ n t l n và t l n dài h n; tài s n c đ nh h u hình tác đ ng đ n

t l n ng n và dài h n; l i nhu n ch tác đ ng đ n t l n ; r i ro kinh

doanh ch tác đ ng đ n t l n dài h n; còn thu không có tác đ ng đ n đòn b y tài chính c a doanh nghi p

1 GI I THI U

1.1 Lý do nghiên c u

Trong n n kinh t th tr ng, s c nh tranh gi a các doanh nghi p luôn

lƠ đ ng l c kích thích các doanh nghi p tìm cách phát huy t i đa ti m n ng

c a mình nh m đ t hi u qu kinh doanh cao nh t vƠ đi u đó t t y u d n đ n

s thành công c a m t s doanh nghi p vƠ c ng không th tránh kh i nh ng

th t b i trong kinh doanh có th d n đ n phá s n Sau khi tr i qua cu c

kh ng ho ng tài chính th i k 2007-2009, t 2010-2012 kinh t m i trong

giai đo n ph c h i tuy nhiên v n ti m n nhi u khó kh n vƠ thách th c v i

t c đ ph c h i ch m ch p, không đ ng đ u vƠ ch a v ng ch c Kh ng

ho ng lƠ c h i đ sàng l c các doanh nghi p, c ng nh quá trình ph c h i

kh ng ho ng t o nên đ ng l c thúc đ y tái c u trúc n n kinh t , tái c u trúc

doanh nghi p có th đáp ng, thích nghi t t h n v i môi tr ng kinh t

nhi u bi n đ ng

C u trúc v n có tác đ ng r t l n đ n tình hình ho t đ ng c a doanh

nghi p, qua đó tác đ ng đ n kh n ng sinh l i và giá tr c phi u Trong khi

đó, t i Vi t Nam, vi c qu n tr tài chính trong các doanh nghi p v n có

nh ng lúc b xem nh Vi c ch n ngu n v n đáp ng cho nhu c u ho t đ ng kinh doanh đôi khi đ c hình thành m t cách t phát, không d a trên nh ng nguyên lý c b n c a m t chi n l c qu n tr tài chính hi n đ i nào c M t

c u trúc v n t i u giúp doanh nghi p t i thi u hóa chi phí s d ng v n, t i

thi u hóa r i ro và t i đa hóa giá tr doanh nghi p Khi xây d ng m t c u

trúc v n t i u c ng n ch a nhi u r i ro n u không phân tích các nhân t tác đ ng đ n c u trúc v n

C n nghiên c u đ y đ đ xem nh ng nhân t nƠo tác đ ng đ n c u trúc

v n các doanh nghi p Vi t Nam là th c s c n thi t nh m làm sáng t các nhân

t tác đ ng đ n c u trúc tƠi chính lƠm c s giúp các doanh nghi p xây d ng

cho mình m t c u trúc v n h p lý cho t ng giai đo n phát tri n, nâng cao hi u

qu ho t đ ng trong b i c nh môi tr ng kinh t hi n nay Do đó, tác gi ch n

nghiên c u đ tài: ắNhân t nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p Vi t Nam ”

1.2 M c đích nghiên c u

C u trúc v n là m t đ tài quan tr ng trong lý thuy t tài chính doanh

nghi p, r t đ c s quan tâm c a các nhà nghiên c u kinh t h c

tài này nh m xác đ nh các nhân t nh h ng đ n vi c l a ch n

c u trúc v n c a Doanh nghi p Vi t Nam T đó giúp nhƠ qu n tr doanh

nghi p có c s đ đánh giá vƠ đ a ra quy t đ nh phù h p

1.3 Ph m vi nghiên c u

- i t ng nghiên c u c a đ tài này là 150 doanh nghi p phi tài chính

niêm y t trên hai sàn ch ng khoán Thành ph H Chí Minh và Hà N i

- Các doanh nghi p niêm y t cung c p thông tin đ y đ trên báo cáo tài

chính t 2010-2012

1.4 Ph ng pháp nghiên c u

tài phơn tích đ nh l ng, s d ng ph ng pháp phân tích h i quy bé

nh t (OLS), ng d ng ph n m m Eviews 7.0 h tr tính toán, phân tích m i

t ng quan gi a các nhân t và c u trúc v n c a doanh nghi p

2 T NG QUAN M T S NGHIÊN C U V C U TRÚC V N

Mu n xây d ng c u trúc v n h p lý cho các Doanh nghi p Vi t Nam

thì tr c tiên c n hi u v c u trúc v n, ph n này s khái quát các khái

ni m và lý thuy t liên quan c u trúc v n

2.1 Khái ni m:

2.1.1 Tài chính doanh nghi p:

Quá trình ho t đ ng c a Doanh nghi p là quá trình t o l p, phân ph i

và s d ng qu ti n t h p thành ho t đ ng tài chính c a doanh

nghi p Trong quá trình đó, lƠm phát sinh vƠ t o ra s v n đ ng c a

các dòng ti n bao hàm dòng ti n vào, dòng ti n ra g n li n v i ho t

đ ng đ u t vƠ ho t đ ng kinh doanh th ng xuyên c a doanh nghi p

Do đó, xét v hình th c, tài chính doanh nghi p là qu ti n t trong

quá trình t o l p, phân ph i, s d ng và v n đ ng g n li n v i ho t

đ ng c a doanh nghi p Xét v b n ch t, tài chính doanh nghi p là các

quan h kinh t d i hình th c giá tr n y sinh g n li n v i vi c t o

l p, s d ng qu ti n t c a doanh nghi p trong quá trình h at đ ng

T nh ng khái ni m trên có th th y tài chính doanh nghi p th c ch t

quan tơm đ n ba quy t đ nh sau: quy t đ nh đ u t , quy t đ nh tài tr

và quy t đ nh phân ph i l i nhu n

 Quy t đ nh đ u t : c th hi n qua vi c doanh nghi p l a ch n nên

đ u t vƠo nh ng d án nào trong đi u ki n ngu n l c tài chính có

h n đ t i đa hóa l i ích c a ch s h u

 Quy t đ nh tài tr : c th hi n qua vi c doanh nghi p l a ch n nên tài tr v n cho d án đ u t b ng nh ng ngu n v n nào và v i quy mô

bao nhiêu

 Quy t đ nh phân ph i l i nhu n: c th hi n qua vi c doanh nghi p

l a ch n nên phân ph i k t qu ho t đ ng kinh doanh nh th nào

Các quy t đ nh này s có tác đ ng t i t l t ng tr ng thu nh p c a

ch s h u trong t ng lai, vƠ đi u đó s tác đ ng lƠm t ng ho c gi m giá tr

công ty trên th tr ng

2.1.2 C u trúc v n Doanh nghi p:

ti n hành ho t đ ng kinh doanh, các doanh nghi p c n ph i xác

đ nh nhu c u đ u t , ti n hành t o l p, tìm ki m, t ch c vƠ huy đ ng v n

Doanh nghi p có th huy đ ng v n cho nhu c u kinh doanh t nhi u ngu n khác nhau, trong đó có th quy v hai ngu n chính là v n ch s h u và n

ph i tr

V n ch s h u là s v n c a các ch s h u, các ch đ u t đóng

góp ban đ u và b sung thêm trong quá trình kinh doanh (v n đ u t c a ch

s h u) Ngoài ra, thu c v n ch s h u còn bao g m m t s kho n khác phát sinh trong quá trình ho t đ ng kinh doanh nh : chênh l ch t giá h i đoái, chênh l ch đánh giá l i tài s n, l i nhu n sau thu ch a phơn ph i, các

qu doanh nghi p…V n ch s h u không ph i là các kho n n nên doanh

nghi p không ph i cam k t thanh toán

Khác v i v n ch s h u, n ph i tr ph n ánh s v n mà doanh nghi p đư chi m d ng trong quá trình ho t đ ng kinh doanh; do v y, doanh

nghi p ph i cam k t thanh toán và có trách nhi m thanh toán Thu c n ph i

tr c ng bao g m nhi u lo i khác nhau, đ c phân theo nhi u cách khác nhau, trong đó, phơn theo th i h n thanh toán vƠ đ i t ng n đ c áp d ng

ph bi n theo cách này, toàn b n ph i tr c a doanh nghi p đ c chia

thành n ph i tr ng n h n và n ph i tr dài h n

S k t h p n ng n h n, n dài h n, c ph n u đưi vƠ v n c ph n

th ng đ c s d ng đ tài tr cho quy t đ nh đ u t c a doanh nghi p t o

ra c u trúc v n Do đó c u trúc v n là thu t ng tài chính nh m mô t ngu n

g c vƠ ph ng pháp hình thƠnh nên ngu n v n đ doanh nghi p có th s

d ng mua s m tài s n, ph ng ti n v t ch t và ho t đ ng kinh doanh

C u trúc v n đ c p t i cách th c doanh nghi p tìm ki m ngu n tài chính thông qua các ph ng án k t h p phát hành c phi u, trái phi u, huy

đ ng v n c ph n, đi vay ngơn hàng, vay t các ngu n khác

s d ng các ngu n tài tr đ u t n kho n chi phí đ huy đ ng vì đ i

v i nhƠ đ u t , khi cho doanh nghi p s d ng v n thì nhƠ đ u t s m t c

h i s d ng s v n nƠy vƠo các c h i đ u t khác, đi u đó c ng đ ng ngh a

là m t đi m t kho n thu nh p mƠ nhƠ đ u t có th nh n đ c t c h i khác

đó Khi đó nhƠ đ u t s đòi h i m t m c sinh l i khi đ u t v n cho doanh

nghi p Nhìn t góc đ doanh nghi p lƠ ng i s d ng v n, t su t sinh l i đòi h i c a nhƠ đ u t chính lƠ m c sinh l i t i thi u mà d án đ t đ c thì

m i th a mưn đ c đòi h i c a nhƠ đ u t , do đó nhƠ qu n tr tài chính g i

đó lƠ chi phí s d ng v n Vì v y, c u trúc v n có chi phí s d ng v n t i

thi u đ c g i là c u trúc v n t i u giúp doanh nghi p ho ch đ nh các

chi n l c t i u đ ho t đ ng

Do c u trúc v n g m có hai thành ph n n và v n nên đ xem xét c u

trúc v n, các nhà qu n tr th ng quan tơm đ n đòn b y tài chính

2.1.3 òn b y tài chính:

2.1.3.1 Khái ni m

òn b y tài chính là th hi n m c đ s d ng v n vay trong ngu n

v n c a doanh nghi p nh m hy v ng gia t ng t su t l i nhu n v n ch s

h u

M c đ s d ng đòn b y tài chính doanh nghi p đ c th hi n h s

n Doanh nghi p có h s n cao th hi n doanh nghi p có đòn b y tài

chính m c đ cao vƠ ng c l i doanh nghi p có đòn b y tài chính càng

cao thì m c đ r i ro trong ho t đ ng tƠi chính cƠng cao nh ng c h i gia

t ng t su t l i nhu n v n ch s h u càng l n

C n l u ý r ng, vi c s d ng đòn b y tƠi chính nh s d ng ắcon dao hai l i” N u t ng tài s n không có kh n ng sinh ra m t t su t l i đ l n

đ bù đ p chi phí lãi vay n thì t su t l i nhu n do v n ch s h u làm ra

ph i dùng đ bù đ p s thi u h t c a kho n lãi vay ph i tr

Kh n ng gia t ng l i nhu n cao lƠ đi u mong c c a các ch s

h u, trong đó đòn b y tài chính là m t công c đ c các nhà qu n lý th ng dùng òn b y tài chính là công c h u ích đ khu ch đ i t su t l i nhu n

v n ch s h u hay gia t ng thu nh p m t c ph n, đ ng th i c ng ti m n

s gia t ng r i ro cho ch s h u s thành công hay th t b i này tùy thu c

vào chi n l c c a ch s h u khi l a ch n c c u tài chính

2.1.3.2 Ch s đo l ng

Có khá nhi u ch s tƠi chính đ c s d ng đ đo l ng đòn b y tài

chính c a doanh nghi p và vi c l a ch n ch s nào tùy thu c vƠo ý ngh a

mà ch s đó mang l i D i đơy lƠ m t s ch s th ng g p:

2.1.3.2.1 T l t ng n trên tài s n

T l t ng n trên t ng tài s n đ c s d ng đ xác đ nh ngh a v c a

ch doanh nghi p đ i v i các ch n trong vi c góp v n Công th c tính t

l t ng n trên t ng tài s n nh sau:

T l t ng n trên tài s n =

Thông th ng các ch n mu n t l t ng n trên tài s n v a ph i vì

t s này càng th p thì kho n n cƠng đ c đ m b o trong tr ng h p doanh

nghi p b phá s n Trong khi đó, các ch s h u doanh nghi p l i mu n t s

này cao vì h mu n l i nhu n gia t ng nhanh vƠ mu n toàn quy n ki m soát

doanh nghi p T s này cao th hi n s b t l i đ i v i các ch n nh ng l i

có l i cho ch s h u n u đ ng v n s d ng có kh n ng sinh l i cao Tuy

nhiên, n u t s t ng n trên t ng tài s n quá cao, doanh nghi p d b r i vƠo

tình tr ng m t kh n ng thanh toán

có nh n xét đúng đ n v t l t ng n trên tài s n c n ph i k t h p

v i các t s khác nh ng n u t s t ng n trên t ng tài s n cao, chúng ta có

th k t lu n trong t ng lai doanh nghi p s khó huy đ ng ti n vay đ ti n

hành kinh doanh, s n xu t

2.1.3.2.2 T l n trên v n ch s h u

T l t ng n trên v n ch s h u là ch s ph n ánh quy mô tài chính

c a công ty Nó cho ta bi t v t l gi a 2 ngu n v n c b n (n và v n ch

s h u) mà doanh nghi p s d ng đ chi tr cho ho t đ ng c a mình Hai

ngu n v n này có nh ng đ c tính riêng bi t và m i quan h gi a chúng đ c

s d ng r ng rưi đ đánh giá tình hình tƠi chính c a doanh nghi p Công

th c tính t l t ng n trên v n ch s h u nh sau:

T l t ng n trên v n ch s h u =

T l t ng n trên v n ch s h u giúp nhƠ đ u t có m t cái nhìn

khái quát v s c m nh tài chính, c u trúc tài chính c a doanh nghi p và làm

th nào doanh nghi p có th chi tr cho các ho t đ ng Thông th ng, n u h

s này l n h n 1, có ngh a lƠ tƠi s n s n c a doanh nghi p đ c tài tr ch

y u b i các kho n n , còn ng c l i thì tài s n c a doanh nghi p đ c tài tr

ch y u b i ngu n v n ch s h u V nguyên t c, h s này càng nh có

ngh a lƠ n ph i tr chi m t l nh so v i t ng tài s n hay t ng ngu n v n

thì doanh nghi p ít g p khó kh n h n trong tƠi chính T l này càng l n thì

kh n ng g p khó kh n trong vi c tr n ho c phá s n c a doanh nghi p

càng l n

Trên th c t , n u n ph i tr chi m quá nhi u so v i ngu n v n ch s

h u có ngh a lƠ doanh nghi p đi vay m n nhi u h n s v n hi n có nên

doanh nghi p có th g p r i ro trong vi c tr n , đ c bi t là doanh nghi p

càng g p nhi u khó kh n h n khi lưi su t ngân hàng ngày m t t ng cao Các

ch n hay ngơn hƠng c ng th ng xem xét, đánh giá k t l n đ quy t

đ nh có cho doanh nghi p vay hay không

2.1.3.2.3 T l tài s n trên v n ch s h u

T l tài s n trên v n ch s h u bi u th quan h gi a t ng tài s n c a

m t công ty v i ph n tài s n do c đông s h u T l này ch ra kh n ng

l i d ng v n c a m t công ty vƠ l ng v n vay đ c s d ng đ tài tr cho

ho t đ ng kinh doanh c a công ty T l tài s n trên v n ch s h u đ c tình nh sau:

T l tài s n trên v n ch s h u =

T l tài s n trên v n ch s h u quá cao cho th y có th công ty này

đư ph i vay r t nhi u đ duy trì ho t đ ng kinh doanh không m y hi u qu

c a mình Tuy nhiên, t l tài s n trên v n ch s h u cao c ng có th ch ng

t r ng công ty nƠy đư s d ng v n r t hi u qu khi nó nhơn đ c ngu n l c

kinh doanh c a mình lên nhi u l n t m t s v n c đông không l n l m

N u thu nh p mà s v n vay này t o ra l n h n chi phí c a nó (ti n lãi) thì

hi u qu kinh doanh c a công ty s đ c nâng lên rõ r t nh ng bao gi

c ng v y, m i công ty c ng đ u có m t đi m h n nh t đ nh mà n u s vay

v t quá m c đó thì l i nhu n biên t o ra s không th bù đ p n i chi phí s

d ng v n, k t qu là t ng l i nhu n c a công ty b gi m sút, đ y công ty vào

tình tr ng nguy hi m

Ng c l i, t l tài s n trên v n ch s h u th p cho th y đơy lƠ m t

công ty r t m nh, không c n đ n v n vay ho c c ng có th là m t công ty

kinh doanh ch c n m t cách thái quá, không dám vay v n kinh doanh và

cam ch u b qua nh ng c h i kinh doanh t t trên th tr ng

Ngh ch đ o c a t l này là t l c a v n ch s h u trên t ng tài s n,

g i t t là t l v n v n ch s h u T l nƠy giúp xác đ nh s ti n mà các c đông s nh n đ c trong tr ng h p công ty b thanh lý hoàn toàn T l này

đ c tính theo s ph n tr m c a t ng tài s n công ty đ c ghi nh n trên

b ng cơn đ i k toán

2.2 Các lý thuy t v c u trúc v n

K t khi Modigliani và Miller công b bài nghiên c u v c u trúc

v n 1958 đư t o ra m t s quan tâm r t l n c a các nhà nghiên c u tài chính

T đó các nghiên c u đư phát tri n thêm nhi u nhân t m i trong nhi u th p

k qua, nh thu (Modigliani vƠ Millers, 1963; Miller, 1977), chi phí đ i

di n (Jensen và Meckling, 1976; Myers, 1977) và các thông tin b t cân x ng (Myers và Majluf, 1984) K t qu c a vi c nh n đ nh các nhân t nƠy đư xác

đ nh r ng c u trúc v n nên xem xét s đánh đ i gi a l i ích và chi phí phát

sinh t n Nh v y các nghiên c u đư nh n đ nh c u trúc v n có nh h ng

đ n giá tr doanh nghi p Trong các nghiên c u trên, lu n v n s th o lu n lý

thuy t đánh đ i và lý thuy t tr t t phân h ng

2.2.1 Lý thuy t đánh đ i:

Theo quan đi m c a lý thuy t đánh đ i, quy t đ nh c u trúc v n c a

doanh nghi p có liên quan đ n vi c đánh đ i gi a l i ích t m ch n thu t

n vay và chi phí ki t qu tài chính

2.2.1.1 T m ch n thu n vay

Khi doanh nghi p vay n , s t n d ng đ c l i th c a t m ch n

thu t n vay, b n ch t c a v n đ này là lãi vay mà doanh nghi p tr

cho ch n đ c mi n thu

T m ch n thu n vay có th có giá tr đ i v i doanh nghi p này

nh ng không có giá tr đ i v i doanh nghi p khác Các doanh nghi p có

nhi u t m ch n thu nh ng không có kh n ng chi tr lãi cho các ch n nên vay ít h n các doanh nghi p có kh n ng sinh l i v ng ch c h n v i

nhi u l i nhu n có đ c t t m ch n thu Vì v y, các doanh nghi p có

nhi u l i nhu n s có kh n ng nơng cao t l n c a h nhi u h n lƠ công

ty ít l i nhu n

2.2.1.2 Chi phí ki t qu tài chính:

M t trái c a vay n là vay càng nhi u n s xu t hi n chi phí ki t

qu tài chính Ki t qu tài chính có th d n đ n phá s n ho c ch gây ra

r c r i, khó kh n Chi phí ki t qu tài chính bao g m chi phí phá s n và

ki t qu tƠi chính không đ a đ n phá s n Không có m t t l n t i u

đ i v i b t k m t doanh nghi p nào, các doanh nghi p s có t l n t i

u khác nhau

2.2.1.3 Cân b ng l i ích t m ch n thu n vay và chi phí ki t qu tài chính:

Các doanh nghi p luôn tìm cách t i u hoá t ng giá tr doanh

nghi p d a trên nguyên t c cân b ng l i ích t m ch n thu n vay và chi phí ki t qu tài chính đ xác đ nh nên l a ch n bao nhiêu n và bao nhiêu

trong ngƠnh nh ng không gi i thích đ c t i sao các doanh nghi p sinh

l i nh t trong ngƠnh th ng có c u trúc v n v i n vay ít

Lý thuy t tr t t phân h ng đư gi i thích đ c đi u trái ng c trên

2.2.2 Lý thuy t tr t t phân h ng:

c nghiên c u kh i đ u b i Myers và Majluf (1984), gi i thích

nh ng nh h ng c a s b t cân x ng thông tin gi a trong và ngoài công

ty, nghiã là các nhà qu n tr bi t nhi u v các ti m n ng, r i ro và giá tr

c a công ty h n các nhƠ đ u t bên ngoƠi

2.2.2.1 Phát hành n và c ph n th ng:

Các nhà qu n tr bi t v doanh nghi p mình nhi u h n các nhƠ đ u

t t bên ngoài, khi h tin t ng c phi u đ c đánh giá cao, h có th

phát hành c ph n Nh ng phát hƠnh c ph n s th ng truy n t i thông

tin không thu n l i cho các nhƠ đ u t , chia s quy n qu n lý và ki m soát

công ty, quy n phân chia thu nh p cao cho c đông m i, gây khó kh n

trong qu n lý đi u hành kinh doanh, gây b t l i cho c đông c

Do đó, các nhƠ qu n tr tài chính s quan tâm n vay h n phát hƠnh

c ph n th ng, ch phát hành khi ki t qu tƠi chính đe d a

2.2.2.2 Các hàm ý c a tr t t phân h ng

C u trúc v n đ c quy t đ nh t vi c phân h ng tài tr doanh

nghi p Tr c h t, các nhà qu n tr s d đ nh s d ng ngu n tài chính

n i b , ti p đ n có th phát hành ti n cho vay, cu i cùng là phát hành v n

c ph n

Lý thuy t này gi i thích đ c t i sao các doanh nghi p có l i nhu n

nhi u h n s có xu h ng n ít h n, vì h không c n ti n tài tr t bên ngoƠi Ng c l i các doanh nghi p có l i nhu n th p s s d ng v n vay

do không đ ngu n l c t o ra trong n i b và vì tài tr n đ ng đ u trong

tr t t phân h ng c a tài tr t bên ngoài

2.3 M t s nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n

2.3.1 Nghiên c u c a Samuel G.H Huang và Frank M.Song (2002)

Nghiên c u c a Samuel G.H Huang và Frank M.Song (2002), v i t a

đ : Xác đ nh c u trúc v n, b ng ch ng t Trung Qu c M c đích c a bài vi t nƠy lƠ xác đ nh các y u t quy t đ nh đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p

Trung Qu c đ c li t kê vƠ đi u tra li u các n n kinh t phát tri n l n nh t

và n n kinh t chuy n đ i có nh ng tính n ng đ c đáo nƠo C th bài

nghiên c u s tr l i cho hai câu h i: M t là, các quy t đ nh đòn b y tài chính đ c th c hi n trong nh ng n n kinh t n i mƠ quy n s h u t nhơn

là ph bi n vƠ c ch th tr ng đư đ c th c thi lơu n m Hai là, các y u t

nh h ng đ n c u trúc v n các n c khác có nh h ng t ng t trên các

doanh nghi p Trung Qu c hay không

Tác gi nêu lên đ c đi m n i b t c a kinh t Trung Qu c khi nghiên

c u: M t là, Trung Qu c đang trong quá trình chuy n đ i t n n kinh t ch

huy sang n n kinh t th tr ng Hai là, h u h t các doanh nghi p Trung

Qu c đ c li t kê là doanh nghi p nhƠ n c vƠ nhƠ n c v n duy trì ki m

soát ngay c khi các doanh nghi p đư tr thành doanh nghi p đ i chúng

D li u nghiên c u đ c l y t h n 1000 doanh nghi p niêm y t c a

Trung Qu c th i gian t 1994 đ n n m 2000

2.3.2 Nghiên c u c a Jean J.Chen (2003)

tài nghiên c u: Các nhân t nh h ng đ n c u trúc v n các doanh

nghi p niêm y t c a Trung Qu c Bài vi t này phát tri n m t nghiên c u s

b đ khám phá nh ng y u t quy t đ nh c c u v n c a các doanh nghi p

niêm y t c a Trung Qu c Nhi u ng i cho r ng m t s lý thuy t c u trúc

v n hi n đ i các n c phát tri n đư di đ ng đ n Trung Qu c và m t s y u

t nh h ng đ n c u trúc v n các doanh nghi p ph ng tơy c ng có liên quan đ n c u trúc v n các doanh nghi p Trung Qu c

Tuy nhiên, k t qu nghiên c u c a Jean J.Chen đư ch ra r ng: không

ph i lý thuy t đánh đ i vƠ c ng không ph i lý thuy t tr t t phân h ng cung

c p l i gi i thích cho vi c l a ch n c c u v n các doanh nghi p Trung

Qu c Các quy t đ nh l a ch n c u trúc v n c a các doanh nghi p Trung

Qu c d ng nh tuơn theo m t tr t t m i: l i nhu n gi l i, v n c ph n,

cu i cùng là n dài h n Nguyên nhân là do các gi đ nh th ch c b n làm

c s cho các mô hình ph ng tơy không h p l Trung Qu c Các khác

bi t v th ch quan tr ng nh h th ng lu t pháp đi u ch nh ho t đ ng c a

các doanh nghi p, các ngân hàng, th tr ng ch ng khoán, các h n ch tài chính trong l nh v c ngân hàng là y u t nh h ng quy t đ nh đ n vi c l a

ch n s d ng ngu n v n c a các doanh nghi p Trung Qu c Trung Qu c

v n còn gi m t s tính n ng c a n n kinh t k ho ch t p trung NhƠ n c

v n là các bên liên quan ch y u c a doanh nghi p và n m gi ph n l n các ngân hàng

M t s các y u t nh h ng đ n vi c l a ch n c u trúc v n c a các

n c ph ng tơy c ng x y ra t ng t Trung Qu c nh l i nhu n, quy mô

doanh nghi p, t c đ t ng tr ng, tài s n th ch p, t m ch n thu không ph i

Bài nghiên c u ki m đ nh nh ng nhân t gi vai trò quan tr ng trong

quy t đ nh c u trúc v n c a các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng

khoán Vi t Nam giai đo n 2007-2010 Nghiên c u d a trên n n t ng các lý

thuy t truy n th ng v c u trúc v n (đánh đ i, tr t t phân h ng và th i đi m

th tr ng), đ ng th i xem xét v n đ trong khuôn kh lý thuy t tài chính

hành vi K t qu nghiên c u ch ra 6 nhân t th c s gi vai trò quan tr ng

là thu (+), l m phát (-), t s giá tr th tr ng trên giá s sách (-), đòn b y

ngành (+), ROA (-) và hành vi nhà qu n tr (+) Cu i cùng tác gi ti n hành

ki m đ nh b sung hai lý thuy t là lý thuy t đánh đ i và lý thuy t tr t t

phân h ng trong đi u ki n th tr ng Vi t Nam K t qu cho th y vi c ho ch

đ nh c u trúc v n c a các công ty trong giai đo n nƠy không có t ng quan đáng k v i lý thuy t đánh đ i nh ng l i có t ng quan m nh v i lý thuy t

tr t t phân h ng

Nh ng nghiên c u th c nghi m v c u trúc v n r t đa d ng và phong

phú c v n i dung nghiên c u l n ph ng pháp nghiên c u Chúng tr

thành m t kho t li u quý giá cho nh ng nghiên c u sau h c h i, làm ti n đ

cho nh ng nghiên c u m r ng h n, khai thác nh ng khía c nh m i v c u

M i quan h gi a tài s n h u hình và c u trúc v n, các lý thuy t nói

chung đ u cho r ng tính h u hình có quan h cùng chi u v i đòn b y n

Lý thuy t đánh đ i cho r ng, b i vì các tài s n h u hình r t có ích trong

vi c th ch p đ vay n , v y nên các doanh nghi p có l ng tài s n h u hình

l n th ng có nhi u c h i dùng n h n

Trong bài nghiên c u này, tài s n h u hình đ c đo l ng b i: tài s n

h u hình/ t ng tài s n

2.4.2 Quy mô

Nhi u nghiên c u cho r ng gi a quy mô vƠ đòn b y n có quan h

thu n chi u Các doanh nghi p l n th ng s d ng n dài h n nhi u h n

trong khi các doanh nghi p nh ch y u s d ng n ng n h n

Tuy nhiên, qui mô c ng đ c xem là m t d u hi u cho các nhƠ đ u t

bên ngoài Các doanh nghi p l n có khuynh h ng công b thông tin cho

ng i bên ngoài nhi u h n các doanh nghi p nh Các doanh nghi p l n có

s b t cân x ng thông tin ít h n các doanh nghi p nh làm các doanh nghi p nƠy có khuynh h ng s d ng v n ch nhi u h n các kho n n và do v y đòn

b y n s th p Các doanh nghi p l n có kh n ng ti p c n th tr ng c phi u

d dƠng h n vì đ nh phí th p, do v y quan h gi a c u trúc tài chính và quy

mô doanh nghi p lƠ ng c chi u

Logarithm t nhiên c a t ng tài s n là các bi n đo l ng quy mô doanh

nghi p trong nghiên c u này

2.4.3 Nh ng c h i t ng tr ng

Các nghiên c u mang tính lý thuy t nhìn chung đ u cho r ng các c h i

t ng tr ng th ng có m i t ng quan ơm v i đòn cân n c a doanh nghi p

N u các nhà qu n tr theo đu i các m c tiêu t ng tr ng c a doanh nghi p, thì

l i ích c a b ph n qu n tr và các c đông có khuynh h ng nh nhau đ i

v i các doanh nghi p có nhi u c h i đ u t Nh ng ng c l i đ i v i các

doanh nghi p có ít c h i đ u t thì n giúp gi i h n các chi phí đ i di n v

s qu n lý t do theo ý mu n c a b ph n qu n tr

B n thân n c ng có nh ng chi phí đ i di n riêng c a nó Myer (1977)

cho r ng các doanh nghi p t ng tr ng cao có nhi u c h i l a ch n các d

án đ u t trong t ng lai h n các doanh nghi p có ít c h i t ng tr ng N u

các doanh nghi p có m c đ t ng tr ng cao c n ngu n tài tr v n ch t ng thêm đ th c hi n nh ng l a ch n nh v y trong t ng lai, thì m t doanh

nghi p đang gánh n ng nh ng món n s b qua c h i này vì nh ng d án

đ u t nh v y s càng t o đi u đi u ki n cho vi c chuy n l i ích t c đông

sang ch n Do đó, các doanh nghi p có c h i t ng tr ng cao có th

không s d ng n trong tr ng h p th nh t vƠ đòn cơn n có k v ng là

t ng quan ơm v i c h i t ng tr ng

Trong bài, t c đ t ng tr ng đ c tính là t c đ t ng tr ng tài s n

2.4.4 L i nhu n

M c dù nhi u công trình lý thuy t đ c th c hi n t khi M&M đ a ra

lý thuy t không liên quan c a c u trúc v n n m 1958, gi i khoa h c tài chính

v n ch a có s th ng nh t v quan h gi a kh n ng sinh l i vƠ đòn b y n

V n đ này xu t phát t nh ng đ i l p c a hai mô hình: lý thuy t tr t t phân

h ng và lý thuy t đánh đ i c u trúc v n

Mô hình thu M&M cho r ng các doanh nghi p có kh n ng sinh l i cao nên đi vay nhi u h n khi các doanh nghi p có nhu c u l n h n đ t n

d ng rào ch n thu thu nh p doanh nghi p Tuy nhiên, lý thuy t tr t t phân

h ng cho r ng các doanh nghi p s s d ng l i nhu n đ l i nh lƠ ngu n v n tái đ u t , sau đó m i s d ng n và phát hành v n ch s h u khi c n Trong

tr ng h p này, các doanh nghi p có kh n ng sinh l i có khuynh h ng s

d ng ít n

Nh v y, theo các k t qu nghiên c u tr c đơy thì nhơn t l i nhu n

có nh h ng d ng vƠ c nh h ng ơm đ i v i c u trúc v n doanh nghi p

Trong bài nghiên c u này, l i nhu n đ c xác đ nh là: L i nhu n sau

thu /t ng tài s n

2.4.5 Thu

nh h ng c a thu đ n c u trúc v n là ch đ chính trong tác ph m

nghiên c u đ u tay c a Modigliani và Miller (1958) Cho đ n nay, h u h t các

nhà nghiên c u đ u tin r ng thu đóng m t vai trò quan tr ng đ i v i c u trúc

v n c a các doanh nghi p trên c khía c nh thu thu nh p doanh nghi p và thu thu nh p cá nhân

V i quan đi m MM n s là t m ch n tiêu bi u cho doanh nghi p vì l i

t c đ c kh u tr thu tr c khi thu nh p đ c đánh thu Vì v y, khi có s

hi n di n c a thu thu nh p doanh nghi p, MM cho r ng giá tr c a doanh nghi p t ng cùng v i m c đ t ng c a đòn cơn n và khuy n khích các doanh

nghi p nên s d ng n đ nh n đ c t m ch n thu t lãi vay

Còn theo quan đi m c a Miller (1977), doanh nghi p s s d ng n cho đ n đi m biên mà kho n ti t ki m thu doanh nghi p b ng v i t n th t

thu thu nh p cá nhơn, ngh a lƠ, cho đ n khi nào t l thu thu nh p doanh

nghi p cân b ng v i t l thu thu nh p cá nhân c a nhƠ đ u t

Thu đ c đo l ng b ng t l thu thu nh p doanh nghi p ph i n p

trên t ng l i nhu n tr c thu

2.4.6 Tính thanh kho n

Tính thanh kho n đ c đo l ng b ng t l tƠi s n l u đ ng/t ng n

ng n h n Tính thanh kho n nƠy có tác đ ng (+) vƠ (-) đ n quy t đ nh c c u

v n Các doanh nghi p có t l thanh kho n cao có th s d ng nhi u n vay

do doanh nghi p có th tr các kho n n vay ng n h n khi đ n h n Nh v y

có ngh a lƠ tính thanh kho n c a doanh nghi p có quan h t l thu n (+) v i

n vay M t khác, theo lý thuy t tr t t phân h ng thì các doanh nghi p có

tính thanh kho n cao s đi vay ít h n Thêm n a, các doanh nghi p có nhi u tƠi s n thanh kho n có th s d ng các tƠi s n nƠy tƠi tr cho các kho n đ u

t c a mình Do đó, vi c s d ng n c a doanh nghi p s ít đi Vì v y, tính thanh kho n c a doanh nghi p có quan h t l ngh ch (-) v i đòn b y tƠi

chính

2.4.7 R i ro kinh doanh

Theo lý thuy t đánh đ i, đòn b y tài chính và r i ro kinh doanh có

quan h ng c chi u Các doanh nghi p có r i ro kinh doanh cao s có kh

n ng ki t qu tƠi chính cao h n, vì v y các doanh nghi p ph i cân nh c gi a

l i ích v chi phí phá s n và thu Ngoài ra, các ch n s h n ch cho vay

đ i v i các doanh nghi p có r i ro cao và h s yêu c u tr m t kho n lãi vay cao h n

Theo lý thuy t tr t t phân h ng, r i ro kinh doanh có quan h ng c

chi u v i đòn b y tài chính Các doanh nghi p có r i ro cao thì s tích l y

v n nh ng n m ho t đ ng có l i nhu n đ tránh đánh m t c h i đ u t

nh ng th i đi m thi u v n (Myers 1977)

Trong bài này, tác gi dùng đ l ch chu n c a thu nh p tr c lãi và

thu đ xác đ nh r i ro kinh doanh

3 PH NG PHÁP VÀ D LI U NGHIÊN C U

3.1 P h ng pháp nghiên c u

Nghiên c u đ c th c hi n thông qua 3 b c:

- B c 1: Thu th p s li u báo cáo tài chính t n m 2010 đ n 2012

c a 150 công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán vƠ xác đ nh các nhân

t tác đ ng đ n t l n c a các công ty này

- B c 2: D a vào nh ng nghiên c u th c nghi m c a các tác gi đi

tr c, ng d ng mô hình nghiên c u c a h vào bài nghiên c u nƠy đ phù

h p v i tình hình th c ti n c a Vi t Nam

- B c 3: Ch y mô hình h i quy b ng ph ng pháp OLS đ tìm ra

m i t ng quan gi a các nhân t vƠ đòn b y tài chính

- òn b y tài chính: theo lý thuy t có ba t l c b n đ i di n cho đòn

b y tài chính: N dài h n trên v n c ph n, N dài h n trên t ng tài s n,

T ng n (n ng n h n+n dài h n) trên t ng tài s n lƠm đ i di n cho c u

trúc v n

Bài nghiên c u s d ng ba t l lƠm đ i di n cho đòn b y tài chính:

T ng n / T ng tài s n, n ng n h n/ t ng tài s n, n dài h n/ t ng tài s n

- T l tài s n c đ nh (TANG): đ c xác đ nh b ng t l gi a tài s n c

đ nh h u hình trên t ng tài s n

- L i nhu n (PROF): PROF đ c xác đ nh b ng ROA = l i nhu n sau

thu / t ng tài s n

- Quy mô doanh nghi p (SIZE): có nhi u cách xác đ nh quy mô công ty

nh : hƠm logarithm c a t ng doanh thu, hàm logarithm c a t ng s nhân

viên công ty hay logarithm c a t ng tài s n

Trong bài lu n v n, logarithm c a t ng tài s n đ c s d ng đ xác

đ nh quy mô doanh nghi p

- T c đ t ng tr ng (GROW):

-Thu (TAX): thu su t trung bình đ c xác đ nh b ng b ng t l thu

thu nh p doanh nghi p ph i n p trên t ng l i nhu n tr c thu

- M c đ r i ro (RISK): đ c xác đ nh b ng đ l ch chu n c a thu nh p

tr c lãi và thu

Các bi n đ c mô t trong b ng sau:

GROW T c đ t ng tr ng

= (T ng tài s n n m sau-t ng

tài s n n m tr c)/ t ng tài

s n n m tr c

TAX Thu su t trung bình

= Thu thu nh p doanh nghi p

ph i n p/ t ng l i nhu n tr c

thu

RISK M c đ r i ro = l ch chu n c a thu nh p

tr c lãi và thu trên tài s n

LIQ Tính thanh kho n = T ng tài s n ng n h n /t ng

n ng n h n

Ngu n: Tác gi t t ng h p

3.4 Ph ng trình h i quy

Trong bài lu n v n, c u trúc v n c a các doanh nghi p đ c th hi n

b i ba ch s : t l n , t l n ng n h n, t l n dài h n Mô hình nghiên

Các ph ng trình h i quy nƠy đ c xây d ng d a vào mô hình nghiên

c u c a Samuel G.H và Frank M Song 2002 The determiner of capital structure (China)

4 N I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 4.1 Th ng kê mô t

Th c hi n th ng kê mô t v i các bi n đ a vƠo mô hình cho ta th y t

l t ng n / t ng tài s n bình quơn khá cao lƠ 0,51%, trong đó t l n ng n

h n trung bình cao h n t l n dài h n trung bình T l n ng n h n trung

bình chi m 39,22% trong khi t l n dài h n trung bình ch chi m 12,05%

N ng n h n trong t ng tài s n cao nh t là m c 91,73%, th p nh t là 3,2%,

trong khi đó n dài h n trung bình cao nh t là 59,6%, th p nh t là 0,01%

l ch chu n c a n dài h n là 0,138 trong khi đ l ch chu n c a t l n

ng n h n lên đ n 0,188 cho th y s khác bi t v t l n trên t ng tài s n

trong các doanh nghi p là khá l n, và m c đ khác bi t đ i v i t l n ng n

h n trên t ng tài s n l n h n t l n dài h n trên t ng tài s n

Khi xét đ n các ch s n bình quân c a các n m cho th y t l t ng

n / t ng tài s n bình quân c a các công ty khá cao Trong đó, t l n ng n

h n/ t ng tài s n chi m t l cao h n so v i t l n dài h n trên t ng tài

T ng n /T ng tài s n (LVR)

s n c đ nh trên t ng tài s n cao nh HUT lƠ 56,99%, công ty TVD lƠ

64,74%, công ty HTI là 82,67% Ch ng t nh ng công ty có tài s n c đ nh

trên t ng tài s n cao có kh n ng vay dƠi h n cao vì tài s n c đ nh là v t

th ch p dài h n an toàn cho nh ng kho n vay dài h n